Аналіз цінних паперів у процесі портфельного інвестування

Згідно з інвестиційною декларацією ЗНКІФ «Синергія - 4» мета діяльності Фонду полягає в максимальному зростанні капіталу шляхом середньострокових інвестицій в акції українських компаній, що мають потенціал росту вищий за середній по ринку.

Активи Фонду можуть складатися із:

- цінних паперів українських емітентів;

- грошових коштів, в тому числі в іноземній валюті;

- інших активів, дозволених чинним законодавством України.

Щодо складу та структури активів Фонду встановлюються наступні обмеження та заборони:

- вартість цінних паперів, що належать Фонду на праві власності, повинна складати не менше 70 (сімдесяти) відсотків середньорічної вартості активів Фонду;

- вартість акцій, що належать Фонду на праві власності, повинна складати не менше 50 (п'ятдесяти) відсотків середньорічної вартості активів Фонду;

- вартість цінних паперів, що належать Фонду на праві власності та не мають визнаних котирувань на фондовій біржі або у торговельно-інформаційній системі, не може становити більш як 50 (п'ятдесят) відсотків середньорічної вартості активів Фонду;

- забороняється придбавати або додатково інвестувати в цінні папери одного емітента більше ніж 10 (десять) відсотків загальної вартості активів Фонду;

- інші обмеження та заборони, встановлені чинним законодавством для недиверсифікованих корпоративних інвестиційних фондів.

При прийнятті рішення про придбання акцій Фонду Інвестор має враховувати наступні можливі фактори ризику:

- економічні ризики, у тому числі загальний несприятливий розвиток економіки, інфляція, загальна низька ліквідність фондового ринку України;

- негативні зміни в законодавстві, у тому числі зміни податкового законодавства (відміна податкових пільг тощо);

- введення режимів зовнішніх форс-мажорів, обмеження видачі готівкових коштів та обмеження щодо безготівкових розрахунків, які запроваджені банками, дії державних та місцевих органів влади, дії будь-яких посадових осіб державних органів або установ, виникнення будь-яких інших подій та/або юридичних фактів, що суттєво впливають на прибутковість операцій на фондовому ринку України;

- особливі ризики Фонду як інституціонального інвестора, у тому числі ризики, пов'язані з недостатнім захистом прав міноритарних акціонерів, ризики, пов`язані з обмеженим доступом до інформації про компанії, цінні папери яких входять до активів Фонду, ризик можливого банкрутства, націоналізації або реприватизація компанії, цінні папери якої входять до активів Фонду;

- техногенні ризики та природні катастрофи.

Запланований рівень прибутковості (еталон ефективності) Фонду за рік встановлюється на рівні середньозваженої облікової ставки, встановленої Національним банком України.

Після реєстрації ЗНКІФ «Синергія - 4» був проголошений додатковий (основний) випуск акцій Фонду, що здійснений з метою спільного інвестування:

1. Проспект емісії та випуск акцій Фонду, що здійснювався з метою спільного інвестування затверджено рішенням загальних зборів акціонерів Відкритого акціонерного товариства «Закритий недиверсифікований корпоративний інвестиційний фонд «Синергія4» (Протокол №1 від 05 травня 2007 року).

2. Спосіб розміщення основного випуску акцій Фонду - відкрите (публічне) розміщення.

3. Загальна номінальна вартість акцій Фонду, які планується розмістити - 206 090 000,00 грн. (двісті шість мільйонів дев'яносто тисяч грн. 00 коп.)

4. Кількість акцій Фонду - 20 609 шт. (двадцять тисяч шістсот дев'ять шт.)

5. Номінальна вартість однієї акції Фонду - 10 000,00 грн. (десять тисяч грн. 00 коп.)

6. Форма існування акцій Фонду - бездокументарна.

7. Форма випуску акцій Фонду - прості іменні.

8. Запланований курс продажу акцій Фонду:

- до прийняття Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку (надалі - «Комісія») рішення про визнання Фонду таким, що відповідає вимогам щодо мінімального обсягу активів ІСІ (мінімальний обсяг активів - 1 250 мінімальних заробітних плат, з 01.04.2007 р. - 550 000 грн.) - за номінальною вартістю;

- після прийняття Комісією рішення про визнання Фонду таким, що відповідає вимогам щодо мінімального обсягу активів ІСІ - за ціною, що розраховується виходячи з вартості чистих активів Фонду у розрахунку на одну акцію Фонду, яка знаходиться в обігу, але не нижче номінальної вартості;

На сьогодні закритий недиверсифікований корпоративний інвестиційний фонд «СИНЕРГІЯ4» має наступні характеристики:

1. Початок діяльнгості - 30.05.2007;

2. Номінальна вартість інвестиційного сертифікату акції ЗКІНФ при емісії інвесторам (закрита підписка) - 10 000 грн.;

3. Строк діяльності фонду - 22.06.2012, пролонгований рішення акціонерних зборів у липні 2012 року до 22.06.2014 із частковим зменшенням кількості емітованих акцій фонду (частковий викуп акцій у інвесторів фондом по закінченню законодавчого 5річного терміну функціонування);

4. Максимальна кількість інвестиційних сертифікатів, випущених в обіг фондом - 20 664;

5. Мінімальний обсяг інвестиції - 1 акція;

6. Комісія при купівлі / продажу акції фонду - 0,5% / 0,5%;

7. Зберігач фонду - ПАТ «Укрсоцбанк»;

8. Компанія по управлінню активами фонду - КУА ПАТ «Кінто»:

- винагорода КУА - Щомісячно у розмірі 1/12 від 2,5% (тобто 2,5% за рік) від вартості чистих активів; перерахунок за результатами фінансового року;

- премія КУА - Сплачується після закінчення строку діяльності, якщо отриманий Фондом за весь період діяльності прибуток перевищить еталон ефективності. Премія складає 15% від різниці між фактично отриманим за весь період діяльності прибутком та сумою прибутку, який Фонд мав отримати, виходячи з еталону;

- інші витрати - не більше 5% від середньорічної вартості чистих активів фонду.

На рис. 2.3 - 2.5 наведені основні результати діяльності ЗНКІФ «Синергія 4» в період з 30.05.2007 по 31.12.2011 [83], які показують, що динаміка ринкової вартості портфелю акцій фонду повторює динаміку ПФТС ринку цінних паперів України, в результаті чого станом на 31.12.2011 року інвестори фонду втратили практично (60%) капіталу, інвестованого в інвестсертифікати акцій ЗНКІФ «Синерція - 4», кошти від емісії яких були витрачені на придбання у 2007-2008 рр. акцій підприємств України та інших активів банків.

