Главная
База знаний "Allbest"
Экономика и экономическая теория
Оценка инвестиционной привлекательности предприятия
Оценка инвестиционной привлекательности предприятия
Место и роль оценки стоимости предприятия в инвестиционной деятельности для повышения эффективности управления, область ее применения. Подходы к оценке инвестиционной привлекательности предприятия: доходный, затратный и сравнительный (рыночный).
| Рубрика | Экономика и экономическая теория |
| Вид | курсовая работа |
| Язык | русский |
| Дата добавления | 21.04.2010 |
| Размер файла | 73,8 K |
Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже
Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.
52
КУРСОВАЯ РАБОТА
по дисциплине "Экономика организации (предприятия)"
на тему: "Оценка инвестиционной привлекательности предприятия"
Санкт-Петербург 2008
Содержание
- Введение
- 1. Место и роль оценки стоимости предприятия в инвестиционной деятельности
- 1.1 Понятие оценки инвестиционной привлекательности предприятия
- 1.2 Область применения оценки инвестиционной привлекательности предприятия
- 2. Основные подходы к оценке инвестиционной привлекательности предприятия
- 2.1 Доходный подход
- 2.2 Затратный подход
- 2.3 Сравнительный (рыночный) подход
- Заключение
- Список использованной литературы
- Приложения
Введение
Актуальность темы курсовой работы обусловлена тем, что оценка инвестиционной привлекательности предприятия возникает практически при всех трансформациях: при покупке и продажи предприятия, его акционировании, слиянии и поглощении, а также во многих других ситуациях. Знание величины рыночной стоимости дает возможность собственнику объекта усовершенствовать процесс производства, разработать комплекс мероприятий направленных на увеличение рыночной стоимости предприятия. Периодически проводимая оценка стоимости позволяет повысить эффективность управления и, следовательно, избежать банкротства и разорения.
Актуальность темы курсовой работы определяется следующим:
Наблюдается дальнейшее перераспределение собственности в направлении от первых владельцев, получивших ее при приватизации и не справившихся с ее управлением, к более эффективным управленцам. Новые эффективные собственники желают платить обоснованную стоимость за приобретаемые предприятия;
Существует потребность появившегося института независимых профессиональных оценщиков в приспособленных к российским условиям методологии и практическим методикам оценки стоимости предприятия;
Возросла роль оценки стоимости предприятий для принятия управленческих решений при реструктуризации предприятий и выборе направлений развития;
Существующая методологическая основа применяемых в настоящее время в России методов оценки стоимости недостаточно проработана и не систематизирована.
Оценка помогает принять правильное инвестиционное решение, сократив при этом традиционные издержки. Если бы каждый участник предполагаемой сделки попытался самостоятельно оценить тот или иной объект, то его расходы оказались бы довольно существенными т.к. пришлось бы сформировать определенную информационную базу, приобрести компьютерные программы и т.п., которые использовались бы всего один-два раза и не смогли бы себя окупить.
У профессионального же оценщика вследствие многократного использования средств производства, налаженных связей и контактов транзакционные издержки существенно ниже. Кроме того, для проведения оценочных работ необходимы особые профессиональные знания и навыки.
Поэтому в современной экономике оценку стоимости проводят эксперты-оценщики, прошедшие специальную подготовку. Заказывая оценку профессиональному оценщику, инвестор заключает с ним договор, в котором устанавливаются права и обязанности сторон. Оценщик несет определенную ответственность за качество выполненных работ, следовательно риск неправильной оценки "ложится на плечи" эксперта, а не заказчика.
И, наконец, оценка стоимости в макроэкономическом аспекте является одним из рычагов управления и регулирования экономики со стороны государства, особое значение оценка имеет при управлении государственной и муниципальной собственностью.
Объектом исследования курсовой работы является экономический процесс оценки стоимости предприятия.
Предметом исследования являются основные подходы оценки стоимости предприятия.
Целью курсовой работы является изучение основных подходов, области применения оценки стоимости предприятия.
Основными задачами курсовой работы являются:
1) характеристика понятия оценки инвестиционной привлекательности предприятия;
2) определить область применения и рассмотреть виды оценки инвестиционной привлекательности предприятия;
3) изучение основных подходов оценки инвестиционной привлекательности предприятия: доходный, затратный и сравнительный.
Степень разработанности темы. Анализ опубликованных работ зарубежных и отечественных ученых и специалистов позволяет заключить о недостаточной степени систематизации методологических основ оценки стоимости предприятия, их адаптации к российским условиям, разработанности практических методик оценки в рамках основных методов. В то же время, отечественными учеными систематизированы и адаптированы сопоставимые методы оценки эффективности инвестиционных проектов. Все это обусловило объективную необходимость постановки и решения данной проблемы.
Методологической и теоретической основой исследования послужили методы сравнительного анализа и прогнозирования, инвестиционного анализа, экономико-математического моделирования, механизмы рыночного равновесия, основы теории институционального анализа и др.
Эмпирическую базу курсовой работы составляют результаты исследований в процессе оценки стоимости российских предприятий различных отраслей промышленности. В работе использовались данные финансовой отчетности отечественных предприятий, Госкомстата, различные отраслевые исследования и методические рекомендации.
Практическая значимость работы состоит в систематизации и адаптации к российским условиям основных теоретических положений оценки стоимости предприятия, что позволяет использовать полученные результаты при подготовке профессиональных оценщиков.
Структура работы включает введение, две главы, заключение, список использованной литературы и два приложения.
1. Место и роль оценки стоимости предприятия в инвестиционной деятельности
1.1 Понятие оценки инвестиционной привлекательности предприятия
Оценка инвестиционной привлекательности предприятия, как и любого другого объекта собственности, представляет собой целенаправленный упорядоченный процесс определения величины стоимости объекта в денежном выражении с учетом влияющих на нее факторов в конкретный момент времени в условиях конкретного рынка.
