Емісійна діяльність держави на фондовому ринку

Размещено на http://www.allbest.ru

Размещено на http://www.allbest.ru

Відокремлений підрозділ Національного університету біоресурсів і природокористування України «Ірпінський економічний коледж»

(повне найменування вищого навчального закладу)

Циклова комісія фінансово-економічних дисциплін

КУРСОВА РОБОТА

з «Інфраструктури фінансового ринку»

на тему: Емісійна діяльність держави на фондовому ринку

м. Ірпінь - 2013 рік

ВСТУП

Емісійні цінні папери широко використовуються в сучасному житті, функціонують й успішно розвиваються велика кількість юридичних осіб, що емітують цінні папери і одержують великі доходи від їх випуску. Багато фізичні особи купують цінні папери, бажаючи отримати з них доходи.

У законодавчій та нормативно-правовій літературі не дуже чітко даються основні поняття з ринку цінних паперів, існує безліч розбіжностей.

Метою курсової роботи є емісійна діяльність держави на фондовому ринку, а саме докладне вивчення основних понять, процедури емісії цінних паперів, її етапів, поняття недобросовісної емісії та можливості здійснення більш чіткого правового регулювання процедури емісії та інших питань. Звідси випливають такі завдання:

- розглянути поняття емісійних цінних паперів, дати визначення основних понять з теми;

- дослідити світові тенденції функціонування емісії внутрішніх державних облігацій;

- детально розібрати кожен з етапів, складових процедуру емісії емісійних цінних паперів, вказати їх особливості;

- вказати, яким чином здійснюється державне нормативно-правове регулювання емісії цінних паперів;

- розглянути, як здійснюється державна реєстрація випуску цінних паперів на кожному етапі емісії.

Предметом курсової роботи є емісія цінних паперів на фондовому ринку.

Об'єктом є економічні відносини з емісійної діяльності держави на фондовому ринку України.

Інформаційною базою є нормативно-правові акти, статистичні та аналітичні дані інформаційних агентств.

РОЗДІЛ 1. ТЕОРЕТИЧНІ АСПЕКТИ ЕМІСІЙНОЇ ДІЯЛЬНОСТІ ДЕРЖАВИ НА ФОНДОВОМУ РИНКУ

1.1 Сутність емісії цінних паперів та їх розміщення

На сьогодні ринок цінних паперів в Україні розвивається з кожним днем і розширює сферу своїх інвестиційних можливостей. Вирішальним чинником для такого швидкого розвитку стала катастрофічна нестача грошової маси. А саме однією з основних функцій ринку цінних паперів є залучення додаткового оборотного капіталу шляхом емісії забезпечених цінних паперів.

Емісія цінних паперів (акцій) -- це встановлена в законодавчому порядку послідовність дій емітента з випуску й розміщення цінних паперів. Рішення про випуск акцій приймають засновники акціонерного товариства з наступним затвердженням його на загальних зборах акціонерів.

Емісію цінних паперів варто розглядати в якості одного із джерел фінансових ресурсів, приваблюваних для рішення певних цілей.

Емісія цінних паперів проводиться для наступних цілей:
1) для установи акціонерного товариства і повного розміщення акцій серед його засновників;

2) для збільшення розмірів первинного статутного капіталу (фонду) акціонерного суспільства шляхом додаткового випуску акцій;
3) для мобілізації позикового капіталу юридичними особами, державою і його органами шляхом випуску облігацій і інших боргових зобов'язань.

Тому, емісія цінних паперів поряд з іншими джерелами фінансових ресурсів може бути приваблива для корпорацій, тому що в цьому випадку можна:

* варіювати строки залучення необхідних коштів (без обмеження строку при емісії акцій) і вибирати прийнятний строк (при емісії облігацій);

* установлювати прийнятну плату за приваблювані грошові ресурси, комбінуючи майнові права, що закладаються в цінні папери;

* збільшувати обсяг залучення вільних коштів у порівнянні із кредитом, який може видати окремий банк, за рахунок пропозиції що випускають цінні папери потенційно необмеженому колу покупців.

Отже, емісійний цінний папір - будь-який цінний папір, у тому числі і бездокументна, яка характеризується одночасно наступними ознаками:
1) закріплює сукупність майнових і немайнових прав, що підлягають посвідченню, поступці і безумовному здійсненню з дотриманням встановлених законом форми і порядку;

2) розміщується випусками;

3) має рівні об'єми і терміни здійснення має рацію усередині одного випуску незалежно від часу придбання цінного паперу.

Для здійснення емісії цінних паперів на фондовому ринку необхідно спочатку прийняти рішення про випуск акцій, що оформляється протоколом, котрий повинен мати дані, достатні для забезпечення обсягу прав власників цих паперів. Зокрема в протоколі зазначають мету випуску, види акцій, їхню номінальну вартість, порядок виплати дивідендів, порядок розміщення й викупу акцій тощо.

Етапи емісії цінних паперів:

1 етап - ухвалення емітентом рішення про випуск емісійних цінних паперів;

2 етап - реєстрація випуску емісійних цінних паперів;

3 етап - виготовлення сертифікатів цінних паперів (для документарних випусків);

4 етап - розміщення емісійних цінних паперів;

5 етап - реєстрація звіту про підсумки випуску емісійних цінних паперів.

Рішення про випуск цінних паперів - документ, що зареєстрований в органі державної реєстрації цінних паперів і містить дані, достатні для встановлення об'єму має рацію, закріплених цінним папером.

Емітент і посадові особи органів управління емітента, на яких статутом або внутрішнім документом емітента покладено обов'язок відповідати за повноту й достовірність інформації, що є в указаних документах, несуть відповідальність за виконання цих зобов'язань згідно із законодавством.

Вибрана емітентом форма випуску цінних паперів фіксується в протоколі про випуск і в спеціальному документі -- проспекті емісії або меморандумі про випуск цінних паперів. Для цього існують певні правила: якщо цінні папери пропонуються для розповсюдження через відкритий продаж, а також у разі випуску акцій відкритим акціонерним товариством, емітент має подати в Державну комісію з цінних паперів та фондового ринку проспект емісії або меморандум про випуск цінних паперів разом із заявою про реєстрацію.

