Инвестиции

В производственных инвестициях сталкиваются со значительной неопределенностью применяемых данных - как отдачи от капиталовложений, так и размеров и сроков самих инвестиций. Фактически в таких расчетах в большинстве случаев используются ожидаемые значения, полученные в ходе технико-экономического анализа для некоторых более или менее правдоподобных вариантов реализации проекта. Отмеченная неоднозначность исходных данных и результатов, полученных на их основе, прежде всего, связана с долгосрочностью осуществления инвестиционного проекта и множественностью влияющих на конечный результат факторов. Более того, само воздействие этих факторов изменяется во времени. [9]

Расширение производственных мощностей предприятия связано, как правило, с инвестициями в новое оборудование, дополнительные производственные помещения, а также с нематериальными инвестициями, связанными с подготовкой персонала. Все это требует тщательного согласования размеров и сроков вложения инвестируемых средств, величины и сроков получения ожидаемых результатов. Лишь на основе всестороннего анализа этих данных, увязанных в программу, может быть принято решение о проведении того или иного хозяйственного мероприятия.

Процесс разработки и реализации инвестиционного проекта обычно включает следующие стадии:

Предынвестиционная стадия, в процессе которой осуществляется инвестиционное проектирование и принимается решение о целесообразности реализации проекта.

Инвестиционная стадия, на которой осуществляются собственно капиталовложения в объекты инвестирования.

Эксплуатационная стадия, которая начинается с момента получения первых результатов от вложенного капитала и завершается в конце инвестиционного периода.

Процесс осуществления инвестиционного проекта отражается в бизнес-плане. Бизнес-план представляет собой краткий программный документ, дающий представление о целях, методах осуществления и ожидаемых результатах инвестиционного проекта.

Цель этого документа может определяться, как содержательное доказательство того, что проект позволит получить приемлемую прибыль на инвестируемый капитал и будет привлекательным для потенциальных инвесторов. Для предпринимателя бизнес-план необходим для более ясного видения предстоящего бизнеса, выступая в качестве программы действий по реализации проекта. Для потенциальных инвесторов - это документ об ожидаемых объемах продаж и прибыли, позволяющий оценить риск вложения средств в проект. Для партнеров и персонала, участвующих в реализации проекта, - это источник информации о целях и задачах бизнеса. [10]

Инвестиции в производство обычно предполагают не отдельные или единовременные платежи, а некоторую их последовательность во времени. Такие последовательности или ряды платежей называются потоками платежей, а отдельные элементы этого ряда - членами потока. Членами потока могут быть как положительные (поступления денег), так и отрицательные (выплаты) величины. Соответствующие платежи производятся через равные или неравные интервалы времени. Формирование потока платежей - ключевой этап разработки бизнес-плана и последующего финансового анализа. [9]

Денежные притоки предприятия связаны с тем, что оно:

продает свои товары за наличные деньги, а также получает от дебиторов платежи по товарам, проданным в кредит;

получает доходы от инвестирования в ценные бумаги или от операций своих филиалов в стране или за рубежом;

продает свои вновь эмитированные ценные бумаги разных типов;

продает лишние активы;

привлекает кредиты.

Денежные оттоки предприятия связаны с тем, что оно:

приобретает сырье и материалы для осуществления своей деятельности;

выплачивает заработную плату работникам;

поддерживает в работоспособном состоянии основной капитал и осуществляет новые инвестиции;

выплачивает дивиденды и проценты по взятым кредитам;

погашает основные суммы задолженностей по облигациям и кредитам. [5]

Финансовый анализ предполагает расчет обобщающих характеристик потока платежей: наращенной суммы и современной стоимости. Наращенная сумма - сумма всех членов потока платежей с начисленными на них к концу срока процентами. Под современной (или текущей) стоимостью потока платежей понимают сумму всех его членов, дисконтированных на начало срока потока платежей или иной упреждающий момент времени. [9]

Дисконтирование - это процесс приведения разновременных денежных поступлений и выплат к единому моменту времени. Дисконтирование состоит в вычислении текущего аналога денежных средств, выплачиваемых и (или) получаемых в различные моменты времени в будущем.

Наращенная сумма может представлять собой общую сумму накопленной задолженности к концу срока, итоговый объем инвестиций, накопленный денежный резерв и т.д. В свою очередь, современная стоимость характеризует приведенные к началу осуществления проекта инвестиционные затраты, суммарный капитализированный доход или чистую приведенную прибыль от реализации проекта. Из двух указанных обобщающих характеристик наиболее важную роль в анализе производственных инвестиций играет современная стоимость потока платежей, так как этот показатель представляет собой обобщение в виде одного числа любой последовательности платежей и позволяет сравнивать потоки с различными сроками.

2.1.2 Оценка эффективности инвестиционных проектов.

Финансово-экономическая оценка инвестиционных проектов занимает центральное место в процессе обоснования и выбора возможных вариантов вложения средств в операции с реальными активами.

Проект должен обеспечить:

возмещение вложенных средств за счет доходов от реализации товаров или услуг;

получение прибыли, обеспечивающей рентабельность инвестиций не ниже уровня, желательного для предприятия и инвестора;

окупаемость инвестиций в пределах срока, приемлемого для предприятия и инвестора.

Определение реальности достижения таких результатов является ключевой задачей оценки финансово-экономических параметров проекта.

Проведение такой оценки предполагает учет следующих факторов:

Инвестиционные расходы могут осуществляться либо в разовом порядке, либо неоднократно повторяться на протяжении достаточно длительного времени.

Процесс получения результатов от реализации инвестиционного проекта достаточно длительный (не менее одного года).

Осуществление длительных операций приводит к росту неопределенности при оценке всех аспектов инвестиций, т.е. к инвестиционному риску.

Наличие этих факторов породило необходимость в создании специальных методов оценки инвестиционных проектов, позволяющих принимать достаточно обоснованные решения с минимально возможным уровнем погрешности.

Эффективность проекта характеризуется системой показателей, отражающих соотношение затрат и результатов применительно к интересам его участников. [5] Без расчета такого рода измерителей невозможно осуществить сравнение альтернативных инвестиционных проектов.