С точки зрения отдачи для инвестора по привлекательности инвестиции могут разделиться на Богатин Ю.В., Швандар В.А. Оценка эффективности бизнеса и инвестиций. - М.: Финансы, ЮНИТИ - ДАНА, 2007. - С. 12.:
1) субсидии, гранты, дотации от государства, которыми обеспечиваются предприятия приоритетных направлений в экономике. Это - наиболее предпочтительные инвестиции для развития;
2) денежные средства с фиксированной суммой процента, которые состоят из кредитов (банков, государства, предприятий других коммерческих и некоммерческих структур), облигаций (акционерные общества и государства), привилегированных акций (акционерные общества открытого типа). По каждому из заемных средств выплачивается определенный процента, который устанавливается для кредита - в договоре займа, а для облигаций и привилегированных акций - в проспекте эмиссии;
3) привлеченные средства, на которые выплачивается дивиденд (дивиденды выплачиваются пропорционально вложениям в уставной фонд).
Основные нормативно-правовые положения оценочной деятельности в Российской Федерации изложены в Федеральном законе Российской Федерации "Об оценочной деятельности в Российской Федерации от 29.07.1998 № 135-ФЗ Федеральный закон Российской Федерации «Об оценочной деятельности в Российской Федерации от 29.07.1998 № 135-ФЗ (ред. от 24.07.2007) // Собрание законодательства РФ. - 1998. - № 31. - ст. 3813. и Постановлении Правительства Российской Федерации "Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности" от 06.07.01 № 519 Постановление Правительства Российской Федерации «Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности» от 06.07.01 № 519 // Собрание законодательства Российской Федерации. - 2001. - ?N 50. - ст.4803..
В соответствии со ст.3 закона "Об оценочной деятельности в Российской Федерации, под оценочной деятельностью понимается деятельность субъектов оценочной деятельности, направленная на установление в отношении объектов оценки рыночной или иной собственности.
Определяя стоимость объекта оценки, оценщики используют информацию, представленную заказчиком, также полученную из внешних источников, в том числе касающуюся состояния рынка в целом, и того сегмента, на котором "торгуется" оцениваемый объект.
На основе полученной информации рассчитывается величина, отражающая в денежном эквиваленте затраты на создание объекта, генерируемый им доход, риски, сопровождающие получение этого дохода и другие факторы. Полученная величина может совпадать с будущей ценой сделки, а может и отличаться от нее.
Более того, выполняя заказ покупателя и заказ продавца на оценку одного и того же объекта, оценщик скорее всего получит различные величины в силу отличия информационной базы и ожиданий заказчиков. Однако указанное расхождение не должно получиться существенным.
Следовательно, величина, определяемая оценщиком, - это и не рыночная цена, и не стоимость как свойство товара. Она занимает промежуточное положение между ними, органично соединяя специфические характеристики оцениваемого объекта и существующие на момент оценки общерыночные параметры, выражая первое через второе. Поэтому любая стоимостная оценка "привязана" к конкретной дате.
Итак, во-первых, оценка стоимости предприятия - это процесс, то есть для получения результата эксперт-оценщик должен проделать ряд операций, очередность и содержание которых зависят от цели оценки, характеристик объекта и выбранных методов.
Вместе с тем, можно выделить общие для всех случаев этапы оценки, например, определение цели оценки, выбор вида стоимости, подлежащего расчету; сбор и обработка необходимой информации; обоснование методов оценки стоимости; расчет величины стоимости объекта, внесение поправок; выведение итоговой величины, проверка и согласование полученных результатов.
Ни один из этапов нельзя пропустить или "переставить" на другое место. Такие вольности приведут к искажению конечного результата. Отсюда вытекает сущностная характеристика оценки, а именно то, что этот процесс упорядоченный, то есть все действия совершаются в определенной последовательности.
В-третьих, оценка стоимости - процесс целенаправленный. Эксперт-оценщик в своей деятельности всегда руководствуется конкретной целью.
Естественно, что он должен рассчитать величину стоимости объекта. Но вот какую стоимость определить, зависит как раз от цели оценки, а также от характеристик оцениваемого объекта. Например, если расчет стоимости предприятия производится с целью заключения сделки купли-продажи, то рассчитывается рыночная стоимость, если же целью оценки является определение стоимости предприятия в случае его ликвидации, то рассчитывается ликвидационная стоимость. Черемных О. Повышение стоимости компании - цель управления бизнесом // Образование и Бизнес. - 2007. - №44(68). - С. 33.
Четвертая черта процесса оценки стоимости заключается в том, что оценщик всегда определяет величину стоимости как количество денежных единиц, следовательно, все стоимостные характеристики должны быть выражены количественно, независимо от того, насколько просто они поддаются точному измерению и денежному выражению.
Пятая сущностная черта стоимостной оценки заключается в ее рыночном характере. Это означает, что оценщик не ограничивается учетом лишь одних затрат на создание или приобретение оцениваемого объекта, его технические характеристики, местоположение, генерируемый им доход, состав и структуру активов и обязательств и т.п. оцениваемого объекта.
Он обязательно учитывает совокупность рыночных факторов: рыночную конъюнктуру, уровень и модель конкуренции, рыночное реноме оцениваемого предприятия, его макро - и микроэкономическую среду обитания, риски, сопряженные с получением дохода от объекта оценки, среднерыночный уровень доходности, цены на аналогичные объекты, текущую ситуацию в отрасли и в экономике в целом.
Основными факторами являются время и риск. Рыночная экономика отличается динамизмом, отсюда время - важнейший фактор, влияющий на все рыночные процессы, включая оценку инвестиционной привлекательности предприятия. Время получения дохода или до получения дохода измеряется интервалами, периодами. Интервал или период, может быть равен дню, неделе, месяцу, кварталу, полугодию или году.
Продолжительность прогнозного периода влияет на величину рыночной стоимости, прежде всего потому, что учитывается при дисконтировании. Рыночная стоимость предприятия изменяется во времени под влиянием многочисленных факторов, поэтому она определяется только по состоянию на конкретный момент времени.
Уже через несколько месяцев она может быть иной. Следовательно, постоянная оценка и переоценка объектов собственности необходима в условиях рыночной экономики.