Емітент через торговця цінними паперами зобов'язаний надати кожному інвесторові можливість ознайомитися з проектом до укладання інвестором угоди про купівлю цінних паперів. Під час передплати ні емітент, ні торговець не мають права повідомляти інвесторові будь-яку інформацію, що суперечить інформації, поданій у проспекті. Проспект підписують керівник і головний бухгалтер емітента. Вони ж відповідають за достовірність інформації.

Обсяг інформації, необхідної для проспекту (меморандуму), тираж цих проспектів, які емітент зобов'язаний виготовити і забезпечити їх наявність у місцях передплати, встановлює Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку. Комісія може зобов'язати емітентів дотримуватися певних вимог щодо подання даних бухгалтерського обліку в проспекті емісії і навіть вимагати підтвердження таких даних незалежним аудитором. Комісія має право зобов'язати емітента опублікувати проспект (меморандум) в офіційному виданні Комісії або в засобах масової інформації. Комісія може відмовити у прийнятті проспекту, якщо порушено правила його підготовки (зокрема не розкрито суттєвої інформації) і якщо не сплачено реєстраційного мита. Усі витрати, зв'язані з визнанням випуску цінних паперів недійсним і поверненням коштів власникам, відносять на рахунок емітента. для повернення коштів власникам цінних паперів Комісія має право звернутися до суду.[1]

При емісії цінних паперів реєстрація проспекту емісії проводиться при розміщенні емісійних цінних паперів серед необмеженого круга власників або наперед відомого круга власників, число яких перевищує 500, а також у разі, коли загальний об'єм емісії перевищує 50 тис. мінімальних розмірів оплати праці.

При реєстрації випуску емісійних цінних паперів цьому випуску привласнюється державний реєстраційний номер. Порядок привласнення державного реєстраційного номера встановлюється реєструючим органом.

Зазначимо також, що перелік документів, необхідних для реєстрації випуску та проспекту емісії цінних паперів, а також порядок їх реєстрації встановлюються Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку.

Емісія цінних паперів здійснюється емітентами з однією з таких цілей:

1. Формування первинного статутного капіталу при заснуванні акціонерного товариства;

2. Зміна величини статутного капіталу акціонерного товариства;

3. Консолідація або дроблення раніше випущених цінних паперів;

4. Реорганізація акціонерного товариства або інших форм юридичних осіб (при перетворенні в акціонерне товариство);

5. Зміна обсягу прав, що надаються раніше випущеними цінними паперами господарського товариства;

6. Поповнення власного капіталу (залучення непозикових інвестицій);

7. Залучення позикових інвестицій.[1]

Емісію цінних паперів варто розглядати в якості одного із джерел фінансових ресурсів, приваблюваних для рішення певних цілей.

1.2 Світові тенденції функціонування емісії внутрішніх державних облігацій

Серед економічно розвинутих країни слід провести аналіз таких країн, як Німеччини та Великобританії.

Ринок розвинутих країн представлено ринком державних облігацій Німеччини - одним з найбільших ринків державних цінних паперів у світі. Його особливістю є те, що він не перевищує ринку решти типів боргових фінансових інструментів, але значно перевищує ринок акцій. Інша суттєва особливість - єдиний статус та універсальність правил здійснення операцій з різними видами урядових боргових інструментів. Емітенти державних цінних паперів - уряд, система спеціальних служб, органи місцевої влади, але основний позичальник - Федеральне правління, на яке приходиться близько 80% всього ринку державних цінних паперів Німеччини [12,С.259].

Завдяки активній політиці уряду по розміщення цінних паперів значення сектору державних облігацій постійно зростає. До найбільш поширених державних цінних паперів Німеччини відносяться довгострокові та середньострокові облігації федерального уряду, довгострокові та середньострокові поштучні облігації, урядові ноти. Всі державні облігації Німеччини емітуються лише в бездокументарній формі, є гарантованими, застрахованими та такими, які відповідають вимогам розміщення на відкритому ринку. Емісія державних облігацій здійснюється з застосуванням консорціального та тендерного методів, відсотки за ними виплачуться один раз в рік, якщо ставка фіксована, та два рази на рік, якщо ставка плаваюча [12,С.260].

Ринок державних облігацій Великобританії достатньо ємкий, бо державні облігації займають близько 90% сукупного обсягу внутрішніх запозичень країни. Їх структура представлена трьома сегментами: короткострокові - погашення облігацій через 5 років, середньострокові - 5 - 15 років та довгострокові від 15 до 30 років. До довгострокових відносяться також безстрокові державні облігації [12].

На первинному ринку державні облігації розміщуються шляхом або публічної виписки, або закритої пропозиції (тендер). Аукціонне розміщення характерне для великих випусків облігацій.

При тендерному розміщенні Банк Англії на основі заявок, які він отримає встановлює єдину ціну продажу облігацій. В цьому випадку частина заявок може не розглядатись. Реалізація чергових емісій державних облігацій проходить з використанням сучасних електронних систем рахунків та поставок.

Наступного дня після завершення чергового первинного розміщення державних облігацій починаються вторинні торги за цими цінними паперами. Вони проходять на Лондонській фондовій біржі. До учасників вторинного ринку державних облігацій відносяться брокерсько - дилерські заклади, які здійснюють для своїх клієнтів купівлю та продаж облігацій через маркет- дилерів, а також можуть проводити операції за свій рахунок [12].

На вторинному ринку державних облігацій Великобританії незначну частину ринку становлять невеликі інвестори, зокрема фізичні особи. Вони можуть за невелику винагороду купувати (в тому числі і на первинному ринку) та продавати державні облігації через систему поштових закладів країни. Такі операції реєструються Департаментом національних заощаджень.

Розглянемо основні положення щодо регулювання ринку державних облігацій в Великобританії та Німеччині за допомогою таблиці 1.1.

Проаналізуємо функціонування російського ринку державних облігацій. Державні облігації в Росії мають назву облігації федеральних займів (далі ОФЗ).

Таблиця 1.1

Регулювання державних облігацій в Великобританії та Німеччині

До кризи 2008 року випуск ОФЗ здійснювався виходячи з технічних, а не фінансових причин. В 2009 році внутрішній ринок почав розглядатися в якості основного джерела фінансування бюджетного дефіциту. За останні 10 років внутрішній ринок державних цінних паперів продемонстрував стійке зростання, перетворившись в ключовий елемент фінансового сектору країни. На ОФЗ приходиться 37 % всього боргового ринку Росії [14,С.13].

