Финансовый менеджмент на предприятии

21

21

ТЕМА 1: Основы организации финансового менеджмента

1. Сущность, цели, задачи, субъекты и объекты финансового менеджмента

Финансовый менеджмент представляет собой процесс управления формированием, распределением и использованием финансовых ресурсов хозяйственного субъекта и оптимизации оборота его денежных средств.

Основной целью финансового менеджмента является максимизация благосостояния собственника капитала предприятия, которое получило конкретное выражение в максимизации рыночной стоимости предприятия или его акций.

В процессе реализации этой цели финансовый менеджмент направлен на решение следующих задач:

1. Обеспечение высокой финансовой устойчивости предприятия в процессе его развития.

Эта задача реализуется путем:

- формирования эффективной политики, финансирования хозяйственной и инвестиционной деятельности предприятия;

- управления формированием финансовых ресурсов за счет различных источников, оптимизируя финансовую структуру капитала предприятия.

2. Оптимизация денежного оборота и поддержание постоянной платежеспособности предприятия.

Эта задача реализуется путем:

- эффективного управления денежными потоками предприятия в процессе кругооборота его денежных средств (денежный поток = приток денежных средств - их отток);

- поддержание ликвидности активов предприятия на уровне обеспечения постоянной платежеспособности при минимальном остатке денежных средств.

3. Обеспечение максимизации прибыли предприятия.

Эта задача реализуется путем:

- эффективного управления активами предприятия, оптимизацией их размера и состава;

- проведение эффективно налоговой, амортизационной и дивидендовой политики.

4. Обеспечение минимизации финансовых рисков.

Эта задача достигается путем управления рисками, присущими кА отдельным хозяйственным операциям, так и финансовой деятельности предприятия в целом. Оно предусматривает оценку отдельных видов финансовых рисков, их профилактику и минимизацию.

К объектам финансового менеджмента относят: финансовые потоки, финансовые показатели, доходы, расходы, капитал

Субъектом финансового менеджмента является финансовая служба (тот, кто занимается финансовым управлением).

2. Функции финансового менеджмента

К основным функциям финансового менеджмента относят:

1. Исследование внешнеэкономической среды и прогнозирование конъюнктуры финансового, валютного рынка, рынка ценных бумаг и капитала.

В процессе реализации этой функции:

- изучаются вопросы государственного регулирование финансовой деятельности и налогообложения;

- анализируется состояние экономики и финансового рынка, прогнозируются важнейшие показатели финансового рынка в разрезе отдельных его сегментов.

2. Разработка финансовой стратегии предприятия.

В процессе реализации этой функции исходят из общей стратегии экономического развития предприятия и прогноза финансового рынка:

- формируется система целей и целевых показателей финансовой деятельности на долгосрочный период;

- определяются приоритетные задачи, решаемые в ближайшей перспективе;

- разрабатывается политика действия предприятия по отдельным аспектам финансового менеджмента.

3. Анализ и планирование финансовой деятельности.

В процессе реализации этой функции:

- определяется текущее финансовое состояние предприятия;

- оцениваются финансовые результаты;

- разрабатывается политика финансовых планов и бюджетов.

4. Принятие решений по финансовым аспектам хозяйственно - оперативной деятельности.

В процессе реализации этой функции:

- обосновываются предположения по всем финансовым вопросам, по всей деятельности и отдельным операциям;

- формируется система управленческих решений, выбирается оптимальный вариант.

5. Принятие инвестиционных решений по основным аспектам развития предприятия.

В процессе реализации этой функции:

- подготавливаются инвестиционные проекты;

- анализируется и формируется портфель оптимальных инвестиций, отвечающих перспективным целям экономического развития предприятия.

6. Взаимодействие с государственными органами субъектами финансового рынка по отдельным аспектам финансовой деятельности.

В процессе реализации этой функции осуществляется:

- оценка и выбор конкретных партнеров;

- прорабатываются основные условия контрактов с ними.

7. Координация и контроль за использованием управленческих решений в области финансовой деятельности.

В процессе реализации этой функции:

- на предприятии организуется система мониторинга финансовой деятельности в целом;

- реализуются отдельные инвестиционные проекты или отдельные управленческие решения;

- принимаются управленческие решения.

Указанные функции можно представить в виде трех блоков:

1. Традиционные функции (финансовое планирование, учет, контроль, ценообразование).

2. Нетрадиционные функции (управление ликвидностью, финансовой устойчивостью, инвестиционным портфелем с учетом финансовых рисков).

3. Специальные функции (управление акционерным капиталом, дивидендная политика).

3.Основные направления финансового менеджмента

Направление	Предмет
1.Формирование активов	- выявление реальной потребности в отдельных видах активов, исходя из планирования объемов деятельности - оптимизация состава по критерию использования ликвидности и платежеспособности
2.Формирование финансовой структуры капитала	- определение общей потребности в капитале для финансирования формируемых активов предприятия - выбор наиболее целесообразного источника финансовой деятельности предприятия для каждого этапа его развития -оптимизация финансовой структуры капитала по критерию минимизации стоимости его привлечения и обеспечения финансовой устойчивости предприятия
3.Управление оборотными активами	- анализ и прогнозирование продолжительности отдельных циклов оборота работы капитала (запасы + дебиторская задолженность - кредиторская задолженность) - обеспечение ускорения оборота отдельных видов оборотных активов -повышение эффективности их использования -выбор форм и источников их финансирования
4.Управление внеоборотными активами	- обеспечение эффективного использования основных средств - анализ потребности в их текущем и капитальном ремонте и замена этих средств - разработка мероприятий по увеличению фондоотдачи - оптимизация структуры источников их финансирования
5.Управление инвестициями	- формирование инвестиционной политики предприятия - формирование инвестиционного портфеля
6.Управление формированием собственных финансовых ресурсов	- определение потребности в собственных финансовых ресурсах - поддержание финансовой устойчивости предприятия - достижение целевой финансовой структуры предприятия
7.Управлением привлечением заемных финансовых ресурсов	- определение общей потребности в заемных финансовых средствах - оптимизация соотношения краткосрочной и долгосрочной задолженности - оптимизация форм источников привлечения - подготовка проектов кредитных договоров - минимизация стоимости заемных средств
8.Управление финансовыми рисками	- выявление состава рисков - определение уровня рисков и их последствий - формирование программы мероприятий по уменьшению рисков

4. Финансовая среда предприятия

Финансовая среда представляет собой совокупность неподдающихся контролю сил, с учетом которых фирмы должны разрабатывать свои программы.