Другим существенным фактором рыночной стоимости является риск. Под риском понимаются непостоянство и неопределенность, связанные с конъюнктурой рынка, с макроэкономическими процессами и т.п. Иными словами, риск - это вероятность того, что доходы, которые будут получены от инвестиций в оцениваемый бизнес, окажутся больше или меньше прогнозируемых. При оценке важно помнить, что существуют различные виды риска, и что ни одно из вложений в условиях рыночной экономики не является абсолютно безрисковым. Есипов В.Е., Маховикова Г.А., Терехова В.В. Оценка бизнеса. - СПб.: Питер, 2007. - С. 32.
Результатом произведенной оценки является рассчитанная величина рыночной стоимости или ее модификации.
В соответствии со ст.3 Федерального закона "Об оценочной деятельности в Российской Федерации", под рыночной стоимостью объекта оценки понимается наиболее вероятная цена, по которой данный объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, то есть когда Федеральный закон Российской Федерации «Об оценочной деятельности в Российской Федерации от 29.07.1998 № 135-ФЗ (ред. от 24.07.2007) // Собрание законодательства РФ. - 1998. - № 31. - ст. 3813.:
одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение;
стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;
объект оценки представлен на открытый рынок в форме публичной оферты;
цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей-либо стороны не было;
платеж за объект оценки выражен в денежной форме.
Совершенно идентичное определение рыночной стоимости прописано в стандартах оценочной деятельности с той лишь разницей, что в нем не расписаны "чрезвычайные обстоятельства".
Анализируя указанное выше определение и сопоставляя его со спецификой конкурсного производства можно сделать следующий вывод: в ходе конкурсного производства рыночная стоимость как база оценки не может быть использована, так как:
продажа имущества не может рассматриваться в качестве добровольной сделки, так как конкурсный управляющий реализует имущество по решению суда;
реализуемое имущество чаще всего продается в сжатые сроки и ограничено периодом конкурсного производства;
при продаже имущества не учитывается рыночная конъюнктура, что не позволяет конкурсному управляющему реализовать активы по максимально возможной цене.
Таким образом, определение рыночной стоимости предприятия (и отдельных активов) в рамках арбитражного управления возможно на стадиях наблюдения и внешнего управления.
Шестая черта. Рыночная стоимость определяется обязательно в денежном выражении, например, в рублях или долларах. При этом необходимые для расчета стоимости вычисления целесообразно проводить сразу в выбранной валюте, так как это позволит провести более точные расчеты и избежать или существенно уменьшить погрешность, возникающую при переводе итогового результата из одной валюты в другую.
Определяя величину стоимости, оценщик старается учесть всю полноту влияния основных факторов, к числу которых относятся доход генерируемый оцениваемым объектом, риски сопровождающие получение этого дохода, среднерыночный уровень доходности на аналогичные объекты, характерные черты оцениваемого объекта, включая состав и структуру активов и обязательств (или составных элементов), конъюнктура рынка, текущая ситуация в отрасли и в экономике в целом. Грязнова А.Г. Оценка бизнеса - М.: Финансы и статистика, 2007. - С. 65.
Отличительной чертой рыночной оценки стоимости и одновременно обязательным требованием является ее привязка к конкретной дате.
Субъектом оценки выступают профессиональные оценщики, обладающие специальными знаниями и практическими навыками. Словарь терминов по профессиональной оценке / Под ред. М.А. Федотовой, И.Л. Артеменкова. - М.: Финансовая академия при Правительстве РФ, 2007. - С. 106.
В условиях отсутствия частной собственности на недвижимость такой профессии, как оценщик, не требовалось, так как государство в лице своих органов (Госкомстат, Бюро технической инвентаризации и др.) само определяло стоимость своих активов.
С возрождением частной собственности появилась необходимость том, чтобы в сделках с недвижимостью участвовал профессионал, который мог бы ориентировать продавца и покупателя в стоимости участвующего в сделке объекта. Мировая практика показала, что если в сделках с недвижимостью не участвует независимый профессиональный оценщик, то одна из сторон сделки бывает обделена или просто обманута (как это произошло на первом этапе приватизации государственного имущества).
Объектом оценки является любой объект собственности в совокупности с правами, которыми наделен его владелец. Это может быть бизнес, компания, предприятие, фирма, банк, отдельные виды активов, как материальных, так и нематериальных.
1.2 Область применения оценки инвестиционной привлекательности предприятия
Оценку инвестиционной привлекательности предприятия проводят в целях Григорьев В. В., Островкин И.М. Оценка бизнеса. Имущественный подход. М.: Дело, 2007. - С. 24.:
повышения эффективности текущего управления предприятием, фирмой;
определения стоимости ценных бумаг в случае купли-продажи акций предприятий на фондовом рынке. Для принятия обоснованного инвестиционного решения необходимо оценить собственность предприятия и долю этой собственности, приходящуюся на приобретаемый пакет акций, а также возможные будущие доходы от бизнеса;
определения стоимости предприятия в случае его купли-продажи целиком или по частям. Часто бывает необходимо оценить предприятие для подписания договора, устанавливающего доли совладельцев в случае расторжения договора или смерти одного из партнеров;
реструктуризации предприятия. Проведение рыночной оценки предполагается в случае ликвидации предприятия, слияния, поглощения либо выделения самостоятельных предприятий из состава холдинга;
разработки плана развития предприятия. В процессе стратегического планирования важно оценить будущие доходы фирмы, степень ее устойчивости и ценность имиджа; определения кредитоспособности предприятия и стоимости залога при кредитовании;
страхования, в процессе которого возникает необходимость определения стоимости активов в преддверии потерь; налогообложения;
принятия обоснованных управленческих решений. Инфляция искажает финансовую отчетность предприятия, поэтому необходима периодическая переоценка имущества предприятия независимыми оценщиками;
осуществления инвестиционного проекта развития предприятия. В этом случае для его обоснования необходимо знать исходную стоимость предприятия в целом, его собственного капитала, активов, бизнеса.
Если же объектом сделки купли-продажи, кредитования, страхования, аренды или лизинга, внесения пая является какой-либо элемент имущества предприятия, а также если определяется налог на имущество и т.п., то отдельно оценивается необходимый объект, например недвижимость, машины и оборудование, нематериальные активы. Шалаев В.Н. Оборудование как объект оценки. - М.: УОО, 2007. - С. 20.
