Международные аспекты финансового менеджмента организации

55

Содержание

Введение

Глава 1. Финансовый менеджмент в транснациональных корпорациях

1.1. Понятие транснациональной корпорации

1.2. Особенности финансового менеджмента в транснациональной корпорации

Глава 2. Обменные курсы валют

Глава 3. Международная денежная система

Глава 4. Торговля иностранной валютой

4.1 Курс спот и форвардный курс

4.2 Хеджирование на рынке иностранных валют

Глава 5. Инфляция, процентные ставки и валютные курсы

Глава 6. Международные рынки денег и капитала

6.1 Рынок евродолларов

6.2 Рынок международных облигаций

6.3 Международная диверсификация портфеля ценных бумаг

Глава 7. Бюджет капиталовложений в транснациональных корпорациях

Глава 8. Международная структура капитала

Глава 9. Международные аспекты управления оборотным капиталом

9.1 Управление денежными средствами

9.2 Управление дебиторской задолженностью

9.3 Управление запасами

Глава 10. Форфейтинг

Заключение

Список используемой литературы

ВВЕДЕНИЕ Глава написана в соавторстве с проф. Роем Крумом (Roy Crum) из университета штата Флорида

В настоящее время Соединенные Штаты не доминируют больше в мировой экономике, а изобретения, новые технологии и потоки капиталов пересекают национальные границы. Большинство крупных современных компаний занимаются научно-исследовательскими работами в иностранных лабораториях, получают капитал от иностранных инвесторов и нанимают иностранных работников на самые ответственные посты. Теперь многие крупнейшие промышленные компании Америки, включая “Dow Chemical”, “Colgate-Palmolive”, “Gillette”, “Hewlett-Packard” и “Xerox”, продают больше своей продукции за пределами США, чем на родине. Не отстают и фирмы сектора услуг, такие как “Citicorp”, “Disney”, “McDonalds” и “Time Warner”, все они получают более 20% своих доходов от зарубежных операций.

Эта тенденция еще сильнее проявляется и в прибылях. В последние три года “Coca-Cola” получила больше денег в странах Тихоокеанского региона и Запад-ной Европы, чем в США. Поскольку до половины и больше выручки от реа-лизации и прибылей компаний стало притекать из-за границы, они стараются соответствовать международным требованиям, чтобы получить преимущества и избежать политических стычек.

В то же время базирующиеся за рубежом транснациональные компании прибывают на американские берега в большем количестве, чем ранее. Шведская фирма АВВ, голландская “Philips”, французская “Thomson” и японская “Fujitsu” - все они проводят рекламную кампанию, чтобы их зарегистрировали в США, поскольку они нанимают американцев, переводят технологии в Америку, что способствует росту торгового баланса и общему экономическому благосостоянию США. Лишь немногие американцы знают или, возможно, озабочены тем, что “Thomson” владеет RCA, “General Electric” называет своим именем потре-бительскую электронику, а “Philips” владеет “Magnavox”.

Эти новые «всемирные компании» создают огромное количество новых проблем для правительств, беспокоящихся за экономическую судьбу своих стран. Например, имеет ли какое-нибудь значение национальная принадлежность компании, если она создает много рабочих мест? Какая страна контролирует технологии, созданные транснациональными корпорациями? Какие обязательства закладывают правила, установленные Вашингтоном, Парижем или Токио для международных операций, на деятельность этих компаний? И если фирма США делает копировальную технику в Японии и экспортирует ее в США, должны ли эти операции быть учтены в торговом балансе в статье дефицита тем же способом, что и импорт автомобилей «тойота» из Японии?

Управляющие транснациональных компаний сталкиваются с широким кругом проблем, которых не существует, если компания действует только в одной стране. В этой курсовой работе я освещу ключевые различия между транснациональными и местными (внутренними) корпорациями и обсудим влияние этих различий на управление финансами на предприятиях США.

ГЛАВА 1. ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ В ТРАНСНАЦИОНАЛЬНЫХ КОРПОРАЦИЯХ

Транснациональные корпорации

Термин транснациональная корпорация (multinational corporation) используется для характеристики фирмы, которая действует в двух или более странах. В период после второй мировой войны развились новые и фундаментально от-личающиеся формы международной коммерческой деятельности, и они весьма сильно способствовали росту экономической и политической взаимозависимо-сти в мире. Сейчас вместо простой покупки ресурсов у зарубежных концернов транснациональные фирмы осуществляют прямые инвестиции в полностью интегрированные операции, начиная с добычи сырьевых материалов, производства готовых изделий и кончая поставкой своих товаров потребителям во всем мире. Сегодня сеть транснациональных корпораций контролирует значительную и все возрастающую долю мирового рынка технологических, маркетинговых и производственных ресурсов.

Как в США, так и за границей компании становятся международными по следующим причинам.

1. Поиск новых рынков. После того как компания насытила местный рынок, часто возможностей для роста гораздо больше за рубежом. Таким образом, такие переросшие внутренний рынок фирмы, как “Соса-Со1a” и “McDonalds”, активно вышли на зарубежные рынки, а такие иностранные фирмы, как “Sony” и “Toshiba”, а настоящее время доминируют на рынке потребительской электроники в США.

2. Поиск источников сырья. Неудивительно, что многие нефтяные компа-нии США, такие как “Exxon”, имеют множество дочерних компаний во всем мире, чтобы гарантировать доступ к базовым ресурсам, необходимым для под-держания основного вида бизнеса компании.

3. Поиск новых технологий. Ни одна страна не имеет доминирующих пре-имуществ по всем видам технологий, поэтому компании рыщут по всему зем-ному шару за передовыми научными и инженерными идеями. Например, “Xerox” начала производить в США более 80 различных копировальных машин, которые были разработаны и построены на ее совместном предприятии “Fuji Xerox” в Японии. Аналогично разновидность суперконцентрированного мою-щего средства, впервые опробованного “Procter and Ganble” и Японии в ответ на продукцию конкурента, сейчас продается под названием “Ariel” в Европе и под марками “Cheer” и “Tide” в США.

