Реализация инвестиционных проектов представляет собой новую и в недостаточной степени изученную сферу деятельности предприятий на российском рынке. Инвестиционный проект - это процесс осуществления комплекса взаимосвязанных действий, направленных на достижение определенных финансовых, экономических, социальных, инфраструктурных и в некоторых случаях политических результатов. Основным инструментом реализации инвестиционного проекта является бизнес-план, который представляет собой технико-экономическое и финансовое обоснование эффективности инвестиций.

Технико-экономическое обоснование (ТЭО) проекта предусматривает:

* проведение полномасштабного маркетингового исследования (спрос и предложение, сегментация рынка, цены, эластичность спроса, основные конкуренты, маркетинговая стратегия, программа удержания продукции на рынке и т.п.);

* подготовку программы выпуска продукции;

* подготовку пояснительной записки, включающей в себя данные предварительного обоснования инвестиционных возможностей;

* подготовку исходно-разрешительной документации;

* разработку технических решений, в том числе: генерального плана; технологических решений (анализ состояния технологии, состава оборудования; загрузка действующих производственных мощностей; предложения по модернизации производства; закупка зарубежных технологий; расширение производств; производственный процесс, используемые сырьевые и другие материалы, комплектующие изделия, энергоресурсы);

* градостроительные, архитектурно-планировочные и строительные решения;

* инженерное обеспечение;

* мероприятия по охране окружающей природной среды и гражданской обороне;

* описание организации строительства;

* данные о необходимом жилищно-гражданском строительстве;

* описание системы управления предприятием, организации труда рабочих и служащих;

* сметно-финансовую документацию, в том числе: оценку издержек производства; расчет капитальных издержек; расчет годовых поступлений от деятельности предприятий; расчет потребности в оборотном капитале; проектируемые и рекомендуемые источники финансирования проекта (расчет); предполагаемые потребности в иностранной валюте; условия инвестирования, выбор конкретного инвестора, оформление соглашения;

* оценку рисков, связанных с осуществлением проекта;

* планирование сроков осуществления проекта;

* оценку коммерческой эффективности проекта;

* анализ бюджетной и / или экономической эффективности проекта (при использовании бюджетных инвестиций);

* формулирование условий прекращения реализации проекта.

Подготовленное ТЭО проходит вневедомственную, экологическую и другие виды экспертиз.

Затем следует утверждение ТЭО и принятие инвестиционного решения (решения о вложении средств в инвестиционный проект).

Увеличение собственных финансовых ресурсов предприятия напрямую зависит от суммы получаемой им прибыли, которая может быть достигнута путем освоения выпуска новых изделий, увеличения объемов производства, снижения издержек.

В качестве примера расчета эффективности инвестиционного проекта для рассматриваемого предприятия был взят проект вложений в создание и приобретение газотурбинной электростанции ГТЭС-2,5 производства ЗАО “Ульяновский механический завод”. Также рассмотрим эффективность инвестиционных проектов по приобретению для предприятия нового, более совершенного и технологичного оборудования.

Администрация ЗАО “Авиастар-СП” планирует приобретение данной электростанции с целью ее эксплуатации на предприятии. Такой шаг со стороны руководства ЗАО “Авиастар-СП” вызван необходимостью снижения производственных издержек, в структуре которых издержки на электрическую и тепловую энергию составляют значительную долю.

ГТЭС-2,5 является новым, современным продуктом, обладающим высоким коэффициентом полезного действия, что позволяет достичь значительной экономии тепловых ресурсов.

Таким образом, ЗАО “Авиастар-СП”, отказываясь от использования устаревшей, низкоэффективной техники, вкладывает свои средства в создание и приобретение принципиально новой электростанции газотурбинной малой электростанции ГТЭС-2,5, использование которой позволит предприятию полностью отказаться от электроэнергии, поставляемой предприятием-монополистом на рынке электроэнергии г. Ульяновска - ЗАО “Ульяновскэнерго” - и перейти на потребление более дешевого в настоящее время природного газа.

По технико-экономическим показателям установка не уступает зарубежным аналогам, а высокий электрический КПД выгодно отличает ее от отечественных энергоустановок такого класса.

ГТЭС-2,5 может использоваться:

* для обеспечения электрической и тепловой энергией промышленных и сельскохозяйственных предприятий, жилых поселков и районов, а также различных объектов народного хозяйства в удаленных и труднодоступных регионах Крайнего Севера, горной местности или на вновь осваиваемых месторождениях нефти и газа;

* для энергоснабжения регионов при чрезвычайных ситуациях;

* на промышленных объектах особой ответственности, в качестве резервного источника энергии в пиковом и аварийном режимах.

Внедрение газотурбинной электростанции ГТЭС-2,5 в структуру основных фондов предприятия будет способствовать снижению эксплуатационных издержек оборудования, что даст значительный экономический эффект от его эксплуатации.

3.2 Расчет эффективности инвестиционного проекта

инвестиционный риск вложение доходность

Положительный экономический эффект от частичного перевода энергоснабжения с централизованного на автономное (с помощью топливной установки ГТЭС-2,5) по сравнению с существующим вариантом энергообеспечения (когда электроэнергия монопольно поставляется на завод одним предприятием) достигается:

* за счет уменьшения расхода топливного газа (за счет увеличения КПД двигателя ДО49);

* за счет снижения затрат на стоимость турбинного масла;

* дополнительной выработки тепловой энергии.

Отрицательный экономический эффект от эксплуатации ГТЭС-2,5 по сравнению с существующим вариантом энергоснабжения проявляется посредством увеличения затрат на регламентное техническое обслуживание (РТО) электростанции ГТЭС-2,5, включающих затраты на ремонт и замены двигателя.

В качестве базы для сравнения при оценке экономической эффективности проекта от применения ГТЭС-2,5 рассматривается газотурбинная электростанция ПАЭС-2500М, модернизированная и укомплектованная приводной установкой ГТУ-2,5П на базе двигателя Д-30ЭУ-1 производства ЗАО “Пермский моторный завод”, разработчик ЗАО “Авиадвигатель”, г. Пермь.

Исходные данные для расчета экономической эффективности и срока окупаемости капитальных вложений в проект приведены в таблице 4.

