Инструментная структура государственного внутреннего долга РФ и пути его совершенствования

-- облигации федеральных займов с переменным купонным доходом (ОФЗ-ПК) и с постоянным купонным доходом (ОФЗ-ПД). Это первые в России среднесрочные государственные ценные бумаги со сроком обращения от одного года до пяти лет. Выпускаются в безбумажной (электронной) форме. Номинал составляет 1 млн. руб. Купонный доход по ОФЗ-ПК определяется на основе доходности ГКО и ОФЗ или исходя из официальных показателей, характеризирующих инфляцию, купонный доход по ОФЗ-ПД постоянен для каждого отдельного выпуска облигаций. Впервые ОФЗ были выпущены в 1995 году, и тогда же с их помощью была профинансирована большая часть дефицита

государственного бюджета. Появление этих ценных бумаг позволило снизить напряженность и на рынке ГКО [ 7 ];

-- облигаций с фиксированным купонным доходом (ОФЗ-ФД) со сроком обращения 4 и 5 лет (ОФЗ-ФК -- согласно Бюджетной классификации РФ в редакции Федерального закона от 05.08.2000 № 115-ФЗ). Номинальная стоимость облигаций -- 10 и 1000 рублей. Они выпущены 12 равными траншами с начислением купонного дохода начиная с 19 августа 1998 года. Размер купонного дохода установлен на уровне 30% годовых в первый год после 19 августа 1998 года, 25% - во второй, 20% -- в третий, 15% -- в четвертый, далее -- 10% годовых. Начиная со второго купона выплаты доходов производятся каждые три месяца. Облигации торгуются на вторичном рынке [ 11 ].

6 июня 2001 года состоялся первый (после августовского кризиса 1998 года) аукцион по размещению трехлетних ОФЗ-ФК с погашением в июне 2004 года было реализовано облигаций на сумму 2 млрд. рублей под 19,5 процента годовых.

-- облигаций федерального займа с амортизацией долга (ОФЗ-АД). Главной целью их выпуска явилась необходимость преодоления психологического барьера участников рынка перед увеличением срока заимствования свыше 3 -- 5 лет.

Согласно Условиям облигации займа являются именными купонными среднесрочными и долгосрочными государственными ценными бумагами. Они предоставляют их владельцам право на получение номинальной стоимости облигации по частям и получение дохода в виде процента, начисляемого на непогашенную часть номинальной стоимости. При этом погашение номинальной стоимости осуществляется частями в даты, установленные в решении об эмиссии конкретного выпуска облигаций. Именно это обстоятельство и является главным фактором преодоления упомянутого психологического барьера.

Номинальная стоимость одной облигации составляет 1000 рублей, размещение ОФЗ-АД осуществляется в форме аукциона или по закрытой подписке. Для каждого выпуска облигаций отдельно могут быть установлены ограничения на потенциальных владельцев, что наряду с другими условиями фиксируется в глобальном сертификате.

Процентная ставка купонного дохода является фиксированной для каждого купона отдельного выпуска облигаций. Даты выплаты купонного дохода устанавливаются решением об эмиссии отдельного выпуска облигаций, и совпадают с датами погашения номинальной стоимости частями (датами амортизации долга). Датой погашения облигаций конкретного выпуска считается дата выплаты последней непогашенной части номинальной стоимости.

Генеральным агентом по обслуживанию выпусков ОФЗ-АД является Банк России. По поручению эмитента он может проводить дополнительную продажу не размещенных на аукционе облигаций или выкупать облигации до срока их погашения. Все операции по размещению и обращению ОФЗ-АД, включая учет прав владельцев облигаций, осуществляются через учреждения Банка России или уполномоченные им организации.

Впервые новый финансовый инструмент появился на рынке государственного внутреннего долга в мае 2002 года, и его доля в общем объеме торгуемых бумаг неуклонно возрастала: на конец года она составила 19,5 % (42,3 млрд. руб.). Это означало, что к концу 2002 г. рынок вполне адаптировался к облигациям займа с амортизируемым долгом.

-- государственные долгосрочные обязательства (ГДО) сроком обращения 30 лет (до 2021 года). Объем займа -- 80 млрд. руб. -- разбит на транши по 5 млрд. руб. ГДО выпускаются в виде бланков с набором купонов. Купонный доход -- 15% от номинала облигации -- выплачивается один раз в год -- 1 июля. ГДО размещаются среди юридических лиц. В виду малого объема эмиссии практически не оказывают влияния на величину государственного внутреннего долга;

-- облигации государственного сберегательного займа относятся к краткосрочным ценным бумагам, срок их обращения -- один год. Выпускаются в бланковом виде на предъявителя с набором из четырех купонов, доход по которым выплачивается ежеквартально. Номинал данных облигаций составляет 100 тыс. и 500 тыс. руб., что позволяет привлекать средства широкого круга инвесторов с различным уровнем достатка, доходность меньше ГКО, но выше вложений на банковские депозиты [ 13 ];

-- облигации государственного нерыночного займа. Эти ценные бумаги не могут обращаться на вторичном рынке. Они выпускаются в бездокументарной форме, владельцами могут быть Номинал составляет 1 млн. руб. Доход выплачивается в виде процента от номинальной стоимости, которую устанавливает Министерство финансов РФ при выпуске облигаций, но не реже одного раза в год [ 14 ];

-- государственные жилищные сертификаты являются документарными именными необращаемыми ценными бумагами; выпускаются по решению Правительства РФ для граждан РФ, лишившихся жилья в результате чрезвычайных ситуаций и стихийных бедствий; номинированы в квадратных метрах жилой площади. Срок их предъявления к погашению -- один год с момента выдачи.

