Размещено на http://www.allbest.ru/

Содержание

• Введение
• Глава 1. Теоретические аспекты и инструменты рынка ценных бумаг
• 1.1 Понятие, функции и особенности рынка ценных бумаг
• 1.2 Рынок ценных бумаг как инструмент привлечения денежных средств
• 1.3 Рынки долговых ценных бумаг
• Глава 2. Анализ влияния долгового рынка на конъюнктуру рынка акций
• 2.1 Факторы, определяющие конъюнктуру российского рынка акций
• 2.2 Оценка российского долгового рынка
• Глава 3. Тенденции и перспективы развития рынка акций
• 3.1 Кризисная стратегия на долговом рынке 2014 год
• 3.2 Перспектива развития рынка ценных бумаг
• Заключение
• Список использованной литературы
• Приложение

Введение

Современный финансовый рынок производит естественный отбор, как среди профессиональных участников рынка, так и среди соответствующих элементов инфраструктуры, обслуживающих его. Он предъявляет, прежде всего, особые требования к организаторам торговли ценными бумагами, т.е. к тому сегменту финансового рынка, который всегда являлся отражением уровня развития страны в целом.

Действительно, именно информация с биржевых площадок является в настоящее время средством и политической борьбы, условием принятия определенных законодательных актов, реакцией практически на все важные события, происходящие как внутри страны, так и за ее пределами. Тем более возникает необходимость создания такого механизма биржевой торговли ценными бумагами, который, с одной стороны, будучи доступен для большинства участников финансового рынка, существенно снижал бы их издержки и риски в этом процессе, а с другой стороны, способствовал бы введению в экономический оборот все большего числа финансовых активов.

Технологическая революция, которая привела к принципиально новым для инвесторов телекоммуникационным и информационным возможностям, а, именно, к электронной торговле ценными бумагами через Интернет, к торговле без посредников через так называемый «четвертый рынок», объективно диктует и поиск новых биржевых технологий, которые, с одной стороны, берут на вооружение новейшие достижения науки и техники, а с другой стороны, позволяют участникам торгов дать такую информационную базу, которая существенно снизит возможности появления непреднамеренных ошибок и просчетов при принятии решений в процессе биржевой торговли.

• В большинстве современных научных трудов рассмотрены, в основном, организационные аспекты функционирования фондовых бирж или вопросы, связанные с рисками, возникающими на рынке ценных бумаг; институциональные изменения мирового фондового рынка в исследованных публикациях не предполагаются. Поэтому недостаточная теоретическая разработка и большое практическое значение вышеуказанных проблем определяют особую актуальность исследований данных вопросов.

Целью курсовой работы является изучение влияния долгового рынка на конъюнктуру рынка акций.

В соответствии с целью исследования автором поставлены следующие задачи:

ѕ рассмотреть понятие, функции и особенности рынка ценных бумаг;

ѕ анализировать рынок ценных бумаг как инструмент привлечения денежных средств;

ѕ раскрыть рынки долговых ценных бумаг;

ѕ выявить факторы, определяющие конъюнктуру российского рынка акций;

ѕ оценить российский долговой рынок;

ѕ анализировать кризисную стратегию на долговом рынке 2014 год;

ѕ раскрыть перспективу развития рынка ценных бумаг.

Объектом исследования выступает рынок акций.

Предметом анализа конъюнктуры рынка являются массовые процессы и явления, определяющие конкретную рыночную ситуацию, поддающиеся количественной и качественной оценке.

Информационную базу работы составили нормативно-правовые акты Российской Федерации в области рынка ценных бумаг, данные статистической и бухгалтерской отчетности российских бирж, внутрибиржевые нормативные документы.

Глава 1. Теоретические аспекты и инструменты рынка ценных бумаг

1.1 Понятие, функции и особенности рынка ценных бумаг

В первой части Гражданского кодекса РФ (статья 142) дается юридическое определение ценной бумаги как документа установленной формы и реквизитов, удостоверяющего имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении.

Поскольку число документов, которые могут удостоверять имущественные права, достаточно велико, постольку в следующей, 143-й статье указанного Кодекса устанавливается способ отнесения того или иного документа к классу ценных бумаг: только по закону или в установленном им порядке.

Статьей 149 Гражданского кодекса разрешается бездокументарная форма фиксации прав, удостоверяемых ценной бумагой, а поэтому юридической сутью ее понимания остаются сами эти права.

Ценная бумага - это просто титул, т.е. юридическое основание прав ее владельца на что-то, на какое-либо имущество (деньги, товары, недвижимость и т.п.).

В соответствии со статьей 128 цитируемого Кодекса ценные бумаги относятся к объектам гражданских прав и приравнены к вещам, имуществу. Следовательно, трактовка ценной бумаги лишь как имущественного права является неполной. Юридически ценная бумага есть и титул, и само имущество одновременно (рис. 1.1).

В расширенном понимании ценная бумага - это любой документ («бумага»), который продается и покупается по соответствующей цене. Исторические примеры: продажа индульгенций в средние века, в наше время - продажа ценных бумаг типа «билеты МММ». Юридическое понятие ценной бумаги более узкое, так как оно включает только такие ценные бумаги, которые отражают конкретные имущественные отношения, а не любые отношения, например отношения религиозной веры или веры во что-либо другое.

Рис. 1.1. Юридическое понимание ценной бумаги

Юридический подход к определению ценной бумаги состоит в следующем. Если невозможно дать строгое юридическое определение, если невозможно сформулировать понятие ценной бумаги на все случаи жизни, то эту трудность можно обойти путем перечисления признанных государством видов ценных бумаг, которые выработала практика. Например, в Гражданском кодексе или других законах, относящихся к рынку ценных бумаг, определенные виды конкретных бумаг фиксируются именно как ценные бумаги. Все, что объявлено как ценная бумага, подпадает под законодательные акты, регулирующие ее жизнь.