Таблица 4. Исходные технико-экономические показатели для расчета экономической эффективности проекта

№ п/п	Показатели	ПАЭС-2500М (альтернатива)	ГТЭС-2,5 (проект)
	Электрическая мощность электростанции (в станционных условиях), МВт	2,5	2,5
	Теплопроизводительность электростанции (в станционных условиях), Гкал/час.	0	3,87
	КПД электрический (в станционных условиях),%	21,3	27,5
	Цена (с НДС) электростанции, тыс. руб.	20 467,2	21 600
	Цена (с НДС) двигателя, тыс. руб.	6 000	10 985
	Эксплуатационные показатели одной электростанции: расход топливного газа (при Hu = 50 056 кДж/кг), тыс. н. м 3/час.) безвозвратные потери турбинного масла, кг/час. загрузка электростанции в год, час.	1,246 0,5 (МС8П) 7 000	0,956 0,6 (ТП22С) 7 000
	Ресурсы двигателя: до капитального ремонта, час. общетехнический, час.	25 000 50 000	20 000 60 000
	Ресурс электростанции до списания, час.	100 000	100 000
	Срок службы электростанции, лет	14	14
	Цена сэкономленного топливного газа, тыс. руб./тыс. н. м 3	0,570
	Цена тепловой энергии, тыс. руб./Гкал	0,165
	Цена турбинного масла ТП22С, $/т	90
	Цена турбинного масла МС8П, $/т	1210
	Ставка налога на прибыль, %	30
	Степень риска, %	20
	Амортизационные отчисления, %	10,9
	Курс доллара, руб./$	26
	Ежегодный индекс роста цен, %	3
	Норма дисконта (Е)	0,1

Количественная оценка экономической эффективности и сроков окупаемости проекта от применения электростанций ГТЭС-2,5 выполнена путем сопоставления по годам изменения единовременных капитальных вложений и текущих издержек эксплуатации, а также экономического эффекта от выработки тепловой энергии.

Изменение годовых капитальных вложений определяется согласно формуле

К = К пр. - К баз. тыс. руб.,

где К пр. - годовые капитальные вложения по проектному варианту;

К баз. - годовые капитальные вложения в базовом варианте.

Положительный годовой эффект от уменьшения годовых затрат на топливный газ за счет увеличения КПД двигателя электростанции составит:

Э тг = (G тгбаз. - G тгпр.) х Ц тг х Т х тыс. руб.,

где G тгбаз., G тгпр. - расход топливного газа одной электростанции соответственно по базовому и проектному вариантам, тыс. н. куб. м/час.;

Т - годовая наработка, час.;

Ц тг - цена сэкономленного топливного газа, тыс. руб./тыс. н. куб. м.

Прибыль определена как экономия за счет уменьшения затрат на топливный газ, снижения затрат на турбинное масло и эффекта от дополнительной выработки тепловой энергии за вычетом эффекта от увеличения затрат на регламентно-техническое обслуживание.

Чистая прибыль - это балансовая (валовая) прибыль за вычетом налога на прибыль. Налог на прибыль принят в размере 30%.

Чистый денежный поток определен как разность между капитальными вложениями и прибылью и определяет экономический эффект проекта в целом.

Чистый дисконтированный денежный поток рассчитан при норме дисконта 10% и представляет экономический эффект проекта с учетом фактора времени.

Чистый дисконтированный доход (ЧДД) определен как дисконтированный ЧДП нарастающим итогом.

Рассматриваемый вариант реализации проекта характеризуется следующими основными показателями.

Срок окупаемости вложений составляет 3 года. Это означает, что приведенный по фактору времени суммарный экономический эффект (чистый дисконтированный денежный поток нарастающим итогом) становится положительным на четвертый год после начала вложений (на третий год с начала эксплуатации ГТЭС-2,5).

Чистая текущая стоимость проекта (чистый дисконтированный денежный поток нарастающим итогом), характеризующая величину экономического эффекта за расчетный период (13 лет), составляет 472 775 тыс. руб.

Индекс доходности проекта составляет 6,7. Это означает, что за расчетный период экономический эффект от реализации проекта в 6,7 раза превышает связанные с проектом затраты.

Внутренняя норма прибыли проекта составляет 60,4%, что свидетельствует о достаточной устойчивости проекта.

При экономической оценке данного проекта учитывались все положительные и отрицательные факторы внедрения в эксплуатацию малой газотурбинной электростанции.

Назовем положительные факторы:

• уменьшение расхода топливного газа;

• уменьшение затрат на турбинное масло;

• эффект от выработки тепловой энергии;

Отрицательным фактором является увеличение затрат на ремонты и замены двигателей.

Думается, что данный проект будет устойчивым с определенной степенью риска (приблизительно 20%). Для этого в расчете эффективности проекта на 20% уменьшена экономия от эксплуатации электростанций.

Таким образом, как думается, реализация рассматриваемого проекта является эффективным вложением средств.

Производимая ЗАО “Авиастар-СП” продукция в настоящее время недостаточно конкурентоспособной. Причиной этого является низкое качество и высокая себестоимость выпускаемой продукции.

Низкое качество продукции связано с устаревшей технической базой производства и несовершенной технологией производства продукции.

Высокая себестоимость продукции объясняется сложившейся в настоящее время высокой ценой сырья и большими энергозатратами на производство продукции, обусловленными устаревшей техникой и технологией. В связи с высокой себестоимостью выпускаемой продукции предприятие в настоящее время не может понизить цену авиакомплекующих и собранной авиатехники.

Следовательно, на настоящем этапе основной задачей предприятия является улучшение качества продукции с одновременным снижением издержек производства и расширением ассортимента выпускаемой продукции. Это позволит более успешно действовать в конкурентной борьбе. С расширением ассортимента выпускаемой продукции увеличатся объемы ее производства, снизятся издержки и увеличится сумма получаемой предприятием прибыли.

Целью инвестирования является совершенствование материально-технической базы предприятия. Цель может быть достигнута за счет модернизации частей технологического оборудования.

Инвестиционные параметры проекта рассмотрены в четырех вариантах:

- инвестиции для организации работ в случае покупки автономных газотурбинных электростанций ГТЭС-2,5 (для сопоставления рассмотрены два объема начальных инвестиций - 854 тыс. руб. и 1154 тыс. руб.);

- инвестиции для приобретения как электростанций ГТЭС-2,5, так и другого технологического оборудования (также рассмотрено два уровня инвестиций - 2049 тыс. руб. и 2349 тыс. руб.).

Рассмотрим финансовые показатели проекта.

Прогноз экономии средств и затрат приведен в таблице 5.

