Предназначение, структура, количественные характеристики золотовалютных резервов Банка России

Важным преимуществом доллара США является то, что он является основной валютой как финансового рынка, так и мировой торговли и любые кардинальные изменения его курса не выгодны ни одному из участников мирового рынка. Китай и Япония, два мировых лидера по объёмам валютных резервов, которые размещены в основном в долларовых ценных бумагах, фактически кредитуют США деньгами на покупку товаров китайского и японского производства, то есть покрывают дефицит торгового баланса США. В случае корректировки курса доллара инвестиции указанных стран обесценятся в пересчете на национальную валюту. Китай и Япония, равно как и другие страны, аккумулирующие резервы, фактически помогают поддерживать доллар США для обеспечения возможности роста собственных экономик. То же самое делают все частные инвесторы в мире, рассматривающие долговые обязательства США в качестве наиболее надежных инструментов.

США в период с 2004 по 2006 год предприняли достаточно смелый шаг для поддержания инвестиционной привлекательности собственного долгового рынка. На фоне снижения темпов экономического роста Федеральная резервная система США (ФРС) планомерно увеличила базовую ставку с 1,0% до 5,25%. Однако столь существенный рост базовой ставки мог явиться одной из причин ипотечного кризиса, разразившегося в августе 2007 года и спровоцировавшего значительную рецессию на мировом финансовом рынке.

Существенная девальвация доллара США, начавшаяся осенью 2007 года, была вызвана кризисом на американском рынке ипотечных долговых обязательств, который обернулся многомиллиардными списаниями со стороны крупнейших банков и финансовых компаний по всему миру, что неминуемо повлекло за собой переоценку кредитных рисков, рост недоверия на финансовых рынках и как результат - один из серьезнейших в истории глобальных кризисов ликвидности. В целях поддержания ликвидности финансовых рынков ФРС в короткие сроки снизила базовую ставку с 5,25% до 2,25% в марте 2008 года, что в комбинации с существенными рисками рецессии в американской экономике привело к падению котировок доллара США относительно основных мировых валют до рекордно низких отметок. При этом следует отметить, что угрозы рецессии американской экономики продолжают оставаться реальными и последствия финансового кризиса ещё предстоит оценить.

У доллара США есть и ещё одна существенная проблема, которая может только усилится в связи с потенциально возможным падением доверия к рынку долговых обязательств США. Бюджетный дефицит США в 2006 году составил 158 млрд. долларов США. При этом, по мнению Алана Гринспена (бывшего председателя ФРС), положение с бюджетом вряд ли существенно улучшится в грядущие годы, если не будут приняты "серьезные меры по сокращению дефицита". В 2008-2011 гг. начнется массовый выход на пенсию представителей самых многочисленных поколений американцев, рожденных после Второй мировой войны. Это вызовет рост расходов по программам социальной поддержки и окажет серьезное давление на бюджет, что приведет к устойчивому тренду роста дефицита как доли ВВП. Дополнительным фактором роста бюджетного дефицита в 2008 году станет одобренный в начале 2008 года план по предоставлению налоговых льгот, целью которого является преодоление кризиса на ипотечном рынке США.

Учитывая вышесказанное, можно сделать логичный вывод о том, что ряд стран мира продолжит сокращать долю доллара в своих золотовалютных резервах. Однако, принимая во внимание текущую напряженность на финансовых рынках, указанный процесс будет осуществляться плавно и осторожно, что подтверждается итогами опроса, проведенного агентством "Интерфакс-АФИ" среди специалистов валютного рынка. Центральные банки никогда не пойдут на то, чтобы в короткие сроки осуществлять масштабные конверсионные операции. Этот процесс может происходить совсем незаметно, что было бы разумно для банков с точки зрения сохранения покупательной способности резервных активов. При этом переход стран Восточной Азии на другую резервную валюту может в значительной степени ослабить позиции доллара США.

Принимая во внимание вышесказанное, предлагается проанализировать стратегию Центрального Банка Российской Федерации в отношении валютной структуры резервных активов. Вплоть до начала 2002 года валютные резервы нашей страны более чем на 90% процентов были номинированы в долларах США. Согласно пресс-релизу Центрального банка Российской Федерации от 30 января 2003 года, за 2002 год доля евро возросла более чем в два раза, также произошло увеличение долей других валют, доля доллара США за 2002 год снизилась с почти 90% до менее 75%. В дальнейшем процесс диверсификации валютной структуры резервов продолжился. В результате на конец июня 2010 года в золотовалютных резервах РФ примерно 47,2% составляют доллары, 41,2% - евро, около 10% - фунты стерлингов и около 1% - японские йены и швейцарские франки.

Таким образом, Центральный Банк Российской Федерации в целом следует общемировой тенденции сокращения доли доллара США в валютной структуре резервных активов.

В процессе диверсификации валютной структуры активов за рамки трех основных валют (доллар США, евро и фунт стерлингов) Банк России вышел в конце 2006 года - к списку резервных валют была добавлена японская иена. В дальнейшем ЦБ РФ планирует следовать курсу диверсификации валютной корзины международных резервных активов. Так, по заявлению Заместителя Председателя ЦБ РФ Алексея Улюкаева, Банк России планирует расширять состав валют за счет швейцарского франка, канадского, австралийского и новозеландского доллара. Отбор инструментов будет проводиться исходя из того, что резервы должны быть ликвидными и безрисковыми. Золотовалютные резервы РФ в настоящее время инвестируются по принципу сохранения капитала, а не умножения доходности.

При формировании валютной корзины резервов ЦБ РФ стоит исходить из учёта следующих факторов. Во-первых, это структура мировых финансовых рынков. Увеличение доли евро в резервах приведёт к увеличению риска ликвидности, в то время как ликвидность и сохранность являются приоритетными принципами при управлении золотовалютным резервами. Нужно отметить, что в классическом понимании извлечение прибыли при управлении золотовалютными резервами не является задачей Центрального банка, так как они в первую очередь призваны обеспечивать стабильность, а любые спекулятивные операции на валютных рынках связаны с повышенным риском.

