% ЭР,

СРСП

У₁ F₁

L₁ L₂

СРСП A

У₂ F₂

MPC

О Х₁ Х_а Х₂ К_з/с

Рис.6 Предельная полезность капитала.

На рисунке представлен график предельной полезности капитала (МРС). Полезность выражается в % рентабельности собственного капитала и зависит обратно от величины привлеченных средств. Таким образом, существует точка А, в которой Др = 0. Она и определяет нецелесообразность дальнейшего привлечения заемных средств. Графической интерпретацией ЭФР будет площадь заштрихованной на рисунке фигуры, выше линии СРСП. Точка А является точкой оптимального соотношения заемных и собственных средств. После ее нахождения определяется разница между оптимальной величиной ЭФР и сложившейся на предприятии. Если ЭР > СРСП (например, точка F₁),то этой разностью будет площадь фигуры F₁ L₁A. Если ЭР < СРСП (например точка F₂), то этой разностью будет площадь фигуры А L₂F₂ .

Таким образом, мы находим резерв роста рентабельности собственного капитала либо за счет увеличения дополнительного положительного ЭФР, как в первом случае, либо за счет исключения отритцательного ЭФР как во втором случае.

Целью расчетов оптимальной величины коэффициента заемных средств является выявление потенциального резерва роста рентабельности собственного капитала, на величину которых она может быть увеличена и будет использована в расчете будущих доходов.

МРС = Кз/с * а / (Кз/с² + b); (34)

Fэфр = (Кз/с * а / Кз/с² + b), Кз/с выражен в процентах, шаг 1 %,

а = 3,3 * (930 + 260) / 30.5, b = 260

Найдем максимальную величину эффекта финансового рычага.

(Кз/с * а / Кз/с² ) -> max, Кз/с = 16,12 %, отсюда ЭФРmax = 4,65

Rс соб._opt = Rим + ЭФР = 7,43 + 4,65 = 12,08

Rск_opt = 2/3 Rс соб._opt = 2/3 * 12,08 = 8,05

Рез.¹_Rск = Rск_opt - R'ск (35)

Рез.¹_Rск = Rск_opt - R'ск = 8,05 - 6,98 = 1,07

Учитывая тот факт, что возможность роста Rск за счет выявленных резервов является потенциальной, то она напрямую зависит от доли приобретаемого уставного капитала (в размере 2d).

Таким образом, учитывая резервы, выявленные при рассмотрении влияния коммерческой маржи и коэффициента трансформации на рентабельность собственного капитала и дифференциала и коэффициента заемных средств на рентабельность собственного капитала, получаем конечную формулу расчета рентабельности собственного капитала, используемую в расчете внутренней стоимости предприятия

Rск = R'ск + 2d * Рез.¹_Rск + 2d * Рез.²_Rск = R'ск + 2d *(Рез.¹_Rск + Рез.²_Rск), (36)

где:

Rск. - рентабельность собственного капитала, скорректированная на резервы;

R'ск - рентабельность собственного капитала в момент анализа;

Рез¹, Рез¹ - резервы, мобилизуемые при оптимальном соотношении коммерческой маржи и коэффициента трансформации и заемных средств соответственно.

d - доля приобретаемого капитала предприятия; 0<d<1

Rск = R'ск + 2d *(Рез.¹_Rск + Рез.²_Rск) = 6,98 + 2d * (0,63 + 1,07) = 6,98 + 2d * 1,7

2.4 Расчет коэффициента инвестиционной привлекательности.

Как уже отмечалось выше, коэффициент инвестиционной привлекательности предприятия представляет собой отношение реальной (внутренней) стоимости предприятия к его сегодняшней рыночной (уставной) стоимости. Рыночная стоимость представляет суммарную стоимость всех акций предприятия по цене их возможного сегодняшнего приобретения. Уставная стоимость представляет величину уставного капитала, указанную в балансе предприятия.