Устойчивое развитие рынка внутреннего государственного долга продолжалось до конца 1995 года. В этот период для него были характерны высокий объем привлекаемых средств в совокупности с высокой доходностью, а также минимальный уровень риска вложений. В то же время с функционированием рынка внутреннего государственного долга был связан ряд негативных моментов. В частности, с его появлением произошел явный перекос в сторону фондовых инвестиций в ущерб кредитованию реального сектора. Кроме того, высокие процентные ставки на рынке ГКО-ОФЗ способствовали быстрому росту внутреннего облигационного долга.

В конце 1995 года на рынке внутреннего долга стали возникать проблемы. Заимствования Минфина начали стабильно превышать прирост средств на депозитах населения в коммерческих банках, поэтому Центробанк был вынужден осуществить дополнительную покупку государственных ценных бумаг. Вскоре его резервы были исчерпаны, и остался единственный путь дальнейшего развития внутреннего долга -- допустить к операциям с государственными ценными бумагами нерезидентов. «Это стало первым шагом к августовскому кризису 1998 года».

В результате разразившегося в конце 1997 года финансового кризиса в ряде стран Восточной Азии нерезиденты, осуществлявшие деятельность на рынке ГКО-ОФЗ, стали активно избавляться от российских ценных бумаг, конвертируя полученную выручку в иностранную валюту. Спрос на нее начал резко расти. Параллельно в стране развивался бюджетный кризис. Ежегодно Государственная Дума принимала дефицитные бюджеты; в результате сужения налоговой базы увеличивался недобор бюджетных доходов. У Правительства РФ был выбор: либо продолжать финансирование растущего бюджетного дефицита за счет выпуска ценных бумаг, т.е. монетарными методами, либо предпринимать меры по изысканию иных резервов уменьшения бюджетного дефицита, таких как снижение государственных расходов и активизация налоговых поступлений. Был выбран более легкий первый путь. В результате в середине 1998 года доходность по государственным краткосрочным облигациям возросла до 100--150% годовых, в то время как валютные резервы РФ стремительно сокращались [22, c.125].

Правительством РФ и Центробанком 17 августа 1998 года было принято решение о приостановлении операций с государственными ценными бумагами, в результате чего государство лишилось эффективного механизма неинфляционного финансирования бюджетного дефицита. Кроме того, это решение больно ударило по держателям ГКО, особенно по банкам, поскольку доля государственных ценных бумаг в их ликвидных активах составляла от 35--40 до 96%.

Восстановление рынка внутреннего государственного долга началось в январе 1999 года, когда на ММВБ были возобновлены торги по ГКО-ОФЗ и операции междилерского репо с государственными ценными бумагами. Тем не менее к концу года рынок краткосрочных государственных обязательств все еще не получил существенного развития. Это отрицательно сказалось на рынках банковских кредитов, поскольку они потеряли ориентир для определения стоимости коротких заимствований, которым как раз и являлся рынок государственных краткосрочных обязательств.

В результате Банк России был вынужден прибегнуть к относительно новому инструменту управления краткосрочными заимствованиями -- выпуску бескупонных облигаций. Несмотря на то, что прецедент выпуска государственных облигаций ЦБ РФ уже существовал, решение о предоставлении ему права на эмиссию краткосрочных займов было сопряжено с большими трудностями. В частности, пришлось вносить изменения в федеральные законы «О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)» и «О рынке ценных бумаг».

Облигации Банка России выпускались в документарной форме с обязательным централизованным хранением. На этот вид государственных ценных бумаг возлагались большие надежды. Предполагалось, что они станут дополнительным инструментом регулирования валютного рынка и финансового рынка в целом. Однако все закончилось провалом: аукцион по размещению облигаций Банка России был признан несостоявшимся. Таким образом, единственным реальным инструментом управления внутренним долгом на сегодняшний день остаются ГКО и ОФЗ [21, c.201].

После пережитого страной глубокого финансового кризиса в 1998 году Минфин РФ проводит достаточно консервативную политику заимствований на внутреннем рынке. Однако, сегодня возможность неисполнения обязательств по погашению и обслуживанию государственного долга практически нулевая. Для такого утверждения есть целый ряд оснований.

Во-первых, федеральный бюджет исполняется с профицитом. Во-вторых, Минфину удалось равномерно распределить платежи по годам. Следует отметить, что согласно оригинальному графику платежей Минфин должен был погасить с августа 1998 по декабрь 1999 года государственных облигаций на сумму около 280 млрд. руб. В 2003-2005 гг. ежегодное погашение рублевых облигаций составляет около 70-80 млрд. руб. В ближайшие годы данный показатель не превысит отметки в 100 млрд. руб., что значительно меньше ежемесячного объема доходов, поступаемых в федеральный бюджет.

В-третьих, в среднесрочной перспективе внешний долг будет замещаться внутренними заимствованиями. Эта важная позиция долговой стратегии позволяет даже в условиях профицита федерального бюджета увеличивать размер государственного внутреннего долга, выраженного в ценных бумагах.

Данную ситуацию можно проследить в бюджетах 2004-2005 гг., а также бюджет 2006 года.

В течение 2004-2005 г. Минфину удалось реализовать те принципы, которые были заложены в долговой стратегии. В условиях исполнения бюджета с профицитом увеличился государственный внутренний долг, выраженный в ценных бумагах, произошло «удлинение» сроков бумажного долга, увеличилась доля рублевых облигаций, торгуемых на рынке (Приложение 3).

Среди положительных результатов данной политики:

- увеличение государственного внутреннего долга, выраженного в государственных ценных бумагах, при снижении государственного внешнего долга; сохранение возможности увеличивать рынок государственных внутренних заимствований в условиях исполнения федерального бюджета с профицитом;

- сохранение политики средне- и долгосрочных заимствований;

- недопущение платежных пиков в части обслуживания и погашения государственного внутреннего долга;

- увеличение доли торгуемой части рынка государственных ценных бумаг;

- увеличение дюрации торгуемой части рынка государственных ценных бумаг.