Во-вторых, это валютная структура внешнего долга. Согласно официальным данным о валютной структуре иностранных требований и обязательств отечественного банковского сектора, по состоянию на конец 2007 года 68% от совокупного объема обязательств приходилось на доллары США и только 10% на евро (1% на фунты стерлингов и 21% на рубли), причем с 2004 года доля доллара стабильно снижается на фоне роста доли обязательств в евро. Аналогичная валютная структура характерна и для сектора небанковских корпораций: за 9 месяцев 2007 года 75,9% заимствований номинировано в долларах США и лишь 7,9% в евро. Популярность доллара США в качестве основной валюты внешних заимствований объясняется положительным экономическим эффектом девальвации американской валюты по отношению к рублю, основной операционной валюте отечественных заемщиков.

В-третьих, это структура российской внешней торговли. Для России, основным торговым партнером которой является Европа (в 2006 году доля ЕС во внешнеторговом обороте составляла более 43,8%, а с учётом стран центральной и Восточной Европы, ориентированных на евро, - более 57,6%), доля евро в золотовалютных резервах ниже доли этих стан во внешней торговле. Однако необходимо отметить, что доля расчётов в евро не совпадает с долей стран, использующих евро, как национальную валюту, т.к. валютой платежа по определенной доле контрактов с этими странами является доллар США или иная валюта, что связано с общепринятой практикой установления цен на определённые группы товаров. Так, согласно заявлению Заместителя Председателя ЦБ РФ Алексея Улюкаева, примерно 40% расчетов отечественных компаний совершается в евро.

Подытоживая вышесказанное, следует сделать вывод о том, что стратегия ЦБ РФ в отношении формирования структуры валютных резервов России в целом адекватна складывающейся макроэкономической обстановке и обеспечивает приемлемый баланс принципов сохранности, ликвидности и доходности управления резервами. Дальнейшее управление валютной корзиной резервов следует осуществлять исходя из состояния мировых финансовых рынков, структуры внешнего долга и внешней торговли (в основном импорта), поддерживая тенденцию к плавной валютной диверсификации резервов.

Вторым этапом управления структурой золотовалютных резервов является выбор финансовых инструментов, которые используются для инвестирования резервных активов. Данный процесс обычно включает определение следующих параметров:

1. допустимый диапазон инвестиционных инструментов, соответствующих критериям ликвидности сохранности (кредитного риска);

2. сроки погашения обязательств (дюрация), для ограничения риска изменения процентных ставок (рыночных цен выбранных инструментов).

На этапе отбора инвестиционных инструментов денежные власти (1) проводят анализ страновых рисков, (2) устанавливают минимальные требования к кредитоспособности эмитентов долговых ценных бумаг, (3) устанавливают количественные лимиты для каждого эмитента, секторов экономики и отдельных стран, а также лимиты срочности банковских депозитов, (4) фиксируют все виды рисков по открытым позициям.

Большая часть мировых резервных активов в соответствии с приоритетностью принципа сохранности резервов размещаются на депозитах в первоклассных зарубежных банках, а также в ценные бумаги государств и международных финансовых организаций с наивысшими кредитными рейтингами (минимальные кредитные рейтинги колеблются от А- до АА). Однако в последнее время ряд стран пришли к практике расширения инструментария путем включения в портфели обеспеченных активами и/или ипотекой ценных бумаг (Колумбия, Латвия, Израиль и Мексика), а также корпоративных облигаций (Колумбия, Венгрия, Латвия, Новая Зеландия) и даже акций (Ботсвана, Гонконг и Норвегия). Данная тенденция явилась следствием процессов консолидации рынка казначейских облигаций США и ценных бумаг других государств (концентрация значительных объёмов указанных бумаг в портфелях ограниченного круга инвесторов), а также усиления потребности в диверсификации резервов с целью снижения рисков.

Денежные власти уделяют значительное внимание распределению резервов в зависимости от степени ликвидности, поскольку основная оперативная цель управления резервами (реагирование на непредвиденные события) требует немедленной мобилизации активов. Неопределенность в отношении глубины и продолжительности потенциальных внешних шоков обуславливает более высокую долю ликвидных форм вложений резервов в ущерб их доходности.

Процесс распределения структуры резервов по уровню ликвидности схематично можно представить следующим образом. Всю совокупность валютных резервов можно распределить на три составные части - ликвидный краткосрочный портфель, среднесрочный портфель, долгосрочный (инвестиционный) портфель. Удельный вес этих портфелей распределяется следующим образом.

Доля ликвидного портфеля (включающего обязательства средним сроком не более трех месяцев) составляет для центральных банков с низкой интервенционной активностью около половины от общего объема валютных резервов, для центральных банков с высокой интервенционной активностью доля ликвидного транша должна быть выше. Для центральных банков стран с неустойчивой экономикой удельный вес ликвидного портфеля может доходить до 100%.

Инвестиционный портфель может быть представлен требованиями и обязательствами средним сроком от трех лет и более, а также может включать сложно структурированные инструменты долгового рынка (ценные бумаги с обеспечением, долговые инструменты участия) и долевые ценные бумаги. Доля долгосрочного портфеля, если такой существует, обычно не превышает десятой части от общего размера валютного резерва. Остальная часть валютного резерва приходится на среднесрочный транш.

Центральные банки ряда стран для усиления контроля над риском ликвидности устанавливают дополнительные ограничения: количественные лимиты на вложения в ценные бумаги одного эмитента, лимит вложения в определенный отраслевой либо географический сегмент финансового рынка. Так центральный банк Канады не имеет право приобретать более 10% от совокупного объёма эмиссии конкретной долговой бумаги, также не более 15% резервов могут быть вложены в инструменты, которые нельзя реализовать до даты погашения.