Финансовая среда складывается из микросреды и макросреды.

Микросреда представляется силами, имеющими непосредственное отношение к самой фирме и ее возможностям по обслуживанию клиентуры.

Макросреда представляется силами более широкого социального плана, которые оказывают влияние на микросреду.

Основными составляющими микросреды являются:

1. Поставщики - деловые фирмы и отдельные лица, обеспечивающие компанию и ее конкурентов материальными ресурсами, необходимыми для производства конкретных товаров и услуг.

2. Посредники - фирмы, помогающие компании в продвижении, сбыте и распределении ее товаров среди клиентуры. К ним относятся:

· торговые посредники, то есть деловые фирмы, помогающие компании подыскивать клиентов или непосредственно продавать ее товары. Они обеспечивают удобство места, времени и процедуры приобретения товаров заказчиком с наименьшими издержками чем это могла бы сделать сама фирма;

· фирмы-специалисты по организации товародвижения - это фирмы, которые помогают компании создавать запасы своих изделий и продвигать их от места производства до места назначения с минимальными издержками;

· агентства по оказанию маркетинговых услуг - это фирмы маркетинговых исследований, рекламные агентства, консультационные фирмы по маркетингу. Они помогают компании точнее нацеливать и продвигать ее товары на подходящие для них рынки;

· кредитно-финансовые учреждения - это банки, кредитные и страховые компании и прочие организации, помогающие компании финансировать сделки или страховать себя от различных видов рисков.

3. Клиентура - фирма может выступать на 5-ти типах клиентурских рынков:

· Потребительский рынок - это отдельные лица или домохозяйства, приобретающие товары или услуги для личного потребления.

· Рынок производителей - это организации, приобретающие товары и услуги для использования их в процессе производства.

· Рынок промежуточных продавцов - это организации, приобретающие товары или услуги для последующей продажи и с прибылью для себя.

· Рынок государственных учреждений - это государственные учреждения, приобретающие товары и услуги либо для последующего их использования в собственной государственной сфере, либо для передачи этих товаров тем, кто в них нуждается.

· Международный рынок - покупатели находятся за рубежом.

4. Конкуренты - лучшим способом изучения конкурентов является проведение исследования, каким образом люди принимают решение о покупке конкретного товара, выпускаемого фирмой.

Покупатель обдумывает несколько вариантов действий, в соответствии с чем определяются следующие типы конкурентов:

· желания-конкуренты, то есть желания, которые потребитель возможно захочет удовлетворить (сладкое);

· товарно-родовые конкуренты, то есть другие основные способы удовлетворения какого-либо конкретного желания (конфеты);

· товарно-видовые конкуренты, то есть прочие разновидности того товара, способного удовлетворять конкретные желания покупателя (шоколадные конфеты);

· марки-конкуренты, то есть это марки одного и того же товара, способного удовлетворять желания покупателя (шоколадные конфеты «мишка на Севере»).

5. Контактная аудитория-это любая группа, которая проявляет реальный или потенциальный интерес к организации или оказывает влияние на ее способность достигать поставленных целей. Контактная аудитория может либо способствовать, либо противодействовать усилиям фирмы по обслуживанию рынков.

Различают следующие виды аудитории:

- благотворительная аудитория-это группа, интерес которой к фирме носит благотворительный характер (например, страховательный);

- искомая аудитория-это группа, чьей заинтересованности фирма ищет, но не всегда находит (например, СМИ);

- нежелательная аудитория-группа, интерес которой фирма старается не привлекать, но вынуждена считаться с ним, если он проявляется.

Любая фирма действует в окружении контактных аудиторий 7 типов:

1. Финансовые круги-оказывают влияние на способность фирмы обеспечивать себя капиталом (банки, инвестиционные компании, фондовые биржи и другие). Фирма добивается благорасположения этих аудиторий, публикует годовые отчеты, дает ответы на вопросы и предоставляет прочие доказательства своей финансовой устойчивости.

2. Контактная аудитория средств информации. Фирма заинтересована, чтобы СМИ больше и лучше освещали ее деятельность посредством статей о качестве продукции, ее потребительских свойствах, совершенствах технологий, благотворительной деятельности и прочее.

3. Контактная аудитория государственных учреждений.

4. Гражданские группы. Маркетинговые решения, принятые фирмой могут вызвать вопросы со стороны организаций-потребителей, групп защитников окружающей среды и других.

5. Местная контактная аудитория - окрестные зрители.

6. Широкая публика. Задача фирмы состоит в том, чтобы создать благоприятное мнение о фирме у широкой публики.

7. Внутренняя контактная аудитория (работники, служащие, добровольные помощники, управляющие, члены совета директоров).

К факторам, составляющим макросреду, относят:

1. Основные составляющие демографической среды (смертность, рождаемость и прочее).

2. Экономическая среда (покупательная способность, уровень доходов, цен и сбережений, стоимость кредитов, уровень безработицы).