Поскольку юридические формы являются отражением и фиксацией определенных экономических отношений, т.е. отношений по поводу производства, обращения и использования капитала в современном обществе, постольку можно сразу отметить, что экономическое существо ценной бумаги как экономической категории состоит в том, что она, с одной стороны, есть представитель капитала, с другой - капитал сам по себе. Однако ясно, что если бы речь шла об одном и том же капитале, то такое положение было бы просто невозможно. На самом деле ценная бумага есть представитель реально функционирующего в экономике, или действительного, капитала, а как капитал ценная бумага есть фиктивный капитал.

Ценная бумага не всегда была представителем капитала. В докапиталистическую эпоху она была просто представителем стоимости, или

общепринятым платежным средством, как, например, вексель - исторически первая форма ценной бумаги. Известно, что современные кредитные деньги произошли из данной функции векселя.

Существующий товарный мир делится на две группы: собственно товары (материальные блага, услуги) и деньги. В свою очередь деньги могут быть просто деньгами и капиталом, т.е. самовозрастающей стоимостью, или в обыденном представлении деньгами, которые приносят новые (добавочные) деньги.

В соответствии с этим ценная бумага может быть представителем товара или денег.

В условиях капиталистического хозяйства и товары, и деньги суть лишь обособившиеся части общественного капитала, а поэтому в современных условиях все ценные бумаги - это в конечном счете представители определенных видов функционирующего капитала: товарного, денежного или производительного. Каждая ценная бумага в зависимости от направлений использования капитала, полученного взамен нее или представителем которого она является, может выражать разные части функционирующего капитала или даже их комбинации одновременно, а потому - представлять этот капитал в целом во всех его формах как капитал, создающий прибавочную стоимость в ее различных проявлениях.

Особое место в ряду ценных бумаг занимают ценные бумаги, выпускаемые государством, или государственные ценные бумаги. Государство не является капиталистом и не использует привлекаемые через ценные бумаги денежные средства для получения дохода, оно лишь перераспределяет их через государственный бюджет или через свою финансовую систему, т.е. выступает посредником. Следовательно, государственные ценные бумаги - это не представитель непосредственно функционирующего капитала, а представитель капитала, которого у государства нет, который окольными путями возвращается в экономику (через заработную плату государственных служащих, военных, закупку товаров, военной техники и др.). Поэтому государственные ценные бумаги - это «косвенный» представитель действительного капитала.

В процессе разделения труда перечисленные ранее виды функционирующего капитала обособляются и превращаются в ссудный, торговый и промышленный капиталы.

Поскольку ценная бумага есть представитель капитала, то ее владелец ни в коей мере не утрачивает связи с этим капиталом. Эта связь теперь выражается в ценной бумаге, а не в непосредственном обладании капиталом. Лицо, получившее в свое распоряжение капитал, может использовать его и как ссудный, и как товарный, и как промышленный капитал. Лицо, получившее в обмен на свой капитал ценную бумагу, использовало последнюю как форму для вложения ссудного капитала. Безвозвратное отчуждение капитала означало бы, что его бывший владелец потерял все права на него, а поэтому не могла бы иметь место и форма ценной бумаги на капитал, обеспечивающая сохранение тех или иных, прежде всего имущественных, прав на этот капитал.

Ценная бумага не просто представитель капитала, ведь последний приносит доход (производит прибавочную стоимость), а поэтому она есть представитель приносящего доход капитала. Капитализация этого дохода приводит к тому, что приносящий доход актив, т.е. в данном случае сама ценная бумага, получает денежную оценку, или рыночную цену. А поэтому из простого представителя капитала ценная бумага превращается в капитал, сама становится одной из форм существования капитала, самостоятельным его видом. Однако это уже не капитал, производящий прибавочную стоимость, а фиктивный капитал, т.е. совокупность различного рода притязаний на действительный капитал - на деньги, товары, оборудование, имущество, технологии, системы транспорта и связи и т.п. (рис. 1.2).

Ценная бумага - это не деньги и не материальный товар. Ее ценность состоит в тех правах, которые она дает своему владельцу. Последний обменивает свой товар или свои деньги на ценную бумагу только в том случае, если он уверен, что эта бумага ничуть не хуже, а даже лучше и удобнее, чем сами деньги или товар. Поскольку и деньги, и товар в современных условиях суть разные формы существования капитала, то экономическое определение ценной бумаги можно выразить следующим образом.

Ценная бумага - это форма существования капитала, отличная от его товарной, производительной и денежной форм, которая может передаваться вместо него самого, обращаться на рынке как товар и приносить доход. Это особая форма существования капитала наряду с его существованием в денежной, производительной и товарной формах, при которой у владельца капитала сам капитал отсутствует, но имеются имущественные права на него, которые и зафиксированы в форме ценной бумаги. Последняя позволяет отделить собственность на капитал от самого капитала и соответственно включить последний в рыночный процесс в таких формах, в каких это необходимо для самой экономики.

Ценная бумага - представитель капитала, но для ее владельца она не всегда есть капитал. Это имеет место в том случае, когда она не приносит дохода, например, если владелец чека получает причитающуюся по нему в банке сумму денег или владелец складского свидетельства просто получает соответствующий товар со склада.

Диалектика развития капитала состоит в том, что сначала действительный капитал порождает свою видимость - ценные бумаги, а они, в свою очередь, воспроизводят новый капитал, но уже как фиктивный, а не действительный. И действительный капитал, и фиктивный капитал как совокупность ценных бумаг вместе образуют функционирующий в современной экономике общественный капитал.

Рис. 1.2. Экономическая трактовка ценной бумаги

Действительный и фиктивный капитал - это две стороны одного и того же общественного капитала. Однако каждый из них развивается по своим законам. Рост действительного капитала в конечном счете определяется наличием материальных и трудовых ресурсов, с одной стороны, и потребностями общества - с другой. Рост фиктивного капитала, находящего свое отражение в рыночной цене ценных бумаг, имеет спекулятивный характер, нацеленный на максимизацию дохода от обращения этих бумаг. Благодаря фиктивному капиталу, т.е. ценным бумагам, общественный капитал получает возможность неограниченно самовозрастать, выходить за пределы реально функционирующего капитала, ибо закон капитала - это безграничный рост.

