Если говорить об общем развитии европейского мезонинного рынка (см. Таблицу 4), то пик был достигнут в кризисные годы (2008-2009). В 2009 году на долю мезонинного финансирования приходилось 17% старшего долга. Однако явное снижение объемов мезонинного финансирования заставляет задуматься о том, имеет ли мезонинное финансирование перспективы развития, и ставит под вопрос его дальнейшее применение. Такое снижение объемов мезонинного финансирования можно возникнуть по нескольким причинам:

1) во-первых, общая сумма непогашенных мезонинных кредитов резко возросла в после кризисный период, к тому же средний процент возврата (recovery rate) с 2008 по 2013 год находился на крайне низком уровне, в период 2008 года, а также 2012-2013 годов он равнялся нулю. Такой большой риск невозврата явно мог отпугивать инвесторов. Нужно отметить, что в 2014-2015 годы данные показатели вернулись к своим допустимым значениям, что позволяет предположить, что объемы мезонинного финансирования восстановятся в ближайшем будущем.

Таблица 4. Кредитование в Европе, млрд. евро

	Банковский кредит	Мезонинное финансирование	Секьюритизированный долг (unitranch)	% мезонинного от банк. долга
2006	68,4	7,36	-	10,76%
2007	70,9	5,63	-	7,94%
2008	13,8	2,87	-	20,80%
2009	3,2	0,544	-	17,00%
2010	10,3	0,138	-	1,34%
2011	17,3	0,877	-	5,07%
2012	16,8	0,619	0,18	3,68%
2013	29,5	0,2	0,655	0,68%
2014	42	0,185	0,215	0,44%

2) Во-вторых, появление нового вида финансирования - секьюритизированного долга, а также его растущая конкуренция, заставили банки пересмотреть свои довольно жесткие условия по кредитам, а также снизить объем предложения мезонинного финансирования. Однако стоит заметить, что в 2015 году размер секьюритизированного долга сократился почти на 67%, что опять же позволяет говорить возможном восстановлении объемов мезонинного финансирования.

4.1.2 Великобритания: план по расширению применения мезонинного финансирования

За последнее десятилетие в Великобритании растет вероятность серьезных сбоев в работе рынка капитала «роста». Эта проблема стала остро ощущаться после начала финансового кризиса в конце 2007 года. Так как проблема финансирования малого бизнеса стала остро ощущаться после 2007 года, правительству было рекомендовано разработать новые программы, направленные на снижение дефицита финансирования предприятий малого и среднего бизнеса. Некоторые из рекомендаций включали расширенное использование мезонинного финансирования. Правительством и частными банками были предприняты меры в этой области.

В ноябре 2009 года, группой экспертов Департамента по делам бизнеса, инноваций и навыков (BIS) был выпущен отчет на тему «Обеспечение роста капитала предприятий малого и среднего бизнеса Великобритании» (the Rowlands Review). Данный отчет определил мезонинное финансирование как особый феномен, в котором нуждаются растущие компании, так как оно сочетает в себе элементы и заемных, и собственных средств. Разрыв между заемным и собственным капиталом для компаний составляет от 2 до 10 млн. фунтов стерлингов. Ни банковское кредитование, ни инвестиции в акционерный капитал не способны заполнить этот пробел в обозримом будущем. Мезонинное финансирование лучше всего подходит для этих целей.

В 2011 год Правительство основало крупный фонд поддержки занятости частного сектора в сферах, которые в значительной степени зависят от расходов государственного сектора. Правительство пригласило участников частного сектора принять участие в тендере за получение данных средства, которые бы помогли развитию стабильной занятости. Среди многих претендентов был Santander, который просил поддержать его программу мезонинного финансирования. Правительство согласилось предоставить 50 млн. фунтов стерлингов к тем 150 млн., которыми располагал Santander для поддержки программы «Прорыв» («Breakthrough»).