При выборе срочности тех или иных финансовых инструментов центральный банк должен находить приемлемый для него баланс ликвидности и доходности. Этот баланс определяется на основании прогноза состояния международных расчетов страны, потребностей в обслуживании внешнего долга, динамики валютных курсов, а также уровня достаточности резервов. Долгосрочные вложения означают большую доходность, но фактически замораживают часть резервов на определённый срок, лишая тем самым центральный банк возможности оперативно реагировать на возникающие потребности по регулированию платёжного баланса или же валютного курса. Краткосрочные вложения характеризуются сравнительно более низкой доходностью, но это компенсируется практически абсолютной ликвидностью.

Назначение валютного резерва в качестве главного инструмента регулирования рыночного обменного курса побуждает власти заботиться в первую очередь именно о должном уровне ликвидности резервных активов. Этого же постоянно требует от государств-членов и МВФ, который признает валютными резервами только активы, размещенные в центральных и первоклассных заграничных коммерческих банках, а также в высоколиквидных ценных бумагах.

Операции по управлению резервами должны проводиться на рынках, обладающих достаточной глубиной и ликвидностью, а также способных обеспечить проведение операций надежным и эффективным образом. Управляющие резервами должны быть уверены в том, что смогут быстро и эффективно мобилизовать резервы, чтобы обеспечить необходимые валютные ресурсы для интервенций на рынке, удовлетворения потребностей платежного баланса или обслуживания долга. В таких ситуациях проведение инвестиционных операций на глубоких и ликвидных рынках обеспечивает мобилизацию резервов без потерь во времени и/или стоимости.

На практике ряд стран уделяет существенное внимание оценке эффективности рынков. Так, денежные власти Гонконга осуществляют оценку на основании анализа таких показателей, как спрэд между спросом и предложением и объем торгов в обычные и кризисные периоды, доля собственных активов от среднедневного оборота, наличие возможностей заключения сделок РЕПО с рыночными инструментами. Корея осуществляет операции только на таких рынках, где масштабные операции могут быть проведены без значительных корректировок в стоимости актива, кроме этого важным фактором является временной промежуток работы рынка, который должен пересекаться рабочими часами в Корее. Ликвидный транш резервов банка Норвегии может быть инвестирован только в активы, номинированные в долларах США, иенах, евро и фунтах стерлингов, причем наиболее крупная часть вложений, которая приходится на евро, поровну разделена между рынками суверенных долговых обязательств Германии и Франции. Весомым преимуществом для управляющего резервами является наличие эффективного внутреннего валютного рынка.

Заключительным этапом структурирования резервных активов является определение эталонного портфеля - условной расчетной модели, которая служит инструментом оценки эффективности как самого построения структуры валютного резерва, так и результатов управления резервными активами.

Эталонный портфель представляет собой стратегический долгосрочный портфель, обеспечивающий наилучший возможный баланс между различными рисками, с которыми сталкивается орган по управлению резервами. Этот портфель представляет собой контрольный ориентир для инвестиционной деятельности управляющих. Эталонный портфель состоит из отобранных валют с желательными весами, инвестиционных инструментов с необходимыми кредитными характеристиками, а также сроков, отражающих желательный уровень процентного риска. При этом идеально оптимизированная корзина строится с допусками и поправками на специфические условия страны.

Инвестиционные контрольные ориентиры являются важным инструментом оценки результатов деятельности управляющих портфелем. Когда управляющим разрешаются отклонения от эталонного портфеля, результаты по фактическому портфелю сравниваются с результатами, которые могли бы быть получены при владении эталонным портфелем. Когда управляющие стремятся воспроизвести эталон, оценка результатов также основана на сравнении фактических результатов с эталоном. В обоих случаях эталонный портфель служит отправной точкой для подотчетности органа по управлению резервами.

Существуют различные методы измерения и регулирования рисков, возникающих в результате отклонения от контрольного показателя. Обычно размер такого риска ограничивается заданием количественных лимитов величины любого отклонения от контрольного показателя. Управление валютным риском, как правило, осуществляется путем введения количественных лимитов допустимой величины отклонения доли каждой отдельной валюты в эталонном портфеле от принятой за эталон структуры (на практике разрешаемое отклонение обычно не превышает 5-10%). Процентным риском можно управлять, установив ограничения размера отклонения фактического портфеля как по срокам (на практике разрешаемое отклонение обычно не превышает 6 месяцев для ликвидного транша и 1,5 лет - для инвестиционного), так и в отношении параметров кривой доходности. Управление кредитным риском (риском дефолта) традиционно осуществлялось при помощи задания минимальных требований в отношении рейтинга, которым должны отвечать эмитенты и контрагенты.

2.3 Принципы управления золотовалютными резервами Банка России

Управление государственными золотовалютными резервами является элементом валютной политики, проводимой правительством и центральным банком любого государства. Уровень этих резервов определяет степень обеспеченности международных макроэкономических расчетов страны необходимыми платежными средствами.

По методологии МВФ существует три основных принципа управления структурой золотовалютных резервов, они же являются и основными принципами управления для Банка России:

1.Сохранность резервов - является одним из важнейших принципов управления золотовалютными резервами. В связи с указанным принципом, операции по управлению резервами должны проводиться исключительно на рынках, характеризующихся достаточной глубиной и ликвидностью, а также способных обеспечить проведение операций надежным и эффективным образом.

2. Осмотрительное регулирование риска ликвидности, рыночного и кредитного рисков. Для того чтобы резервы могли полноценно выполнять свои функции, то есть, чтобы их всегда можно было использовать, когда в этом возникнет потребность, необходимо строгое обеспечение сверхликвидности и ликвидности резервных активов (т.е. возможности быстрого обмена резервов на иностранную валюту). Поэтому портфели резервных активов в большинстве имеют тенденции к уходу от риска, а приоритетность обеспечения ликвидности и безопасности ставится выше прибыльности и учета затрат на формирование и поддержание определенного уровня активов.

