Предприятие может рассматриваться как совокупность капиталов, поступающих из различных источников: от инвесторов, вкладывающих свои средства в капитал компании, кредиторов, ссуждающих определенные суммы, а также доходов, полученных в результате деятельности фирмы. Средства, сформированные за счет всех этих источников, направляются на различные цели. Это приобретение основных средств, предназначенных для производства товаров и услуг, создания запасов, служащих необходимыми условиями для производства и продажи. Это также наличные деньги и ценные бумаги, используемые как при сделках, так и в ликвидных целях.

Объем продукции - один из обобщающих показателей экономической эффективности производства. Объем производства характеризуется валовой и чистой продукцией, выпуска - готовой и товарной продукцией, реализации - отгруженной и реализованной товарной продукцией.[1]

Коммерческое предприятие создается с целью получения прибыли. Рост прибыли во многом определяется увеличением объема реализованной продукции (продаж).

Проблема заключается в том, чтобы определить, какой уровень роста продаж согласуется с реальным положением фирмы и финансового рынка. В этом отношении моделирование достижимого роста является эффективным средством планирования.

Моделирование уровня достижимого роста - это максимально достижимый годовой рост объема продаж в процентах, основанный на запланированных коэффициентах издержек хозяйственной деятельности, коэффициенте задолженности и сумме дивидендов к выплате. [3]

Уровень достижимого роста определяет следующие переменные:

А/В - отношение общей величины активов к объему продаж;

П/В - коэффициент рентабельности (прибыльности) - отношение прибыли к объему продаж;

К - доля прибыли, не распределяемая по дивидендам;

З/С - коэффициент, определяющий соотношение заемных и собственных средств;

Во - объем продаж за предыдущий год (начальные продажи);

дВ - абсолютное изменение объема продаж по сравнению с предыдущим годом.

Первые четыре переменные являются главными. Отношение общей величины активов к объему продаж определяет эффективность работы, величина, обратная коэффициенту оборачиваемости активов. Чем ниже это соотношение, тем более эффективно используются активы. Этот коэффициент отражает:

уровень управления дебиторской задолженностью;

управление запасами;

управление основными фондами;

управление ликвидностью.

Коэффициент рентабельности - это относительная мера эффективности производства. Хотя соотношение величины активов и объема продаж и коэффициент рентабельности подвержены воздействию факторов внешнего рынка, они в значительной степени воздействуют на управление фирмой. Доля прибыли, не распределяемая по дивидендам, и коэффициент задолженности следует определять в соответствии со структурой капитала и выплатой дивидендов. На них оказывают сильное влияние рыночные факторы.

Идея определения уровня достижимого роста заключается в том, что рост активов (использование средств) должен быть равен росту кредиторской задолженности и собственного капитала (источники средств).

Рост активов может быть выражен как дВ*(А/В), абсолютное изменение объема продаж, умноженное на отношение общей величины активов к объему продаж. Рост собственного капитала (за счет нераспределенной прибыли) можно представить как К*(П/В)*(Во+дВ), или произведение доли прибыли, не распределяемой по дивидендам, коэффициента рентабельности и объема продаж. Рост общей задолженности - это произведение роста собственного капитала и планового коэффициента, определяющего соотношение заемных и собственных средств: (К*(П/В)*(Во+дВ))*(З/С). Объединив все составляющие получаем:

 дВ*(А/В)=К*(П/В)*(Во+дВ)+К*(П/В)*(В+Во)*(З/С)

Прирост Прирост нераспределенной Увеличение кредиторской

активов прибыли задолженности

При преобразовании этого равенства получается формула для расчета максимального уровня роста продаж.

К*(П/В)*(1+З/С)

дВ/В = ___________________________ (1.1)

(А/В)-(К*(П/В)*(1+З/С)

Таким образом можно определить уровень роста продаж, соответствующий планируемым коэффициентам. Возможности достижения этого уровня зависят от рыночных факторов, и от эффективности управления предприятием.

В случае, когда нарушается устойчивое состояние, и переменные меняются из года в год, моделирование уровня достижимого роста осуществляется по-другому. Так как в действительности рост собственного капитала и рост объема продаж не сбалансированы во времени, то необходимо определить начальный объем продаж (Во) и начальный размер собственного капитала (Со), как основу для последующих расчетов. Далее определяется сумма дивидендов, которую предприятие планирует выплатить, а также учитывается объем продаж обыкновенных акций в текущем году, хотя он может быть установлен на нулевом уровне.