На ринку ОФЗ до числа інвесторів відносять «Внешэкономбанк» та Пенсійний Фонд Російської Федерації. Така структура інвесторів створює проблеми недостатньої ємкості та низької ліквідності ринку державних облігацій.

Обсяг портфелю ОФЗ, який належить нерезидентам, складає незначну частину, а саме 3% від боргу. При цьому основні обороти забезпечують хеджові фонди - нерезиденти та приватні інвестори, які здійснюють короткострокові вкладення [14].

Структура, яка склалась на ринку ОФЗ, створює проблеми недостатньої ємкості та низької ліквідності ринку державних цінних паперів. Його якість страждає від того, що ліквідність ринку розділена між вітчизняними та зарубіжними інвесторами за принципом «довгострокові інвестори - там, спекулянти - тут». Прихід більшої частини нерезидентів дозволив би збільшити ліквідність внутрішнього ринку державних облігацій, а також підвищити прозорість ціноутворення на ньому. Ключовою проблемою, яка перешкоджає доступу іноземних інвесторів до внутрішнього ринку державних облігації Росії є неможливість розрахунків по угодам з ОФЗ з використанням міжнародних депозитарно - клірингових систем.

В першому півріччі 2011 року даний ринок розвивався дуже швидкими темпами і як наслідок, обсяги попиту перевищували обсяги пропозиції на державні облігації в Росії [15].

Тому боргова політика Росії направлена на подальший розвиток та функціонування ринку державних цінних паперів та підвищення високої ліквідності внутрішнього боргового ринку.

Протягом 2010 - 2011 рр. Міністерство фінансів Росії здійснило ряд заходів в даному напрямку.

По - перше, було забезпечено регулярну публікацію квартальних графіків розміщення ОФЗ, а також орієнтирів по дохідності випусків державних цінних паперів перед кожним аукціоном.

По - друге, здійснювалися періодичні консультації з основними учасниками ринку з метою виявлення проблем, які гальмують його розвиток, облік уподобань учасників відносно параметрів випусків ОФЗ, що пропонувалися.

По - третє, відміна вимог про попереднє депонування грошових коштів в день аукціону.

По - четверте, був здійснений перехід до розміщення «еталонних випусків» ОФЗ, тобто випусків зі стандартними строками до погашення та великими обсягами в обороті.

По - п'яте, здійснено прийняття поправок в федеральний закон «Про ринок цінних паперів» та Податковий кодекс Російської Федерації, направлених на спрощення порядку здійснення виплат за цінними паперами з обов'язковим централізованим зберіганням [16,С.27].

В Росії планується випуск ОФЗ з постійною ставкою купонного доходу. ОФЗ, які будуть пропонуватись інвесторам, будуть диверсифіковані в залежності від строків погашення. Буде продовжуватися курс на забезпечення концентрації емісії в «еталонних випусках» з великим обсягом в обороті та погашенням в певних точках кривої дохідності. Дохідність випусків ОФЗ буде формуватись під дією поточних потреб бюджету (пропозиція) і в залежності від ринкової конюктури (попит на облігації), з врахуванням рішення стратегічної задачі по досягненню та підтримці цільової направленості портфелю ОФЗ.

З 1 січня 2011 року вступили в силу норми Бюджетного кодекса Російської Федерації, які надає право суб'єктам поновлювати практику внутрішніх запозичень в цілях фінансування дефіциту бюджету та погашення внутрішнього боргу. Існує обмеження щодо того, що суб'єкти можуть здійснювати внутрішні облігаційні позики за умови отримання рейтингів від не менше ніж двох ведучих міжнародних рейтингових агентств [16].

Для порівняння серед ринків державних облігацій, що розвиваються розглянуто ринок облігацій Кореї. У зв'язку з тим, що фінансовий ринок Кореї ще мало розвинутий, його відносять до ринків, що розвивається.

На ринку державних цінних паперів, державні облігації Кореї мають назву урядові облігації.

До середини 1990 - х років правління Кореї проводило дуже обережну політику, не допускаючи утворення великого за обсягом державного боргу. Падіння виробництва змусило відмовитись від принципу збалансованого бюджету та значно збільшити витрати на допомогу безробітним, прямі вливання в банківські заклади, в результаті чого дефіцит встановився на рівні 4,2% ВВП. В 2009 році в результаті реалізації урядових антикризових програм частка державних внутрішніх облігацій в загальній сукупності внутрішньої заборгованості збільшилась до 40,5% [14,С.8].

Уряд Кореї випускає декілька видів облігацій, серед яких переважають корейські казначейські облігації (85%), які випускаються на строк від 3 до 20 років з фіксовано та плаваючими ставками відсотка. Крім них, випускаються національні житлові облігації та з 2007 року індексовані облігації строком до 10 років.

Всі державні облігації випускаються на пред'явника. Казначейські облігації розміщуються лише на аукціонах, в яких можуть приймати участь лише первинні дилери. Конкурентні заявки задовольняються за індивідуальними цінами., неконкурентні - за середньозваженою (як ГКО-ОФЗ в Росії). Пізніше Міністерство фінансів та економіки перейшло до проведення аукціонів за єдиною ціною.

Безпосередніми учасниками ринку державних облігацій ( далі УО - урядові облігації) виступають Банк Кореї, Міністерство фінансів та економіки та дилери за УО, які є або членами біржі (компанії з цінних паперів), або спеціальні учасники (банки та компанії по цінним паперам - не члени біржі).

Міністерство фінансів та економіки в липні 1999 року представило ряд комерційних та торгових банків, а також компаній по цінним паперам, які мали ліцензію дилера за держаними цінними паперами, для підтримку котирування внутрішніх державних облігацій, створивши таким чином інститут первинних дилерів.

Первинні дилери отримують ряд привілегій, зокрема, доступ на аукціони по розміщенню державних цінних паперів та отримання кредитів у формі цінних паперів від Міністерства.

Корейська біржа являє собою 5 торгових платформ для операцій з облігаціями: ординарний ринок облігацій (ОВМ), невеликий оптовий ринок державних та муніципальних облігацій (SGM), ринок державних облігацій (GВМ) та ринок РЕПО. Торгівля здійснюється з 9 до 15 години [14].

Основним нормативним документом, який регулює діяльність на ринку державних цінних паперів, в тому числі внутрішніх облігацій Кореї є «Закон про цінні папери та біржі» 1962 року. Даний Закон регулює питання торгівлі цінними паперами на біржовому ринку, діяльність професійних учасників, включає норми, які стосуються маніпулювання на ринку облігацій [14].