Таблица 5. Прогнозная динамика экономии финансовых ресурсов ЗАО “Авиастар-СП” от реализации инвестиционного проекта

Наименование	1 год	2 год	3 год
Экономия в месяц, тыс. руб.	700	980	1280
Наценка на произведенную продукцию:
в процентах	40%	40%	28%
в тыс. руб.	200	280	280
Издержки предприятия, тыс. руб.	140	150	150
Чистая прибыль, тыс. руб.	10-60	60-130	130
Прирост прибыли, тыс. руб.	50-70	Ср. 70

Оценка эффективности проекта рассчитывалась на основании стандартных параметров расчета эффективности инвестиций - UNIDO, с использованием четырех параметров и анализа чувствительности:

Чистый дисконтированный доход (NVP - Net Present Value или ЧДД), накопленный дисконтированный эффект за расчетный период. ЧДД нормы дисконта. Для признания проекта эффективным, с точки инвестора, необходимо, чтобы его ЧДД был положительным; при альтернативных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с большим значением ЧДД (при условии, что он положителен).

Внутренняя норма доходности (IRR - Internal Rate of Return или ВНД) (внутренняя норма дисконта; внутренняя норма рентабельности) -такое положительное число Е, что при норме дисконта Е = Е чистый дисконтированный доход проекта обращается в 0.

Индекс доходности инвестиций (ИД) (Индекс рентабельности) - отношение ДДП к накопленному объему инвестиций.

Срок окупаемости с учетом дисконтирования - продолжительность наименьшего периода, по истечении которого текущий чистый дисконтированный доход становится и в дальнейшем остается неотрицателен.

Таблица 6. Базовые показатели за месяц

Шаги расчета	2008 г.	2009 г.	2010 г.	2011 г.
Процентная ставка, % (i)	22,00%	22,00%	22,00%	22,00%
Начальные инвестиции, тыс. руб.	13000	1000	1000	1000
Приход		20060	21263,6	22539,42
Постоянные расходы		6477,94	6769,44	7074,07
Переменные расходы		6434,03	6723,57	7026,13
Проценты за кредит
Денежный поток, руб.	-13000	6148,03	6770,59	7439,22
Чистый доход ЧД, руб.	-13000	6148,03	13918,62	20357,84
Дисконтирующий множитель	1,000	0,82	0,672	0,551
Дисконтированный денежный поток РV	-13000	5039,4	9588,3	13685,1
NVP	-13000	-7960,6	-3411,7	685,1
IRR			-0,40%	25,30%
Разница (IRR - i)			-22,40%	3,30%
Индекс рентабельности RI		0,388	0,738	1,053
Срок окупаемости проекта		2,1	2,0	1,9
Дисконтированный срок окупаемости		2,6	2,7	2,8

В таблице приведены расчеты показателей за месяц.

За базу даны шаги расчета трех лет (20008- 2011 гг.).

Процентная ставка - 22% (в нее включается: безрисковая норма доходности + поправка на снижение ликвидности + поправка на риск вложения + поправка на продолжительность отвлечения средств) проводится по экспертной оценке в условиях финансовой ситуации в России.

Приход, постоянные расходы, переменные расходы - заданы.

Денежный поток рассчитывается как приход - постоянные расходы - переменные расходы - начальные инвестиции.

Чистый доход ЧД (товарооборот на единицу продукции).

Чистый доход = чистый доход за первый год + денежный поток за

второй год

Дисконтирующий множитель (DF) задан.

DF = 1? (1 + k),

где k - ставка дисконтирования.

Дисконтированный денежный поток PV (приведенная текущая стоимость) = Денежный поток * Дисконтирующий множитель, находим первый год, чтобы найти второй год, следует прибавить предыдущий год, и т.д.

Чистый приведенный эффект (NPV) рассчитывается: дисконтированный денежный поток за 2008 год, вычитаем дисконтированный денежный поток за 2009 год.

Рассматриваются следующие 4 варианта инвестиционного проекта по организации инвестиционного процесса:

- вариант 1 рассчитывается при условии приобретения оборудования на условиях финансовой аренды (лизинга) и инвестировании 854 тыс. руб.;

- вариант 2 рассчитывается при условии приобретения оборудования на условиях финансовой аренды (лизинга), инвестиция 1154 тыс. руб.

- вариант 3 предусматривает приобретение оборудования в собственность, инвестиция - 2049 тыс. руб.

- вариант 4 предусматривает приобретение оборудования в собственность, инвестиция - 2349 тыс. руб.

В таблице 7 приведены результаты расчета экономических показателей работы ЗАО “Авиастар-СП” по различным вариантам. Объем инвестиций и динамика развития предприятия определены календарным планом по внедрению оборудования в производственный процесс.

Таблица 7. Результаты расчета экономических показателей

Вариант	Инвестиции	Чистый денежный поток в t-м году, тыс. руб.	NVP, тыс. руб.	IRR, %	PI	Дисконтированный срок окупаемости
		t =1	t=2	t=3
1	854	720	1560	1560	1643,37	111,51	2,92	1,00
2	1154	720	1560	1560	1343,37	79,58	2,16	1,40
3	2049	720	1560	1560	448,37	34,17	1,22	2,50
4	2349	720	1560	1560	148,37	25,61	1,06	2,80
Товарооборот	8400	11760	15360

Инвестиции варианта c финансовой арендой (лизингом):

- min - 854 тыс. руб.

- max - 1154 тыс. руб.

Инвестиции варианта с приобретением оборудования в собственность:

- min - 2049 тыс. руб.

- max - 2349 тыс. руб.

Чистый денежный поток рассчитан по плановой динамики развития предприятия (таблица 3.4):

Товарооборот:

- в первом году 700 * 12 = 8400 тыс. руб.

- во втором году 980 * 12 = 11760 тыс. руб.

- в третьем году 1280 * 12 = 15360 тыс. руб.

Приведенный эффект (NPV):

,

Где С₀ - инвестиции;

С_t - денежный поток;

K - коэффициент дисконтирования;

t - период.

NPV₁= -854 + 720 / (1,22) + 1560 / (1,22)² + 1560 / (1,22)³ = 1643,37 т. р.

NPV₂= -1154 + 720 / (1,22) + 1560 / (1,22)² + 1560 / (1,22)³ = 1343,37 т. р.

NPV3= - 2049 + 720 / (1,22) + 1560 / (1,22)² + 1560 / (1,22)³ = 448.37 т. р.

NPV₄= - 2349 + 720 / (1,22) + 1560 / (1,22)² + 1560 / (1,22)³ = 148,37 т.р.

