Особенности ценообразования на рынке ценных бумаг

Размещено на http://www.allbest.ru/

Содержание

Введение

1. Теоретические основы ценообразования на ценные бумаги

1.1 Необходимость, значение и особенности ценообразования на ценные бумаги

1.2 Основные теории ценообразования на фондовом рынке

2. Процесс ценообразования на ценные бумаги

2.1 Ценообразование на долевые ценные бумаги

2.2 Ценообразование на долговые ценные бумаги

2.3 Ценообразование на производные ценные бумаги

Заключение

Список использованных источников

Приложения

Введение

Институциональные преобразования в трансформируемой экономике России предполагают создание и развитие новых институтов рыночной экономики, среди которых особое место занимает формирование фондового рынка, как механизма мобилизации ресурсов финансовых рынков и их трансформации в ресурсы реального сектора.

Выполнение присущих фондовому рынку функций, главной из которых является перераспределительная, ставиться в зависимость от эффективности работы механизмов ценообразования, т.е. от выполнения общерыночных функций.

Становление и развитие российского фондового рынка происходит в условиях высоко неопределенности, связанной с неизвестностью основополагающих принципов и вектора развития социально-экономических отношений в трансформируемой экономике, что приводит к деформациям механизмов ценообразования.

Таким образом, фондовый рынок в трансформируемой экономике России является недостаточно эффективным инструментом мобилизации ресурсов финансовых рынков и их трансформации в ресурсы реального сектора, с искаженными механизмами ценообразования, требующий формирования адекватных институциональных форм. Все выше перечисленные проблемы являются актуальными и требуют дополнительного исследования.

Экономическая природа ценной бумаги как титула собственности и как свидетельства осуществления займа определяет сложный и многоуровневый набор факторов, влияющих на формирование ее рыночной стоимости.

Комплексность ценообразовательного процесса, появление большого количества ценных бумаг разных эмитентов и разного инвестиционного качества, усложнение экономических отношений по поводу владения ценными бумагами повышают значимость института профессионального посредничества на рынке ценных бумаг, который принимает непосредственное участие в ценообразовательном процессе. Сферы деятельности участников разделяются и закрепляются соответственно функции, которую они выполняют в системе, в результате формируются элементы и подсистемы рынка ценных бумаг.

Объективность ценообразовательного процесса при прочих равных условиях создается механизмом совершенной конкуренции. Конкуренция между эмитентами строится на ограниченности денежных ресурсов, предлагаемых инвесторами. Инвесторы конкурируют друг с другом за право размещения денежных ресурсов с наименьшим риском и максимальной доходностью.

Честность конкуренции достигается соблюдением принципа приоритета цены и времени в процессе взаимодействия поступающего на рынок спроса и предложения. Принцип приоритета времени означает, что при прочих равных условиях право первоочередности заключения сделки должен иметь тот участник, который первым заявил о готовности заключить сделку. Принцип приоритета цены означает, что первоочередное право на заключение сделки в случае одновременного появления на рынке должен иметь тот участник, который предлагает лучшую цену заключения сделки.

Спрос и предложение на ценные бумаги поступают на рынок со стороны таких групп участников как инвесторы, эмитенты, профессиональные участники в лице брокеров и дилеров. Брокеры, дилеры и организаторы торговли создают условия для конкуренции спроса и предложения и способствуют процессу заключения сделки. Регистраторы, расчетные и клиентские депозитарии, клиринговые организации совместно с организаторами торговли и брокерами-дилерами обеспечивают исполнение сделки и переход прав собственности на ценные бумаги. Информационная инфраструктура призвана распространять достоверную информацию о ценах спроса и предложения в объеме, достаточном для принятия обоснованного решения инвесторов о покупке-продаже ценных бумаг.

Ценообразование на рынке ценных бумаг имеет выраженную информационную природу. Цены спроса и предложения устанавливаются участниками рынка на основе представлений о внутренней стоимости ценной бумаги и ее текущей рыночной цены и зависят от объективности и полноты раскрываемой информации.

Внутренняя стоимость определяется путем анализа финансового и технико-экономического состояния предприятия, а также перспектив его будущего развития.

Ценообразование на рынке ценных бумаг носит непрерывный характер. Особенность рыночного ценообразования на ценные бумаги - их непрерывное обращение. Взаимодействие интересов покупателей и продавцов при этом выражается не в простом совпадении интересов двух индивидуумов, а в непрерывном согласовании интересов большого количества участников и продавцов, конкурирующих между собой.

Целью дипломной работы является изучение особенностей ценообразования на рынке ценных бумаг.

Для достижения поставленной цели решаются следующие задачи:

1. Исследовать теоретические основы ценообразования на ценные бумаги.

2. Изучить процесс ценообразования на ценные бумаги.

Объектом исследования в работе выступает фондовый рынок или рынок ценных бумаг.

Предметом исследования - процесс ценообразования на рынке ценных бумаг.

Изучение данных вопросов предполагает обязательную работу с Налоговым кодексом Российской Федерации, его комментарием, федеральными законами, например, Федеральным законом от 22.04.1996, №39 «О рынке ценных бумаг (с изменениями от 27.12.2009г)».

В процессе написания дипломной работы также были использованы научные труды следующих авторов: Баринова Э.А., Бердниковой Т.Б., Буренина А.Н., Жукова Е.Ф., Килячкова А.А., Киселевой Е.А., Косаренко Н.Н., Евстигнеева В. Р., Лимитовского М.А., Маренкова Н.Л., Миркина Я.М., Нуреева С.Ф., Тарасевича Л.С., Хмызы О.В., Чепурина М.Н., Шабалина А.А., Ядгарова Я.С. и др.