Однако возрастание фиктивного капитала в форме ценных бумаг (а вместе с ним и всего общественного капитала) за количественные пределы реально функционирующего капитала, первоначальной рефлексией (отражением, видимостью) которого он является, не может происходить непрерывно и безгранично, так как только действительный капитал создает материальную основу всех видов доходов, в том числе и доходов от ценных бумаг.

Опережающий рост фиктивного капитала по сравнению с действительным находит свое отражение в конечном счете в снижении показателей доходности капитала в целом, что, в свою очередь, становится причиной систематических скачкообразных сокращений размеров фиктивного капитала или общего падения цен на ценные бумаги.

1.2 Рынок ценных бумаг как инструмент привлечения денежных средств

Рынок ценных бумаг является инструментом привлечения свободных денежных средств. Для формирования капитала у предприятия существует несколько источников: собственный капитал, нераспределенная прибыль и амортизация, привлеченные источники.

В условиях изменения экономической конъюнктуры предприятия не могут обойтись без эмиссии ценных бумаг, где, как правило, превалируют облигации.

Рынок ценных бумаг является дополнительным источником финансирования. Субъектами рынка являются частные предприятия, государство и индивидуальные лица, деятельность которых формирует курс ценных бумаг и его колебание зависит от рыночной конъюнктуры. Функционирование рынка ценных бумаг реализуется через движение ценных бумаг.

Инвестор представляет полученный им ссудный капитал как претензию на доход, что обеспечивается возможностью превращения его в форму денежного капитала путем реализации ценных бумаг кругооборот капитала завершается преобразованием фиктивного капитала в денежный через фондовый рынок. В современных условиях возрастает роль рынка ценных бумаг в аккумуляции денежных капиталов и сбережений.

Одним из важнейших способов инвестирования производителей через рынок ценных бумаг является выпуск корпоративных облигаций, которые привлекают капитал на период от 5 лет и более. Их особенность заключается в том, что облигации более устойчивы и надежны, менее зависимы от рыночной конъюнктуры.

В России просматриваются следующие основные проблемы и направления развития биржевого дела:

ѕ преодоление высокой инфляции и хозяйственного кризиса, политической и социальной нестабильности, сдерживающих развитие рынка ценных бумаг в России;

ѕ целевая переориентация рынка ценных бумаг (нынешняя направлена на преодоление инвестиционного кризиса, аккумуляцию свободных денежных ресурсов) для направления их на цели восстановления и последующего роста производства в России;

ѕ наращивание объемов и переход в категорию классифицируемых рынков ценных бумаг;

ѕ разработка принципов долгосрочного, перспективного управления; укрепление и рекапитализация структур фондового рынка;

ѕ отсутствие вторых эмиссий приватизированных предприятий; суррогаты ценных бумаг, незаконная профессиональная деятельность на рынке;

ѕ повышение роли государства на рынке ценных бумаг, которое должно определяться и тем, что должна появиться долгосрочная концепция и политика действий в области восстановления рынка ценных бумаг и его текущего регулирования.

1.3 Рынки долговых ценных бумаг

Основной товар на рынке долговых активов - это долговые обязательства, которые гарантируют взыскание долга с должника. Этот рынок состоит из двух крупных сегментов: в первом осуществляется продажа долговых ценных бумаг, во втором - кредитных обязательств клиентов перед банками.

Размещением активов на долговом рынке ценных бумаг занимаются банки, страховые агентства, пенсионные и паевые фонды, а также другие организации.

Ведущая роль на рынке принадлежит первичным дилерам - крупным компаниям, которые имеют право покупать государственные облигации и обладают доступом в Центральный банк. Как и другие участники долгового рынка, первичные дилеры действуют на свой страх и риск.

Банки продают и покупают активы для того, чтобы обеспечить прибыльность депозитов юридических и физических лиц. Так как облигации являются надежным инструментом инвестирования, банк гарантированно получит прибыль после погашения ценной бумаги, воспользовавшись для ее покупки деньгами клиента.

Страховые агентства прибегают к услугам долгового рынка, так как в своей повседневной деятельности имеют дело с очень высокими рисками. Неизвестно, когда наступит страховой случай, и сможет ли компания возместить причиненный ущерб.

Чтобы компенсировать очень высокие риски, страховые агентства вкладывают свободные средства в долговые обязательства. Активы на долговом рынке очень стабильны, ведь выплата долга кредитору будет осуществлена точно в срок, даже если должник обанкротится.

Пенсионные фонды преследуют на долговом рынке ценных бумаг разные цели. Политика фонда зависит от соотношения работающих вкладчиков и тех, кто уже вышел на пенсию. Наконец, паевые фонды покупают облигации для того, чтобы всегда иметь запас средств, необходимых для погашения паев после их востребования инвесторами.

В зависимости от срока погашения облигации, выделяют рынки краткосрочных, среднесрочных и долгосрочных ценных бумаг.

Срок действия краткосрочных ценных бумаг составляет от 1 до 5 лет. Займы от 3 месяцев до 1 года на этом рынке не представлены - государство разрешает торговать такими обязательствами только лучшим банкам, которые долговой рынок ценных бумаг используют крайне редко. Краткосрочные финансовые инструменты не представляют интереса для физических лиц, но пользуются спросом у профессиональных инвесторов.

На среднесрочном и долгосрочном рынках представлены активы со сроком действия от 5 лет и выше.

Максимальный предел подчас составляет 30 лет, однако подобные ценные бумаги встречаются в продаже крайне редко и не получили распространения в отечественной практике. Долгосрочные долговые бумаги бывают трех разновидностей: государственный долг, гарантированный государством долг частных фирм и частный долг без гарантии со стороны государства. Следует помнить, что названия рынков и критерии классификации ценных бумаг в разных странах могут отличаться.

Подводя итоги первой главы отметим, что основная цель функционирования рынка ценных бумаг состоит в том, чтобы сформировать механизм для привлечения в экономику инвестиций путем построения взаимоотношений между теми, кто испытывает потребность в средствах, и теми, кто хочет инвестировать избыточный доход.