3. Природная среда.

4. Научно-техническая среда (ускорение НТП, рост финансирования НИОКР, государственный контроль за безопасностью товаров и прочее).

5. Политическая среда (правовой уклад, изменчивость законодательной базы, регулирование предпринимательской деятельности).

6. Культурная среда.

5. Финансовый механизм и его структура

Финансовый механизм - это действие финансовых рычагов, выражающихся в организации, планировании и стимулировании использования финансовых ресурсов.

В структуру финансового механизма входят следующие элементы:

· Финансовые методы: планирование, прогнозирование, самофинансирование, инвестирование, кредитование, налогообложение, система расчетов, материальное стимулирование и ответственность, страхование, залоговые, трансфертные и трастовые операции, аренда, лизинг, факторинг, франчайзинг, фондообразование, взаимоотношения с учредителями, хозяйственными субъектами, органами государственного управления.

Финансовый метод можно определить как способ действия финансовых отношений на хозяйственный процесс, который действует в двух направлениях:

- по линии управления движением финансовых ресурсов;

- по линии рыночных коммерческих отношений, связанных с соизмерением затрат и результатов, а также с материальным стимулированием и ответственностью за эффективное использование денежных фондов.

Действие финансовых методов проявляется в образовании и использовании денежных фондов.

· Финансовые рычаги: прибыль, амортизационные отчисления, финансовые санкции, цена, арендная плата, дивиденды, процентные ставки, дисконт, целевые экономические фонды, вклады, паевые взносы, инвестиции, котировка валютных курсов, формы расчетов, виды кредитов, франшиза, преференция, курсы валют и ценных бумаг.

Финансовый рычаг представляет собой прием действия финансового метода.

· Правовое обеспечение: законы РФ, указы президента, постановления правительства, приказы и письма министерства, лицензии, устав хозяйственных субъектов

· Нормативное обеспечение: инструкции, нормативы, методические указания, нормы, другая нормативная документация

· Информационное обеспечение (информация разного рода и вида)

6. Организация финансового менеджмента на предприятии

Основным лицом, ответственным за достижение цели финансового менеджмента на предприятии, как правило, является либо вице-президент по финансам, либо лицо, занимающее другую должность (начальник финансового отдела, главный бухгалтер и прочие).

Можно выделить две основные группы финансового менеджмента, находящиеся в подчинении у главного финансиста на предприятии:

1. казначейская группа, занимающаяся вопросами управления денежным оборотом, расчетами с клиентами, оценкой инвестиционных проектов и формированием инвестиций, привлечением источников финансирования;

2. контрольная группа, в функции которой входят производственный учет, финансовый учет и отчетность, внутренний аудит, составление бюджета, штатное расписание, анализ результатов деятельности и выработка рекомендаций.

7. Информационное обеспечение финансового менеджмента

Основным источником финансовой информации является финансовая отчетность.

Финансовая отчетность - это совокупность форм отчетности, составляющаяся на основе данных финансового учета с целью предоставления пользователям обобщенной информации о финансовом положении и деятельности предприятия, а также об изменениях в его финансовом положении за отчетный период в удобной и понятной форме этим пользователям определенных деловых решений на предприятии.

Финансовая отчетность является связующим звеном между предприятием и внешней средой. Основной целью предоставления информации внешним пользователям является получении дополнительных финансовых ресурсов.

Среди внешних пользователей отчетности выделяют две группы:

1. пользователи, непосредственно заинтересованные в деятельности компании (собственники, поставщики, покупатели);

2. пользователи, непосредственно незаинтересованные в ней (аудиторские службы, торговые ассоциации, регистрационные государственные органы, биржи и прочие).

В соответствии с различными экономическими признаками вся отчетная информация группируется в отдельные укрупненные статьи, которые в международном практике называются элементами финансовой отчетности. Основными из них являются: активы, обязательства, собственный капитал, доходы-расходы, прибыль - убыток.

Все элементы отражаются в Бухгалтерском балансе (форма №1), в Отчете о прибылях и убытках (форма №2), в Отчете о движении денежных средств (форма №4).

Данные финансовой отчетности подвергаются анализу, основными методами которого являются: чтение финансовой отчетности (изучение её абсолютных величин), горизонтальный анализ, вертикальный анализ, трендовый анализ, расчет финансовых коэффициентов.

Финансовые коэффициенты не учитывают различия в принятых методах учета, не отражают качества составляющих компонентов, имеют статичный характер (на конкретный период времени).

Все это не означает невозможность использования коэффициентов в финансовом управлении. Для финансового менеджера они являются основой для оценки его деятельности внешними пользователями отчетности, поэтому, принимая решение, менеджер должен оценить его влияние на финансовые коэффициенты.

В финансовом менеджменте используются следующие группы финансовых коэффициентов:

· коэффициенты ликвидности

· коэффициенты деловой активности

· коэффициенты рентабельности

· коэффициенты финансовой устойчивости

· коэффициенты рыночной активности

Особое место в финансовом анализе для управления занимает анализ движения денежных средств.

Различают прямой и косвенный методы анализа. Оба вида позволяют оценить влияние составляющих денежного потока на его итоговую величину.

При прямом методе оценивается влияние движения денежных средств от определенного вида деятельности (операционной, инвестиционной) на итоговый денежный поток.

Он проводится с использованием данных Формы №4.

Косвенный метод анализа позволяет оценить влияние изменения статей баланса на величины денежного потока.

Проводится по данным Формы №1.

Денежный поток = приток - отток.



Актив	Изменение	Пассив	Изменение
ВНА	?1	Собственный капитал	?5
Запасы	?2	Заемный капитал	?6
Дебиторская задолженность	?3
Денежные средства	?4 (ДП)

- косвенный метод.

