Решение

Инвестиции предприятия в дебиторскую задолженность составляют R тыс.рублей.

Если с момента введения дисконта для лизинговой компании, процент объема реализации продукции по лизингу составит Sл%, можно предположить, что и размер инвестиций в дебиторскую задолженность тоже сократиться на Sл%, т.е.

Inv = Sл% * R,

хотя при более глубоком анализе это должно зависеть от того, кто из дебиторов воспользуется лизингом. Но так как мы говорим о реализации продукции с дисконтом на условиях лизинга, т.е. рассрочки платежа для покупателя, то данное предположение представляется верным.

С другой стороны, чистая прибыль предприятия NI равна:

NI = S * (1 - C/S ) * (1 - T).

После введения дисконта d для лизинговой компании чистая прибыль предприятия изменится и может быть рассчитана по формуле:

(S * (1 - Sл%) + S * Sл% * (1 - d) - C/S * S) * (1 - T) =

= S * (1 - Sл% * d - C/S) * (1 - T),

Соответственно изменение чистой прибыли составит:

^CF = S * (1 - Sл% * d - C/S) * (1 - T) - NI =

= S * (1 - Sл% * d - C/S) * (1 - T) - S * (1 - C/S ) * (1 - T) =

= - S * (1 - T) * Sл% * d,

Диаграмма дифференциальных денежных потоков будет выглядеть следующим образом:

Чистый приведенный доход ^NPV при максимально возможном размере дисконта должен быть равен нулю:

^NPV = ^Inv + ^CF * А5;20 =

= Sл% * R - (S * (1 - T) * Sл% * d) * А5;20 = 0,

Из последнего равенства выведем формулу, определяющую значение максимально возможного дисконта для лизинговой компании:

Sл% * R - (S * (1 - T) * Sл% * d) * А5;20 = 0

Sл% * R = (S * (1 - T) * Sл% * d) * А5;20

d = R / (S * (1 - T) * А5;20.

Из полученного соотношения видно, что размер максимально возможной скидки не зависит от объема реализации продукции на условиях лизинга.

Подставим значения выручки и дебиторской задолженности ОАО «Промтрактор» в формулу (Расчет представлен в Приложении № 3.3.1.):

d = 252 121 тыс.руб./ (1 451 578 тыс.руб. * 0,76 * 2.9906) = 7, 64 %.

Выводы:

1) ОАО «Промтрактор» только за счет уменьшения дебиторской задолженности своих потребителей, которые будут приобретать продукцию на условиях финансового лизинга, может предоставить лизинговой компании дисконт в размере 7,64 % от стоимости реализуемой продукции.

2) Учитывая, что в расчетах использовались реальные данные баланса ОАО «Промтрактор» и размер выручки формировался при реальном среднем дисконте для потребителей в размере 7,5 %, то размер общего дисконта для лизинговой компании может составлять 15 % от стоимости продукции, зафиксированной в прайс-листе предприятия.

3) Анализ денежных потоков поставщика - ОАО «Промтрактор» не учитывал возможного увеличения объема продаж за счет сектора потребителей, которые до введения плановых продаж продукции предприятия на условиях лизинга не имели возможности приобретать новую тракторную технику предприятия.

4) Необходимо отметить рекламную сторону осуществления подобного проекта на российском предприятии: широкомасштабное предложение лизинга собственной продукции при стоимости рассрочки платежа в размере ставки LIBOR плюс 7-10 %.

Подобные предложения в настоящее время могут сделать только ведущие западные компании.

3.2. Денежные потоки лизинговой компании.

Анализ денежных потоков лизинговой компании в настоящей работе проводится при следующих условиях:

- договорные взаимоотношения и кредитные ставки между банком, лизинговой компанией и лизингополучателем фиксируются в долларах США;

- учет предмета лизинга производится на балансе лизингополучателя, налог на имущество не включается в состав лизингового платежа и уплачивается лизингополучателем отдельно;

- права собственности на предмет лизинга переходят к лизингополучателю после погашения всех лизинговых платежей;

- аванс лизингополучателя составляет 20 % от стоимости оборудования;

- срок лизинга от 24 до 36 месяцев;

- лизинговые платежи равномерны в течение всего срока лизинга и уплачиваются лизингополучателем ежемесячно, начиная с месяца следующего за месяцем ввода оборудования в эксплуатацию;

- возврат кредита банка и уплата процентов за пользование кредитом производится лизинговой компанией ежемесячно, начиная с месяца, следующего за месяцем ввода оборудования в эксплуатацию;

- ставка налога на прибыль составляет 24 %;

- годовой процент банковского кредита в долларах США относимый на расходы, составляет 15 %;

- налоговый учет в лизинговой компании ведется на основании счета «Доходов будущих периодов».

