Рынок государственных ценных бумаг России

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Содержание

Введение

Глава 1. Теоретические основы развития рынка долговых ценных бумаг

1.1 Понятие государственных облигаций и их экономическое значение

1.2 Зарубежный опыт функционирования рынка государственных облигационных займов

1.3 Риски неплатежа по государственным облигациям

Глава 2. Особенности рынка государственных облигационных займов на фондовом рынке России

2.1 Современное состояние рынка государственных ценных бумаг

2.2 Основные показатели оценки государственных облигационных займов

Глава 3. Проблемы и перспективы развития рынка долговых ценных бумаг

3.1 Развитие финансовых институтов регионального рынка облигационных займов

3.2 Проблемы и перспективы развития рынка российских государственных облигаций

Заключение

Список используемой литературы

Приложения

Введение

Ценные бумаги играют значительную роль в платежном обороте России, в мобилизации инвестиций. Совокупность ценных бумаг в обращении составляет основу фондового рынка, который является регулирующим элементом экономики. Он способствует перемещению капитала от инвесторов, имеющих свободные денежные ресурсы, к эмитентам ценных бумаг. Рынок ценных бумаг является наиболее активной частью современного финансового рынка России и позволяет реализовать разнообразные интересы эмитентов, инвесторов и посредников. Значение рынка ценных бумаг как составной части финансового рынка продолжает возрастать.

Состояние экономики России и государственных займов, которые играют важную роль в проведении экономических реформ, в настоящее время характеризуется как удовлетворительное.

Поэтому данная тема весьма актуальна в наши дни, так как в течение многих лет облигации считались достаточно примитивным и негибким способом вложения капитала, способным лишь обеспечить текущий доход и практически ничего сверх того. Однако такое положение сохранялось недолго; сегодня облигации относятся к одному из наиболее конкурентоспособных инвестиционных инструментов, обладающих потенциальными возможностями обеспечения привлекательной доходности в виде текущих процентов и/или прироста капитала. Инвестор обязательно должен знать, во что он собирается вкладывать деньги, поскольку множество представляющихся незначительными моментов может оказывать чрезвычайно большое воздействие на судьбу выпуска и на доход от конкретных инвестиций.

Целью выпускной квалификационной работы - является раскрытие роли и функций рынка долговых ценных бумаг, а так же перспективы их развития.

Для достижения этой цели необходимо решить следующие задачи:

1) рассмотреть понятие государственных облигаций и их экономическое значение;

2) изучить зарубежный опыт функционирования рынка государственных облигационных займов;

3) проанализировать современные российские государственные облигации;

4) выявить проблемы и дать рекомендации развития рынка государственных ценных бумаг.

Объект исследования - рынок государственных ценных бумаг России.

Предметом исследования являются финансово-экономические отношения, возникающие в процессе развития рынка государственных облигационных займов.

Исследование проблем развития рынка государственных облигационных займов с учетом отечественного и зарубежного опыта представляется актуальным и имеет теоретическую и практическую значимость. Проблемы развития рынка государственных ценных бумаг рассматривали известные российские ученые: И.М. Александров, А.М. Бабич, И.Т. Балабанов, Н.К. Борисюк, В.А. Галанов, Е.Ф. Жуков, К.В. Криничанский, С.И. Лушин, Н.Л. Маренков, Я.М. Миркин, В.Д. Никифорова, М.В. Романовский, Н.В. Степанова.

1. Теоретические основы развития рынка государственных ценных бумаг

1.1 Понятие государственных облигаций и их экономическое значение

Облигация (лат. obligatio -- обязательство; англ. bond -- долгосрочная, note -- краткосрочная) -- эмиссионная долговая ценная бумага, владелец которой имеет право получить от эмитента облигации в оговоренный срок её номинальную стоимость деньгами или в виде иного имущественного эквивалента. Облигация может также предусматривать право владельца на получение фиксированного процента (купона) от её номинальной стоимости либо иные имущественные права.

Подобное определение облигаций дается и в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг», в соответствии с которым «облигация - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право её держателя на получение от эмитента облигации в предусмотренный ею срок её номинальной стоимости и зафиксированного в нем процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация может предусматривать иные имущественные права её держателя, если это не противоречит законодательству Российской Федерации» [14].

Свойства облигации, как инструмента долгового рынка, отражают основные принципы кредитных отношений: срочность, платность и возвратность. С другой стороны, свойствами облигации, отличающими ее от иных инструментов долгового рынка, являются: во-первых, относительно более продолжительный период обращения - как правило, свыше года; во-вторых, эмиссии облигаций осуществляется в форме выпусков - то есть облигация является эмиссионной ценной бумагой, в частности по Российскому законодательству в отличие от векселей, депозитных сертификатов и т.п. Например, в отличие от дивиденда по акциям, процент по облигациям является фиксированным. В отличие от инвестиций в акции, инвестиции в облигации не делают инвестора собственником выпустившей их компании. Процент по облигации выплачивают как минимум один раз в год независимо от финансового состояния эмитента.

Рынок облигаций - один из секторов рынка долговых бумаг - формируется в результате секъюритизации долгов наиболее крупных категорий участников финансового рынка: основными эмитентами облигаций являются Государство, органы местного самоуправления и представители корпоративного сектора, в том числе финансовые посредники, которые посредством данных инструментов осуществляют заимствования на относительно длительные сроки.

Необходимость привлечения финансовых ресурсов на рынке облигаций обусловлена рядом причин:

- Во-первых: не все участники финансовой системы могут заимствовать на рынке собственности;

- Во-вторых: рынок облигаций охватывает так же и рынок капиталов, в отличие от других долговых инструментов, что позволяет эмитентам привлекать ресурсы на довольно длительное время;

- В-третьих: (это касается корпоративного сектора) облигаций в большинстве случаев не дают право голоса на участие в управлении деятельностью эмитента, как акции, а это в некоторой степени защищает бизнес эмитента от контроля со стороны инвесторов (покупателей облигаций).