Критерий экономической эффективности основывается на стоимостных оценках затрат и результатов инвестирования. [11]

Чаще всего для оценки инвестиционных проектов используют четыре показателя, основанных на дисконтировании:

чистый приведенный доход;

внутренняя норма доходности;

дисконтный срок окупаемости;

рентабельность инвестиций.

Перечисленные показатели отражают результат сопоставления обобщенных, суммарных отдач от инвестиций со стоимостью самих инвестиций. Причем эти сопоставления производятся под разным углом зрения.

Под чистым приведенным доходом понимается разность дисконтированных показателей чистого дохода и инвестиционных затрат. В случае, если показатели дохода и инвестиционных затрат представлены в виде единого потока платежей, то чистый приведенный доход равен современной стоимости этого потока, в котором инвестиции показаны с отрицательным знаком, а доходы - с положительным. Чистый приведенный доход представляет собой обобщенный конечный результат инвестиционной деятельности, выраженный в абсолютном измерении.

Относительной мерой эффективности инвестиционного проекта является внутренняя норма доходности. Этот параметр характеризует расчетную процентную ставку, которая при ее начислении на суммы инвестиций обеспечит поступление планируемого чистого дохода. [9]

Метод расчета срока окупаемости инвестиций состоит в определении срока, который понадобится для возмещения суммы первоначальных инвестиций. Иначе говоря, он предполагает вычисление того периода, за который кумулятивная сумма (сумма нарастающим итогом) денежных поступлений сравняется с суммой первоначальных инвестиций. Данный показатель может быть использован не только для оценки эффективности капиталовложений, но и для оценки уровня риска, связанного с ликвидностью инвестиций. Это вызвано тем, что чем длительнее период реализации проекта до полной его окупаемости, тем выше уровень инвестиционного риска.

Рентабельность инвестиций рассчитывается делением дисконтированной стоимости чистого дохода на дисконтированную стоимость инвестиций.

Таким образом, основные критерии принятия инвестиционных решений следующие:

отсутствие более выгодных альтернатив для вложения свободных денежных средств;

минимизация риска потерь от инфляции;

краткость срока окупаемости капитальных затрат;

дешевизна проекта;

обеспечение стабильности поступлений дохода;

высокая рентабельность инвестиций. [8]

2.2 Анализ финансовых коэффициентов. 2.2.1 Анализ рыночной устойчивости. Анализ рыночной устойчивости содержит следующие показатели: Собственный капитал Коэффициент автономии = Общий капитал Собственный капитал представляет собой уставный фонд и акционерный капитал компании. Общий капитал представляет собой совокупность всех видов активов предприятия и соответствует итоговой строке баланса. Краткосрочный заемный капитал Доля краткосрочного = заемного капитала Общий капитал Долгосрочный заемный капитал Доля долгосрочного = заемного капитала Общий капитал Собственный капитал Коэффициент финансовой = надежности Совокупный заемный капитал Совокупный заемный капитал Коэффициент = долга Собственный капитал Собственные оборотные средства Коэффициент маневренности = Собственный капитал Для расчета перечисленных показателей приведена аналитическая группировка статей баланса. Результаты расчета указанных коэффициентов сведены в таблицу 2.1 Аналитическая группировка статей баланса за 1998 год
Актив баланса	На начало	На конец	Пассив баланса	На начало	На конец
	периода	периода		периода	периода
1. Иммобилизованные	84354594	112693788	1. Собственный	82955125	101542544
активы			капитал
2. Оборотные активы	5678609	8914395	2. Заемный капитал	7078078	21651600
2.1 Запасы	2559888	4170915	2.1 Долгосрочные
2.2 Дебиторская			обязательства	0	0
задолженность	2571179	3561652	2.2 Краткосрочные
2.3 Денежные			кредиты и займы	3287696	12358601
средства	546895	1142428	2.3 Кредиторская	3790382	9292999
			задолженность
Имущество	90033203		Источ. имущества	90033203	123194144
3. Убытки	0	1585961
Баланс	90033203	123194144	Баланс	90033203	123194144

Таблица№ 2.1

Показатели	Значения
	1998 год	рекомендуемые
1. Доля собственного капитала	0,82	Ка>0,5
(коэффициент автономии), Ка
2. Доля краткосрочного заемного капитала	0,18
3. Доля долгосрочного заемного капитала	0
4. Коэффициент финансовой надежности, Кфс	4,69	Кфс>1
5.Коэффициент долга, Кд	0,21	Кз<1
6. Коэффициент маневренности, Км	-0,07	Км=0,5

Из таблицы видно, что коэффициенты автономии, финансовой надежности и задолженности находятся в рекомендуемых пределах.. Предприятие не имеет долгосрочного заемного капитала, что может объясняться отсутствием заинтересованности банков и других потенциальных кредиторов в предоставлении долгосрочных займов в связи с нестабильностью экономики страны.

Отрицательный знак у коэффициента маневренности говорит об отсутствии у предприятия собственных оборотных средств, поэтому “хорошие” значения коэффициентов автономии, финансовой надежности и задолженности не являются достаточно показательными.

2.2.2 Анализ платежеспособности предприятия

Для оценки платежеспособности предприятия используются три относительных показателя ликвидности, различающиеся набором ликвидных средств, рассматриваемых в качестве покрытия краткосрочных обязательств.

Ликвидность 1-й степени Наиболее ликвидные активы

(коэффициент абсолютной = *100%

ликвидности) Краткосрочный заемный капитал

Под наиболее ликвидными активами подразумеваются денежные средства предприятия и краткосрочные ценные бумаги.

Коэффициент абсолютной ликвидности показывает, какую часть краткосрочной задолженности предприятие может погасить в ближайшее время. Он характеризует платежеспособность предприятия на дату составления баланса.

Наиболее ликвидные активы +

Дебиторская задолженность

Коэффициент критической = *100%

ликвидности Краткосрочный заемный капитал

Коэффициент критической ликвидности (коэффициент ликвидности 2-й степени) отражает прогнозируемые платежные возможности предприятия при условии своевременного проведения расчетов с дебиторами.