1. Теоретические основы ценообразования на ценные бумаги

1.1 Необходимость, значение и особенности ценообразования на ценные бумаги

Рынок ценных бумаг, будучи составной частью рыночной экономики, обладает теми же свойствами, что и другие ее структуры. Вместе с тем он отличается своей спецификой, которая определяет его относительную самостоятельность, размер, а также роль и значение для рыночной экономики. Своеобразие рынка ценных бумаг, в частности, выражается в особенностях формирования цены или курса обращающихся на нем финансовых инструментов. Особую актуальность исследование вопросов ценообразования приобретает в условиях российского фондового рынка. Задача включения фондового рынка в качестве составляющего элемента в инвестиционную инфраструктуру, ориентированную на поддержку реальной экономики, предполагает выявление взаимосвязей этого рынка и уровня экономического развития страны [10, c.238].

В условиях рыночной экономики ценообразование на рынке ценных бумаг осуществляется под воздействием конкретной рыночной ситуации.

Важная роль ценообразования на фондовом рынке определяется тем, что инструменты ценообразования являются основой всех экономических и финансовых изменений, происходящих на рынке ценных бумаг. Особенность ценообразования в том, что оно определяет эффективность инвестиционной деятельности, т.е. вложения денежных средств в различные виды ценных бумаг.

Особенно велика роль ценообразования в рыночной экономике, где свободные цены выступают основным регулятором пропорций общественного воспроизводства, хозяйственных отношений. Цены являются также важным объектом государственного регулирования, благодаря которому государство осуществляет свою политику и в условиях рынка. Становление рыночной системы в России определяет динамичный, развивающийся характер нормативно-правовой базы, влияющей на ценообразование. Это вызывает необходимость отслеживания законов РФ, указов Президента, постановлений Правительства, инструкций Федеральной налоговой службы РФ и иных ведомств по формированию свободных и регулируемых цен, налогообложению, таможенному регулированию и другим вопросам, связанным с ценообразованием.

Ценообразование как процесс формирования цен на рынке ценных бумаг осуществляется по определенным правилам, с использованием конкретных методов, на основе общепринятых принципов и с учетом отдельных факторов.

Формирование цен, отвечающих требованиям рыночной экономики, связано с аккумулированием современных знаний экономики, бухгалтерского учета, финансового менеджмента, маркетинга, налогового и таможенного законодательств [14, c.73].

Изучение особенностей отражения ценами фондового рынка состояния реальной экономики является важной составной частью анализа данного сегмента финансового рынка. В то же время отечественный финансовый рынок, включая и рынок ценных бумаг, находится под влиянием глобальных факторов экономического развития.

Формирование единого мирового экономического пространства приводит, с одной стороны, к нарастанию нестабильности на рынке ценных бумаг, а с другой - к сокращению диспропорций в оценке финансовых инструментов на фондовых рынках разных стран.

Одним из базовых условий нормального функционирования организованных финансовых рынков, их устойчивого состояния и успешного динамичного развития является наличие естественного процесса ценообразования на финансовые инструменты, заключающегося в игре участников рынка на естественных колебаниях спроса и предложения и способствующего их сглаживанию, следовательно, и сбалансированности рынка.

Возросшая степень политизированности отечественного фондового рынка и его интеграция в мировой рынок являются причиной рассмотрения фундаментальных факторов, оказывающих влияние на процесс ценообразования как повода для этого процесса. Они позволяют проанализировать слабые и сильные стороны ценообразования, какие показатели положительно, а какие отрицательно влияют на прибыль от вложений в ценные бумаги. В конечном итоге провести анализ и оценку эффективности инвестиционного портфеля ценных бумаг.

Отсюда возникает объективная необходимость в разработке теоретических аспектов ценообразования на фондовом рынке. Важно понять, как происходит формирование курса ценных бумаг, какие факторы и механизмы при этом задействованы. Решение данных вопросов имеет большое практическое значение для всех участников фондового рынка.

Ценообразование на ценные бумаги необходимо эмитентам, так как рынок ценных бумаг открывает путь к привлечению инвестиций. Значение определения цены размещения эмитируемых ценных бумаг является одним из важнейших этапов процесса ценообразования, от которого зависит сумма привлеченных средств.

Для инвесторов понимание необходимости механизма ценообразования важно для принятия грамотных инвестиционных решений с целью получения дохода от инвестиций.

Прогноз ценообразования на фондовом рынке жизненно необходим для определения перспектив вложений в ценные бумаги той или иной компании, приоритетов и конъюнктур той или иной отрасли.

Принимая решение о покупке или продаже активов, ценных бумаг инвестор производит прогноз фондового рынка. Основа прогноза заключается в произведении фундаментального и технического анализа.

На уровне государства значение определения основ ценообразования на рынке ценных бумаг позволяет выработать направленность процесса регулирования рынка, его контроля [12, c.128].

Особенности системы ценообразования на ценные бумаги, выпускаемые эмитентами, заключаются в следующих основных принципах:

- целевая направленность в зависимости от ценовой политики и ценовой стратегии;

- научность, т.е. обоснованность целей ценообразования, видов цен и отдельных элементов цены;

- выгодность, т.е. отражение в цене целесообразности эмиссии ценных бумаг или операций с ними;

- реальность или достоверность, т.е. воплощение в цене бумаг фактических издержек на эмиссию;

- сопоставимость, т.е. возможность сравнения цен разных категорий ценных бумаг;

- сочетание стратегии и тактики ценообразования;

- уменьшающаяся полезность (т.е. чем больше ценных бумаг на рынке, тем меньшую ценность представляет каждая дополнительная единица);

- различие в потребностях инвесторов. Степень настоятельности потребности инвестора в приобретении ценных бумаг помогает определить, какую сумму он готов заплатить за них;

- разница в доходах инвесторов. Доходы инвесторов или их платежеспособность оказывают воздействие на спрос. При увеличении доходов спрос повышается и соответственно при снижении доходов - уменьшается [18, с.95].

Ценные бумаги - это документы установленной формы и реквизитов, удостоверяющие имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при их предъявлении.