Инвестиции в облигации -- наиболее надежное вложение средств на рынке ценных бумаг. Облигация, как объект инвестирования, имеет ряд отличительных особенностей (отличия, прежде всего, от акций):

- Во-первых, в силу своей природы облигация как финансовый инструмент несёт в себе меньше рисков, чем акция. Это связано с тем, что по облигациям поток платежей известен заранее (в случае классических облигаций): четко фиксированы время выплат и их размер. Таким образом, инвестору гарантируется возврат денежных средств в определенном размере, в определенный срок. Это существенное снижает уровень неопределенности денежных потоков по данному инструменту и в конечном итоге уменьшает риск инвесторов.

- Во-вторых, инвестор, приобретая облигации, не принимает на себя риски бизнеса компании-эмитента кроме катастрофических, способных привести к дефолту или банкротству - независимо от динамики прибыли и перспектив развития отрасли и экономики в целом компания должна в полной мере осуществлять платежи по эмитированным ею облигациям. В то же время держатели акций в такой ситуации едва ли смогут рассчитывать на дивиденды или прирост курсовой стоимости.

- В-третьих, инвесторы более гибки в плане получения дополнительного дохода от вложений в облигации. В частности, если ценовая динамика того или иного облигационного выпуска благоприятная, то инвестор имеет возможность получить дополнительный доход. В то же время, в случае негативного ценового тренда, инвестор имеет возможность спокойно ждать до погашения данного облигационного выпуска, будучи уверенным в получении определенного уровня доходности на инвестированные средства.

Наиболее важное отличие облигации от акции состоит в том, что облигация представляет собой долговое обязательство эмитента, т.е. предоставленный ему кредит, оформленный в виде ценной бумаги. Все платежи по облигации эмитент должен осуществлять в первую очередь по сравнению с акциями и в обязательном порядке. Платежи обеспечиваются имуществом эмитента. [16].

В последнее время среди российских инвесторов стали особенно популярны корпоративные, муниципальные и субфедеральные облигации. Они имеют более высокую, по сравнению с федеральными облигациями, доходность и дают достаточно высокие гарантии инвесторам. Облигации могут иметь существенные различия в условиях их обращения. Основной объем сделок купли/продажи облигаций, так же как и по акциям, регистрируется на бирже в системе электронных торгов.

Облигации выпускаются государством, местными органами власти или компаниями в форме ценных бумаг с фиксированной или переменной процентной ставкой. Большая часть облигаций не имеет обеспечения и не дает права на участие в управлении.

В зависимости от эмитента:

Государственные облигации (англ. Government bonds) -- ценная бумага, эмитированная с целью покрытия бюджетного дефицита от имени правительства или местных органов власти, но обязательно гарантированная правительством. Большую часть российского рынка облигаций занимают государственные облигации. Их репутация оказалась серьезно подмоченной после кризиса в августе 1998 года. Пирамида ГКО (государственных краткосрочных облигаций), построенная для покрытия дефицита государственного бюджета, рухнула, подорвав доверие инвесторов к государственным ценным бумагам. Понадобилось почти два года, чтобы государство смогло восстановить свою надежность как заемщика. Поскольку объем этого рынка стал после кризиса значительно меньше, а государство больше не совершает столь масштабных заимствований на внутреннем рынке, то существующие выпуски государственных облигаций являются достаточно надежными для инвесторов. Не случайно, что доходность по государственным ценным бумагам самая низкая среди российских облигаций. Государственные облигации на рынке представлены преимущественно так называемыми облигациями федерального займа (ОФЗ), которые представляют собой купонные облигации со сроком погашения от нескольких месяцев до пяти лет в зависимости от выпуска [26].

Эмиссия (выпуск) государственных ценных бумаг направлена на решение следующих задач:

покрытие дефицита государственного бюджета;

покрытие кассовых разрывов в бюджете;

привлечение денежных ресурсов для осущеcтвления крупных проектов;

привлечение средств для погашения задолженности по другим государственным ценным бумагам.

Субфедеральные облигации - это облигации, которые выпускаются исполнительными органами субъектов федерации и органами местного самоуправления. Проще говоря, это облигации, которые выпускаются регионами. Самые известные среди таких облигаций - это питерские облигации, московские облигации, оренбургские облигации. Поскольку считается, что региональные облигации более рискованные чем государственные, то и доходность по ним должна быть выше. Например, доходность по питерским облигациям колеблется от 17 до 18 % годовых в зависимости от срока погашения. Однако следует сказать, что в отличие от государственных облигаций обслуживание питерских облигаций не прекращалось даже в период августовского кризиса, и поскольку их объем не столь велик, правительство Санкт-Петербурга стабильно выполняет свои обязательства. Саратовская область выпустила всего две серии облигаций в 1995 и 1996 году и после этого больше не выходила со своими ценными бумагами на рынок.

В зависимости от сроков, на которые выпускается займ:

Облигации с некоторой оговоренной датой погашения, которые, в свою очередь, делятся на:

- Краткосрочные (от 1 года до 3 лет);

- Среднесрочные (от 3 до 7 лет);

- Долгосрочные (свыше 7 лет);

Облигации без фиксированного срока погашения включают в себя:

- Бессрочные, или непогашаемые;

- Отзывные облигации могут быть востребованы (отозваны) эмитентом до наступления срока погашения. Еще при выпуске облигаций эмитент ставит условия такого востребования: по номиналу или с премией;

- Облигации с правом погашения предоставляют право инвестору на возврат облигации эмитенту до наступления срока погашения и получения за нее номинальной стоимости;

- Продлеваемые облигации предоставляют инвестору право продлить срок погашения и продолжать получать проценты в течение этого срока;

- Отсроченные облигации дают эмитенту право на отсрочку погашения.