4. Поиск путей повышения эффективности производства. Компания из стран с высокими производственными затратами перемещают свое производство в страны, где аналогичные затраты низки. Например, “General Electric” имеет завод полного цикла по производству продукции и сборочные производства в Мексике, Южной Корее и Сингапуре, а японские промышленные компании пе-ремещают часть своего производства в страны с низкими затратами в бассейне Тихого океана. Даже фирма BMW в ответ на высокие производственные затраты и Германии объявила, что она строит завод в штате Южная Каролина. Способ-ность перенести производство из одной страны в другую, имеет важное значение для стоимости рабочей силы во всех странах. Например, когда “Xerox” угрожала перенести свой завод по ремонту копировальных машин в Мексику, ее профсоюз в городе Рочестер, штат Нью-Йорк, согласился разработать меропри-ятия по улучшению нормирования работы и росту производительности труда ради сохранения производственных мощностей в США. Некоторые транснациональные компании почти ежедневно принимают решения о том, куда перено-сить производство. Когда “Dow Chemical” заметила, что в Европе снижается спрос на некоторые растворители, компания уменьшила их выпуск на заводе в Германии и перенесла сюда производство другого химиката, который до этого импортировался из США. Полагаясь при принятии такого решения на сложную компьютерную модель, “Dow Chemical” повысила загрузку мощностей на этом заводе и таким образом сохранила низкий уровень затрат капитала.

5. Обход политических барьеров и мер по контролю. Основным мотивом японских автомобильных фирм для организации производства автомашин в США было желание обойти импортные квоты на этот товар. Сейчас “Honda”, “Nissan”, “Toyota”, “Mazda” и “Mitsubishi” собирают автомобили или грузовики в соединенных Штатах. Одним из факторов, которой подтолкнул производителей медикаментов американскую фирму “SmithKline” и британскую фирму “Beecham” к слиянию, было их желание избежать лицензионных и регулирующих препятствий на своих крупнейших рынках - в Западной Европе и США. Сейчас компания “SmithKline Beecham” может сама определить свое участие на внутренних рынках как в Европе, так и в Соединенных Штатах. Наконец, когда германская BASF запустила биотехнологические исследования у себя на родине, она столкнулась с юридическими и политическими претензиями со стороны экологически обеспокоенного движения «зеленых». В 1990г. BASF перенесла свои исследования по раковым болезням и эаболеваниям иммунной системы в две лаборатории в пригороде Бостона. Это место было привлекательно не только из-за большого числа инженеров и ученых, но и потому, что здесь практикуются лучшие способы решения судебных споров в данной области, включая вопросы безопасности защиты прав животных и окружающей среды. «Мы решили, что будет лучше иметь лабораторию, расположенную там где у нас будет меньше беспокойств относительно того, что произойдет в будущем»,-- сказал Рольф-Дитер Аккер, директор по биотехнологическим исследованиям фирмы ВАSF.

6. Диверсификация. Организуя производство и сбытовую сеть по всему миру, фирмы могут подстраховываться от влияния неблагоприятных экономи-ческих тенденций в какой-либо одной стране. Например, “General Motors” смяг-чила падение объема реализации в США в период спада в 1990-1991гг. за счет роста объема реализации своих европейских дочерних предприятий. В целом географическая диверсификация работает на компанию, поскольку экономические спады и подъемы в разных странах не полностью связаны друг с другом (положительно коррелируют), несмотря на тесные взаимосвязи в мировой экономике.

Прошедшее десятилетие продемонстрировало растущий объем инвестиций зарубежных корпораций в Соединенных Штатах. Эти «обратные» инвестиции, которые являются предметом растущего внимания официальных государственных деятелей США, и в самом деле росли более высоким темпом в последние несколько лет, чем зарубежные капиталовложения американских корпораций. Подобные тенденции важны из-за их значения для размывания традиционной доктрины независимости и опоры на собственные силы, которая всегда была отличительным признаком политики США. Поскольку корпорации США с их огромными зарубежными операциями, как говорят, используют свою экономическую мощь для оказания политического и экономического влияния на правительства принимающей страны во многих частях мира, существуют опасения, что иностранные корпорации постараются приобрести такое же влияние на политику США. Однако подобное развитие событий предполагает растущую степень взаимовлияния и взаимозависимости между коммерческими предприя-тиями и странами, против чего США не имеют защиты.

В последние три года произошли весьма драматичные международные изменения, включая начавшийся переход к рыночной экономике в бывшем Со-ветском Союзе, крах коммунизма в странах Восточной Европы, объединение Германии. В будущем ожидается учреждение Европейским сообществом еди-ной евровалюты, создание механизма помощи жаждущим товаров и капиталов станам Восточной Европы. Произошла также война с Ираком и продолжались волнения на Ближнем Востоке. Эти, а также грядущие события окажут влияние на мировое хозяйство.

Важные вопросы были подняты на экономическом совещании в июле 1991г. в Лондоне. Лидеры стран Большой семерки (США, Япония, Великобритании, Франция, Италия, Канада, Германия) обсуждали главные изменения в связях Восток--Запад, а также способы оказания помощи странам бывшего Советского Союза для подъема их экономики. Особо важными были дискуссии о том, каким образом подготовиться к этому «новому» мировому порядку, где скорей торго-вля, а не политика, будет определять взаимосвязи между народами и странами.

Особенности финансового менеджмента в транснациональной корпорации

Существуют некоторые проблемы, связанные именно с междуна-родной средой, которые увеличивают сложность работы менеджера в транснациональ-ной корпорации и часто заставляют его менять способы, которыми оценивают и сравнивают альтернативные варианты действий. Шесть главных факторов отли-чают управление финансами фирмы, которая оперирует в нескольких странах, от управления финансами, которое практикуют фирмы, действующие только в пределах одной страны.

1. Различные валюты. Потоки денежных средств от различных подразделений транснациональной корпорации будут выражаться в разных валютах. Следовательно, анализ обменных курсов, а также влияние колебаний ценности валют должны быть включены в финансовый анализ.