Индекс рентабельности (PI):

PI = (NPV + C₀) / C_0, где

C₀ - инвестиции.

NPV - приведенный эффект:

PI1 = (1643,37 + 854) / 854 = 2,92

PI₂ = (1643,37 + 1154) / 1154 = 2,16

PI₃ = (1643,37 + 2049) / 2049 = 1,22

PI₄ = (1643,37 + 2349) / 2349 = 1,06

Проведем далее анализ чувствительности (эластичности) NVP. Анализ чувствительности заключается в определении того, что будет, если один или несколько факторов изменят свою величину.

Анализ чувствительности позволяет определить силу реакции результативного показателя (в данном случае NVP) на изменение независимых, т.е. варьируемых, факторов.

Анализируемая величина - NVP.

Варьируемые параметры:

- ставка дисконтирования,

- товарооборот.

Шаг анализа 5% (от -20% до 20%). За исходное состояние взяты расчетные значения вариантов (шаг 0).

В таблице 8 приведены параметры эластичности NVP при вариации различных факторов.

Таблица 8. Параметры эластичности NVP

Параметры	-20%	-15%	-10%	-5%	0%	5%	10%	1 5%	20%
Чистый приведенный доход (вариант 1),руб.	1845.4	1792,5	1741,3	1691,6	1643,4	1596.6	1551,3	1507.2	1464.5
Чистый приведенный доход (вариант 1),руб.	428,4	732,1	1035,9	1339,6	1643.4	1947.1	2250,9	2554,6	2858,4
Чистый приведенный доход (вариант 2),руб.	1545,4	1492,5	1441,3	1391,6	1343,4	1296,6	1251,3	1207,2	1164,5
Чистый приведенный доход (вариант 2),руб.	128,4	432,1	735,9	1039,6	1343.4	1647,1	1950,9	2254,6	2558,4
Чистый приведенный доход (вариант 3),руб.	650,4	597,5	546,3	496,6	448,4	401,6	356,3	312,2	269,5
Чистый приведенный доход (вариант 3),руб.	-766,6	-462,9	-159,1	144,6	448,4	752,1	1055,9	1359,6	1663,4
Чистый приведенный доход (вариант 4),руб.	350,9	297,5	246,3	196,6	148,4	101,6	56,3	12,2	-30,5
Чистый приведенный доход (вариант 4),руб.	-1066	-762,9	-459,1	-155,4	148,4	452,1	755,9	1059,6	1363,4

По исходным данным, приведенным в таблице, построим диаграммы, изображенные на рисунках 9, 10.



Рисунок 9. Динамика чистого приведенного дохода при вариации ставки дисконтирования

Рисунок 10. Динамика чистого приведенного дохода при вариации величины товарооборота

Чистый приведенный доход изменяется прямо пропорционально выручке и обратно пропорционально ставке дисконтирования.

Наибольший чистый приведенный доход через три года предприятие получит при применении варианта 1, наименьший - варианта 4.

Таблица 9. Чувствительность по варьируемым параметрам

Варианты	-20%	-15%	-10%	-5%	0%	5%	10%	1 5%	20%
Чувствительность по величине дисконта (1)%	12,3	9,1	6,0	2,9	0,0	-2,9	-5,6	-8,3	-10,9
Чувствительность по объему реализации (1),%	-73,9	-55,5	-37,0	-18,5	0,0	18,5	37,0	55,5	73,9
Чувствительность по величине дисконта (2),%	15,0	11,1	7,3	3,6	0,0	-3,5	-6,9	-10,1	-13,3
Чувствительность по объему реализации (2),%	-90,4	-67,8	-45,2	-22,6	0,0	22,6	45,2	67,8	90,5
Чувствительность по величине дисконта (3),%	45,1	33,3	21,8	10,8	0,0	-10,4	-20,5	-30,4	-39,9
Чувствительность по объему реализации (3),%	-271,0	-203,2	-135,5	-67,8	0,0	67,7	135,5	203,2	271,0
Чувствительность по величине дисконта (4),%	136,5	100,5	66,0	32,5	0,0	-31,5	-62,1	-91,8	-120,6
Чувствительность по объему реализации (4),%	-818,9	-614,2	-409,4	-204,7	0,0	204,7	409,5	614,2	818,9

Рисунок 11. Диаграмма чувствительности изменения чистого дисконтированного дохода при изменении ставки дисконтирования



Рисунок 12. Чувствительность изменения чистого дисконтированного дохода при изменении товарооборота

Если сравнивать влияющие факторы, то можно отметить, что величина чистого дисконтированного дохода наиболее чувствительна к изменению реализации продукции.

Влияние фактора ЅтоварооборотЅ в 6,4 раза значительнее, чем влияние Ѕставка дисконтированияЅ. Такая динамика характерна для всех четырех вариантов (таблица 10).

Таблица 10. Динамика варьируемых параметров

Параметры эластичности	Эластичность 1 по величине дисконта (рискам)	Эластичность 2 по товарообороту	Отношение эластичности 2 к эластичности 1
Вариант 1	-0,58	3,70	6.4
Вариант 2	-0,71	4.52	6.4
Вариант 3	-2,12	13,55	6.4
Вариант 4	-6,41	40,95	6.4

Если сравнить показатели четырех вариантов между собой, то можно отметить, что наименьшая чувствительность к изменению NVP у первого и второго варианта (инвестиции 854 и 1154 тыс. руб. при условии лизинга оборудования). У третьего и четвертого вариантов (инвестиции 2049 тыс. руб. и 2349 тыс. руб. соответственно, условия приобретения оборудования в собственность) чувствительность выше, чем у первого в 3,6 и 11 раз соответственно.

Таким образом, можно сделать вывод, что первый и второй варианты устойчивее к внешним факторам, чем третий. Самый неустойчивый вариант - четвертый.

Таким образом, для оценки вариант и принятия решения о том, какой вариант инвестиционного проекта является наиболее приемлемым, в работе были использованы четыре критерия:

- дисконтированный срок окупаемости;

- чистый приведенный эффект (NPV);

- внутреннюю доходность (IRR);

- индекс рентабельности (PI).

Был также проведен анализ чувствительности различных вариантов инвестиционного проекта.

Необходимо сделать обоснованный выбор из четырех возможных к реализации вариантов инвестиционного проекта.

Таблица 11. Динамика денежных потоков (тыс. руб.)