Рис. 2.3. Порівняльна динаміка базових (відносно рівня 30.05.2007) індексів поточної ринкової вартості чистих активів фонду на 1 інвестсертифікат ЗКІНФ «Синергія - 4» та відносного індексу біржової системи ПФТС України за період 30.05.2007 - 31.12.2011 [83]



Рис. 2.4. Питома вага поточної ринкової вартості активів (цінних паперів підприємств України) в інвестиційному портфелі ЗКІНФ «Синергія - 4» станом на 31.12.2011 [83]

Інвестиційна стратегія фонду ЗКІНФ «Синергія - 4» формулюється наступним чином [83].

Мета діяльності Фонду полягає в максимальному зростанні капіталу шляхом середньострокових інвестицій в акції українських компаній, що мають потенціал росту вищий за середній по ринку. Відповідно до інвестиційної політики, Фонд може бути класифікований як «фонд росту».

Відкрите акціонерне товариство КІНТО, як компанія з управління активами (надалі - Компанія), виходячи з мети фонду, буде дотримуватись стратегії активного інвестиційного менеджменту, що передбачає прийняття рішень щодо купівлі або продажу цінних паперів на основі економічного, фінансового, ринкового аналізу та інвестиційних оцінок.

Компанія з управління активами планує залучені в Фонд кошти розмістити наступним чином:

- не менше 70% - в акції;

- не більше 30% - у депозити або інструменти з фіксованим доходом (облігації та векселі).

При формуванні інвестиційного портфеля Компанія буде орієнтуватися, використовуючи досвід фондів-попередників - ІФ «Синергія», «Синергія2» та «Синергія3», на найбільших українських емітентів: як «блакитні фішки», так і компанії другого ешелону провідних секторів економіки України. При цьому, крім вкладень в традиційні: металургію, енергетику, машинобудування, нафтогазову та хімічну промисловість, інвестування буде здійснюватися в акції «нових» для українського фондового ринку галузей: фінансового та споживчого секторів, харчової та будівельної промисловості.

Головним чинником при виборі тієї чи іншої акції буде потенціал зростання її ціни. Проте вибір буде здійснюватися перш за все серед найбільш капіталізованих (більше 50 млн. грн.) та ліквідних (спред між найкращими котируваннями попиту та пропозиції на організованому ринку не повинен перевищувати 30-50%) цінних паперів - тих, що входять в індексний кошик KINDEX.

У цінні папери одного емітента не буде вкладатися (після визнання Національною комісією з цінних паперів та фондового ринку Фонду таким, що відбувся) більше ніж 10% від загальної вартості активів, що дозволить досягти більш високої диверсифікації інвестиційного портфеля Фонду через зниження його власних ризиків.

При керуванні інвестиційним портфелем Фонду планується використовувати пасивну стратегію: активи купуватимуться переважно на період інвестиційного горизонту діяльності Фонду - 3-5 років. Проте, принципу «купити та тримати» компанія ортодоксально дотримуватися не буде: Фонд не буде нехтувати і активними операціями, оперативно реагуючи на мінливу ринкову кон'юнктуру та використовуючи всі наявні ринкові арбітражні можливості, обумовлені тим фактом, що український фондовий ринок далекий від поняття «мінімально ефективного». З цією метою здійснюватиметься моніторинг стану портфеля та регулярне проведення активних операцій, внаслідок яких кошти від цінних паперів, що зупинилися в ціновому зростанні, будуть перевкладатися у більш перспективні об'єкти. Через динамічність процесу інвестування може переглядатися і структура портфеля, проте це повинно бути обумовлено тільки змінами інвестиційної ефективності різних класів активів та їх окремих складових.

Поточні доходи Фонду (дивіденди та проценти) акціонерам виплачуватися не будуть, а будуть реінвестуватися у повному обсязі. Компанія з управління активами звертає увагу інвесторів на те, що вони у повній мірі несуть ризики зменшення вартості акцій Фонду. Фонд планує здійснити розрахунки по власних акціях після закінчення строку його діяльності. При цьому, мета діяльності Фонду може бути досягнута лише за умови зростання фондового ринку України.

Строк діяльності Фонду може бути змінений лише за рішенням загальних зборів акціонерів.

Таблиця 2.1. Основні характеристики ЗКІНФ «Синергія - 4» [83]

Мета та основні напрямки інвестування	Максимальне зростання капіталу шляхом середньострокових інвестицій в акції українських компаній, що мають потенціал росту вищий за середній по ринку
Номер та дата свідоцтва про внесення до ЄДРІСІ	№636-1 від 20 липня 2010 року
Код за ЄДРІСІ	132636
Основні активи	Акції українських компаній (див. Інвестиційну декларацію)
Зареєстрований статутний капітал	206 640 000,00 грн.
Початок діяльності (державна реєстрація фонду як юридичної особи)	22 березня 2007 року
Завершення терміну діяльності	22 червня 2014 року

Таблиця 2.2. Характеристика акцій фонду ЗКІНФ «Синергія 4» [83]

Тип випуску		прості
Форма випуску		іменні
Форма існування		бездокументарна
Номінальна вартість		10 000,00 грн.
Кількість випущених акцій		20 664 шт.
Свідоцтво про реєстрацію випуску акцій		№2072 від 04 квітня 2011 року

Викуп акцій здійснюється Фондом після закінчення строку його діяльності за розрахунковою ціною, що визначається, виходячи з вартості чистих активів Фонду. Дивіденди по акціях Фонду не нараховуються та не сплачуються. Еталоном ефективності діяльності фонду є середньозважена облікова ставка, що встановлена Національним банком України («запланований прибуток»). Акції Фонду входять в лістинг ПФТС (код - IFSNR4) та котируються на біржових торгах.

В дипломній роботі проведений технічний аналіз курсів акцій підприємства, яке займають найбільшу питому вагу в інвестиційному портфелі ЗНКІФ «Синергія 4» та проходили торги у 2004-2012 рр.:

- акції ПАТ «Мотор Січ» (м. Запоріжжя), лідера авіабудування України.

Технічний аналіз проводився з використанням методів середніх ковзних на короткострокових, середньострокових та довгострокових періодах.

Коли 50-денна Ковзна середня перетинає 200-денну Ковзну середню в будь-якому напрямку, це пророкує істотну зміну в поводженні покупців і продавців. Коли 50-денна Ковзна середня, підвищується вище 200-денний Ковзної середньої - це називають «Золотим Хрестом», в той же час як «ведмеже» перетинання називається «Смертельним Хрестом».

Ці три Ковзні середні являють собою природні границі для цінових корекцій. По-перше, вони визначають рівні, де зняття прибутку й прийняття втрат повинне ослабшати після сильного цінового руху. По-друге, їхнє загальне визнання спонукає ринкових гравців робити самореалізацію цієї стратегії щоразу, коли ціна наближається до цих рівнів.