В зависимости от порядка владения:

- Именные, права владения которыми подтверждаются внесением имени владельца в текст облигации и в книгу регистрации, которую ведет эмитент;

- На предъявителя, права владения которыми подтверждаются простым предъявлением облигации.

Облигация на предъявителя должна содержать следующие реквизиты: наименование «облигация», наименование эмитента, порядковый номер, общую сумму займа, номинал, процентную ставку, условия и порядок выплаты процентов и порядок погашения. Именная облигация помимо этого должна содержать дополнительный реквизит - наименование (имя) держателя.

По целям облигационного займа:

- Обычные, выпускаемые для рефинансирования имеющейся у эмитента задолженности или для привлечения дополнительных финансовых ресурсов, которые будут использованы на различные многочисленные мероприятия;

- Целевые, средства от продажи которых направляются на финансирование конкретных инвестиционных проектов или конкретных мероприятий (например, строительство моста, проведение телефонной сети и т. п.).

По способу размещения:

- Свободно размещаемые облигационные займы;

- Займы, предполагающие принудительный порядок размещения.

В зависимости от формы, в которой возмещается позаимствованная сумма:

- С возмещением в денежной форме;

- Натуральные, погашаемые в натуре.

По методу погашения номинала:

- Облигации, погашение номинала которых производится разовым платежом;

- Облигации с распределенным по времени погашением, когда за определенный отрезок времени погашается некоторая доля номинала;

- Облигации с последовательным погашением фиксированной доли общего количества облигаций (лотерейные или тиражные займы).

В зависимости от того, какие выплаты производятся эмитентом по облигационному займу:

- Облигации, по которым производится только выплата процентов, а капитал не возвращается, точнее, эмитент указывает на возможность их выкупа, не связывая себя конкретным сроком;

- Облигации, по которым лишь возвращается капитал по номинальной стоимости, но не выплачиваются проценты. Это так называемые облигации с нулевым купоном (бескупонные облигации). Таковыми являются облигации ЦБ РФ;

- Облигации, по которым проценты не выплачиваются до момента погашения облигации, а при погашении инвестор получает номинальную стоимость облигации и совокупный процентный доход;

- Облигации, по которым возвращается капитал по номинальной стоимости, а выплата процентов не гарантируется и находится в прямой зависимости от результатов деятельности компании -- эмитента, т.е. от того, получает компания прибыль или нет. Такие облигации называют доходными или реорганизационными, т.е. выпускаются, как правило, компаниями, которым грозит банкротство;

- Облигации, дающие право их владельцам на получение периодически выплачиваемого фиксированного дохода и номинальной стоимости облигации -- в будущем, при ее погашении.

По форме выплаты дохода бывают двух видов:

- Дисконтные (бескупонные);

- Купонные.

Дисконтом называется разница между ценой приобретения облигации и номиналом, то есть суммой, по которой происходит ее погашение. Соответственно, дисконтными облигациями называются те облигации, единственным доходом инвестора по которым выступает дисконт. Купив дисконтные облигации дешевле номинала, инвестор получает доход в виде разницы цены покупки и номиналом, либо ценой покупки и ценой продажи, если инвестор решит продать свои облигации, не дожидаясь погашения. Разновидностью бескупонных облигаций являются облигации выигрышных займов. Доход по таким облигациям выплачивается в виде выигрыша по облигациям, попавшим в тираж розыгрыша до срока погашения, либо в виде номинальной суммы облигации при погашении [11].

Купонные облигации отличаются тем, что по ним с установленной периодичностью происходят купонные выплаты, как правило, раз в год или раз в полгода или раз в квартал. По соотношению "доход-риск" облигации находятся, как правило, ниже акций. Это значит, что доход по облигациям, хотя зачастую ниже, чем по акциям, однако, его величина и сроки получения известны заранее. Купив облигацию, инвестор обязательно получит доход, если дождется погашения. Даже продав облигацию раньше срока погашения, в большинстве случаев инвесторы получают прибыль.

По способам выплаты купонного дохода:

- Облигации с фиксированной купонной ставкой;

- Облигации с плавающей купонной ставкой, когда купонная ставка зависит от уровня ссудного процента;

- Облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой по годам займа (так называемые индексируемые облигации; обычно эмитируются в условиях инфляции);

- Облигации с минимальным или нулевым купоном (мелкопроцентные или беспроцентные облигации);

- Облигации с оплатой по выбору. Владелец этой облигации может доход получить как в виде купонного дохода, так и облигациями нового выпуска;

- Облигации смешанного типа. Часть срока облигационного займа владелец облигации получает доход по фиксированной купонной ставке, а часть срока -- по плавающей ставке.

Большинство облигаций приносят их держателям твердый доход, величина которого остается неизменной в течение всего срока жизни облигации. Однако в условиях нестабильности процентных ставок такие облигации могут противоречить интересам инвесторов, поэтому эмитенты прибегают к выпуску облигаций с плавующей процентной ставкой. Процентный доход по облигациям может корректироваться также с учетом изменения уровня инфляции или соотношения курсов национальной и иностранной валюты[19].

По характеру обращения:

- Неконвертируемые;

- Конвертируемые, предоставляющие их владельцу право обменивать их на акции того же эмитента. Важное значение для держателей конвертируемых облигаций имеют такие параметры, как конверсионный коэффициент и конверсионная цена. Конверсионный коэффициент показывает, какое количество акций можно получить в обмен на такую облигацию. Конверсионная цена представляет собой отношение номинальной цены облигации к конверсионному коэффициенту.

В зависимости от обеспечения облигации:

- Обеспеченные залогом;

- Обеспечиваются физическими активами:

- в виде имущества и иного вещного имущества:

- в виде оборудования (чаще всего выпускаются транспортными организациями, которые в качестве обеспечения используют суда, самолеты и т. п.).