В рамках данной программы, Santander предоставляет субординированный кредит с возможностью единовременного погашения или периодичных платежей. Кредит, предоставляемый Santander, не подразумевает участие инвестора в управлении компанией или другого дополнительного дохода для инвестора. Santander заключает сделки в диапазоне 0,5 - 5 млн. фунтов стерлингов на срок от 2 до 5 лет, при выборе проектов, он прежде всего обращает внимание на устойчивый рост компании и есть ли у нее перспективы ускоренного роста. Для того, чтобы получить кредит, компания должна заплатить взнос в размере 3% от суммы всего кредита. Процент по займу составляет 10 %. Согласно годовому отчету Santander за 2015 году общий размер мезонинного финансирования сократился на 100 тыс. фунтов стерлингов (с 1,4 млн в 2014 году до 1,3 млн в 2015), однако количество фирм, которым была оказана поддержка увеличилось в 14 раз (с 370 до 5,292, соответственно). Из чего можно сделать вывод, что программа активно реализуется и в наше время, положительно влияя и на общий размер мезонинного финансирования в Великобритании (см. Рис. 4).



Рис. 4. Развитие мезонинного финансирования в Великобритании

4.1.3 Факторы, влияющие на размер мезонинных сделок на примере стран Евросоюза

На мой взгляд, вопрос формирования размера мезонинных сделок весьма интересен для рассмотрения. Несомненно, существует множество факторов, которые могут влиять на данную переменную. Ограниченный доступ к данным не позволяет сделать абсолютно точный анализ, однако выявить некоторую зависимость представляется возможным.

Отделом корпоративных финансов Cushman & Wakefield (крупнейшая частная консалтинговая компания в сфере коммерческой недвижимости) был подготовлен отчет (см. Таблицу 5), который определил основные показатели для некоторых стран Евросоюза, включая коэффициент обеспеченности (LTV), показатели прибыльности, получаемой от выдачи займа и объем ликвидности. Рейтинг, измеряющий объём ликвидности на рынке, оценивает потенциал рынка заёмного капитала данной страны. Для этого применяется шкала, согласно которой улучшение состояния ликвидности измеряется от 1 до 5. Возможность использования мезонинного финансирования в каждой стране определяется как «нет возможности», «ограничено», «хорошо» и «абсолютно применимо».

Таблица 5. Основные показатели рынка заемного капитал Европейских стран, 1 квартал 2015

	Коэффициент обеспеченности	Прибыльность	Ликвидность	Возможность мезонинного финансирования
Ирландия	60%-65%	2,25%-4,00%	3,5	Ограничено
Франция	55%-70%	1,25%-2,25%	5	Абсолютно
Португалия	50%-65%	3,50%-5,00%	3	Ограничено
Испания	55%-65%	2,25-3,75%	4	Ограничено
Великобритания	60%-70%	1,20%-2,00%	5	Абсолютно
Скандинавские страны	60%-70%	0,30%-1,50%	4	Ограничено
Голландия	55%-65%	2,25%-2,75%	4	Хорошо
Польша	60%-70%	1,75%-2,50%	4	Хорошо
Германия	55%-75%	0,60%-1,75%	5	Абсолютно
Бельгия	55%-65%	0,75%-2,00%	4	Хорошо
Италия	55%-60%	2,35%-3,50%	3,5	Хорошо

Для каждой страны был рассчитан средний объем сделок и средний срок предоставления кредита. Показатели рассчитывались на основе отчета ОЭСР (2013) и данных, представленных на официальных сайтах мезонинных фондов различных стран (Приложение 3). Таким образом, мы можем узнать зависимость среднего размера мезонинной сделки от значения коэффициента обеспеченности, размера прибыльности, объемов ликвидности рынка, средней продолжительности срока мезонинного кредита и возможности применения мезонинного финансирования в той или иной стране.

Для построения регрессии использовалась программа STATA. В качестве переменных были заданы:

A_deal = Средний размер сделки

A_c_obecpech = средний коэффициент обеспеченности кредита (LTV)

A_profit = средняя прибыльность

Liq = Ликвидность

Period = Срок погашения

Mezan = Возможность мезонинного финансирования

В качестве базовой модели была выбрана логарифмическая модель, которая позволяется узнать на сколько процентов изменится средний размер сделки при изменении значения одного из факторов на 1%, другими словами мы можем получить коэффициенты эластичности. Возможность мезонинного финансирования рассматривалась как дамми-переменная.

