Размещено на http://www.allbest.ru/

Введение

В современном экономическом сообществе всё больше возрастают опасения относительно постепенно увеличивающейся магнитуды финансовых кризисов. Опасения эти имеют под собой основу, состоящую сразу из ряда причин. Одной из них является сокращение длины, как бизнес, так и финансовых циклов. К тому же, одной из центральных проблем экономической мысли в конце ХХ и начале ХХI веков стал вопрос взаимодействия этих циклов и их взаимного влияния. Еще Хайман Мински и Барри Эйченгрин в своих работах доказывали несомненное влияние (причём в большей степени негативное) несовпадения между собой конъюнктуры данных циклов. С тенденцией же, которая проявляется в уменьшении сроков их полного завершения, возрастает количество кризисов на единицу времени, что оказывает отрицательные эффекты для развития, как реального сектора экономики, так и финансового.

Второй причиной всё большей обеспокоенности мирового сообщества становится устаревание методов государственного регулирования экономического развития страны. Как фискальная, так и монетарная политики нуждаются в пересмотре (в особенности это касается изменения структуры налогообложения). Более того, большое количество различных подходов к роли государства в устранении последствий кризиса, скорее не упрощает выбор наиболее эффективных действий, а вносит некий хаос в регулирование процесса восстановления экономики.

Особо остро также стоит вопрос прогнозирования будущих рецессий, если и не с целью их предотвращения, то, по крайней мере, для смягчения последствий их проявления. Все эти аспекты современной экономической ситуации, наряду с рядом других, являются подтверждением актуальности темы данной работы, которая сосредотачивается на исследовании самой структуры кризиса и причин его возникновения, а также на анализе восстановительного процесса страны.

Таким образом, объектом исследования, представленной выпускной квалификационной работы, является влияние финансовых кризисов на реальный сектор экономики и дальнейший восстановительный процесс, имеющий место в определённой стране. Предметом же исследование предстаёт упомянутые процессы в Португалии.

После определения рамок исследования, в представленной работе была поставлена вполне конкретная цель. А именно, определение механизмов восстановления экономики страны, на основе исследования случая Португалии в рамках кризиса еврозоны. Для выполнения же поставленной цели необходимо выполнить ряд задач, которые помогут комплексно оценить влияние кризиса на экономику Португалии и проанализировать предпринятые по восстановлению меры. Они включают в себя:

· Изучение представленных ранее изысканий и теорий в рамках объекта исследования.

· Определения причин кризиса и, главное, оценка их влияния на реальный сектор экономки Португалии.

· Рассмотрение структуры восстановительной политики страны.

· Выбор показателей для оценки восстановления в рассматриваемый период.

· Анализ механизмов стимулирования португальской экономки.

· Построение эконометрической модели для комплексной оценки взаимосвязи основных макроэкономических показателей с изменениями в ВВП, как индекаторе экономического развития

· Выведение механизмов наиболее эффективного регулирования восстановления страны.

Выполнив данные задачи, мы сможем ответить на вопрос, поставленный выбранной гипотезой, а именно произошёл ли качественный экономический рост в Португалии после кризиса еврозоны, и какие реформы и изменения в экономической структуре оказались наиболее эффективными. Таким образом, рассмотрев восстановление Португалии, предстаёт возможным вывести некий алгоритм действий (безусловно, с учётом экономических реалий других стран) для остальных государств, с целью наиболее эффективного устранения последствий финансовых рецессий и обеспечения устойчивого роста в дальнейшем. Вследствие чего перейдём к основной части представленной работы.

Глава 1. Влияние финансового кризиса на реальный сектор стран Евросоюза

1.1 Кризис еврозоны: временные рамки, предпосылки, причины возникновения

Несмотря на то, что было проведено достаточно значительное количество исследований относительно процесса развития финансового кризиса конца первого десятилетия XXI века, четкие временные рамки развития кризиса так и не были определены. Трудность в установлении данных границ лежит, как в объективной неравномерности экономического развития стран членов Европейского Союза, так и в сложности определения момента времени, когда кризис приобрёл системный характер. Таким образом, необходимым представляется рассмотреть (в общих чертах) хронологию развития финансового кризиса еврозоны.

Значительная часть современных представителей экономической науки связывают проявления экономического кризиса в ЕС с финансовым коллапсом в США, соответственно обозначая точкой отсчёта временных рамок кризиса еврозоны 2008 год. Тем не менее, наиболее распространённое мнение среди экономистов состоит в том, что экономическая рецессия в Европе берёт начало несколько позже - в 2009 году (с резкого падения цен на гособлигации в Греции). Относительно же страны, которая является непосредственным предметом данного исследования, а именно Португалии, кризис затронул её в начале 2010 года. Позже, резкий экономический спад затронул и другие страны, начиная с Испании (примерно в середине 2010 года). Таким образом, европейский финансовый кризис приобрёл системный характер и, несмотря на предпринятые меры, затронул практически все государства, входящие в ЕС. финансовый экономика рецессия монетарный

Наиболее явной предпосылкой возникновения кризиса является диспропорциональное развитие финансового и реального секторов экономики. Начиная ещё с середины ХХ века, темпы развития финансового сектора в значительной степени превышали рост реального. С одной стороны, подобная тенденция имеет свои положительные последствия. Во-первых, особенно если рассматривать конец прошлого столетия, быстрый рост доступности финансовых инструментов, в особенности кредитов, позволил большему количеству предприятий успешно развиваться и соответственно повысил объёмы производства в реальном секторе. Так же, значительное повышение количества самих финансовых деривативов, таких как фьючерсные, форвардные и опционные сделки, ведёт к более гибким возможностям оперирования на рынке, и позволяет грамотно хеджировать и диверсифицировать риски фирмы.