2. Разнообразие экономических и юридических систем. Каждая страна, в которой действует такая фирма, имеет свои собственные неповторимые поли-тические и экономические институты, и институциональные различия между странами могут создать существенные трудности, когда корпорация попытается координировать и контролировать операции своих дочерних компаний по всему миру. Например, различия в налоговом законодательстве между странами могу привести к тому, что экономическая сделка будет иметь удивительно неодинаковые экономические результаты после уплаты налогов в зависимости от того, где эта сделка произошла. Аналогично различия в юридических системах принимающих стран, такие как система общего права в Великобритании по сравнению с Гражданским кодексом Франции, усложняют многие дела начиная с простой записи о заключении сделки до роли, которую играет суд в разрешении споров. Такие различия могут ограничить гибкость транснациональной корпорации в размещении ресурсов по ее усмотрению и могут даже сделать незаконными процедуры, выполняемые одним подразделением такой компании, для других ее подразделений. Эти различия также могут создать затруднения для исполните-лей, обученных в одной стране, при совершении операций в другой стране.

3. Языковые различия. Способность общаться является критически важной при всех деловых сделках, и здесь жители США часто находятся в худшем положении, поскольку мы, как правило, владеем хорошо только английским языком, в то время как деловые люди из Европы в Японии обычно знают несколько языков, включая английский. Таким образом, они могут входить на наш рынок более легко, чем мы проникаем на их рынке. Важность этого фак-тора не может быть чересчур переоценена.

4. Культурные различия. Даже внутри географических регионов, которые давно рассматриваются как относительно однородные, разные страны имеют не-повторимое культурное наследие, которое формирует ценности и влияет на роль бизнеса в обществе. Транснациональные корпорации обнаруживают, что такие вопросы, как определение подходящих целей фирмы, отношение к принятию риска, отношения с наемными работниками, способность отсекать неприбыльные операции и т. д., могут варьировать весьма значительно от страны к стране.

5. Роль правительства. Большинство традиционных моделей в области финансов предполагает существование конкурентного рынка, на котором условия торговли определяются самими участниками. Вследствие своей власти устанавливать основные правила поведения правительство вовлечено в рыночный процесс, но его участие минимально. Таким образом, рынок является как первичным барометром успеха, так и индикатором действий, которые должны быть предприняты для сохранения своей конкурентоспособности. Такой взгляд на рыночный процесс обоснованно правилен для Соединенных Штатов и некоторых других главных западных индустриальных стран, но он неточно описывает ситуацию в большинстве стран мира. Часто условия, в которых конкурируют компании, действия, которые следует предпринять или избегать, условия тор-говли по разнообразным сделкам определяются не на месте совершения этих рыночных операций, а посредством прямых переговоров между правительством принимающей страны и транснациональной корпорацией. Этот политический процесс является жизненно важным, и его нужно рассматривать как таковой. Таким образом, наши традиционные финансовые модели должны быть пересмо-трены, чтобы включить в них политические и другие внеэкономические аспекты процесса принятия решения.

6. Политический риск. Отличительная характеристика страны состоит в том, что она осуществляет суверенитет над народом и собственностью на определенной территории. Следовательно, страна свободна накладывать ограничения на перевод ресурсов корпорации и даже проводить экспроприацию активов иностранной фирмы без выплаты компенсации. Это называется политическим риском, и он имеет тенденцию оставаться преимущественно постоянной, а не переменной величиной, которую можно изменить путем переговоров. Политический риск меняется от страны к стране, и его следует прямо включать в любой финансовый анализ. Другой аспект политического риска -- это терроризм про-тив фирм США или их сотрудников за рубежом. Например, американских со-трудников неоднократно похищали и держали ради выкупа в ряде стран Южной Америки.

Эти шесть факторов усложняют управление финансами в транснациональных корпорациях и увеличивают риски, с которыми сталкиваются фирмы, вовлеченные в международный бизнес. Однако перспективы высоких прибылей часто делают приемлемым для фирм принятие этих рисков и необходимым изучение того, как минимизировать их или хотя бы уживаться с ними.

ГЛАВА 2. ОБМЕННЫЕ КУРСЫ ВАЛЮТ

Валютный курс (exсhange rate) определяет количество единиц данной ва-люты, на которое можно купить единицу другой валюты. Валютные курсы появляются в финансовых разделах газет каждый день. В табл.1 приведены некоторые валютные курсы на 30 апреля 1992г., напечатанные “Waall Street journal”. Величины, показанные в графе 1, -- количество долларов США, необходимое для покупки единицы иностранной валюты 29 апреля 1992г.; это называется прямой котировкой (direct quotation). Таким образом, 29 апреля 1992г. прямая котировка доллара США к марке Германии была равна 0.6031, поскольку одна германская марка могла быть куплена за 60.31 центов. Валют-ные курсы, приведенные в графе 2, представляют количество единиц иностран-ной валюты, на которые можно купить 1 дол. США, это называется косвенной котировкой (indirect quotation). Косвенная котировка для германской марки равна 1,6580. В США нормальной практикой является использование косвен-ных котировок (графа 2) для всех валют, кроме британского фунта стерлингов, для которого приводят прямую котировку. Таким образом, мы говорим, что фунт стерлингов «продается за 1.77 дол.». но для германской марки применя-ется выражение «1.65 марки за доллар».

Существует универсальная договоренность для валютных бирж всех стран мира: все валютные курсы, кроме фунта стерлингов Великобритании, выража-ются на «долларовой базе», т. е. как цена 1 дол. США, выраженного в ино-странной валюте (графа 2 табл.1). Таким образом, во всех торговых центрах, независимо от места, -- в Нью-Йорке, Франкфурте-на-Майне, Лондоне, Токио или где-нибудь еще -- 29 апреля 1992г. валютный курс германской марки был выражен как 1.65. Эта договоренность устраняет ошибки при сравнении котировок различных торговых центров друг с другом.