Была получена следующая модель (1):

ln(A_deal)=0,72ln(A_c_obecpech)-0,4ln(A_profit)-2,4ln(Liq)-1,56ln(Period)+0,5(Mezan)+11,5

R-квадрат=0,8578 говорит о высокой объясняющей силе модели. Однако многие переменные в этом случае не значимы. К тому же, присутствует мультиколлинеарность. Это произошло из-за высокой корреляции между выводом о «возможности мезонинного финансирования» и другими анализируемыми переменами. Так как Cushman & Wakefield делали вывод о возможности применения данного вида финансирования, основываясь на значениях показателей о ликвидности, прибыльности и показатели обеспеченности. Поэтому попробуем отказаться от данной переменной.

В итоге была получена следующая модель (2):

ln(A_deal)=0,3ln(A_c_obecpech)-0,56ln(A_profit)-0,6ln(Liq)-1,96ln(Period)+10,13

R-квадрат=0, 7168 - меньше, чем в предыдущем случае, но модель все равно обладает объясняющей силой, а переменные теперь значимы. Так как выборка состояла только из 8-ми наблюдений (опять же из-за отсутствия большого количества данных по данной теме), невозможно утверждать, что данная модель будет применима при других рыночных условиях. Однако можно сделать некоторые экономические выводы для современного мезонинного рынка Европы:

1) При увеличении коэффициента обеспеченности (LTV- Loan-to-value ratio) растет сумма выдаваемого мезонинного кредита. Это значит, что при высоком коэффициенте LTV компания не может обратиться напрямую за банковским кредитом, так как получит отказ из-за отсутствия/недостаточной суммы залога, поэтому она нуждается в получении средств от других источников финансирования. В данном случае, инвесторы согласны пойти на риск и выдать мезонинный кредит.

2) В почти равной степени на размер мезонинного кредита влияют объем ликвидности и прибыль от выдачи кредита. Под объемом ликвидности в данном случае подразумевается наличие возможности у компаний привлекать заемный капитал в случае необходимости в требуемых объемах и на приемлемых условиях. Представляется логичным, что, если компании способны обратиться за банковским кредитом, то нет смысла использовать мезонинное финансирование в больших объемах. Также и с показателем прибыльности от выдачи кредитов. Если он становится больше, то банки готовы пойти на некоторые уступки, и многие фирмы смогут воспользоваться банковским кредитом.

3) В большей степени на размер мезонинной сделки влияет срок погашения мезонинного кредита. При увеличении срока на 1%, размер мезонинного кредита сокращается почти на 2%. Данный факт объясняется тем, что инвесторы не готовы вкладывать большое количество своих средств на долгий срок, так как это увеличивает риск инвестора.

Таким образом, можно сделать вывод о том, что на увеличение размера мезонинного кредита положительно влияет рост коэффициента LTV; отрицательная корреляция наблюдается как между прибыльностью банковского кредита и размером сделки; также существует отрицательная взаимосвязь между объемом ликвидности и размером сделки. Наибольшее влияние на изменение размера мезонинного кредита оказывает срок погашения, корреляция в данном случае тоже имеет отрицательный характер.

4.1.4 Банк Развития Канады (BDC).

Банк Развития Канады является частью корпорации Crown, чья миссия заключается в облегчении доступа малым и средним предприятий к финансированию. BDC играет активную роль на рынке мезонинного финансирования в течение последних 10 лет, более того, его деятельность прибыльна. Мезонинного финансирование занимает лишь небольшую долю во всей деятельности BDC, но тем не менее является весьма значительным в определенных секторах. Как и в других странах, общая сумма мезонинных кредитов сократилось в начале кризиса 2007 и оставалось на этом уровне до 2009 года, однако в 2010-2011 годах их значение восстановилось (см. Рис. 6).