С другой же стороны опережение (причём практически в 3 раза) темпов роста реального сектора финансовым, приводит к ряду негативных эффектов, которые и явились одной из причин рассматриваемого нами кризиса. Одним из подобных эффектов предстаёт чрезмерная системная зависимость финансовых институтов, посредством кредитных деривативов. Ярким примером является всё та же ситуация на рынке недвижимости в США, когда банки перепродавали свои кредиты с помощью CDS (credit default swap) третьим лицам и финансовым учреждениям. Не стоит забывать, что это лишь один из финансовых инструментов, торговля которыми, особенно в США, процветает и в наше время. При этом, один кредит мог торговаться более десятка раз, что, очевидно, при спаде в экономике приводит к системному банкротству практически всех участников цепи перепродажи. Таким образом, чрезмерные объёмы кредитования, наряду с доступными финансовыми инструментами, привели к росту системных рисков, которые и вылились во всеобщий кризис вначале в США, а затем и в других странах.

При первом рассмотрении именно европейского рынка, и соответственно кризиса еврозоны, достаточно сложно выделить причины возникновения рецессии. Особенно непонятным, согласно П.А. Патрону , кажется путь распространения кризиса. А именно, каким образом, ситуация в Греции, которая обладала на момент начала кризиса лишь 3% в совокупном ВВП ЕС, смогла вызвать системные последствия практически для всех стран интеграционной группировки. Одним из наиболее очевидных методов анализа произошедшего лежит в рассмотрении предшествующей кризису политики ЕС.

Во-первых, необходимым кажется рассмотреть структуру принятия финансовых решений, и, следовательно, оценить роль Европейского Центрального Банка. Одним из толчков долгового кризиса Европы, можно определить исключительную монетарную направленность деятельности ЕЦБ. В то время как общая монетарная политика определяется данным финансовых институтом, фискальные меры разрабатываются и принимаются на национальном уровне (за исключением общих рекомендаций). Расхождение же в выборе фискальных инструментов, а главное неэффективная политика отдельных стран, приводит к появлению чрезмерного государственного долга (что и произошло в Греции). В последствие, Европейский Центральный Банк, призванный обеспечивать финансовую безопасность и стабильность всей еврозоны, вынужден кредитовать страны с большим госдолгом, что повышает общий уровень инфляции и дестабилизирует ситуацию в регионе.

При этом несоответствие экономических моделей, на основе которых строилась европейская интеграция, с реальным положением дел и отсутствие в них механизмов регулирования рынка в рамках кризисов, подобных рассматриваемому, привели к неэффективности общей политики. Стабильная (как кажется) структура, действительно способна исправно работать при должном уровне отдачи от всех стран-участниц. Однако выход из строя хотя бы одного элемента системы управления вызывает системные шоки для экономики остальных государств.

В связи с вышесказанным, ещё одной причиной кризиса еврозоны можно выделить чрезмерные долговые обязательства некоторых стран членов. Согласно теории (которая, в том числе, лежала в основе экономических моделей развития ЕС на этапе создания союза) государственный долг страны может расти хоть до бесконечности. Единственным условием стабильности является одновременный рост ВВП теми же темпами или в объёмах превышавших рост долга. При поддержании данной тенденции обеспечивается пропорциональное покрытие внешнего государственного долга страны, и она способна обеспечить выплаты по своим обязательствам. Однако проблема, в случае участников европейского интеграционного блока, на момент начала кризиса состояла в неспособности государств поддерживать должный уровень роста ВВП, что, закономерно, привело к отрицательным ожиданиям инвесторов и кредиторов. Ввиду сложившейся ситуации были предприняты попытки вывода капитала, в том числе финансового, что так же послужило одной из причин столь стремительного и системного развития кризиса в Европе.

Подобная же ситуация наблюдалась непосредственно в стране, которая является предметом данной работы. На момент начала кризиса в стране государственный долг Португалии превышал ВВП страны, хотя лишь годом ранее долг составлял чуть более 70% от показателя. Всё же развитие рецессии в Португалии имеет свои характерные черты. В отличие от, скажем Испании, кризис в Португалии не был обоснован резким обвалом рынка недвижимости. В 2000-х годах многие страны Европейского Союза столкнулись с трудностями в удовлетворении критериев, закреплённых в Маастрихтском Договоре, среди которых спад ВВП не более чем на 3% (среди этих стран также и Португалия). В связи с этим, правительства государств использовали чрезмерную секьюритизацию будущих доходов с целью снижения государственного долга и дефицита бюджета, что противоречит принятым международным рекомендациям. Наряду с предоставлением недостоверной отчётности, подобная практика позволила правительствам стран скрыть реальные уровни дефицита. В последствие, когда реальные показатели по основным долговым индикаторам ряда стран членов ЕС были раскрыты (начало этому процессу положило правительство Греции), закономерно возросли опасения участников рынка ценных бумаг, в особенности рынка гособлигаций. Данные опасения, в свою очередь, привели к сильным колебаниям в ценах на РЦБ и объёмах торговли акциями и облигациями, что отрицательно отразилось на состоянии финансового сектора стран ЕС, и Португалии в частности.

Некой отправной точкой кризиса рынка ценных бумаг Португалии стало снижение в 2010 году рейтинга гособлигаций Португалии агентством Moody's (Moody's Investors Service наряду с Standard's & Poor's и Fitch Rating входит в «большую тройку» рейтинговых агентств). По состоянию на июль 2010 года рейтинг был снижен с Аа2 до А1, а уже в 2011 году гособлигации Португалии оценивались агентством по рейтингу Ваа1. Настолько сильное падение наряду с прогнозами, как аналитиков агентства, так и сторонних экспертов о продолжении снижения финансовой стабильности португальских бондов, вызвало рост опасений владельцев облигаций. Соответственно выросла доходность облигаций, обычно рассматриваемая как доходность к погашению или YTM (Yield to Maturity). По цепочке, вслед за снижением спроса на гособлигации произошло также и падение спроса на ценные бумаги португальских компаний в целом, что отрицательно отразилось на банковской системе страны.