Государственный внутренний долг, выраженный в ценных бумагах, с 2000 года вырос на 321,32 млрд. руб. - с 529,83 млрд. до 851,15 млрд. руб. в 2006 году.

Рис. 2.1.1 Динамика государственного внутреннего долга Российской Федерации Материал подготовлен Департаментом международных финансовых отношений, государственного долга и государственных финансовых активов Министерства финансов Российской Федерации ,2006.

Значительно увеличился объем государственных облигаций, торгуемых на бирже. Если объем торгуемого рынка в начале 2005 года составлял около 314 млрд. руб., то на 2005 год -557,56 млрд. руб.

Таким образом, за 2005 год рост составил около 77%. Подобный результат был достигнут прежде всего благодаря тому, что привлечение на рынке значительно превысило погашение внутренних долговых обязательств. При этом Минфин минимизировал операции по закрытой подписке. В 2004 году было проведено одно размещение государственных облигаций по закрытой подписке на сумму 7 млрд. руб., в 2005 году такие операции не проводились. При этом суммарный объем привлечения за 2004-2005 гг. составил около 343,4 млрд. руб.

Кроме того, объем торгуемого рынка увеличился за счет переоформления портфеля государственных облигаций Банка России, который получил бумаги, имеющие рыночные условия [34, c.14].

В 2004 году переоформлению подлежало 22 выпуска на общую сумму 51,91 млрд. руб. - размещено 4 выпуска на сумму 51,90 млрд. руб. В 2005 году переоформлению подлежало 19 выпуска на общую сумму 33,48 млрд. руб. - размещено 2 выпуска на сумму 33,48 млрд. руб. (Приложение 4).

В результате данных операций более 117 выпусков облигаций, находящихся в портфеле Банка России, было переоформлено в 18 новых, а благодаря сокращению основной суммы долга увеличились процентные (купонные) плате, что повысило привлекательность предложенных Центробанку облигаций. Это позволило Банку России достаточно активно участвовать на рынке за счет продажи части своего портфеля или проведения операций РЕПО.

В итоге рыночная доля государственного внутреннего долга, выраженная в ценных бумагах, возросла с 47-48% на начало 2005 года до 74-75%.



Рис.2.1.2 Структура внутреннего долга, выраженного в ценных бумагах Материал подготовлен Департаментом международных финансовых отношений, государственного долга и государственных финансовых активов Министерства финансов Российской Федерации ,2006.

В течение года значительно увеличилась дюрация рыночной доли долга. В начале 2004 года показатель дюрации составлял примерно 2,7 года, а в конце года - 4,8 года (Приложение 5). Если в 2001 году Минфин размещал государственные облигации на срок 2-3 года, то в течении 2003-2005 гг. достаточно активно размещались ценные бумаги с погашением в 2008, 2010, 2012 и 2018 гг. Сегодня объем этих бумаг на рынке превышает 200 млрд. руб.(Приложение 6).

Подводя итоги вышесказанному, отметим положительную динамику изменений в структуре государственных внутренних заимствований, хотя и увеличивающихся в последнее время. Это символизирует о более качественном управлении внутренним государственным долгом. Вопросу управления внутренними заимствованиями и будет посвящен следующий подраздел работы.

2.2 Управление государственным внутренним долгом Российской Федерации

Управление государственным долгом - это процесс разработки и выполнения стратегии управления задолженностью органов государственного управления, которая позволяет привлекать необходимую сумму финансирования, выполнять целевые установки Правительства Российской Федерации в отношении степени риска и затрат, а также решать любые другие задачи, поставленные Правительством Российской Федерации в области управления государственным долгом.

Исходя из более широкого, макроэкономического контекста проведения государственной политики, Правительство Российской Федерации должно стремиться к обеспечению экономической приемлемости или устойчивости и обоснованности уровня и темпов роста (снижения) государственного долга и возможности его рефинансирования и обслуживания при самых разных обстоятельствах не отступая от целевых установок в отношении стоимости и степени риска, а также удержания задолженности государственного сектора на экономически приемлемом уровне и принятия внушающей доверия стратегии мер по сокращению чрезмерной задолженности.

Для решения долговой проблемы государства представляется интересным опыт некоторых зарубежных стран, например Италии, экономическая ситуация которой в 1970-х -- начале 1980-х годов была сходна с экономическим положением нашей страны в 90-х годах прошлого века.

Так для снижения объема государственной внутренней задолженности в Италии был учрежден специальный фонд, управляемый казначейством, задача которого состояла исключительно в выкупе обращающихся государственных ценных бумаг на вторичном рынке. Доходы фонда складывались главным образом из выручки от продажи государственного имущества, прибыли государственных корпораций и дивидендов по принадлежащим правительству Италии акциям [31, c.26].

Что касается сегодняшней России, то реформирование системы управления государственным внутренним долгом Российской Федерации должно предусматривать четкое определение функций органов государственной власти в области управления государственным внутренним долгом и порядок их взаимодействия.

В качестве субъекта управления государственным долгом Российской Федерации в соответствии со статьей 101 «Управление государственным и муниципальным долгом» Бюджетного кодекса Российской Федерации выступает Правительство Российской Федерации.

Однако помимо Правительства Российской Федерации субъектами управления также выступают Центральный банк Российской Федерации, Министерство финансов Российской Федерации в лице Департамента управления государственным внутренним долгом Российской Федерации, Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг, Комиссия Государственной Думы Федерального Собрания Российской Федерации по государственному долгу и зарубежным активам Российской Федерации, Правительственная комиссия по вопросам финансовой и денежно-кредитной политики и др.

Управление государственным внутренним долгом России можно рассматривать в трех аспектах: организационном, правовом и финансовом. Организационный аспект требует выделения участников этого процесса, рассмотрения определенных взаимосвязей между ними, в свою очередь правовой аспект позволяет определить их права и обязанности. Финансовый аспект предполагает обеспечение финансовыми ресурсами процесса обслуживания государственного внутреннего долга [30, c.32].