Ликвидность 3-й степени Краткосрочный оборотный капитал

(коэффициент покрытия ) = *100% Краткосрочный заемный капитал

Коэффициент покрытия показывает платежные возможности предприятия, оцениваемые при условии не только своевременных расчетов с дебиторами и благоприятной реализации готовой продукции, но и продажи в случае нужды прочих элементов материальных оборотных средств. Он характеризует ожидаемую платежеспособность предприятия

В таблице 2.2 приведены результаты расчета коэффициентов ликвидности в сравнении с рекомендуемыми значениями.

Оценка ликвидности активов
Таблица № 2.2
Коэффициенты	Значения
ликвидности	1998 год	рекомендуемые
Коэффициент
абсолютной ликвидности	0,05	0,2 < Л1 < 0,5
Коэффициент
критической ликвидности	0,22	Л2 >1
Коэффициент
покрытия баланса	0,41	Л3 >2

На основании данных таблицы можно сделать следующие выводы:

Коэффициент абсолютной ликвидности по крайней мере в 4 раза ниже нормы.

Коэффициент критической ликвидности также по крайней мере в 4 раза ниже нормы.

Коэффициент покрытия в 5 раз ниже нормы.

Таким образом, ликвидность активов АООТ “Энергомашстрой” не соответствует банковским критериям. Предприятие не в состоянии в срок погасить свои обязательства.

2.3 Расчет рентабельности инвестиционных проектов.

Пояснения к расчетам:

По обоим вариантам проектов выпуск и реализация продукции начинается с месяца, следующего за последним месяцем инвестиционной стадии (1-й проект - 3 -й месяц, 2-й проект - 4-й месяц).

Выручка от реализации без НДС рассчитывается путем деления выручки от реализации, включая НДС (строка 1 в таблице №1,№2) на 1,2. (НДС - 20%).

Вложение средств (65млн. руб.,) осуществляются в первый год жизни проекта с распределением по месяцам.

По строке 5 начисляются простые проценты с учетом рассчитанной максимально допустимой суммы процентов по долгу (3,1 млн. руб. в месяц).

Налог на прибыль рассчитывается по ставке 30% от выручки от реализации без НДС, уменьшенной на величину коммерческой себестоимости.

Остаток прибыли определяется по формуле:

Остаток прибыли = Выручка от реализации без НДС - коммерческая себестоимость - % за кредит - налог на прибыль.

Чистый поток денежных средств в каждом квартале на эксплуатационной стадии рассчитывается по формуле:

Д = ВР - КС - ИЗ - Н - П, где

ВР - выручка от реализации продукции без НДС;

КС -коммерческая себестоимость продукции;

ИЗ - инвестиционные затраты;

Н - налог на прибыль;

П - проценты за банковский кредит.

Нарастающий итог чистого потока денежных средств определяется посредством прибавления значения каждого последующего месяца по строке 8 к сумме предыдущих значений по строке 9.

Ставка сравнения 11,3%. В месяц. В рассматриваемых вариантах проектов поток доходов приводится к началу месяца, поэтому при расчете коэффициентов приведения диапазон интервалов принимаем от t=0 до t=23.

Текущая стоимость потоков рассчитывается умножением чистого потока денежных средств на соответствующий коэффициент приведения.

Рентабельность проекта рассчитывается по формуле:

Чистый приведенный доход за срок жизни проекта

Рентабельность проекта =

Приведенный к концу инвестиционной стадии

размер инвестиций

Результаты расчета показателей 1-го проекта приведены в таблице №2.3;

2-го проекта - в таблице №2.4 (приложение).

По результатам расчетов можно сделать следующие выводы:

Инвестиционные затраты в размере 6,5 млн. руб. окупятся через 18 месяцев по первому проекту. Срок окупаемости второго проекта - 22 месяца.

Чистый доход первого проекта за срок жизни составит 1,0 млн. руб., второго проекта - 0,2 млн. руб.

Рентабельность современной величины инвестиций за срок жизни первого проекта 0,17; второго проекта 0,04.

По результатам сравнения показателей экономической эффективности проектов выбираем первый проект для дальнейших расчетов.

2.4 Формирование условий привлечения инвестиций

2.4.1 Привлечение инвестиций с помощью банковского кредита.

Результаты расчета чистых доходов с учетом погашения банковского кредита приведены в таблице № 2.7 (приложение).

Пояснения к расчетам и выводы:

Исходя из требования окупаемости проекта приемлемыми будут следующие условия кредитования: ставка процента 4,3% в месяц (28,8% годовых), срок возврата кредита - 24 месяца (2года), погашение кредита осуществляется равными суммами.

Присоединение сложных процентов к основному долгу отражено в таблице № 2.5.

Присоединение процентов к основному долгу.

Таблица №2.5

Первоначальная сумма долга	Сумма долга и присоединенных процентов на конец месяца
	1	2
3,0	3,1	3,3
3,5		3,7
Проценты	0,1	0,4
Долг плюс проценты	3,1	6,9

Погашение кредита начинается с третьего месяца и осуществляется равными суммами (таблица № 2.6).

План погашения кредита равными суммами.

Таблица №2.6

Месяцы	Остаток долга на начало месяца	Сумма погашения долга	Выплата процентов	Срочная уплата
3	6,91	0,31	0,30	0,61
4	6,60	0,31	0,28	0,60
5	6,29	0,31	0,27	0,58
6	5,97	0,31	0,26	0,57
7	5,66	0,31	0,24	0,56
8	5,34	0,31	0,23	0,54
9	5,03	0,31	0,22	0,53
10	4,71	0,31	0,20	0,52
11	4,40	0,31	0,19	0,50
12	4,09	0,31	0,18	0,49
13	3,77	0,31	0,16	0,48
14	3,46	0,31	0,15	0,46
15	3,14	0,31	0,14	0,45
16	2,83	0,31	0,12	0,44
17	2,51	0,31	0,11	0,42
18	2,20	0,31	0,09	0,41
19	1,89	0,31	0,08	0,40
20	1,57	0,31	0,07	0,38
21	1,26	0,31	0,05	0,37
22	0,94	0,31	0,04	0,35
23	0,63	0,31	0,03	0,34
24	0,31	0,31	0,01	0,33

В таблице № 2.7 по строке 3 отражаются срочные уплаты (процесс погашения кредита по основной сумме и процентам), поэтому инвестиционные затраты в этой таблице не отражены отдельной строкой, а отнесены на строку «себестоимость» на 1-й и 2-й месяц.