- Облигации с залогом фондовых бумаг обеспечиваются находящимися в собственности эмитента ценными бумагами какой-либо другой компании (не эмитента);

- Облигации с залогом пула закладных (ипотек). Такие же облигации выпускаются кредитором, на обеспечении у которого находится пул ипотек под выданные им ссуды под недвижимость. Поступление платежей по этим ссудам является источником погашения и выплаты процентов по облигационному займу, обеспеченному пулом закладных.

Необеспеченные залогом облигации включают следующие разновидности:

- Необеспеченные облигации какими-либо материальными активами. Они подкрепляются «добросовестностью» компании-эмитента, т. е. обещанием этой компании выплатить проценты и возместить всю сумму займа по наступлению срока погашения.

- Облигации под конкретный вид доходов эмитента. По этим облигациям эмитент обязуется выплачивать проценты и погашать займ на счет каких-либо конкретных доходов.

- Облигации под конкретный инвестиционный проект. Средства, полученные от реализации данных облигаций, направляются эмитентом на финансирование какого-либо инвестиционного проекта. Доходы, полученные от реализации этого проекта, эмитент использует на погашение займа и выплату процентов.

- Гарантированные облигации. Облигации не обеспечены залогом, но выполнение обязательств по займу гарантируется не компанией-эмитентом, а другими компаниями.

- Облигации с распределенной или переданной ответственностью. По этим облигациям обязательства по данному займу либо распределяются между некоторым числом компаний, включая эмитента, либо целиком принимают на себя другие компании, исключая эмитента.

- Застрахованные облигации. Данный облигационный займ компания-эмитент страхует в частной страховой компании на случай возникновения каких-либо затруднений в выполнении обязательств по этому займу.

В зависимости от степени защищенности вложений инвесторов:

- Облигации, достойные инвестиций, -- надежные облигации, выпускаемые компаниями с твердой репутацией; хорошее обеспечение;

- Макулатурные облигации, носящие спекулятивный характер. Вложения в такие облигации всегда сопряжены с высоким риском [14.]

1.2 Зарубежный опыт функционирования рынка государственных облигационных займов

В мировой практике становление рынков ценных бумаг шло двумя путями. Американская модель рынка формировалась на основе быстрого роста объемов рынка и количества его участников, которые приводили к формированию институтов, носящих частноправовой характер. Европейская модель основана на деятельности государства, которое инициирует совместно с заинтересованными участниками создание институтов, носящих публично-правовой характер. В настоящее время такими институтами являются фондовые биржи, депозитарные системы, инвестиционные фонды, другие профессиональные участники рынка ценных бумаг.

Рынок государственных ценных бумаг в странах с развитой рыночной экономикой традиционно выполняет следующие основные функции:

финансирование текущего бюджетного дефицита и погашение ранее размещенных займов;

обеспечение кассового исполнения государственного бюджета;

сглаживание неравномерности поступления налоговых платежей и обеспечение коммерческих банков ликвидными резервными активами;

финансирование целевых программ, осуществляемых местными органами власти;

поддержка социально значимых учреждений и организаций.

Самый крупный национальный рынок ценных бумаг, в том числе государственных долговых обязательств, принадлежит США, что определяется не только масштабами американской экономики, но и традиционно высоким значением операций с ценными бумагами в этой стране

В мировой практике выпуск ценных бумаг используется в качестве инструмента государственного регулирования экономики как рычаг воздействия на денежное обращение и управление объемом денежной массы, а также как средство неэмиссионного покрытия дефицита государственного и местных бюджетов и способ привлечения денежных средств предприятий и населения для решения различных задач.

Самыми крупными эмитентами государственных ценных бумаг по состоянию на конец 2008 года являлись Япония, где объем государственного долга, выраженного в ценных бумагах, составил 9 113,2 млрд. долл. США и Соединенные Штаты Америки - 7 888,2 млрд. долл. США. Третье место со значительным отрывом занимает Италия, имеющая объем государственного долга, выраженного в ценных бумагах, в сумме 1779,7 млрд. долл. США. Значительна величина государственного долга, выраженного в ценных бумагах, во Франции, Китае и Германии - 1436,7,1 млрд. долл. США, 1416,5 млрд. долл. США и 1 364,3 млрд. долл. США, соответственно [21].

Сроки обращения государственных ценных бумаг развитых стран зависят в основном от национальных инвестиционных стандартов и традиций, структуры инвесторов, а также степени государственного участия на финансовом рынке. Существуют различные названия периодов заимствования, которые все вместе называются «сроками погашения». Эти сроки могут быть также разбиты на различные временные периоды, каждый из которых имеет свое собственное название.

В зависимости от условий обращения государственные ценные бумаги разделяются на рыночные и нерыночные. При этом с точки зрения обеспечения обязательств по государственным ценным бумагам можно выделить две группы государственных ценных бумаг: выпускаемые под общее обязательство без конкретного (специально выделенного) источника обеспечения (General Obligation Bonds) и выпускаемые с обеспечением за счет конкретного источника дохода (Revenue Bonds). [34]

С точки зрения классификации государственных ценных бумаг по способу формирования дохода по ним можно выделить дисконтные ценные бумаги и процентные (купонные) ценные бумаги.

По дисконтному виду выплаты дохода правительство включает все начисляемые на заимствование проценты и выплачивает вместе с основной суммой долга. Традиционно этот метод применяется для краткосрочных бумаг, но в последние годы он стал популярен для более долгосрочных инструментов.

При купонных видах выплаты доходов государство устанавливает фиксированную годовую процентную ставку (купон), который выплачивается кредиторам либо раз в год, либо раз в полгода. Этот метод используется правительствами для большинства государственных облигаций [32].

Третий вид выплаты дохода по государственным облигациям называется «индексацией». Поскольку покупательная сила денег в будущем может быть меньше, чем в настоящий момент (ценовая инфляция), то государства для поощрения инвесторов делают свои продукты более привлекательными. Основой для индексации является публикуемая государством статистика инфляции. Инфляционный ценовой индекс будет расти по мере роста цен на основные товары и услуги, и соответственно, правительство будет привязывать купонные платежи (проценты) и основную сумму долга (сумма к погашению) к этому индексу, что даст инвесторам стабильный доход от их средств в реальном выражении.