Система регулювання та контролю в Кореї протягом багатьох років носила роздроблений характер. Функції ліцензування, контролю були розподілені між Міністерством фінансів та економіки, Банківською комісією, Комісією по страховій справі, Комісією по цінним паперам та фондовому ринку.

В 1998 році була створена спеціальна Комісія по цінним паперам та ф'ючерсам SFC (Securities and Futures Commission). В 2008 році була проведена реорганізація і Комісія змінила свою назву на Комісію по фінансовим послугам Financial Services Commission (FSC) [14].

Важливі функції щодо ринку державних облігацій, а саме контроль за небіржовим ринком державних облігацій, підготовко професійних учасників, врегулювання спорів між професійними учасниками здійснює Корейська фінансова інвестиційна компанія The Korea Financial Investment Association (KOFIA).

Отже, світовий досвід країн, щодо використання ОВДП, грунтується на використанні державних облігацій не лише для фінансування дефіциту бюджету, а й як спосіб регулювання грошового обігу в країні, як засіб мобілізації коштів населення та вцілому сприяє розвитку фінансового ринку в державі. Державні облігації відіграють в світовому фінансовому ринку важливу роль при формування фондового ринку країн. Так, наприклад, у США більше половини загального об'єму на біржовому ринку припадає саме на державні облігації.

РОЗДІЛ 2. АНАЛІЗ ЕМІСІЙНОЇ ДІЯЛЬНОСТІ ДЕРЖАВИ НА ФОНДОВОМУ РИНКУ

2.1 Емісійна діяльність держави на фондовому ринку

Облігація - найпоширеніший вид державних цінних паперів. Вона символізує державне боргове зобов'язання і надає право її власникові після закінчення певного терміну одержати назад суму боргу і проценти. Продаючи облігацію, держава зобов'язується повернути суму боргу у визначений термін із процентами або виплачувати проценти протягом усього терміну користування позиковими засобами, а після закінчення цього терміну повернути і суму боргу.

У більшості країн світу державні облігації займають одну з найважливіших частин в інструментальній структурі державного боргу. Державні облігації широко використовують уряди країн як інструмент залучення коштів для фінансування поточного бюджетного дефіциту та обслуговування державного боргу. Під час розміщення державних облігацій позичальником є держава, а кредитором - покупці облігацій. У розвинених країнах практично вся заборгованість держави втілена у цінних паперах, які випускаються для внутрішнього (ОВДП) та зовнішнього ринків (ОЗДП). Більша частина цінних паперів, які розміщують держави, розміщена на їх внутрішніх ринках.

Держава встановлює номінальну вартість (номінальну ціну) облігацій.

Номінальна вартість зазначається на облігації і виражає грошову суму, надану власником облігації державі для тимчасового користування. Саме цю суму виплачують власникові облігації в момент погашення і на неї нараховують проценти. Проте реальна прибутковість облігацій для їхніх власників може бути вищою або нижчою установленого номінального процента. Це зумовлено тим, що облігації продають за курсовою ціною, що відхиляється від номінальної вартості. Відхилення називають курсовою різницею, і залежить воно від багатьох чинників, а саме: величини номінального процента за облігацією, насиченості ринку державними цінними паперами, стану господарчої кон'юнктури, рівня довіри населення до уряду.

Облігація - цінний папір, який засвідчує внесення його власником грошей, визначає відносини позики між власником облігації та емітентом, підтверджує зобов'язання емітента повернути власнику облігацій в строк та виплатити дохід за облігацією, якщо інше не передбачено умовами розміщення.

Державні облігації України - державні цінні папери, що розміщуються на внутрішньому та міжнародних фондових ринках і підтверджують зобов'язання України щодо відшкодування пред'явникам цих облігацій їх номінальної вартості з виплатою доходу відповідно до умов розміщення облігацій. (Табл.2.1)

Таблиця 2.1.

Загальна характеристика Державних облігацій

Державні облігації України поділяють на облігації внутрішніх державних позик України (ОВДП), облігації зовнішніх державних позик України (ОЗДП) та цільові облігації внутрішніх державних позик України. Державні облігації України можуть бути іменними або на пред'явника; розміщуються у документарній або бездокументарній формах; можуть бути короткострокові (до одного року), середньострокові (від одного до п'яти років), довгострокові (понад п'ять років).

Продаж облігацій внутрішніх державних позик здійснюється в національній валюті, а облігацій зовнішніх державних позик України - у валюті запозичення [4].

Облігації внутрішніх державних позик України (ОВДП України) - державні цінні папери, що розміщуються виключно на внутрішньому фондовому ринку і підтверджують зобов'язання України щодо відшкодування пред'явникам цих облігацій їх номінальної вартості з виплатою доходу відповідно до умов розміщення облігацій. Коротко-, середньо- та довгострокові державні облігації у вигляді електронного запису вважаються придбаними з моменту реєстрації їх набувача, яка проводиться у порядку, визначеному Національним банком [1].

Облігації зовнішніх державних позик України - державні боргові цінні папери, що розміщуються на міжнародних фондових ринках і підтверджують зобов'язання України відшкодувати пред'явникам цих облігацій їх номінальну вартість з виплатою доходу відповідно до умов випуску облігацій.(табл.1.2)

Рішення про розміщення облігацій зовнішніх і внутрішніх державних позик України та умови їх випуску приймається згідно з Бюджетним кодексом України.

Цільові облігації внутрішніх державних позик України - облігації внутрішніх державних позик, емісія яких є джерелом фінансування дефіциту державного бюджету в обсягах, передбачених на цю мету законом про Державний бюджет України на відповідний рік, та в межах граничного розміру державного боргу. Можуть бути ОВДП середньо- чи довгострокові, кошти від залучення яких будуть спрямовані на конкретну мету. Основним реквізитом цільових облігацій внутрішніх державних позик України є зазначення передбаченого законом про Державний бюджет України на відповідний рік напряму використання залучених від розміщення таких облігацій коштів (табл.2.2). [4]

Таблиця 2.2.