Ковзні середні є індикаторами, які слідують за трендом і вимірюють висхідний або спадний імпульс. Вони втрачають свою ефективність на ринках, які мають слабкий або відсутній рух цін в часі.

Характеристика Ковзних середніх змінюється, як тільки вони згладжуються й перевертаються між собою. Поворот Ковзної середньої до горизонтального положення вказує на втрату імпульсу для даного тимчасового формату. Це збільшує шанси того, що ціна перетне Ковзну середню відносно легко. Коли Ковзні середні різних інтервалів осереднення вибудовуються в паралельні лінії близько друг від друга, ціна часто коливається взад і вперед поперек цих ліній, створюючи багато «ринкового шуму».

7. Ковзні середні подають постійні сигнали, тому що вони формуються прямо на «вершині» або «впадині» ціни. Їхня відносна кореляція з розвитком ціни змінюється з кожними додатковими результатами торгів. Вони також демонструють активний взаємозв'язок у вигляді сходження - розбіжності з усіма іншими видами підтримки й опору.

8. Доцільно використовувати експонентні Ковзні середні, або ЕМА, для більше довгих часових форматів, але треба переходити до простих Ковзних середніх, або SMA, для більше коротких часових форматів. ЕМА надають більша вагу недавній зміні ціни, у той час як SMA розглядає кожну цінову дію однаково.

З початком падіння вартості акцій «МоторСіч» з рівня 1800 грн./акцію станом на травень 2008 року на ринку розпочався продаж пакетів акцій по 5000-12000 штук, а ЗНКІФ «Синергія4», «Синергія5» почали активно скуповувати продаваємі пакети акцій, доводячи їх питому вагу в портфелі інвестицій до 10%. На момент кризи кінця 2008 року ринкова ціна акцій ПАТ «МоторСіч» знизилась до рівня 200 грн./акцію, але вже в липні 2009 року вартість акцій ПАТ «МоторСіч» почала стрімко наростати до перекризової вартості, при цьому обсяги біржових угод не перевищили щоденно 1000-2000 акцій.

При номінальній ціні акції ПАТ «Мотор - Січ» 135 грн. /акцію її ринкова ціна з рівня 1200 грн./ акцію у жовтні 2009 року за 3 роки зросла до середнього значення 2200 грн./ акцію з «піковими» зростаннями до рівня 3800 грн./акцію та «піковими» падіннями до рівня 1800 грн./ акцію. При цьому, при зростанні ринкової ціни на акцію більше рівня в 2500 грн./1 акцію кількість біржових угод різко знизилась і тільки падіння ринкової ціни акції нижче 2000 грн./1 акцію знов відродило біржовий попит на покупку цих акцій. За останні 3 місяці (серпень 2012 - жовтень 2012 р.) ринкова ціна на акцію ПАТ «МоторСіч» систематично почала знижуватись до рівня 1750 грн./1 акцію, але при цьому різкого зростання попиту на покупку акцій на ринку ЦП України не відчутно.

2.2 Фундаментальний аналіз емітентів, що входять до портфеля інвестицій ЗНКІФ «СИНЕРГІЯ4», управляємого КУА «КІНТО»

Проведений в дипломному дослідженні фундаментальний аналіз причин зниження вартості активів в портфелі інвестицій ЗНКІФ «Синергія4» показав, що негативні наслідки діяльності фонду як в цілому падінням ринкової вартості акцій підприємств України, так і певними деталями економічного розвитку та дивідендної політики окремих емітентів, цінні папери яких займають суттєву питому вагу в портфелі фонду.

Так, згідно звітам керуючих КУА «Кінто» за 2011 та 1 півріччя 2012 року [83], у 4 кварталі 2011 р. акційний індекс ПФТС продовжив свою низхідну ходу та знизився на 4,96% (з 562,32 до 534,43 пунктів). У свою чергу абсолютні втрати ІФ «Синергія4» протягом періоду склали 9,26 млн. грн. (зниження вартості чистих активів фонду з 96,74 до 87,48 млн. грн.), що у відносних величинах еквівалентно зменшенню ВЧА на 9,57%. Щодо вартості активів фонду у розрахунку на акцію, то її скорочення відбулося в аналогічних пропорціях і сумарно склало 448,05 грн. (з 4 681,74 до 4 233,69 гривень). Середньорічна доходність ІФ «Синергія4» з початку діяльності фонду (30 травня 2007 р.) теж дещо знизилася: з 16,0% до 17,1%.

Падіння активів фонду майже цілком відбулося за рахунок негативної переоцінки вартості портфеля (8,65 млн. гривень). Отримані відсотки за депозитами склали 41,3 млн. грн., а витрати на фінансування поточної діяльності фонду відмінусували від активів 647,0 тис. гривень.

Щодо зміни вартості портфеля, то із 43 наявних позицій 8 емітентів продемонстрували зростання (+3,23 млн. грн.), зниження вартості спостерігалося за 20 компаніями (11,88 млн. грн.), а цінні папери 15 підприємств не змінили своєї паперової оцінки. Серед найуспішніших фігурували компанії, що відносяться до машинобудівного та енергетичного секторів: «МоторСіч» (+1,82 млн. грн.), «Дніпроенерго» (+0,55 млн. грн.), «Дніпрообленерго» (+0,40 млн. грн.) та «Крюківський вагонобудівний завод» (+0,30 млн. гривень). Основні збитки значаться за акціями «Харківського машинобудівного заводу «Світло шахтаря» (2,77 млн. грн.), «Шахтоуправління «Покровське» (1,81 млн. грн.) та «Галактоном» (1,74 млн. грн.), що і спричинили квартальний розрив в доходності між ІФ «Синергія4» та ринковим бенчмарком.

Стрімке 70-відсоткове падіння вартості машинобудівного заводу «Світло шахтаря» було викликано появою продавців даних малоліквідних паперів на ринку, що відразу й відобразилося на ціні акцій, що знизилася з 0,85 до 0,26 гривень / 1 акцію.

Зниження оцінної вартості паперів «Шахтоуправління «Покровське» та «Галактону» носить дещо інший характер.

Після кризи 2008-2009 років акції «Галактону» майже не торгувалися на біржі через дуже низький freefloat (кількість паперів у вільному обороті). Саме тому, відповідно до діючого законодавства, ІФ «Синергія4» востаннє мав підстави переоцінити дану позицію в активах ще аж на початку 2009 р. З того часу, папери компанії обліковувалася в портфелі за незмінною, так званою балансовою ціною, що за порівняльними оцінками не відповідала ринковій, якщо б угоди із акціями підприємства укладалися на вторинному ринку. Відсутність торгової активності з акціями «Галактону» й стала однією з причин прийняття рішення щодо реалізації даної позиції. Після тривалих переговорів із закордонними власниками підприємства, в тому числі із залученням посередників, було повністю продано пакет цінних паперів компанії (216 324 штуки) за 0,90 млн. грн., що виявилося на 1,38 млн. грн. нижче від оцінної вартості даних акцій в портфелі фонду станом на 1 жовтня 2011 р. (початок кварталу).