Чистый доход проекта за срок жизни при данном варианте финансирования составляет 0,04 млн. руб.

Рентабельность инвестиций за срок жизни проекта составит 0,1%.

2.4.2 Привлечение инвестиций с помощью облигационного займа.

Результаты расчета чистых доходов с учетом погашения облигационного займа приведены в таблице № 2.8 (приложение).

Пояснения к расчетам и выводы:

Затраты на андеррайтинг составляют 5% от номинальной стоимости выпуска (0,05*6,5=0,3 млн.руб.). Налог на операции с ценными бумагами 0,5% от номинальной стоимости выпуска (0,05*6,5=0,03 млн. руб.). Таким образом, затраты на обслуживание облигационного займа составят 0,3+0,03=0,33 млн. руб.

Подписка на облигации заканчивается на начало 2 - го месяца; инвестиционные затраты в размере 6,5+0,33=6,8 млн. руб. относим на 1-й месяц.

Выплата дивидендов осуществляется после налогообложения прибыли.

Начисление простых процентов (5% в месяц от номинала) начинается со 2- го месяца. Размер дивидендов (0,05*6,5=0,3млн.руб./месяц)

Средства погасительного фонда размещены в ценные бумаги, годовая доходность которых равняется 48% (4% в месяц).

Проценты на погасительный фонд рассчитываются по формуле сложных процентов. Проценты от эмиссии составляют ничтожную величину, которой в данном расчете можно пренебречь.

Остаток прибыли = Выручка - Себестоимость - Налог на прибыль.

Проценты на остаток прибыли рассчитаны по формуле сложных процентов и проходят по строке 7.

В данном расчете поток доходов приводится к концу месяца, поэтому при расчете коэффициентов приведения диапазон интервалов принимаем от t=1 до t=24.

Чистый поток денежных средств = Остаток прибыли - Дивиденды - Инвестиционные затраты + Проценты на погасительный фонд.

Из расчетов следует, что в конце 13 - го месяца можно погасить облигационный займ и выплатить дивиденды на сумму 0,3*12=3,6млн. руб.

Чистый доход за срок жизни проекта 3,8 млн. руб. Рентабельность инвестиций за срок жизни проекта составляет 61%

2.4.3 Привлечение инвестиций с помощью эмиссии акций.

Результаты расчета чистых доходов при эмиссии обыкновенных акций приведены в таблице № 2.9 (приложение).

Пояснения к расчетам и выводы:

Расходы на организацию выпуска составляют 10% от номинальной стоимости выпуска (0,1*6,5=0,7 млн. руб.).

Размещение акций заканчивается на начало 2 - го месяца; инвестиционные затраты в размере 6,5+0,7=7,2 млн. руб. относим на 1-й месяц.

Выплата дивидендов осуществляется после налогообложения прибыли.

Начисление дивидендов (6,5% в месяц от номинала) начинается со 2- го месяца. Размер дивидендов (0,065*6,5=0,4млн. руб./месяц).

Свободные средства могут быть размещены в ценные бумаги, годовая доходность которых равняется 48% (4% в месяц), но проценты от размещения свободных средств составят ничтожную величину, которой в данном расчете можно пренебречь.

В данном расчете поток доходов приводится к концу месяца, поэтому при расчете коэффициентов приведения диапазон интервалов принимаем от t=1 до t=24.

Чистый поток денежных средств = Остаток прибыли - Дивиденды - Инвестиционные затраты.

Из расчетов следует, что при данной ставке налога на прибыль и установленном размере дивидендов невозможно обеспечить окупаемость инвестиций за срок жизни проекта. Однако, в соответствии с законом размер дивидендов по обыкновенным акциям заранее не объявляется и может быть общим собранием акционеров установлен и на нулевом уровне, что позволит достичь окупаемости инвестиций за срок жизни проекта. Но в этом случае предприятие будет иметь проблемы с размещением акций.

Выводы по главе №2

Для привлечения инвесторов необходимо обеспечить инвестиционную привлекательность предприятия, которая во многом зависит от его финансового состояния. Для оценки финансового состояния рассчитывают финансовые коэффициенты.

Расчет финансовых коэффициентов АООТ «Энергомашстрой» показал, что на конец 1998 года лишь показатели рыночной устойчивости находятся на приемлемом уровне, при том, что и текущая и перспективная платежеспособность предприятия не соответствует банковским критериям.

Расчет рентабельности двух инвестиционных проектов определил наиболее прибыльный из них.

При расчете чистых доходов с учетом условий финансирования выяснилось, что наиболее выгодным вариантом привлечения средств для предприятия является выпуск облигаций.

Глава № 3. Оценка надежности проекта.

3.1 Понятие и классификация рисков.

Планирование и реализация проекта осуществляется в условиях неопределенности. Под неопределенностью понимается неполнота или неточность информации об условиях реализации проекта, в т.ч. о связанных с ним затратах и результатах. Неопределенность, связанная с возможностью возникновения в ходе реализации проекта неблагоприятных ситуаций и последствий, характеризуется понятием риска. Разница между риском и неопределенностью состоит в том, знает ли лицо, принимающее решение, о вероятности наступления определенных событий.[12]

При оценке проектов наиболее существенными представляются следующие виды инвестиционных рисков:

-- риски, связанные с установленными законодательством правовыми основами осуществления инвестиций, так называемые политические риски. Политические риски могут быть вызваны возможным изменением налоговых платежей и отчислений. Эти риски целесообразно рассматривать на самых ранних стадиях ТЭО инвестиций при выборе места размещения инвестиций.