Правовое регулирование привлечения государством заемных средств в значительной мере основано на следующих основных ограничениях:

- объема государственного долга и отдельных инструментов, включая ограничения на прирост государственного долга;

- стоимости обслуживания государственного долга;

- инвесторов, имеющих право покупать государственные ценные бумаги, включая, в том числе, максимальный объем инвестирования одним инвестором;

- обращения ценных бумаг на вторичном рынке [28].

В частности, в Японии основания для выпуска государственных облигаций определяются четырьмя основными законами, регламентирующими выпуск строительных облигаций, специальных облигаций для финансирования дефицита, облигаций рефинансирования, облигаций специального счета Фонда бюджетных ссуд.

Все японские государственные облигации (JGB) имеют одинаковый ранг. Исторически Япония выпускала только облигации со сроком погашения десять лет и называла эти облигации долгосрочными. Недавно они начали выпускать облигации со сроком погашения двадцать лет и больше, и называют их «супердолгосрочными».

Проценты по этим облигациям выплачиваются каждые полгода, и с 1987 года были установлены конкретные даты для выплаты процентов: июнь/декабрь, март/сентябрь. Раньше использовались только займы с единовременным погашением.

Государственные облигации Японии котируются на Токийской фондовой бирже и могут продаваться и покупаться в ходе торговых сессий в торговом зале пакетами по 1 000 иен. Однако большие объемы торгов проходят на внебиржевом рынке между крупными компаниями, которые работают с ценными бумагами.

Облигации выпускаются с использованием комбинированной системы. На 60% каждого выпуска подписывается консорциум банков, институциональные инвесторы и компании, занимающиеся ценными бумагами. Оставшаяся часть выносится на аукцион для широких масс. Средняя цена, сложившаяся по результатам аукциона, используется в качестве основы для цены, которая предлагается консорциуму за вычетом небольшой комиссии за андеррайтинг.

Рынок государственных долговых инструментов Германии значительно изменился в результате объединения Восточной и Западной Германии, что привело к резкому росту потребностей в финансировании. Также следует заметить, что немецкие инвесторы больше склонны вкладывать средства в облигации, и существует лишь незначительный спрос на долевые инструменты по сравнению с другими западными странами.

В дополнение к государственным выпускам существуют также два квазиправительственных выпуска, которые выпускаются почтовым («Посте») и железнодорожным («Банз») ведомствами Германии. Большая часть государственного долга приходится на облигации, которые имеют срок погашения 10 лет и больше. Правительство также выпускает среднесрочные облигации «BOBL» со сроком пять лет, которые первоначально были доступны только для внутренних инвесторов, а с 1989 года стали продаваться и иностранным покупателям; облигации «SCHATZ» всегда были доступны для всех видов инвесторов.

Всеми этими инструментами официально торгуют на бирже, но, как и в Японии, большие объемы проходят через внебиржевой рынок в форме сделок между крупными банками. Следует заметить, что Бундесбанк (Центральный банк Германии) выступает в качестве маркет-мейкера для государственных облигаций и облигаций федеральной почтовой службы, а для облигаций федеральной железнодорожной службы маркет-мейкером выступает Железнодорожный банк (Railway bank).

Как и в Японии, часть выпуска распродается через аукцион, а часть -- через консорциум банков и компаний, занимающихся ценными бумагами, а третья часть поступает непосредственно в Бундесбанк, который использует эти ценные бумаги для интервенций на рынок с целью повлиять на процентные ставки [17].

Расчеты проводятся через централизованную систему бухгалтерских проводок, управляемую «Кассовыми союзами» (частично частный механизм электронных поставок и расчетов, который также используется в Голландии и в странах Северной Европы). Расчеты также можно проводить через «CEDEL» и «Euroclear» -- две основных расчетно-клиринговых палаты для еврооблигаций, где расчеты осуществляются через три дня в соответствии с конвенцией еврорынков.

В США находится самый крупный в мире рынок государственных облигаций. Он состоит из трех частей. Краткосрочная секция рынка представлена казначейскими векселями; это те инструменты, которые выпускаются с дисконтом к номинальной стоимости и не имеют купона. Инструменты среднесрочной секции рынка называются казначейскими нотами, которые выпускаются на период от двух до десяти лет, и по ним выплачиваются купонные проценты. К долгосрочной секции рынка относятся инструменты, которые называются казначейскими облигациями, по которым, как и по нотам, выплачивается купон, но выпускаются они на сроки более десяти лет.

Если инструмент был выпущен как казначейская облигация, то он и останется казначейской облигацией до конца срока.

Структура торговли на этом рынке основывается на дилерах-брокерах, выполняющих двойную функцию (т. е. при проведении операций они могут выступать в качестве агентов и принципалов), которые должны называть двусторонние цены (т.е. цены спроса и предложения), а также на так называемых междилерских брокерах (которые представляют собой агентов, не имеющих права работать с клиентами, но которые выступают в качестве связующего звена для уравнивания ликвидности между основными трейлерами). Сделки заключаются по телефону и через электронные торговые системы.

Ценные бумаги выпускаются через аукцион, и трейлеры первичного рынка предоставляют заявки на номинальную сумму ценных бумаг, которую они хотели бы купить либо для себя, либо для своих клиентов.

Расчеты проводятся либо в тот же день, либо на следующий день через Федеральный резервный банк. Денежные суммы вносятся на счет в одном из федеральных банков, а передача прав собственности осуществляется через систему бухгалтерских проводок. Эта система называется системой «телеграфных переводов».