Данные имущественные права по ценным бумагам обусловлены предоставлением денег в ссуду на создание различных предприятий, куплей-продажей, залогом имущества и т.п. В связи с этим ценные бумаги дают их владельцам право на получение установленного дохода. Капитал, вложенный в ценные бумаги, называется фондовым (фиктивным).

Юридическая суть ценной бумаги состоит в том, что ее статус устанавливается законом. Однако следует помнить, что присвоение чему-то статуса ценной бумаги имеет важное следствие, а именно: ценная бумага есть то, что юридически приравнивается к обычной вещи.

В ст. 128 ГК РФ устанавливается, что «к объектам гражданских прав относятся вещи, включая деньги и ценные бумаги...». Так, ценная бумага есть вещь, но не обычная материальная вещь, а юридическая, или абстрактная, вещь. В понятийном плане ценная бумага - это такая же юридическая абстракция, как и, например, организация, которая обычно объединяет ряд лиц и называется юридическим лицом. Действительному лицу (человеку) противостоит юридическое лицо, т. е. абстрактное лицо. Действительной вещи, т. е. материальной (природной) субстанции, противостоит юридическая вещь в виде ценной бумаги.

Потребительная стоимость реализуется в процессе потребления товара и проявляется лишь в отношении человека к вещи, она не выражает никаких общественных отношений, т.е. отношений между людьми. Потребительная стоимость качественно различает товары, делает их несопоставимыми между собой, не позволяет количественно сравнивать товары.

По мнению Юдиной И.Н., ценные бумаги сами по себе никакой потребительной стоимости не имеют [29, c.4]. Например, подобной той, что есть у любого другого товара, удовлетворяющего, прежде всего, физиологические и духовные потребности человека. Данный товар не имеет обычных потребительных свойств, кроме свойств расписанной бумаги (если ценная бумага - не запись в реестре, т.е. на бумажном или магнитном носителе информации), так как требуется не в силу необходимого потребления или использования в производстве. Ценные бумаги представляют собой бумажный документ, запись в книге учета, запись на магнитных и иных носителях информации.

В отличие от обычного товара, потребительская стоимость которого вытекает из его вещной или материальной природы, потребительская стоимость ценной бумаги не имеет материальной основы, а коренится во взаимоотношениях между владельцем ценной бумаги и лицом, обязанным по ней. Мерой ее потребительской стоимости выступает качество ценной бумаги.

Качество ценной бумаги находит свое отражение, прежде всего, в следующем:

а) ликвидности ценной бумаги, т.е. мере воплощения ее права на переход от одного владельца к другому;

б) доходности ценной бумаги, т.е. мере воплощения ее права на получение дохода ее владельцем;

в) риске ценной бумаги, т.е. неопределенности, неизвестности, связанной с осуществлением прав (и, прежде всего, прав на доход и на обращение), которыми она наделена.

Ликвидность ценной бумаги - это сочетание права на передачу ее от одного владельца к другому с возможностью осуществления этого права. Ликвидность находит свое выражение в перечне разрешенных форм перехода прав собственности на нее (например, бывает, что купля-продажа ценной бумаги ограничена), в объемах и сроках этого перехода и т.д. [13, c.194].

Доход по ценной бумаге - это доход, который она приносит в абсолютном (абсолютная доходность) или относительном (относительная доходность) выражении за определенный период времени, обычно в расчете на год. Этот доход распадается на два вида: доход от ценной бумаги как титула капитала, или начисляемый доход, и доход от ценной бумаги как капитала, или дифференциальный доход. Начисляемый доход есть часть дохода, создаваемого действительным капиталом, а поэтому действительный доход, по своей сути, есть часть произведенной прибавочной стоимости. Дифференциальный доход есть доход от капитала, функционирующего как фиктивный капитал, т.е. этот доход - чистое перераспределение уже существующей стоимости.

Владельцу ценной бумаги совершенно безразличен источник получаемого им дохода, поэтому на практике используются следующие базовые экономические понятия доходности: текущая доходность - определяемая на базе начисляемого дохода или обоих видов доходов за период до одного года или от краткосрочной операции; полная доходность - учитывающая сразу оба вида дохода по ценной бумаге за длительный период времени, но в расчете на год. Показатели доходности различаются по методам их расчета; по степени учета в них других экономических показателей (инфляции, налогов и т.п.); по временному интервалу (отчетные, текущие, прогнозные); по совокупности ценных бумаг (отдельной ценной бумаги, группы, всего рынка ценных бумаг) и т.д.

Риск - наряду с доходностью, важнейший показатель качества ценной бумаги. Отражаемая им неопределенность (неизвестность) может быть описана как возможность полного или частичного неисполнения целей, которые ставит владелец ценной бумаги из расчета имеющихся у него прав, так и возможность лишь частичного (вплоть до полного) исполнения этих целей. Следовательно, можно утверждать, что риск - это неизвестная степень осуществимости прав или целей владельца ценной бумаги или, наоборот, неизвестная степень их неосуществимости. В соответствии с основными правами, предоставляемыми ценной бумагой, существуют риск доходности, риск ликвидности и др.

Риск конкретной ценной бумаги не остается постоянным, а непрерывно изменяется в зависимости от состояния обязанного по ней лица и конъюнктуры рынка ценных бумаг в целом.

В современном рыночном хозяйстве преимущественной формой существования ценной бумаги является ее бездокументарная форма. Первоначально, или исторически, ценная бумага существовала только в форме документа (бумажного бланка). Но ситуация резко изменилась в последние три-четыре десятилетия с наступлением эпохи компьютеризации рынка ценных бумаг. С одной стороны, мощное развитие рынка привело к тому, что число обращающихся на нем ценных бумаг стало исчисляться сотнями миллионов штук.