Реальная (внутренняя) стоимость предприятия определяется по более сложной вычислительной процедуре. Сначала определяется стоимость имущества предприятия по цене возможной реализации. Эта стоимость определяет как бы ту сумму, которую можно выручить при ликвидации предприятия, вследствие невозможности продолжать производственную деятельность. К этой сумме прибавляется приведенная к сегодняшней оценке прибыль предприятия за обозримый в будущем период, т.е. за такой период, в течение которого с высокой степенью вероятности можно прогнозировать устойчивую прибыль. И затем из нее вычитается величина кредиторской задолженности вместе с приведенными процентами по ней.

Вн.Ст.П = Ст.Им. + Пр._прив. - ( КЗ + Проц._прив ) (37)

где:

Вн.Ст.П - внутренняя стоимость предприятия;

Ст.Им. - стоимость имущества;

Пр._прив - прибыль приведенная;

КЗ - кредиторская задолженность;

Проц._прив - проценты по кредиторской задолженности приведенные

При этом прибыль приведенная рассчитывается на основе показателя рентабельности собственного капитала полученного в окончательном виде, с учетом мобилизации возможных резервов:

Rcк = R'cк + 2d * (Рез¹ + Рез²) (38)

Пр._прив = Rcк * СК * ( 1 / (1 + r)¹ + 1 / (1 + r)² + 1 / (1 + r)³ + …..+ 1 / (1 + r)^t ) = СК * (R'cк + 2d * (Рез¹ + Рез²)) * ( 1 / (1 + r)¹ + 1 / (1 + r)² + 1 / (1 + r)³ + …..+ 1 / (1 + r)^t ) (39)

где:

Пр._прив - прибыль приведенная;

Rск. - рентабельность собственного капитала скорректированная на резервы;

СК - величина собственного капитала;

R'ск - рентабельность собственного капитала в момент анализа;

r - процентная ставка дисконта по которой приводится величина прибыли

t - прогнозируемый период в годах

d - доля приобретаемого капитала предприятия;

Рез¹, Рез¹ - резервы, мобилизуемые при оптимальном соотношении коммерческой маржи и коэфициента трансформации и заемных средств соответственно.

Пр._прив = Rcк * СК = СК * (R'cк + 2d * (Рез¹ + Рез²)) * ( 1 / (1 + r)¹ + 1 / (1 + r)² + 1 / (1 + r)³ + …..+ 1 / (1 + r)^t ) = 18810 * (6,98 + 2d * 1,7) * ( 1 / (1 + r)¹ + 1 / (1 + r)² + 1 / (1 + r)³ + …..+ 1 / (1 + r)^t )

В свою очередь возможность получения прибыли напрямую зависит от того, будет ли работать предприятие в будущем или оно будет ликвидировано вследствие устойчивой неплатежеспособности. Поэтому инвестор, приобретая акции неплатежеспособного предприятия, рискует остаться без прибыли, которую мы обозначили как прибыль приведенную. Следовательно, оценивая возможности получения прибыли в целях расчета внутренней стоимости предприятия необходимо величину Пр._прив скорректировать на вероятность ее получения. В качестве коэффициента корректировки можно использовать отношение показателя платежеспособности на предприятии сложившегося в момент анализа к его нормативному значению. При этом чтобы не вводить в заблуждение, значение этого коэффициента корректировки не должно превышать 1 . Это значит, что для целей данного расчета величина показателя платежеспособности на предприятии берется в пределах нормативного значения, т.е. не более его. В качестве показателя платежеспособности предлагаю использовать коэффициент текущей ликвидности.

Кфт_риска = КТЛтек. / КТЛнорм. (40)

где:

КТЛтек. - коэффициент текущей ликвидности на предприятии в пределах нормативного значения

КТЛнорм.- нормативное значение коэффициента текущей ликвидности.