Поскольку на сегодняшний день в Российской Федерации наиболее распространенной формой государственного внутреннего долга являются государственные внутренние займы представляется интересным сосредоточить внимание на исследовании механизма функционирования рынка государственных ценных бумаг, в особенности на вопросах их обслуживания.

Состав участников рынка государственных ценных бумаг на федеральном уровне довольно широк и включает в себя Министерство финансов РФ, Центральный банк РФ, Внешэкономбанк, Московскую межбанковскую валютную биржу (ММВБ), региональные торговые площадки, дилеров, уполномоченные банки и другие кредитные организации, инвесторов.

В качестве организатора, действующего в интересах государства на рынке ценных бумаг, назначают агента по управлению государственным внутренним долгом. В экономической литературе выделяют следующие «основные функции агентов государства на рынке государственных ценных бумаг:

- агентские услуги по размещению ценных бумаг в интересах эмитента;

- обслуживание платежей по ценным бумагам и обеспечение перевода денежных средств, полученных от продажи ценных бумаг, либо направляемых в погашение ценных бумаг (услуги платежного агента);

- агентские услуги по осуществлению операций на вторичном рынке ценных бумаг в интересах эмитента либо с целью стабилизации курса;

- обеспечение надлежащего учета и перерегистрации прав собственности на государственные ценные бумаги, а также осуществление депозитарных операций;

- клиринг по сделкам с государственными ценными бумагами;

- прочие услуги по погашению ценных бумаг».

Как свидетельствует практика, агентами могут быть выбраны несколько институтов, в таком случае функции между ними могут распределяться следующим образом:

- агент по размещению ценных бумаг, совмещающий, как правило, эту деятельность с деятельностью в качестве агента по операциям на вторичном рынке и агента по погашению ценных бумаг;

- платежный агент;

- регистратор, совмещающий, как правило, регистраторскую деятельность с депозитарно-клиринговой.

В том случае, когда все агентские функции возлагаются на один институт, он получает статус генерального агента государства. В большинстве стран им является национальный (центральный) банк, не является исключением и Россия [33, c.18].

Таблица 2.2.1

Агенты государства на рынке государственных ценных бумаг

Страна	Агент по размещению	Платежный агент
Австралия Канада Франция Германия Италия Испания Швеция Великобритания США Россия	Резервный банк Австралии Банк Канады Банк Франции Национальный федеральный банк Банк Италии Банк Испании Государственный банк Швеции Банк Англии Федеральная резервная система Банк России	- Банк Канады Банк Франции Национальный федеральный банк Банк Италии Банк Испании Государственный банк Швеции Банк Англии Федеральная резервная система Банк России

Бюджетный кодекс РФ заложил организационно-правовые основы обслуживания государственного внутреннего долга Российской Федерации. В соответствии с п. 2 ст. 119 Кодекса обслуживание государственного внутреннего долга РФ возложено на Банк России и его учреждения. Как организатор от лица Правительства РФ он выполняет функции генерального агента или агента по обслуживанию государственного внутреннего долга Российской Федерации.

Порядок размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных краткосрочных бескупонных облигаций, облигаций федеральных займов и государственных федеральных облигаций определен в Положении Центрального банка РФ от 25.03.2003 № 219-П «Об обслуживании и обращении выпусков федеральных государственных ценных бумаг». В некоторых случаях агентом может выступать другой специализированный финансовый институт. Так, например, по Государственному внутреннему займу 1992 года, Государственному сберегательному займу, Целевому займу 1990 года уполномоченным агентом Министерства финансов РФ является Сберегательный банк РФ.

Следует также отметить, что наряду с агентскими функциями на Центральный банк РФ возлагаются полномочия дилера, контролирующего органа, а также функции организатора денежных расчетов по сделкам с государственными ценными бумагами.

Перечень и содержание функций генерального агента и агента по обслуживанию государственного внутреннего долга РФ постоянно изменяются.

В рамках политики управления государственным внутренним долгом Правительство Российской Федерации приступило к использованию государственных гарантий как способа стимулирования инвестиционной активности в отдельных отраслях экономики. Приоритет в этой области предоставлен развитию ипотечного жилищного кредитования, призванного способствовать становлению рынка ипотечных потребительских кредитов, развитию строительной отрасли [30, c.8].

С использованием механизма гарантирования обязательств субъектов экономики решаются и иные задачи, требующие участия государства: обеспечение закупочных интервенций на зерновом рынке, гарантии при страховании гражданской ответственности российских авиаперевозчиков по военным и связанным с ними рискам, страхование политических рисков при кредитовании экспорта и др.

Следует при этом учитывать, что государственные гарантии учитываются в составе государственного долга и влияют на его финансирование.

Положительные изменения в экономике страны и достигнутые результаты реализации долговой политики создают основу для изменения стратегии в области государственных заимствований на внешнем и внутреннем рынках в предстоящие годы.

В ряде стран к управлению государственным долгом относятся и попытки ограничить его рост путем установления лимита (потолка, максимального значения). В США до Первой мировой войны конгресс принимал решение о каждом дополнительном выпуске и размещении облигаций займа. В 1917 году был осуществлен переход к практике установления его потолка. В ряде стран (ФРГ, Франции, Великобритании) ограничений на абсолютный размер долга нет. Главным является показатель его прироста за год, т. е. разница между суммой выпущенных и погашенных в данном году займов; при этом указанный прирост не может превышать объем предусмотренных в данном году ассигнований на капитальные вложения в федеральном бюджете и бюджете земель (ФРГ) [26, c.6].

Операции по управлению государственным долгом тесно связаны с кассовым исполнением бюджета и выполняются обычно эмиссионными банками. Эти банки участвуют в выпуске займов, выплате процентов по ним (оплачивают выигравшие облигации по выигрышным займам и проценты по процентным займам), а также производят оплату облигаций, подлежащих выкупу (часто суммы выплачиваемых процентов по государственному долгу превышают суммы его чистого прироста).