Прямой метод: ДП = поступления + выбытия

Из косвенного метода: ДП = ((Выручка - Текущие затраты - Амортизация)Ч(1-Ставка налога на прибыль)) + Амортизация.

Следовательно, ДП = Чистая прибыль + Амортизация (Д)

(от операционной деятельности)

8. Базовые показатели финансового менеджмента

В практике финансового менеджмента принята система финансовых показателей, которые базируются на 4 основных:

Добавленная стоимость - стоимость произведенной продукции за период - стоимость потребленных материальных средств и услуг других организаций.

Брутто-результат эксплуатации инвестиций (БРЭИ) определяется: добавочная стоимость минус расходы на оплату труда и связанные с ней платежи минус все налоги кроме налога на прибыль.

Нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ) определяется: БРЭИ минус амортизационные отчисления; на практике НРЭИ определяется как балансовая прибыль плюс проценты за кредит относимые на себестоимость продукции.

Экономическая рентабельность активов определяется:

ЭР = НРЭИ / АКТИВ х 100 %

Производные показатели:

ТЕМА: БАЗОВЫЕ КОНЦЕПЦИИ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА

1. Идеальные рынки капитала и дисконтированный денежный доход

Большинство финансовых теорий основывается на понятии идеального рынка капитала. Условия такого рынка:

а) отсутствие трансакционных издержек

б) отсутствие налогов

в) наличие такого большого числа покупателей и продавцов, что действия каждого из них не влияет на цены соответствующего финансового инструмента (например, акции)

г) равный доступ на рынок юридических и физических лиц

д) отсутствие издержек информационного обеспечения, т. е. равная доступность информации

е) одинаковые ожидания у всех действующих лиц

ж) отсутствие издержек, связанных с финансовыми затруднениями

Анализ дисконтированного денежного потока (ДДП) включает 4 этапа:

1) расчет прогнозируемых денежных потоков

2) оценка степени риска для денежных потоков

3) оценка рисков финансовых потоков

4) определение приведенной стоимости денежного потока.

2. Теория структуры каптала и дивидендов Модельяни и Миллера (Теория ММ)

Данная теория предполагает, что стоимость акций предприятия должна непрерывно возрастать по мере роста доли заемного капитала под влиянием налога на прибыль. Однако экономия за счет снижения налоговых выплат обеспечивает повышение стоимости предприятия (рыночная стоимость акций предприятия) по мере увеличения доли займов в её капитале лишь до определенных пределов. Начиная с некоторого момента, при увеличении доли заемного капитала стоимость предприятия начинает снижаться, так как экономию на налогах перекрывает рост затрат вследствие слишком рисковой структуры источников средств. Для каждого предприятия существует своя оптимальная доля заемного капитала.

Теория дивидендов ММ предполагает допущения:

1) политика выплаты дивидендов не влияет на её бюджет капиталовложений

2) поведение всех инвесторов рационально.

В этих условиях политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость предприятия, однако более современная теория показывает обратное: политика выплаты дивидендов оказывает влияние на стоимость предприятия.

3. Теория портфеля и модель оценки доходности финансовых активов

Современная теория портфеля, предложенная Марковицем, утверждает, что совокупный уровень риска может быть снижен за счет объединения рисковых активов в портфели. Основная причина снижения риска заключается в отсутствии положительной связи между доходностью большинства видов активов.

Теория портфеля приводит к выводам:

· для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы

· уровень риска по каждому отдельному виду активов следует оценивать не изолировано от остальных активов, а с учетом их влияния на общий уровень риска портфеля инвестиций

Модель оценки доходности финансовых активов (САРМ) конкретизирует взаимосвязь между уровнем риска и требуемой доходностью: чем больше риск, тем большую доходность требуют инвесторы.

4. Эффективность рынка и соотношение между риском и доходностью

Эффективный рынок - это такой рынок, в ценах которого находит отражение известная информация (информационная эффективность). Это условие соблюдается не полностью, поэтому существуют разные виды эффективности:

1) слабая форма эффективности подразумевает, что вся информация, содержавшаяся в прошлых изменениях цен, полностью отражена в текущих рыночных ценах. Если это верно, то информация об исторических тенденциях изменения цен ценных бумаг не имеет никакой ценности при прогнозировании цен

2) умеренная форма эффективности предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение цен в прошлом, но и всю остальную общедоступную информацию. Если на фондовом рынке существует умеренная форма эффективности, не имеет смысла изучать финансовые отчеты предприятий, так как любая общедоступная информация отражается по ценам акций до того, как можно было её с выгодой использовать. Умеренная форма наблюдается на практике.

3) сильная форма эффективности предполагает, что в текущих рыночных ценах отражается вся информация: и общедоступная, и доступная отдельным лицам.

Компромисс между риском и доходностью непосредственно вытекает из концепции эффективности рынков. При умеренной форме эффективности рынка более высокие доходы сопряжены с более высоким риском.

5. Теория агентских отношений

Владельцы предприятий предоставляют право принятия решений менеджерам, что создает потенциальный конфликт интересов, который и рассматривается этой теорией.

Агентские отношения - это отношения:

а) между акционерами и менеджерами

б) между кредиторами и акционерами

Агентские конфликты имеют важное значение для крупных предприятий, так как обычно менеджеры владеют лишь небольшим процентом акций. Создавая крупные растущие предприятия, менеджеры:

1) закрепляют за собой свои места, так как скупка контрольного пакета акций новыми инвесторами становится менее вероятной;

2) увеличивают собственную власть, статус и оклады;

3) создают дополнительные возможности для своих подчиненных.