Мы можем использовать котировки из табл.1 для демонстрации того, как работать с валютными курсами. Предположим, что туристка из США на каникулы летит из Нью-Йорка в Лондон, затем в Париж, потом в Мюнхен и, наконец, возвращается в Нью-Йорк. Когда она прибывает 29 апреля 1992г. в лондонский аэропорт Хитроу, она идет в банк, чтобы посмотреть листинг валютных курсов. Она видит, что курс фунта стерлингов к доллару США равен 1.7725 дол., это означает, что 1 ф. ст. стоит 1.7725 дол. Предположим, что она меняет 2000 дол. на фунты, т. е. получает 2000 дол.: 1.7725 дол. = 1123.35 ф. ст. и наслаждается недельным отпуском в Лондоне, потратив здесь 628.35 ф. ст.

В конце недели она переезжает в Дувр, чтобы успеть на судно на воздушной подушке до Кале на побережье Франции, и, понимает, что ей необходимо обме-нять оставшиеся 500 британских фунтов стерлингов на французские франки. Однако то, что она видит на табло с валютными курсами, -- это прямая котировка между фунтом стерлингов и долларом США (1.7725 дол.) и косвенная котировка между франком и долларом (5.5890 фр.). (Для наших целей мы предполагаем, что валютные курсы, установившиеся 29 апреля, сохраняются неизменными во всем нашем примере. Это очень нереалистичное допущение по причинам, о которых будет сказано позже в этой главе). Обменный курс между Фунтом стерлингов и франком называется кросс-курсом, и он рассчитывается следующим образом:

Кросс-курс= доллар США/фунт стерлингов*франк/доллар США*франк/фунт стерлингов=1.7725 дол. за 1 ф. ст.*5.5890 фр. за 1 дол.=9.9065 фр. за 1 ф.ст.

Поскольку фунт стерлингов стоит 9.9065 фр., то в сумме она может получить 9.9065 фр. * 500 = 4953.25 фр. или округленно 4953 фр.

Когда американская туристка закончит тур по Франции и прибудет в Герма-нию, то ей опять потребуется определить кросс-курс, на этот раз между француз-ским франком и германской маркой. Котировки на базе доллара, которые она видит (как показано в табл. 1), равны 5.5890 фр. за 1 дол. и 1.6580 марки за 1 дол. Для определения кросс-курса она должна разделить эти две котировки, базирующиеся на цене к доллару:

Кросс-курс = (марка/доллар США) / (франк/доллар США) = марка/франк = 1.6580 марки за 1 дол./5.5890 фр.за 1 дол.=0.2967 марки за 1 фр.

Тогда, если у нее есть 3000 фр., она может их обменять на 0.2967 марки* 3000 = 890.10 марки, или примерно 890 марок.

Наконец, когда ее отпуск заканчивается и она возвращается в Нью-Йорк, то видит, что котировка марки равна 1.6580, это означает, что она может купить 1 дол. за 1.6580 марки. Сейчас у нее осталось 50 марок, так что она знает, сколько долларов США сможет получить за свой остаток марок. Во-первых, она должна определить обратную величину котируемого косвенного курса обмена:

1/1.6580 марки= 0.6031 дол., что равно прямой котировке, показанной в графе 1 табл. 1. Затем она полу-чает результат:

0.6031 дол. * 50 = 30.15 дол.

В этом примере мы сделали серьезные и в общем некорректные допуще-ния. Во-первых, мы предположили, что наша путешественница должна сема вычислять соответствующие кросс-курсы. Для розничных сделок обычно пред-ставляют кросс-курсы прямо, а не пользуются набором курсов к доллару. Во вторых, мы допустили, что курсы обмена валют оставались неизменными в те-чение определенного периода. На самом же деле валютные курсы меняются каждый день, иногда весьма резко.

Таблица 1

Пример валютных курсов, 29 апреля 1992г.

Примечание. Число, приведенное в графе 2. равно результату деления 1.0 на число, приведенное в графе 1. Однако из-за округления возникают некоторые расхождения.

ГЛАВА 3. МЕЖДУНАРОДНАЯ ДЕНЕЖНАЯ СИСТЕМА

С конца второй мировой войны до августа 1971г. в мире применялась система фиксированных валютных курсов, которая контролировалась Международным валютным фондом (International Monetary Fund, IMF). В этой системе доллар США был привязан к золоту (35 дол. за одну тройскую унцию -- 31.1 г), а другие валюты были привязаны к доллару. Курсы обмена между другими валютами и долларом жестко контролировались в узких пределах, но перио-дически они корректировались. Например, в 1964г. курс британского фунт в стерлингов был изменен до величины 2.80 дол. за 1ф. ст. с возможными колебаниями вокруг этого курса в пределах 1%.

Колебания валютных курсов происходят из-за изменений спроса и предложения долларов США, фунтов стерлингов и других валют. Эти изменения спроса и предложения имеют два первичных источника. Во-первых, изменения спроса ив валюту зависят от изменений импорта и экспорта товаров и услуг. Например, импортеры США должны купить британские фунты стерлингов для покупки британских товаров, в то время как британским импортерам следует приобретать доллары, чтобы заплатить за американские товары. Если импорт США из Великобритании превышает экспорт США в Великобританию, то спрос на фунт стерлингов будет превосходить спрос на доллар, это приведет к росту цены фунта стерлингов относительно цены доллара. В терминах табл.1 долларовая цена фунта стерлингов повысится, скажем, с 1.7725 до 2.0000 дол. Говорят, что доллар девальвировался, в то время как фунт стерлингов ревальвировался. В этом примере коренная причина изменения -- торговый дефицит США с Великобританией. Конечно, если экспорт США в Великобританию будет больше, чем импорт США из Великобритании, то Великобритания будет иметь торговый дефицит с США. Если долларовая цена фунта стерлингов изменится с 1.77 до 2.00 дол., этот рост означает, что британские товары станут более дорогими на рынке США. Например, если коробка конфет стоит 1 ф. ст. в Англии, то в США до изменения курса ее цена была 1.77 дол., а после изменения станет 2 дол. Наоборот, товары из СШа стали более дешевыми в Англии. Например, сейчас британцы могут купить товар ценой в 2 дол. всего за 1 ф. ст., в то время как до изменения курса валют можно было купить товар ценой в 1.77 дол. Эти изменения цен, конечно, задают тенденцию к снижению британского экспорта и росту импорта и затем в свою очередь к понижению валютного курса, поскольку люди в США и других странах предпочтут купить несколько фунтов стерлингов для покупки английских товаров. Однако до 1971г. предел колебаний в 1% жестко ограничивал возможности рынка по достижению равновесия между торговым балансом и валютным курсом.