Государство вправе уточнять первоначальные условия займа. Как уже отмечалось, изменение первоначальных условий займа, касающихся доходности, называется конверсией. Чаще всего при конверсии правительство меняет размер номинального процента, иногда уменьшая его и ставя целью снижение государственных расходов, связанных с выплатой процентов по долгу.

Довольно часто государство, не изменяя доходность облигаций, превращает краткосрочные обязательства в средне- или долгосрочные. Изменения условий займа, касающиеся его сроков, называются консолидацией государственного долга. Консолидация займов, как правило, проводится одновременно с их унификацией, т. е. объединением нескольких займов в один заем. В результате этой операции образуется консолидированный (или фундированный) долг.

Помимо этих основных методов управления государственным долгом, правительство может выкупать займы, обращающиеся на рынке ссудного капитала, давая такое поручение центральным и коммерческим банкам. К мероприятиям по управлению государственным долгом относятся также и поддержание курса государственных ценных бумаг путем проведения определенной финансово-кредитной политики.

Своеобразным способом решения проблемы государственного долга является банкротство, когда государство аннулирует заем или отказывается от его уплаты из-за отсутствия средств. Примером массового государственного банкротства был отказ от уплаты межсоюзнических долгов после Первой мировой войны (или отказ Советской России от внешних и внутренних обязательств по государственному долгу Российской империи и долгам Временного правительства). Следует отметить, что аннулирование государственных долгов носит экстраординарный характер и практически не применяется развитыми странами.

Вместе с тем, позитивные тенденции в развитии экономики, профицитная бюджетная политика государства, более эффективное управление государственными активами и пассивами заметно снижают остроту долговой проблемы. Динамика относительных затрат на обслуживание и погашение государственного долга свидетельствует, что ежегодные платежи по долговым обязательствам в процентах к ВВП сократятся за период 2006-2008 годы практически в 2 раза - с 10,8 до 5,6 процента, соответственно значительно снизится долговая нагрузка на федеральный бюджет [34, c.3].

В соответствии с проектом федерального закона “О федеральном бюджете на 2006 год” расходы на погашение и обслуживание государственного долга увеличатся с 563,2 млрд. рублей (ожидаемое исполнение 2005 года) до 647 млрд. рублей. Пик платежей по государственному долгу придется на 2007 год (867,7 млрд. рублей), что связано со значительным ростом в данный период выплат по внешним долговым обязательствам (18,8 млрд. долларов США) (Рис.2.2.3).

Важной задачей государства является достижение оптимальной временной структуры внутреннего госдолга, которая определяется конъюнктурой рынка государственных ценных бумаг, динамикой доходности по государственным ценным бумагам с различными сроками погашения, предпочтениями инвесторов и т.п. Политика правительства не всегда направлена на удлинение срока заимствования. Доход по долгосрочным займам содержит в себе и определенную часть премии за риск. В тех случаях, когда она становится слишком большой, правительствам выгоднее размещать короткие займы. Эта политика может меняться на различных отрезках времени. Важным элементом системы мер по повышению эффективности управления государственным внутренним долгом Российской Федерации должно стать изменение подхода к процессу управления государственными долговыми обязательствами.

Рис.2.2.3 Динамика расходов бюджета на погашение и обслуживание долга

Так, необходимо отойти от пассивной схемы управления, которая заключается в проведении Министерством финансов Российской Федерации операций по погашению, выплате доходов и размещению новых внутренних долговых обязательств в соответствии с графиком платежей и программой государственных заимствований и перейти к использованию более активной схемы, которая, наряду с указанными элементами управления государственным внутренним долгом РФ, включала бы операции на вторичном рынке, свопы, репо и др. Проведение последних позволило бы снизить расходы федерального бюджета по обслуживанию внутреннего госдолга по сравнению с величиной расходов, предусмотренной условиями выпуска и графиком платежей, и привело бы к существенной экономии средств по управлению госдолгом.

Однако, по мнению руководителя Департамента управления государственным внутренним долгом Министерства финансов РФ Б. Златкис, проведение активной политики в области управления государственным долгом Министерство финансов РФ обеспечить не может [29, c.5]. В соответствии с положениями «О департаменте управления государственным внутренним долгом Российской Федерации» и «О департаменте управления государственным внешним долгом Российской Федерации», основными направлениями их деятельности является учет операций, планирование показателей государственного долга РФ, составление программ государственных внешних и внутренних заимствований РФ и соблюдение графика платежей, что достаточно далеко от активных операций на рынке государственных ценных бумаг.

В этой связи интересен опыт ряда зарубежных государств по созданию специализированных институтов, занимающихся решением данной задачи, например, Швеции и Франции, где хорошо развита система государственных займов. Проведением данных операций в Швеции занимается специальный офис Министерства финансов. Во Франции эти функции осуществляет один из коммерческих банков совместно с Казначейством Франции. В России осуществление операций по управлению государственным долгом необходимо передать отдельной правительственной структуре в целях обеспечения максимальной концентрации полномочий по оперативному управлению государственным долгом Российской Федерации «в одних руках» [31, c.34].

Важным направлением повышения эффективности управления государственным долгом РФ должно стать завершение работы по созданию единой системы управления государственным долгом РФ, что даст возможность осуществлять активную долговую политику, диверсификацию методов управления государственными активами на основе их инвентаризации и оценки эффективности, а также реализовывать политику в области управления государственным долгом, исходя из принципа соотнесения общего объема как внешней, так и внутренней задолженности РФ с ресурсами государства.