В отличие от государственных учреждений в других странах, BDC имеет большую гибкость в выборе объектов финансирования, что удовлетворяет их клиентов. Размер финансирования различных проектов колеблется от 250 тыс. CAD (канадских долларов) до 10 млн. CAD. Банк развития Канады в состоянии обеспечить все финансирование лишь собственными силами, однако, зачастую, его партнерами выступают частные финансовые структуры, особенно чартерные банки. Программы финансирования работают небольшими группами, через региональные отделения по всей стране. Команды мезонинного финансирования работают отдельно от тех, кто занимается исключительно долговым финансированием.

Рис. 6. Размер мезонинного кредитования в Канаде 2007-2012 (BDC), тыс. долларов



Типичный объект мезонинного финансирования, предлагаемый BDC, включает в себя субординированный кредит, который обеспечивает оговоренная норма прибыли, а также другие условия, которые обеспечивают дополнительный доход, связанный с финансовым результатом деятельности компании. Дополнительный доход может принимать следующие формы: а) роялти с продаж; б) проценты от увеличения стоимости компании; в) варранты на покупку акций; г) другие условия, которые согласуются с клиентом. Целевое значение доходности от мезонинного финансирования для BDC составляет 15-17%.

Срок погашения субординированного долга может составлять от 3 до 7 лет. Льготный период также является предметом переговоров, BDC может заключать контракты, в соответствии с которыми долг погашается единовременным платежом либо должник совершает регулярные ежемесячные платежи. Заключение соглашения, которое позволяет заемщикам большую гибкость в погашении также возможно, что крайне важно для фирмы, так как это напрямую влияет на ее денежный поток.

Три основные цели, для чего BDC предоставляет мезонинный кредит: 1) поглощение; 2) рост и развитие; 3) финансирование оборотного капитала. Банк развития Канады, как правило, не обеспечивает финансирование компании на ее ранней стадии развития, а предпочитает работать с компаниями, которые характеризуются сильно позицией на рынке. Можно выделить несколько критериев для таких компаний:

1) Сильная команда менеджеров;

2) Финансовая устойчивость;

3) Проект должен быть одобрен специалистами кредитного отдела BDC.

Для того, чтобы компания была рассмотрена, в ее заявлении должен быть расписан подробный бизнес-план, а также полное описание рынка данной компании и ее возможности. Данная информация должна быть подтверждена аудиторским заключением финансовой отчетности (по крайней мере, основных статей баланса), а также стратегическим планом компании. В некоторых случаях может потребоваться оценка деятельности компании третьей стороной.

Несмотря на то, что BDC предпочитает предлагать свою помощь компаниям, имеющим положительный денежный поток, время от времени данный банк обращает внимание и на фирмы, которые еще не достигли положительного денежного потока, однако чьи возможности в отношении достижения данной цели вполне реальны. В ближайшем будущем BDC будет рассматривать финансирование высокотехнологичных компаний, если они уже достигли довольно продвинутой стадии развития.

4.1.5 США: Программа Инвестиционных Компаний для Малого Бизнеса (SBIC - Small business investment company).

Программа SBIC, осуществляемая Управлением по делам малого бизнеса (SBA) в США, была создана в 1958 году для преодоления дефицита капитала и создания новых источников финансирования для фирм. Компании SBIC находятся в частной собственности и управляются инвестиционными фондами, они лицензированы и регулируются Управлением по делам малого бизнеса. Инвестиционные Компании Малого Бизнеса используют помимо собственного капитала заемные средства (под поручительство SBA) для инвестирования в малый бизнес.

За все свое время существования SBIC предоставило более 60 млрд. долларов различным предприятиям малого и среднего бизнеса, количество которых превышает 100 тысяч. Многие известные компании получили финансирование от SBIC, среди них были Apple Computers, FedEx, Callaway Golf and Outback Steakhouses. Программа SBIC может заниматься и венчурным финансированием, однако основная ее деятельность направлена на развитие мезонинного финансирования.