Выпускать в обращение такое огромное количество ценных бумаг в документарной (в бумажной) форме стало просто нерационально, по меньшей мере, в силу следующих причин:

1) вещная форма существования ценной бумаги требует больших затрат, чем ее бездокументарная форма. С ростом количества выпускаемых в обращение ценных бумаг еще быстрее возрастают затраты на производство бумажных бланков (сертификатов), их хранение, обслуживание, перерегистрацию с одного владельца на другого и т.п. «Количество начинает переходить в качество», т. е. в данном случае рост затрат на бланки ценных бумаг мог стать тормозом для выпуска самих ценных бумаг;

2) вещная форма существования ценной бумаги становится сдерживающей преградой для процесса ее обращения. Время, необходимое на перерегистрацию прав собственности на документарную ценную бумагу на ее вторичном рынке, просто невозможно никак сократить, и этот процесс становится сдерживающим фактором для ускорения ее оборачиваемости. Документарный (вещественный) характер ценной бумаги не позволяет организовать спекулятивную торговлю ценными бумагами в сколько-нибудь крупных масштабах;

3) ненужность документарной формы ценной бумаг. С позиций спекулятивной торговли ценными бумагами становится ненужной любая вещественная форма ценной бумаги. Очевидно, что процедура переоформления собственности на покупаемую, а затем снова продаваемую ценную бумагу совершено бессмысленна. Спекулянту абсолютно не нужна ценная бумага как таковая, ему нужна только разница в ее ценах. Стоимостное бытие (существование) ценной бумаги в данном случае полностью вытесняет ее «бумажное» бытие (существование). Отсюда следует определение, ценные бумаги - это средство перераспределения стоимости, прежде всего прибавочной стоимости, собственности, капитала.

Любой рынок есть всегда отношения по поводу отчуждения стоимости, независимо от того, происходит или не происходит при этом действительное отчуждение потребительной стоимости.

Ценные бумаги, будучи объектом рыночных сделок, должны обладать потребительными стоимостями, что и делает их товарами, которые свободно покупаются и продаются на фондовом рынке.

Специфическая потребительная стоимость ценных бумаг как товара для их покупателей заключается в доходности, ликвидности, сохранности и прозрачности вложений.

Например, акция как ценная бумага имеет целый ряд специфических свойств, которые присущи именно ей. Ими являются потребительская стоимость, курсовая стоимость, оборотность и ликвидность. Только если акция действительно представляет собой совокупность этих четырех свойств, она может выступать на рынке ценных бумаг как инвестиционный товар, который свидетельствует об осуществлении инвестиций в реально функционирующее акционерное общество.

Доход по ценной бумаге может выступать в виде процента, дивиденда, курсовой разницы.

Ценность этого товара состоит и в различных других выгодах, например, участии в управлении корпорацией, выгодном зачете задолженности.

Торговля ценными бумагами осуществляется на фондовой бирже, которая является институтом ценообразования на рынке ценных бумаг.

Особенностью биржевой торговли является то, что она ведется не самими продавцами или покупателями, а их представителями - биржевыми посредниками, которых в России делят на брокеров и дилеров.

Дилер - профессиональный участник биржевой торговли, выступающий при заключении сделки от своего имени и за свой счет. Дилером может быть только юридическое лицо.

В практике оценки под рыночной стоимостью ценной бумаги понимается наиболее вероятная цена, по которой данная ценная бумага может быть отчуждена на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на объеме сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, т. е. когда:

- одна из сторон сделки не обязана отчуждать ценные бумаги, а другая сторона не обязана их приобретать;

- стороны хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;

- цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за переход права собственности на ценные бумаги и не было принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей-либо стороны;

- цена сделки выражена в денежной форме;

- ценные бумаги представлены на открытом рынке в форме публичной оферты.

Оценка рыночной стоимости ценной бумаги может быть использована при подготовке различных сделок с ценными бумагами. Выбор методики определения рыночной стоимости ценных бумаг зависит от характера ценной бумаги (котируемая и некотируемая, высоколиквидная, среднеликвидная, малоликвидная и неликвидная, эмиссионная и неэмиссионная), количества ценных бумаг, времени, вида, формы и условий оплаты и регистрации сделок.

Если средняя фактическая цена ценных бумаг по различным сделкам за определенный анализируемый период превышает их оценочную рыночную стоимость, то можно сделать вывод о недооценке рыночной стоимости данных ценных бумаг. При обратной ситуации, когда фактическая цена ценных бумаг на реальном рынке ниже их оценочной рыночной стоимости, наблюдается завышение, или переоценка, рыночной стоимости. Как показывает практика фондового рынка в России и за рубежом, в отдельных случаях недооценка или завышение рыночной стоимости ценных бумаг широко используются финансовыми спекулянтами для скупки или перепродажи фондовых активов.

Высокие показатели составляющих элементов потребительной стоимости ценных бумаг способствуют увеличению скорости кругооборота капитала, представленного в форме ценных бумаг, характеризуя тем самым эффективность функционирования финансового рынка вообще и рынка ценных бумаг в частности.

Как потребительные стоимости ценные бумаги однородны. Различия проявляются фактически только в уровне приносимого ими дохода. Инвестор стремится сделать вложения в ценные бумаги, которые принесут наибольший доход при условии равенства прочих факторов.

В связи с этим ценные бумаги универсальны, так как они приносят доход, который можно использовать для удовлетворения любой потребности либо отложить их удовлетворение на любой срок, в то время как потребительские товары удовлетворяют конкретные текущие потребности.

Ценные бумаги, выступая предметом купли-продажи, имеют рыночную цену, которую называют также рыночным курсом ценной бумаги.

Основой формирования рыночной цены ценных бумаг является их рыночная стоимость, представляющая собой комплексную оценку стоимости материальных и нематериальных активов эмитента, обеспечивающих образование общественно-нормального уровня дохода. Если стоимость потребительских товаров, определяемая затратами общественно-необходимого труда, более или менее определенная величина, то рыночная стоимость ценных бумаг, отражая оценку реального капитала в его постоянном движении, функционировании в ходе общественного воспроизводства, является величиной неустойчивой.