Таким образом, обоснованность и достоверность оценки стоимости имущественного комплекса во многом зависят от того, насколько правильно определена область использования оценки: купля-продажа, получение кредита, страхование, налогообложение и т.д.
При этом один и тот же объект, оцененный в один и тот же момент, будет обладать разной стоимостью в зависимости от целей его оценки, поскольку стоимость будет определяться разными методами и со стороны различных субъектов.
Примерная классификация целей оценки инвестиционной привлекательности предприятия представлена в приложении 1.
Оценка стоимости оборудования необходима в следующих случаях Григорьев В. В. Особенности оценки несостоятельных предприятий. - М.: Спарк, 2007. - С. 54.:
продажи некоторых единиц оборудования, приборов и оснастки по ряду причин: чтобы избавиться от ненужного, физически или морально устаревшего оборудования; расплатиться с кредиторами при неплатежеспособности; заменить оборудование более прогрессивным по экономическим и экологическим критериям;
оформления залога под какую-то часть движимого имущества для обеспечения сделок и кредита;
страхования движимого имущества;
передачи машин и оборудования в аренду;
организации лизинга машин и оборудования;
определения налоговой базы для основных средств при исчислении налога на имущество;
оформления машин и оборудования в качестве вклада в уставный капитал другого предприятия;
оценки машин и оборудования при реализации инвестиционного проекта.
Оценка стоимости фирменного знака или других средств индивидуализации предприятия и его продукции (услуг) производится:
при их перекупке, приобретении другой фирмой;
при предоставлении франшизы новым компаньонам, когда расширяется рынок сбыта и увеличивается объем продаж;
при установлении ущерба, нанесенного деловой репутации предприятия незаконными действиями со стороны других предприятий;
при использовании их в качестве вклада в уставный капитал; при определении стоимости нематериальных активов, гудвилла для общей оценки стоимости предприятия.
Предприятия часто испытывают потребность в заемных финансовых ресурсах. Их инвестиционная привлекательность интересует не только инвесторов, но и банки.
Банки могут выдавать долгосрочные и краткосрочные кредиты. Для выдачи краткосрочных кредитов может быть достаточно оценить его кредитоспособность на основе внешней бухгалтерской отчетности, носящей "исторический" характер, так как вряд ли за короткий промежуток времени кредитоспособность и финансовое состояние могут измениться. Это минимизирует риск выдачи кредита.
Долгосрочное кредитование (инвестиционный кредит) более рискованное, особенно в условиях российской рыночной среды.
52
Рисунок 1. Структура инвестиционной кредитоспособности предприятия-заемщика
Для оценки кредитоспособности предприятия-заемщика при выдаче инвестиционного кредита необходимо комплексно оценить инвестиционную привлекательность предприятия-заемщика, а также предусмотреть обеспечение кредита и проанализировать качество инвестиционного проекта. Все это позволяет определить степень инвестиционной кредитоспособности предприятия-заемщика.
На инвестиционную привлекательность предприятия-заемщика влияют следующие факторы:
1. Внешние, в том числе:
1) отрасль. Каждая отрасль имеет свои конкурентные особенности, репутацию, так как успешно работающие в отрасли предприятия обычно ассоциируются со всеми предприятиями, входящими в данную отрасль;
2) местоположение. К настоящему времени практически в каждом регионе страны имеется предприятие, причем, не редко крупное, которое является инвестиционным тупиком, так как создавалось в условиях административно-командной экономики;
3) отношения с властью. В любой стране мира отношения бизнеса с местной и центральной властью значительно влияют на развитие и эффективность;
4) владельцы - состав акционеров, их репутация.
2. Внутренние факторы, в том числе:
1) производственный потенциал предприятия. В его размер (рассчитывается по балансу) не входит кадровая составляющая, уровень организации труда и производства. Это неденежная часть производственного потенциала, которую необходимо анализировать;
2) финансовое состояние - предусматривает анализ актива и пассива баланса, его ликвидности, финансовой устойчивости предприятия, анализ денежных потоков, дебиторской и кредиторской задолженности, деловой активности, анализ заёмного капитала, анализ прибыли и рентабельности, и т.д.;
3) менеджмент, в том числе организационная структура управления предприятием, квалификация руководителей;
4) инвестиционная программа.
Оценочная деятельность состоит в получении представления о стоимости объекта оценки или о величине доли собственника на конкретный момент времени.
В соответствии со Стандартами оценочной деятельности, утвержденными постановлением Правительства Российской Федерации "Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности" Постановление Правительства Российской Федерации «Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности» от 06.07.01 № 519 // Собрание законодательства Российской Федерации. - 2001. - ?N 50. - ст.4803., в настоящее время утверждены следующие виды стоимости.
1. Рыночная стоимость. "Рыночная стоимость - наиболее вероятная цена, по которой данный объект может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, т.е. когда:
одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение;
стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;
объект оценки представлен на открытый рынок в форме публичной оферты;
цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей-либо стороны не было;
платеж за объект оценки выражен в денежной форме.
Этот вид стоимости применяется при решении всех вопросов, связанных с федеральными и местными налогами. Именно рыночную стоимость определяют при оценке для целей купли-продажи предприятия или части его активов.
Рыночная стоимость является объективной, независимой от желания отдельных участников рынка недвижимости и отражает реальные экономические условия, складывающиеся на этом рынке.