Однако чрезмерный личный интерес к привилегиям наносит ущерб акционерам. Менеджеров можно побудить действовать на благо акционеров с помощью контроля, стимулов, ограничений и наказаний. Следовательно, возникают агентские издержки, увеличение которых приемлемо до тех пор, пока они перекрываются ростом прибыли в результате проводимых мер.

Стимулирование менеджеров выгоднее полного контроля их действий. Оно включает следующие механизмы:

1) стимулирование на основе показателей эффективности деятельности предприятия (например, в виде наградных пакетов акций);

2) непосредственное вмешательство акционеров путем внесения предложений, которые выносятся на голосование на ежегодных собраниях акционеров;

3) угроза увольнения, если его инициаторы наберут нужное число голосов акционеров;

4) угроза скупки контрольного пакета акций новым акционером, который, как правило, меняет менеджмент.

Кредиторы имеют право на часть с доходов предприятия в размере процентов и выплат в счет погашения денежного долга, а также на активы предприятия в случае его банкротства. Но контроль за решениями, от которых зависит рентабельность и рискованность активов, осуществляют акционеры.

Акционеры, действующие через менеджеров, могут направлять средства предприятия в сферу более рисковых проектов по сравнению с ожиданиями кредиторов. Тогда увеличение риска приведет к снижению стоимости невыплаченного долга, то есть к потерям кредиторов.

6. Теория ассиметричной информации

Ассиметричная информация имеет место, когда менеджер знает о будущем своего предприятия больше, чем наблюдающие за ним аналитики и инвесторы. В этом случае менеджеры могут на основе имеющейся у них закрытой информации определить, что цена акции/облигации их предприятия завышена или занижена и воспользоваться этой информацией в своих целях. Для того чтобы обеспечить высокую котировку акций предприятия, менеджеры должны информировать рынок о скрытом от него потенциале предприятия. Такие действия называют сигналами, а процесс передачи сигналов - сигнализацией. Например, объявление о значительном увеличении выплачиваемых дивидендов - это сигнализация.

7. Риск отдельных финансовых активов

Риск - это возможная опасность и действие наудачу в надежде на счастливый исход. Менеджеры, принимая инвестиционные и другие решения, должны оценивать риск и определять, компенсируется ли он ожидаемой доходностью.

Риск можно определить двояко:

1) как общий риск, относящийся к конкретному активу, рассматриваемому изолированно, и измеряемый дисперсией ожидаемой доходности этого актива;

2) как рыночный риск, относящийся к конкретному активу как части портфеля активов и оцениваемый с учетом вклада этого актива в совокупный риск портфеля в целом.

При управлении активами необходимо сопоставление риска с ожидаемой доходностью и определение величины доходности, способной компенсировать данный уровень риска. Так как риск связан с вероятностью того, что фактическая доходность окажется ниже ожидаемого значения, то основой для измерения риска является статистическое распределение вероятностей доходности.

Распределением вероятности называют множество возможных исходов событий с указанием вероятности появления каждого из них.

Ожидаемая доходность - это наиболее вероятная величина доходности, которую принято называть математическим ожиданием. Если число таких исходов конечно, то имеет место дискретное распределение вероятностей и ожидаемую доходность можно определить по формуле:

, где

- ожидаемая доходность

а_i - i-й возможный исход/вариант событий

P_i - вероятность появления i-го исхода

n - число возможных исходов.

Дискретное распределение вероятностей может быть получено в результате экспертной оценки.

Дисперсией называется мера разброса возможных исходов относительно ожидаемого значения. Чем выше дисперсия, тем больше разброс.

Дисперсия дискретного распределения рассчитывается таким образом:

Другим измерением разброса индивидуальных значений вокруг средних является среднее квадратическое/ стандартное отклонение:

8. Измеритель риска - Йота-коэффициент

В общем случае величина доходности и её колеблемость могут быть различны. Для оценки меры относительного риска инвестиций с различной ожидаемой доходностью рассчитывают риск на единицу доходности путем определения коэффициента вариации доходности (Йота-коэффициент). Он представляет собой отношение среднего квардратического отклонения () к ожидаемому значению доходности ():

При построении распределения вероятности могут использоваться субъективные экспертные оценки риска и доходности в будущем. Могут использоваться и фактические данные (например, данные о доходности акций в последние годы). Они позволяют получать объективные оценки:

; , где n - число измерений доходности.

Анализ свойств субъективного и объективного распределений вероятности приводит к выводу о том, что в финансовом анализе приходится сталкиваться с двумя источниками риска:

1) неопределенность исходов при заданном распределении вероятности,

2) неточности используемых распределений вероятности.

Значительная часть данных имеет нормальное распределение. Свойства нормального распределения точно определяют связь между величинами интервала, в котором с определенной доверительной вероятностью реализуются исходы событий по получению определенной доходности, и средним квадратическим отклонением (). Так 68,3 % всех исходов лежит в пределах одного отклонения в каждую сторону, которое равно среднему квадратическому отклонению от ожидаемого значения, а 99,5 % - в пределах отклонений, равных двум средним квадратическим отклонениям.

9. Анализ доходности и риска активов в портфеле

Ожидаемая доходность портфеля (набор активов) представляет собой среднюю взвешенную из показателей ожидаемой доходности отдельных активов, входящих в данный портфель:

, где

- ожидаемая доходность портфеля,

- доля стоимости портфеля, инвестированная в i-ый актив,

- ожидаемая доходность i-го актива,

n- число активов в портфеле.

Риск портфеля в большинстве случаев меньше риска входных в его состав активов. Для измерения риска портфеля вычисляют среднее квадратическое отклонение его доходности. При дискретном распределении доходности:

, где

- дисперсия доходности портфеля,

- ожидаемая доходность портфеля при i-ом состоянии экономики,

- ожидаемая доходность портфеля,

- вероятность i-ом состояния экономики,

n- число возможных состояний экономики.