Процесс ценообразования на фондовом рынке включает в себя два этапа. На первом этапе - этапе первичного размещения ценных бумаг - происходит оценка ценных бумаг в соответствии с их рыночной стоимостью, определяющим фактором оценки здесь выступает стоимость реального капитала по форме, т.е. производится оценка инвестиционного плана, проекта, под который и осуществляется эмиссия ценных бумаг. На этапе свободного обращения ценных бумаг в условиях вторичного рынка проявляются отклонения рыночной цены ценных бумаг от их рыночной стоимости под активным воздействием факторов спроса и предложения, тем самым происходит уточнение цены ценных бумаг на базе оценки реального капитала, но уже по его содержанию.

Рыночная цена ценных бумаг выступает как отражение момента единства оценки реального и фиктивного капитала, разная степень тесноты взаимосвязи между которыми отчетливо проявляется на каждом этапе оценки ценных бумаг.

На формирование цен на фондовом рынке влияют внутренние и внешние факторы объективного и субъективного характера. Под влиянием разнонаправленных факторов цены на одну и ту же ценную бумагу могут существенно колебаться. В целом на формирование уровня цен на ценные бумаги влияют:

- отраслевая принадлежность эмитента и территориальные условия его размещения;

- степень технической оснащенности производства эмитента;

- качество ценных бумаг;

- специфика отдельных регионов;

- инвестиционные характеристики ценных бумаг и управленческие возможности эмитентов;

- меры государственного регулирования цен;

- учет взаимозаменяемости;

- учет цен на аналогичные ценные бумаги и услуги на внешнем рынке;

- особенности системы формирования цен на бумаги различных эмитентов;

- конкуренция;

- монополия;

- степень развития рыночных отношений;

- соотношение спроса и предложения;

- ставки налогов [28, c.183].

Особенность процесса ценообразования на фондовом рынке проявляется и в значительно более широком спектре факторов, оказывающих заметное влияние на определение рыночной стоимости и установление рыночного курса финансового инструмента.

Все многообразие факторов, влияющих на процесс ценообразования на фондовом рынке, можно классифицировать по направленности их воздействия и силе влияния на рыночную стоимость и на рыночную цену ценных бумаг на первичном и на вторичном рынках.

К числу первичных и наиболее важных факторов, определяющих рыночную стоимость ценных бумаг на этапе первичной их эмиссии, относятся факторы, связанные с оценкой показателей инвестиционного проекта, условиями инвестирования средств.

На вторичном рынке рыночная стоимость ценных бумаг находится под воздействием факторов, характеризующих состояние и эффективность функционирования реального капитала, а именно показателей финансово-хозяйственной деятельности эмитента.

Отклонения рыночных цен от рыночной стоимости ценных бумаг на первичном рынке происходят под влиянием факторов, непосредственным образом связанных с природой, сущностью и целевым назначением того или иного вида ценных бумаг. В данной группе факторов выделяются четыре основных - это размер и периодичность выплат по ценной бумаге, предстоящая длительность ее обращения, цена гашения, уровень рыночной ставки.

На вторичном рынке рыночные цены ценных бумаг подвержены влиянию многочисленных разнородных факторов, все многообразие которых можно разделить на следующие большие группы: объективные и субъективные факторы.

Объективные факторы ценообразования подразделяются в свою очередь на внутри- и внешнеэкономические, политические, глобальные факторы.

1. Внутриэкономические факторы характеризуют общее состояние экономики страны, особенно состояние ее финансовой системы - это макроэкономические факторы. К данной подгруппе относятся и микроэкономические факторы, связанные с деятельностью самого предприятия, например, проведение собрания акционеров и выплата дивидендов, публикация годовых отчетов компании, проведение конференций и презентаций, изменения в руководстве компании, информация о доступе к кредитным источникам, аварии на предприятии и пр. Данные факторы являются «плохими» либо «хорошими» новостями компании.

В ходе рассмотрения влияния дивидендной политики российских акционерных обществ на курс их ценных бумаг, четко определенной взаимосвязи между размером дивидендов компании, устойчивостью ее финансовых результатов и динамикой цен акций не обнаружено. Величина дивидендных выплат не характеризует финансовое состояние компании, а также не является определяющим динамику цен ее акций фактором.

Если акционерное общество принимает решение выплатить минимальный уровень дивидендов, это совсем не обязательно свидетельствует о том, что у него незначительная величина прибыли, неустойчивое финансовое положение и неясные перспективы на рынке. Возможно, данная компания заинтересована в увеличении своей доли на рынке, инвестировании в обновление производственных мощностей или обучение персонала. Несмотря на то, что прибыль не пошла на дивиденды, данная политика компании может вызвать не снижение, а рост котировок акций компании, поскольку инвесторы могут надеяться на получение дивидендов и рост рыночной стоимости акций этой компании в будущем [20, c.44].

Таким образом, уровень дивиденда утрачивает критериальное, определяющее значение в отклонениях рыночного курса ценных бумаг от их рыночной стоимости. На первый план выдвигается другая форма реализации доходности: доход от устойчивого роста курса ценных бумаг, дивиденды при этом выступают как дополнительный источник доходов для инвесторов.

Курс акций может повышаться или понижаться по множеству причин, и изменения в дивидендной политике могут находиться в их числе, при этом вряд ли можно будет назвать их влияние значимым и определяющим.

2. Внешнеэкономические факторы - это уровень цен на энергоносители, металлы и прочие сырьевые товары, различные рейтинговые оценки, политика в области либерализации движения капитала.

3. Глобальные факторы приобретают более масштабный характер по сравнению с внешнеэкономическими факторами и по силе своего воздействия распространяются на экономику ряда стран.

4. К субъективным факторам рыночного ценообразования на ценные бумаги можно отнести те, что имеют поведенческую природу и характеризуют реакцию отдельных субъектов рынка, их психологические установки на складывающуюся на нем (прогнозируемую или ожидаемую) ситуацию. В числе субъективных факторов выделяются факторы, связанные с оценкой инвесторами действия тех или иных объективных факторов.