Изменения спроса на валюту и, следовательно, колебания валютного курса также зависят от движения капиталов между странами. Например, предположим, что ставки процента в Великобритании выше, чем в США. Чтобы получить выгоду от высоких ставок в Великобритании, банки США и даже осведом-ленные индивидуальные предприниматели будут покупать фунты стерлингов за доллары и затем использовать эти фунты для покупки высокодоходных ценных бумаг Великобритании. Эти покупки зададут тенденцию к росту цен на фунт стерлингов. Такие потоки капитала также задают тенденцию к снижению процентных ставок в Великобритании. если ставки высоки на первичном рынке, несмотря на усилия британских властей обуздать инфляцию, международные потоки валют приведут к срыву подобных усилий. В этом одна из причин, почему так тесно связаны национальное и мировое хозяйство.

Хороший пример этой связи-события лета 1981г. В попытках обуздать инфляцию Совет управляющих Федеральной резервной системы (Federal Reserve Board,FRB) стимулировал повышение процентной ставки до рекордного уровня. Это в свою очередь вызвало отток капитала из европейских стран в США. Европейцы страдали от жестокого спада и хотели сохранить свои ставки на низком уровне, чтобы стимулировать инвестиции, но денежная политика США сделала достижение этой цели весьма затруднительным из-за международных потоков капитала. Как раз противоположное произошло в 1992г., когда FRB снизила краткосрочную ставку до рекордного уровня в США, чтобы содействовать росту экономики, в то время как Германия и большинство других европейских стран подтолкнули свои ставки вверх в борьбе с инфляционным давлением, вызванным объединением этих стран. Таким образом, инвестиции в США были приторможены, так как инвесторы перевели свои капиталы за границу в попытке заработать на высоких процентных ставках.

До августа 1971г. колебания валютных курсов удерживались в узких пределах в 1% вследствие регулярного вмешательства правительства Великобритании в рыночные процессы. Когда стоимость фунта стерлингов снижалась, Банк Англии вступал в игру и скупая фунты, предлагая в обмен золото или иностранную валюту. Эти правительственные покупки подталкивали вверх курс фунта стерлингов. И наоборот, когда курс фунта стерлингов был слишком высок, Банк Англии продавал фунты стерлингов. Центральные банки других стран действо-вали подобным же образом.

Конечно, способность Центрального банка контролировать курс обмена своей валюты была ограничена его запасам в золота и иностранных валют для продажи. С одобрения IMF страна могла девальвировать свою валюту, что означало официальное понижение ее цены относительно других валют, если эта страна испытывала постоянные трудности на протяжении длительного периода в предохранении курса обмена своей валюты от падения за нижний предел и если Центральный банк истощал свои запасы золота и иностранных валют, но которые могли быть использованы для покупки своей собственной валюты и таким образом поддерживать ее цену. По этим самым причинам британский фунт стерлингов был девальвирован с 2.80 до 2.50 дол. за фунт в 1967г. Это понизило цены британских товаров в США и в мире, а также повысило цены иностран-ных товаров в Великобритании и таким образом приостановило рост торгового дефицита Великобритании, который в первую очередь оказывал давление на фунт стерлингов. И наоборот, страна с избытком экспорта и сильной валютой может ревальвировать свою валюту, как это дважды сделала Германия в 1960-х гг.

Девальвации и ревальвации до 1971г. происходили весьма редко. Обычно они сопровождались жесткими финансовыми столкновениями, частично из-за того, что страны стремились отложить эти необходимые меры, пока экономиче-ское давление не создавало взрывчатую ситуацию. По этой и другим причинам старая международная денежная система пришла к драматическому концу в на-чале 1970-х гг.. когда доллар США -- база, на которой держались все другие валюты, был оторван от золотого стандарта и фактически был пущен в «свобод-ное плавание».

В настоящее время Соединенные Штаты и другие крупные страны исполь-зуют систему плавающих валютных курсов, в которой ценам валют позволено искать их собственное значение без значительного государственного вмешательства. Центральный банк каждой страны, тем не менее, вмешивается в деятельность рынка обмена иностранных валют (как правило, это происходит на валютных биржах), покупая и продавая свою валюту ради смягчения колебаний ва-лютного курса в определенной степени, и, кроме того, имеются договоры между группами стран о поддержке относительной ценности своих валют в согласован-ных пределах колебаний. Так, соглашение между странами: Большой семерки, заключенное на экономическом совещании в верхах в Сеуле в октябре 1985г., привело к существенному падению доллара США относительно других основных валют. Эта акция был одобрена как нужная мера на экономическом совещании в верхах в Вашингтоне в сентябре 1987г. Страны Большой семерки также 6ыли инициаторами помощи в стабилизации падающего курса доллара в начале 1938г.

Центральные банки стараются сохранить среднее значение курса обмена своей валюты на уровне, который кажется желательным с точки зрения прави-тельственной экономической политики. Это важно, поскольку валютный курс имеет серьезное влияние на уровень импорта и экспорта, которые в свою оче-редь влияют на уровень занятости внутри страны. Например, если в стране проблема высокой безработицы, то Центральный банк может поощрить снижение курса своей валюты. Это приведет к удешевлению ее товаров на мировых рынках и таким образом стимулирует экспорт, производство и занятость в стране. Наоборот, Центральный банк страны, который работает на полную мощность и испытывает инфляцию, может попытаться повысить курс своей валюты для сни-жения экспорта и роста импорта. Однако при современной системе плавающих валютных курсов такое вмешательство (валютная интервенция) может повлиять на ситуацию только временно, поскольку рыночные силы одерживают победу в длительной перспективе.