С учетом перечисленных факторов уровень достижимого роста продаж будет рассчитываться по следующей формуле:

(Со+С1-Д)*(1+З/С)*(В/А)*(1/Во)

ДВ/В= ____________________________________ -1 (1.2)

1-((П/В)*(1+З/С)*(В/А))

где С1 - объем привлеченного собственного капитала;

Д - сумма годовых дивидендов;

В/А - отношение объема продаж к общей величине активов (коэффициент оборачиваемости активов).

Величина, указанная в первых скобках, - это объем продаж, которые могла бы иметь фирма на базе существующего капитала, плюс любые изменения, вызванные продажей обыкновенных акций и выплатой дивидендов.

Таким образом, модель показывает достижимый уровень роста год за годом при изменяющихся условиях. Именно поэтому высокий уровень достижимого роста, который возможен один год, не означает, что этот уровень роста удержится и в дальнейшем. В действительности он не будет достижим, если изменения переменных будут впредь происходить в том же направлении. В этом смысле он представляет собой событие, которое происходит один раз. В результате, имея любые пять из шести переменных, данные о начальном собственном капитале и начальном объеме продаж, можно найти шестую переменную.

Рост собственного капитала будет сбалансированным, если он пропорционален росту объема продаж. Если это не так, то должен измениться один коэффициент или более, чтобы расхождения в двух уровнях роста были сглажены. Подставляя значения в модель, можно проверить соответствие показателей при различных планах роста. Зачастую руководство предприятия хочет достичь множества хороших показателей: высоких темпов роста объемов продаж, умеренного размера привлеченных заемных средств, больших дивидендов. Однако достижение этих показатели может не быть согласовано. Моделирование уровня достижимого роста позволяет обнаружить такое несоответствие.

При помощи моделирования можно оценить чувствительность определенных факторов (в частности, рост объема продаж) к целям функционирования предприятия, и наоборот. [3]

Применение модели достижимого роста проиллюстрируем на примере инвестиционного проекта АООТ «Энергомашстрой».

1.1.2 Характеристика предприятия, реализующего проект.

Выбор проекта производится с учетом требований рынка. При этом используются как маркетинговые исследования рынка недвижимости Петербурга, проводимые специализированными фирмами, так и собственные исследования. В частности, специалистами по маркетингу АООТ “ЭМС” проводятся более детальные исследования рынка нового жилья в районе предполагаемого строительства.

Ключевыми элементами политики продаж АО “ЭМС” являются:

-- оптимальная для Клиента схема оплаты. В отличие от многих застройщиков фирма не ставит жёстких условий по срокам оплаты при заключении договора.

-- максимум дополнительных услуг для Клиента. Сюда входят возможность оплаты квартиры товарами или услугами, отделка квартиры по индивидуальному проекту, зачёт стоимости имеющегося у Клиента жилья.

-- обширная дилерская сеть. В реализации квартир участвуют несколько агентств недвижимости Петербурга. Агентствам предоставлена весьма удобная для них схема взаимодействия, ключевым элементом которой является соблюдение единой ценовой политики. По желанию агентство может получить эксклюзивное право продажи нескольких квартир, либо участвовать в реализации всех выставленных на продажу.

-- привлечение потенциальных инвесторов путем помещения рекламы в периодической печати. Практика показала, что удовлетворительной эффективностью обладает реклама строящегося жилья в специализированных изданиях, а так же рекламные стенды, размещённые на строительной площадке. Реклама в массовых изданиях (“Санкт-Петербургские ведомости”, “Вечерний Петербург” и т.п. ), а также в элитных журналах в связи с низким соотношением эффективность/цена смысла не имеет. Это связанно с тем, что клиент, располагающий необходимой для осуществления дорогостоящего мероприятия -- приобретения квартиры -- суммой, ориентируется в первую очередь на рекламу в специализированных издания. В частности, проведённый нами устный опрос клиентов показал, что у каждого из них просмотрел по крайней мере два номера газеты “Недвижимость Петербурга” ( в том числе и тогда, когда они находили АООТ “Энергомашстрой” по другой рекламе). Кроме того, ряд организаций в Санкт-Петербурге регулярно приобретает жильё для своих сотрудников. В число обязанностей отдела маркетинга и рекламы входит выявление таких организаций и установление контактов с ними.

В некоторых случаях оказывается полезным посещение специализированных выставок и семинаров с точки зрения привлечения партнёров для финансирования строительства ( агентства, крупные инвесторы).

1.1.2(5) Сложившаяся практика финансирования инвестиционных проектов.