Политика в области заимствования со стороны Правительства и соответствующих уровней государственной власти на внутреннем рынке государственных ценных бумаг может стать мощным фактором экономического роста, инструментом сбалансирования поступлений налоговых и неналоговых платежей в бюджет. Однако для этого необходимо постоянно совершенствовать управление внутренним государственным долгом, опираясь на зарубежную практику, а также, что более существенно, на накопленный российский опыт.

2.3 Проблемы и совершенствование инструментной структуры государственного внутреннего долга Российской Федерации

Наряду с позитивными моментами развития рынка государственных бумаг следует отметить наличие ряда проблем, которые могут привести к негативным последствиям на рынке внутренних заимствований.

В настоящее время сохраняется высокая концентрация отдельных инвесторов в выпусках обращающихся ценных бумаг, придерживающихся консервативной инвестиционной политики. В результате, несмотря на значительный рост объема торгуемого рынка, в последние годы ликвидность остается на достаточно низком уровне. Ситуация усугубляется приходом на рынок государственных ценных бумаг пенсионных средств, что приводит к росту доли пассивных инвесторов на рынке ГКО/ОФЗ.

В связи с этим возникает необходимость принятия скорейших мер, направленных на развитие рынка государственных бумаг в целом и удовлетворение интересов различных групп инвесторов.

Согласно принятому законодательству одним из направлений инвестирования пенсионных накоплений сегодня являются государственные ценные бумаги. Для некоторых структур (Пенсионного фонда России, государственной управляющей компании) государственные ценные бумаги -основной инструмент инвестирования.

Поэтому необходимо проанализировать, насколько существующий рынок государственных ценных бумаг соответствует тем потребностям, которые возникают у пассивных инвесторов.

Рынок ГКО/ОФЗ изначально создавался для решения следующих задач:

- финансирования дефицита федерального бюджета;

- установления ориентира для рыночных ставок по другим инструментам финансово-денежного рынка;

- предоставления участникам рынка достаточно ликвидного инструмента;

- предоставления в распоряжение Банка России инструмента для проведения денежно-кредитной политики путем операций на открытом рынке.

Пенсионный фонд России и управляющая компания являются новой категорией инвесторов на рынке государственных внутренних заимствований, которые имеют иные от существующих участников рынка ГКО/ОФЗ инвестиционные цели. Указанные структуры выступают пассивными инвесторами, обладающими «длинными» деньгами, в отличие от кредитных организаций [ 15 ].

Основная задача инвестирования пенсионных накоплений - долгосрочное вложение на длительные сроки с целью прироста капитала в течение длительного периода. В связи с этим стратегию инвестирования можно сформулировать следующим образом: «вложил - держи до погашения».

Таким образом, рынок ГКО/ОФЗ не в полной мере соответствует инвестиционным целям указанных пассивных инвесторов.

Кроме того, при инвестировании пенсионных накоплений на рынке ГКО/ОФЗ возникает проблема и для самого рынка. Вложение этих средств только в ОФЗ вызовет значительный рост доли пассивных инвесторов и постепенное снижение ликвидности рынка за счет вытеснения с него активных участников - коммерческих банков, финансовых компаний.

В связи с этим сегодня происходит переосмысление задач и целей размещения государственных ценных бумаг.

В настоящее время цель размещения государственных бумаг - привлечение средств для осуществления текущего погашения государственного долга.

Однако уже в ближайшее время России понадобится создание новой технологичной законодательно отрегулированной системы государственного инвестирования, предусматривающей выделение средств бюджета на различные социальные программы, с отсрочкой их исполнения и промежуточным инвестированием денег в финансовые инструменты.

Создание такой системы позволяет не ограничиваться формальным осуществлением бюджетных расходов, а обеспечивать исполнение отсроченных бюджетных обязательств, определенных федеральными законами. Именно этим руководствовался Минфин, когда создавал такой инструмент, как государственные сберегательные облигации (ГСО).

Для Пенсионного фонда России и государственных управляющих компаний Минфин планирует размещать данные бумаги по закрытой подписке. Для участников рынка предполагается размещение этих бумаг на аукционе. Особенность такого инструмента - отсутствие вторичного рынка. При этом с целью обеспечения ликвидности для инвесторов, приобретших ГСО, предусмотрена возможность выкупа данных облигаций эмитентом, а также их обмена на рыночные облигации федерального займа.

В результате в 2005 году был образован новый сегмент рынка государственных ценных бумаг. В последующем объем и доля государственных сберегательных облигаций в совокупном долге, выраженном в бумагах, будут увеличиваться.

Для развития рынка ГКО/ОФЗ Минфин и Банк России предложили ввести «базовые» выпуски облигаций федерального займа и восстановить институт первичных дилеров на рынке ГКО/ОФЗ. Особенностью «базовых» выпусков станут:

- стандартность срока размещения облигаций: 3, 5, 10 и 15 лет;

- предоставление эмитентам более обширной информации об объемах и сроках размещения новых выпусков.

Кроме того, в случае введения института первичных дилеров будет ограничена доля одного инвестора в базовом выпуске до уровня не более 35%. На сегодняшний день это требование является наиболее сложным.

В связи с введением базовых выпусков Минфин России добровольно накладывает на себя определенные ограничения в части проведения эмиссионной политики, вызванные предварительным объявлением сроков и объемов размещения базовых выпусков облигаций. С целью минимизации рисков и сохранения возможности оперативно влиять на происходящее на рынке Минфин будет доразмещать облигации путем проведения аукционов.

Введение базовых выпусков тесно связано с введением института первичных дилеров. Введение такого института может качественно изменить роль всех участников рынка ГКО/ОФЗ. В этом есть как «плюсы», так и «минусы».

Путем введения института первичных дилеров Минфин России минимизирует свое участие на вторичном рынке в связи с наличием гарантированной возможности размещать бумаги на первичном рынке.

Первичные дилеры (не более 15-20 организаций), принимая на себя обязательства по гарантированной покупке заранее определенного объема облигаций на аукционах и поддержанию рынка в ликвидном состоянии за счет выставления двусторонних котировок, получили бы эксклюзивное право работать с Министерством финансов и расширять свою клиентскую базу.