Проекты SBIC не сосредоточены в какой-то конкретной области, они широко распространены среди различных секторов (см. Рис. 7)

Рис. 7.

Распределение проектов SBIC по секторам, 2007-2012, млн. долларов

Программа SBIC финансируется за счет государственного и частного капитала. После кризиса 2007-2008 годов был замечено резкое снижение деятельности SBIC в области мезонинного финансирования, однако впоследствии, Компаниям SBIC удалось вернуться к прежним показателям, и в 2012 году было достигнуто рекордное на тот момент значение - 2,95 млрд. долларов.

Компании SBIC обязаны инвестировать в малый бизнес. Малый бизнес определяется как компания, чистый доход которой меньше 18 млн. долларов, а средний налогооблагаемый доход меньше 6 млн. долларов за последние два финансовых года. Как правило, инвестирование в финансовые институты и иностранные компании запрещено.

Система погашения, которую установила SBIC за время своего существования довольно гибкая. Большая часть соглашений предполагает сочетание выплаты процентов по субординированному долгу, выплаты «отложенного процента» (PIK) и предоставление варрантов. Обычно условия предоставления варрантов указываются дополнительно в договоре.

Будущие проекты тщательно обсуждаются руководством SBIC. Только малая часть заявок действительно рассматривается, обычно не более 5%. Все решения относительно инвестирования принимаются SBIC, Управление по делам малого бизнеса не принимает участие в этом процессе.



4.2 Российский опыт применения мезонинного финансирования

Существует несколько причин, почему данная тема актуальна именно для российского рынка. Во-первых, это недостаток у компаний собственных средств; во-вторых, государство не оказывает достаточную финансовую поддержку; в-третьих, инвесторы в России скорее консервативны, зачастую избегают проектов с высоким риском и склонны использовать традиционные инструменты. Как уже было ранее сказано в работе, мезонинное финансирование активно развивается за рубежом, в европейских государствах и в США на его долю приходится порядка 20% всех инвестиций, однако в России оно используется крайне редко.

В последнее время в России некоторыми инвестиционными компаниями было объявлено о создании специальных фондов, которые будут предоставлять мезонинные кредиты. Первые сделки с использованием мезонинного финансирования уже состоялись. В марте 2007 года прибегнул к использованию мезонинного финансирования крупный калининградский ритейлер «Вестер», которые получил по договору от Москоммерцбанка кредит в размере 300 млн. долларов, а банк, в свою очередь, имел право приобретения до 10% акций «Вестера» в последующие четыре года.

В 2011 году впервые в российской практике была заключена сделка, в которой принял участие международный инвестиционный банк, в то время как ведущий российский банк выступил в роли одного из организаторов. Компанией РосЕвроДевелопмент было подписано кредитное соглашение с Газпромбанком и Goldman Sachs по привлечению мезонинного финансирования. Сумма данной сделки - 165 млн. долларов США. Агентом по обеспечению являлся ABN Amro, российский банк выступил агентом по кредиту. По словам Управляющего Директора Газпромбанка Константина Лимитовского, мезонинное финансирование - один из приоритетных продуктов, которые предлагает Газпромбанк компаниям на российском рынке. При этом мезонинный кредит - один из самых сложных инструментов, так как он предъявляет высокие требования не только к заемщикам, но и к кредиторам. Однако сделка была успешно реализована.

В 2010 году консалтинговой компанией New Russia Growth был создан первый в России фонд мезонинного финансирования. Компанией New Russia Growth одна из первых предложила своим клиентам новое для российской практики мезонинное финансирование. Volga River Growth - фонд, инвесторами которого выступили одни из крупнейших не только российских, но и мировых финансовых институтов, среди которых были «Европейский банк реконструкции и развития» и «Номос-Банк». Объем фонда составляет 130 млн. долларов. На сегодняшний день сотрудничество экспертов NRG и фонда привело к осуществлению трех мезонинных сделок. Мезонинное финансирование происходило в форме кредитов, в обмен же фонд получил долю в капитале в следующих компаниях: производитель тепловой техники «Атон», продуктовая сеть «Росинка» и один из ведущих игроков в секторе потребительского кредитования банке «Совкомбанк». В 2015 году произошел успешный выход Фонда из «Росинки» и «Совкомбанка».