-- риски, связанные с имущественными правами на инвестируемый объект. Эти риски необходимо учитывать на всех стадиях инвестиционного проекта;

-- риски, связанные с ошибочной оценкой рыночной ситуации при планировании инвестиций, могут возникнуть на стадии планирования. Амортизация такого риска может быть обеспечена посредством усиления маркетинговых исследований рынка;

-- риски, связанные с ошибочностью в составлении проекта. Возможность появления этих рисков на стадии проектирования обусловлена как компетентностью сотрудников предприятия, так и неучетом всех обстоятельств, связанных с проектом;

-- риски, связанные со случайными воздействиями на объект, как со стороны непосредственно участников проекта (в том числе -- строительно-монтажные риски), так и со стороны третьих лиц, а также иные случайные воздействия (пожары, наводнения, стихийные бедствия и т. д.). Для сокращения ущерба от такого риска возможно применение различных вариантов страхования;

-- риски, связанные с невыполнением своих обязательств участниками проекта и их контрагентами. Для компенсации последствий такого риска следует предусмотреть штрафные санкции в договорах с участниками проекта;

риски, связанные с изменением рыночной ситуации во время реализации проекта, которые не позволяют получить планируемую отдачу от инвестиций. Возникновение такого риска может быть связано с инфляцией, с изменением ставки доходности не рынке капитала, с изменением курса валют или с изменением цен. В условиях инфляции инвестиции начинают перемещаться в сферы, обеспечивающие быстрый оборот капитала и наибольший ущерб испытывают отрасли, имеющие длительный период обращения денег (в т. ч. строительная отрасль). С изменением ставки доходности не рынке капиталов связан процентный риск. В этом случае при обосновании инвестирования учет риска целесообразно производить через изменение ставки сравнения при дисконтировании денежных потоков по интервалам планирования. Валютные риски связаны с изменением курса валют и особенно опасны в том случае, если предприятие осуществляет операции с иностранными партнерами, хотя в ряде случаев изменение валютного курса может привести и к выигрышу. [5,11,15,17,21]

Для учета факторов неопределенности и риска при оценке эффективности проекта используется вся имеющаяся информация об условиях его реализации, в т. ч. и не выражающаяся в форме каких-либо вероятностных законов распределения. При этом могут использоваться следующие методы:

1.Анализ чувствительности;

2.Проверка устойчивости и определение предельных параметров проекта;

3.Определение точки безубыточности;

4.Корректировка параметров проекта:

5.Построение дерева решений;

6.Формализованное описание неопределенности.

Рассмотрим один из перечисленных методов -- анализ чувствительности.

Анализ чувствительности призван дать точную оценку того, насколько сильно изменится эффективность проекта при определенном изменении одного из исходных параметров проекта. Чем сильнее эта зависимость, тем выше риск реализации проекта, т. е. незначительное отклонение от первоначального замысла окажет серьезное влияние на успех проекта.

Анализ чувствительности проекта можно применять в двух случаях:

для определения факторов, в наибольшей степени оказывающих влияние на результат проекта;

для сравнительного анализа проекта.[15,17]

3.2 Финансовая оценка в условиях неопределенности.

3.2.1 Анализ чувствительности проекта к рискам.

Результаты расчета предельных параметров проекта при воздействии факторов риска приведены в таблицах приложения (Увеличение срока освоения инвестиций - таблица № 3.1; сокращение выручки от реализации - таблица № 3.2; увеличение себестоимости - таблица № 3.3.)

Пояснения к расчетам и выводы:

По каждому фактору риска определяем предельно допустимые характеристики проекта, при которых срок окупаемости инвестиционных затрат будет равен сроку жизни проекта (24 месяца).

При увеличении срока освоения инвестиций на 2 месяца для обеспечения безубыточности проекта необходимым условием является непревышение себестоимости в 4 - ом месяце 1,9 млн. руб. В этом месяце, когда поступление выручки еще не началось, себестоимость складывается из амортизационных отчислений по основным фондам, затрат на материалы для строительства, затрат на зарплату работающих.

При сокращении выручки от реализации на 15% условием безубыточности проекта является снижение себестоимости не менее, чем на 10% в течение (как минимум) первых 5 - ти месяцев.

По фактору себестоимости определяем предельно допустимое для сохранения безубыточности ее увеличение на протяжении всего срока жизни проекта. Расчет показал, что максимально допустимый рост себестоимости составляет 19,4%.

При достижении предельных параметров проекта общий размер дивидендов за срок жизни увеличится с 3,6 млн. руб. до 0,3*23=6,9 млн. руб.

3.2.2 Анализ способов амортизации рисков проекта строительства АООТ «Энергомашстрой»

3.2.2.(1) Финансирование инвестиционного проекта за счет авансовых платежей частных инвесторов.

Схема финансирования инвестиционных проектов за счет авансовых платежей частных инвесторов является классической для строительных организаций, не связанных тесными отношениями с банком. Такая схема хороша для строителей тем, что рассчитываться с дольщиками приходится построенным жильем, а не “живыми” деньгами, как, например, в случае с привлечением банковского кредита. Не нужно выплачивать проценты за капитал, кроме того, эта схема является значительно более “мягкой” в плане ответственности строительной организации за нарушение условий договора.

Но такая схема имеет для строителей один существенный недостаток: никогда нельзя точно спрогнозировать время поступления платежей, а, следовательно, существует очень большой риск возникновения дефицита бюджета проекта, что приведет к остановке стройки, срыве сроков окончания проекта, что, в свою очередь, неизбежно приведет к финансовым потерям в виде штрафов и удорожанию проекта в результате увеличения расходов по оплате труда, накладных расходов.

Для инвесторов отрицательными сторонами такой схемы финансирования являются:

-- отсутствие гарантий со стороны строителей;

-- в случае расторжения договора долевого участия инвестор несет финансовые потери в виде неустойки.[25]

Стимулировать привлечение денежных средств инвесторов при такой схеме финансирования можно путем более активного продвижения собственной продукции. Как уже говорилось в предыдущей главе, привлечение покупателей в настоящее время осуществляется АО “ЭМС” по двум основным направлениям: через сеть дилеров (в качестве которых выступает несколько агентств недвижимости Санкт-Петербурга) и собственными силами -- путем помещения рекламы в специализированных изданиях.