3.2.1. Стоимость капитала лизинговой компании.

Лизинговая компания фактически является подразделением финансирующего банка. Приобретение предмета лизинга производится исключительно за счет кредитных средств.

Поскольку денежный поток лизинговой компании является посленалоговым барьерная величина доходности, которую должна обеспечить лизинговая компания, чтобы полностью погасить кредит банка, предоставленный на покупку предмета лизинга, определяется следующим образом:

k = kd * (1 - T), где

Т - ставка налога на прибыль;

kd - стоимость кредитных средств.

При этом следует учитывать, что в условиях российской системы налогообложения прибыли предприятия часто выплачивают часть стоимости заемного капитала после налогообложения прибыли, т.е. в России мы имеем дело с ограниченным налоговым щитом. Процентные платежи по кредитам освобождены от налога на прибыль только в пределах ставки рефинансирования Центрального банка, увеличенной на 3 %, а кредиты в валюте в пределах 15 % годовых.

Это заставляет перейти к более обобщенной формуле:

k = kd * (1 - rj * T),

где rj - часть стоимости капитала j - ого вида, освобожденная от налога на прибыль. В нашем случае rj = 15/17 = 0,8824 при стоимости заемного капитала выше 15 % годовых в валюте.

3.2.2. Остаточный денежный поток лизинговой компании.

При исчислении суммы налога на прибыль у лизингодателя в качестве налогооблагаемой базы принимается сумма лизингового платежа за минусом суммы погашения стоимости лизингового имущества, суммы процентов за кредит, привлеченный лизингодателем для финансирования лизинговой сделки (в пределах ставки, установленной ЦБ РФ), а также суммы иных расходов, относимых в установленном порядке на себестоимость услуг лизингодателя.

Приведенный денежный поток для лизинговой компании можно представить как сумму следующих денежных потоков:

СУММ PVj (CF) = LPMT * (1 - T) * Ank + СУММ PVk (DPj * T) +

+ LPMT * VAT * Alk - СУММ PVk (ij * (1 - T)) - СУММ PVk (PRj), где

k - барьерная стоимость капитала лизинговой компании;

n - срок лизинга;

l - срок возврата НДС, уплаченного за оборудование;

LPMT - лизинговый платеж без НДС;

DPj - амортизация капитальных затрат лизинговой компании, без НДС;

VAT - ставка НДС;

i - ставка кредита банка.

ij * (1 - T) - сумма погашения процентов за кредит банка в j-ом платеже и соответствующий налоговый щит;

PRj - сумма погашения тела кредита в j-ом платеже.

Введем понятие маржинального размера лизингового платежа (MLPMT). Маржинальный лизинговый платеж - это минимально возможный лизинговый платеж, размер которого обеспечивает лизинговой компании возможность рассчитаться с банком - учредителем за предоставленный кредит и выплатить все налоги.

Маржинальный размер лизингового платежа достаточный для покрытия расходов по кредиту и налогам определяется при:

СУММ PVj (CF) = 0

Тогда:

LPMT * (1 - T) * Ank + СУММ PVk (DPj * T) + LPMT * VAT * Alk -

- СУММ PVk (ij * (1 - T)) - СУММ PVk (PRj) = 0

LPMT * ((1 - T) * Ank + VAT * Alk) = СУММ PVk (ij * (1 - T)) + СУММ PVk (PRj) -

- СУММ PVk (DPj * T)

LPMT = (СУММ PVk (ij * (1 - T)) + СУММ PVk (PRj) - СУММ PVk (DPj * T)) /

/ ((1 - T) * Ank + VAT * Alk)

Маржинальное значение лизингового платежа зависит от стоимости кредита, срока лизинга и стоимости оборудования, которую лизинговая компания оплачивает поставщику.

3.2.3. Зависимость маржинального лизингового платежа от стоимости заемного капитала.

Исследуем зависимость минимально возможного размера лизингового платежа от стоимости кредита.

Рассчитаем размер маржинального лизингового платежа при стоимости валютных кредитных ресурсов от 9 до 17 % годовых.