Звернемо увагу, що негативну динаміку фонду багато в чому визначила переоцінка лише однієї акційної позиції, яка й спричинила половину квартальних втрат ІФ «Синергія4». Мова йде про акції «Шахтоуправління «Покровське», обіг яких рішенням Державної Комісії з цінних паперів та фондового ринку був призупинений у травні 2011 р., але рішенням суду поновлений 17 жовтня 2011 р. Для інвесторів це означало, що протягом майже 5 місяців ціна акцій компанії була «заморожена», а відразу після відновлення торгів мала «наздогнати» ринок. Так і сталося. Протягом даного відрізку часу індекс Української біржі демонстрував негативну динаміку та загалом втратив близько 50%, тоді як зниження вартості менш ліквідних паперів «Шахтоуправління «Покровське» відбулося миттєво та склало ~55%. ІФ «Синергія4», керуючись нормами законодавства, був вимушений переоцінити дану позицію в активах, що одномоментно призвело до відповідних паперових втрат портфеля фонду.

Продажі з портфеля у 4 кварталі 2011 року суттєво переважали над поповненнями (6,24 млн. грн. та 0,10 млн. грн., відповідно). Фіксувався результат по позиціям, що, з нашої точки зору, дозволяли отримати найвищу відносну ціну від їх продажу та в покращенні економічних показників яких був сумнів на період інвестиційного горизонту діяльності ІФ «Синергія4» (до червня 2012 року).

Таким чином, було повністю реалізовано наступні пакети цінних паперів підприємств: 4 851 акцій «Дніпроенерго» вартістю 3,69 млн. грн., 169 400 акцій «Київенерго» за 1,41 млн. грн., 274 089 акцій «Галактону» за 1,14 млн. грн., та 3 645 цінних паперів «Дніпропетровського трубного заводу» за 0,12 млн. гривень.

Щодо придбань, то протягом жовтня-грудня 2011 р. до активів фонду придбавалися цінні папери лише одного емітента. Ними стали 60 акцій «МоторСічі», на купівлю яких було направлено 0,10 млн. гривень.

Після прийняття рішення про продовження діяльності фонду ще на 2 роки (до 22 червня 2014 року) у 2 кварталі 2012 року вартість чистих активів у розрахунку на акцію ІФ «Синергія4» зменшилася з 4 347,59 до 2 836,34 грн., що при перерахунку у відсоткові показники складає 34,8%. Еталон для порівняння фонду - індекс ПФТС - протягом трьох місяців знизився на 31,9%. Чисті активи фонду скоротились на ті ж 34,8% з 89,8 млн. грн. до 58,6 млн. гривень.

Протягом 2 кварталу 2012 року продовжувалося загострення кризових явищ у світовій економіці та в окремих регіонах, що суттєво вплинуло на фондові ринки світу та України. І в економіці України протягом 2012 року спостерігається значне уповільнення темпів зростання і падіння по деяких секторах. Таким чином, економічна ситуація в провідних країнах і спричинює коливання на світових фондових ринках, формуючи відповідний тренд.

За підсумками 2 кварталу 2012 року світові фондові ринки рухалися вниз. Найменше падіння продемонстрував американський S&P500, який втратив лише 4%, за ним слідували німецький DAX (9%), індекс країн, що розвиваються, MSCI EM (10%), російський RTS (14%). А ось падіння на українському ринку акцій було значно глибше: індекси UX та ПФТС знизилися аж на 32%.

Аналізуючи причини такого падіння, можна констатувати, що його левова частка спричинена загальним падінням на фондовому ринку України. Але тут діяли і внутрішні чинники, пов'язані із закінченням строку діяльності фонду. Згідно з рішенням позачергових зборів акціонерів від 21 червня 2012 року, подовжено строк діяльності фонду на 2 роки та прийнято рішення про достроковий викуп акцій фонду у тих акціонерів, які побажають залишити фонд. У зв'язку з цим було необхідно привести вартість активів фонду до ринкового значення, що відповідало б уявній ліквідаційній вартості в умовах сьогоднішнього падаючого та вкрай неліквідного фондового ринку. Мова йде, перш за все, про ті акції з портфелю ІФ «Синергія4», які на даний час не торгуються на біржі і щодо яких немає поточної ринкової ціни, встановленої через механізм ринкового попиту та пропозиції. Вартість таких позицій обліковується за балансовою ціною придбання, що в умовах сьогоднішніх реалій завищує паперову вартість чистих активів. Ще одна проблемна категорія - це акції підприємств, ціна яких хоч і визначається біржовою ціною, але за результатами нерегулярних торгів невеликими пакетами акцій. Тобто, хоч формально для них є ринкова ціна, але продати великий пакет за нею не можна. Отже, завищена вартість окремих акцій у портфелі створювала конфлікт інтересів тих інвесторів, які планували залишитись у фонді, і тих, хто бажав вийти з фонду, на користь останніх. Щоб мінімізувати наявні дисбаланси та привести вартість активів фонду до ринкового значення станом на фіксовану дату - 21 червня, по трьох вагомих позиціях портфеля («Кривбасвибухпром», «КомфортСервіс» та «КБ «Надра») проводилась переоцінка активів з використанням механізмів РЕПОугод. Пакети акцій названих компаній повністю виводилися з активів ІФ «Синергія4», а потім придбавались по цінах, що відповідають реальній оцінці цих акцій. По інших 34 позиціях портфеля оцінка на 21 червня зафіксована згідно з чинними законодавчими актами України.