Помимо этих способов можно порекомендовать использовать для привлечения клиентов систему “Директ мейл”, которая подразумевает рассылку писем с рекламной информацией по специально отобранным адресам (например, руководителям крупных предприятий, которые пытаются решить жилищные проблемы своих сотрудников). Это мероприятие, разумеется, вызовет увеличение расходов на маркетинг, но, с другой стороны, есть основания полагать, что таким образом мы сможем привлечь дополнительно некоторое количество покупателей, причем не только в Петербурге, но и в других городах России. Это обеспечит нам повышение эффективности инвестиций в результате увеличения притоков финансовых ресурсов за счет роста объемов продаж.

Тем не менее, вышеперечисленные способы привлечения средств дольщиков никак не решают проблемы неопределенности времени поступления денежных средств.

3.2.2(2) Использование жилищных сертификатов для финансирования инвестиционного проекта.

В качестве альтернативы вышеописанной схеме финансирования проекта можно рассматривать привлечение средств инвесторов путем выпуска жилищных сертификатов. Этот способ финансирования является довольно новым и широкого распространения пока не получил. Тем не менее, такая схема финансирования обладает рядом преимуществ, которые позволяют отдельным строительным фирмам успешно ее применять.

Жилищные займы подразумевают выпуск ценных бумаг, которые имеют два эквивалента стоимости: в денежном и натуральном (в квадратных метрах) выражениях. Сумма “оплаченных” метров жилья определяется количеством ценных бумаг и их “метровым” номиналом. Емкость рублевой составляющей зависит от котировки данной ценной бумаги (облигации) на определенный момент времени. Стоимость облигации может быть расписана эмитентом по времени покупки и погашения, либо определяется спросом на рынке свободных продаж. Так или иначе, но в теории предполагается, что владелец ценных бумаг получит доход в результате погашения облигаций займа, либо приобретет жилье по ценам ниже рыночных. И то и другое возможно лишь при условии успешного завершения программы. [20]

Но при данной схеме возникают две проблемы: хватит ли денег, полученных от продажи облигаций на строительство и удастся ли реализовать построенное.

Займы привлекательны для населения и коммерческих фирм тем, что: во-первых--позволяют уберечь свои средства от инфляции; во-вторых--дают возможность достаточно дешево купить квартиру. Кроме того, для частных инвесторов займы хороши тем, что “набирать” необходимое на квартиру количество сертификатов можно постепенно -- в зависимости от финансовых возможностей. Инвестор может в любое время реализовать купленные сертификаты и получить прибыль, тогда как при расторжении договора долевого участия он несет убытки.

Для строительной организации привлечение финансовых ресурсов путем выпуска сертификатов связано с дополнительными затратами на изготовление бланков и услуги андеррайтера. Кроме того, необходимо уплатить налог в размере 0,15% от эмиссии.

Но, с другой стороны, выпуск сертификатов дает возможность фирме привлечь дополнительно некоторое количество покупателей, т.е. расширить сегмент рынка, что, как известно является одним из факторов повышения конкурентоспособности.

Если рассматривать возможность выпуска жилищных сертификатов применительно к имеющемуся проекту строительства жилого дома, то можно предложить следующую схему финансирования:

-- на половину недостающей суммы (3,25 млн. руб.) выпускаются жилищные сертификаты. Номинальная стоимость одного сертификата приравнивается к стоимости 1 метра квадратного общей площади квартиры в корпусе 8Б, 1,1 метра в корпусе 8В и 0,9 метра площади в корпусе 8А;

-- остальные средства получаем за счет авансовых платежей дольщиков.

Сначала полностью финансируется корпус 8А, затем за счет дополнительных поступлений финансируется корпус 8Б, затем 8В. Поскольку корпус 8Б будет сдаваться позднее, чем корпус 8А (т. е. выше риск инвестора), то и приобретение 1 квадратного метра в нем обходится покупателям дешевле. Если у владельца некоторого количества сертификатов серии 8А возникнут временные финансовые затруднения, он может обменять их на сертификаты серии 8Б, получив, таким образом большее количество сертификатов (метров), но оттянув, соответственно момент получения квартиры. И наоборот, можно обменять (с доплатой) сертификаты серии 8Б на соответствующее количество сертификатов серии 8А, приблизив, тем самым, момент получения квартиры.

Финансирование инвестиционных проектов по описанной схеме особенно эффективно для крупных объектов, состоящих из нескольких корпусов. Предусматривая возможность конвертации сертификатов одной серии в другую, мы снижаем вероятность, что много инвесторов одновременно предъявят сертификаты к обратному выкупу. Кроме того, при такой схеме финансирования предприятие получает возможность извлечения дополнительной прибыли за счет операций на вторичном рынке и, как уже было отмечено, расширяет таким образом свой сегмент рынка.

3.2.2(3) Привлечение крупных инвесторов.

Финансирование проекта с привлечением крупных инвесторов осложнено тем, что необходимо убедить потенциальных инвесторов в том, что проект принесет ожидаемый уровень прибыли. В настоящее время инвесторы предпочитают вкладывать средства в более рентабельные и быстроокупаемые проекты. Кроме того, при такой схеме финансирования возможны следующие отрицательные моменты:

1) Возникновение финансовых трудностей у инвесторов всегда ведет к невыполнению ими своих обязательств по договорам, а это, в свою очередь, к неритмичности финансирования строительства и остановке стройки, увеличению сроков строительства, причем юридические сложности не позволяют быстро поменять инвестора;

2) Инвестор, включенный в проект, не может определить окончательный объем финансовых вложений и в случае выхода из проекта несет финансовые потери;

3.2.2(4) Организация финансирования инвестиционных проектов в рамках ФПГ.

Анализ преимуществ ФПГ.

Финансово-промышленная группа это совокупность юридических лиц, среди которых могут быть выделены основное, дочерние и зависимые общества; полностью или частично объединивших свои материальные и нематериальные активы на основе договора о создании финансово- промышленной группы (система участия, вариант договора о совместной деятельности). Целями технологической и (или) экономической интеграции в рамках ФПГ является реализация инвестиционных и иных проектов и программ, направленных на повышение прибыльности производства, конкурентоспособности и расширение рынков сбыта товаров и услуг, повышение эффективности и создание новых рабочих мест.