Год	Денежные потоки
	вариант 1	вариант 2	вариант 3	вариант 4
1	720	720	720	720
2	1560	1560	1560	1560
3	1560	1560	1560	1560
NPV	1643,37	1343,37	448,37	148,37
IRR	111,51	79,58	34,17	25,61
PI	2,92	2,16	1,22	1,06
PP (диск. срок окупаемости)	1 год	1,4 года	2,5 года	2,8 года

В зависимости от принятого критерия выбор будет различным. Несмотря на то, что между показателями NPV, PI, IRR, СС (цена источника средств для данного проекта) имеются следующие взаимосвязи:

- если NPV > 0, то одновременно IRR > СС и PI > 1;

- если NPV < 0, то одновременно IRR < СС и PI < 1;

- если NPV = 0, то одновременно IRR = СС и PI = 1.

Методы, основанные на дисконтированных оценках, с теоретической точки зрения являются более обоснованными, поскольку учитывают временную компоненту денежных потоков.

Таким образом, можно сделать вывод, что из всех рассмотренных критериев наиболее приемлемым для принятия решения инвестиционного характера является критерии NPV, PI, IRR. Несмотря на отмеченную взаимосвязь между этими показателями, при оценке альтернативных вариантов инвестиционного проекта проблема выбора критерия все же остается.

При принятии решения можно руководствоваться следующими соображениями:

- рекомендуется выбирать вариант с большим NPV, поскольку этот показатель характеризует возможный прирост экономического потенциала предприятия (наращивание экономической мощи предприятия является одной из наиболее приоритетных целевых установок);

- возможно также сделать расчет коэффициента IRR для приростных показателей капитальных вложений и доходов, при этом если IRR > СС, то приростные затраты оправданы и целесообразно принять вариант проекта с большими капитальными вложениями.

Исследования, проведенные специалистами в области финансового анализа, показали, что наиболее предпочтительным критерием является критерий NPV. Основные аргументы в пользу этого утверждения следующие:

- критерий NPV дает вероятную оценку прироста капитала предприятия в случае принятия проекта; критерий в полной мере отвечает основной цели деятельности управленческого персонала, которой является наращивание экономического потенциала предприятия;

- он обладает свойством аддитивности, что позволяет складывать значение показателя NPV по различным вариантам инвестиционного проекта и использовать агрегированную величину для оптимизации инвестиционного портфеля.

Что касается показателя IRR, то он имеет ряд серьезных недостатков.

В сравнительном анализе альтернативных вариантов критерий IRR можно использовать достаточно условно. Так, если расчет критерия IRR для нескольких вариантов показал, что его значение для варианта 1 больше, чем для остальных вариантов, то в определенном смысле вариант 1 может рассматриваться как более предпочтительный, поскольку допускает большую гибкость в варьировании источниками финансирования инвестиций, цена которых может существенно различаться. Но поскольку IRR является относительным показателем, на его основе невозможно сделать правильные выводы об альтернативных вариантах с позиции их возможного вклада в увеличение капитала предприятия (этот недостаток особенно выпукло проявляется, если варианты существенно различаются по величине денежных потоков).

Сравнивая вариант по дисконте равному сроку окупаемости (он определяется как число лет, необходимых для возмещения инвестиций), видно, что вариант 1 (таб. 3.1) был бы предпочтительнее, чем остальные варианты (2 - 1,4 года; 3 - 2,5 лет; 4 - 2,8 лет), т.к. вариант 1 - 1 год - имеет более короткий срок возврата денег. Дисконтированный срок окупаемости характеризует тот момент, к которому будут возмещены все расходы по привлечению собственных и заемных средств для финансирования проекта. Этот критерий имеет серьезный недостаток, он не учитывает влияния элементов денежного потока, находящихся за пределами срока окупаемости.

Несмотря на отмеченный недостаток, критерий тем не менее показывает, как долго финансовые ресурсы будут омертвлены в проекте. Таким образом, при прочих равных условиях, чем короче срок окупаемости, тем ликвиднее проект. Кроме того, поскольку «дальние» элементы денежного потока рассматриваются как более рисковые по сравнению с «ближними», считается, что критерий «срок окупаемости» дает приблизительную оценку рисковости проекта.

Наиболее эффективным критерием является расчет чистого приведенного эффекта, основанный на методологии дисконтирования денежного потока.

Если NPV > 0, проект следует принять, если NPV < 0, проект должен быть отвергнут; если несколько проектов взаимоисключающие, должен быть выбран тот, у которого положительный NPV больше.

Логика критерия NPV достаточна очевидна. Нулевой NPV означает, что генерируемого проектом денежного потока вполне достаточно:

- для возмещения вложенного в проект капитала;

- для обеспечения требуемой отдачи на этот капитал.

Если NPV > 0, тогда денежный поток генерирует прибыль, и после расчетов с кредиторами по фиксированной ставке оставшаяся прибыль накапливается исключительно для акционеров фирмы. Следовательно, если фирма принимает проект с нулевым NPV, положение акционеров не меняется - масштабы производства увеличиваются, но цена акций остается неизменной.

Напротив, если фирма принимает проект с положительным NPV, положение акционеров улучшается.

Из таблицы 3.2 видно, что состояние акционеров увеличится:

- по варианту 1 - на 1643,37 тыс. руб.;

- по варианту 2 - на 1343,37 тыс. руб.;

- по варианту 3 - на 448,37 тыс. руб.;

- по варианту 4 - на 148,37 тыс. руб.

Таким образом, можно заключить, что вариант 1 предпочтительнее остальных вариантов инвестиционного проекта.

Под внутренней нормой доходности понимают значение коэффициента дисконтирования, при котором NPV проекта равен нулю.

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом.

Если для рассматриваемых вариантов цена капитала не превысит 22%, а варианты альтернативны, то вариант 1 должен быть принят, а остальные отвергнуты.

Следующий критерий, используемый при оценке проектов, - индекс рентабельности.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

Проект может быть принят, если его PI больше 1, а чем выше PI, тем привлекательнее проект. Таким образом, вариант 1 предпочтительнее, когда варианты альтернативны.

Критерии NPV, IRR, PI с позиции финансового анализа взаимосвязаны, т.е. приводят к одинаковому ответу на вопрос - принять или отвергнуть проект: если NPV > 0, то IRR > цены капитала проекта и его PI > 1. Однако NPV, IRR, PI могут дать противоречивые ответы для альтернативных вариантов.