Структура торговли на рынке государственных ценных бумаг Великобритании имеет много общего с американским рынком, так как многие черты американского рынка были заимствованы во времена введения в действие Акта о финансовых услугах 1986 года, и также были внесены изменения в работу рынка с точки зрения разрешения выполнения брокерами двойственных функций. Большая часть сделок заключается по телефону и через электронные торговые системы с использованием маркет-мейкеров, которые называются «GEMM» (маркет-мейкеры по золотообрезным облигациям).

«GEMM» должен получить разрешение от Банка Англии на проведение операций, и они представляют собой подразделения с собственным капиталом и должны действовать самостоятельно по отношению к подразделениям той же самой компании, которые работают с другими ценными бумагами. Банк Англии ежедневно контролирует соблюдение маркет-мейкерами требований к достаточности капитала через прямую компьютерную сеть. Банк Англии предоставляет им преимущества, которые заключаются в том, что они могут напрямую покупать и продавать ценные бумаги Банку Англии, выступая покупателями последней инстанции. Как и в США, междилерские брокеры предоставляют анонимные посреднические услуги, что позволяет «GEMM» не беспокоиться о ликвидности, не имея обязанности публично сообщать о крупных рисковых позициях, хотя обо всех операциях необходимо сообщать на лондонскую фондовую биржу, которая все еще осуществляет контроль над операциями на рынке государственных облигаций. [24]

Облигации выпускаются так же, как и в США, через аукцион, в ходе которого «GEMM» подают заявки в Банк Англии.

В разных странах сложились разные подходы к возложению функций технического эмитента, контролирующих, регулирующих и надзирающих органов; эти функции осуществляют различные организации.

Анализ международной и российской практики управления государственным долгом, проведения операций с долговыми обязательствами, выраженными в ценных бумагах, классификации ценных бумаг по различным признакам показывает, что в Российской Федерации в основном используются общепринятые международные нормы выпуска, обращения, дифференциации ценных бумаг и регулирования рынка.

Зарубежными высшими органами государственного финансового контроля (далее - ВОФК) проводится значительное количество контрольных и аналитических мероприятий в сфере государственного долга. В ходе их проведения аудиторами рассматриваются цели, преследуемые органами исполнительной власти, занимающимися вопросами управления долгом при проведении соответствующих операций, которые касаются краткосрочных и долгосрочных задач, формируемых на уровне правительств, а также соответствие проведенных операций обозначенным целям.

Для оценки стратегии государственного долга, выраженного в ценных бумагах, и операций с ценными бумагами в различных странах используются разные подходы.

Изучение зарубежного опыта функционирования рынков ценных бумаг показывает нам, что существующие в развитых странах финансовые рынки опираются на обширные сбережения частных лиц. Общая бедность нашего населения и нехватка свободных сбережений -- объективное препятствие на пути развития российского фондового рынка, в том числе сектора государственных ценных бумаг. Население не всегда готово к вложениям в долговые обязательства. Инфляция в странах Запада всегда оказывала негативное влияние на финансовые рынки, у нас она также препятствует их развитию. Для функционирования рынка требуется появление уверенности в возможности безопасного направления своих сбережений посредническим институтам. Это доверие общества воспитывается постепенно на положительных примерах [17]. Обобщая мнения множество авторов можно выделить сравнительную характеристику государственных ценных бумаг Российской федерации и зарубежных стран.

1.3 Риски неплатежа по государственным облигациям

Часто для классификации облигаций используются более общие (и менее дробные) категории: облигации инвестиционного уровня и облигации спекулятивного уровня. Обычно облигации инвестиционного уровня - это облигации, отнесенные к одному из четырех высших разрядов рейтинга (от ААА до ВВВ). Напротив, спекулятивные облигации - это облигации, которые по рейтингу отнесены к одному из нижних разрядов (ВВ и ниже Ва)Иногда бумаги с низким рейтингом называют «бросовыми облигациями», буквально «макулатурой».Более того, если эти облигации представляли инвестиционную ценность в момент выпуска, их обычно называют «падший ангел». Современное законодательство устанавливает для ряда действующих на рынке финансовых учреждений, таких, как банки, отдельные классы инвестиционных фондов, сберегательные и ссуды кассы, страховые компании, запрет на приобретение облигаций, которые не входят в категорию инвестиционных.

Разница в риске инвестиционных и спекулятивных облигаций детерминирует разница в доходности по ним. Инвестиционные облигации выступают как облигации с «суперпремиальной» ценой, а потому и с пропорционально низкой доходностью. Жесткие требования рейтинговых агентств не приводят к «переполнению» рынка инвестиционных бумаг, потенциально способному увеличить предложение этих облигаций, тем самым вызывая падение цен на них и рост доходности. На практике действует правило: разница в доходах по инвестиционным и спекулятивным облигациям примерно пропорциональна разнице рисков невыполнения платежных обязательств.

Согласно мнению специалистов агентства Moody”s, рейтинги предназначены для обеспечения «инвесторов простой системой градаций, по которой можно оценить инвестиционные качества облигации». Более того: «… так как рейтинги включают в себя суждения о будущем, с одной стороны, и используются инвесторами в качестве средства защиты своих интересов - с другой, то усилия по составлению рейтингов предпринимаются скорее с целью выяснения « наихудших» возможностей в «видимом» будущем, чем, собственно, с целью выяснения достижений прошлого и оценки нынешнего положения. Поэтому инвесторам, использующим рейтинги являются оценкой долгосрочного риска, включающей также изучение многих нестатических факторов». [11]

Несмотря на подобные заявления, влияние статистических факторов на рейтинги оказывается значительным. В различных работах исследовалась взаимосвязь показателей деятельности фирм за период их существования и рейтингов их облигаций. Многие различия между рейтингами разнообразных облигаций фактически соответствуют различиям в положении эмитентов, которые оцениваются традиционными методами. У корпоративных облигаций более высокие рейтинги обычно связаны с более низким отношением долга к общей сумме активов; меньшими колебаниями доходов за прошедшее время; большим объемом активов (размером фирмы); более выгодными операциями и отсутствием зависимости от других заимодавцев.