На рис. 1 показано, как курс германской марки и японской иены менялись по сравнению с долларом в период 1981-1991 гг. Доллар усиливался, или в повышался в цене, против марки с 1981 по 1985 г., но затем в целом с 1985 по 1991г. он слабел, или обесценивался, с легким обратным движением в 1989 и 1991 гг. Японская иена была относительно стабильнее по отношению к доллару в первой половине десятилетия, но затем она повышалась в цене с 1985 по 1988 г. (требовалось меньше иен для покупки доллара), обесценивалась в течение последних двух лет этого десятилетия и наконец снова выросла в цене в 1990-1991 гг.

55

Рис.1 Курсы обмена иены и марки

Год 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991

Иены за 1 дол.. 221 249 238 237 238 168 145 128 138 145 135

Марки за 1 дол. 2.26 2.43 2.55 2.85 2.94 2.17 1.80 1.76 1.88 1.62 1.66

Колебания валютных курсов могут иметь значительное влияние на меж-дународные денежные сделки. Например, в 1985г. фирме “Honda Motors” производство специальной модели в Японии и ее доставка морем в США обходилась по себестоимости в 2.38 млн иен. В США модель имела прейскурантную цену в 12 тыс. дол. Так как эта продажная цена самой компании в 12 тыс. дол. была эквивалентом 238 иен за 1 дол.* 12000 дол. = 2.856 млн иен, то производитель автомобилей делал надбавку в 20% для получения продажной цены в США. Однако три года спустя доллар упал до 128 иен. Сейчас, если бы модель все еще продавалась по 12 тыс. дол., количество иен, выручаемых “Honda Motors”, было бы равно только 128 иен за 1 дол. * 12000 дол. = 1.536 млн. иен, и производитель автомобилей терял бы около 35% на каждом проданном автомобиле. Даже если бы фирма удержала свою цену в США, обесценение доллара на 46% против иены превратило бы прибыли в потери. На самом же деле для “Honda Motors” при сохранении ее 20%-ной надбавки продажная цена в США должна была составлять 2.856 млн иен / 128 иен эа 1 дол. = 22312.50 дол. Неудивительно, что сейчас “Honda Motors” строит завод по производству своей самой популярной модели «аккорд» в городе Мэрисвил, штат Огайо!

Вы можете подумать, что для совершения значительных колебаний валютных курсов требуются годы. Однако они могут произойти в очень короткий период. Предположим, что 1 января 1986г. германский инвестор захотел заработать на сравнительно высоких ставках процента по казначейским ценным бумагам США, приобретая 6-месячные казначейские векселя за 9700 дол. с погашением по 10000 дол. в конце июня. Эта сделка обещала около 6% годовых. В январе валютный курс был 2.44 марки за доллар, поэтому казначейский вексель обошелся инвестору в 23668 марок (2.44 * 9700 дол.). В конце июня ва-лютный курс был только 2.23 марки за доллар, поэтому прибыль инвестора в марках составила 2.23 * 10000 дол. = 22300 марок. Таким образом, колебания валютного курса превратили ожидаемый 6%-ный доход в потерю 12% капи-тала.

Неотъемлемая черта валютных курсов -- подвижность при системе плава-ющих курсов увеличивает неопределенность расчета потоков денежных средств для транснациональных корпораций. Поскольку эти денежные потоки обра-зуются во многих частях мира, они выражены (номинированы) в различных валютах. Так как обменные курсы меняются, долларовый эквивалент консо-лидированного денежного потока также может колебаться. Это явление из-вестно как валютный риск, или риск изменения валютных курсов (exchange rate risk), и этот риск является главным фактором, обусловливающим различие между транснациональной корпорацией и исключительно внутригосударствен-ной (местной) корпорацией. Однако есть много способов, какими транснациональные корпорации управляют и ограничивают риск изменения валютного курса, и некоторые из них будут обсуждены в следующем разделе.

Прежде чем закончить наше обсуждение международной денежной системы, следует заметить, что не все валюты являются конвертируемыми. Валюта счи-тается конвертируемой, когда выпустившая ее страна разрешает, чтобы она обращалась на рынке валют, и желает выкупать свою валюту по рыночным курсам. Это означает, что, кроме ограниченного влияния Центрального банка, правительство утрачивает контроль над ценой своей валюты. Отсутствие конвер-тируемости создает серьезные проблемы для международной торговли. Напри-мер, рассмотрим ситуацию, с которой столкнулась компания “Pepsico”, когда она захотела открыть сетъ ресторанов “Pizza Hut” в СССР. Советский рубль был неконвертируемым, и “Pepsico” не могла получить и вывезти прибыль от своих ресторанов в Советском Союзе в форме рублей. Поэтому “Pepsico” предложила использовать рублевые прибыли от ресторанов для покупки русской водки, ко-торую затем она отгружала в Соединенные Штаты и продавала. Прибыль от продажи водки в долларах включала как прибыль от деятельности ресторанов в СССР, так и дополнительную прибыль, полученную от бизнеса с импортиро-ванной водкой.

ГЛАВА 4. ТОРГОВЛЯ ИНОСТРАННОЙ ВАЛЮТОЙ

Импортеры, экспортеры и туристы, так же как правительства, покупают и продают валюту на рынке иностранных валют. Например, когда американский торговец импортирует автомобили из Германии, вероятно, платежи за товар при этой операции будут осуществлены в германских марках. Импортер покупает марки (через банк) на рынке иностранных валют, так же как он покупает обычные акции на Фондовой бирже Нью-Йорка или куриные потроха на Товарной бирже в Чикаго. Однако в то время как торговля акциями и товарами имеет организованные площадки для торговли, рынок иностранных валют состоит из сети брокерских контор и банков, базирующихся в Нью-Йорке, Лондоне, То-кио и других финансовых центрах. Большая часть приказов о купле-продаже отдается по компьютерным сетям и телефонам. Более подробное объяснение определения валютного курса и операций на валютном рынке см.: Bell S., Kettell B. Foreign Exchange Handbook. Westport, Conn.: Quorum Books, 1983.