2. Виды стоимости объекта оценки, отличные от рыночной стоимости Стоимость предприятия (теоретические подходы и практика оценки) / Под ред. Н.А. Абдулаева. - М.: Высшая школа приватизации и предпринимательства, 2007. - С. 42.:
стоимость объекта оценки с ограниченным рынком - стоимость объекта оценки, продажа которого на открытом рынке невозможна или требует дополнительных затрат по сравнению с затратами, необходимыми для продажи свободно обращающихся на рынке товаров;
стоимость замещения объекта оценки - сумма затрат на создание объекта, аналогичного объекту оценки, в рыночных ценах, существующих на дату проведения оценки, с учетом износа объекта оценки. Этот вид стоимости широко используется в сфере страхования;
стоимость воспроизводства объекта оценки - сумма затрат в рыночных ценах, существующих на дату проведения оценки, на создание объекта, идентичного объекту оценки, с применением идентичных материалов и технологий, с учетом износа объекта оценки. В данном случае воспроизводится тот же моральный износ объекта и те же недостатки в архитектурных решениях, которые имелись у оцениваемого объекта. Не учитывается при этом только физический износ;
стоимость объекта оценки при существующем использовании - стоимость объекта оценки, определяемая исходя из существующих условий и целей его использования;
инвестиционная стоимость объекта оценки - стоимость объекта оценки, определяемая исходя из его доходности для конкретного лица при заданных инвестиционных целях. Инвестиционная стоимость определяется на основе индивидуальных требований к инвестициям. Типичный инвестор, вкладывая в бизнес, стремится получить наряду с возвратом вложенного капитала еще и прибыль на вложенный капитал. Поэтому расчет инвестиционной стоимости производится исходя из ожидаемых данным инвестором доходов и конкретной ставки их капитализации. Инвестиционная стоимость является исходным пунктом переговоров по сделкам купли-продажи, при поглощениях, слияниях и т.д.;
стоимость объекта оценки для целей налогообложения - стоимость объекта оценки, определяемая для исчисления налоговой базы и рассчитываемая в соответствии с положениями нормативных правовых актов (в том числе инвентаризационная стоимость);
ликвидационная стоимость оценки - стоимость объекта оценки в случае, если объект оценки должен быть отчужден в срок меньше обычного срока экспозиции аналогичных объектов. Различают упорядоченную и принудительную ликвидацию. Упорядоченная ликвидация проводится в течение времени, достаточного для получения максимальной цены. Принудительная ликвидация означает возможно более срочную распродажу активов. Естественно, что она дает меньшую стоимость. При любой ликвидации учитываются затраты на ликвидацию (комиссионные агентам по распродаже, затраты на содержание администрации ликвидируемого предприятия и др.). Западная практика показывает, что ликвидационная стоимость фирмы как единого целого меньше суммы выручки от продажи ее активов;
утилизационная стоимость объекта оценки - стоимость объекта оценки, равная рыночной стоимости материалов, которые он в себя включает, с учетом затрат на утилизацию объекта оценки;
специальная стоимость объекта оценки - стоимость, для определения которой в договоре об оценке или нормативном правовом акте оговариваются условия, не включенные в понятие рыночной или иной стоимости, указанной в настоящих стандартах оценки.
Таким образом, оценка стоимости предприятия представляет собой расчет и обоснование стоимости предприятия на определенную дату. Оценка инвестиционной привлекательности предприятия, как и любого другого объекта собственности, представляет собой целенаправленный упорядоченный процесс определения величины стоимости объекта в денежном выражении с учетом влияющих на нее факторов в конкретный момент времени в условиях конкретного рынка. Несколько громоздкое, на первый взгляд, определение сущности оценки стоимости раскрывает, тем не менее основные (сущностные) черты данного процесса.
2. Основные подходы к оценке инвестиционной привлекательности предприятия
2.1 Доходный подход
Существуют три основные группы методик, позволяющих провести оценку инвестиционной привлекательности предприятия. Эти методики выработаны теорией и практикой функционирования зарубежных компаний. Единого общепризнанного подхода не существует. Каждый инвестор по своему усмотрению может использовать собственные методики и подходы. Паутинка Т.И. Методические аспекты оценки инвестиционной ?привлекательности предприятия. -М.: МЭСИ, 2006. - С. 7.
Оценку инвестиционной привлекательности предприятия оценщик может осуществлять с помощью следующих трех подходов (приложение 2):
1) доходный подход;
2) затратный (имущественный) подход;
3) сравнительный (рыночный) подход.
Доходный подход и методы теории опционов относят к группе динамических методов, поскольку они позволяют привести разделенные во времени денежные потоки к определенному периоду времени.
Как показывает практика оценки, в Российской Федерации наибольшее применение находит доходный подход Результаты опроса 415 фирм, проведенного Российским клубом оценщиков за период с 21.04.2006 по 31.07.2006 // Пресс-релиз Российского клуба оценщиков. - М., 2006..
При оценке несостоятельных предприятий оценщики предпочитают использовать затратный подход, практически не используют рыночный подход и в ряде случаев (преимущественно на стадии внешнего управления) в основу расчетов ложится доходный подход.
По мнению большинства оценщиков, доходный подход "считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку любой инвестор, вкладывающий деньги в действующее предприятие, покупает поток будущих доходов или свободных денежных средств, позволяющий ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить свое благосостояние" Шипов В.Н. Специфика оценки стоимости предприятий в условиях современной российской экономики // Дайджест-Финансы. - 2005. - № 9(69). - С. 19..
В доходном подходе важнейшим понятием является капитализация доходов, под которой обычно понимают "совокупность приемов и методов, позволяющих оценивать стоимость объекта на основе его потенциальной способности приносить доход" Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Под ред. Н.А. Абдулаева, Н.А. Голайко. - М.: ЭКМОС, 2007. - С. 52.. При использовании данного подхода оценщик определяет текущую стоимость будущих доходов, которые потенциально могут возникнуть в ходе эксплуатации предприятия. В этом случае необходимо применять такой принцип оценки, как ожидание.
Доходный подход включает в себя метод прямой капитализации, метод дисконтирования денежных потоков, метод реальных опционов.
Сущность метода капитализации можно выразить следующей формулой Грибовский С.В. Методы капитализации доходов. - СПб.: Питер, 2006. - С. 48.:
, (1)
где
V - стоимость предприятия:
I - чистая прибыль;
R - ставка капитализации.
Использование данного метода предполагает, что предприятие будет получать одинаковые величины прибыли в течение значительных промежутков времени. На практике такое случается крайне редко, особенно на предприятиях, переживающих не лучшие времена, поэтому метод капитализации дохода при оценке инвестиционной привлекательности предприятий практически не используется.
Самым распространенным и в то же время самым сложным из всех существующих методов оценки стоимости предприятия является второй метод доходного подхода - метод дисконтирования денежных потоков.