При расчетах примем срок лизинга - 36 месяцев, аванс лизингополучателя - 20 %, общую стоимость оборудования Capex = 100 000 денежных единиц без НДС, а соответственно размер кредита банка (100 000 - 20 %) * 1,2 = 96 000.

При рассмотрении стоимости кредитных средств выше 15 % годовых приведенная стоимость уплаченных процентов за пользование заемными средствами и соответствующего налогового щита примет следующий вид:

СУММ PVk (ij * (1 - (0,15 / i) * T)),

изменится и требуемый уровень доходности лизинговой компании:

k = kd * (1 - T) - при kd < или = 15 % и

k = kd * (1 - (0,15 / ik) T) - при kd > 15 %.

При заданной стоимости кредитных ресурсов - kd, маржинальное значение лизингового платежа зависит от метода амортизации капитальных затрат лизинговой компанией и условий погашения процентов и тела кредита банка.

Равномерное погашение тела кредита и равномерная амортизация затрат лизинговой компании.

Допустим:

- амортизация затрат производится лизинговой компанией ежемесячно, равными частями в размере:

DP = (Capex - Adv) / n, где

Capex - капитальные затраты лизинговой компании равные стоимости поставляемого по лизингу оборудования,

Adv - сумма аванса лизингополучателя за поставляемое оборудование.

- тело кредита банка лизинговая компания погашает равными частями и выплачивает их вместе с процентами за пользование кредита ежемесячно.

При равномерной выплате тела кредита банка и равномерной амортизации затрат маржинальное значение лизингового платежа примет вид:

LPMT = (СУММ PVk (ij * (1 - T)) + PR/36 * Ank - DP * T * Ank) /

/ ((1 - T) * Ank + VAT * Alk)

План погашения кредита и налоговый щит в зависимости от стоимости заемного капитала приведены в Приложении № 3.2.1.

Расчет приведенной стоимости процентов и соответствующего налогового щита в зависимости от стоимости заемного капитала приведены в Приложении № 3.2.2.

Зависимость размера минимально возможного лизингового платежа от стоимости заемного капитала представлена на Графике 3.2.1.

3.2.4. Зависимость маржинального лизингового платежа от срока лизинга.

Одной из важных характеристик лизинговой операции является срок лизинга. Срок лизинга - функция, зависящая от многих переменных.

В зависимости от рынка кредитных средств и финансовых показателей лизингополучателя возможно рассмотрение различных сроков лизинга.

Рассмотрим изменение маржинального лизингового платежа при равномерной выплате тела кредита банка, равномерной амортизации затрат лизинговой компании и различных сроках лизинга: 24, 30 и 36 месяцев.

При расчетах необходимо учесть изменение зависимости срока возврата НДС за оплаченное лизинговой компанией оборудование от стоимости кредитования. Т.к. начисление НДС происходит «котловым» методом, то срок возврата НДС ( L ), за оплаченный лизинговой компанией предмет лизинга произойдет раньше, чем закончится срок лизинга. В общем случае L = (Capex - Adv) / LPMT, но т.к. размер лизингового платежа является исследуемой величиной, определим значение L опытным путем и представим результат в виде таблицы:

Стоимость кредитных ресурсов, % годовых	Срок лизинга
	36 мес.	30 мес.	24 мес.
	Срок возврата НДС
9	31	26	21
10	30	26	21
11	30	25	21
12	29	25	21
13	29	25	21
14	28	24	20
15	28	24	20
16	27	24	20
17	26	23	20

Зависимость размера минимально возможного лизингового платежа от стоимости заемного капитала и сроков лизинга представлены в Приложениях №№ 3.2.3., 3.2.4., 3.2.5., 3.2.6., а также на Графике 3.2.2.

3.2.5. Зависимость маржинального лизингового платежа от стоимости оборудования, поставляемого на условиях финансового лизинга.

В зависимости от сложившегося ценообразования, агрессивности сбытовой политики и конкурентного окружения производитель в той или иной мере заинтересован в расширении рынка сбыта своей продукции. Одно из направлений развития сбыта - выход на рынки потребителей, финансовое положение или стратегия которых предполагает рассрочку платежей при приобретении капиталоемких основных средств. Для повышения конкурентоспособности своей продукции каждое предприятие имеет систему дисконтирования стоимости реализуемой продукции.