Какой же проект должен быть принят? Состояние акционеров повышается на величину NPV проекта, следовательно, предпочтение следует отдать варианту 1.

Таким образом, для фирмы, стремящейся максимизировать богатство акционеров, следует более ориентироваться на критерий NPV.

Из всех рассмотренных альтернативных вариантов вариант 1 является наиболее привлекательным по всем перечисленным критериям.

В ходе проведения анализа необходимо постоянно сравнивать критерии, чтобы высветить их преимущества и недостатки. Необходимо рассчитывать и анализировать все критерии, т.к. каждый из них дает определенную существенную информацию.

Дисконтированный срок окупаемости дает информацию о риске и ликвидности проекта - длительный срок окупаемости означает, что, во-первых, инвестированные средства будут связаны в течение многих лет, следовательно, проект относительно неликвидный, и, во-вторых, поступления по проекту должны прогнозироваться на далекую перспективу, что означает существенную рисковость проекта.

NPV важен потому, что он показывает генерируемый проектом прирост благосостояния акционеров фирмы, и по-моему является лучшей характеристикой отдачи на вложенный капитал. Будучи относительным показателем, IRR также оценивает доходность инвестиций, и именно этот показатель, особенно неспециалистам в области финансов, представляется наиболее предпочтительным. Кроме того, IRR содержит информацию о «резерве безопасности проекта», которая не свойственна NPV.

PI также дает информацию о «резерве предела безопасности», поскольку он измеряет прибыль, приходящуюся на 1 дол. инвестиции. Для варианта инвестиционного проекта:

- 1 PI = 2,92 тыс. руб.;

- 2 PI = 2,16 тыс. руб.;

- 3 PI = 1,22 тыс. руб.;

- 4 PI = 1,06 тыс. руб.

Таким образом, PI, как и IRR, показывает, что вариант 1 имеет большую устойчивость в отношении изменчивости денежного потока, чем остальные варианты.

Из таблицы 3.8 видно, что наибольший чистый приведенный доход через три года предприятие получит при применении варианта 1, наименьший - вариант 4.

Если сравнивать показатели четырех вариантов между собой, то можно отметить, что наименьшая чувствительность к изменению NPV у первого и второго вариантов (инвестиции 854 и 1154 тыс. руб. при условии аренды помещения). У третьего и четвертого вариантов (инвестиции 2049 тыс.руб. и 2349 тыс.руб. соответственно, условия покупки помещения) чувствительность выше, чем у первого в 3,6 и 11 раз соответственно, т.е. можно сделать вывод, первый и второй вариант устойчивее к изменению внешних факторов, чем третий и четвертый.

Итак, различные критерии оценки вариантов дают различную информацию. Поскольку расчет критериев несложен, все они должны учитываться в процессе принятия решения. В каждом конкретном случае один критерий оказывается более весомым, чем другой, но было бы ошибкой игнорировать информацию, присущую каждому критерию.

Анализ полученных результатов показал, что по всем параметрам, характеризующим инвестиционный проект, вариант 1 превосходит остальные варианты и ему следует отдать предпочтение. Оценка чувствительности также показала, что вариант 1 наиболее устойчивый по отношению к внешним изменениям.

В целом вариант 1 способен в короткие сроки обеспечить возврат инвестиций и в дальнейшем иметь прибыль, которую ЗАО “Авиастар-СП” в дальнейшем может использовать по своему усмотрению.



3.3 Пути совершенствования процедуры разработки и анализа эффективности инвестиционного проекта в ЗАО “Авиастар-СП”

Проведенный анализ показал, что разработка и оценка эффективности инвестиционных проектов является неотъемлемой частью общей системы инвестиционного менеджмента на ЗАО “Авиастар-СП”.

Совершенствование механизма разработки и оценки эффективности инвестиционных проектов на ЗАО “Авиастар-СП” касается в основном малых инвестиционных проектов, поскольку они выполняются непосредственно внутри предприятия в то время, как разработка и оценка эффективности крупных проектов проводится на базе зарубежной практики.

Процедура разработки и оценки эффективности инвестиционных проектов на предприятии имеет следующие недостатки:

1. Разработка инвестиционных проектов осуществляется на базе одного варианта развития финансовой ситуации в будущем. В условиях быстрых изменений внешней среды необходимо формировать различные сценарии развития ситуации.

2. Разработка и оценка эффективности инвестиционных проектов осуществляется без обоснования денежных потоков. Если говорить о проектах, которые могут являться экономически целесообразными, то их можно разделить на 2 типа, в зависимости от вида экономической эффективности:

- Проекты, по результатам которых компания получает дополнительный доход.

- Проекты, по результатам которых компания получает экономию на издержках. Таким образом, прежде чем начать расчет экономической эффективности, следует понять, за счет чего будет формироваться положительный денежный поток - за счет дополнительной дохода или за счет экономии? Нередки проекты, в которых эффекты экономии и дохода возникают параллельно.

3. Основной недостаток, как думается, состоит в том, что при осуществлении расчетов и корректировок показателей с учетом уровня инфляции используется величина инфляционного процента, определяемая от величины предыдущего период и увеличенная на процент прироста инфляции по сравнению с предшествующим периодом.

4. Оценка эффективности инвестиционных проектов в большинстве случаев осуществляется без учета потока реальных денег (потока наличности). В данном случае речь идет о формировании базовых данных по динамике общих доходов и затрат предприятия в целом от внедрения инвестиционного проекта.

В настоящее время основные производственные фонды предприятия ЗАО “Авиастар-СП” используются всего лишь на 55-60%. Предприятие имеет простаивающие производственные площади. Производство продукции на этих площадях стало нерентабельным прежде всего в связи с отсутствием стабильного платежеспособного спроса на авиатехнику, а также использования устаревшего оборудования и технологий. Перевооружение этого производства не представляется возможным в силу отсутствия стабильного спроса на продукцию, но и при его наличии эта мера была бы невозможной в связи с необходимостью значительных инвестиций, которыми предприятия не располагает.

Мероприятием, которое позволит рациональней использовать основные фонды предприятия, является сдача их в аренду сторонним организациям и предпринимателям без образования юридического лица.

В то же время существует ряд противоречивых факторов и условий, формирующих исходную базу принятия управленческих решений при воссоздании и реформировании авиапромышленности. Одни из них диктуются внешним окружением отрасли, другие вызваны внутренним состоянием самой авиапромышленности: неэффективностью и слабыми адаптивными свойствами ее организационной и технологической структуры, старением производственного аппарата, недостатком или отсутствием собственных и кредитных источников инвестиционных ресурсов и т.д.