Принятие подобной схемы позволило бы повысить ликвидность рынка ГКО/ОФЗ в целом и отдельных его выпусков в частности, расширить базу владельцев ГКО/ОФЗ, создать основу для развития рынка производных инструментов, где в качестве базы активов выступили бы государственные облигации [32, c.38].

Однако существует ряд сложностей по запуску института первичных дилеров. Введение данного института возлагает на участников рынка определенные обязательства перед Минфином в части выкупа облигаций на аукционах и поддержания ликвидности их базовых выпусков. Проведенные переговоры с участниками рынка свидетельствуют о том, что банки не стремятся стать первичными дилерами. Уровень участия банков - потенциальных первичных дилеров на переговорах - в аукционах не превышает 1% от объявленного объема эмиссии Минфина, что пока не позволяет эмитенту отказаться от существующей системы размещения государственных ценных бумаг.

Минфин готов уже в этом году начать осуществление выпусков стандартных сроков обращения и раскрывать больше информации об их объемах и датах размещения. Однако очень сложно принять решение о введении института первичных дилеров: первичных дилеров - 20, каждый из них выкупает 1% объема выпуска, что составляет 20% от объявленного выпуска. Что же происходит с оставшимися 80%-ми Минфин не может гарантировать их размещение.

Наличие вопросов и отсутствие четких ответов требует от Минфина дополнительного рассмотрения темы введения первичных дилеров.

В 2005 году привлечение за счет размещения госбумаг составило 210 млрд. руб. при этом погашено около 85 млрд. руб. Таким образом, наблюдается чистое привлечение 125 млрд. руб. Однако законом о бюджете определен верхний предел государственного внутреннего долга. На 1 января 2006 года он зафиксирован на уровне 988 млрд. руб. По оценкам Минфина, объем долга по государственным ценным бумагам составит около 890-910 млрд. руб. на начало 2006 года [ 3 ].

В июле 2005 года Правительством РФ были рассмотрены итоги исполнения программ государственных внутренних и внешних заимствований Российской Федерации за 2004 год и одобрены проекты программ государственных внутренних и внешних заимствований Российской Федерации на 2006 год.

Программа на 2006 год формировалась с учетом Долговой стратегии, предусматривающей:

- снижение государственного долга Российской Федерации к ВВП;

- проведение консервативной политики в области государственных

заимствований, предусматривающих возможность использования средств Стабилизационного фонда РФ для погашения государственного внешнего долга;

- замещение государственного внешнего долга внутренними

заимствованиями;

- развитие национального рынка государственных ценных бумаг.

В рамках дальнейшего развития рынка государственных ценных бумаг, Минфин России ставит перед собой следующие задачи на 2006 г.:

- повышение ликвидности рыночной части государственного внутреннего долга, выраженного в государственных ценных бумагах;

- учет интересов различных групп инвесторов, в том числе участвующих в проведении пенсионной реформы, путем развития нескольких сегментов рынка государственных ценных бумаг;

- оптимизация стоимости заимствований и платежного графика с целью снижения кредитных рисков и обеспечения возможности гарантированного выполнения Минфином России обязательств по погашению и обслуживанию государственного долга Российской Федерации независимо от состояния бюджета.

Для реализации этих задач Минфин России считает возможным увеличить в 2006 году на 28 млрд. руб. (по сравнению с 2005 годом) объем привлечения на внутреннем рынке за счет размещения государственных ценных бумаг при сохранении действующего в настоящее время порядка эмиссии государственных облигаций.

При разработке Программы государственных внутренних заимствований РФ на 2006 год Минфин России исходил из необходимости одновременного развитии: двух сегментов рынка государственных ценных бумаг -рынка ГКО-ОФЗ и рынка ГСО. С этой целью, в 2006 году планируется увеличить объем рынка ГКО-ОФЗ на 100,0-117,0 млрд. руб. при объеме предложения ГСС 70,0-75,0 млрд. руб.

Такая политика обеспечит последовательное развитие рыночной части долга, выраженного в государственных ценных бумагах, и инвестирование части пенсионных накоплений в государственные сберегательные облигации [34, c.15].

В 2006 году за счет размещения государственных ценны бумаг на внутреннем рынке планируется привлечь 238,20 млрд. руб. при погашении государственных ценных бумаг в размере 68,44 млрд. руб. Чистое сальдо по привлечение государственных ценных бумаг составит 169.76 млрд. руб. При этом, по видам государственных ценных бумаг привлечение распределится следующим образом: по ОФЗ-ПД - 81,03 млрд.руб., по ОФЗ-ФК - 25,27 млрд.руб., по ОФЗ - АД - 60,97 млрд. руб., по ГСО - 70,93 млрд. руб.

В 2006 году, как и в 2005, Минфин России планирует отказаться на рынке ГКО-ОФЗ от краткосрочных заимствований (до 1 года). Как представляется, потребность в краткосрочных инструментах в случае увеличения рублевого предложения может быть обеспечено операциями Банка России со своим портфелем государственных облигаций, а также путем выпуска облигаций Банка России (ОБР).

В 2006 году заимствования на рынке государственно внутреннего долга в основном будут носить средне-долгосрочный характер.

При планируемой доходности по краткосрочным инструментам (до 1 года) -- до 6,0% и по среднесрочным и долгосрочным инструментам -- 7,0% и 8,5% соответственно, в 2006 году Минфин России планирует разместить по номиналу ОФЗ на сумму 175,0-- 180,0 млрд. руб. (из них 81--82 млрд. руб. будет приходиться на среднесрочные инструменты, а остальные -- на долгосрочные) и ГСО -- 70,0-73,0 млрд. руб. (в том числе 10,0 млрд. руб. -- со сроками погашения до 1 года). Таким образом, на средне- и долгосрочные заимствования в 2006 году будет приходиться около 96% от запланированного объема заимствований.