Еще один фонд, занимающийся мезонинным финансированием на российском рынке - Hi Capital. В настоящее время им уже закрыто 18 сделок, общая сумма которых более 1 млрд. долларов.

Российский рынок мезонинного финансирования характеризуется высоким уровнем целевой доходности (см. Таблицу 6). Значение данного показателя находится в интервале 25-35%, что выше стоимости долгового финансирования 10-12%, но меньше доходности фондов, осуществляющих прямые инвестиции 45-50%.

Таблица 6.

Различия между финансовыми инструментами в российской практике

	Банковский кредит	Мезонинный кредит	Прямые инвестиции
Текущая ставка	12-17%	14-16%	-
Целевая доходность	12-17%	20-25%	30-50%
Обеспечение	Активы с дисконтом 30-40%	Акции компании, иногда активы по оценке без дисконта	Нет
Участие в деятельности	Косвенное	Косвенное	Прямое
База принятия инвестиционного решения	Способность обслуживать долг	Способность обслуживать долг и перспективы роста	Очевидные перспективы роста
Стратегия выхода	Погашение кредита	Исполнение опционов пут/колл и исполнение договора репо	Внешний инвестор, IPO

Российское законодательство, которое в первую очередь защищает кредиторов, а не акционеров, при банкротстве компании, способствовало тому, что основной сферой применения мезонинные инструментов является проекты с высоким риском.

Мезонинное финансирование для российского рынка является совершенно новым продуктом, предназначением которого является помощь компаниям с малой капитализацией. Основные инвесторы - банки, венчурные фонды и фонды прямых инвестиций. Однако по-прежнему существуют факторы, которые препятствуют активному развитию мезонинного финансирования. Прежде всего, это наличие неблагоприятного инвестиционного климата, недостаточный уровень развития финансового рынка и отсутствие должного регулирования мезонинного кредитования судебным законодательством, что ограничивает круг применяемых мезонинных инструментов до мезонинного кредита.



Заключение

За последнее десятилетие мезонинное финансирование стало важным финансовым источником. Для компаний с хорошими перспективами роста и положительным денежным потоком оно может стать подходящей альтернативой как банковского кредита, так и прямых инвестиций, ведь использование традиционных форм финансирования обладает рядом существенных недостатков.

Кризис 2008-2009 годов является одним из ключевых моментов в истории применения мезонинного финансирования. Оно стало использоваться широким кругом инвесторов. В настоящее время в роли мезонинных инвесторов выступают инвестиционные фонды, хеджевые, пенсионные фонды, специализированные банковские структуры и страховые компании.

Цель, поставленная в начале работы, была достигнута: рассмотрены основные инструменты мезонинного финансирования; проведен сравнительный анализ традиционных финансовых инструментов и мезонинных инструментов; выявлены конкурентные преимущества мезонинного финансирования для инвесторов; проанализированы факторы, влияющие на размер мезонинного кредита; определены основные тенденции развития мирового и российского мезонинного рынка.

Гипотеза, сформулированная во введении, была подтверждена: мезонинное финансирование продолжает активно развиваться, несмотря на некоторые трудности на европейском рынке, в целом, мировая картина развития мезонинного финансирования представляется весьма перспективной.

Подводя итоги, хотелось бы выделить основные преимущества мезонинного финансирования для заемщика. К ним относятся: получение мезонинного кредита для компаний легче; проекты могут финансироваться частично за счет традиционного долгового финансирования в сочетании с мезонинным финансированием; в сравнении с прямыми инвестициями, мезонинное дешевле для компании; процесс финансирования происходит быстрее, чем в случае IPO. Но не стоит забывать о некоторых недостатках мезонинного финансирования, прежде всего это: требование мезонинных инвесторов к компании отказаться от некоторой независимости (право голоса на совете директоров); более высокая цена в сравнении с традиционным долговым финансированием; отказ компаний от доли акционерного капитала.