Детальніше розглянемо складові зміни вартості чистих активів. Відсотки за депозитами додали +153,76 тис. грн., отримані дивіденди на акцій «Закарпаттяобленерго», «Запоріжжяобленерго» та «Харківобленерго» внесли ще +46,3 тис. грн., а поточні витрати на фінансування діяльності фонду відняли 601,67 тис. гривень. Та, традиційно, вартісна переоцінка акцій портфелю, що сумарно відмінусувала 30,83 млн. грн., найбільше вплинула на формування поточної доходності та зміни у ВЧА фонду. Так, у звітному періоді з 37 позицій портфеля у 31 акції були зафіксовані паперові збитки у розмірі 31,4 млн. грн., одна позиція («Дніпрообленерго») вийшла в «плюс» (+607,8 тис. грн.), а п'ять - не змінилися у ціні. Половина всіх збитків згенерована трьома акціями: «Кривбасвибухпром» (7,3 млн. грн.), «КомфортСервіс» (5,6 млн. грн.) та «МоторСіч» (2,6 млн. грн.). Щодо перших двох акцій, то оскільки ці позиції є неліквідними і не торгуються, вони разом з акціями «КБ «Надра» (374 тис. грн. у зміні ВЧА) були понижені в оцінці через механізм РЕПОугод, про що йшла мова вище. «МоторСіч» є однією з найліквідніших акцій на сьогоднішньому ринку. Ціна цієї акції рухалась протягом кварталу разом з ринком і знизилась на 27,4%, перегравши індекс UX (32,3%) на 5 процентних пунктів. Водночас, це - найбільша позиція портфеля, що й зумовлює її значний вплив на зміну ВЧА. Зупинимось ще на декількох акціях, вклад кожної з яких спричинив зменшення паперової оцінки портфеля суттєвіше за інші. Це: «НАСК «Оранта» (1,9 млн. грн.), «Вінницяобленерго» (1,6 млн. грн.), «Нікопольський завод феросплавів» (1,1 млн. грн.), «Стаханівський вагонобудівний завод» (1,0 млн. грн.) та «Авдіївський коксохімічний завод» (1,0 млн. гривень).

Стосовно останнього емітента необхідно зазначити, що весь пакет акцій, який перебував в активах ІФ «Синергія4», пред'явлено до викупу самому емітенту за ціною 5,13 грн., яка значно перевищує біржовий курс на 21 червня 2012 року - 2,70 гривень. Це дозволить більш ніж на 1,0 млн. грн. збільшити вартісну оцінку активів фонду вже в 3 кварталі, коли відповідна транзакція буде здійснена.

Крім того, на збільшення активів протягом наступних місяців вплинуть такі заплановані надходження як дивіденди на акції. Ми вже неодноразово писали, що чинна методика оцінки активів не враховує розподілені підприємствами дивіденди тепер вже за результатами 2011 року до моменту їх фактичного надходження до активів фонду. Загалом, прийнято рішення про нарахування дивідендів по 11 емітентах, що входять до портфеля ІФ «Синергія4», на загальну суму 1,7 млн. гривень.

Протягом кварталу проводились операції на поповнення портфеля акціями 6 емітентів на суму 792 тис. грн. та було продано акції двох емітентів на суму 15 тис. гривень.

Середньорічна річна доходність ІФ «Синергія4» з початку його діяльності (30 травня 2007 року) станом на початок 3 кварталу 2012 року склала 21,9%.

В табл. 2.3 - 2.4 наведені результати фундаментального аналізу діяльності двох характерних емітентів, пакети цінних паперів яких займають суттєву питому вагу в портфелі інвестицій ЗНКІФ «Синергія4» (38 емітентів):

- високоприбуткове та перспективне підприємство ПАТ «МоторСіч» (м. Запоріжжя) [94];

- хронічно збиткове підприємство ВАТ Івано-Франківський завод «Промприлад», в статутному фонді якого 29,55% акцій належать ЗНКІФ «Синергія4» [95].

Як показує аналіз результатів:

- підприємство - емітент ПАТ «МоторСіч» є високоприбутковим підприємством - лідером авіабудування України, але з точки зору інвесторів - воно непривабливе для портфельних інвесторів, оскільки його дивідендна політика згубна для традиційних дивідендних інвесторів;

- при чистому прибутку після оподаткування 381 грн./акцію у 2009 році, акціонерні збори затвердили розподіл чистого прибутку на виплату дивідендів в розмірі 3 грн./акцію, тобто менше 1% від отриманого прибутку до розподілу;

- при чистому прибутку після оподаткування 678,7 грн./акцію у 2011 році, акціонерні збори затвердили розподіл чистого прибутку на виплату дивідендів в розмірі 25 грн./акцію, тобто 3,7% від отриманого прибутку до розподілу;

- при розподілі дивідендів у 2011 році було прийняте рішення застосувати депозитний аналог, тобто розмір дивідендів був прийнятий у розмірі 18,52% від номінальної вартості акції (135 грн.), що відповідає середньому значенню процентів депозитів в банках України у 2011 році;

- оскільки ЗНКІФ «Синергія4» придбав акції ПАТ «МоторСіч» у 2007 році по ринковій ціні в 1000 грн./акцію, то рівень дивідендів у 2011 році склав 2,5% річних, тобто формування доходів за рахунок дивідендів є альтернативно невигідним у порівнянні з вкладенням коштів на банківський депозит;

- таким чином, акціонерні збори ПАТ «МоторСіч», нехтуючи правами міноритарних акціонерів, при виплаті дивідендів порушують основні правила нефіксованого прибутку по акціях, котрий повинен розподілятись за принципом 25-40% від фактично отриманого чистого прибутку до розподілу.

Аналіз результатів показує, що тренд зростання «внутрішньої» вартості акції ПАТ «МоторСіч» (по рівню чистих активів та чистого прибутку на 1 акцію) у 2011-2012 рр. не відповідає тренду падіння ринкової вартості акції, тобто це є сигналом ринкової «недооцінки» акцій ПАТ «МоторСіч» та прогнозування наявності потенціалу ринкового росту курсу акцій практично в 2 рази (тобто треба «покупати» акції). Але наведений вище аналіз недосконалості дивідендної політики менеджменту ПАТ «МоторСіч», яка не підтримує оптимістичних настроїв інвесторів виплатами дивідендів на рівнях, які відповідають дійсній прибутковості підприємства, може при відсутності додаткових емісій акцій ПАТ вести до ефекту продажу акцій і ініціюванню панічного зниження їх ринкового курсу.

Як показує аналіз результатів:

- Підприємство ВАТ Івано-Франківський завод «Промприлад», при незначній прибутковості у 2007 році, з 2008 знаходиться в зоні хронічної збитковості та поступової втрати чистих активів балансу;

- ЗНКІФ «Синергія4» у 2007 році при ринковій ціні акції 150 грн./акцію (номінал - 100 грн./акцію) придбав блокуючий пакет акцій в 29,55%, але у 2008 році підприємство на фоні світової фінансової кризи втратило ринки споживачів продукції і ринкова ціна акції впала до 80 грн./акцію (нижче номіналу);

- не котируючи у 2009-2010 рр. акції на біржовому ринку, підприємство виставило у 2011-2012 рр. акції на біржові торги на рівні 1300-1320 грн./акцію, що не відповідає «внутрішній» вартості акції за рівнем чистих активів підприємства, розподілених на 1 акцію, тому біржові угоди за 2011-2012 рр. - відсутні, оскільки акція для ринку «переоцінена».