В результате исполнения в 2006 году Программы государственных внутренних заимствований РФ государственный внутренний долг, выраженный в государственных ценных бумагах, увеличится с 913,22 млрд. руб. на начало 2006 года и до 1 093,75 млрд. руб. -- на начало 2007 года. При этом сумма рыночной составляющей в составе государственного внутреннего долга возрастет до 770.52 млрд. руб.

Так как объем государственных внутренних заимствований в 2006 году увеличивается, а также принимая во внимание рост абсолютных размеров государственного внутреннего долга, выраженного в государственных ценных бумагах, расходы на его обслуживание также будут возрастать и составят в 2006 году 66,07 млрд. руб. [ 3 ].

В Программе государственных внутренних заимствований Российской Федерации на 2006 год на погашение иных долговых обязательств предполагается направить 42,0 млрд. руб., в том числе на компенсационные выплаты по дореформенным сбережениям граждан -- 40 млрд. руб.

В 2009-2010 гг. Минфин, скорее всего, вынужден будет сократить объемы привлечения. Это вызвано значительным уменьшением объема погашения внешнего долга. По оригинальному графику погашения внешнего долга до 2009 года погашается от 10 до 15 млрд. долл. ежегодно. В 2009-2010 гг. данный показатель снизится до 5 млрд. долл., и если сохранится концепция бездефицитного федерального бюджета, то на столько же сократится и привлечение.

Если Минфин будет следовать данной модели долговой политики на внутреннем рынке, то к 2008 г. внутренний долг в ценных бумагах увеличится до 1,5-1,55 трлн. руб. к концу 2008 года. При этом доля рыночного долга в ГКО/ОФЗ к концу 2009 года составит около 55-70%, а в ГСО - примерно 25-30% (Рис 2.3.1).

Рис.2.3.1 Оценка изменения государственного внутреннего долга, выраженного в ценных бумагах

В случае сохранения профицитного федерального бюджета и использования части средств Стабилизационного фонда на погашение внешнего долга, появляется возможность привлечь в 2007, 2008 гг. по 240-340 млрд. руб. При этом объем ежегодного погашения в ближайшие 3-4 года составит 70-110 млрд. руб. Это дает возможность достичь чистого привлечения средств на уровне 170-230 млрд. руб. Около 100-120 млрд. руб. чистого привлечения будет получено на рынке ГКО/ОФЗ и примерно 70-110 млрд. руб. - за счет операций на рынке ГСО [25, c.18].

Такая структура будет соответствовать требованиям, установленным российским законодательством, и позволит развивать все сегменты рынка государственных ценных бумаг.

Консервативность заемной политики государства будет служить положительным фактором для развития субфедеральных и корпоративных заимствований. Кроме того, расширение объема пенсионных накоплений может явиться дополнительным стимулом для расширения данных сегментов российского долгового рынка.

Таким образом, на внутреннем рынке государственных долговых обязательств в ближайшие годы нас ждут значительные изменения. Это связано с различными причинами, которые были описаны выше. Но проблема остается достаточно актуальной и требующей пристального внимания правительства. Текущее состояние дел в этой области вселяет умеренный оптимизм и уверенность за будущие поколения россиян.

Заключение

Отношения, связанные с формированием государственного внутреннего долга, его погашением и обслуживанием, - это динамичная, быстро развивающаяся сфера экономической деятельности государства.

По состоянию на 1 мая 2006 года объем государственного внутреннего долга Российской Федерации составил 894,01 млрд. рублей. Текущие показатели «долговой устойчивости» России, разработанные в соответствии с международной методикой, свидетельствуют о том, что страна преодолела последствия финансового кризиса 1998 года и существенно сократила и улучшила структуру государственного долга.

Тем не менее ситуация вокруг государственного внутреннего долга вновь приковывает пристальное внимание со стороны специалистов. Это вызвано несколькими причинами, важнейшие из которых связаны с российской нефтью.

Во-первых, в последнее время вся российская экономика прочно посажена на «нефтяную иглу»: как развитие экономики в целом, так и ослабление налогового бремени поставлено в полную зависимость от цен на энергоносители. Последние годы благоприятной внешней конъюнктуры попросту убаюкали правительство и президента, в результате чего было упущено время для проведения структурных реформ, которые бы позволили найти и использовать другие источники для обслуживания государственного долга.

Вторая причина - так называемый «кризисный» период с 2005 по 2008 годы. За эти годы правительству предстоит выплатить по внешним долгам на погашение основной части задолженности и процентов по ней на сумму около 50 млрд. долларов. Изъятия из национальных сбережений действительно огромны, при этом наблюдается давление на внутренние заимствования, что приводит к конверсии одного долга в другой. Эти выплаты существенно отражаются на государственных инвестициях и социальных расходах, являются тормозом для социально-экономического развития страны и модернизации экономики.

С другой стороны, управление государственным внутренним долгом становится важной составной частью национальной экономической политики, акцент в которой в настоящее время делается на сдерживание инфляции и чрезмерного укрепления курса рубля. С этой точки зрения перетекание свободных денежных средств из частных рук в управление государством носит рациональный и оправданный характер. Но с другой стороны, стране жизненно необходимы инвестиции во все отрасли экономики, а не только сырьевую и добывающую. Кроме того, укрепление рубля дало бы нам эффект автоматического уменьшения внешнего долга в рублевом эквиваленте. Как видим, проблема государственного внутреннего долга и управления им достаточно острая и дискуссионная и затрагивает всю экономику России в целом.

В представленной работе были рассмотрены теоретические аспекты внутреннего государственного долга, а также его историческое развитие и современное состояние в России. Кроме того, проведен анализ инструментной структуры государственных заимствований, изучена система управления государственным долгом и выявлены перспективы совершенствования его инструментной структуры.