Обычная схема финансирования для застройщиков, не связанных с банками,--за счет авансовых платежей клиентов. Данный метод работает по разному на разных объектах. Полностью--на возведении малоквартирного элитного жилья под заказ по заранее согласованным условиям. Частично--на многоквартирных жилых домах. Вариант не самый простой. У организации есть опыт по объекту на Варшавской,63. Это 500-квартирный дом из трех корпусов. Оплата осуществлялась в несколько этапов после проведения соответствующих объемов работ за счет собственных средств. По последнему корпусу пришлось использовать заемные средства. Из-за неритмичности поступления средств от инвесторов, а регулярные срывы платежей--характерная особенность нашего времени, по выплате процентов были задержки. И хотя, в итоге, с кредитом рассчитались в срок, использование заемных средств существенно снизило прибыльность проекта.

Поэтому цена жилья вынужденно будет выше среднерыночной. При строительстве дома на озере Долгое рассматривался вариант финансирования за счет привлечения кредита МБРР.

1.1.3 Расчет выручки от реализации, обеспечивающей достижение планируемого уровня роста, в соответствии с концепцией достижимого роста.

Анализ деятельности АООТ «Энергомашстрой» за 1998 год показал, что предприятие обладает значительным производственным потенциалом. (Подробный анализ финансового состояния проведен в главе № 2.) Поэтому на Совете директоров было предложено увеличит выручку в 1999 году на 36%. Для поддержания финансовой устойчивости предприятия и одновременном достижении поставленной цели необходимо применить модель достижимого роста и рассчитать коэффициент долга для оценки финансовой устойчивости предприятия в случае реализации проекта.

Баланс АООТ «Энергомашстрой» за 1998 год в аналитическом виде приведен в таблице 1.1, показатели для расчета рентабельности представлены в таблице № 1.2.

Для расчета коэффициента долга зададим начальный объем продаж (Во=38,5 млн. руб.), начальный размер собственного капитала (Со=101,5 млн. руб.), начальную величину активов (Ао=123,2 млн. руб.). Уровень рентабельности реализации и оборачиваемости активов планируется сохранить на прежнем уровне: (3,3/38,5=0,139 и 38,5/123,5=0,31 соответственно). Планируемый годовой размер дивидендов составляет 6,5 млн. руб. (Дв/В=0,36). По формуле (1.2) рассчитаем коэффициент долга при планируемых значения перечисленных показателей.

(101,5-6,5)*(1+З/С)*(0,31)*(1/38,5)

0,36= ____________________________________ -1

1-((0,139)*(1+З/С)*(0,31))

З/С=0,6.

Расчет показал, что в случае реализации проекта коэффициент долга примет значение 0,6, что соответствует рекомендуемому значению этого показателя (З/С<=1). Таким образом, планируемый рост выручки не ухудшит финансового состояния предприятия. Для достижения планируемого уровня роста был разработан инвестиционный проект.

1.1.4 Описание инвестиционного проекта.

А3) медленно реализуемые активы - статьи раздела 2 актива (за исключением “Расходов будущих периодов”), а также статьи из раздела 1 актива баланса “Долгосрочные финансовые вложения” ( уменьшенные на величину вложений в уставные фонды других предприятий) и “Расчеты с учредителями”.

А4) труднореализуемые активы - статьи раздела 1 актива баланса “Внеоборотные активы” за исключением статей этого раздела, включенных в предыдущую группу. В составе труднореализуемых активов учитываются долгосрочные финансовые вложения.[2]

Чем меньше доля ликвидных активов в общей сумме оборотных средств, тем больше прибыль предприятия от всех вложений. Прибыльность предприятия связана с различиями в издержках при разных методах финансирования и в объеме прибыли от финансирования. Затраты на краткосрочное финансирование меньше затрат на среднесрочное и долгосрочное финансирование, и, следовательно, чем больше доля краткосрочных обязательств в общей сумме задолженности, тем выше прибыльность фирмы. [3]

В определении необходимого уровня оборотных средств нужно принимать во внимание выбор между прибыльностью и риском. То есть существует альтернатива риск - отдача, которая касается относительной доли оборотных средств предприятия. В общем случае, чем больше доля оборотных средств в общей сумме активов, тем менее рискованна политика предприятия в отношении оборотных средств, так как предприятие будет иметь достаточно денежных средств или их эквивалента, чтобы оплатить счета.