Другими словами, как бы реально ни действовали факторы, влияние какого бы из них ни было решающим на курс ценной бумаги, поведение участников рынка ценных бумаг продиктовано тем, что они думают о влиянии этих факторов и о том, какой из факторов решающий.

По силе своего воздействия на фондовый рынок влияние субъективных факторов оказывается самым значительным, так как усиливает (или, наоборот, ослабляет) действие объективных факторов, с одной стороны, а с другой - при отсутствии какого-либо значимого для фондового рынка события только одно его ожидание инвесторами способно изменить ценовую ситуацию на рынке. Этим и объясняется возможность глобального превышения рыночных цен над рыночной стоимостью ценных бумаг.

В ряду с объективными и субъективными факторами особое, промежуточное место занимают спекулятивные факторы. С одной стороны, спекуляция не связана напрямую с состоянием действительного капитала, и ее нельзя отнести к объективным факторам. С другой стороны, для рынка ценных бумаг спекуляция является объективной и важной формой операций, как нормальная торговля для рынка, например, потребительских товаров. Специфика воздействия спекулятивных факторов заключается в том, что они смещают баланс в комплексе ценообразующих факторов с объективных условий воспроизводственного процесса в сторону ожиданий.

Таким образом, современные процессы на финансовых рынках свидетельствуют о доминирующей роли субъективных факторов в отклонениях рыночных цен ценных бумаг от их рыночных стоимостей, слабо связанных с реальными процессами производства материальных и нематериальных благ.

Более узкая классификация факторов, воздействующих на ценообразование на вторичном рынке, основывается на «предсказуемости» возникновения того или иного события, тем самым производится их разбиение на предсказуемые и непредсказуемые. К первой группе относятся события, вероятность наступления которых близка к 100%. В изменениях рыночной цены ценных бумаг оценка данных событий или фактов, как правило, находит свое отражение уже до момента их наступления [17, c.25].

Значение ценообразования на рынке ценных бумаг, являющегося неотъемлемой частью механизма рыночной экономики, трудно переоценить. Вместе с тем специфика российского фондового рынка и его место в экономической системе нашей страны пока не позволяют в полной мере использовать потенциал, свойственный развитым фондовым рынкам. В числе причин, препятствующих эффективному функционированию российского рынка ценных бумаг, необходимо назвать высокий уровень рисков, которым подвержены инвесторы в силу влияния определенных финансовых, макроэкономических и политических факторов, низкий уровень капитализации рынка и ликвидности ценных бумаг, слабая степень институциональной защиты инвесторов, вытекающая из недостаточного развития нормативной правовой базы, регулирующей отношения на рынке акций и внутри компаний.

Таким образом, специфика товара ценные бумаги определяет особенности процесса ценообразования на фондовом рынке, в ходе которого выявляются следующие характеристики иррациональности рыночной цены ценных бумаг:

- виртуальность, которая проявляется в отрыве движения цены ценной бумаги от познаваемых реалий;

- трансцендентность, т.е. непознаваемость или неуловимость причин изменения цены ценной бумаги: можно назвать сколь угодно факторов, но их всегда окажется меньше, чем в реальности, либо можно выделить один какой-то фактор и назвать его определяющим, при этом всегда будут основания считать таким другой фактор.

Участники рынка ценных бумаг имеют неоднозначные мнения по поводу причин движения цен на фондовом рынке. В связи с такой неопределенностью возникает почва для спекуляций. Формирование цен на ценные бумаги в отличие от обычных товаров происходит более сложным образом и зависит от более неопределенных факторов;

- спекулятивность. Свободная конкурентная среда рынка ценных бумаг наиболее благоприятна для развития спекуляций. Спекулятивный капитал, представленный ценными бумагами, обеспечивает возрастание эффективности капитала как единого целого, прежде всего за счет увеличения его мобильности, скорости оборота, что в свою очередь оказывает огромное влияние на финансовые рынки, а через них и на всю экономику;

- прозрачность, имеется в виду прозрачность дохода, получаемого по ценной бумаге и заложенного в ее цене;

- вмененность, т.е. определение состава факторов, отраженных в рыночной цене ценной бумаги, например, большие перспективы в скором получении дивидендных выплат по ценной бумаге, занятие корпорацией заметного положения на рынке, наличие у корпорации общепризнанного бренда и пр.;

- конституированность, т.е. возможность ее прогнозирования и регулирования.

Выявить величину ценового изменения, вызванного действием конкретного фактора, достаточно сложно, более того, эта реакция учитывает эмоциональную окраску информации, что может вызывать значительные колебания курса. В связи с этим рынок ценных бумаг очень динамичен, неустойчив, подвержен воздействию огромного числа как объективных, так и субъективных факторов, он создает идеальные условия для совершения спекулятивных операций. Особенности системы формирования цен определяются эмитентами еще на стадии разработки и принятия условий выпуска ценных бумаг, выборе рыночного сегмента их распространения. Если такой сегмент крайне ограничен, то цена определяется ценой первичного размещения и ценой погашения. На ценообразование на рынке ценных бумаг оказывают влияние как традиционные факторы (спрос, предложение, конкуренция), так и специфические (тип, вид, разновидность ценной бумаги, срок обращения, инвестиционные качества, инвестиционный климат и инвестиционная емкость рынка и др.). Действие этих факторов во многом зависит от конкретных мер по государственному регулированию системы ценообразования [11, c.312].

Таким образом, можно сказать, что, процесс ценообразования на рынке ценных бумаг выступает основой механизма перераспределения денежных ресурсов на инвестиционные цели. Ценообразование имеет значение для определения стоимости заимствования денежных ресурсов для эмитентов и эффективность их размещения для инвесторов. Справедливое ценообразование является важным условием эффективности выполнения рынком ценных бумаг его перераспределительной функции, оно отвечает принципам рыночной справедливости, критериями которого являются: объективность, полнота взаимодействия спроса и предложения, ликвидность, информационная прозрачность. Критерии справедливого ценообразования могут выполняться рынком ценных бумаг только при условии целостной системы.