Глава 2. Анализ влияния долгового рынка на конъюнктуру рынка акций

2.1 Факторы, определяющие конъюнктуру российского рынка акций

Существует весьма распространенная позиция (разделяемая многими аналитиками и представителями международных инвесторов), согласно которой на конъюнктуру развивающихся рынков оказывает существенное влияние динамика развитых фондовых рынков. С целью подтверждения/отрицания данной гипотезы экспертами АЛ “Веди” были проведены статистические исследования зависимости динамики фондовых индексов акций российских компаний (индекс МТ, рассчитываемый агентством SKATE c 1 сентября 1994 г.4) от динамики индекса Dow Jones Industrial Average (DJIA) - основного стоимостного индикатора американского фондового рынка.

Ежедневный сравнительный анализ динамики котировок российских акций по индексу МТ и акций американских компаний по индексу DJIA за период с сентября 2004 г. по декабрь 2013 г. (всего 2250 наблюдений) показывает, что при росте индекса DJIA более чем на 0,1% лишь в 58% случаев происходил рост фондового индекса MT.

Далее, при снижении DJIA более чем на 0,1% лишь в 53% случаев наблюдалась аналогичная реакция отечественного фондового рынка.

Даже при более сильных изменениях американского фондового индикатора -более чем на 1% - зависимость возрастает несущественно: в 63% случаев происходит положительный прирост индекса российских акций при подобном изменении DJIA.

Ухудшение конъюнктуры на американском рынке корпоративных активов (падение DJIA на 1%) в 58% случаев сопровождается отрицательным приростом индекса MT.

Таблица 1

Изменение значений фондового индекса МТ в зависимости от изменения индекса DJIA, в % к общему числу наблюдений, %

	Рост индекса МТ	Падение индекса МТ
Падение индекса DJIA на 1%	42	58
Рост индекса DJIA на 1%	63	37

Проведенные статистические исследования указывают на то, что степень зависимости конъюнктуры российского рынка акций в краткосрочной перспективе от динамики ценовых индикаторов фондового рынка США незначительна (в отличие от традиционных представлений аналитиков и участников национального рынка).

Оценка среднемесячных значений за тот же период (1994-2003 гг., всего 113 наблюдений) демонстрирует иную зависимость: среднемесячный рост индекса MT на фоне более чем 5%-ного повышения индекса DJIA за тот же период в 94% случаев оказывается в положительной области, а в периоды более чем 5%-го спада на американском фондовом рынке лишь в 67% случаев зафиксировано падение индекса MT (в среднем за месяц).

Таблица 2

Изменение значений фондового индекса МТ (помесячно) в зависимости от изменения индекса DJIA, в % к общему числу наблюдений

	Рост индекса МТ	Падение индекса МТ
Падение индекса DJIA на 5%/месяц	30	70
Рост индекса DJIA на 5%/месяц	90	10

Таким образом, лишь среднемесячные агрегированные показатели демонстрируют существенную зависимость уровня цен на акции российских компаний от ценовых колебаний на американском фондовом рынке. Напротив, наличие прямой статистической зависимости между ежедневными котировками российских и американских акций на достаточно длительном временном (9 лет, 2250 наблюдений) интервале не установлено.

Продолжая тему поведения инвестиционных фондов на развивающихся рынках, рассмотрим влияние динамики процентных ставок на рынках экономически развитых стран на текущую конъюнктуру менее развитых государств. В подавляющем большинстве случаев изменение этого индикатора оказывает основополагающее воздействие на тактику инвестиционных фондов, а иногда способно спровоцировать или, наоборот, предотвратить кризис на развивающихся фондовых рынках.

Обычно в преддверии каждого заседания ФРС США основное внимание участников финансовых рынков концентрируется на комментариях членов комитета относительно целесообразности изменения учетной ставки (при этом особый вес вновь приобретают высказывания главы ФРС). Как показывает практика, общая тональность высказываний этих официальных лиц чаще всего полностью совпадает с будущими решениями FOMC, поэтому финансовые рынки очень чутко на них реагируют.

В последние 20 лет снижение реальных процентных ставок в США ниже уровня 2,5% обычно вызывало приток частного капитала на развивающиеся рынки, поэтому участники российского фондового сегмента, функционирующего в условиях конкурирующих между собой финансовых рынков, ожидали притока сюда новых средств. Но последние оказались весьма незначительными: рынки стран с переходными экономиками в 2001 - 2003 гг. испытывали серьезные потрясения, в результате чего реструктуризация портфелей международных инвестиционных фондов в пользу развивающихся государств была свернута.

Снижение ставки ФРС США 25 июня 2003 г. с 1,25% (низшего за последние сорок лет уровня) до 1,0% также отнюдь не поспособствовало росту фондовых индексов. Есть все основания ожидать, что в 2004-2005 гг. ФРС и ЕЦБ (Европейский центральный банк) будут придерживаться политики сдержанного повышения процентных ставок в экономиках. Скорее всего, она будет нейтрально восприниматься участниками мировых фондовых бирж.

Политика институциональных инвестиционных фондов в существенной степени определяет развитие рынков группы emerging markets. Портфельные инвестиции институциональных инвесторов на рынках emerging markets, рассматриваются в качестве наиболее рискованных. Последнее обстоятельство является причиной того, что инвестиционные фонды, работающие на таких рынках, вынуждены регулярно пересматривать свои стратегии по отношению к тому или иному государству и реструктурировать свои фондовые портфели с целью снижения инвестиционных рисков. Квалифицированное большинство таких организаций адекватно реагирует на происходящие в финансовой системе той или иной развивающейся страны изменения.

Однако действия институциональных инвесторов на одном развивающемся сегменте нередко провоцируют негативные ситуации на смежных рынках emerging markets, которые до сих пор находились в более или менее равновесном состоянии.

Например, ухудшающееся финансовое положение инвестиционных фондов может вынудить их сокращать спектр объектов инвестиций в группе рынков emerging markets в целом, увеличивая долю долговых обязательств промышленно развитых стран в фондовых портфелях, и наоборот (так называемое «стадное» поведение инвесторов).