С другой стороны, чем меньше доля оборотных средств, тем более агрессивной и рискованной является политика предприятия по оборотным средствам. При любом объеме продаж, чем больше доля оборотных средств предприятия, тем меньше его относительная прибыльность, так как в данном случае получается, что часть денежных средств не задействована в производстве. В итоге прибыльность предприятия не так высока, как могла бы быть, если бы средства инвестировались в активы, обеспечивающие большую прибыль. [3]

Известно, что чем больше объем продукции, тем больше потребность в инвестициях в оборотные средства. Однако эта взаимосвязь не является линейной. Оборотные средства увеличиваются с меньшей скоростью, чем рост выпуска.

Чем больше соотношение между оборотными и основными средствами, тем выше ликвидность предприятия и тем ниже риск неплатежеспособности. Однако, инвестирование во внеоборотные активы - необходимое условие получения прибыли в будущем. При долгосрочном инвестировании в оборудование, здания, землю прибыль возникает не ранее, чем через один год после осуществления расходов. Но будущий успех предприятия зависит от именно от долгосрочных инвестиций.

Таким образом, финансирование оборотных средств и доля ликвидных активов взаимозависимы. Предприятие с большей долей ликвидных активов способно лучше финансировать свои оборотные средства на краткосрочной основе, чем предприятие с малой долей ликвидных активов. С другой стороны, у предприятия, которое полностью финансирует оборотные средства при помощи обыкновенных акций, будет меньшая потребность в поддержании ликвидности, чем если бы оно финансировала эти активы при помощи краткосрочных ссуд. Из-за взаимозависимости эти два аспекта управления оборотными средствами должны учитываться вместе.[3]

Оптимальный объем инвестиций вычисляется посредством сравнения прибыли, которая будет получена при определенном уровне инвестиций, с затратами на поддержание этого уровня. [3]

1.3 Возможности роста активов предприятия.

Увеличения активов предприятия можно достичь двумя способами:

1) Эмиссия ценных бумаг.

2) Привлечение кредитов.

Эмиссия ценных бумаг.

Предприятие может формировать свой капитал с помощью эмиссии акций и облигаций.

Акция - ценная бумага, с помощью которой осуществляется формирование собственного капитала предприятия.

Различают обыкновенные и привилегированные акции (префакции). Владельцы обыкновенных акций обладают следующими правами:

право голоса на общем собрании акционеров;

право на участие в доходах предприятия;

право на часть имущества предприятия при ликвидации.

Префакция - это акция, которая имеет следующие привилегии:

заранее объявленный размер дивидендов;

преимущественный порядок удовлетворения претензий в случае ликвидации;

кумулирование дивидендов.

Префакции бывают разных видов:

Отзывные (возвратные). При их выпуске предприятие резервирует за собой право отозвать (выкупить) эти префакции с надбавкой к номиналу.

Ретрективные префакции. Используются в случае, если их выпуск не дает абсолютной гарантии отзыва путем погашения с помощью выкупа, т.е. держатель ретрективных акций может сам установить срок погашения.

Конвертируемые префакции. Обеспечивают возможность гарантированного обмена на установленное количество обыкновенных акций по заранее определенным ставкам и в определенный период времени.[6]

Сравнительная характеристика видов акций приведена в таблице №1.

Таблица №1.

Инструменты акционирования.

Облигация - это обязательство выплачивать установленный процентный доход на протяжении определенного периода, по истечении которого владельцу облигации выплачивается ее номинальная стоимость. [3]

С помощью эмиссии облигаций предприятие формирует заемный капитал.

Облигации бывают купонные (по ним выплачиваются проценты от номинала и номинал) и дисконтные (покупаются по цене ниже номинала, а погашаются по номиналу).

Различают следующие виды облигаций:

Закладные облигации. Обеспечиваются залогом имущества предприятия. Различают облигации под первый залог и второзакладные облигации.

Отзывные облигации. Обеспечивают возможность эмитента изменять сроки погашения облигационного займа.

Облигации с отложенным фондом. Дают возможность досрочной оплаты части выкупа.

Сериальные облигации. Предполагают ежегодную выплату части долга.

Облигации с изменением срока задолженности. Дают возможность сужения или расширения срока погашения с соответствующим изменением процентов.

Конвертируемые облигации. Могут быть обменены на обыкновенные или привилегированные акции.[6]

Сравнительная характеристика видов облигаций приведена в таблице №2.

Таблица №2.

Сравнительная характеристика видов облигаций.

Рост активов посредством кредитования может осуществляться с помощью долгосрочных и краткосрочных ссуд. Затраты на краткосрочное финансирование меньше затрат на долгосрочное финансирование, следовательно, чем больше доля краткосрочных обязательств в общей сумме задолженности предприятия, тем выше его прибыльность.

Как правило, краткосрочные процентные ставки превосходят долгосрочные.