Таким чином, пакет акцій ВАТ «Промприлад» в портфелі інвестицій ЗНКІФ «Синергія4» є неліквідний та збитковий.

3. Напрямки удосконалення методики аналізу цінних паперів в умовах неефективного ринку

3.1 Зарубіжний досвід проведення технічного та фундаментального аналізу в умовах неефективного ринку та його адаптація до вітчизняних умов

Однією з найбільш важливих характеристик розвитку ринку цінних паперів є його «ефективність». Більшість досліджень ефективності фінансових ринків присвячено саме інформаційній ефективності і пов'язані з гіпотезою ефективності ринків (efficient market hypothesis) Ю. Фами [79] та її уточненими модифікаціями. Ринок вважається ефективним відносно певної інформації, якщо на основі цієї інформації не можна прийняти рішення про купівлю або продаж цінних паперів, що дозволяє отримати прибуток, який відрізняється від нормального, тобто надприбуток. Коли з'являється будь-яка нова інформація, здатна змінити ціну, всі учасники ринку реагують на неї однаково і миттєво. Іншими словами, на абсолютно ефективному ринку зміни цін не можуть бути випадковими.

Згідно гіпотези існує три ступені ефективності ринку: слабкий (ринок оперує інформацією про попередні ціни на цінні папери), середній (у поточних ринкових цінах відображена вся загальнодоступна інформація - історична та публічна інформація), сильний (поточні ринкові ціни відображають не лише загальнодоступну, а й приватну інформацію) [40]. На думку У. Шарпа [77], А. Дамодарана [39], на практиці ринки розвинених країн, як правило, характеризуються слабкою ефективністю.

Зарубіжний досвід теоретичного формулювання та практичного використання при оцінці вартості цінних паперів заснований на наступних положеннях й закономірностях, що розкриваються на основі гіпотези ефективного ринку, моделі САРМ, теорії грошових потоків, теорії асиметричності інформації й ін. [26]:

1. Тому що ринок рівноважний і інвестори діють раціонально, то у підсумку інвестори можуть вкладати й позичати гроші по однієї й тої ж безризиковій ставці. Аномальне поводження інвесторів компенсується діями арбітражерів на ринку цінних паперів, а також конкуренцією між бюджетом, кредитним ринком і ринком цінних паперів.

2. Поточні курси не завжди відповідають внутрішній вартості цінного папера, але прагнуть до її фундаментального значення, рівному поточній чистій вартості майбутніх грошових потоків, по фактору ризику.

3. Визначення ринкової вартості поточних вкладень у цінні папери на основі грошових потоків дозволяє врахувати всі фактори, що впливають на оцінку вартості цінного папера, тому що за даний об'єкт оцінки інвестор не заплатить суму, більшу, ніж поточну вартість майбутніх доходів від цього цінного папера, а її власник не продасть за ціною нижче поточної вартості прогнозованих майбутніх доходів. У результаті своєї взаємодії сторони прийдуть до угоди про ринкову ціну, яка дорівнює поточній вартості майбутніх доходів.

4. Дисконтування грошових потоків здійснюється по ставці, яка дорівнює очікуваній нормі прибутковості цінних паперів (альтернативним витратами інвестування).

5. Існує залежність між оцінкою вартості цінних паперів і величиною коефіцієнта в, що характеризує мінливість доходів по даному цінному паперу в порівнянні з доходами середньоринкового портфеля цінних паперів. Очікування прибутковості й ризику оцінюються інвесторами однаково. Ринковий недиверсифікований ризик інвестицій у цінний папір перебуває в прямо пропорційній залежності від коефіцієнта в.

6. Поточні курси цінних паперів містять всю наявну інформацію про їхніх емітентів. Тип інформації, відбитої в цінах фінансових активів, виступає критерієм визначення форми інформаційної эфективності ринку. При (слабкій) формі ефективності послідовні зміни курсу цінного папера не залежать один від іншого, оскільки ціни міняються відповідно до теорії випадкових блукань, що робить марним прогноз майбутнього руху за допомогою аналізу історії ринку (технічний аналіз цін). При середній (напівсильній) інформаційній ефективності ринку ціни відображають всю опубліковану інформацію й висновки фундаментального аналізу можуть не дати нових ідей, а при високій (сильній) - ціни відображають всю наявну інформацію, яку можна одержати (включаючи інсайдерську).

7. Чим більше пропонується цінних паперів на ринку, тим менше буде їхня ринкова вартість. А також чим більше кількість цінних паперів, яких необхідно продати, тим нижче може бути призначена на них ціна.

8. Очікувана прибутковість цінного папера наприкінці періоду, що включений у розрахунок ринкової вартості, відповідає фактично досягнутій прибутковості цього цінного папера.

9. При дробленні, консолідації й конвертації цінних паперів необхідно враховувати підсумовування вартостей.

10. Якщо кількість операцій із цінними паперами за певний період часу (день, тиждень і ін.) досить велика, а зміни цін - це сукупність незалежних змінних, то частота таких змін має форму нормального розподілу.

З теоретичної точки зору аналіз ринку акцій базується на двох методологіях - фундаментальній і технічній. Кожна з них має свої переваги і недоліки, серед спеціалістів та вчених не припиняються дискусії щодо ефективності їх використання. Але якщо стосовно міжнародного фондового ринку ці дискусії мають базу для обговорення, то щодо українського фондового ринку дискусії такого характеру мають значною мірою умовний характер.

Технічний аналіз базується на аналізі динаміки вартості цінних паперів. Існує близько 12 найбільш популярних методів такого аналізу та безліч комбінованих варіантів, які тією чи іншою мірою використовують результати торгівлі цінними паперами.

Сутність технічного аналізу полягає у дослідженні графіків руху цін на цінні папери та прогнозуванні можливої динаміки цін на майбутнє. У більшості випадків технічний аналіз орієнтований на дослідження руху цін на акції як найбільш динамічні цінні папери. Ця методологія останнім часом стала настільки популярною серед аналітиків міжнародного фондового ринку, що з'явилися твердження про необхідність відмовитися від традиційного фундаментального аналізу.

В основі технічного аналізу лежить наукова база розподілу подій з точки зору теорії імовірності, і ця ймовірність може бути описана графічно і математично. З погляду фондового ринку це означає, що зростання або падіння цін на акції можна спрогнозувати з урахуванням імовірності настання цієї події. А це означає, що ціна на будь-яку акцію має імовірність зростання пропорційної імовірності падіння ціни. Таким чином можна обґрунтувати динаміку цін на акції, розрахувати ймовірність настання того чи іншого випадку, а також вирахувати похибку такого роду розрахунків. Але в умовах українського ринку акцій ця методологія натикається на бар'єр відсутності бази для розрахунків. Отже, модель нормального розподілу ймовірностей працює з великою достовірністю лише за умови наявності великої кількості вибірки даних руху цін на акції, іншими словами, генеральної вибірки спостережень. На жаль, реальна ситуація на ринку акцій України не дає можливості забезпечити наявність такої вибірки. Акції навіть найбільш популярних українських емітентів не мають стабільних попиту і пропозиції, як результат - зміна цін на них має не динамічний, а дискретний характер, що не є об'єктом технічного аналізу [19].