Также в период крупномасштабных финансовых катаклизмов в одной из развивающихся стран или в группе таких стран получает распространение стратегия инвестиционных фондов, в соответствии с которой - на основании только лишь экспертных оценок и прогнозов - ими осуществляется продажа активов других стран с переходной экономикой, не демонстрировавших до сих пор кризисных явлений, а иногда даже и корпоративных активов развитых государств. В результате таких продаж кризисные проявления в ряде стран провоцировались самими же международными инвестиционными фондами.

2.2 Оценка российского долгового рынка

Результаты 2014 года в целом выглядят нейтральными с точки зрения инвесторов в долговые рынки. Вложения в безрисковые активы принесли инвесторам неплохой - по меркам последних лет - доход. Доходность индекса совокупного дохода UST составила 5.5% (2014 YTD) против средней доходности в 3.6% за период 2010-2013гг. В то же время вложения в облигации развивающихся экономик показали слабый результат: доходность индекса совокупного дохода EMBI составила 4.2% против средних 8.0% за последние 5 лет.

Основным источником дохода в гособлигациях США в 2014г. стало «спрямление» кривой, при котором умеренный рост доходностей кратко- и среднесрочных выпусков был компенсирован снижением ставок долгосрочных бумаг. Доходности краткосрочных бумаг росли на фоне последовательного сворачивания QE, а также укрепляющихся ожиданий первого шага повышения ключевой ставки ФРС, консенсус которых приходится на 2К15.

· Доходности дальних UST снижались под действием нескольких довольно сильных факторов. В первую очередь, это скромные - относительно ожиданий - темпы роста экономики США. На фоне сворачивания QE и торможения ипотечного рынка рост американского ВВП по итогам 2014 года вряд ли превысит 2.3% против 2.6%, на которые настраивались инвесторы в конце 2013г.

Также в качестве существенных факторов снижения ставок дальних UST необходимо выделить массированный отток капитала с развивающихся рынков, а также ожидания старта европейского QE, которые значительно укрепили доллар и повысили спрос на долларовые активы.

· Облигации развивающихся экономик в течение года в основном показали скромные результаты на глобальных финансовых рынках. Здесь главным итогом года стало усиление различий внутри ЕМ и расслоение этой группы. В условиях продолжающегося нисходящего ценового тренда на рынках сырья, предпочтения инвесторов получают развивающиеся экономики, в которых обрабатывающие сектора доминируют над добывающей промышленностью. Бюджеты и платежные балансы таких экономик в значительной степени застрахованы от воздействия дешевеющего сырья.

Следовательно, такие экономики были в меньшей степени затронуты волной девальваций 2014г. и имеют больше шансов сохранить темпы роста в ближайшие годы. · Российские еврооблигации в 2014г. двигались в отрыве от

фундаментальных факторов ценообразования. Российский сегмент в 2014г. испытал «двойной удар», который оставил российские еврооблигации в числе аутсайдеров ЕМ. Геополитический взрыв на востоке Украины и снижение цен на нефть не оставили шансов российским еврооблигациям: показатели совокупного дохода по российским индексам варьировались от -7% (EMBIG Russia YTD) до -17% (CEMBI Russia YTD), что значительно ниже сопоставимых аналогов.

Корпоративный сектор завершает год с весьма драматичными результатами. Вложения в российские корпоративные еврооблигации принесли инвесторам убытки. Спред по российскому портфелю CEMBI с начала года увеличился более чем на 600 бп, что, как минимум, втрое превосходит результаты сопоставимых ЕМ. Текущее значение спреда находится вблизи отметки 1000 бп, что также более чем в два раза выше близких по рейтингу аналогов. В аутсайдерах российского сегмента находились выпуски банков, в особенности с высокой долей розничного бизнеса, котировки многих из которых снизились до distress-уровней.

Глава 3. Тенденции и перспективы развития рынка акций

3.1 Кризисная стратегия на долговом рынке 2014 год

В 2014 г. мировые рынки окончательно разобрались с фаворитами. Безусловным лидером стали Соединенные Штаты, которые смогли продуктивно использовать весь потенциал третьего раунда политики количественного смягчения. В результате мы увидели умеренный рост экономики, улучшения на рынке труда и в инвестиционной сфере. Явным аутсайдером была еврозона, где, несмотря на значительное улучшение финансовых условий, крупнейшие экономики только-только выбрались из рецессии и обещают скромный рост в 2015 г.

Разница между перспективами изменения денежно-кредитных политик Федрезерва и европейского Центробанка уже задает тон мировому движению капиталов, и, вероятно, будет одним из основных драйверов в следующем году. Развивающиеся рынки продолжили бороться с потерей привлекательности и также разделились на два лагеря. Первые попытаются постепенно компенсировать отток иностранного капитала и падение цен на сырье через развитие внутреннего потенциала и проведение структурных реформ. У вторых шансов самостоятельно выкарабкаться гораздо меньше. В этих условиях поведение глобальных инвесторов станет очень избирательным, а их интерес, скорее всего, переключится на более надежные гавани.

Российская экономика явно входит в слабую группу ЕМ по множеству причин. Главное - это отсутствие перспектив самостоятельного роста. Оказавшись отрезанной от западных рынков капитала, отечественная экономика в течение года будет неизбежно бороться с наиболее актуальными проблемами, возникшими под давлением геополитических условий и потери доверия в лице мирового инвестиционного сообщества. Это необходимый шаг для начала запуска более глубоких преобразований экономических процессов: диверсификации, импортозамещения, общего повышения эффективности и конкурентоспособности.

На наш взгляд, 2015 год будет не очень простым как для рынка внешнего долга, так и для рублевых облигаций. Есть основания полагать, что при нынешнем уровне спредов и номинальных процентных ставок более существенный потенциал можно найти на фондовом рынке, а не на долговом. Тем не менее это не означает, что на долговом рынке совсем не будет никаких возможностей.

Просто для того, чтобы ими воспользоваться, вероятно, потребуется быстрая реакция на изменения рыночной конъюнктуры и чуть больше удачи при поиске наилучших моментов для формирования позиций.

«Танго над пропастью» - наилучшее выражение, характеризующее нынешнюю ситуацию на рынке российских еврооблигаций. В целом наши прогнозы по рынку внешнего долга благоприятны, но эти ожидания основаны не на оценке российского потенциала, который мы знаем и понимаем, а на нашем мнении относительно состояния мировых рынков, в отношении которых есть куда меньше уверенности.