Помимо проблем на рынке гособлигаций Португалии, повлекших за собой отрицательные системные последствия для экономики страны в целом, современное экономическое сообщество выделяет, как минимум, ещё 4 события, повлиявших на столь стремительное развитие кризиса в стране. Часть из них подтверждают корреляцию между снижением рейтинга Moody's и спадом в банковской активности, а также в инвестиционной привлекательности. Среди них:

1. Банкротство банка BPN (и его дальнейшее приобретение государством), который был уличён в неправомерных действиях. Среди таковых можно выделить погашение части «невозвратных» кредитов (toxic credits) с целью получения управленческим персоналом банка дальнейших незаконных бонусов. По самым скромным оценкам, национализация банка стоила государству чуть менее 3,5 миллиардов евро.

2. Финансовый коллапс "Banco Privado Portuguкs" (BPP), который только в 2010 году стоил налогоплательщикам около 0,45 млрд. евро, ввиду предоставленных ранее государством гарантий по облигациям.

3. Свопы с участием госпредприятий, с потенциальными потерями более чем в 3 миллиарда евро.

4. Чрезмерное расходование бюджета посредством государственно-частных партнёрств: в период с 2008 по 2010 года более 0,5 миллиарда было потрачено сверх бюджета (в основном на выплату ренты владельцам частных автомобильных дорог).

Все эти предпосылки, в совокупности с рядом других причин, привели к стремительному развитию кризиса в Португалии, и образовали ряд системно значимых негативных последствий для экономического развития в дальнейшем. Однако более важным вопросом для достижения цели, поставленной в данной работе, является рассмотрение подходов к оценке кризиса и его последствий.

1.2 Влияние финансового кризиса на реальный сектор экономики Португалии и ЕС

Для начала, прежде чем рассматривать влияние финансовых кризисов на реальный сектор экономики стран ЕС, предоставим тезисные определения исследуемых понятий. Таким образом, финансовый сектор экономики является совокупностью институтов, предоставляющих финансовые услуги, как рядовому населению, так и экономическим агентам, включая фирмы и предприятия. Примерами подобных институтов могут служить банки, инвестиционные фонды, налоговая и денежно-кредитная системы в целом. Соответственно, реальный сектор объединяет все отрасли экономики, создающие материальные и нематериальные товары и услуги, исключая финансово-кредитную и биржевую деятельность, которые являются прерогативой финансового сектора.

Очевидно, что два этих сектора тесно между собой взаимосвязаны. Отдельным же вопросом является дискуссия, ведущаяся среди экономистов, относительно превалирования одного сектора над другим. Тем не менее, сложно представить себе стабильное и эффективное развитие реального сектора экономики, без нормального функционирования финансовой системы. В особенности это касается кредитной сферы, так как практически каждое предприятие в той или иной степени находится в зависимости от привлечения капитала посредством кредитования. Именно по этой причине, представляется необходимым рассмотреть последствия финансового коллапса в Европе на реальный сектор стран ЕС и Португалию в частности.

В первом параграфе представленной главы, говоря о причинах возникновения глобального финансового кризиса, мы уже упоминали отрицательное влияние несоответствия развития финансового и реального секторов на экономическое развитие государства. Тогда было указано, что опережение темпов роста финансового сектора ведёт к чрезмерной доступности финансовых инструментов и кредитов. Это в свою очередь проявляется в увеличении системной зависимости финансовых институтов посредством перепродажи кредитов, другими словами использования кредитных деривативов. В ситуации, когда экономика находится на подъёме, негативные эффекты не проявляются явно, но при спаде, происходит коллапс финансовой системы, затрагивающий практически всех участников.

Другим отрицательным последствием диспропорционального развития финансового и реального секторов является отдача предпочтения первому из них, с точки зрения инвестиционной привлекательности. Очевидно, что, из-за более быстрого развития, а значит и более быстрой отдачи от вложений, (по крайней мере, в краткосрочном периоде) инвестирование в финансовую сферу экономики выглядит более привлекательно. Однако, с точки зрения развития реального сектора, подобная тенденция создаёт неблагоприятную ситуацию, при которой возможные объёмы производства не реализуются ввиду отсутствия должного притока прямых инвестиций, в том числе FDI (foreign direct investments). Ввиду этого производители обращаются к банкам и используют заёмные средства, как источник капитала. В совокупности с ростом обязательств (на фазе роста экономического цикла), недостаточность инвестирования приводит к большому количеству невозвратных кредитов и банкротств среди предприятий на этапе экономической рецессии. Ввиду вышесказанного, дисбаланс в развитии описываемых секторов экономики явился одной из главных причин кризиса как глобального, так и кризиса еврозоны.

Кроме того, рост финансового и реального секторов напрямую зависит от соотношения финансовых и бизнес циклов. В последние десятилетия наблюдается сокращение длинны данных циклов, что означает наиболее частое повторение фаз роста и спада в экономике. К тому же, несоответствие между конъюнктурой рассматриваемых циклов приводит к увеличению отрицательных эффектов в производственной структуре.

Отдельно финансовые и экономические (бизнес) циклы рассматривались различными экономистами уже достаточно давно. Среди учёных, занимавшихся данным вопросом можно выделить Хаймана Мински и Барри Эйченгрина. Также значительный вклад в рассмотрение проблемы интеракции между двумя циклами внесла кейнсеанская и неоклассическая школа. Однако, на наш взгляд, наиболее предметно и комплексно взаимозависимость между бизнес и финансовым циклами была изучена в работе «How do business and financial cycles interact?» следующей группой авторов Stijn Claessens, M. Ayhan Kose, Marco E. Terrones. Исследователи проанализировали описываемые циклы на примере 44 стран, среди которых 21 развитая и 23 развивающихся, в период с 1960 по 2010 (данные поквартальные, что улучшает качество регрессионного анализа). При этом цель работы состояла в рассмотрении взаимодействий отдельных фаз развития финансового и бизнес циклов. В ходе исследования было идентифицировано 243 рецессии (142 в развитых странах и 101 в развивающихся экономиках), при этом более 50% из них приходится на последние две декады, что ещё раз доказывает увеличения частоты проявления кризисов.