Управление ликвидностью активов сопряжено с рядом внешних рыночных (кредитные, валютные, процентные риски) и операционных рисков (сбои в системе контроля, риск финансовой ошибки, потеря потенциального дохода). Так использование резервов в качестве залогового обеспечения в иностранном финансовом учреждении для займов, предоставленных отечественным организациям или зарубежным дочерним подразделениям органа по управлению резервами, может привести к утрате резервами ликвидности до погашения займов. Риски ликвидности возникают также при прямом предоставлении резервов в кредит таким учреждениям, где из-за шоков в национальной экономике заемщики могут оказаться не способными погасить свои обязательства.

3. Получение доходов от размещенных средств в разумном объеме в средне- и долгосрочной перспективе с учетом ограничений, продиктованных риском ликвидности и другими рисками. При выборе финансовых инструментов для размещения валютного резерва властям приходится находить некий баланс между критериями ликвидности и прибыльности. Этот баланс определяется прогнозными оценками состояния международных расчетов страны, потребностей обслуживания внешнего долга, динамики валютных курсов.

Получение дохода является хотя и не главным, однако важным результатом управления резервными активами

Таким образом, по рекомендации МВФ управление сохранностью, ликвидностью и доходностью золотовалютных резервов должно включать выбор стратегического долгосрочного портфеля, обеспечивающего наилучший баланс между различными рисками, с которыми сталкивается ЦБ.

Степень сохранности резервных активов определяется величиной: кредитного риска, правового риска, валютного (курсового) риска, процентного риска, рыночного риска, операционного риска. Степень ликвидности резервных активов определяется величиной: риска неликвидности финансового инструмента; риска неликвидности рынка.

Валютный риск - риск значительного изменения кросс-курсовых соотношений, результатом которого будет существенное снижения объёмов и покупательной способности резервных активов. Так, в случае открытия крупных позиций в валютах других стран в надежде на благоприятные будущие изменения их курсов, денежные власти подвержены риску крупных потерь от неблагоприятной курсовой динамики.

Риск ликвидности - риск невозможности оперативной мобилизации активов в целях выполнения основных функций резервных валютных активов. К примеру, использование резервов в качестве залогового обеспечения приводит к утрате резервами ликвидности до погашения займов.

Кредитный риск - риск потерь, вызванных неспособностью контрагента по операциям размещения резервных активов своевременно и в полном объёме исполнить действующие обязательства перед денежными властями. Прямыми потерями может обернуться размещение резервов в активы с высоким доходом, осуществляющееся без должного учета кредитного риска, связанного с эмитентами этих активов.

Процентные риски - риск потерь по резервным активам при повышении рыночной доходности, которое приводит к снижению их текущей стоимости до уровня, уступающего цене приобретения актива.

Доходность резервных активов определяется как совокупная (реализованная и нереализованная) прибыль на вложенные средства в процентах годовых, в разбивке по резервным валютам и резервным портфелям.

МВФ выделяет следующие стратегии построения валютных резервов: 1. Соответствие валютной структуре краткосрочного (подлежащего погашению в течение 1 года) внешнего долга. Указанный подход логично использовать странам, которые выбрали в качестве основной цели управления резервными активами покрытие обязательств по краткосрочному долгу для минимизации рисков, связанных с текущем состоянием счета движения капитала платежного баланса. В указанном случае изменение кросс-курсовых соотношений не будет влиять на возможность обеспечения валютного покрытия для удовлетворения внешних обязательств страны.

2. Сочетание оптимизации и диверсификации валютной корзины резервов, изменение курсов валют и процентных ставок по финансовым инструментам различных стран в наибольшей степени влияют на доходность и рисковость, активов. Поэтому некоторые центральные банки (преимущественно в промышленно развитых странах) подобно портфельным управляющим концентрируют внимание на оценке рисков и доходности при определении стратегии размещения валютных активов в те или иные валюты и инструменты. Применение рассматриваемой стратегии предполагает размещение резервов в инструменты, номинированные более чем в одной иностранной валюте, для использования преимуществ диверсификации портфеля.

3. Подход, основанный на покупательной способности резервов. Указанный подход характерен для стран, которые имеют ограниченный доступ на рынки капитала для нейтрализации шоков, связанных с состоянием текущего счета платежного баланса, а также импортные платежи и внешний долг которых номинирован в ограниченном количестве валют. Структура резервов строится на базе валютной структуры действующих и потенциальных обязательств для сохранения покупательной способности резервов.

4. Покрытие стоимости резервных активов. Данный подход применяется странами, резервные активы которых сформированы за счет внешних заимствований, структура активов должна соответствовать валютной структуре источников и приносить адекватный уровень дохода.

2.4 Критерии достаточности золотовалютных резервов и их оптимальный уровень

Характер управления международными резервами существенно различается в зависимости от поставленных целей владения и управления резервными активами. По существу, задачей центрального банка является оценка объема резервов, необходимого для компенсации избыточной волатильности на валютном рынке (на основе опыта прошлых кризисов и стресс-тестов). Эта часть резервов должна инвестироваться в ликвидные и сравнительно надежные активы (включая наличность), а суммы, превышающие данный объем, могут быть инвестированы в более рискованные активы в целях получения дохода и сохранения капитала.

Определение оптимального размера золотовалютных резервов имеет важное экономическое значение, потому что заниженный их объем ухудшает платежеспособность страны на мировом рынке и ограничивает регулятивные возможности государства в монетарной сфере, а завышенный - приводит к замораживанию значительной части национального богатства страны на длительный период.

В мировой практике наиболее распространенными являются следующие критерии определения нижней границы объема международных резервов для страны.