Фундаментальний аналіз за своєю суттю є більш консервативним і на відміну від технічного більше уваги приділяє не змінам цін на акції, а достовірності оцінки їх вартості. З точки зору фундаментального аналізу, діяльність емітента тією чи іншою мірою впливає на вартість акцій на ринку. Зменшення дефіциту державного бюджету, покращання кредитування прямого позичальника, зростання валового внутрішнього продукту, збільшення випуску продукції, розширення сфери збуту, впровадження нових технологій - все це, за методикою фундаментального аналізу, веде до зростання вартості акцій. Наукове пояснення концепції фундаментального аналізу базується на постулаті, що покращання ситуації в економіці країни і на рівні окремої компанії веде до зростання прибутку емітента.

Крім очевидних категорій вартості цінного паперу, начебто «номінальної» або «ліквідаційної» вартості акції, є 2 поняття, навколо яких постійно виникає маса спорів в експертному співтоваристві: «ринкова» і «справедлива» (fair value) вартість цінних паперів.

«Ринкова» вартість акції - це вартість, що складається під дією попиту та пропозиції на вторинному ринку цінних паперів. Теоретики затверджують, що основою ринкової ціни акції є [19]:

- об'єктивні чи суб'єктивні уявлення учасників ринку про вартість фіктивного капіталу, що відображає ринкову вартість всієї сукупності активів емітента;

- оцінки щодо цінності прав, якими даний цінний папір як титул пайової власності наділяє інвестора;

- величезну вагу мають спекулятивні фактори.

«Справедлива» вартість акції - це вартість, сформована під впливом внутрішніх характеристик емітента: фактичного стану бізнесу й очікувань перспектив його розвитку. Визначення такої величини - предмет оцінної діяльності. Реально «ринкова» ціна акцій рідко збігаються з «справедливою» (розрахунковою вартістю) й тоді говорять про те, що папери «недооцінені» або «переоцінені» ринком.

«Справедлива» вартість акції величина вкрай спірна. Ряд фахівців взагалі думає, що тільки ринкові ціни і є істинно справедливими, а будьякі оцінки «внутрішньої» вартості акцій неадекватні, оскільки не містять у собі психологічні фактори, політичні й економічні ризики [20], [21]. Інші, навпроти, думають, що «ринкова» ціна акції повинна згодом прийти до своєї реальної («справедливої») вартості, тому недооцінені ринком паперу треба купувати, а переоцінені - продавати [27].

Для оцінки «справедливої» вартості акцій в Україні, згідно з зарубіжними термінами та прийнятими Національною комісією з цінних паперів та фондового ринку України звітними показниками використовують наступні економічні оцінки вартості акції [43]:

1. Номінальна та ринкова дивідендна прибутковість - Stock Yield (D/P), %.

Дивідендна прибутковість показує поточну прибутковість акцій, оціненої за ринковою вартістю.

D/P = DIV/Pакц*100%, (3.1)

D/Pном = DIV/Pном*100%,

де:

DIV - дивіденд з чистого прибутку після оподаткування, виплачений на 1 акцію (грн./1 акцію);

Pакц - поточна ринкова вартість акції (грн./1 акцію);

Pном - номінальна вартість акції при емісії (грн./1 акцію);

Чим вище дивідендна прибутковість D/P, тим, теоретично, вище привабливість акцій.

2. Дохід на акцію (EPS), грн./1 акцію

Акціонерів як власників компанії повинне цікавити, на який прибуток (після виплат відсотків і податків - Net Profit NP) вони могли б претендувати з розрахунку кількості акцій, якими вони володіють. Цей показник описується величиною доходу на акцію, або EPS (equity per stock).

EPS = NP/ N акц. (3.2)

де:

Nакц - число звичайних акцій в обігу.

NР - чистий прибуток емітента після оподаткування.

EPS - це реальна цифра в грн., яку можна прямо зрівняти з розміром дивіденду на акцію DIV. Різницю становить величина нерозподіленого прибутку на акцію, яку акціонерні збори приймають своїм рішенням (до обнуління величини дивідендів і направленням всього чистого прибутку в форди і резерви капіталу емітента).

3. Вартість чистих активів на акцію (NAV), грн./1 акцію.

Ціль цього вартісного коефіцієнта - визначення базової чистої вартості компанії на одну акцію, якби активи компанії СА були продані за готівку зараз і могли бути розподілені між акціонерами.

NAV= СА/Nакц (3.3)

Найчастіше показник NAV на одну акцію використовується як визначення максимального порога «справедливої» вартості акції.

Згідно з зарубіжними технологіями фундаментального аналізу основним інструментом є фінансові мультиплікатори (фінансові коефіцієнти) - індикатори, на основі яких відбувається оцінка компаній (емітентів) [73]. Фінансові інструментарієм фундаментального аналізу й спрямовані головним чином на те, щоб визначити «справедливу» внутрішню вартість (target) компанії шляхом порівняння з аналогами (компаніями з тої ж галузі або сектора). Подібний вид аналізу (його називають порівняльним) у наш час одержує все більшу популярність, причому ним активно користуються не тільки професійні, але й рядові інвестори.

Серед найбільш важливих фінансових показників, або показників першого рівня виділяються - ринкова капіталізація, загальна вартість активів, вартість компанії, виторг, чистий прибуток, грошовий потік [74]:

1. Капіталізація (Market Capitalization - МС) чи інше позначення Price (Р) - ринкова капіталізація компанії - це фінансовий показник, що відображає ринкову вартість компанії. Розраховується як кількість розміщених (outstanding) акцій (звичайних і привілейованих), помножене на їхню ринкову ціну.

(3.4)

де: N - кількість емітованих акцій емітентом;

P_N - поточна ринкова (біржова) вартість акції.

Слід відмітити, що показник ринкової капіталізації компанії Р, розраховує мий по формулі (3.1) є доволі умовним показником, оскільки ліквідність на біржовому ринку повного пакету акцій підприємства за поточною ринковою ціною акцій в біржовому обороті (до 15%) є дуже проблемною, а правила біржових котирувань показують на зниження ринкової ціни при акції при зростанні обсягу продаваємих пакетів акцій [74].

2. Загальна вартість активів (Total assets - TA) - фінансовий показник, що відображає сумарну вартість всіх активів, що належать компанії.