Для стимулирования создания финансово-промышленных групп Правительством предусмотрен ряд льгот:

-- предоставление государственных гарантий для привлечения инвестиционных ресурсов;

-- передача долей акций, принадлежащих государственному сектору в доверительное (трастовое) управление предприятиям, входящим в ФПГ;

-- безакционерная продажа или безвозмездная передача объектов незавершенного строительства, приоритетное размещение государственных заказов и выделение ФПГ земельных участков под жилищное строительство;

-- предоставление различных налоговых льгот (в т. ч. снижение ставки налога на прибыль).

В условиях ФПГ достигаются такие важные преимущества, как:

-- концентрация капитала;

-- диверсификация производства.

Концентрация капитала позволяет реализовывать достаточно крупные инвестиционные проекты, которые были бы неосуществимы для отдельных членов корпорации, в то же время корпоративная форма объединения капитала не посягает на экономическую самостоятельность хозяйственных субъектов и не сопряжена с материальной ответственностью мелких инвесторов.

Диверсификация предполагает распределение рисков инвестирования, что экономически выгодно только крупному. т. е. корпоративному инвестору.

Таким образом, эффект от концентрации предпринимательских инвестиций выражается в следующем:

1) Диверсификация, то есть снижение инвестиционных рисков за счет разумного распределения инвестиций по различным проектам и направлениям;

2) Синергизм, т.е. получение общесистемного эффекта, который не может возникнуть от инвестиционных усилий каждого независимого предприятия;

Эффект синергизма заключается в том. что свойства системы (корпорации) в целом превосходят простую сумму свойств отдельных ее элементов (предприятий).

3) Конгруэнтность, т. е. возможность максимального использования производственного аппарата корпорации путем гибкого перелива капитала, вплоть до поглощений или присоединений новых производств, обеспечивающих соразмерное, гармоничное развитие всей системы;

4) Интеграция, то есть объединение инвестиционных ресурсов на основе дополнения одних предпринимательских инвестиций другими;

5) Рентабельность, включающая как максимизацию отдачи от инвестиций. так и эффективность производства.

Решение о слиянии капиталов может быть принято только после тщательного анализа выгод и затрат подобного слияния.

Концентрация инвестиционных ресурсов не самоцель, а средство реализации достаточно крупных инвестиционных проектов, включая разнообразные способы получения конкурентных преимуществ.

С концентрацией инвестиций появляется возможность более широкого выбора инвестиционных усилий, т. к. открываются новые финансовые возможности для инвестиционных решений.[24,25]

Функции банка - участника ФПГ.

Банк, входящий в ФПГ, может выполнять следующие функции:

-- функции финансового агентства ФПГ, в т. ч. по размещению акций, облигаций. векселей и иных ценных бумаг участников ФПГ;

-- реализует систему вексельных взаиморасчетов между участниками ФПГ и участников ФПГ с иными лицами;

-- осуществляет развитие системы ипотечного кредитования ФПГ;

-- в первоочередном порядке и на льготных условиях инвестирует свои свободные средства в реализацию принятых с его участием проектов;

-- устанавливает для своих клиентов -- участников ФПГ льготные ставки и тарифы за оказываемые банковские услуги;

-- оказывает консультативную и практическую помощь в части взаимодействия с государственными и коммерческими органами и структурами;

-- инвестирует на взаимовыгодной основе прибыль, полученную от обслуживания клиентов-участников ФПГ, в развитие ФПГ.[25]

3.2.2.(5) Обоснование экономического эффекта в результате создания ФПГ «Энергомашстрой».

Как уже отмечалось, основной проблемой строительных организаций в современных условиях является привлечение ресурсов для финансирования проектов. Все рассмотренные выше возможные схемы финансирования имеют те или иные недостатки, многие из которых устраняются при создании финансово-промышленной группы.

Включение в ФПГ банков дает возможность применять современные более гибкие схемы финансирования, снимает проблему залога, позволяет рассчитывать на льготные кредиты и пониженную стоимость банковских услуг.

Образование ФПГ «Энергомашстрой» предполагает включение в группу предприятий агентства по работе с недвижимостью и банков. В группу предполагается включить два банка, первый банк имеющий достаточно большой опыт по кредитованию и финансированию предприятий строительной отрасли, второй - имеющий достаточный опыт по работе на ипотечном рынке. Считается необходимым включить в ФПГ юридическую фирму, которая проводила бы всю работу по правильному оформлению сделок с недвижимостью и проводила бы юридическую экспертизу документов.

Основной задачей создаваемой ФПГ является строительство жилых домов в городе Санкт-Петербурге. Для этой цели, как показано выше, в ФПГ «Энергомашстрой» привлечены банки, агентство недвижимости, юридическая фирма, что в совокупности с имеющимися возможностями по строительству и опытом ведения строительных проектов может дать хороший результат.

Следует отметить, что в ФПГ, помимо договора о ее создании, вся деятельность и взаимоотношения между предприятиями ФПГ подтверждается хозяйственными договорами, с целью повышения дисциплины и личной ответственности руководителей предприятий-участников ФПГ за результат выполнения работ.

Объединение предприятий в ФПГ может принести результат выражающийся как в качественном улучшении работы, так и в улучшении количественных показателей.

Качественный эффект от объединения заключается в следующем:

-- усиление специализации предприятий-участников ФПГ, что позволит повысить качество продукции и услуг и в конечном счете повысить объемы продаж;

-- более эффективное использование ресурсов всех участников ФПГ, в частности кадров, ноу-хау, техники, технологий и других;

-- оптимизация финансовых потоков между участниками ФПГ;

-- оптимальное распределение средств внутри ФПГ;

-- сокращение долга предприятий-участников ФПГ внешним субъектам.

Все эти качественные показатели несомненно скажутся и на финансовых результатах деятельности предприятий-участников ФПГ:

Усиление специализации участников ФПГ приведет к сокращению управленческого аппарата, предполагается сократить около 30 человек (1% от общей численности работников предприятий-участников ФПГ). За счет этого предполагается экономия средств в результате сокращения затрат на оплату труда.