1. традиционный критерий - это коэффициент покрытия импорта, величина резервов должна превышать его трехмесячный объем;

2. критерий Гринспэна- резервы должны превосходить официальный и официально гарантированный краткосрочный долг (внешний);

3. "узкий" критерий, или критерий Редди - минимальный объем резервов для покрытия импорта суммируется с платежами по внешнему госдолгу, чтобы исключить дефолт по государственным обязательствам;

4. "расширенный" критерий, или критерий Гвидотти - объем резервов достаточен, если он позволяет обходиться без внешних заимствований в течение одного года;

5. "широкий" критерий - резервы должны быть достаточными для предупреждения резких девальваций и ревальвации национальной валюты;

6. "максималистский" критерий - покрытие государством в случае кризиса потребностей частного сектора в средствах для уплаты внешних долгов.

В настоящее время в научных кругах мирового сообщества отмечается возрождение интереса к проблеме определения оптимального уровня международных резервов для конкретной страны с учетом особенностей ее экономической ситуации.

Большинство специалистов считают, что размер золотовалютных резервов страны должен существенно перекрывать объем денежной массы в обращении, обеспечивать как суверенные, так и частные платежи по внешнему долгу и гарантировать трехмесячный импорт. Золотовалютные резервы страны не представляют собой постоянной величины.

Выбор наиболее приемлемого критерия для России осуществлялся с учетом результатов исследований МВФ, продемонстрировавших тесную связь между соответствием размеров накопленных резервов текущему объёму обязательств по внешнему долгу и глубиной финансовых кризисов, а также индивидуальных особенностей России как участника международной торговли и движения капиталов. Принимая во внимание рост внешнего долга российской экономики, а также зависимость состояния платежного баланса от конъюнктуры мировых сырьевых рынков, оптимальным показателем достаточности для России является модифицированный критерий Редди, базирующийся на следующих требованиях:

- покрытие величины совокупного краткосрочного внешнего долга (как государственного, так и корпоративного);

- покрытие 3-6 месячного объёма импорта (для большей надежности можно использовать величину совокупных исходящих потоков по счету текущих операций платежного баланса);

- формирование запаса, обеспечивающего инвестиционную привлекательность (не более 10% от суммы двух вышеуказанных показателей).

В соответствии с указанным критерием около 50% сформированных в настоящее время валютных резервов России являются избыточными.

Вопрос достижения российскими резервами своих оптимальных с позиции страны уровней остается открытым.

Накопление резервных активов сверх достаточных и оптимальных уровней без совершенствования системы управления ими ведет к снижению инвестиционных ресурсов частного сектора российской экономики, препятствует ускорению темпов роста ВВП, консервирует неразвитость внутреннего финансового рынка. Эта ситуация ставит перед Банком России задачу трансформации резервной политики и применения более современных подходов к процессу размещения резервных активов.

ГЛАВА 3. МЕХАНИЗМ УПРАВЛЕНИЯ ЗОЛОТОВАЛЮТНЫМИ РЕЗЕРВАМИ БАНКА РОССИИ НА СОВРЕМЕННОМ ЭТАПЕ

3.1 Структура и количественные характеристики золотовалютных резервов Банка России

Золотовалютные резервы России, как и других стран мира, представляют собой высоколиквидные финансовые активы органов денежно-кредитного регулирования. В России это Банк России и Министерство финансов РФ.

Международные резервные активы России складываются из:

монетарного золота;

специальных прав заимствования (СДР);

резервной позиции в Международном валютном фонде (МВФ);

активов в иностранной валюте;

других резервных активов. (таблица 1)

Таблица 1

Международные резервы Российской Федерации
за период 01.01. 2010г - 01.01. 2011г.
						Млн.долл.США
Дата	Международные резервы	в том числе:
		валютные резервы	в том числе
			иностранная валюта	счет в СДР	резервная позиция в МВФ	монетарное золото
01.01.2010	439 450	416 653	405 825	8 901	1 927	22 798
01.02.2010	436 267	413 514	402 778	8 826	1 911	22 753
01.03.2010	436 775	413 334	402 750	8 700	1 884	23 441
01.04.2010	447 442	423 321	412 834	8 621	1 866	24 120
01.05.2010	461 169	435 565	425 126	8 582	1 858	25 603
01.06.2010	456 434	428 991	418 808	8 371	1 812	27 443
01.07.2010	461 201	432 994	422 778	8 398	1 818	28 206
01.08.2010	475 307	448 043	437 551	8 625	1 867	27 264
01.09.2010	476 266	447 071	436 647	8 568	1 855	29 195
01.10.2010	490 099	458 319	447 567	8 839	1 913	31 780
01.11.2010	497 082	463 767	452 905	8 930	1 932	33 315
01.12.2010	483 063	448 778	438 237	8 666	1 876	34 285
01.01.2011	479 379	443 591	432 948	8 749	1 893	35 788
01.02.2011	484 158	450 766	439 969	8 876	1 920	33 393

В том же году валютные резервы были пополнены за счёт средств первого транша стабилизационного кредита "Stand-by", предоставленного России Международным валютным фондом.

С отменой обязательной продажи части валютной выручки основным источником пополнения валютных резервов стали операции Банка России на внутреннем валютном рынке и прямые покупки валюты у Министерства финансов РФ, а также доходы от операций со средствами валютного резерва на мировом валютном рынке.

В середине 90-х годов Центральный банк России уделял особое внимание формированию и поддержанию на должном уровне валютных резервов. В процессе аккумулирования валютных средств была создана система управления ими, обеспечивающая достаточную ликвидность и рациональную структуру размещения резервов с точки зрения безопасности и доходности.

По соглашению России с Международным валютным фондом к концу 1995 г. золотовалютные резервы страны должны были быть увеличены до 11,5 млрд. долл., что являлось одним из условий предоставления России очередного стабилизационного кредита в размере 6,3 млрд. долл.