На основе выбранного массива статистических данных, исследователи пришли к ряду определённых выводов. Во-первых, экономические кризисы, соответственно фаза спада бизнес цикла, в основном вызваны случаями сильной негативной флуктуации на финансовом рынке, при этом наиболее сильные и продолжительные последствия вызваны резким спадом на рынке недвижимости и финансового капитала. Помимо этого, было выявлено, что финансовые циклы обладают, в среднем, большей продолжительностью, но в тоже время имеют тенденцию к более резким изменениям. К тому же, последствия для развивающихся экономик более значительны, чем в государствах с устойчивым развитием.

Во-вторых, разработанная экономистами модель позволила рассмотреть влияние отдельных сегментов финансового сектора на длину и характер бизнес циклов. В частности значительные колебания на рынке кредитных деривативов оказывают наибольшее влияние на изменение фазы экономического цикла. В дополнение, авторы акцентируют внимание на необходимости анализа структуры эффективной политики государственных органов для управления продолжительности и магнитуды финансовых и экономических циклов. Согласно исследованию, механизмы оперативного вмешательства позволят обеспечить приблизительное совпадение фаз данных циклов, что позволит избежать множества негативных эффектов, проявляющихся в реальном секторе экономики.

Более того нельзя забывать не только о соотношении секторов и циклов между собой, но и об инвестициях как об отдельной сфере экономической деятельности. В конце прошлого века и начале нашего, в мировой практике сформировался некий идеал финансового управления денежными потоками. Согласно Суэтину идеал этот основывался на деятельности университетских фондов (в частности фонда Йельского Университета), которые совершали вложения в хедж-фонды и фонды частных прямых инвестиций. Однако в период разгара мирового кризиса подобный подход к распределению средств показал себя как неэффективный. При этом, потеряв уверенность в объектах инвестирования (которые в большинстве своём были низкопроцентными и обещали достаточно быстрый рост на этапе стремительного экономического развития), вкладчики стали быстро распродавать свои активы. Это, в свою очередь, привело к значительному падению цен на них и пошатнуло финансовый рынок, и так находящийся в негативной ситуации, ввиду образовавшихся финансовых пузырей.

1.3 Статистические показатели влияния финансовой сферы на реальный сектор экономики Португалии и стран ЕС

Для того чтобы более наглядно рассмотреть рамки и величину влияния кризиса еврозоны на экономику стран участниц ЕС, приведём некоторые статистические данные по ряду показателей как ЕС в целом, так и Португалии отдельно. Так как ухудшение экономической ситуации влечёт за собой негативные последствия в социальной сфере, рассмотрим несколько групп показателей. Таким образом, нами было выделено 3 основных вида индикаторов:

1. Макроэкономические показатели, которые описывают изменение конъюнктуры в глобальном масштабе региона.

2. Микроэкономические, позволяющие оценить изменения внутри страны и эффективность её развития.

3. Социальные, показывающие как изменилось благосостояние населения.

В группу макроэкономических показателей можно отнести достаточно большое количество индикаторов. Среди них, как нам кажется, наибольшую информативность для оценки влияния кризиса несут следующие: ВВП (как в абсолютном выражении, так и темпы его роста); изменение соотношения государственного долга к ВВП в процентном выражении; изменения уровня инфляции; уровень безработицы; объёмы прямых и непрямых инвестиций и ряд других. Также, для рассмотрения изменений в структуре фискальной политики, следует оценить изменения в государственных (бюджетные) расходах и налогообложении.

Итак, говоря о значениях ВВП в докризисный и посткризисный периоды, можно отметить, что совокупный показатель для сран ЕС за первый год с начала кризиса (2008-2009 года) снизился в количественном выражении на 2,038 триллиона долларов (в расчёте к текущему курсу доллара) и в процентном уменьшился на 10,66%. В Португалии за тот же период произошло снижение показателя на 2,98%. Если учитывать, что кризис затронул Португалию в 2010 году, это показывает системную зависимость стран-участниц европейской интеграции. На начало кризиса в стране падение ВВП не столь резкое - на 1,83%, что в количественном выражении представляет собой 5,22 млрд. долларов (согласно данным Всемирного Банка).

Мы уже говорили, что при одновременном росте государственного долга и ВВП, в теории страна имеет возможность обеспечивать свои обязательства. Однако статистические данные как ЕС в целом, так и Португалии в частности, показывают неспособность стран придерживаться данной теории на практике. Конечно, в данном случае речь идёт о периоде кризиса. Итак, Португалия по итогам 2007 года имела госдолг в размере 78,1% ВВП, а уже на конец 2010 года значение составило 104,1%. При этом показатель продолжал увеличиваться стремительными темпами и достиг пика в 2014 году со значением в 151,7%. Для сравнения, более высокие показатели рассматриваемой пропорции по итогам 2014 года имели только 2 страны Евросоюза: Италия (155,8%) и Греция (179%). При этом, несмотря на столь значительный рост суверенного долга, значения макроэкономических показателей, которые описывают экономическое развитие стран, в основном, не претерпели значительных изменений.

Это, в том числе, подтверждается ростом уровня безработицы. В Португалии количество безработных (относительно экономически активного населения) выросло с 10,77% в 2010 году до 12,68% в 2011, и достигло пика с показателем в 16,18% в 2013. Совокупный уровень безработицы ЕС в кризисный период вырос более чем в полтора раза, с 6,96% до 10,81% (в 2008 и 2013 годах соответственно). Уже только этот факт показывает неэффективность чрезмерного кредитования для направленного экономического роста. Более того, Португалия произвела некоторые реформы в трудовом законодательстве, которые принесли свои плоды, однако это произошло уже позже. Мы рассмотрим данные реформы во второй главе, при анализе восстановительного процесса Португалии.