2. от специализации и кооперации - это сокращение цикла проекта в основном за счет сокращения предварительной стадии и стадии разработки проекта. Специалисты АООТ “Энергомашстрой” предполагают сокращение цикла среднего проекта на срок до 3 месяцев, Эффект от этого выражается в ускорении оборачиваемости средств, но вследствие небольших первоначальных вложений в проект это не сильно сказывается на всем проекте. Также за счет грамотного управления и непрерывного финансирования можно сократить цикл проекта еще на 3 месяца. При этом за счет этого сокращения может быть достигнут эффект основанный на сокращении иммобилизации средств .

Сокращение долга предприятий-участников ФПГ внешним субъектам достигается за счет своевременного погашения их долга банком-участником, за счет временно свободных средств других участников и собственных средств. Экономический эффект по данному предприятию сложно оценить в связи с разным финансовым положением предприятий-участников ФПГ, в среднем по строительной отрасли в Санкт-Петербурге задолженность предприятий аналогичных АООТ “Энергомашстрой” составляет 2,5 млрд. руб. со сроком 2,5 месяца.

Экономический эффект от оптимизации финансовых потоков между участниками ФПГ и достижения оптимального распределения средств внутри ФПГ оценить достаточно сложно, и кроме того эффект от них уже частично входит в эффект по пунктам 1 и 2.

3.2.2.(6) Возможные схемы финансирования проекта в рамках ФПГ.

Ипотека.

Для привлечения средств населения в сферу жилищного строительства важную роль должны сыграть долгосрочные ипотечные кредиты, выдаваемые под залог недвижимости.

Среди различных видов банковских операций на российском рынке долгосрочное жилищное ипотечное кредитование связано с наибольшими трудностями. Высокие и нестабильные темпы инфляции определяют потенциально значительный риск процентных ставок при долгосрочном кредитовании.

Риск жилищного кредитования, при котором жилищная собственность служила бы залогом, увеличивается также в связи с недостаточной законодательной проработанностью вопроса об обращении банком взыскания на заложенное имущество в случае невозврата клиентом кредита. Банки испытывают острый дефицит долгосрочных ресурсов для финансирования долгосрочных кредитных операций, не хватает опыта ипотечного кредитования.

В то же время интерес российских банков к кредитованию приобретения жилья устойчиво растет, что связано, с одной стороны, с пониманием огромного потенциала рынка ипотеки, а с другой стороны, с растущей потребностью в кредитах такого рода со стороны населения.

Для многих граждан возможность взять долгосрочный ипотечный кредит открывает реальный путь улучшения своих жилищных условий. В ипотечном кредитовании сегодня остро нуждаются риэлтеры и застройщики, для которых проблема поиска платежеспособных клиентов для сбыта жилья стала ключевой. По оценкам Российской гильдии риэлтеров, возможность взять сегодня кредит на приобретение жилья увеличит объем продаваемого жилья на 40-50%.

Данная мера позволит расширить рынок сбыта и поддержать цену продажи на высоком уровне. На вторичном рынке в настоящее время 90% всех сделок купли-продажи представляют собой скрытые формы обмена и только 10% ( от 7% до 12% по оценкам разных агентств ) выставленных на продажу квартир свободны от встречной покупки. В связи с этим специалистами агентств ожидается 5-10-процентный рост цен на квартиры, выставленные чисто на продажу.[23]

3.2.2.(7)Схема приобретения жилья через механизм ипотечного кредитования в условиях ФПГ.

В качестве взноса за новую квартиру физическое лицо может предложить старое жилье. Производится оценка жилья, затем заключается договор на приобретение интересующей квартиры в строящемся доме. Разницу между ценой этой квартиры и взносом в виде недвижимости необходимо выплатить до окончания строительства дома. Для этого разрабатывается график платежей. При получении новой квартиры, которая оформляется в собственность покупателю, старая недвижимость становится собственностью фирмы.

Альтернатива зачету: система накопительных вкладов, практикуемая в ИПОТЕКОбанке. При этом на счете накапливаются не рубли, а метры квадратные. После того, как определенная сумма уже накоплена, остаток площади покупается уже за счет кредита.

Тесное взаимодействие участников ФПГ с уполномоченным банком позволяет в качестве эксперимента перейти на систему ипотечных кредитов в рамках целевой программы строительства нового жилья.

Банк открывает строительной фирме кредитную линию в объеме согласованного и утвержденного ТЭО. На начальных этапах практически 100% затрат финансируется за счет кредитных ресурсов. В дальнейшем, с увеличением объемов строительства, начинается более активная продажа жилья по долевому строительству и часть кредитов постепенно замещается денежными средствами инвесторов. Вместе с тем, недостаток объемов финансирования по-прежнему обеспечивается денежными средствами кредитной линии. Уплату процентов по кредитам строительная фирма производит за счет собственных средств.

3.2.2.(8)Обоснование экономического эффекта в результате привлечения кредита банка в условиях ФПГ.

Практика показывает, что, инвесторы значительно охотнее приобретают жилье в строящемся доме после того, как выполнено 25-30% объема работ, т. е. построено 3-4 этажа здания. Соответственно, цена на этом этапе строительства растет значительно быстрее. Заключив договор с банком о создании финансово-промышленной группы, мы можем рассчитывать на кредит под 3-5% годовых. Осуществляя финансирование строительства на таких условиях за счет кредита банка мы имели бы возможность продавать на начальном этапе минимальное количество квадратных метров в месяц. Уменьшение необходимого количества продаж на первом участке позволит нам повысить среднюю продажную цену. При превышении ставкой повышения цены ориентировочной ставки кредитования прибыль от проекта увеличивается. Таким образом, в результате финансирования проекта за счет кредита банка мы можем рассчитывать на увеличение эффективности проекта в результате превышения притока средств от реализации квартир над оттоком средств, связанным с уплатой процентов за кредит. Кроме того, мы практически сводим к нулю риск остановки стройки из-за отсутствия финансирования, который очень высок при финансировании за счет авансовых платежей дольщиков.