Однако данный показатель был значительно превышен. К середине 1997 г. золотовалютные резервы России возросли до 20 млрд. долл., в т.ч. запасы валюты - до 17,5 млрд. долл. и запасы золота - до 2,5 млрд. долл.

Основной прирост активов был обеспечен за счет увеличения средств ЦБ России, при этом золотовалютные резервы Министерства финансов не претерпели существенных изменений. На конец 1997 г. доля Минфина в международных резервах страны составляла около 60%.

Однако мировой финансовый кризис, распространившийся и на Россию, оказал негативное влияние на состояние золотовалютных резервов. Так, к июлю 1998 г. золотовалютные резервы сократились до 16,2 млрд. долл. и к январю 1999 г. опустились до рекордно низкого уровня - 7,8 млрд. долл. В целом за этот период золотовалютные резервы в России сократились в два с лишним раза.

В 2000 г. Правительству Российской Федерации не удалось достичь договоренности с Международным валютным фондом о предоставлении очередного транша стабилизационного кредита в размере 10-15 млрд. долл. Тем не менее, за счет активной политики Центрального банка по пополнению официальных валютных резервов к концу 2000 г. вновь удалось увеличить их объем до 27,7 млрд. долл.

По требованию МВФ с ноября 2000 г. в состав золотовалютных резервов не включаются активы, размещенные в банках-резидентах, в уставном капитале которых Банк России имеет долевое участие.

Целенаправленная политика Правительства России на увеличение золотовалютных резервов позволила увеличить их объем к концу 2001 г. до 39 млрд. долл., к 2002 г. - до 47,8 млрд. долл.

К середине 2003 г. в связи с укреплением рубля и активными закупками валюты Центральным банком золотовалютные резервы России достигли 65 млрд. долл. При этом объем валютных резервов составлял около 60 млрд. долл.

К концу 2004 г. золотовалютные резервы России почти удвоились и достигли 117 млрд. долл. и впервые превысили размер внешней задолженности страны (113 млрд. долл.).

Последующие годы характеризовались устойчивой тенденцией роста золотовалютных резервов. С 1 апреля 2008 г. применявшееся ранее в целях оптимизации управления деление резервных валютных активов на портфели по их предназначению (на операционный и инвестиционный портфели) было заменено на такую структуру, при которой активы сгруппированы в портфели, каждый из которых объединяет все инструменты, номинированные в одной резервной валюте, вне зависимости от типа долгового инструмента и срока до его погашения (одновалютные портфели). (таблица 2)

Таблица 2 Изменения методологии расчета международных резервов Российской Федерации

Дата	Характер изменения
с 01.08.1998	Золото, размещенное на обезличенных металлических счетах, включается в состав валютных активов.
с 01.09.1999	Введена поправка к расчету валовых резервов: из резервов в иностранной валюте вычитаются активы Банка России в банках-нерезидентах, в уставном капитале которых Банк России имеет долевое участие, а также сумма, эквивалентная остаткам средств в иностранной валюте на корреспондентских счетах банков-резидентов в Банке России, кроме средств, предоставленных Внешэкономбанку для обслуживания и погашения государственного внешнего долга.
после 01.07.2002	Резервы в иностранной валюте уменьшаются на сумму средств, привлеченных Банком России по сделкам прямого РЕПО (с 01.10.2002 - на сумму стоимости ценных бумаг, служащих обеспечением по сделкам прямого РЕПО).
с 01.01.2006	Монетарное золото учитывается по текущим котировкам Банка России, до 01.01.06 - по цене 300 долларов США за тройскую унцию.
с 01.01.2008	Ценные бумаги учитываются по рыночной стоимости (до 01.01.2008 - по амортизированной стоимости). Исключена поправка, действовавшая с 01.09.1999. Прекращено исключение из состава резервов в иностранной валюте части ценных бумаг, переданных нерезидентам по операциям взаимосвязанного прямого РЕПО, и одновременно прекращен учет в составе резервов требований к нерезидентам по сделкам взаимосвязанного обратного РЕПО.
с 01.01.2010	В составе монетарного золота учитываются золотые монеты с содержанием химически чистого металла 999/1000.

Деление активов на одновалютные портфели расширяет возможности по управлению процентным риском за счет использования всех разрешенных инструментов, номинированных в одной валюте, то есть возможности достижения более высокой доходности вложений в условиях принятых ограничений. Ранее управляющие одновалютными компонентами операционного и инвестиционного портфелей могли использовать соответственно только краткосрочные либо только долгосрочные разрешенные инструменты: управление процентным риском операционного и инвестиционного портфелей осуществлялось раздельно.

В результате изменения принципа деления резервных валютных активов на портфели изменилась структура соответствующих нормативных портфелей, которые также стали одновалютными, и структура данных о достигнутой доходности резервных валютных активов: показатели доходности (нормативной и фактической) теперь рассчитываются только для одновалютных портфелей.

За период с июля 2007 по июнь 2008 г. резервные валютные активы Банка России выросли на 157,6 млрд. долл. США - до 550,7 млрд. долл. США. С начала 2007 г. РФ утвердилась на третьем месте среди стран крупнейшими в мире золотовалютными резервами (ЗВР) после КНР и Японии, опередив Тайвань и Республику Корею.

В частности, в начале 2007 г. примерно 2,8 трлн. долл., или 80% всех долларовых резервов приходилось на центральные банки Азиатских стран: Китай - 1066 млрд. долл., Япония - 884, Тайвань - 260, Южная Корея -186, Индия - 124 млрд. долл.

Общая сумма международных резервов развитых стран с ликвидными и диверсифицированными финансовыми рынками осталась на уровне 500 млрд. долл., она практически не изменилась по сравнению с началом 90-х годов прошлого века.