Одним из основных показателей, информирующих нас о проявлении кризиса в экономике стран Евросоюза, является инфляция. Был выбран индекс в расчёте роста потребительских цен, ввиду того, что он наиболее полно отражает положение домохозяйств и помогает проследить взаимосвязь с социальными показателями, которые будут рассмотрены несколько позже. Согласно статистике, средняя инфляция в ЕС в период с 2008 по 2016 года имела наивысшее значение в 2008 году (4,2%), что вполне объяснимо, ввиду того, что в этом году наблюдался наиболее серьёзный шок. Однако и после распространения кризиса на другие страны помимо Греции, а именно в 2010 и 2011 годах, инфляция оставалась достаточно высокой и составила 1,67 и 3,31% соответственно (при направленности ЕЦБ на удержание инфляции около значения в 2%). Несмотря на, казалось бы, низкие значения, следует учитывать, что ЕС, являясь, пожалуй, наиболее устойчивым интеграционным блоком, не испытывала таких сильных флуктуаций на протяжении достасточно продолжительного времени.

Непосредственно в Португалии, показатель инфляции в рассматриваемый нами период времени испытал особенно сильный скачок. От отрицательного значения в 0,84% (дефляция) в 2009 он вырос до 3,65% в 2010, что означает абсолютный прирост в 4,49% за год. В последствие, предпринятые правительством меры позволили взять инфляционные колебания под контроль, и индекс начал снижаться. Однако невозможно отрицать тот факт, что приведённые данные показывают, насколько значительным и серьезным было влияние кризиса, как на жизнь рядового населения, так и на экономику страны в целом.

Эти факторы, в совокупности с рядом других причин кризисных колебаний в Португалии привели к оттоку прямых иностранных инвестиций, которые в 2010 имели отрицательное значение в 9,956 млрд. долларов. Для сравнения, даже Греция и Италия, госдолг которых, как уточнялось выше, в расчёте к ВВП превышал соответственный показатель для Португалии, обладали положительным сальдо FDI, то есть испытывали приток инвестиций. В целом, ЕС также испытал снижение поступлений прямых иностранных инвестиций (с 1,4 трлн. долларов до 0,925 трлн.), хотя и не имел отрицательных значений, ввиду своей позиции на глобальной арене международной торговли. Отсутствие притока капитала сильно сказалось на общей экономической ситуации в Португалии, в особенности в таких отраслях как туризм, текстильная промышленность и производство продовольственных товаров, которые имеют значительную долю в формировании внутреннего валового продукта.

Так как одной из причин возникновения кризиса именно в Португалии выделялся коллапс рынка гособлигации и РЦБ страны в целом, неудивительным становится отсутствие, как таковое, притока портфельных инвестиций. Если в 2009 году в акции и облигации компаний страны вкладывали 3,4 млрд. долларов, то уже в 2010 значение составило -1,6 млрд, а в следующем 2011 году и вовсе упала до -9,5 млрд (в данном случае речь идёт о сальдо портфельных инвестиций). Тенденция продолжилась и только в 2014 году, после восстановительных мер стране удалось стабилизировать положение и выйти на положительные значения (2,34 млрд. долларов).

Как можно заметить, практически по всем показателям, выбранным нами для оценки макроэкономической составляющей влияния кризиса на экономику Португалии, произошли негативные изменения. На фоне спада, проявляющегося в снижении ВВП, росте государственного долга и общего повышения цен, ожидания инвесторов закономерно ухудшились. И, как финансовый, так и реальный сектора экономики Португалии, испытали нехватку инвестирования, что лишь усугубило ситуацию. Однако с помощью ряда преобразований и реформ со стороны правительства, страна сумела повысить свою инвестиционную привлекательность и начать процесс восстановления. Сам этот процесс будет рассмотрен в следующей главе, а в данный момент рассмотрим влияние кризиса еврозоны на микроэкономический бизнес климат Португалии.

Для оценки микроэкономических последствий рецессии было решено рассмотреть ряд статистических данных, которые включают в себя доходы домохозяйств и фирм, объёмы торговли акциями португальских компаний, изменение объёмов долговых обязательств домохозяйств и другие показатели.

Рассматривая тренды в объёмах торговли акциями на главной португальской бирже (PSI20) можно заметить тенденцию схожую с большинством рассмотренных макроэкономических показателей. На момент начала 2010 года, объём торговли акциями превышал отметку в 1,12 млрд. евро, а к концу года он снизился до 0,787 млрд. При этом стоит учитывать, что в последние годы объёмы торговли неуклонно росли, что выражается в среднем объёме торговли в 6,14 млрд. евро (в период с 2009 по апрель нынешнего года). Правда, основной рост произошёл в 2014 году, после чего цены и объёмы сделок стабилизировались. Однако на момент начала кризиса и в два последующих года наблюдается устойчивое снижение торгов с незначительной флуктуацией. Это говорит нам о том, что португальские фирмы испытывали спад производства, и на самом рынке товаров и услуг (услуги составляют около 74% ВВП страны) произошло падение спроса.

Более того, необходимым представляется рассмотреть фазы роста и падения объёмов кредитования частного сектора страны. Необходимость возникает ввиду того, что данные изменения показывают на какой стадии находится бизнес цикл. На момент возникновения кризиса, то есть в начале 2010 года, в стране происходил прирост выданных частному сектору кредитов в размере 2,1% в расчёте к предыдущему периоду (по данным ЦБ Португалии). Однако уже в течение следующих двух лет объёмы кредитования резко снизились (по итогам 2011 года падение на 2,4%). При этом тенденция на уменьшение размеров кредитования продолжилась, и в 2012 году произошел отрицательный скачок на 5,6% от объёмов 2011 года. Данная статистика явно свидетельствует об отрицательной корреляции между финансовым сектором (в данном случае сферы кредитования частного сектора) и реальной экономики Португалии.