Использование данного метода основывается также на принципе ожидания, то есть подразумевается, что инвестор не вложит в предприятие сумму, большую, чем текущая стоимость суммы будущих доходов от эксплуатации данного предприятия. В свою очередь владелец предприятия не продаст свой бизнес по цене, которая ниже совокупной текущей стоимости будущих потоков доходов. В результате столкновения двух указанных выше мнений формируется рыночная стоимость предприятия, которая равна текущей стоимости будущих доходов.
Метод дисконтирования денежных потоков может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Особенно целесообразным данный метод является при проведении оценки стоимости тех предприятий, которые успешно функционируют на рынке в течение достаточно продолжительного промежутка времени, получают прибыль и планируют стабильно развиваться. Салун В.С. Как правильно выбрать ставку дисконта. // Рынок ценных бумаг. - 2007. - №8. - с. 24-28.
Поскольку главным условием применения метода дисконтирования денежных потоков является наличие у предприятия дохода, можно сделать вывод о том, что для оценки несостоятельных предприятий этот метод можно применять с определенной долей условности. Для предприятий, находящихся на стадии кризиса, стоимость, определенная в соответствии с этим методом, будет, скорее всего, отрицательная, что заставит собственника ввести на предприятии систему арбитражного управления.
В системе арбитражного управления указанный выше метод имеет первостепенное значение для определения вариантов сценария развития предприятия (если имеется потенциальный инвестор) при составлении плана внешнего управления. В этой связи оценка инвестиционной привлекательности предприятия выступает как критерий эффективности принятия управленческих решений. Комитет кредиторов, которому необходимо утвердить (или не утвердить) данный план при выборе вариантов развития предприятия должен выбрать тот, который Карев В.П., Карев Д.В. Оценка бизнеса доходным подходом - констатация факта или прогнозное планирование? // Вопросы оценки. -2007. - №1.:
более реалистичный;
наименее рискованный;
может быть реализован в период внешнего управления (как правило.1,5 года):
принесет наибольший экономический эффект.
В поиске ответа на эти вопросы призван помочь приведенный в плане внешнего управления расчет стоимости предприятия по методу дисконтирования денежных потоков.
В тоже время, несмотря на широкое распространение указанного выше метода в оценке инвестиционной привлекательности предприятия, методу дисконтированных денежных потоков присущи некоторые недостатки. В частности, он основан на допущении, что " в течение всего срока прогнозирования руководство будет механически действовать в соответствии с разработанным на дату оценки прогнозом движения денежных средств, чтобы там не происходило с компанией или вокруг нее" Калинин Д. Новые методы оценки стоимости компаний и принятия инвестиционных решений // Рынок ценных бумаг. - 2005. - № 8. - С. 44.. Другими словами, метод не учитывает гибкость управления, нивелирует его способность вносить изменения в уже существующие планы при изменении внешних и внутренних факторов развития бизнеса.
Эти недостатки устранены в методе оценки, который называется опционным (или метод оценки реальных опционов). Данный метод представляет собой разновидность метода дисконтированных денежных потоков, который используется для компаний с заемным капиталом.
Основное достоинство применения опционных моделей при оценке предприятий заключается в том, что стоимость оцениваемых компаний на практике представляет собой переменную величину. которая зависит от целого ряда внешних по отношению к их производственно-финансовым характеристикам условий. Именно такие переменные величины необходимо оценивать с использованием техники опционного ценообразования.
Теория опционов изначально применялась для операций с ценными бумагами, однако позднее она стала также использоваться в реальной экономике, поскольку многие процессы в бизнесе можно представить в виде опционов.
Например, если предприятие берет кредит или выпускает облигационный заем, она фактически продает активы кредиторам, имея при этом коллопцион на их выкуп (по цене основного долга с процентами). Если к моменту погашения займа стоимость активов превысит обязательства, компания погасит долг, сняв тем самым обременение со своего имущества; в противном случае она предпочтет не исполнить опцион и подвергнуться процедуре банкротства. Тихонов О. Концепция дохода // Рынок ценных бумаг. - 2007. - №4 - с. 20-25.
При использовании метода реальных опционов для оценки инвестиционной привлекательности предприятия собственный капитал будет иметь стоимость даже в том случае, если стоимость фирмы упала ниже номинала непогашенного долга. Такие фирмы будут рассматриваться, как проблемные, однако это не означает, что собственный капитал ничего не стоит. На самом деле, даже самые проигрышные опционы торгуются и имеют стоимость из-за наличия временной премии (то есть возможности того, что за оставшееся до истечения срока жизни опциона время стоимость базового актива может возрасти выше цены исполнения), поэтому собственный капитал будет иметь стоимость.
Метод дисконтированных денежных потоков. Стоимость компании по данному методу равна сумме приведенных (дисконтированных) к настоящему времени будущих свободных денежных потоков Компании, то есть рассчитывается по следующей формуле:
, (2)
Где PV - текущая суммарная стоимость будущих потоков свободных денежных средств;
CFi - свободный поток денежных средств за период i;
r - ставка дисконтирования;
I - порядковый номер периода дисконтирования.
Таким образом, метод дисконтированных денежных потоков предусматривает:
1) определение горизонта прогноза;
2) построение прогнозных денежных потоков;
3) расчет стоимости компании в постпрогнозный период;
4) выбор ставки дисконтирования;
5) расчет предварительной стоимости компании;
6) внесение поправок и расчет итоговой стоимости.
Горизонт прогнозирования будущих свободных денежных потоков зависит от возможной точности прогнозов и периода планирования в компании. Денежные потоки рассчитываются по следующей формуле:
CF=Inflow-Outflow, (3)
Где CF - денежный поток;
Inflow - приток денежных средств;
Outflow - отток денежных средств.
Для расчета инвестиционной привлекательности предприятия в постпрогнозном периоде могут применяться несколько методов:
1) метод расчета по ликвидационной стоимости (если в остаточном периоде ожидается распродажа, по тем или иным причинам, активов компании);
2) метод расчета по стоимости чистых активов (применим для стабильной компании со значительными материальными активами);
3) метод предполагаемой продажи (на основе ретроспективных данных по продажам аналогичных компаний);
4)"модель Гордона".