Перспективы развития Авиастара в основном связаны с поиском платежеспособного спроса на свою продукцию. Следует отметить, что продукция, выпускаемая на предприятии, довольно конкурентоспособна на мировом рынке. По оценкам специалистов, российские летательные аппараты, такие как дальнемагистральный лайнер Ил-96М/Т, транспортный самолет Ан-70 и среднемагистральный Ту-204, по критерию “эффективность-стоимость” вполне могут составить конкуренцию западным аналогам. По каталогу цена Ту-204, оснащенного английскими двигателями Rolls-Royce, составляет $30 - 35 млн., а его производство обходится в $27 - 30 млн., в то время как среднерыночная цена Boeing-757 или аналогичного европейского аэробуса превышает $50 млн.

Кроме того, предприятие изготавливает крупнотоннажные грузовые лайнеры “Руслан”, которые не имеют аналогов в мире. В начале 1999 года Украина и России подали заявку на участие в тендере по предоставлению тяжелых транспортных самолетов в лизинг королевским Военно-воздушным силам Великобритании. Соответствующие документы направили Киевский авиационный научно-технический комплекс (АНТК) им. Антонова и Авиастар.

В конкурсе примет участие новый военно-транспортный вариант “Руслана”, в создании которого примут участие АНТК, Авиастар, английская грузовая компания “Air Royle”, а также американские фирмы “General Electric” и “Honewell”. Новый вариант “Руслана” будет оснащен двигателями General Electric CF6-80C2, авионикой Honewell, а также рядом комплектующих западного производства. По расчетам АНТК им. Антонова, это увеличит надежность самолета и сократит экипаж с шести до трех человек. Дальность полета с грузом в 80 тонн возрастет с 8400 км до 9300 км. Новый самолет получит обозначение Ан-124-200 “Руслан” и будет стоить около $90 млн. Однако сроки реализации проекта и условия его финансирования пока не определены. На модернизацию “Руслана” и его сертификацию с американскими и английскими двигателями потребуется около $130 млн. В числе основных конкурентов “Руслана” в тендере эксперты называют американский Boeing С-17, который представлен американской компанией совместно с Вritish Aerospace. Подведение итогов тендера намечено на январь 2000 года.

Следует отметить, что аналитики прогнозируют в ближайшей перспективе значительный рост спроса на летательные аппараты. При этом, по их оценке, ведущие производители авиационной техники - американская Boeing и европейская Airbus Industrie - уже перегружены заказами, а следовательно, возможен рост спроса на российские самолеты, отвечающие мировым стандартам, к которым можно отнести и продукцию Авиастара.

Приведенные особенности состояния и тенденций функционирования предприятий авиационной промышленности (АП) позволяют сформулировать некоторые оценки, из которых необходимо исходить при прогнозировании перспектив отечественной АП и при ее реформировании как системообразующей отрасли с точки зрения решения проблемы повышения уровня технологизации и ускорения роста всей российской экономики. Перечислим главные, на наш взгляд, из них, а также, по возможности, приведем их краткое качественное обоснование.

Обновленный облик АП должен формироваться под воздействием платежеспособного спроса на ее продукцию, как со стороны государства, так и со стороны внутреннего и внешнего рынков. Резкое снижение уровня жизни населения и тарифная политика на авиаперевозки привели к многократному сокращению пассажиропотока (средняя цена авиабилета сопоставима со среднемесячной зарплатой). Стремительный рост пассажиропотока может быть обусловлен только столь же динамичным ростом доходов основной массы населения и снижением внутренних издержек авиакомпаний, что недостижимо при сырьевой ориентации и сложившейся структуре экономики. Более вероятен другой сценарий - за приближением внутренних цен на энергоресурсы к общемировым последует рост издержек во всех отраслях, сокращение доходов и рабочих мест. По показателю ВВП на душу населения Россия отстает в несколько раз не только от ведущих, но и многих развивающихся стран.

Низкое качество жизни и незначительная емкость российского внутреннего рынка авиаперевозок (ими пользуются всего 3% населения) являются препятствием к возрождению конкурентоспособного авиастроения. Создалась ситуация, блокирующая развитие АП: расширение рынка авиаперевозок невозможно без резкого повышения благосостояния населения и снижения внутренних издержек авиаперевозок. Мелкосерийное же производство обречено на низкую эффективность. Мощности Ульяновского предприятия «Авиастар» позволяют выпускать ежегодно до 60 самолетов Ту-204. Высокая эффективность производства в современных условиях обеспечивается серией 300-500 авиалайнеров в год. В советский период таких серий в России не было, сейчас же ей такое количество новых самолетов пока и не требуется.

Следовательно, стратегия развития АП и воздушного транспорта должна соотноситься с общей стратегией социально-экономического развития страны. Только исходя из темпов роста общественного благосостояния, необходимо строить прогноз и формировать рынок авиаперевозок и структуру авиационного парка.

При прогнозировании динамики объема авиаперевозок следует учитывать высокую степень корреляции этого показателя с показателями динамики ВВП, реальных денежных доходов населения и среднегодового пассажирского тарифа на внутренних авиалиниях. Последние показатели не дают оснований для особо оптимистического прогноза роста авиаперевозок в ближайшие 10 лет при всех сценариях развития, в том числе и при самом рациональном - структурной реформе экономики.

Перекос в социальных и промышленных приоритетах в сторону последних, разрыв в цепи, связывающей непосредственных потребителей услуг и объем их платежеспособного спроса с производителями авиатехники, может привести к ситуации неэффективности инвестирования.

Заключение

В настоящее время для оценки инвестиционных проектов и принятия решения о том, какие из них следует включать в бюджет капиталовложений, главным образом применяются следующие четыре критерия:

- срок окупаемости;

- чистый приведенный эффект (NPV);

- внутренняя доходность (IRR);

- индекс рентабельности.

Применяется также неформализованный анализ обособленного риска проекта - анализ чувствительности.

Метод анализа чувствительности не ставит главной целью - количественно оценить риск. Задача данного метода - оценить влияние на значение NPV входных параметров в формуле NPV.

Когда сравнивается несколько альтернативных вариантов инвестиционного проекта, проект с более крутыми кривыми чувствительности считается более рискованным, поскольку сравнительно небольшая ошибка в оценке переменой, дает большую ошибку в прогнозируемой NPV проекта. Таким образом, анализ чувствительности может помочь проникнуть в суть рисковости проекта.