Курс спот и форвардный курс

Обменные курсы, показанные ранее в табл.1, известны как курсы спот (spot rate -- наличный курс валюты), которые означают, что по этому курсу оплачивают поставку валюты «сразу же» или в действительности на второй день после дня совершения сделки. Для большинства мировых основных валют также возможна покупка (или продажа) валюты с поставкой на определен-ную согласованную дату, обычно через 30, 90 или 180 дней после дня, когда договорились о сделке. Этот курс известен как форвардный курс (forward exchange rate -- прочный курс валюты). Например, если фирма США должна совершить платеж швейцарской фирме через 90 дней, то казначей американской фирмы может купить швейцарские франки сегодня с поставкой через 90 дней, заплатив по 90-дневному форвардному курсу по 0.6491 дол. за один швейцарский франк (который равен 1.5405 швейцарских франка за доллар). Форвардный курс является точным аналогом будущей цены при торговле товарами, когда доставляется контракт о том, что пшеница или кукуруза будет поставлена по согласованной цене в определенный срок. Контракт подписывается сегодня, т.е. будущая долларовая стоимость швейцарского франка известна точно. Покупка форвардного контракта -- это один из приемов устранения колебле-мости будущего денежного потока, вызванной изменениями валютных курсов. Этот прием, который называют хеджированием, будет обсужден к деталях чуть позже.

Форвардные курсы на 30-, 90- и 180-дневную поставки вместе с курсами спот на 29 апреля 1992г. для наиболее распространенных в международной торговле иностранных валют представлены в табл. 2. Если можно получить больше иностранной валюты на доллар на форвардном рынке, чем на рынке наличного товара, то форвардная валюта стоит меньше, чем наличная валюта, говорят что валюта продается с дисконтом. Таким образом, на один доллар можно купить 0.5642 ф. ст. на рынке наличного товара, но на форвардном рынке по контракту на 180 дней уже 0.5816 ф. ст., будущий фунт стерлин-гов продается с дисконтом по сравнению с наличным фунтом стерлингов. И наоборот, если на доллар можно приобрести меньше иностранной валюты на форвардном рынке, чем на рынке наличного товара, то полученная в будущем иностранная валюта стоит больше долларов, чем на рынке наличного товара, и говорят, что она продается с премией. Мы видим в табл.2, что 29 апреля 1992г. все перечисленные валюты продавались с дисконтом.

Если полагают, что доллар повышается о цене против определенной ино-странной валюты, т.е. в будущем на один доллар можно будет купить больше единиц иностранной валюты, то в этом случае форвардный курс отражает про-дажу с дисконтом по отношению к курсу спот. Таким образом, исходя из данных табл. 2, 29 апреля 1992г. ожидали, что доллар будет расти в цене против валют Великобритании. Франции, Японии, Швейцарии. Германии. Эти ожидания в свою очередь определились прогнозными оценками торговых балансов, процентных ставок и других факторов, которые ведут к колебаниям валютных курсов.

Таблица 2

Некоторые валютные курсы спот и форвардные курсы на 29 апреля 1992г. (количество единиц иностранной валюты на 1 дол. США)

Примечания.

1.Это репрезентативные котировки, извлеченные из выборки курсов в банках Нью-Йорка. Форвардный курс для других валют и периодов времени часто является предметом специального договора.

2. Когда требуется больше единиц иностранной валюты для покупки одного доллара, курс иностранной валюты на форвардном рынке меньше, чем на рынке наличного товара. Иными словами, форвардный курс имеет дисконт по отношению к курсу спот.

Хеджирование на рынке иностранных валют

Индивидуальные предприниматели и корпорации могут покупать или про-давать иностранную валюту как средство хеджирования против изменений ва-лютных курсов. Например, допустим, что 29 апреля 1992г. фирма из США покупает телевизоры у японских производителей за 100 млн. японских иен. Платежи должны быть проведены в японских иенах через 90 дней после отгрузки товара, или 28 июля 1992г., так что японская фирма предоставляет торговый кредит на 90 дней. Хотя японская иена недавно ослабела, американская компания опасается, что доллар будет слабеть из за большого тортового дефицита. Если японская иена резко повысится в цене, то потребуйся больше долларов для покупки 100 млн иен, и тогда прибыль по сделкам с телевизорами будет потеряна. Однако фирма из США не хочет отказываться от 90-дневного бесплатного торгового кредита и платить наличными. Курс по 90-дневному форвардному контракту равен 133.72 иены, поэтому долларовая стоимость контракта составит 100 млн иен:133.72 иен за 1 дол. = 747831 дол. Когда подойдет платеж, назначенный на 28 июля 1992г., независимо от курса спот в этот день фирма США может получить необходимые японские иены по заранее согласованной цене за 747831 дол. Говорят, что фирма из США оградила свою кредиторскую задолженность за счет хеджирования на форвардном рынке.

Отметим, что фирме пришлось бы уплатить 100 млн иен : 133.50 иен за 1 дол. = 749064 дол. при покупке иен на рынке наличного товара 29 апреля 1992г. и, следовательно, форвардный контракт продается с дисконтом, фирма сохранила 749064 дол. - 747331 дол. = 1233 дол. при покупке контракта. Таким образом, фирма не только уменьшила риск, но также сэкономила деньги по сравнению с ценой на рынке наличного товара. Однако существуют затраты, связанные со сделкой по хеджированию. Во-первых, есть комиссионные пла-тежи, которые должны быть уплачены при покупке форвардного контракта. Во-вторых, если иена ослабеет против доллара в течение последующих 90 дней, то для фирмы было бы лучше подождать и купить иены на рынке наличного товара, когда подойдет срок платежа.