Крупнейшим в мире держателем золотовалютных резервов является в настоящее время Китай, который к концу 2010г. накопил около 2,85 трлн долл. По итогам минувшего года КНР увеличила этот показатель сразу на 450 млрд долл., при этом лишь только за IV квартал китайские резервы выросли почти на 200 млрд долл.

Запасы КНР более чем в два раза превосходят ЗВР Японии, которая с резервом более 1 трлн долл. занимает второе место в мире по этому показателю. Россия по уровню международных резервов прочно держится на третьем месте.

К золотовалютным, или международным, резервам относятся внешние активы государства, которые находятся под контролем органов денежно-кредитного регулирования. В любой момент эти активы могут быть использованы для финансирования дефицита платежного баланса, для интервенций на валютных рынках или для других целей в интересах государства.

Основным фактором роста валютных активов в июле 2009-июне 2010г. стали операции Банка России на внутреннем валютном рынке. (рисунок 2).

Положительное влияние на динамику валютных активов оказал также доход, полученный от операций с активами Банка России в иностранной валюте и драгоценных металлах. Факторами снижения величины валютных активов в рассматриваемый период стали изменение курсов валют к доллару США остальных резервных валют и отток средств со счетов клиентов Банка России.

Распределение активов Банка России в резервных валютах по валютам. Валютные активы Банка России в течение 2009-2010г. были номинированы в долларах США, евро, фунтах стерлингов Соединенного Королевства и японских иенах. У банка России имелись также обязательства выраженные в резервных валютах: остатки на счетах клиентов, включая Федерального казначейства в Банке России, остатки на валютных ЛОРО-счетах коммерческих банков и денежные средства, полученные по операциям РЭПО с иностранными контрагентами.

Разница между величиной активов Банка России в резервных валютах и обязательств Банка России в резервных валютах представляют собой чистые валютные активы, валютная структура которых является источником валютного риска.

Принимаемый Банком России уровень валютного риска ограничивается нормативной валютной структурой, которая определяет целевые значения долей резервных валют в чистых валютных активах и пределы допустимых отклонений от нее.

Фактическая структура валютных активов Банка России на конец 2 квартала 2011г. представлена на рисунке 3.

Рис.3. Распределение активов Банка России в резервных валютах по валютам с июля 2009 по июнь 2010 года

В рассматриваемый период на международном валютном рынке Банка России проводились конверсионные сделки в долларом США, евро, фунтом стерлингов и японской иеной. В связи со значительными объемами операций с долларом США на внутреннем валютном рынке и изменением величины и структуры обязательств Банка России в иностранных валютах основной объем сделок приходится на покупку/продажу других резервных валют против доллара США для приведения их долей в величине чистых валютных активов в соответствие с нормативным показателем.

Структура валютных активов по видам инструментов. По состоянию на 30.06.2010г. валютные резервы Банка России были инвестированы в следующие классы инструментов: депозиты и остатки на корреспондентских счетах-7,1%, сделки РЭПО-1,1%, ценные бумаги иностранных эмитентов и еврооблигации - 91,8%. ( рис.4)



Рис. 4 Распределение резервных валютных активов Банка России по видам инструментов с июля 2009 по июнь 2010 года

Географическое распределение валютных активов Банка России по состоянию на 30.06.2010 представлено на рисунке 4. На США приходится 40% активов, Германию-21%, францию-17%, соединенное Королевство - 9%, на остальные страны - 13%

Рис.5 Географическое распределение активов Банка России в резервных валютах с июля 2009 по июнь 2010 года

Распределение построено по признаку местонахождения головных контор банковских групп - контрагентов Банка России по операциям денежного рынка и элементов ценных бумаг, входящих в состав портфелей валютных активов Банка России.

Распределение валютных активов степени кредитного риска.

Кредитный риск ограничивался лимитами, установленными для контрагентов Банка России, а также требованиями, предъявляемыми к кредитному качеству эмитентов ценных бумаг, входящих в состав резервных валютных активов Банка России. Минимально допустимый рейтинг долгосрочной кредитоспособности контрагентов и должников Банка России по операциям с резервными валютными активами Банка России установлен на уровне "А" по классификации рейтинговых агентств Fitch Ratings и Standart& Poors. Минимальный рейтинг выпусков долговых ценных бумаг установлен на уровне "АА".

Состав портфелей валютных активов Банка России в зависимости от их кредитного рейтинга представлен на рисунке 4. По состоянию на 30.06.2010г. активы с рейтингом "ААА" составляли 87% всех валютных активов, в рейтингом "АА" - 5%, с рейтингом "А" - 4%, в рейтингом "ВВВ" - 3%.(рис.5) Доля депозитов в Банке международных расчетов и денежных средств, размещенных по сделкам обратного РЕПО с контрагентами без кредитных рейтингов составила 1%. Распределение по уровню кредитного риска построено на основе информации рейтинговых агентств Fitch Ratings и Standart& Poor о рейтингах долгосрочной кредитоспособности контрагентов Банка России и представлено по основным рейтинговым категориям - "ААА", "АА", "А", "ВВВ" бездетализации рейтинговой шкалы внутри каждой категории. Если рейтинги контрагента или эмитента по классификации указанных агентств различались, во внимание принимался наиболее низкий рейтинг



Рис 6- Распределение резервных активов Банка России по кредитному рейтингу с июля 2009 по июнь 2010 года

Темпы роста золотовалютных резервов России позволяют предположить, что уже в ближайшее время встанет вопрос о снижении затрат на их формирование, рациональном и эффективном использовании, в том числе с помощью соответствующей функциональной экономической системы.

В этой связи одним из направлений решения проблемы концентрации большого объема валютных активов может стать выделение специальных инвестиционных фондов, придерживающихся рыночных стратегий, направленных, прежде всего на стимулирование экономического роста и диверсификацию экономики.

Средства этих фондов могут использоваться на стимулирование экономического роста и на цели укрепления позиций России на международной арене. В частности, на финансирование реализации Концепции участия России в содействии международному развитию и др.