Мерой, учитывающей дисперсию, является ковариация - это мера разброса индивидуальных значений доходности акции и силы связи между изменением доходности одной акции и других акций.

Например, ковариация между акциями А и Б показывает существует ли взаимосвязь между увеличением или уменьшением значения доходности этих акций, и силу этой взаимосвязи:

, где

- ковариация доходности акций А относительно доходности акций В,

- ожидаемая доходность акций А при i-ом состоянии экономики,

- ожидаемая доходность акций А,

- ожидаемая доходность акций В при i-ом состоянии экономики,

- ожидаемая доходность акций В,

- вероятность i-го состояния экономики.

Если значение > 0, то это означает снижение взаимосвязи между доходностью акций А и В.

На практике чаще используется другая характеристика-корреляция.

Корреляцией называется тенденция двух переменных к совместному изменению. Значение коэффициента корреляции +1 свидетельствует о сильной взаимосвязи в одном направление изменения доходности; значение -1- о сильной взаимосвязи в противоположных направлениях. Коэффициент корреляции рассчитывается:

Риск портфеля оценивается с использованием теоретической вероятности. Риск портфеля из двух активов можно определить:

, где

x- доля стоимости актива в портфеле.

10. Эффективные портфели

Выбор эффективных портфелей - это выбор таких портфелей, которые обеспечивают:

- максимально ожидаемую доходность при определенном уровне риска

- минимальный уровень риска для определения ожидаемой доходности.

При решении такой задачи учитываются взаимосвязи доходности активов. Менеджер подбирает множество эффективных портфелей, для которых соотношение между риском и доходностью достигает максимума. Если добавить в портфель все большее число новых акций, то, как правило, риск портфеля быстро снижается. Но к нулевому значению он не стремится, так как между доходностью акций на фондовых рынках обычно существует положительная связь (корреляция 0,5-0,8), поэтому формирование портфеля способно сократить общий риск лишь на 40-50 %.

Можно выделить 2 основные составляющие общего риска:

1. несистематичность/диверсифицируемый риск, который присущ отдельным акциям и может быть устранен путем формирования эффективного портфеля;

2. систематичность/недиверсифицируемый риск, который присущ всему рынку акций и не может быть устранен за счет формирования портфеля.

11. Выбор оптимального портфеля

Оптимальный портфель - это единственный из эффективных портфелей, который является наилучшим для конкретного инвестора.

При выборе оптимального портфеля решаются 2 задачи:

1. определение эффективного множества портфелей,

2. выбор из этого эффективного множества единственный наилучший для конкретного инвестора.

Эффективные и оптимальные портфели.

Плоскость «Риск-доходность».

21

21

у - риск; а - ожидаемая доходность

Кривые называют кривыми безразличия «риск-доходность». Это индивидуальные характеристики конкретных инвесторов. Другие инвесторы могут иметь иные предпочтения, но абсолютное большинство инвесторов при возрастании риска повышают требовательность к доходности. Портфель, оптимальный с точки зрения инвестора, соответствует точке касания кривой (дуга ANME), характеризующей эффективное множество портфелей и кривой безразличия конкретного инвестора () - точка N на рис.1. Эта точка соответствует наиболее высокому уровню удовлетворенности, которого может достигнуть данный инвестор. Другой инвестор может выбрать другой портфель.

12. Линия рынка капитала, линия рынка ценных бумаг. в -коэффициент

Линия рынка капитала - это линия RMZ на рис.1. Точка N, в которой кривая безразличия касается границы эффективного множества, отражает выбор оптимального портфеля, обеспечивающего инвестору самую высокую доходность при величине риска . Однако инвестор может сделать лучший выбор, чем портфель N. Он может достигнуть более высокой кривой безразличия, если в дополнение к множеству рисковых портфелей, воспользуется безрисковым активом, который обеспечивает гарантированную доходность - на оси доходности эта точка, из которой исходит линия рынка капитала RMZ. Включение безрискового актива в свой портфель позволяет достигнуть комбинации риска и доходности на прямой линии рынка капитала. Используя новые возможности, инвестор перейдет из точки N в точку R, которая находится на более высокой кривой безразличия. Доходность такого портфеля определяется:

, где

- доходность портфеля, включающего безрисковый актив,

- доля безриского актива в портфеле,

- доходность безриского актива,

- доходность портфеля рисковых активов.

, где

- среднее квадратическое отклонение доходности рискового портфеля.

В модели оценки доходности финансовых активов САРМ рисковость ценных бумаг измеряется ее в - коэффициентом. Он характеризует изменчивость доходности конкретной акции относительно доходности рынка ценных бумаг. Некая средняя акция имеет в=1. Акция, изменчивость доходности которой больше, чем в среднем на рынке, имеет в больше 1. Акция, изменчивость доходности которой меньше, чем в среднем на рынке, имеет в меньше 1.

Уравнение связи между риском и доходностью акции называется уравнением рынка ценных бумаг:

, где

- требуемая доходность i-ой акции (ставка дисконтирования),

- безрисковая доходность (доходность государственных ценных бумаг, депозитов в наиболее надежных банках),

- требуемая доходность рыночного портфеля, состоящего из всех акций, которыми торгуют на рынке (среднерыночный уровень доходности),

- в - коэффициент i-ой акции.

- премия за риск владения акцией.

13. Концепция в - коэффициента

Показатели средней акции по определению должны варьироваться в соответствии с изменением ситуации на рынках, измеряемыми биржевыми индексами. Средняя акция имеет в - коэффициент = 1. Это означает, что при изменении ситуации на рынке рост или снижение на один процентный пункт характеристики акции меняются в том же направлении на один процентный пункт. Если акция имеет в - коэффициент = 0,5, то её характеристики будут меняться в два раза медленнее, чем в среднем на рынке. Портфель, состоящий из таких акций, будет иметь риск, равный половине риска портфеля из всех акций рынка, имеющих в - коэффициент = 1.