1.2 Основные теории ценообразования на фондовом рынке

К основным теориям ценообразования на фондовом рынке относятся следующие:

1. Теория рыночной эффективности.

2. Теория катастроф.

3. Теория шума.

4. Модель мод и настроений.

5. Теория хаоса.

6. Математические модели теории рыночной эффективности (САРМ, APT).

1. Теория рыночной эффективности

Согласно определению основателя теории эффективности Фамы «эффективным называется рынок, цены на котором в любой момент времени полностью отражают всю имеющуюся информацию», и любая информация мгновенно находит отражение в рыночной цене (иными словами, акции всегда правильно оценены). В целом, из теории рыночной эффективности можно сделать следующие выводы:

- курсовая стоимость акции является компромиссом ожиданий всех инвесторов (поведение отдельных инвесторов нивелируется рынком);

- курсовая стоимость (рыночная цена) всегда совпадает с внутренней стоимостью;

- невозможно систематически и постоянно достигать доходности, превышающей среднерыночную. Чтобы этого добиться, нужно знать больше, чем все другие инвесторы.

Так как информация всегда оценивается с точки зрения ожиданий, то аналитик, желающий получить доходность выше рыночной, должен находить такие ценные бумаги, рост у которых может быть выше, чем ожидает рынок в целом (который заложен в курсовой стоимости на рынке).

2. Теория катастроф

Теория катастроф, предложенная Зиманом в 1974 году, представляет собой модель рынка, состоящую из двух групп участников, так называемых фундаменталистов и чартистов. В то время, как фундаменталисты принимают свои решения об инвестировании исключительно на основе фундаментального анализа, то чартисты следят по графикам за поведением рынка и на основе технического анализа пытаются делать прогнозы.

По мнению Зимана, чартисты являются спекулятивно настроенными участниками рынка. Они же и вызывают резкие обвалы котировок тем, что на растущем рынке их доля сильно увеличивается, и, следуя сложившейся тенденции, чартисты просто дестабилизируют рынок. Фундаменталисты, основываясь на фундаментальных данных, вовремя выходят из игры и возвращаются только тогда, когда акции снова недооценены.

Слабым местом этой теории является то, что на самом деле рынок нельзя разделить на убежденных чартистов и убежденных фундаменталистов. Большинство аналитиков применяют оба метода, и очень часто фундаменталисты имитируют чартистов и показывают временами циклическое поведение, как чартисты.

3. Теория шума

По этой теории также существуют две группы инвесторов: арбитражеры и «торговцы шумом». Шумом первоначально был назван феномен искаженной, а также базирующейся на нечеткой и несовершенной информации рыночной цены. Впоследствии это понятие было дополнено как осознанное или неосознанное отклонение инвесторов от рационального поведения. Если у арбитражеров формируются ожидания о будущих доходностях на рынке ценных бумаг, то «торговцы шумом» имеют искаженные рациональные ожидания и торгуют так называемым «шумом».

Существует несколько причин возникновения «шума». Некоторые участники не могут принимать рациональных решений, так как они находятся слишком далеко от рынка и получают либо запоздалую, либо искаженную информацию.

Второй причиной является не информация, а слухи, предположения, домыслы, которые всегда присутствуют на рынке и используются для попыток получить «сверхдоходность» (то есть доходность выше среднерыночной). Те операции, которые совершаются не на основе новой информации, называются иррациональным шумом. И, наконец, третья причина - это социальная имитация, то есть ориентация в своем поведении на других.

Для арбитражеров все это является шумом, который изменяет цены, но не несет информационной нагрузки.

По словам Кейнса «...рыночное поведение превращается в попытку отгадать среднее мнение других участников рынка». У рационально действующих инвесторов появляется риск того, что изменения пойдут не по рациональному пути.

Возникает потребность оценивать не только поступающую информацию, но и реакцию других участников на эту информацию. То есть оценка перестает быть оценкой только фундаментальных факторов.

4. Модель мод и настроений

Эта модель также имеет много общего с другими моделями ограниченно эффективного рынка. Согласно ей решающая роль в формировании курсовой стоимости на рынке акций отводится настроениям участников и веяниям моды. Все участники также делятся на две группы: «компенсационные инвесторы» и «обычные». Если первая группа ведет себя исключительно рационально, то вторая подвержена сильному влиянию настроений и эмоций, которые проявляются в переоценке оперативной информации, причем вторая группа является доминирующей. Недооценка фундаментальной информации приводит к постоянным искажениям цен. Это вынуждает рационально действующих инвесторов прогнозировать поведение «обычных» инвесторов и вслед за этим вызванные ими колебания рынка.

Прибыль «компенсационных» инвесторов получается за счет игры против остального рынка, то есть в покупке, когда «обычные» инвесторы утратили интерес к рынку, и в продаже, когда на рынке особенно большой спрос, доходящий до ажиотажа.

5. Теория хаоса

Теория хаоса также первоначально создавалась для описания естественных процессов, в частности для предсказания погоды. Она занимается исследованием временного развития нелинейных, но все-таки детерминированных (то есть описываемых математически) процессов. При внешней хаотичности такие процессы все-таки поддаются формализации. Сложность в их описании связана с высокой чувствительностью к входным параметрам, а также принципам слабой причинности («одинаковые причины оказывают одинаковое воздействие», принцип сильной причинности - «подобные причины оказывают подобное воздействие»).

Предполагается, что подобные системы обладают еще признаками самоиндуцирующихся процессов, а также процессов, подобных самим себе (фрактальные структуры). Все это, естественно, делает практически неосуществимым прогнозирование подобных моделей на какой-либо длительный срок. В целом надо признать, что практически все современные теории формирования курсовой стоимости на рынке ценных бумаг не лишены недостатков и недооценивают те или иные факторы. И среди исследователей в настоящее время идет спор о том, возможно ли в принципе создание концептуальной и математической модели, позволяющей описывать формирование курсовой стоимости и давать прогнозы развития курса акций. До сегодняшнего дня все теории и модели в большей или меньшей степени представляют собой лишь приближение к реальности [40].