Многие инвесторы по-прежнему большое внимание уделяют золоту как резервному активу, неоспоримые преимущества которого - многовековая кредитная история. Мировой финансовый кризис 2007 - 2008 гг. показал, что в условиях кризиса ликвидности, роль золота как финансового резерва и актива в мировой финансовой системе сохраняется.

Однако превращения рубля в резервную валюту возможно лишь в долгосрочной перспективе. Это во многом будет зависеть от состояния российской экономики, ее удельного веса в глобальной экономике.

Необходимо масштабное увеличение внешнеторговых операций страны. Только войдя в число крупнейших торговых держав мира, можно рассчитывать на признание рубля в качестве мировой и соответственно резервной валюты.

В этой связи представляется целесообразным увеличить золотой запас России, как минимум в два раза, хотя бы до уровня запасов золота ведущих промышленно развитых стран.

В то же время значение американской валюты как мирового резервного актива оказалось под вопросом. У доллара появился реальный конкурент в виде евро.

В начале третьего тысячелетия большинство европейских стран предпочитают евро в качестве основной резервной валюты. Значительно увеличилась доля евро и в валютных резервах азиатских стран.

В этой связи, поставленная руководством России задача по превращению национальной российской валюты в мировую резервную, несмотря на амбициозность, вполне правомерна, учитывая значительный экономический потенциал страны.

3.2 Управление золотовалютными резервами Банка России на современном этапе

Управление резервами - это процесс, обеспечивающий наличие официальных иностранных активов государственного сектора в распоряжении соответствующих органов и под контролем последних для решения определенного круга задач, стоящих перед страной или союзом. В этой связи органу, занимающемуся управлением резервами, как правило, поручается управление резервами и связанными с ними рисками.

Золотовалютные резервы являются стратегическими международными резервными активами РФ, составная часть которых находится под управлением Банка России. Управление золотовалютными резервами Банка России осуществляется на основании п. 7 Ст. 4 Федерального закона от 10.07.2002г. № 86-ФЗ "О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)" в соответствии с "Основными принципами управления валютными резервами Банка России", утвержденными Советом директоров Банка России. Согласно ст.23 вышеуказанного федерального закона Банк России осуществляет операции с золотовалютными резервами.

Цель управления резервными активами - обеспечение оптимального сочетания их сохранности, ликвидности и доходности. Для этого Банк России применяет комплексную систему управления рисками, строящуюся на использовании только высоконадежных инструментов финансового рынка, предъявлении высоких требований к своим иностранным контрагентам и ограничении рисков на каждого из них в зависимости от оценок его кредитоспособности. Банк России проводит эти операции на основании соглашений, заключенных с иностранными контрагентами.

Основная цель управления золотовалютными резервами - достижение приемлемых значений показателей ликвидности и доходности. Такая задача оказывается достаточно сложной для любого финансового института, особенно для Центрального банка Российской Федерации.

Критерии оценки адекватности резервов Центрального банка РФ. К ним относятся:

- обеспеченность денежного предложения (критерий валютного правления) - отношение широкой денежной базы к резервам Банка России;

- поддержание стабильности внешней торговли (критерий МВФ) - отношение трех- или шестимесячного объема импорта к резервам Банка России;

- погашения валютных обязательств Правительства ("правило Гидотти") - отношение годового объема внешнего долга к резервам Банка России;

- обеспечение стабильного платежного баланса в краткосрочном периоде (критерий Редди) - отношение шестимесячного объема импорта плюс годовых выплат по государственному и частному внешнему долгу к резервам Банка России.

Для современного этапа характерен ряд тенденций, важных с точки зрения управления резервными активами, в том числе:

устойчивый профицит торгового баланса, обусловленный благоприятной конъюнктурой на мировых рынках основных товаров российского экспорта, который компенсирует отрицательное сальдо по всем остальным статьям платежного баланса и способствует притоку в страну значительных объёмов иностранной валюты;

стабильный профицит государственного бюджета, позволивший досрочно погасить большую часть суверенного долга, а также сформировать Стабилизационный фонд (впоследствии разделенный на Резервный фонд и Фонд национального благосостояния) в целях нейтрализации последствий ухудшения конъюнктуры мировых сырьевых рынков для государственного бюджета;

улучшение инвестиционного климата, присвоение России кредитного рейтинга инвестиционного уровня (с последующим повышением) способствовали стабильному притоку иностранных инвестиций и достижению профицита по счету операций с капиталом в 2006 году; на фоне улучшения инвестиционного климата отмечается динамичный рост задолженности российских компаний перед иностранными инвесторами, что, несмотря на сокращение суверенного долга, ведет к росту совокупных объёмов внешнего долга России.

В целом макроэкономические условия современного этапа способствовали накоплению Банком России значительных объёмов золотовалютных резервов.

Проблема управления международными резервами России состоит в обеспечении эффективности их использования. Это требует от органов валютного регулирования анализа и выработки решений по следующим направлениям.

Во-первых, определение оптимально необходимого объема резервов. Чрезмерное их сокращение чревато опасностью, что страна не сможет обеспечить свои жизненно важные потребности за счет импорта и обслуживать внешние долговые обязательства. В то же время непомерное увеличение резервов содействует расширению денежной массы, стимулирует инфляцию, приводит к неоправданному переливу ресурсов из производственной сферы в денежную.

Во-вторых, существует проблема выбора между компонентами резервов, установления целесообразного соотношения между ними, в первую очередь между золотом и иностранной валютой. Доводом в пользу сокращения доли золотого запаса является то, что золото, в отличие от валютных активов, не приносит дохода в виде процентов; напротив, его хранение требует расходов. Однако золото - высоколиквидный актив, который может быть в любое время реализован на мировом рынке в обмен на СКВ или использован для получения валютных кредитов посредством залоговых операций и сделок "своп".