Модель Гордона основана на предположении, что компания за пределами прогнозного периода будет неопределенно долго функционировать со стабильными темпами изменения денежных потоков.
Одним из ключевых моментов использования метода дисконтирования является обоснование ставки дисконта.
Ставка дисконта - это ставка дохода, используемая для преобразования будущих денежных потоков в текущую стоимость.
Как и метод дисконтирования, метод капитализации исходит из предпосылки, что стоимость предприятия определяется текущей стоимостью его будущих доходов. Этот метод чаще всего применяется тогда, когда есть основания предполагать, что доходы компании будут стабильны и она будет функционировать неопределенно долго. Применение метода предусматривает реализацию следующих процедур Лебедь Н.П., Мендрул О.Г. Практическое пособие по экспертной оценке предприятий. - К.: Эксперт-Л, 2007. - С. 73.:
1) анализ и подготовка финансовой отчетности;
2) оценка капитализируемой прибыли;
3) расчет ставки капитализации;
4) расчет предварительной стоимости компании;
5) поправка на наличие нефункционирующих активов;
6) поправка на размер доли акционерного капитала;
7) поправка на ликвидность.
При анализе финансовой отчетности выявляются разовые и нерегулярные доходы и расходы, рассчитывается свободный денежный поток и выполняются все другие необходимые расчетные процедуры.
При оценке капитализируемой прибыли решается, что будет принято за основу: прибыль или денежный проток, проводится усреднение и иные корректировки выбранного показателя.
Ставка капитализации определяется аналогично ставке дисконтирования.
Предварительная стоимость предприятия рассчитывается по формуле:
, (4)
где
CF - свободный денежный поток или прибыль;
G - коэффициент роста свободного денежного потока (прибыли);
r - коэффициент капитализации.
Рассмотрим пример оценки стоимости мясоперерабатывающего предприятия.
Расходы на электроэнергию: согласно проектной мощности и фактической стоимости кВт на дату оценки - 0,64 руб.
Расходы на теплоэнергию: в расчете не учитывалась, отопление - электрическое.
Расходы на воду: в расчете учитывалось стоимость лицензии на пользование водой и налоговые платежи на недра (Заказчик имеет собственную артезианскую скважину и водонапорную башню), платежи составляют 2 117 руб. /год.
Транспортные расходы: рассчитывались исходя из 1 часа работы привлеченного автотранспорта, и составляют при 1 сменном графике работы 148 688 руб., 2 сменном - 297 375 руб., без НДС.
Расходы на заработную плату: Штатное расписание представлено Заказчиком.
Неотъемлемой частью расходов собственника являются имущественные, земельные и др. налоговые платежи. В настоящем отчете принимаем следующие платежи: налоги на зарплату (36,6%), прибыль (30%); земельные платежи (1237, 8 руб. в месяц), на имущество (2% от остаточной стоимости ОФ), налог в дорожные фонды (1% от валовой прибыли). Налог на добавленную стоимость в расчетах не учитывался.
Расчет затрат выполнен доходным подходом.
Расходы на ремонт (восстановление устранимого износа).
Для ремонта предприятия, восстановления устранимого износа основных фондов и приобретения необходимого оборудования, собственник понесет определенные расходы.
Затраты на ремонт составляют: 1 269 721 руб.,
Затраты на приобретение оборудования: 1 675 600 руб.
Капитальные вложения в 2001г. составляют: 2 945 321рр.
Необходимость в заемных средствах
По информации представленной Заказчиком, имеется договоренность с коммерческим банком о кредитной линии на 5,0 мнл. руб. сроком на 3 года, под 28% годовых.
Для ремонта предприятия, приобретения дополнительного оборудования и закупку сырья собственник привлекает заемные средства (инвестиции) в виде кредита в 2007г на сумму 5 127 417 руб.
Инвестиции - это способ помещения капитала, который должен обеспечить сохранение или возрастание стоимости капитала и (или) принести положительную величину дохода. Оценка бизнеса / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 2007. - С. 112.
Погашение кредитных средств производится в течении 2002-2003 гг.
Продукцией предприятия является колбасные изделия. Стоимость одного кг продукции принималась исходя из средних рыночных цен на выбранный ассортимент, с последующим учетом инфляции.
Для того, чтобы определить валовой объем продаж продукции исходили из проектной мощности предприятия при 1 сменном режиме работы и 2 сменном режиме работы. Расчет строился на следующем алгоритме: в первом году предприятие работает в 1 смену, начиная с 2002 года в 2 смены. При переходе на 2 сменный режим работы себестоимость выпускаемой продукции снижается, что позволяет увеличить рентабельность предприятия при неизменной цене на продукцию. Поправки на разделку мяса говядины и свинины принимались по "Сборнику нормативных показателей мясной промышленности". Коэффициент дисконтирования, учитывающий риски при реализации проектов, определяется по формуле:
d = di + Р/100;
где Р/100 поправка на риск.
Ставка рефинансирования 25%, темп инфляции на текущий год 12%, величина риска оценивается как высокая Р = 15%. Коэффициент дисконтирования с учетом рисков вложения в данный проект составляет:
d = 0,12 + 0,15 = 0,27 или 27%.
Расчет ставки дисконта возможен по следующей формуле d = 26,41 • ln r - 64,16,Где d - расчетная ставка дисконта;
r - ставка рефинансирования ЦБ РФ.
Коэффициент дисконтирования равен
d = 26,41 • 3,21 - 64,16 = 21%.
По методу кумулятивного построения.
За основу берется безрисковая банковская ставка (наиболее надежные российские банки) к которой прибавляются поправка на страновой риск (кредитный рейтинг страны) и коэффициент ликвидности рынка недвижимости.
Значения перечисленных слагаемых ставки дисконтирования определяем следующим образом:
В качестве безрисковой ставки естественно принять годовую процентную ставку наиболее надежных российских банков. Принимаем ставку рефинансирования ЦБ 25% + 3%.
Для России, по определению экспертов рейтинговых агентств, страновой риск находится в диапазоне 3,5 - 5%. Принимаем 5%.
С учетом динамики цен и среднего времени продаж коэффициент ликвидности рынка недвижимости равен 6%.