Лизинговая компания, работающая с предприятием по лизингу его продукции, используя данный механизм также может повышать конкурентоспособность своего продукта, соответственно снижая размер лизингового платежа.

На примере рынка тяжелых бульдозеров и сложившейся сбытовой политики ОАО «Промтрактор» и его конкурентов рассмотрим зависимость маржинального лизингового платежа от размера дисконта на стоимость оборудования, реализуемого с помощью лизинговой компании.

Условия расчетов:

- Capex = 100 000;

- аванс лизингополучателя - 20 % от стоимости оборудования (Adv = Capex * 0,2);

- размер дисконта (d) - 10 и 20 % от стоимости оборудования (Capex);

- срок лизинга - 36 месяцев.

При наличие дисконта на оборудование уменьшится сумма привлекаемого лизинговой компанией кредита, размер которого составит:

PR = (Capex - d - Adv) * 1,2

При равномерной выплате тела кредита банка и равномерной амортизации затрат маржинальное значение лизингового платежа:

LPMT = (СУММ PVk (ij * (1 - T)) + PR/36 * Ank - DP * T * Ank) /

/ ((1 - T) * Ank + VAT * Alk)

Расчеты зависимостей маржинального лизингового платежа от размера дисконта и стоимости заемного финансирования приведены в Приложениях №;№ 3.2.7; 3.2.8.; 3.2.9.; и 3.2.10. на Графике 3.2.3.

3.3. Денежные потоки лизингополучателя.

3.3.1. Схема финансирования покупки основного средства.

Рассмотрим три варианта финансирования покупки основного средства: собственные средства, кредит банка и финансовый лизинг. Стоимость приобретаемого основного средства (Capex) равна 100 000 денежных единиц, аванс поставщику оборудования (Adv) составляет 20 % стоимости оборудования. При анализе денежных потоков примем полную амортизацию оборудования в течение 5 лет (вариант лизинга не предполагает ускоренной амортизации), сумму лизингового платежа равную маржинальному лизинговому платежу при стоимости кредитования 17 % годовых и рассмотрим возврат кредита равными частями, ежемесячно, вместе с выплатой процентов из расчета 17 % годовых за пользование кредитом. Для упрощения расчетов пренебрежем приведенными стоимостями денежных потоков, связанных с НДС, с налогом на имущество и амортизацией оборудования в 4 и 5 годы эксплуатации.

Характеристики денежных потоков, возникающих при различных способах финансирования, представим в виде таблицы:

Таблица 3.1.

	E	PR	i, %	n, мес.	DP	LPMT
Собств. ср-ва	100 000	-	-	-	1 667	-
Кредит	20 000	80 000	17	36	1 667	-
Лизинг	20 000	-	17	36	-	2 864

Взаимоотношения, возникающие между сторонами, показаны на Схеме 3.1.

3.3.2. Дифференциальные денежные потоки

Для определения экономической эффективности способа финансирования покупки основного средства предприятием рассмотрим несколько альтернативных вариантов и оценим лучший из них, т.е. при прочих приемлемых условиях более экономичный для предприятия вариант.

Если принять наименее капиталоемкий вариант приобретения основного средства как базисный, то денежные потоки любой другой альтернативы могут быть определены как разность между релевантными затратами по базисному и анализируемому вариантам. Денежный поток, определенный таким образом (^CF), называется дифференциальным.

CF = CFa - CFo,

где CFo - денежный поток релевантных затрат по базисному варианту в t - й период времени;

CFa - то же по рассматриваемой альтернативе.

За базисный примем вариант финансирования покупки на собственные средства.

Приведенные денежные потоки лизингополучателя при различных способах финансирования покупки основного средства представим в виде Таблицы 3.2.

Таблица 3.2.

Собств.ср-ва	СУММ PVk (Sj)-СУММPVk(Cj)-СУММPVk(Sj-Cj-DP)*T-Capex
Кредит	СУММ PVk (Sj)-СУММPVk(Cj)-СУММPVk(Sj-Cj-DP)*T-Capex+ + СУММPVk (PRj)-СУММPVk(i * (1-T))
Лизинг	СУММ PVk (Sj)-СУММPVk(Cj)-СУММPVk(Sj-Cj-LPMT)*T-0,2 * Capex- -LPMT * Ank

Если средневзвешенная стоимость капитала предприятия WACC равна 20 % годовых, то чистая приведенная стоимость ^NPV при использовании кредита банка для покупки основного средства

NPVкр = СУММ PV (SE) = СУММ PVi (TSj) - СУММ PVk (com),

где SE - суммарное влияние побочных эффектов, связанных с финансированием;

TSj - налоговый щит, дисконтируемый по ставке предоставленного кредита;

сom - комиссионные, которые возникают у заемщика при получении кредита (в нашем случае примем равными нулю),

а чистый приведенный доход ^NPV при лизинге

^NPVл = 0,8 * Capex - СУММ PVk (DPj*T + LPMT * (1 - T)).