Ввиду снижения объёмов производства домохозяйств закономерно снизились и их доходы. Согласно статистике ОЭСР (OECD) в 2010 году совокупный доход домохозяйств в Португалии имел положительный прирост в 0,7%. Однако, начиная с 2011 года, происходит резкое понижение доходов, в размере 5,6% от предыдущего периода. В будущем падение продолжилось (-4,8%; 0,7%; 1,2% соответственно для 2012, 2013 и 2014 годов). И лишь в 2015 году наблюдается положительный рост доходов домохозяйств, в размере 1,9%. Более того, следует понимать, что флуктуацию доходов нужно рассматривать совместно с величиной долга домохозяйств. Собранные статистические данные показывают, что долг португальских домохозяйств в период с 2010 по 2014 колебался в диапазоне от 141,3% до 154,4% (на момент начала кризиса) от располагаемого дохода. При столь высоких показателях долговой нагрузки, трудно говорить о высокой экономической эффективности частного сектора. Более того, даже при наличии положительной тенденции в изменениях дохода, домохозяйства в целом не имели бы возможности повысить эффективность своей экономической деятельности, ввиду коллапса финансовой системы, и роста количества невозвратных кредитов. Также, важно понимать, что кредитование стало менее доступно, и обслуживание уже существующих задолженностей затруднилось.

При этом индекс потребительских цен за два года с начала рецессии вырос на 6,53% , соответственно покупательная способность упала, и в целом снизились как расходы домохозяйств, так и их совокупное потребление с 156,7 млрд. долларов до 147,8 млрд (в 2012). В целом население испытало одновременное снижение дохода, наряду с ростом цен и, соответственно, покупательской способности валюты, что сказалось на планировании затрат и объёмах конечного потребления.

Для отражения влияния кризиса на социально-демографическую сферу Португалии, для начала был выбран общий коэффициент рождаемости. Выбор обусловлен наличием положительной корреляции между экономической ситуацией в стране (фазами экономического цикла) и изменениями в рождаемости. Итак, в 2010 году коэффициент рождаемости в Португалии, рассчитанный как отношение между родившимися детьми и населением на момент вычисления, составлял 8,57%. Однако, с 2011 года наблюдается тенденция на снижение рождаемости: в 2011 году 8,03%, 2012 - 7,46%, 2013 - 6,87% . В 2014 году, когда основные последствия кризиса были в некоторой степени нейтрализованы. Наблюдается постепенный прирост коэффициента рождаемости, правда совсем незначительный - до 8,83%. Подобная ситуация опять же объясняется нестабильностью финансового положения населения, которое имело опасения относительно свое будущего положения.

Следующим показателем, с помощью которого можно оценить отрицательное влияние финансового кризиса на положение населения Португалии, является так называемый интервал бедности (poverty gap ratio). Данный показатель вычисляется как пропорциональная величина, при котором доходы бедного населения, живущего за чертой бедности, соотносятся с медианным значением дохода в стране. Значение черты бедности в свою очередь определяется как Ѕ медианы совокупного дохода домохозяйств. До начала кризиса Португалия, как развитая в социально-экономическом плане страна Евросоюза, имела достаточно низкое значение данного коэффициента. Однако в 2011 году он вырос и составил 0,305, при 0,257 в предыдущем периоде. Коэффициент продолжил расти, что показывает увеличения общего числа бедного населения и снижение его доходов. Это подтверждается, в том числе, коэффициентом бедности, представляющим собой отношение населения живущего за чертой бедности к общему населению определённой возрастной группы. С 2010 года данный показатель неуклонно рос, и его колебания находились в диапазоне с 0,109 до 0,143 в 2014 году (расчёт проводился для экономически активного населения) .

Глава 2. Процесс восстановления экономики Португалии

2.1 Фискальная политика правительства Португалии

В предыдущей главе мы рассмотрели масштабы влияния кризиса на экономику Португалии как в сравнении с ЕС в целом, так и внутри страны. Также были обозначены механизмы влияния финансового сектора, коллапс которого и привёл к кризису, на реальный сектор экономики. И, несмотря на то, что рассмотрение масштабов влияния кризиса на реальный сектор Португалии, безусловно, является важным вопросом, предметом исследования является восстановление страны и нивелирование последствий состоявшейся рецессии. В данном плане наиболее общий и распространённый подход к повышению экономической эффективности и жизнеспособности страны в целом состоит в изменениях существующей фискальной и монетарной политики. Для начала рассмотрим фискальную политику правительства Португалии, после чего, во втором параграфе данной главы, перейдём к монетарной, и, наконец, исследуем взаимодействие данных инструментов экономического регулирования.

Как было уже обозначено в первой главе, несмотря на существование наднационального монетарного регулирования в Евросоюзе (посредством ЕЦБ), фискальная политика обуславливается сугубо правительствами стран-участниц, соответственно их собственным интересам. Данная система, в частности послужила одной из причин возникновения долгового кризиса в еврозоне, или, по крайней мере, поспособствовала его распространению. Португалия также применила ряд мер подпадающих под определение фискальной политики, которые оказали значимое влияние на восстановительный процесс.