Загальна характеристика облігації зовнішньої державної позики України

Наприклад, випуск ОВДП для фінансування Державної цільової програми з підготовки та проведення в Україні фінальної частини чемпіонату Європи 2012 р. з футболу. Ці облігації мали великий попит, зокрема після прийняття Правлінням Національного банку України постанови "Про окремі питання регулювання грошово-кредитного ринку" від 20 квітня 2010 р., № 210. Згідно з постановою, Правління Національного банку України дозволило банкам зараховувати для покриття обов'язкових резервів придбані ними цільові облігації внутрішніх державних позик України, випущені з метою залучення коштів для фінансування заходів, пов'язаних із підготовкою і проведенням чемпіонату Європи 2012 р. з футболу в Україні, у розмірі 100 % їх номінальної вартості [3].

Банки купували і тримали Євро ОВДП, оскільки вигідніше було покривати обов'язкові резерви облігаціями, за якими виплачується дохід, ніж використовувати власні кошти, які просто перераховували на спеціальний рахунок в НБУ і за якими дохід не виплачується.

Практично ніхто з банків активно не продавав Євро ОВДП аж до 16 червня 2011 р. Цього дня Правління Національного банку України прийняло постанову № 195 від 16 червня 2011 р., згідно з якою дозволено банкам зараховувати для покриття обов'язкових резервів придбані ними цільові облігації внутрішніх державних позик України, випущені з метою залучення коштів для фінансування заходів, пов'язаних із підготовкою і проведенням чемпіонату Європи 2012 р. з футболу в Україні, у розмірі 50 % їх номінальної вартості. Прийняття цієї постанови і стало причиною ажіотажного продажу Євро ОВДП за ставками вищими, ніж їх купували [2].

Отже, емісія державних облігацій України є частиною бюджетного процесу і не підлягає регулюванню Національною комісією з цінних паперів та фондового ринку. Емісія державних облігацій України регулюється законом України про Державний бюджет України на відповідний рік, яким встановлюються граничні розміри державного зовнішнього та внутрішнього боргу. Рішення про розміщення облігацій зовнішніх і внутрішніх державних позик України та умови їх випуску приймається згідно з Бюджетним кодексом України. Умови розміщення та погашення облігацій внутрішніх державних позик України і цільових облігацій внутрішніх державних позик України, не визначені умовами розміщення, встановлює Міністерство фінансів України відповідно до законодавства.

Національний банк України виконує операції з обслуговування державного боргу, пов'язані з розміщенням облігацій внутрішніх державних позик та цільових облігацій внутрішніх державних позик України, їх погашенням і виплатою доходів за ними, а також провадить депозитарну діяльність щодо цих цінних паперів. Порядок проведення операцій, пов'язаних із розміщенням Міністерством фінансів України. Особливості провадження депозитарної діяльності з державними облігаціями України визначають Національна комісія з цінних паперів та фондового ринку разом з Національним банком України.

Розміщення, обслуговування та погашення облігацій зовнішніх державних позик України здійснює Міністерство фінансів України, яке може залучати для цього банки, інвестиційні компанії тощо. Відносини між Міністерством фінансів України і цими організаціями регулюються відповідними договорами. Витрати на підготовку розміщення, а також на розміщення, погашення державних облігацій України, виплату доходів здійснюються відповідно до умов розміщення державних облігацій України за рахунок коштів, передбачених на такі цілі в Державному бюджеті України. Виплата доходів і погашення державних облігацій України здійснюються грошима або державними облігаціями України інших видів за згодою сторін.

2.2 Сучасний стан емісійної діяльності держави на фондовому ринку України

В умовах очікування скорочення основних макроекономічних показників, пов'язаних з розвитком реального сектору економіки, фондовий ринок першим реагує на нові імпульси, зміщуючи акценти з пайових інструментів на інструменти з фіксованою доходністю.

Зміщення вищенаведених фокусів інвесторів відобразилось на структурі торгів цінними паперами на біржовому ринку в розрізі інструментів. Так, за підсумками 9 місяців 2012 року частка торгів з акціями, порівняно з 2011 роком, скоротилась майже втричі до 11,86%, з інвестиційними сертифікатами - більш ніж вдвічі до 2,25%.

А обсяг операцій з облігаціями (облігації підприємств, державні облігації України, облігації місцевих позик) збільшився з 51,36% до 75,88%, в першу чергу, за рахунок збільшення частки операцій з державними облігаціями з 42,03% до 65,38%. При цьому частка операцій з корпоративними облігаціями збільшилась лише на 1,04 п.п. до 10,17% (рис. 2.1).

Муніципальні облігації, як і раніше, протягом 9 місяців 2012 року залишались низьколіквідними, при цьому навіть нові зареєстровані випуски зобов'язань місцевих органів влади суттєво не змінили ситуацію з «замороженням» ринку муніципальних цінних паперів.

Рис.2.1. Місце облігацій на організованому ринку за обсягами виконання договорів за 2011-2012р.

Джерело: за даними НКЦПФР.

Вихід інвесторів з ринків акцій щонайбільше відобразився на активності торгів на Українській біржі, обсяг здійснених контрактів на якій за підсумками 9 місяців 2012 року зменшився до 19,52 млрд. грн. проти 50,9 млрд. грн. за підсумками аналогічного періоду 2011 року.

На ринку державних облігацій безумовними лідерами за обсягом здійснених операцій за підсумками 9 місяців 2012 року, як і у 2011 році, були ФБ ПФТС та ФБ Перспектива. При цьому у поточному році відбулось суттєве розширення частки операцій з державними облігаціями на ФБ Перспектива - з 22,53% до 39,01%. На інших фондових біржах обсяг операцій з державними цінними паперами був незначним (див. рис. 2.2).

Рис.2.2. Структура торгів державними облігаціями за підсумками 2011-2012р.

Лідером за обсягом контрактів з облігаціями підприємств за підсумками 9 місяців 2012 року була також ФБ ПФТС, наростивши частку цього сегменту ринку з 48,28% у 2011 році до 57,60%. Одночасно частка операцій на ФБ Перспектива збільшилась з 28,39% до 30,52%. Частка операцій на УБ зазнала суттєвого скорочення - з 11,86% до 4,89%. На інших організаторах торгівлі за підсумками 9 місяців 2012 року виконано 6,99% обсягу операцій з корпоративними облігаціями (на КМФБ - 5,32%, на УФБ - 0,87%, на УМФБ - 0,64%). Торгівля муніципальними облігаціями за результатами 9 місяців 2012 року перейшла з УБ (53,28% обсягу торгів муніципальними облігаціями на організаторах у 2011 році) до ФБ ПФТС (94,88% за 9 місяців 2012 року).