3. Вартість компанії (Enterprise Value - EV) - фінансовий показник, що розраховується як ринкова вартість компанії P плюс борг компанії за мінусом коштів підприємства й грошових еквівалентів. Такий змішаний показник, який включає суму ринкових показників та балансових фінансових показників, в Україні не застосовується, оскільки є специфічним і фіксує сумарні обсяги залученого пайових та боргових інвестицій в забезпечення діяльності підприємства, які існують в різних формах активів, окрім грошової.

У найбільш загальному виді показник EV розраховується як сума ринкової капіталізації компанії й ринкової вартості боргу, очищеної від грошових коштів. Показник цікавий тим, що в ньому враховується вартість тільки інвестованих активів (що перебувають в обороті) і виключаються вільні грошові кошти.

4. Виторг (Revenue, sales - S) - фінансовий показник, що відображає обсяг коштів, що надійшли, від реалізації товарів і послуг за певний період часу. Є аналогом чистої виручки (без ПДВ і інших податків, які не входять в собівартість в українській методології [72]);

5. Чистий прибуток (Net profit, earnings - NP) - фінансовий показник, що відображає виторг компанії мінус собівартість і мінус податок на прибуток (за українською методологією - чистий прибуток після оподаткування);

Фінансовими показниками другого рівня є похідні від показників першого рівня. У числі найбільше часто використовуваних слід зазначити - показники прибутковості: прибуток компанії до сплати податків, відсотків і амортизаційних відрахувань, операційний й прибуток до сплати податку на прибуток [72]:

6. Прибуток до сплати податків, відсотків по кредитах і амортизаційних відрахуваннях (Earnings Before Interest & Taxes, Amortization and Depreciation - ЕВІТDA) - фінансовий показник, який поряд з показником прибутку й вартості найбільше часто використовується при розрахунку фінансових мультиплікаторов, що дозволяють оцінити прибутковість компанії.

EBITDA (Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) - прибуток до відрахування видатків по відсотках, сплати податків і амортизаційних відрахувань. EBITDA служить для визначення конкурентоспроможності й ефективності діяльності компанії поза залежністю від рівня і якості її кредиторської заборгованості, податкового режиму й способу розрахунку амортизаційних відрахувань.

7. Прибуток до сплати податків і відсотків по кредиту (Earnings Before Interest & Taxes - EBIT) - фінансовий показник, що відображає прибуток компанії до сплати податків і відсотків по кредитах.

(3.5)

де: DA - нарахована амортизація, яка не враховується при нарахуванні податку на прибуток, але фактично залишається в складі активів підприємства і використовується для оновлення основних засобів.

8. Прибуток до сплати податку на прибуток EBT (Earnings Before Taxes) - фінансовий показник що відображає валовий (балансовий за українською термінологією) прибуток підприємства.

(3.6)

де: %KR - сплачені підприємством відсотки за кредитні ресурси (в українській методології - розділ видатків на фінансову діяльність).

На підставі цих, а також інших фінансових показників відбувається розрахунок фінансових мультиплікаторів, які дозволяють здійснити оцінку вартості компанії на основі порівняння з аналогами.

Серед найбільш використовуємих у практиці фундаментального аналізу є наступні мультиплікатори [74]:

1. P/E - (Price per share/Earning per share) - коефіцієнт «вартість бізнесу/ чистий прибуток» розраховується як відношення повної вартості компанії (капіталізації) до чистого прибутку за звітний період. Цей мультиплікатор умовно відображає, скільки років знадобиться компанії при поточному розмірі річного чистого прибутку, щоб окупити себе.

(3.7)

або P/E = Price / Earnings ratio

де: Price - ринкова капіталізація компанії;

Earnings ratio - чистий прибуток компанії.

Коефіцієнт P/E є одним з найбільш популярних показників, що застосовуються для порівняльної оцінки інвестиційної привабливості акціонерних компаній.

Чим менше цей коефіцієнт стосовно середнього, тим більше недооціненої вважається компанія в порівнянні з аналогами. Високе значення коефіцієнта може говорити як про прекрасні перспективи компанії (у плані капіталізації), так і про небажане падіння чистого прибутку компанії.

До недоліків коефіцієнта P/E можна віднести такі: якщо підприємство відобразило в бухгалтерії збитки, то при підрахунку справедливої ціни виходить негативне значення; показник прибутку легко піддається маніпуляціям через що підприємства можуть підганяти його під потрібне їм значення.

Коефіцієнт P/E є одним з основних коефіцієнтів при оцінці інвестицій, але не дає загальної картини діяльності підприємства, тому його необхідно використовувати разом з іншими коефіцієнтами.

При цьому обратний мультиплікатор Е/Р є максимальним річним рівнем прибутковості акцій, придбаних по ринковим цінам, якщо весь читий прибуток Е буде розподілений на виплату дивідендів.

2. EPS (Earning per share) - рівень чистого прибутку на одну акцію, що розраховується як відношення обсягу річного чистого прибутку компанії (за винятком дивідендів по привілейованих акціях) до середнього числа акцій, що обертаються.

(3.8)

3. P/S (Price per share/Sales per share) - коефіцієнт відносини ринкової капіталізації до річного розміру виручки (обсягу продажів). Він є універсальним по своїй суті. У українських умовах, коли більшість компаній не здійснює дивідендних виплат по звичайних акціях, саме коефіцієнт відношення капіталізації до обсягу продажів у більшій мірі є застосовуємим, ніж мультиплікатор P/E.

(3.9)

де: Price (P) - ринкова капіталізація компанії;

Sales (S) - валовий виторг.

Широке поширення даного коефіцієнта обумовлено наступними факторами:

- Простота розрахунку. Виторг - це саме той фінансовий показник, по якому легше всього знайти інформацію.

- Оцінювання стану компанії по виторзі більш прозоро;

- Мультиплікатор може бути визначений практично завжди (виключення становлять компанії на початковій стадії розвитку);

Але в даного мультиплікатор є й недолік. Показник не враховує різниці в ефективності операцій порівнюваних компаній. Підприємства з однаковими продажами можуть мати зовсім різну прибутковість, отже, вони будуть коштувати по-різному.

5. EV/EBITDA (Enterprise Value/ Earnings Before Interest & Taxes, Amortization and Depreciation) - коефіцієнт відношення вартості компанії (залучених пайових та боргових коштів) до прибутку до сплати податків, відсотків по кредитах і амортизаційних відрахуваннях. Мультиплікатор найбільше об'єктивно відображає вартість об'єкта оцінки (компанію). При використанні мультиплікатора EV/EBITDA доцільно враховувати: величину податкової ставки, амортизації, вартість позикового капіталу, очікуваний ріст EBITDA.