Для расчетов принимаем ставку дисконтирования равную 39%
Поток доходов "равен": чистая прибыль "плюс" амортизационные начисления "минус" недостаток оборотного капитала "минус" капитальные вложения "минус" возврат кредита:
При применении в оценке метода ДДП необходимо суммировать текущие стоимости периодических денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный период, и текущую стоимость стоимости в пост прогнозный период, которая ожидается в будущем.
Текущая стоимость денежного потока за 2000-2005 и текущая стоимость продажи предприятия:
1 792 119 + 701 613 + 1 680 891 + 2 576 186 + 2 301 687 + 2 397 141 = 11 449 637 руб.
После того, как определена предварительная величина стоимости предприятия, для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внести итоговые поправки. Среди них выделяются две поправки на величину стоимости нефункционирующих активов и коррекция величины собственного оборотного капитала.
Первая поправка обосновывается тем, что при расчете стоимости учитывались только те активы предприятия, которые заняты в производстве, получении прибыли, то есть в формировании денежного потока.
Вторая поправка - это учет фактической величины собственного оборотного капитала.
При анализе инвестиций были определены:
Чистая современная стоимость NPV;
Индекс рентабельности PI;
Внутренняя норма доходности IRR;
Модифицированная внутренняя норма доходности MIRR;
Срок окупаемости PP и DPP;
Предел безопасности для оценки потока платежей ОШИБКА.
Результаты анализа показывают, расчет выполнен в Приложении 2:
NPV = 6 325 988,3 руб., если NPV 0, то проект принимается.
PI = 2,2, если PI 1, то проект принимается.
IRR = 76,0%, если IRR r (ставки дисконтирования), то проект принимается.
MIRR = 58,8%, если MIRR r (ставки реинвестирования), то проект принимается.
3,5 DPP 4, при получении кредита на три года в размере ~ 5 127 500 руб., при годовой процентной ставке по годам (28%, 26%, 24%) - вложенные инвестиции окупятся в 2004г.
Проект имеет хороший запас прочности и будет безубыточным, даже если ошибка при оценке значений потока платежей составит 55,2%.
При оценке предприятия методом ДДП, рыночная стоимость составляет:
11 500 000 рублей, без учета НДС.
2.2 Затратный подход
Затратный подход в оценке инвестиционной привлекательности предприятия рассматривает его стоимость с точки зрения понесенных издержек. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств, результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия.
Существует два основных метода в рамках затратного подхода, основанные на стоимости активов:
1. Метод чистой стоимости активов. При этом методе активы и пассивы предприятия корректируются до их оценочной рыночной стоимости, и этим определяется совокупная стоимость акционерного капитала комплекса.
2. Метод ликвидационной стоимости. При этом методе чистая выручка, получаемая после ликвидации активов предприятия и выплаты задолженности, дисконтируется (приводится) к текущей стоимости.
Расчет стоимости чистых активов предприятия проводится в соответствии с Приказом Минфина Российской Федерации "Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ" от 29.01.2003 № 03-6/пз Приказ Минфина Российской Федерации «Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ» от 29.01.2003 № 03-6/пз // Российская газета. - 2003. - № 51..
Подобные документы
Понятие инвестиций, инвестиционной деятельности, инвестиционной привлекательности. Оценка инвестиционной привлекательности регионов, выявление сильных и слабых сторон. Современная практика повышения инвестиционной привлекательности отельных субъектов РФ.
курсовая работа [1,9 M], добавлен 12.05.2011Общая характеристика инвестиционной привлекательности. Оценка финансового состояния предприятия, рентабельности капитала. Анализ ликвидности, финансовой устойчивости, деловой активности предприятия. Улучшение инвестиционной привлекательности.
курсовая работа [159,4 K], добавлен 18.11.2007Понятие инвестиционной привлекательности и факторы, ее определяющие. Структура акционерного капитала ПАО "МТС". Оценка инвестиционной привлекательности предприятия ПАО "МТС" на рынке акций и облигаций. Характеристика дивидендной политики компании.
дипломная работа [286,2 K], добавлен 21.11.2016Сущность инвестиционной привлекательности современного предприятия. Методические основы анализа инвестиционной привлекательности организации. Оценка перспектив внедрения мероприятий по повышению инвестиционной привлекательности ОАО "НИИ Гириконд".
дипломная работа [1,2 M], добавлен 29.12.2016Сущность и классификация инвестиционной деятельности. Анализ понятия и содержания инвестиционной политики предприятия. Методы оценки инвестиционной привлекательности проектов. Исследование инвестиционной деятельности предприятия на примере ОАО "МРСК ЮГА".
дипломная работа [4,4 M], добавлен 12.06.2014Методические основы оценки стоимости предприятия (бизнеса). Понятие, цели и принципы оценки стоимости предприятия в современных условиях. Доходный, затратный и сравнительный подходы к оценке стоимости предприятия: основные преимущества и недостатки.
курсовая работа [197,5 K], добавлен 18.11.2010Анализ показателей планирования инвестиционной привлекательности предприятия на примере ООО "Карьера". Экономическая характеристика предприятия, оценка эффективности его деятельности, использования ресурсов, пропорциональности экономического роста.
курсовая работа [98,2 K], добавлен 11.04.2015Теоретические подходы к определению инвестиционной привлекательности предприятия. Оценка состояния инвестиционной привлекательности и инвестиционной активности СПК "Красная Башкирия" Абзелиловского района, а также общие рекомендации по их повышению.
курсовая работа [58,9 K], добавлен 29.11.2010Характеристика основных форм сотрудничества инвесторов с организацией. Проведение анализа ликвидности баланса, рентабельности, платежеспособности и деловой активности ООО "Огнезащитные технологии" для оценки инвестиционной привлекательности предприятия.
дипломная работа [173,8 K], добавлен 20.09.2011Сущность и экономические основы функционирования совместного предприятия. Анализ показателей хозяйственно-финансовой деятельности предприятия ООО "Оконный стиль" как объекта инвестирования. Оценка инвестиционной привлекательности данной организации.
курсовая работа [48,3 K], добавлен 13.11.2014