Три основных направления фискальной политики представляют собой изменение структуры налогообложения, увеличение/снижение объёмов государственных закупок по определённые отраслям и направлениям, а также операции с трансфертами. В 2011 году правительством Португалии был утверждён независимый финансовый институт Совет Государственного Финансирования Португалии (Portuguese Public Finance Council), деятельность которого направлена на разработку долгосрочных стратегий развития и стабилизации экономики страны. В 2012 году, данным институтом был предоставлен отчёт, который сконцентрировался на роли фискальной политики для экономического развития страны и необходимой корректировки применяемых на практике стратегий. Особое внимание отдавалось приоритету государственных расходов над получением прибыли за счёт изменения структуры налогов. Аргументом в пользу подобной позиции стала возможность более прозрачного регулирования, наряду с тем, что государственные закупки являются более жёстким инструментом регулирования национального рынка. Согласно отчёту CFP (португальская аббревиатура института), основываясь на принятой в международном сообществе практике, фискальная стратегия примерно на 2/3 должна состоять из государственных расходов, направленных на стимулирование экономики страны в наиболее уязвимых её отраслях и регионах, а оставшаяся доля приходится на генерирование дохода за счёт налогообложения. При этом под рамки государственных расходов подпадают трансферты, в качестве субсидирования отдельных проектов и муниципалитетов.

Фискальная политика предполагает вмешательство со стороны государства с целью влияния на совокупный спрос и общее предложение товаров и услуг. Вмешательство, как уточнялось выше, происходит по основным трём направлениям: с помощью госзакупок, трансфертов и налогов. Государственные закупки в Португалии, в период с начала кризиса в стране, то есть в 2010 году, имели тенденцию к увеличению. Это означает, что государство посредством повышения своих расходов увеличило совокупный спрос, так как госзакупки являются одной из составляющих агрегированного спроса (, где C - потребление, G - государственные расходы, I - инвестиции и NX - чистый экспорт). Согласно данным, собранным с помощью статистической базы tradingeconomics , совокупные государственные расходы возросли в период с 2013 по 2016 года на 219 млн. долларов (с 8,217 до 8,436 млрд. долларов). И, несмотря на то, что изменение в 2,5% кажется незначительным, следует учитывать экономическую ситуацию, в которой находилась страна, в особенности огромный госдолг (3-й по отношению к ВВП в ЕС на 2013-2015 года).

Рассматривая приоритетные сферы государственных расходов можно выделить два направления: образование и инфраструктура. По итогам 2013 года расходы центрального правительства на образование составили 16% от 9общего объёма вложений, инвестиции со стороны государства в развитие инфраструктуры 15,8%. Подобный акцент, согласно отчёту правительства за соответствующий год, вызван необходимостью развития человеческого капитала страны, как направления с одним из наивысших индексов возврата инвестиций, а также облегчения процесса ведения бизнеса, в том числе транспортировки товаров и услуг в пределах страны. Данные две сферы и в последующие года, вплоть до 2016 года остались наиболее приоритетными, исключая расходы на сферы общего благосостояния (безопасность и правопорядок, военные расходы, защита окружающей среды и т.д.). В 2014 году расходы правительства на образование составили 5,2% ВВП страны, а в 2015 5,4%, что показывает долгосрочность стратегии правительства Португалии с акцентом на развитие будущих поколений.

Изменение структуры и объёма государственных расходов оказывает влияние на совокупный спрос. В формировании предложения, госзакупки участвуют лишь косвенно, и не наблюдается значительной корреляции между данными экономическими категориями. Для того, чтобы рассмотреть влияние фискальной политики Португалии на совокупное предложение, необходимо изучить изменение в объёмах трансфертов и ставках налогообложения. Для начала обратим внимание на изменение структуры налогообложения в Португалии, а также налоговую прибыль государства, полученную после сбора налогов. В период с 2014 году система налогообложения страны претерпела, хоть и незначительную, но всё же трансформацию. Общие налоговые поступления за год увеличились в размере 1,244 млрд. евро. Доходы государства по налогообложению корпоративного дохода упали с 10 до 8% в долевом отношении (данные OECD ). Ввиду данного снижения, совокупные поступления в бюджет от налога на прибыль компаний в абсолютном выражении снизились на 615 миллионов евро. Однако произошла компенсация за счёт роста налогооблагаемой базы практически по всем остальным видам налогов. Во-первых, выросли поступления по таким позициям как: налог на собственность (с 3 до 4%), налоги на товары и услуги (с 37% до 38%) и другие виды сборов. Единственным неизменным показателем остался приток денежных средств в бюджет от взносов в фонд социального обеспечения в размере 26% от общего объёма налоговых сборов. Несмотря на снижение доли налога на индивидуальные доходы в структуре налогообложения на 1%, поступления по данному виду налога возросли на 199 млн. евро, что говорит об увеличении налогооблагаемой базы. В целом, увеличение доходов государства от налогообложения произошли по позициям налогов на реализацию товаров и услуг, а также отчислений в фонд социального обеспечения - 983 и 405 млн. евро соответственно.

Как можно заметить, долевые веса различных видов налогов не сильно изменились, однако следует рассмотреть изменения в налоговых ставках по этим позициям, с целью проследить взаимосвязь роста/падения поступлений в федеральный бюджет. Налог на корпоративные доходы в 2014 году не изменился, однако в 2015 году ставка снизилась на 2% до 23%. Тенденция сохранилась, и уже в следующем 2016 году ставка составила 21%. Наряду со снижением ставки корпоративного налога произошёл рост инвестиций, как со стороны отечественных инвесторов, так и зарубежных контрагентов. Это, в свою очередь, показывает улучшение бизнес климата в стране и спад опасений международных компаний относительно нестабильности португальского рынка. Данный вывод подтверждается статистикой, предоставленной ОЭСР, согласно которой в 2015 году произошёл рост прямых иностранных инвестиций, происходящих из страны (foreign direct investment outflow) в размере 3,44 млрд. долларов. Абсолютное значение данного показателя на 2015 год составляет чуть менее 8 млрд. долларов США (7,979 млрд.). Это означает увеличение по сравнению с предыдущим отчётным периодом практически на 76% . Что касается притока прямых иностранным инвестиций в страну, то наиболее заметное повышение наблюдается в 2014 году, после устранения большинства последствий кризиса, в 3,17 раза или на 217% . В 2013 году приток иностранных инвестиций составил 2,4 млрд. $, а в 2014 - 7,63 млрд. Дальнейшие статистические данные показывают, что на международном уровне, Португалия, снова приобрела статус надёжной, с точки зрения инвестирования, экономики, так как потоки прямых иностранных инвестиций стабилизировались, и колеблются около уровня 2014 года.