В настоящей дипломной работе проект с вариантом финансовой аренды (лизинга) оборудования устойчивее к изменению внешних факторов, чем проект с вариантом приобретения оборудования в собственность (проект 3). Самый неустойчивый вариант проекта - вариант 4.

Также был сделан сравнительный анализ четырех критериев (NPV, IRR, IP, дисконтированный срок окупаемости).

Все четыре рассмотренных критерия несут дополнительную информацию.

В проведенном анализе результаты показали, что по всем критериям, вариант аренды оборудования превосходит иные варианты и ему следует отдать предпочтение, так как:

по внутренней норме доходности:

- вариант 1 составил 110%;

- вариант 2 составил 80%.

по сроку окупаемости:

- вариант 1 составил 1 год;

- вариант 2 составил 1,4 года.

по приведенному доходу:

- вариант 1 составил 1643 тыс. руб.;

- вариант 2 составил 1343 тыс. руб.

В целом предлагаемый проект способен в короткие сроки обеспечить возврат инвестиций и в дальнейшем иметь прибыль.

Список использованной литературы

1. Анализ финансово-экономической деятельности предприятия: Учеб. пособие для вузов / Под ред. Н.П. Любушина. - М.: Юнити-Дана, 2006. - 471 с.

2. Анализ финансового состояния предприятия / Под. ред. А.И. Ковалева, В.П. Привалова. - М.: Центр экономики и маркетинга, 2006. - 256 с.

3. Астахов В.Л. Бухгалтерский финансовый учет: Учебное пособие. - М: ИКЦ «Март», 2005. - 832 с.

4. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом? - М.: Финансы и статистика, 2006. - 183 с.

5. Белых Л.П. Основы финансового рынка. - М.: Финансы, 2007. - 218 с.

6. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. - М.: ЗАО “Олимп-Бизнес”, 2007. - 246 с.

7. Бочаров В.В. Корпоративные финансы. - СПб.: Питер, 2006. - 258 с.

8. Бланк И.А. Финансовый менеджмент. - СПб.: Питер, 2006. - 277 с.

9. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Орлова Е.Р., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. - М.: Дело, 2006. - 362 с.

10. Денисов А.Ю., Жданов С.А. Экономическое управление предприятием и корпорацией. - М.: Финансы и статистика, 2006. - 324 с.

11. Ермолович Л.Л., Сивчик Л.Г., Толкач Г.В., Щитникова И.В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия// Интерсервисс; Эко - Минск: перспектива, 2005. - 576 с.

12. Зайцев М.Г. Методы оптимизации управления для менеджеров: Компьютерно-ориентированный подход// Учеб. пособие. - М.: Дело, 2006. - 304 с.

13. Ивашкевич В.Б., Семенова И.М. Учет и анализ дебиторской и кредиторской задолженности. - М.: Бухгалтерский учет, 2006. - 192 с.

14. Ковалев В.В. Финансовый анализ. Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. - М.: Финансы и статистика, 2006. -512 с.

15. Ковалев В.В. Управление финансами. - М.: ФБК-ПРЕСС, 2007. - 268 с.

16. Кравченко Л.И. Анализ финансового состояния предприятия. - Минск: Экаунт, 2005. - 495 с.

17. Когденко В.Г. Экономический анализ. - М.: Юнити, 2006. - 327 с.

18. Кондраков Н.П. Бухгалтерский учет: Учебное пособие. - М.: Инфра-М, 2007. - 540 с.

19. Крейнина М.Н. Финансовое состояние предприятия. Методы оценки. - М.: ИКЦ Дис, 2005. - 224 с.

20. Лихачева О.Н. Финансовое планирование на предприятии/ Учеб пособие - М.: ООО «ТК Велби», 2006.- 264 с.

21. Любушин Н.П., Лещева В.Б., Дъякова В.Г. Анализ финансово-экономической деятельности предприятия - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2006. - 471 с.

22. Любушин Н.П. Анализ финансового состояния организации: Учебное пособие. - М.: Эксмо, 2007. - 256 с.

23. Мищенко А.В., Посохов Ю.В., Филаткин А.В. Управление финансовыми активами предприятия // Финансовый менеджмент. - 2005. - №4. - С. 3-15.

24. Незамайкин В.Н. Финансы организаций: менеджмент и анализ. - М.: Эксмо, 2007. - 528 с.

25. Попова Л.В., Маслова И.А., Ханенко М.Е. Аналитическая система материальных запасов на предприятиях промышленности // Финансовый менеджмент. - 2005. - №3. - С. 23-28.

26. Рындин А.Б, Шамаев В.И. Основы финансового менеджмента на предприятии. - М.: Финансы и статистика, 2006. - 311 с.

27. Савицкая Г.В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия. - М.: Инфра-М, 2005. - 456 с.

28. Самойлов В. Адаптивное управление по целям: управление финансовыми активами // Инвестиции в России. - 2005. - №6. - С. 48-54.

29. Стоянов Е.А., Стоянова Е.С. Экспертная диагностика и аудит финансово-хозяйственного положения предприятия. - М.: Перспектива, 2006. - 286 с.

30. Стратегическое управление: Учебник / Под ред. О.С. Виханского. - М.: Гардарика, 2005. - 296 с.

31. Финансы, денежное обращение, кредит / Под ред. Н.Ф. Самсонова. - М.: Инфра-М, 2006. - 447 с.

32. Финансовый менеджмент: теория и практика / Под ред. Е.С. Стояновой. - М.: Перспектива, 2006. - 342 с.

33. Финансовый менеджмент. Под ред. проф. Г.Б. Поляка. - М.: Финансы и статистика, 2005. - 408 с.

34. Хотинская Г.И. Финансовый менеджмент. - М.: Дело и Сервис, 2002. - 376 с.

35. Финансовый менеджмент. Под ред. проф. Г.Б. Поляка. - М.: Финансы и статистика, 2005. - 412 с.

36. Шеремет А.Д., Негашев Е.В. Методика финансового анализа. - М.: Инфра-М, 2006. - 465 с.

37. Шишкин А.К., Вартанян С.С., Микрюков В.А. Бухгалтерский учет и финансовый анализ на коммерческих предприятиях. - М.: Инфра-М, 2007. - 362 с.

38. Экономика предприятия / Под ред. О.Н. Волкова. - М.: Инфра-М, 2006. - 542 с.

Размещено на Allbest.ru