6. Математические модели теории рыночной эффективности (САРМ, APT)

Математические модели, хотя и относятся многими исследователями к фундаментальному анализу, но представляют собой принципиально иной подход, чем классический фундаментальный анализ.

Эти модели объясняют доходность ценных бумаг (а, значит, и курсовую стоимость) как величину, производную от некоторых переменных, причем эти переменные совсем не обязательно должны быть микроэкономическими. Большей частью предпочтение отдается макрофакторам, таким, например, как поведение всего рынка.

На основании статистических данных производится определение степени влияния этих факторов на курсовую стоимость акции, и в результате получается формула определения курсовой стоимости акции.

Среди математических моделей теории рыночной эффективности (САРМ, APT) можно выделить такие как модель рынка, модель ценообразования капитальных активов и теорию арбитражного ценообразования.

Согласно теории САРМ (Теория формирования цены капитальных активов) доходность, а, значит, и курсовая стоимость акции зависит от доходности всего рыночного портфеля, от уровня безрисковой ставки, а также от ?-фактора этой акции.

Исторически первой моделью ценообразования капитальных активов является классическая концепция капитализации ожидаемых доходов. В соответствии с ней цена земли, как актива с бесконечным сроком службы определяется путем деления земельной ренты на ссудную ставку процента; цена объекта вложений с ограниченным сроком службы равна сумме всех ожидаемых за этот срок чистых доходов, приведенных к текущему моменту посредством коэффициента дисконтирования [30, c.165].

Основной недостаток классической концепции ценообразования на капитальные активы состоит в том, что она не учитывает вероятностный характер ожидаемых доходов и взаимозависимость доходностей всех финансовых инструментов. С позиций современной экономической теории отличие между дисконтированной суммой ожидаемых доходов капитального актива и его ценой примерно такое же, как между ценой блага, определенной по модели частичного равновесия (на отдельном рынке данного блага), и его ценой, установленной с помощью модели общего экономического равновесия. Тем не менее, метод капитализации ожидаемых доходов в качестве модели ценообразования на рынке ценных бумаг может быть применим для финансовых инструментов с гарантированными номинальными доходами, т.е. для облигаций.

Цена облигации. При определении цены облигации решающими являются следующие ее характеристики: величина выплат владельцу облигации за период - купонный доход (z); предстоящий срок ее обращения (T); сумма гашения в конце срока обращения (B); рыночная ставка процента; (i). Согласно концепции капитализации доходов

, (1.2.1)

где B0 - цена облигации в текущем (нулевом) периоде.

Обычно за все годы обращения облигации дивиденды выплачиваются в одинаковом размере: z1 = z2 = ... = zT = a; тогда формула (1.2.1) принимает вид:

 . (1.2.2)

Когда рыночный курс облигации меньше значения, получаемого по формуле (1.2.2), тогда следует ожидать повышения курса, в противном случае - понижения.

Кроме текущей цены облигации может представлять интерес ее цена на момент гашения (BT,/i>):

. (1.2.3)

Она показывает, какую сумму денег получит владелец облигации в момент ее гашения в случае реинвестирования всех дивидендов под сложные проценты.

Из четырех параметров (a, B, i, T), определяющих цену купонной облигации, два первых являются известными константами. Рассмотрим, как влияют на цену облигации изменения срока ее обращения и рыночной ставки процента. При a/B = i цена облигации равна ее номиналу независимо от оставшегося срока ее обращения, так как в этом случае выражение (1.2.3) принимает следующий вид:

; t = 1,2, ... , T. (1.2.4)

Если a/B > i, то Bt > B, но по мере приближения к моменту гашения облигации разность (Bt - B) уменьшается. Когда a/B < i, тогда Bt < B и Bt приближается к B снизу. Для иллюстрации этих выводов проследим за изменением ценности пяти различных облигаций с одинаковым номиналом 100 ден. ед., характеристики которых представлены в табл. 1.2.1, при фиксированной текущей ставке процента, равной 10%.

Таблица 1.2.1

Набор облигаций в ден. ед., T

Наименование облигации	B	t
A	15	8
B	15	4
C	10	5
D	5	8
E	5	4

Результаты расчетов, проведенные по формуле (1.2.2) для каждого периода t, представлены на рис. 1.2.1. и в табл. 1.2.2

Рис. 1.2.1. Изменение сегодняшней ценности облигаций по мере приближения к сроку гашения [30, c.166]

Таблица 1.2.2

Изменения сегодняшней ценности облигаций по мере приближения к сроку гашения

в ден. ед.

t	A	B	C	D	E
0	126,7	115,8	100	73,3	84,2
1	124,3	112,4	100	75,7	87,6
2	121,8	108,7	100	78,2	91,3
3	119,0	104,5	100	81,0	95,5
4	115,8	100	100	84,2	100
5	112,4	-	100	87,6	-
6	108,7	-	-	91,3	-
7	104,5	-	-	95,5	-
8	100	-	-	100	-

Проанализируем теперь, как влияет на ценность облигации колебание ставки процента. Из выражения (1.2.1) следует, что при ее изменении с i0 до i1 нынешняя ценность облигации изменится на

, (1.2.5)

где zt при (t = T) - купонная выплата плюс сумма гашения облигации.

Из формулы (1.2.4) следует, что B0 < 0 при i1 > i0, и наоборот, т.е. при повышении (понижении) ставки процента цена облигации снижается (повышается).

Соответственно из формулы (1.2.3) следует:

. (1.2.6)

Согласно выражению (1.2.5) BT > 0 при i1 > i0, и наоборот, т.е. при повышении (понижении) ставки процента владелец облигации в момент ее гашения получит больше (меньше), чем ожидал.