За даними НБУ, у січні - вересні 2012 року Міністерством фінансів України було розміщено облігацій внутрішніх державних позик на суму 32 951,22 млн. грн., 2 240,58 млн. дол. США та 316,56 млн. євро, з них:

- сума коштів, що надійшли до Державного бюджету України за результатами проведення аукціонів з первинного розміщення ОВДП, становила 25 951,22 млн. грн. із середньозваженою дохідністю 13,46% річних, 2 420,58 млн. дол. США із середньозваженою дохідністю 8,94% річних та 316,56 млн. євро із середньозваженою дохідністю 4,80% річних;

- випущено ОВДП для збільшення формування статутного капіталу НАК «Нафтогаз України» (відповідно до постанови Кабінету Міністрів України від 22.02.2012 р. №139 «Про збільшення статутного капіталу Національної акціонерної компанії «Нафтогаз України») на загальну суму 6 000,00 млн. грн. із дохідністю в межах 9,45-9,95% річних;

- випущено ОВДП для збільшення формування статутного капіталу публічного акціонерного товариства «УКРГІДРОЕНЕРГО»4 (відповідно до розпорядження Кабінету Міністрів України «Про збільшення статутного капіталу публічного товариства «УКРГІДРОЕНЕРГО» від 23 липня 2012 року №512-р) на суму 1 000,00 млн. грн. із дохідністю 9,95% річних.

Варто відзначити, що найуспішнішим місяцем з огляду на обсяг залучених коштів до бюджету у 2012 році був березень: з запропонованих до розміщення ОВДП на суму 12,52 млрд. грн. з середньозваженою дохідністю в 11,71% вдалось залучити до бюджету лише 6,52 млрд. грн., при чому з середньозваженою дохідністю на 1,85 п.п. вищою (13,56%), ніж запропонована при розміщенні. У вересні місяці з запропонованих до розміщення ОВДП на 2,35 млрд. грн. з середньозваженою дохідністю 11,33% вдалось розмістити на 1 млрд. грн. менше, при цьому з середньозваженою дохідністю на 1,02 п.п. вищою (12,35%). В інші місяці року всі запропоновані до розміщення ОВДП були повністю розміщені.

Протягом останніх років Міністерству фінансів України шляхом випуску ОВДП вдавалось досить активно залучати кошти, значні розриви між обсягом запропонованих до розміщення та розміщених ОВДП, таких, як у 2009-2010 роках, не спостерігалось. Одночасно вартість залучення коштів до бюджету через ОВДП у 2012 році були дещо вищими, ніж у 2011 році, проте значно нижчими, ніж у 2009-2010 роках.

Загальний обсяг ОВДП, що перебувають в обігу, на 01 жовтня 2012 року становив 186 932,67 млн. грн. (на 01 жовтня 2011 року - 145 156,70 млн. грн.). За даними НБУ, платежі з погашення та сплати доходу за ОВДП здійснювалися своєчасно та в повному обсязі і за січень-вересень 2012 року становили 38 359,79 млн. грн., у тому числі основний борг - 25 751,71 млн. грн., сплата доходу - 12 608,08 млн. грн.

Обсяг ОВДП у власності нерезидентів протягом січня-вересня 2012 року зменшився на 296,01 млн. грн. і на 01 жовтня 2012 року становив 4 194,94 млн. грн., або 2,24% від загальної суми ОВДП, які перебувають в обігу. Натомість упродовж аналогічного періоду минулого року обсяг ОВДП у власності нерезидентів зменшився на 6 232,91 млн. грн. і станом на 01 жовтня 2011 року становив 5 136,66 млн. грн.

Щодо зростання торгів на вторинному ринку за ОВДП, то це стало наслідком того, що зросла частка торгів на первинному ринку. ОВДП мали більш привабливий рівень дохідності та стали менш ризиковим фінансовим інструментом. З 19 лютого 2010 року до участі в аукціонах з первинного розміщення ОВДП мають доступ тільки банки - первинні дилери. Щодо інших інвесторів, то вони мають можливість купувати ОВДП на вторинному ринку, до первинного вони не мають доступу.

Наведено перелік лідерів - ОВДП за угодами, що були здійснені на фондовій біржі ПФТС протягом 1 півріччя 2011 року в таблиці 2.3.

Таблиця 2.3.

ОВДП - лідери рейтингу ФБ ПФТС за 1 півріччя 2011 року, ум. од.

Джерело: за даними НКЦПФР.

Найбільший обсяг операцій з державними облігаціями було здійснено на фондовій біржі ПФТС (82,52% загального обсягу угод). Загальний обсяг ОВДП, що були розміщені на ПФТС становив 36 ОВДП [1].

Отже, на основі проведеного аналізу ринку ОВДП можна вважати, що:

- державні облігації займають друге місце за обсягами торгів на організованому фондовому ринку після акцій;

- щодо структури випусків ОВДП, то переважать закриті випуски, які мають обмежений обіг;

відбулося збільшення обсягів торгів на вторинному біржовому ринку, що пов'язано з розвитком вторинного ринку;

- середньозважена дохідність за ОВДП протягом першого півріччя 2011 року знижувалась і була нижчою, ніж в попередні роки.

РОЗДІЛ 3. ШЛЯХИ ВДОСКОНАЛЕННЯ ДІЯЛЬНОСТІ ДЕРЖАВИ НА ФОНДОВОМУ РИНКУ

3.1 Державне регулювання емісії цінних паперів

Зародження ринку цінних паперів можна вважати в 1991 року. Саме тоді було прийнято Закон України "Про цінні папери та фондову біржу" яким, протягом наступних п'ятнадцяти років, регулювався ринок цінних паперів, і яким саме було дано початок розвитку ринку цінних паперів в Україні.

Хоча базовий закон, який в загальних рисах регулював порядок випуску та обігу цінних паперів був прийнятий в дев'яностих роках, такий інструмент залучення капіталу, як емісія цінних паперів, був далеко не популярний. За період дев'яностих років левова частка емісій цінних паперів припадала на емісії акцій під час проведення приватизації державних підприємств, які в значній своїй частині приватизовувались шляхом корпоратизації, тобто шляхом перетворення державних підприємств в акціонерні товариства, акції якого належали державі, з подальшим продажем державних пакетів акцій.