Расчет приведенных стоимостей дифференциальных денежных потоков для вариантов кредита и лизинга приведены в Приложениях №№ 3.3.1. и 3.3.2. Результаты расчетов сведем в Таблицу 3.2.3.

Таблица № 3.3.

Кредит: ^NPVкр =	4 542
Лизинг: ^NPVл =	9 094

Полученные результаты означают, что и вариант кредита и вариант лизинга позволяют уменьшить затраты предприятия на приобретение основных средств за счет меньшей стоимости заемных ресурсов по сравнению со средневзвешенной стоимостью капитала предприятия. При этом необходимо отметить, что привлечение кредитных ресурсов, в отличие от финансового лизинга, отражаются на финансовых показателях предприятия и прежде всего на структуре капитала предприятия.

Слишком крупные долгосрочные займы увеличивают фиксированные обязательства предприятия, а также повышают риск акционеров - собственников.

По мере увеличения левериджа растут риски и издержки по привлечению капитала, снижается кредитоспособность предприятия.

Произведенные расчеты показывают, что лизинг является оптимальным вариантом финансирования покупки основных средств, даже без учета дисконтирования стоимости оборудования, если такая договоренность достигнута между поставщиком оборудования и лизинговой компанией.

5. Заключение. Выводы по проекту.

Наверное, самый важный вывод по данному проекту заключается в том, что не надо «изобретать велосипед». Как отмечалось в аналитической части, практика лизинговых продаж широко используется производителями стран с развитой экономикой.

В настоящем проекте рассмотрены некоторые особенности, связанные с рынком России. Основные из них - в стране существует большое количество предприятий, способных производить современную, конкурентоспособную продукцию, но нехватка финансовых ресурсов заставляет предприятия работать на грани выживания, не позволяет развиваться необходимыми темпами. Накопивший за последние годы финансовый потенциал, банковский сектор стремится работать с промышленными предприятиями, но существующие кредитные технологии ограничивают круг возможных инвестиций. Наиболее остро стоящая перед российскими предприятиями проблема - развитие основных средств производства не может быть решена за счет кредитов банков.

Представленный проект отвечает потребностям всех участников. Поставщик, приобретая новое конкурентное преимущество, расширяет рынок сбыта. Возникающий дополнительный денежный поток позволит предприятию инвестировать средства в повышение качества и сервиса продукции.

Механизм лизинга дает поставщикам оборудования эффективный и сопряженный с низким уровнем риска способ продажи их продукции конечным пользователям в условиях нехватки капитала для покупки средств производства. С точки зрения продавца, самым значительным препятствием для лизинга в России является недостаточность финансирования, доступного для лизинговых компаний. Продавцам все чаще приходится брать на себя часть риска лизинговых компаний при заключении сделок для того, чтобы сохранить свое положение на рынке.

Лизинговая компания эффективно использует кредитные ресурсы, расширяя кредитный портфель банка.

К перечисленному добавим следующее мнение одного из ведущих мировых специалистов в области лизинга, директора Всемирной лизинговой конвенции Судира Амембала: «Налоговые льготы являются не единственным и даже не главным преимуществом лизинговых сделок. Предприниматели обращаются к лизингу в двух случаях. Во-первых, если приобретение оборудования в лизинг более выгодно, чем за счет банковских кредитов. Во-вторых, если компания не имеет надежной кредитной истории для получения банковского кредита на закупку оборудования. Это, как правило, новые или реструктурированные после финансовых проблем предприятия. Специфика лизингового бизнеса заключается в том, что лизингодатель берет на себя дополнительный риск работать с теми арендополучателями, которые не имеют достаточной кредитной истории и которым банк бы отказал». Поскольку, подавляющее большинство российских предприятий как раз и относится к категории «не имеющих надежной кредитной истории», то для них лизинг - едва ли не единственный способ приобретения нового оборудования.