КТЛнорм = 8031 / 8259 = 0,972

Кфт_риска = КТЛтек. / КТЛнорм = 0,972 / 2 = 0,486

Таким образом, собирая воедино все возможные корректировки величины прибыли, получаем прибыль приведенную в виде:

Пр._прив = СК * (R'cк + 2d * (Рез¹ + Рез²)) * Кфт * ( 1 / (1 + r)¹ + 1 / (1 + r)² + 1 / (1 + r)³ + …..+ 1 / (1 + r)^t ) (41)

Для расчета величины приведенной прибыли возмем долю приобретаемого капитала, равной 30%, т.е. d = 0,3, ставку дисконта, равной 30%, а пргнозируемый период равным 10 годам;

тогда: ( 1 / (1 + 0,3)¹ + 1 / (1 + 0,3)² + 1 / (1 + 0,3)³ + …..+ 1 / (1 + 0,3)¹⁰ ) = 3,1

Пр._прив = СК * (R'cк + 2d * (Рез¹ + Рез²)) * Кфт * 3,1 = 18810 * (6,98 + 0,6 * 1,7) * 0,486 = 2267

И следовательно внутреннюю стоимость имущества:

Вн.Ст.П = Ст.Им. + СК * (R'cк + 2d * (Рез¹ + Рез²)) * Кфт - ( КЗ + Проц._прив ) (42)

Вн.Ст.П = Ст.Им. + Пр._прив. - ( КЗ + Проц._прив ) = 27069 + 2267 - 8259 = 21077

И далее коэффициент инвестиционной привлекательности:

Кфт_привл. = [Ст.Им.-(КЗ + Проц._прив)+СК*(R'cк + 2d*(Рез¹ + Рез²))*Кфт] / Рын.ст.(Уст.Ст.)

Так как данное предприятие не является акционерным обществом, и его капитал не котируется на бирже, то возьмем в качестве рыночной стоимости уставную. Уст.Ст. = 16035

Кфт_привл. = 21077 / 16035 = 1,31 или 131 %

Таким образом, получился коэффициент инвестиционной привлекательности предприятия, который отражает сегодняшнюю доходность вложения, т.е. вложив средства в данное предприятие, мы уже на момент сделки имели бы 31 % рентабельность операции.

Заключение

В настоящей работе представлен один из возможных подходов к исследованию инвестиционной привлекательности предприятия. Этот подход был сориентирован на изучение влияния доходности предприятия на его инвестиционную привлекательность. Основой анализа был выбран показатель рентабельности собственного капитала. Расчет производится в несколько этапов. На первом этапе предполагается освобождение этого показателя от случайных влияний текущего года, с целью повышения объективности используемых для дальнейших расчетов данных. Усреднение, как способ повышения объективности, отчасти оправдывает себя, а главное дает некоторую формализацию расчетов. Вместе с тем он не всегда оправдан и иногда может вводить в заблуждение, так как он не учитывает случайных отклонений факторов за предыдущие периоды.

На втором и третьем этапах суть анализа заключается в поиске резервов роста определенной на первом этапе рентабельности собственного капитала. Смысл этого поиска заключается в определении максимального и в тоже время потенциально возможного уровня рентабельности собственного капитала для данного предприятия. Из этой максимально возможной величины рентабельности собственного капитала вычитается сегодняшняя рентабельность собственного и, таким образом, получается резерв рентабельности собственного капитала, который мы можем мобилизовать, но при одном условии - возможности принимать участие в управлении предприятием, для чего и используется коэффициент корректировки - 2d. Различие в этих этапах состоит в том, что возможности управления рентабельностью собственного капитала рассматриваются с разных точек зрения, причем действия, предпринимаемые в рамках этих точек зрения не взаимоисключают друг друга. Это значит, что что при оптимизации коммерческой маржи и коэффициента трансформации, а также дифференциала и коэффициента заемных средств величина рентабельности собственного капитала увеличивается на 2 уровня, при этом это скорее не сложение резервов, а их произведение, что дает больший прирост рентабельности собственного капитала.