Суттєвою відмінністю нового закону про цінні папери є розмежування емісій цінних паперів на публічне та приватне розміщення. До цього часу в законодавстві України існувала лише відкрита та закрита підписка на акції відповідно відкритого та закритого акціонерного товариства.

Після прийняття Закону України „Про цінні папери та фондовий ринок” по-перше порядок розміщення акцій вже не залежить від виду акціонерного товариства, а по-друге, відкритому або закритому розміщення також підлягають інші емісійні цінні папери (наприклад облігації.

Важливим є відсутність обмеження кількісного складу осіб серед яких має бути здійснено публічне або приватне розміщення цінних паперів. Емітент може здійснювати публічне розміщення цінних папері, а їх може придбати, наприклад, п'ять осіб. Але, якщо пропозиція щодо придбання таких цінних паперів була завершена до невизначеного кола осіб, то таке розміщення відповідає вимогам Закону України „Про цінні папери та фондовий ринок” визначається приватним.

І навпаки, якщо емітент здійснює приватне розміщення цінних паперів, і такі цінні папери придбає, наприклад 150 осіб, то за умови, що емітент заздалегідь визначив це коло осіб, таке розміщення цінних паперів відповідно до Закону України „Про цінні папери та фондовий ринок”.

1) прийняття рішення про відкрите (публічне) розміщення цінних паперів органом емітента, уповноваженим приймати таке рішення;

2) у разі відмови власника акцій від використання свого переважного права на придбання акцій, якщо це передбачено умовами відкритого (публічного) розміщення цінних паперів, - отримання від нього письмового підтвердження про відмову;

3) подання заяви і всіх необхідних документів для реєстрації випуску цінних паперів та проспекту їх емісій;

4) реєстрація Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку випуску цінних паперів та проспекту їх емісій;

5) прийняття у разі потреби рішення про залучення андеррайтера до розміщення цінних;

6) присвоєння цінним паперам міжнародного ідентифікаційного номера;

7) укладення з депозитарієм договору про обслуговування емісій цінних паперів або з реєстратором - про ведення реєстру власників іменних цінних паперів, крім випадків, коли облік прав за цінними паперами веде емітент відповідно до законодавства або цінні папери розміщуються на пред'явника;

8) виготовлення сертифікатів цінних паперів у разі розміщення цінних паперів у документарній формі;

9) розкриття інформації, що міститься в проспекті емісії цінних паперів;

10) відкрите (публічне) розміщення цінних паперів;

11) затвердження результатів розміщення цінних паперів органом емітента, уповноваженим приймати таке рішення;

12) затвердження змін до статуту, пов'язаних із збільшенням статутного капіталу акціонерного товариства з урахування результатів розміщення акцій;

13) реєстрація змін до статуту в органах державної реєстрації;

14) подання звіту про результати відкритого (публічного) розміщення цінних паперів;

15) реєстрація Національною комісією з цінних паперів та фондового ринку звіту про результати відкритого (публічного) розміщення цінних паперів;

16) отримання свідоцтва про реєстрацію випуску цінних паперів;

17) розкриття інформації, що міститься у звіті про результати відкритого (публічного) розміщення цінних паперів.

Подання документів до реєстру ще не є гарантією здійснення реєстрації.

Законодавством встановлено причини з яких може бути відмовлено в реєстрації випуску акцій:

1. Невідповідності поданих документів вимогам законодавства;

2. Порушення встановленого законодавством порядку проведення випуску цінних паперів;

3. Виявлення на момент реєстрації порушень порядку скликання та/або проведення загальних зборів акціонерів, на яких прийнято рішення про випуск акцій чи зміну розміру статутного фонду (капіталу) (далі - фонд) акціонерного товариства;

4. Порушення переважного права акціонерів на придбання додатково випущених акцій;

5. Проведення підписки на акції з порушенням умов, зазначених в інформації про випуск цінних паперів.

У разі виникнення будь-яких змін в інформації про випуск акцій, що пропонуються до відкритого продажу, емітент цінних паперів повинен зареєструвати та опублікувати інформацію про зміни, що сталися, до закінчення 30-денного терміну з дня опублікування інформації, але не менш як за 10 днів до початку підписки на цінні папери.

Правове регулювання емісії цінних паперів здійснюється Законом України «Про цінні папери та фондовий ринок», що набрав чинності не так давно і прийшов на заміну Закону України "Про цінні папери та фондову біржу", Цивільним кодексом України, Законом України "Про господарські товариства", рядом спеціальних законів, зокрема "Про іпотечні облігації", підзаконними нормативно-правовими актами, що видаються компетентними державними органами, зокрема Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку, що регламентують детальний порядок та вимоги до випуску та розміщення акцій при створенні акціонерних товариств, вимоги до їхніх проспектів емісії, вимоги та порядок емісії додаткових акцій, акцій, що розміщуються шляхом конвертації, облігацій, конвертованих у додаткові акції, і їхніх проспектів емісії. Емісія цінних паперів кредитними організаціями здійснюється із врахуванням ряду особливостей, це характерно і для професійних учасників ринку.

Також законодавством України встановлюється порядок випуску цінних паперів емітентом яких є держава або органи місцевого самоврядування.

Поняття емісії цінних паперів міститься в ст. 1 Закону України «Про цінні папери та фондовий ринок»: «установлена законодавством послідовність дій емітента щодо випуску та розміщення емісійних цінних паперів;». При цьому емітентом є юридична особа або органи виконавчої влади або місцевого самоврядування, що несуть від свого імені зобов'язання перед власниками цінних паперів по здійсненню прав, закріплених ними. Таке легальне визначення емітента далеке від досконалості, оскільки не відображає стартового моменту емісійного процесу, тобто певних послідовних дій емітента по випуску й розміщенню цінних паперів.

Такий недолік закону, за звичкою, виправляється роз'ясненнями та нормативними актами Національною комісії з цінних паперів та фондового ринку.

Поняття «емісія» викладене в законі у тому сенсі, що в Україні діятиме передплатна («підписана») система розміщеня цінних паперів. Парадокс полягає в тому, що якраз завдяки цьому Закону врешті-решт ми позбавляємося архаїчної передплатної системи розміщення акцій, отже, поняття «випуск» і «емісія» стають тотожними. Тлумачення поняття «емісія» взяте з російського закону 1996 р. «Про ринок цінних паперів», в якому (як і в «старому» українському законі) унормована саме передплатна система.