Обыкновенные акции не гарантируют никакого денежного потока инвестору и, следовательно, по ним не возникает риска неполучения доходов. При подсчете ожидаемой прибыли по обыкновенным акциям должны учитываться все возможные выплаты за время владения акцией [32].

При анализе облигаций основное внимание, уделяется расчету доходности к погашению. Однако ранее не принимался в расчет фактор риска и не делалось различий между объявленной и фактической или ожидаемой (с учетом имеющегося опыта и поправок на риск) доходностью. В первом приближении уровень общего риска, присущего облигации, может быть оценен с помощью сопоставления параметров доходности исследуемого долгового инструмента с аналогичным по параметрам срока до погашения безрисковым инструментом (суверенной кривой)

2. Особенности рынка государственных облигационных займов на фондовом рынке России

2.1 Современное состояние рынка государственных ценных бумаг

Рынок государственных облигаций является достойной альтернативой рынку банковских депозитов для юридических лиц и сберегательных вкладов для физических лиц, во многом превосходя последние как по параметрам доходности, так и по показателям надежности и ликвидности вложений. На рынке государственных облигаций существуют следующие операции:

операции по размещению государственных облигаций;

операции, осуществление которых возможно при обращении государственных облигаций на вторичном рынке;

операции по обслуживанию выпусков ГКО / ОФЗ.

Эмитентом государственных облигаций от имени Российской Федерации выступает Министерство финансов Российской Федерации. Генеральным агентом по обслуживанию выпусков государственных облигаций является Центральный банк Российской Федерации (Банк России). Размещение выпуска государственных облигаций осуществляется Банком России по поручению Министерства финансов РФ в форме аукциона или по закрытой подписке. Также возможно доразмещение государственных облигаций на вторичных торгах. Информация о планируемых аукционах распространяется заранее пресс-службами Министерства финансов РФ и ММВБ.

Торги на рынке ГКО / ОФЗ проводятся ежедневно, за исключением выходных и праздничных дней. Расписание проведения торгов определяется Банком России.

Анализируя данные Таблицы 1 (Приложение 1) можно сделать вывод, что финансовый кризис 2008г. оказал своё влияние и на рынок гособлигаций, можно заметить, что доходность облигаций в 2010 г была маленькой, да и объем совершаемых сделок довольно незначительный. И в 2011-2012 гг. рынок облигаций постепенно восстанавливался после кризиса. Первые три месяца 2012 года не дали в полной мере реализовать амбиции участникам рынка в организации рублевых облигационных займов. Несмотря на неплохие условия для заимствований, из-за вынужденной паузы, которую в начале года взяли эмитенты на первичном рынке в связи с новыми законодательными требованиями к эмиссии облигаций, объемы размещений оказались ниже, чем планировали организаторы выпусков.

Участниками российского рынка государственных облигаций являются: эмитент в лице Министерства финансов РФ; генеральный агент в лице Центрального Банка РФ, который обеспечивает организационную сторону функционирования этого рынка (регулирование, аукционы, погашение и пр.); депозитарии, ведущие учет облигаций, выпущенных в безналичной форме; дилеры, представленные коммерческими банками и профессиональными участниками рынка ценных бумаг, заключающие сделки; и инвесторы, как отечественные, так и иностранные, приобретающие госбумаги. Торговой системой выступает Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ). Вторичные торги проводят и региональные биржевые площадки, в частности - СПВБ (Санкт-Петербургская Валютная биржа).

Государственные облигации имеют номинал 10 рублей (некоторые выпуски ОФЗ-ФД) и 1000 рублей. Средняя доходность по рынку ГКО-ОФЗ составляет 12--15 процентов годовых в зависимости от выпуска.

Риск вложения в гособлигации принято считать минимальным в рамках конкретной экономической системы. Это обуславливает низкую доходность по данным инструментам. Таким образом, государственные облигации РФ могут быть интересны инвестору в качестве безрисковой составляющей общего инвестиционного портфеля.

Среди современных российских облигаций наибольшее распространение получили такие государственные облигации:

1. Государственная краткосрочная облигация (ГКО), эмитентом которой является Министерство финансов РФ. Это бескупонная именная облигация, выпускаемая в бездокументарной форме. Эти облигации выпускаются сроком на 3 месяца, 6 месяцев и год. ГКО являются высоколиквидными ценным бумагами. Сроки обращения ГКО в денежные средства минимальны, и это позволяет официальным дилерам и их клиентам быстро и надежно инвестировать находящиеся в их распоряжении временно свободные денежные средства. При этом: операционные издержки (комиссия дилеру, бирже) при таких инвестициях сравнительно невелики. Дополнительное преимущество инвестиций в ГКО состоит в том, что все виды доходов от операций с этими ценными бумагами освобождены от налогообложения. В соответствии с законодательством при покупке государственной ценной бумаги покупатель уплачивает налог по ставке 0,1% от суммы сделки, а доходы, получаемые юридическими и физическими лицами по государственным облигациям, не облагаются налогом на прибыль.

До недавнего времени наиболее представительным и привлекательным был рынок государственных краткосрочных бескупонных облигаций (ГКО), стартовавший в мае 1993 года. Эти облигации выпускаются на короткий период для покрытия дефицита государственного бюджета и являются прообразом казначейских векселей США.

Для безупречной работы рынка был разработан пакет документов, который регулировал весь спектр правовых отношений участников, все стороны технологии размещения ГКО, погашения облигаций и проведения расчетов. На Московской межбанковской валютной бирже была развернута компьютерная система, обеспечивающая проведение электронных торгов. В настоящее время вторичные торги проходят ежедневно, а аукционы - еженедельно. Подобный график проведения аукционов способствует поддержанию стабильности рынка.