Согласно, информации, доступной на официальном сайте центрального банка Португалии , ставки индивидуального налога на прибыль в 2015 году не изменились. Мы употребляем ставки во множественном числе, так как в Португалии существует прогрессивная шкала налогообложения. При этом отсутствие изменений затрагивает как ставки налога для резидентов, так и для иностранцев, проживающих в стране. Тем не менее, произошёл рост налоговых поступлений в 2015 году, объяснить который можно за счёт роста доходов населения Португалии, и, соответственно рост, налогооблагаемой базы. Изменений, в плане ставки налога, избежал также сбор за владение собственностью, наряду с взносами в фонд социального обеспечения.

В целом Португалия, придерживалась принятых в международной практике механизмов регулирования системы налогообложения, с целью долгосрочного экономического развития страны. Данные принципы, в том числе, были разработаны и закреплены в исследовательской работе Арнольда, Бриса и соавторов, под названием «Tax Policy For Economic Recovery and Growth» , опубликованной в 2011 году. Экономисты построили регрессионную модель для анализа панельных данных, на основе 24 стран, входящих в состав OECD, рассматриваемых на протяжении 34 лет (с 1979 по 2004 года). Основным приоритетом исследователей, при этом, был анализ влияния изменений структуры налогообложения страны (изменение в ставке определённого вида налога) на дальнейшее её экономическое развитие. Основным выводом работы можно назвать нецелесообразное повышение налога на корпоративную прибыль, которое в краткосрочном периоде приводит к аккумуляции значительных объёмов денежной массы, однако в долгосрочном периоде только тормозит развитие и вредит функционированию национального рынка. Таким образом, наиболее логичным решением, с акцентом на устойчивое долгосрочное повышение экономической эффективности, является снижение ставки корпоративного налога, наряду с понижением ставки налогообложения на индивидуальный доход резидентов страны (в большинстве случаев). Подобная политика снижает налоговое бремя и способствует росту деловой активности в стране.

Рассмотрим третью составляющую фискальной политики, а именно трансферты. Согласно публикации OECD , регионы Португалии получают гранты и субсидии 4-ёх основных видов. Они включают в себя: единовременные субсидии, поступления в региональные фонды сплочения (cohesion funds), совместное финансирование регионов с институтами ЕС, субсидирование проектов общего интереса (common interest projects - проекты развития инфраструктуры, определённые на уровне Евросоюза). При этом, по итогам 2013 года, трансферты центрального правительства муниципалитетам составляли 18% от поступлений в бюджет по трём основным видам налогов (налог на добавленную стоимость, корпоративную прибыль и индивидуальный доход). Через 2 года в 2015 году трансферты муниципалитетам возросли до 21,3% от прибыли по указанным выше налоговым сборам.

Особый интерес с точки зрения равномерного развития регионов представляют собой трансферты с помощью Фонда Сплочения. Данный финансовый институт в основном занимается инвестированием в инфраструктурные проекты отстающих по экономическому и социальному развитию регионов. Соответственно, размеры отчислений в фонды сплочения различных муниципалитетов зависят от индекса социального развития региона и объёмов налоговых поступлений, которые муниципалитет генерирует. Это обеспечивает достаточно справедливую систему распределения государственных денежных потоков, и позволяет избежать ситуации, когда один регион полностью финансирует другой, действуя во вред собственному развитию. В целом, трансферты со стороны центрального правительства в рассматриваемый в работе период претерпели количественные и качественные изменения. Совокупный объём субсидирования и грантов в период с 2012 по 2016 год достиг пика со значением в 1,23 млрд евро (2014 год). При этом рост в долевом отношении сохранили такие сферы социально-экономической жизни как образование, система здравоохранения и транспорт, с увеличением в 2,1%, 3,4% и 1,9% долевого участия в трансфертах соответственно.

В целом, фискальная политика правительства Португалии в период восстановления после финансового кризиса еврозоны не явилась неким открытием в экономической мысли. Тем не менее, инструменты регулирования рынка, выбранные для увеличения экономической эффективности национальных предприятий и регионов, оказались весьма своевременными и подходящими для качественного роста основных показателей экономического развития. Придерживаясь консервативной политики, широко используемой в международном экономическом сообществе, Португалия сумела, путём использования фискальных инструментов, повысить, как совокупный спрос, так и совокупное предложение на национальном рынке, увеличив объёмы торговли и степень экономической активности в стране и создав новое рыночное равновесие. При этом, отдавая предпочтение развитию отстающих регионов (которые в наибольшей степени пострадали во время рецессии), за счёт грамотного, а главное осознанного, распределения налоговой прибыли с помощью трансфертов, правительству Португалии в некоторой степени удалось выровнять темпы социально-экономического развития отдельных муниципалитетов. Однако существуют и некоторые недостатки проведённой политики.

Одним из таких недостатков является отказ (или отсутствие возможности) следовать методике, представленной Советом Государственного Финансирования Португалии, а именно распределения нагрузки фискального регулирования в пользу направленных государственных расходов (в отношении 2 к 1 с налоговыми инструментами). Данный факт, может послужить основанием для опасений в долгосрочной перспективе, ввиду недостаточной жёсткости общей структуры фискальной политики. Тем не менее, на данный момент, воплощённая на практике стратегия правительства Португалии принесла свои плоды, что выраженно в восстановлении экономики Португалии по основным показателям, а также росте инвестиционной привлекательности национальных предприятий страны и рынка в целом.