Основне місце серед українських емітентів приділяється державі в особі центральних органів виконавчої влади й органів місцевої виконавчої влади. Загальновизнаним уважається те, що державні цінні папери мають нульовий ризик (чи принаймні ризик державних цінних паперів є максимально приближений до нульового).

Муніципальні органи влади в особі виконавчих органів місцевого самоврядування вийшли на фондовий ринок пізніше, тому статус муніципальних цінних паперів трохи нижче, ніж державних цінних паперів, крім того, такі папери забезпечуються лише муніципальною власністю.

Комерційні юридичні особи, як емітенти, можуть випускати емісійні цінні папери, які забезпечуються їхнім майном. Що стосується некомерційних організацій, то емісія ними цінних паперів допускається тільки у випадках, передбачених чинним законодавством й іншими нормативними актами України, при наявності забезпечення, визначеного зазначеними нормативними актами Правове забезпечення емісії та андеррайтингу полягає в їх законодавчому регулюванні.

Органи, що згідно законодавства України здійснюють регулювання діяльністю емітентів та учасників ринку шляхом встановлення ряду вимог.

Отже, основним джерелом права при організації та проведенні емісії та андеррайтингу, є Закони України на підставі та з дотриманням яких уповноваженими органами приймаються підзаконні нормативні акти. І регулювання фондового ринку здійснює держава. Також існує практика коли регулювання та контроль за випуском та розміщенням цінних паперів, а також регулювання ринку цінних паперів здійснюється саморегулівними організаціями.

3.2 Вдосконалення розвитку фондового ринку України

Державне регулювання ринку цінних паперів здійснює Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку, а також інші державні органи у межах своїх повноважень, визначених законом.

Економічне забезпечення організації цінних паперів дозволяє оцінити загальний стан ринку та визначити економічну доцільність емісії акцій чи облігацій, допомагає здійснити емісію на найбільш вигідних умовах.

Не є таємницею що ринок цінних паперів в Україні є далеким від досконалості. Існує багато проблем і в забезпеченні функціонування ринку, і в процедурі організації емісії, і в обслуговуванні розміщених цінних паперів. Причиною чого є недовготривала історія як ринку цінних паперів у країни так і самих цінних паперів.

Взагалі вважаємо, що вдосконалення організації випуску та обігу цінних паперів повинно проводитись в кількох основних напрямках з метою забезпечення світових стандартів функціонування фондового ринку України та при цьому варто враховувати загальносвітові тенденції в цій сфері.

Один з важливих напрямків вдосконалення емісії цінних паперів є створення відповідних законодавчих умов для розвитку ринку цінних паперів та регулювання процесу випуску, розміщення та обігу цінних паперів.

Випуск та обіг цінних паперів до "13" травня 2006 року регулювався трьома Законами України:

1. Законом України "Про цінні папери і фондову біржу" від 18 червня 1991 року N 1201-XII;

2. Законом України "Про Національну депозитарну систему та особливості електронного обігу цінних паперів в Україні" від 10 грудня 1997 року N 710/97- ВР;

3. Законом України "Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні" від 30 жовтня 1996 року N 448/96-ВР

Правові засади функціонування фондового ринку застаріли і не відповідали його сучасному стану та вимогам розвитку. З "13" травня 2006 в силу вступив новий Закон України "Про цінні папери та фондовий ринок".

Були сподівання, що прийнятий новий закон, скасує дію трьох чинних законів. Такі сподівання були викликані тим, що у жодній країні немає розпорошеного по різних законах нормативного регулювання випуску та обігу цінних паперів. Сподівання були і нате, що новий закон встановить чіткі та зрозумілі правові засади функціонування фондового ринку на основі досвіду інших країн, в першу чергу країн ЄС.

Взагалі зміни в чинному законодавстві, що регулює організацію випуску цінних паперів, покликані прискорити адаптацію законодавства України до законодавства ЄС. Нова нормативна база повинна враховувати необхідність вирішення наступних питань, пов'язаних з розвитком інформаційних технологій:

- спрощення розрахунків (грошові кошти, цінні папери) з нерезидентами, а також щодо спрощення придбання цінних паперів іноземних емітентів (для активів інститутів спільного інвестування та недержавних пенсійних фондів);

- створення клірингової розрахункової системи для організованого ринку, включаючи інтернет-торгівлю цінними паперами (on-line) на українському ринку;

- запровадження електронного документообігу щодо цінних паперів на основі чинних законів України.

Новий закон, звичайно, є більш досконалим порівняно із законом 1991 року. Що ж стосується новел в сфері організації емісії цінних паперів, то цілий розділ нового закону присвячений питанню випуску цінних паперів у випадку закритого (приватного) та відкритого (публічного) розміщення. Причому саме використання термінів "приватне розміщення" та "публічне розміщення свідчить про орієнтацію нового закону на досвід західних країн та адаптацію законодавства України про цінні папери до світових стандартів.

Закон чітко визначає етапи розміщення. Виходячи з норм Закону трохи ускладнилася приватне (закрите) розміщення. Як у публічному, так і приватному розміщенні як етап виділяється присвоєння міжнародного ідентифікаційного коду й затвердження результатів розміщення. У цьому зв'язку закритим акціонерним товариствам можна рекомендувати доповнити повноваження своїх виконавчих органів управління повноваженнями на затвердження результатів розміщення, з метою економії коштів і часу на проведення загальних зборів акціонерів.

Перше розміщення акцій відкритого акціонерного товариства може бути винятково закритим (приватним) і лише між засновниками (нагадаємо, що Господарський кодекс вважав достатнім, коли засновники викуповують 25 відсотків статутного фонду).

Відкрите розміщення здійснюється емітентом самостійно або через андерайтера. Закон передбачає затвердження Національною комісією з цінних паперів та фондового ринку типового договору про андерайтинг.

Передбачено, що приватне розміщення не може тривати більше двох місяців, а публічне більше одного року. Тепер вимоги до рішення про розміщення встановлюються не Законом, а визначаються вимогами Національною комісії з цінних паперів та фондового ринку.

В результаті таких змін в основному законодавчому акті, що регулює відносини, які виникають у зв'язку із здійсненням емітентом діяльності по організації випуску та розміщення цінних паперів, виник цілий ряд суперечностей між Законом та правовими актами Національною комісії з цінних паперів та фондового ринку, що породило ряд проблем вже після набрання чинності законом.