Если в - коэффициент = 2, то изменчивость характеристик акций в два раза выше по сравнению со средней акцией, поэтому портфель, состоящий из таких акций, имеет риск в 2 раза выше среднего портфеля.

Формула в - коэффициента портфеля ценных бумаг:

, где

- доля i-ой ценной бумаги в портфеле,

- в - коэффициент,

n - число ценных бумаг в портфеле.

Добавление в портфель акции, имеющей в>1, увеличивает значение и повышает рисковость портфеля (или наоборот).

Расчет в - коэффициентов.

Величина фактической доходности конкретной акции и доходности на рынке акций в среднем по календарным периодам оказываются взаимосвязаны. Эта взаимосвязь выражается линейной зависимостью, которую можно получить путем статистической обработки данных биржевой статистики:

, где

- доходность i-ой акции,

- доходность рынка в среднем,

, - коэффициенты уровня регрессии,

Е - случайная ошибка.

14. Теория арбитражного ценообразования

Доходность акций, как и риск получения доходов по ним, зависит от многих факторов. В связи с этим Стивен Росс предложил метод учета влияния нескольких факторов на доходность и риск получения дохода от акций, названный теорией арбитражного ценообразования.

Концепция предусматривает возможность включения любого количества факторов риска. Доходность рынка зависит от множества факторов. Например:

1) экономическая ситуация в стране, оцениваемая ВВП

2) стабильность мировой экономики

3) темп инфляции

4) изменения в налоговом законодательстве

Акции различных компаний неодинаково подвержены влиянию этих факторов. Для оценки их доходности используют следующую формулу:

, где

- фактическая доходность i-ой акции

- ожидаемая доходность i-ой акции,

- фактическое значение экономического фактора j,

- ожидаемое значение экономического фактора j,

- чувствительность экономического фактора i к экономическому фактору j,

Е - случайная ошибка.

ТЕМА. ОЦЕНКА ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ

1. Ценная бумага как финансовый актив компании

Действие фирмы на финансовом рынке осуществляется в двух направлениях:

1. Кредитование и займы - это результат предоставления товаров и услуг в кредит и расчетов по ним. Продавец получает либо деньги, либо финансовый актив. Особенность его заключается в двусторонности. Для одной компании он выступает как обязательство, для другой - как требование к заемщику.

Отличительными чертами финансового актива являются:

§ срочность

§ возвратность

§ платность

2. Инвестиционная деятельность компании. В результате этой деятельности компания вкладывает свободный капитал в ценные бумаги, преследуя следующие цели:

§ получение дохода,

§ надежность вложений,

§ рост капитала, который проявляется в возможности получения дохода от разницы в курсовых ставках,

§ обладание ликвидным рыночным активом.

В результате реализации этих целей на балансе отражается:

- единичные цены ценной бумаги,

- пакеты ценных бумаг,

- инвестиционный портфель,

- доля участия.

Доли участия могут быть как в компании дочерней, так и в независимых компаниях. Целью такой деятельности является:

ь установление контроля за предприятием,

ь захват определенного сегмента рынка,

ь получение права осуществлять операции на фондовом рынке с пакетами акций либо с долями капитала.

Финансовый актив не имеет материально-вещественной формы. Он существует в виде записи по счетам и на него не начисляется износ.

Значение финансового актива для развития бизнеса:

1) финансовый актив представляет собой средство привлечения капитала (акции, облигации);

2) финансовый актив - это средство платежей и расчетов;

3) финансовый актив - это инвестиционный документ, позволяющий решать проблемы прибыльности и ликвидности;

4) финансовый актив - это показатель успеха работы компании

Из названных характеристик финансового актива вытекают факторы, влияющие на величину рыночной стоимости финансовых активов:

· рыночная процентная ставка по привлеченным средствам (ставки на рынках межбанковских кредитов);

· дисконт, определяемый как скидка с цены при реализации актива на рынке;

· величина дохода, генерируемая финансовым активом, способы получения доходов и риски, сопровождающие получение дохода;

· инвестиционные характеристики финансового актива: доходность, надежность, рост капитала, ликвидность, рыночность (где вращается).

К финансовым активам применяют обоснованную рыночную стоимость, которая в международных стандартах финансовой отчетности (МСФО) называется справедливой.

Также могут быть применены:

· инвестиционная стоимость (для конкретного инвестора);

· фундаментальная (внутренняя, теоретическая) стоимость - это та стоимость, которая является наиболее вероятной рыночной стоимостью в условиях современного и эффективного рынка;

· необлагаемая стоимость;

· ликвидационная стоимость - продажа в ускоренном порядке.

Важнейшим моментом в оценке любого финансового актива является соотношение между ожидаемым доходом и риском, которые зависимы между собой прямо пропорционально.

К наиболее характерным формам риска, присущим ценным бумагам, относят:

· риск неплатежа, то есть невыполнение условий обязательств;

· риск ликвидности;

· риск срока погашения (чем больше срок погашения, тем больше риск колеблемости стоимости ценной бумаги).

2. Концепции оценки финансовых активов

Можно выделить 3 основные концепции оценки стоимости финансовых активов:

1. Фундаменталистическая.

2. Технократическая.

3. «Ходьба наугад» («как есть»).

1. Фундаменталисты считают, что любая ценная бумага имеет внутреннюю присущую ей стоимость. Эта стоимость может быть количественно определена путем дисконтирования будущих поступлений, генерируемых ценными бумагами. То есть любой анализ из будущего в настоящее.