Основными участниками рынка ГКО являются:

а) Дилеры

б) Инвесторы

Любое юридическое лицо, являющееся в соответствии с действующим законодательством инвестиционным институтом (профессиональным участником рынка ценных бумаг) и заключившее договор с Центральным банком РФ на выполнение функций по обслуживанию операций с ГКО, называется дилером. Дилер может заключать сделки с ГКО от своего имени и за свой счет. Дилер может выполнять функции финансового брокера при заключении сделок с ГКО от своего имени, за счет и по поручению инвестора.

Инвестор обязан заключить с дилером договор на обслуживание. (Приложение 2) Этот договор определяет порядок приобретения, владения и продажи инвестором ГКО, а также права, обязанности и ответственность сторон при выполнении этих операций. Не допускается никаких операций инвесторов с ГКО кроме тех, которые оговорены условиями договора между инвестором и дилером.

Для осуществления учета ГКО и регистрации сделок каждому дилеру и инвестору присваивается регистрационный код. Регистраций код присваивается дилеру Центральным банком РФ и называется кодом дилера, являясь уникальным для каждого дилера. Указанный код фиксируется в договоре, заключаемом между Центральным банком и дилером, и указываются во всех операционных, регистрационных и учетных документах, связанных с операциями данного дилера от своего имени на рынке ГКО. Регистрационный код присваивается инвестору обслуживающим его дилером. Он называется кодом инвестора и является уникальным для каждого инвестора. Указанный код фиксируется в договоре на обслуживание между дилером и инвестором и должен указываться во всех операционных, регистрационных и учетных документах, связанных с операциями данного дилера по поручению данного инвестора на рынке ГКО.

ГКО имеют безбумажную форму выпуска. Учет ГКО ведется по лицевым счетам (счетам "депо") владельцев в рамках двухуровневой системы регистрирующих организаций: головной депозитарий (в дальнейшем - депозитарий) и субдепозитарий. Депозитарием называется организация (банк, клиринговая палата, биржа, инвестиционный институт), уполномоченная на основании договора с Центральным банком РФ обеспечивать учет ГКО по счетам "депо" дилеров и перевод ГКО по счетам "депо" по сделкам купли-продажи заключаемым дилерами.

Каждый дилер на основании договора с Центральным банком РФ на выполнение дилерских функций выполняет функции субдепозитария, обеспечивая ведение счетов "депо" по ГКО, принадлежащим ему и инвесторам, которые заключили с ним договоры на обслуживание. Каждому дилеру в депозитарии открываются два счета “ депо “ счет, на ковром учитываются ГКО, принадлежащие самому дилеру, именуемый в дальнейшем "счет А", и счет, на котором учитываются суммарно все ГКО, принадлежащие инвесторам, обслуживаемым данным дилером, именуемый в дальнейшем "счет В". Учет в субдепозитарии ведется по счетам "депо" инвесторов, которые обслуживаются данным дилером. Инвестор может иметь только один счет "депо" в рамках одного субдепозитария. Инвестор имеет право открывать счета в нескольких депозитариях на основании договора на обслуживание, заключаемых с соответствующими дилерами.

Каждый дилер обязан через депозитарий один раз в неделю (в последний рабочий день) представлять в Центральный банк РФ информацию, хранящуюся в его субдепозитарии. Предоставленная информация контролируется Центральным банком РФ путем сравнения ее с результатами торгов за тот же период. Дилеры, своевременно не предоставляющие информацию или представившие информацию, не соответствующую результатам торгов, к последующим торгам не допускаются до момента урегулирования разногласий.

Обращение ГКО на вторичном рынке осуществляется только в форме совершения сделок купли-продажи через торговую систему. Торговой системой называется организация (биржа, инвестиционный институт), уполномоченная на основании договора с Центральным банком РФ и двусторонних договоров с дилерами обеспечивать процедуру заключения сделок купли-продажи ГКО путем предоставления технических средств с соблюдением требований законодательства. Как уже указывалось выше, роль торговой системы сейчас выполняет ММВБ. Заключение сделок купли-продажи ГКО через ММВБ осуществляется во время торгов; время и дни проведения которых устанавливаются и изменяются Центральным банком РФ в соответствии с условиями договора между Центральным банком РФ и ММВБ.

Для оптимального функционирования рынка ГКО была создана соответствующая инфраструктура. Ее компонентами являются:

- Министерство финансов РФ, выступающее эмитентом ГКО;

- Центральный банк РФ, выполняющий функции агента Министерства финансов РФ по обслуживанию выпуска дилера, а также органа регулирования и контроля;

- официальные дилеры, в основном являющиеся коммерческими банками;

- Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ), выполняющая функции торговой системы, расчетной системы и депозитария.

Эмитентом ГКО является Министерство финансов, а Центральный банк - гарантом их своевременного погашения и одновременно агентом по обслуживанию их выпусков. Центральному банку предоставлено право регламентировать (по согласованию с Минфином) вопросы выпуска и размещения ГКО во всем, что не предусмотрено Основными условиями. Согласно условиям, первичное размещение ГКО осуществляется, как правило, 4 раза в месяц на срок 3,6 и 12 месяцев. Решение о выпуске ГКО принимаются Минфином по согласованию с Центральный банком, при этом устанавливается объем и период размещения выпуска. ГКО выпускаются в электронной форме. Номинал облигаций первоначально был 10000 рублей (неденоминированных), в дальнейшем составлял 1000 руб. Сейчас номинальная стоимость государственных облигаций может быть установлена в размере 1 млн. рублей. Однако продаются они по цене ниже номинала, которая определяется в ходе торгов первичного размещения, так как эти облигации продаются на аукционах с дисконтом. Аукционная цена устанавливается на основании дилерских заявок, в которых участники торгов указывают, по какой цене и в каком количестве они хотели бы приобрести облигации. Поэтому доходом для владельцев облигаций является разница между ценой, по которой ГКО были приобретены на аукционе при первичном размещении или на вторичных торгах, и номиналом, по которому они будут погашаться.