Недостатками этих приемов является отождествление возможности полного использования этих резервов с возможностью полностью руководить деятельностью предприятия. А это не совсем так. Может сложиться такая ситуация, когда при приобретении контрольного пакета акций мы не сможем реализовать рассчитанные ранее резервы предприятия. Это случится не потому, что мы не сможем контролировать деятельность предприятия, а потому, что может эта деятельность стала невозможной или утратила смысл по каким-либо причинам (т.е. резерв, который мы определили ранее и на который мы рассчитывали перестал быть резервом по независящим от нас причинам).

Заключительным этапом в определении расчетной величины будущей прибыли является ее корректировка на риск неполучения этой прибыли, в связи с тем, что мы, не успев заняться предпринимательской деятельностью, вынуждены будем отказаться от нее из-за ликвидации предприятия, вследствие неплатежеспособности. Данная корректировка производится с помощью отношения имеющейся платежеспособности к нормативной величине, которое характеризует степень отклонения платежеспособности от нормы си приближение предприятия к грани банкротства.

Конечным результатом произведенных расчетов является определение коэффициента инвестиционной привлекательности предприятия в количественном и формализованном виде, позволяющем сравнивать предприятия разных отраслей, технологий и сфер деятельности.

Вместе с тем необходимо отметить, что данная методика не может дать, в конечном счете, абсолютно точного и верного ответа на вопрос какое же предприятие наиболее привлекательно в инвестиционном плане. Основным недостатком ее, как, пожалуй, и многих других методик, является невозможность предвидеть кардинальные изменения в экономической системе страны. Она может давать обоснованные ответы лишь в стабильных и практически не изменяющихся условиях. В условиях, когда экстраполяция сегодняшних показателей на будущее не будет содержать существенной ошибки.

Список используемых источников

ГК РФ

ФЗ “Об акционерных обществах” от 26.12.95

ФЗ “О рынке ценных бумаг” от 22.04.96

Чепурина М.Н. Курс экономической теории, Киров, 1997г.

Долан Э., Линсдей Д., Рынок: микроэкономическая модель., СПБ, 1997г.

Хейне П. Экономический образ мышления. М., 1995г.

Ковалев А.И, Привалов В.П, Анализ финансового состояния предприятия, М, 1997г.

Галанова В.А, Басова А.И. Рынок ценных бумаг, М.,1996г.

Крейнина М.Н. Анализ финансового состояния и инвестиционной привлекательности акционерных обществ в промышленности, строительстве и торговле. М, 1995г.

Лимитовский М.А. Основы оценки инвестиционных и финансовых решений., М, 1997г.

Бормвич М.К. Анализ экономической эффективности капвложений, М, 1994г.

Бернс, Хаврвнек Руководство по оценке эффективности инвестиций, К, 1996г.

Старк, Как рассчитать эффективность инвестиций, М, 1994г.

Гитманк, Джонк, Основы инвестирования, СПБ, 1997г.

Хеннигер, Крюгер “Руководство по изучению учебника Гитмана и Джонка “Основы инвестирования”, СПБ, 1997г.

Холт, Роберт, Баренс Планирование инвестиций, М.1998г.

Шарп и др. Инвестиции, М. 1998г.

Критерии оценки инвестиционной привлекательности проектов.// Финансы 97, №12

Инвестиционный анализ: теория выбора (оценка инвестиционных проектов). // Инвестиции в России, 97, №1/2

Расчет показателей при оценке эффективности инвестиционного проекта.// Экономика строительства, 95, №12

Инвестиционное проектирование, // Деньги и кредит, 95, №1

Анализ инвестиционных проектов: подход зарубежных инвесторов, // ЭКО, 94, №10

Методы оценки инвестиций, // Аудитор, 96, №2

Экономическая эффективность инвестиций: показатели и методы определения, // Экономист, 93, №12

Приложение № 1

Выписка из БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА (форма №1) на 31 декабря 1998г.

предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

АКТИВ / ПАССИВ	Код стр	На начало года	На конец года
1	2	3	4
Баланс (сумма строк 190+290+390)………………………...	399	22203	27069
Оборотные активы (итого по разделу II)…………………...	290	6260	8031
Капитал и резервы (итого по разделу IV)………………….	490	16204	18810
Краткосрочные пассивы (итого по разделу VI)……………	690	5999	8259
Заемные средства	610	284	1012
Уставный капитал	410	16035	16035

Приложение № 2

Выписка из БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА (форма №1) на 31 декабря 1997г.

предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

АКТИВ / ПАССИВ	Код стр	На начало года	На конец года
1	2	3	4
Баланс (сумма строк 190+290+390)………………………...	399	20619	22203
Оборотные активы (итого по разделу II)…………………...	290	5405	6260
Капитал и резервы (итого по разделу IV)………………….	490	14896	16204

Приложение № 3

Выписка из БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА (форма №1) на 31 декабря 1996г.

предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

АКТИВ / ПАССИВ	Код стр	На начало года	На конец года
1	2	3	4
Баланс (сумма строк 190+290+390)………………………...	399	19697	20619
Оборотные активы (итого по разделу II)…………………...	290	5268	5405
Капитал и резервы (итого по разделу IV)………………….	490	14689	14896

Приложение № 4

Выписка из БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА (форма №1) на 31 декабря 1995г.

предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

АКТИВ / ПАССИВ	Код стр	На начало года	На конец года
1	2	3	4
Баланс (сумма строк 190+290+390)………………………...	399	19478	19697
Оборотные активы (итого по разделу II)…………………...	290	5021	5268
Капитал и резервы (итого по разделу IV)………………….	490	14588	14689

Приложение № 5

Выписка из ОТЧЕТА О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ (форма №2) на 31 декабря 1998г.

предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

Наименование показателя	Код стр	За отчетный период	За период прошлого года
1	2	3	4
Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг(за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)………………………………	010	15007	14587
Прибыль (убыток) от реализации (строки 010-020-030-040)………	050	2460	1380
Прибыль (убыток) отчетного периода (строки 110+120-130)……...	140	2020	1049
Прибыль чистая (строки 160+170)		1313	682
Проценты к уплате	070	152	37



Приложение № 6

Выписка из ОТЧЕТА О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ (форма №2) на 31 декабря 1997г.

предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

Наименование показателя	Код стр	За отчетный период	За период прошлого года
1	2	3	4
Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг(за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)………………………………	010	14587	14021
Прибыль (убыток) от реализации (строки 010-020-030-040)………	050	1380	1605
Прибыль (убыток) отчетного периода (строки 110+120-130)……...	140	1049	1208
Прибыль чистая (строки 160+170)		682	785



Приложение № 7

Выписка из ОТЧЕТА О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ (форма №2) на 31 декабря 1996г.

предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

Наименование показателя	Код стр	За отчетный период	За период прошлого года
1	2	3	4
Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг(за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)………………………………	010	14021	13704
Прибыль (убыток) от реализации (строки 010-020-030-040)………	050	1605	1275
Прибыль (убыток) отчетного периода (строки 110+120-130)……...	140	1208	9825
Прибыль чистая (строки 160+170)		785	6389



Приложение № 8

Выписка из ОТЧЕТА О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ (форма №2) на 31 декабря 1995г.

предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

Наименование показателя	Код стр	За отчетный период	За период прошлого года
1	2	3	4
Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг(за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)………………………………	010	13704	13598
Прибыль (убыток) от реализации (строки 010-020-030-040)………	050	1275	1164
Прибыль (убыток) отчетного периода (строки 110+120-130)……...	140	982	916
Прибыль чистая (строки 160+170)		785	595