Два ключевых фактора, которые определяют динамику спредов и ставок на рынке внешнего долга в последние два года - это рынок казначейских облигаций США и мировой фондовый рынок. Кредитным качеством российских эмитентов при оценке риска и доходности инвестирования в локальные евробонды можно практически пренебречь. В краткосрочной перспективе инвесторы кредитное качество игнорируют (что доказывает перманентная недооцененность российских облигаций относительно долгов других развивающихся рынков). В долгосрочной перспективе кредитное качество российских эмитентов эволюционирует вслед за аппетитом к риску на мировых рынках (и соответственно, вслед за ценами на товарных рынках).

В целом мы придерживаемся позитивного взгляда и на рынок казначейских облигаций США, и на мировые фондовые рынки; соответственно, согласно нашему базовому прогнозу, котировки российских евробондов в 2015 году будут расти, а спреды - сужаться. Наш базовый ориентир по выпуску Russia30 подразумевает спред к UST10 на уровне 120 б. п. при цене 122% от номинала на конец 2015 года. Тем не менее список рисков к этому прогнозу настолько внушителен (см. «Взгляд на глобальные рынки»), что покупка еврооблигаций превращается в настоящую прогулку по минному полю.

«Больше сила - больше ответственность» - на наш взгляд, именно так можно сформулировать главную тему рынка рублевых облигаций в 2015 году.

Центральный банк все дальше продвигается по пути меньшего контроля над курсом рубля и большего - над процентными ставками. Однако как ЦБ распорядится вновь обретенной силой - вот главная интрига года.

На наш взгляд, сочетание растущих инфляционных рисков, роста кредитования и отсутствия интереса глобальных финансовых игроков к России позволяют ЦБ начать повышение процентных ставок и поднять их к середине 2015 года в общей сложности на 2,5 п. п. от минимумов (5% по депозитам овернайт и 7,5% по прямому РЕПО). Тем не менее велик риск, что ЦБ вместо этого предпочтет неявное таргетирование рубля через поддержание на внутреннем рынке заведомо заниженных процентных ставок, не соответствующих темпам инфляции. Выбор ЦБ решит судьбу рынка рублевых облигаций в 2015 году.

Предполагаем, что в начале 2015 года рынок рублевых облигаций будет оставаться под давлением из-за ожиданий дальнейшего ужесточения политики ЦБ после первого повышения депозитных ставок на заседании его руководства 24 декабря 2014 года. В худшем случае мы ожидаем рост доходности рублевых облигаций на 2 п. п. в коротком сегменте кривой и на 0,7-1,0 п. п. - в длинном. При этом момент, когда в отношении дальнейших действий ЦБ появится ясность, может стать лучшей точкой для входа в рынок.

В дальнейшем, в отсутствие внешних потрясений, мы ожидаем стабильности кривых доходности на новых уровнях.

Отметим некоторые инструменты, на которые стоит обратить внимание в 2015 году. На внутреннем долговом рынке нам по-прежнему нравятся фундаментально недооцененные бумаги Евраза, высокодоходные выпуски частных розничных банков (КБ «Ренессанс Капитал», КБ «Восточный»), а также рублевые еврооблигации РусГидро. В еврооблигациях в качестве чуть более доходной альтернативы суверенным кредитным рискам мы рассматриваем бумаги крупнейших заемщиков с рейтингами инвестиционного уровня: Газпрома, Лукойла, ТНК-ВР, Сбербанка и ВТБ (подробнее см. «Взгляд на сектора»).

Базовая инфляция продолжает замедляться и в годовом исчислении упала ниже 1,0%, угрожая дефляционными рисками, наличие которых идет вразрез с целью ФРС поддерживать ценовую стабильность.

Уровень безработицы с середины 2009 года держится чуть ниже 10%, а с учетом лиц, отчаявшихся найти работу, а потому выбывших из числа трудовых ресурсов, а также тех, кто работает неполный день, но хотел бы работать на полную ставку, показатель (на графике - «Margin & PT») колеблется в районе 17%. Таким образом, вторая цель ФРС - поддержание максимально возможной занятости при условии стабильности цен - также не достигается.

Поскольку ФРС далека от выполнения законодательно возложенных на нее задач, вероятно, она использует все доступные инструменты стимулирования экономики, невзирая на критику и их ограниченную эффективность. Бездействие в данной ситуации, на наш взгляд, идет вразрез с официальным мандатом ФРС, и за пассивность ведомство Бернанке будет подвергнуто еще большей критике.

Не исключаем, что ФРС продолжит поиск других путей выхода из образовавшейся «ловушки ликвидности». Традиционные и даже такие нетрадиционные меры стимулирования как QE, имеют ограниченную эффективность в условиях, когда спрос на кредиты в экономике остается низким. Меры фискального стимулирования, которые, возможно, оказались бы эффективнее, остаются вне зоны влияния ФРС и едва ли будут широко использоваться в условиях, когда в мире растет озабоченность по поводу высокой долговой нагрузки развитых стран. При этом продление налоговых льгот времен президентства Джорджа Буша-мл., на наш взгляд, мера недостаточная для того чтобы радикально переломить ситуацию в американской экономике. Вероятно, ФРС будет внимательно изучать возможность применения таких дополнительных стимулирующих мер как таргетирование уровня цен или номинального ВВП.

3.2 Перспектива развития рынка ценных бумаг

С учетом значительного ослабления рубля в конце 2014 г., российская экономика неизбежно войдет в рецессию в 2016 г. Однако, в отличие от ситуации прежних нескольких лет, текущая обстановка лишает экономику основных факторов поддержки.

Слабость капитальных инвестиций, вероятно, будет только нарастать. Отсутствие у компаний объективных стимулов к наращиванию инвестиций в основной капитал приведут к их дальнейшему сокращению. В строительстве главной проблемой может стать высокая стоимость кредитования и сокращение привлекательности ипотечных кредитов из-за снижения доходов населения и высоких рублевых процентных ставок.