Объективность оценки зависит от того, насколько удается предсказать.

Эта концепция является наиболее популярной и на её базе разрабатывается наибольшее количество методик оценки ценных бумаг.

, где

n - число периодов;

Е - ожидание дохода;

CF_n - денежный поток в n-период (cash flow);

R - ставка дисконтирования (доходности).

В качестве числителя может выступать любой вид выгоды от обладания ценными бумагами:

· фактические дивиденды;

· потенциальные дивиденды;

· рост капитала;

· право контроля, право участия в управлении компанией;

· прочие финансовые показатели (чистая прибыль, прибыль до налогообложения, прибыль до и после распределения на дивиденды и т.д.).

2. Технократическая концепция предполагает, что анализ необходимо выполнять на основе ретроспективных данных.

Технократы предполагают, что внутренняя стоимость конкретной бумаги можно определить, зная динамику её цены в прошлом.

3. «Ходьба наугад». Сторонки этой теории считают, что текущая цена финансового актива полностью отражает всю информацию, в том числе и величину внутренней стоимости.

Никакой дополнительной информации не требуется, так как текущая цена включает в себя и фактор ожидания, и фактор риска. Они считают, что внутренняя стоимость является величиной непредсказуемой и не зависит ни от прошлых колебаний, ни от будущих ожиданий.

3. Анализ фондового рынка

Можно выделить два направления анализа:

1. фундаментальный анализ

2. технический анализ.

Фундаментальный анализ основывается на оценке эмитента (того, кто выпустил ценные бумаги), его дохода, положения на рынке и прочих показателей его деятельности.

База оценки:

· бухгалтерская отчетность

· практика управления компанией и состав управленческих органов

· состояние отрасли

Целью анализа является информационное обеспечение прогноза дохода, определяющего будущую стоимость ценных бумаг.

Анализ позволяет:

· определить соответствие стоимости ценных бумаг реальной стоимости активов и будущим прибылям

· разработать рекомендации о целесообразности покупки или продажи ценной бумаги

· выявить факторы формирования цены

Результаты анализа являются товаром фондового рынка (в форме бюллетеней, отчетов и другой информации).

Этапы анализа:

1. Макроэкономический анализ - исследование рынка на основе спроса и предложения.

2. Индустриальный анализ (качественный анализ) - выявляет и прогнозирует отраслевые отклонения от основной рыночной тенденции.

3. Анализ конкретного предприятия - включает анализ состояния и перспективы развития.

4. Моделирование цены ценных бумаг - прогнозирование цены.

Наряду с указанными этапами в качестве инструмента фундаментального анализа используют:

- метод коэффициентов

- рейтинг

- индексы

Достоинством фундаментального анализа является то, что он дает возможность предвидеть цену на длительную перспективу. Недостатками этого анализа является высокая трудоемкость, незначительное число специалистов-аналитиков и то, что результаты могут не соответствовать установившейся цене на рынке.

Технический анализ основывается на следующих положениях:

· движение биржевых курсов отражает всю информацию, которая потом публикуется в отчетах фирмы и становится объектом фундаментального анализа

· объектами технического анализа являются спрос и предложение ценных бумаг, динамика продаж и курсов.

Сторонники анализа склонны отрицать влияние на цену ценных бумаг, роста доходности компании и риска в предпринимательстве.

Технический анализ предполагает, что фундаментальные причины суммируются и отражаются в ценах фондового рынка.

Достоинствами технического анализа являются техническая легкость, быстрота анализа, пригодность для большого числа акций, чем при фундаментальном анализе. Недостаток - это отсутствие оценки на будущую перспективу.

К характеристикам, необходимым для определения рыночной стоимости ценных бумаг относят:

ь вид ценных бумаг (следует учитывать условия выпуска)

ь эмитент, его статус, финансовое состояние, рейтинг

ь результаты фундаментального и технического анализа

ь инвестиционная цель покупателя

ь доход, выгоды и льготы, которые получает инвестор от обладания ценной бумагой

ь условия и способы получения дохода

ь средняя рыночная доходность на основе информации об индексах

ь информация по безрисковым инвестициям

ь политика ЦБ РФ, ставка рефинансирования, ее изменчивость

ь конъюнктура рынка

ь факторы времени, то есть продолжительность существования на рынке

ь требуемая ставка доходности, ликвидность и рыночные компании

4. Основы определения стоимости ценных бумаг

Денежный поток - это денежные выплаты, поступающие в разное время в течение некоторого периода.

В анализе ценных бумаг используют понятие «рента», то есть ряд последовательных платежей через равные промежутки времени.

Виды ренты:

§ Постоянная ограниченная рента - предполагает равный ежегодный доход в течение n-лет (n>?), первая выплата наступает через год.

Текущая стоимость ренты равна (А):

R- ежегодная рента

- коэффициент приведения ренты

Если начисление процентов m-раз в год по годовой номинальной ставке i, то

§ Постоянная вечная рента - предполагает постоянные выплаты производятся вечно (n=?).

Если начисления производятся m-раз в год, то

§ Переменная рента с постоянным приростом платежей, то есть R изменяется на величину Е. В этом случае денежный поток составит:

R₁, R₂+E₁, …,R_n+E_(n-1) (n<?)

Если n=?, то

Оценка эффективности того или иного финансового инструмента инвестирования сводится к оценке его реальной стоимости и доходности.

5. Оценка стоимости облигаций

Купонная ставка - это определенный заранее процент от номинальной стоимости, устанавливаемый в расчете на год.

Дисконт - это разница между ценой финансового инструмента, соотносящей ее номиналу и реально уплаченной за нее ценой меньше номинала (то есть скидка).

Доходность (норма доходности) - отношение доходов аккумулированной ценной бумаги к ее стоимости в процентах.