Форвардный рынок позволяет транснациональным фирмам переводить риск изменения валютных курсов на профессиональных игроков. Форвардные контракты могут быть заключены на любую сумму, на любой период и между любыми валютами по желанию двух сторон, подписывающих соглашение. Некоторые форвардные контракты заключаются напрямую между предпринимателями или фирмами без привлечения посредника. Однако обычно сделки заключаются между банками и их клиентами, а в контракте учиты-ваются запросы клиентов.

Для выполнения форвардных контрактов, которые имеют тенденцию к спе-циализации. Чикагская товарная биржа в 1972г. открыла свой Международный валютный рынок (International Monetary Market, IMM) по торговле фьючерсными контрактами с валютой. В настоящее время IММ предлагает контракты с британским фунтом стерлингов, канадским долларом, германской маркой, японской иеной, швейцарским франком и австралийским долларом. Так как существует организованный рынок фьючерсных контрактов, они могут быть исполнены более быстро, чем можно заключать форвардные контракты. Однако фьючерсные контракты ограничены набором определенных валют и до-ступны только для ограниченного набора дней исполнения контрактов.

Фирмы, занятые международной торговлей, могут хеджировать с помощью фьючерсных или форвардных контрактов. Когда осуществляется операция хеджирования фьючерсом, трансакционные затраты будут компенсированы прибылью по фьючерсной позиции. Когда осуществляется операция хеджиро-вания с помощью форвардного контракта, обычно валюта предоставляется для использования в торговой сделке. В настоящее время объем сделок по валютам на форвардном рынке больше, чем на фьючерсном, поскольку большая часть крупных контрактов заключается на форвардном рынке. Однако все больше и больше мелких фирм, которые не заключают крупных контрактов, пригодных для форвардного рынка, используют рынок фьючерсных контрактов по валю-там, чтобы уменьшить риск изменения валютных курсов.

ГЛАВА 5. ИНФЛЯЦИЯ, ПРОЦЕНТНЫЕ СТАВКИ И ВАЛЮТНЫЕ КУРСЫ

Относительные темпы инфляции, или темпы инфляции в иностранных го-сударствах по сравнению с инфляцией в родной стране, имеют серьезное значе-ние для принятия решений финансового характера в транснациональной фирме. Очевидно, что относительные темпы инфляции будут заметно влиять на буду-щие производственные затраты как внутри страны, так и за границей. Так же важно, что они имеют решающее влияние на относительные процентные ставки и на валютные курсы. Оба этих фактора влияют на методы, избирае-мые транснациональной корпорацией для финансирования своих иностранных инвестиций, а также на прибыльность иностранных инвестиций.

Валюты стран с более высокими темпами инфляции, чем в Соединенных Штатах, имеют тенденцию обесцениваться с течением времени по отношению к доллару. Среди стран, с которыми это случалось, были Франция, Италия, Мексика и все страны Южной Америки. С другой стороны, валюты Герма-нии, Швейцарии и Японии, которые в целом имели меньшую инфляцию, чем США, росли в цене по отношению к доллару. В действительности валюта другой страны в среднем будет обесцениваться (или расти в цене} с темпом, примерно равным величине, на которую ее темп инфляции превышает (или меньше) темп инфляции США.,

Относительные темпы инфляции также отражаются на процентных ставках. Процентная ставка в любой стране определяется главным образом присущим этой стране темпом инфляции. Поэтому в странах с более высокими темпами инфляции по сравнению с США процентные ставки также выше; верно и обратное.

Для казначея транснациональной корпорации весьма соблазнительно сделать заем в странах с низкими ставками процентов. Однако это не всегда луч-шая стратегия. Предположим, например, что процентные ставки в Германии в целом ниже, чем в США, в силу более низких темпов инфляции. Транснациональная фирма из США может выиграть на процентах, осуществив заем в Германии. Но вследствие различия в темпах инфляции можно ожидать, что марка будет повышаться в цене в будущем, заставляя долларовую стоимость годовых процентов и платежей по основной сумме этого долга расти с течением времени. Таким образом, более низкие процентные ставки могут быть бо-лее чем перекрыты потерями из-за повышения курса валюты. Аналогично не следует полагать, что для транснациональной корпорации не рекомендуется делать займы в стране типа Бразилии, где ставки очень высоки, поскольку буду-щее обесценение бразильского крузейро может сделать такой заем относительно недорогим.

ГЛАВА 6. МЕЖДУНАРОДНЫЕ РЫНКИ ДЕНЕГ И КАПИТАЛА

Владение акциями транснациональных корпораций США, которые осуще-ствляют прямые капиталовложения в иностранных государствах, -- это один из путей, которым граждане США инвестируют на мировых рынках. Другой путь -- покупка акций, облигаций или различных инструментов денежного рынка (money market), выпускаемых в обращение в зарубежных государствах. Граждане США действительно делают инвестиции на значительные суммы в акции и облигации крупных корпораций, имеющих штаб-квартиры в Европе, и в меньшей степени в фирмы с штаб-квартирами на Дальнем Востоке и в Южной Америке. Они также покупают ценные бумаги, выпускаемые иностранными правительствами. Такие инвестиции в иностранные корпорации называются портфельными инвестициями, и их следует отличать от прямых инвестиций в материальные активы, которые делают корпорации США.

Рынок евродолларов

Евродоллар -- это доллар США, помещенный на депозит в банк за пределами США. (Хотя они называются евродолларами, поскольку были созданы и развиты в Европе, реально евродолларами являются любые доллары, кото-рые помещаются на депозит в любой части мира, кроме США) Банк, в который помещают депозит, может быть финансовым институтом принимающей страны, таким как “Barclays Bank” в Лондоне, иностранным отделением банка США, таким как парижское отделение “Citibank”, или даже иностранным отделением банка третьей страны, таким как отделение “Barclay Bank” в Мюнхене. Большая часть евродолларовых депозитов имеет величину в 500 тыс. дол. и более, они имеют срок действия от одной ночи до пяти лет.