Потребительская активность продолжит снижать темпы роста, что в конечном итоге выльется в их минимальный прирост.

Давление на потребительские расходы будет ощущаться со стороны отсутствия возможности роста зарплат в частном секторе, а реальные располагаемые денежные доходы почувствуют сопротивление от снижения объемов розничного кредитования. Основная надежда здесь базируется на индексации зарплат работникам бюджетной сферы, а также пенсий и пособий.

Внешний сектор будет одним из основных поддерживающих компонентов ВВП. По итогам 2015 г. мы ожидаем замедления импорта примерно до 200 млрд долл. (-30% г/г), тогда как экспорт, вероятно, составит около 420 млрд долл.(-15% г/г).

Политика Центробанка будет всецело зависеть от поведения инфляции. К концу декабря проекция девальвации рубля на цены еще не проявилась в полной мере. Мы ожидаем ускорения инфляции до 14% г/г в начале 2015 г. Таким образом, регулятор задумается о понижении ключевой ставки не ранее начала II квартала 2015 г. и при успешном стечении обстоятельств будет постепенно снижать ее в перспективе оставшейся части года.

Рублевые облигации провели исключительно слабый год, итогом которого стали потери инвесторов, сопоставимые по масштабу с убытками кризиса 2008-09гг. Совокупный доход от владения индексным портфелем ОФЗ RGBI составил -12.7% (2014 YTD), после экстренного повышения ставок ЦБ потери расширились до -16% (YTD). Доходности вдоль кривой ОФЗ в течение года выросли более чем на 600 бп и достигли уровня 13% годовых в районе 7-летней дюрации. Негативные драйверы года - отток капитала, который по итогам года имеет шансы превысить уровень 2008г. (-140 млрд долл.), а также трансформация базовых принципов курсовой политики ЦБ, переход к плавающему рублю, и агрессивный рост ставок более чем на 11 пп.

Корпоративный сектор провел и вовсе провальный год - активность первичного рынка носила лишь эпизодический характер, а к концу года и вовсе сбилась к техническим выпускам в пределах первого эшелона заемщиков. Активность же вторичного рынка практически обнулилась, а прайсинг по большинству инструментов находился в отрыве от сложившихся реалий.

Единственным позитивным моментом здесь является разве что факт финансовой устойчивости эмитентов в стрессовой ситуации, который мы наблюдали до сих пор.

Несмотря на то, что первичный рынок закрыт уже, как минимум, полгода, а заемщики испытывали реальные трудности на рынке кредитования, рынок пока избежал волны дефолтов, по сути, ограничившись облигациями ЮТэйр и уже долгое время торгующимися на дистресс-уровнях выпусками Мечела. Тем не менее, учитывая текущий запретительный уровень ставок и увеличивающиеся сложности с рефинансированием, рост дефолтов на рынке, по-видимому, является лишь вопросом времени.

Текущий уровень ставок ЦБ можно в полной мере назвать стрессовым для рынка. К середине декабря кривая ОФЗ приобрела полноценную инверсию, при которой спред 1 год - 10 лет составляет порядка 100-150 бп. Это значит, что инвесторы в ОФЗ расценивают текущий уровень ставок ЦБ как близкий к предельному.

Намерения ЦБ удерживать ставки на текущем уровне длительное время, также как и риск их дальнейшего повышения (при сохранении давления на рубль), могут вызвать «спрямление» инверсии со стороны роста долгосрочных ставок, потенциал которого в текущих условиях можно оценить, как минимум, в 100- 150 бп.

При этом более высокие ставки на межбанке, рынке процентных и валютных свопов, расположенных в пределах годового отрезка кривой, по-видимому, отражают дополнительный спрос, возникший после снижения цен ОФЗ на 5-8 пп. Снижение стоимости ОФЗ, а следовательно, и базы обеспечения по операциям репо с ЦБ, сократило возможности привлечения рефинансирования от регулятора, по нашим оценкам, на 200-250 млрд.

Возможности рефинансирования банков в ЦБ - одно из наиболее уязвимых мест банковской системы и острый вопрос, который потребует решения в 2015г. В условиях закрытого первичного рынка и нарастающего оттока капитала банки будут испытывать проблемы со стороны выбытия залоговой базы для рефинансирования в ЦБ по мере погашения текущих облигационных портфелей.

В этих условиях расширение линейки инструментов рефинансирования ЦБ может стать необходимостью в наступающем году. Первые шаги в этом направлении ЦБ сделал, объявив экстренные меры в части ослаблений ряда нормативных требований в банковской сфере. Для рынка рублевых облигаций послабления являются безусловно позитивным фактором, позволяющим избежать масштабного сокращения портфелей, по крайней мере, в части госбумаг, а также выпусков первого эшелона.

акция рынок долговой

Заключение

Показатели переоцененности или недооцененности акций могут использоваться для выявления отслеживания рынка ex post, однако не могут рассматриваться в качестве определения данного явления. Напротив, при проведении дополнительной эмиссии внимание руководства может быть обращено не только на общую конъюнктуру рынка, но и на оценку рынком стоимости акций данной конкретной компании. В этом случае акцент на существовании различий в оценке стоимости акций рынком и менеджментом становится более значимым.

Таким образом, конкретизируя рассматриваемое понятие применительно к тематике нашего исследования, мы будем понимать под отслеживанием рынка факт привлечения компанией акционерного капитала в периоды наиболее благо приятной для этого рыночной ситуации. При этом мы допускаем возможность существования различных критериев благоприятности рыночной ситуации, зависящих, в частности, от формы проводимого размещения акций (первичное размещение, либо дополнительная эмиссия).

Во-первых, результаты, полученные при использовании различных мер отслеживания рынка, существенно расходятся, как в части направления влияния отслеживания рынка на уровень финансового рычага, так и в части его абсолютного значения и статистической значимости расчетных коэффициентов.

Считаем, что результаты, полученные на основе базового варианта меры отслеживания рынка, некорректны в силу влияния на данный показатель абсолютной величины отношения рыночной стоимости акции компании к балансовой.