В идеале предприятие должно построить систему финансирования таким образом, чтобы каждая категория активов компенсировала обязательства какого-нибудь вида, при условии, что они имеют примерно равные сроки погашения. Краткосрочная или сезонная потребность в средствах должна финансироваться за счет краткосрочных займов, а постоянные составляющие оборотных средств - за счет долгосрочных кредитов или выпуска обыкновенных акций. В ситуации, когда предприятие растет, постоянное финансирование должно увеличиваться для того, чтобы согласовываться с увеличением денежных средств. Другими словами, предприятие должно осуществлять финансирование по принципу самостоятельного покрытия дефицита.

На практике величина чистых поступлений собственных средств отклоняется от ожидаемой из-за присутствия фактора делового риска. В результате график сроков исполнения долговых обязательств очень важен при оценке альтернативы риск - прибыльность. Необходимо определить степень обеспеченности ссуд, которая должна быть учтена при составлении графика сроков выплат, чтобы учесть неблагоприятные колебания в поступлениях средств. Чем короче сроки выплат по долговым обязательствам предприятия, тем больше риск, что оно не сможет возвратить ссуды и выплатить проценты по ним. При удлинении сроков выплат по графику финансирование предприятия при прочих равных условиях становится менее рискованным. [3]

Привлечение инвестиций как со стороны кредитных учреждений, так и от частных лиц возможно лишь в случае инвестиционной привлекательности предприятия, которую можно оценить посредством анализа инвестиционного проекта.

Экспертиза инвестиционных проектов включает следующие этапы: [5]

Определение характеристик предприятия и отрасли, в которой оно функционирует.

На данном этапе определяется приоритетность отрасли, в которой функционирует предприятие и составляется общее представление о деятельности предприятия. Для этого анализируются:

динамика продаж за отчетный год;

прибыли или убытки;

доля рынка, занимаемая предприятием;

рыночная стоимость предприятия;

уровень используемых технологий и качество выпускаемой продукции.

Оценка условий инвестиционного соглашения.

На данном этапе определяется часть акций, которая будет продана при реализации инвестиционного соглашения, а также цена акций.

Анализ баланса.

Данный этап предполагает анализ финансовой устойчивости и платежеспособности предприятия по данным форм №1 и №2 бухгалтерского баланса.

Оценка руководящей команды предприятия.

На данном этапе определяется опыт работы менеджеров предприятия, их успехи, сбалансированность управленческой команды.

Выявление особенностей проекта.

Определяются особенности проекта: обладание собственным патентом или ноу-хау, успехи в области маркетинга, производства или финансов, географическое размещение по отношению к рынкам сбыта. Учет этих особенностей позволяет обосновать потенциал проекта и учесть степень риска.

Общий анализ бизнес-плана.

Анализ бизнес-плана начинается с выявления слабостей стратегического характера. Первый вопрос заключается в том, как глубоко изучено положение дел у конкурентов, т.е. какова опасность появления на рынке продукта, превосходящего намечаемый к производству.

Таким образом, для определения инвестиционной привлекательности предприятия необходим всесторонний анализ финансового состояния, платежеспособности и рентабельности предприятия, анализ бизнес-плана, а также оценка рыночной ситуации.

Выводы по главе №1

Модель достижимого роста, балансирующая рост выручки от реализации с показателями финансового состояния предприятия, требует обоснованного управления активами предприятия.

Возможности роста активов предприятия сводятся к трем направлениям: получение банковского кредита, эмиссия акций, эмиссия облигаций.

Для привлечения кредиторов необходимо обеспечить инвестиционную привлекательность предприятия. Оценка инвестиционной привлекательности проводится посредством анализа инвестиционного проекта.

Совет директоров АООТ «Энергомашстрой» решил увеличить выручку в 1999 году на 36%. Для поддержания финансовой устойчивости предприятия и одновременном достижении поставленной цели применена модель достижимого роста и рассчитан коэффициент долга для оценки финансовой устойчивости предприятия в случае реализации проекта. Расчет показал, что в случае реализации проекта коэффициент долга примет значение 0,6, что соответствует рекомендуемому значению этого показателя (З/С<=1). Таким образом, планируемый рост выручки не ухудшит финансового состояния предприятия. Для достижения планируемого уровня роста был разработан инвестиционный проект.

Во второй главе необходимо решить задачи, связанные с оценкой финансового состояния предприятия, подбором наиболее рентабельной инвестиционной программы, а также разработать условия привлечения инвестиций

Глава № 2. Инвестиции для обеспечения сбалансированного роста.