С учетом того, что влияние данной меры отслеживания рынка наблюдается только для рыночной величины финансового рычага, мы утверждаем, что отрицательная взаимосвязь меры отслеживания рынка с долей долга в структуре капитала компаний подтверждает гипотезу Welch. А именно, высокие значения котировок акций (отражаемые в нескорректированной мере отслеживания рынка) приводят к снижению доли долга в структуре капитала, причем менеджеры компании не стремятся изменять соотношение долга и собственного капитала с целью устранения данного эффекта. Тот факт, что нескорректированная мера отслеживания рынка дает положительный результат для 6-го и 7-го временных периодов (t) в случае балансовой меры отслеживания рынка, в силу его неустойчивости, мы не склонны принимать во внимание. Тем не менее, данные результаты не противоречат вышеприведенной интерпретации. В этом случае оказывается, что менеджмент компании реагирует на снижение доли долга в структуре капитала (оцененной по рынку) увеличением долговой нагрузки, однако его эффект оказывается слабее, чем эффект роста рыночных котировок. Результатом становится наблюдаемая отрицательная зависимость между используемой мерой отслеживания рынка и финансовым рычагом в рыночном выражении и положительная - между этой же мерой и уровнем долговой нагрузки, оцененной по балансу.

Во-вторых, отслеживание рынка, оцененное на основе скорректированной меры, связано положительной зависимостью с долей долга в структуре капитала компаний. Аналогичный результат, насколько нам известно, ранее в научной литературе зафиксирован не был. С нашей точки зрения, возможны два направления интерпретации данного факта. Первое связано со спецификой осуществляемых в процессе отслеживания рынка эмиссий.

Как обсуждалось ранее, отслеживание рынка может быть связано положительной зависимостью с долей долга в структуре капитала, если объемы эмиссий компаний, отслеживающих рынок, невелики в сравнении с объемами средств, привлекаемых прочими компаниями. Однако данное явление не наблюдается в Индии: средний объем привлеченных средств компаниями, не отслеживающими рынок, оказывается на 22% ниже сумм, полученных в процессе эмиссий при отслеживании рынка. Другая интерпретация данного факта может быть связана с тем, что компании, отслеживающие рынок акций, также следят за ситуацией на рынке заемных средств и осуществляют эмиссии долговых обязательств, компенсирующие изменение структуры капитала в результате выпуска акций.

В-третьих, зависимость между уровнем долговой нагрузки и отслеживанием рынка в определенной мере прослеживается на протяжении пяти-шести лет, однако наиболее значительна на протяжении трех лет. Таким образом, влияние отслеживания рынка на структуру капитала компаний оказывается долгосрочным.

Были также получены следующие результаты относительно влияния контрольных переменных на долю долга в структуре капитала компании:

1. При увеличении прибыльности компании, уровень финансового рычага снижается. Данный факт согласуется с теорией иерархии, согласно которой высокая эффективность бизнеса приводит к возможности осуществления финансирования из собственных ресурсов и меньшей потребности во внешних источниках средств.

2. Большой размер компании сопряжен с увеличением уровня долговой нагрузки; крупные зрелые компании сталкиваются с меньшей вероятностью банкротства, а потому потенциальные выгоды увеличения доли долга в структуре капитала превышают его потенциальные издержки (теория компромисса). Следует отметить, что влияние размера на структуру капитала индийских компаний не является устойчивым.

Список использованной литературы

1.Авакян А.Р. Регулирование и контроль рынка ценных бумаг как средства ограничения свободы // Государство и право. - 2011. - № 4. - С. 111-114.

2.Анесянц Ю.С. Региональный рынок ценных бумаг : проблемы и перспективы развития // Новые технологии. - 2011. - Вып. 4. - С. 132-136.

3.Бессарабова В.Е. Динамика и тенденции развития российского и зарубежного рынков ценных бумаг в современных условиях // Социальная политика и социология. - 2010. - N 10. - С. 203-211.

4.Буркова Н. Финансовые рынки // Экономическое развитие России. - 2011. - Т. 18. - N 9. - С. 29-34.

5.Бурова Д.В. Финансовые правоотношения в деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг // Право и государство : теория и практика. - 2012. - № 2. - С. 106-110.

6.Вавулин Д.А. К вопросу о необходимости развития региональных рынков ценных бумаг // Финансы и кредит. - 2012. - № 8. - С. 41-50.

7.Галанов В.А. Фондовый рынок и инновационное развитие экономики // Финансы. Деньги. Инвестиции. - 2011. - N 1 (37). - С. 20-22.

8.Гафурова Г.Т. Институциональные аспекты повышения эффективности государственного регулирования рынка ценных бумаг // Финансы и кредит. - 2010. - N 22. - С. 52-59.

9.Дадашева О.Ю. Особенности развития российского финансового рынка // Банковские услуги. - 2011. - № 12. - С. 11-15.

10.Дегтярева И.В. Развитие институциональной структуры российского рынка ценных бумаг // Финансы и кредит. - 2010. - N 1. - С. 2-9.

11.Демидов А.В. Саморегулируемые организации профессиональных участников рынков ценных бумаг : анализ отрасли и тенденции развития // Некоммерческие организации в России. - 2012. - № 1. - С. 39-48.

12.Доркина А.С. Современное состояние российского рынка корпоративных облигаций // Деньги и кредит. - 2012. - № 4. - С. 37-41.

13.Жуков Е.Ф. Рынок ценных бумаг : учебник. - М. : ЮНИТИ-ДАНА , 2009. - 567 с.

Свердловская ОУНБ; ЕФ; Шифр 65.9(2)26; Авторский знак Р952; Инв. номер 2291201-ЕФ

14.Игнатова Т.В. Роль рынка ценных бумаг в обеспечении эффективного развития региональной финансовой системы // Финансы и кредит. - 2011. - N 22. - С. 17-23.

15.Игонина Л.Л. Особенности становления и развития рынка корпоративных облигаций России // Финансовая аналитика : проблемы и решения. - 2012. - № 7 (97). - С. 2-7.

16.Котляров М.А. Направление развития финансового рынка России // Финансовая аналитика : проблемы и решения. - 2010. - N 4 (28). - С. 24-32.