Стоит отметить, что на европейском рынке условия выдачи субординированного (мезонинного) долга были ужесточены в течение последних нескольких лет. Ставка купона фиксирована в среднем на уровне 11%, отложенный процент (PIK) находится в диапазоне 2-3%, что в сумме составляет - 13-14%. Как правило, в последнее время варранты на покупку акций не предоставляются инвесторам.

Тем не менее, мезонинный рынок является привлекательным для инвесторов. По сравнению с инвестированием в акционерный капитал, мезонинное финансирование отличается более низкой степенью риска, является более привлекательным с экономической и рыночной точки зрения. Как правило, мезонинное финансирование приносит более высокий доход, имеет меньшую продолжительность и позволяет обладать большим контролем над инвестициями.

В заключении хотелось бы подчеркнуть, что сложившаяся ситуация на финансовом рынке указывает на растущую привлекательность мезонинного финансирования, поэтому можно надеяться на его активное развитие в будущем. Хочется верить, что мезонинному финансированию удастся занять свою нишу и войти в обычную практику финансовых сделок на российском рынке.



Список литературы и источников

1. Конева Т. В. Мезонинное финансирование как перспективный вид финансирования для российских компаний.

2. Ованесова Ю. С. Мезонинное финансирование как новое направление для России //Управленческий учет и финансы. - 2015. - Т. 4. - С. 260-272.

3. Петрикова Е. М. Мезонинный кредит как альтернатива проектного финансирования инвестиционных проектов //Финансы и кредит. - 2013. - №. 28 С. 556.

4. Фабоцци Ф. и др. (ред.). Финансовые инструменты. - Litres, 2014.

6. Anson M. J. P. Handbook of Alternate Assets. - John Wiley & Sons, 2003. - Т. 120.

5. Association for Financial Markets in Europe. European High Yield & Leveraged Loan Report. - 2015.

6. Bean L. A. Mezzanine Financing: Is It for You? //Journal of Corporate Accounting & Finance. - 2008. - Т. 19. - №. 2. - С. 33-35.

7. Credit Suisse. Mezzanine Finance - A Hybrid Instrument with a Future//Economic Briefing No. 42. - 2006.

8. de Ruijter Korver M., Ongena S. European mezzanine //Applied Financial Economics. - 2008. - Т. 18. - №. 20. - С. 1613-1622.

9. Final Report of OECD, “Alternative Financing Instruments for SMEs and Entrepreneurs: the Case of Mezzanine Finance ”, 2013.

10. Goranka K. et al. Access to financial sources in Serbia: the use of mezzanine instruments //International Scientific Conference of IT and Business-Related Research-SINTEZA. - Singidunum University, 2015. - С. 419-422.

11. Hockless, Peter. Mezzanine financing: the European and US experiences. International financial law review Volume: 24 (2005)

12. Nijs L. Mezzanine Financing: Tools, Applications and Total Performance. - John Wiley & Sons, 2013.

13. Robinson A. D. et al. Mezzanine Finance: Overview. - 2013.

14. Silbernagel C., Vaitkunas D. Mezzanine finance //Bond Capital. - 2012.

15. Sprink T. H. Mezzanine Financing: Bridging the Funding Gap //ABFJournal, o. Jg. - 2003. - №. 5. - С. 1-2.

16. Svedik J., Tetrevova L. Mezzanine Capital and Corporate Bonds-the Czech Experience. - 2012.

17. Vasilescu L. G. Financing gap for SMEs and the mezzanine capital //Economic Research-Ekonomska Istrazivanja. - 2010. - Т. 23. - №. 3. - С. 57-67.

18. Vasilescu Guirca L. MEZZANINE DEBT: BENEFITS OR DRAWBACKS FOR FIRM'S FINANCING? //Revista tinerilor economisti. - 2009. - №. 12. - С. 14-21.

19. Xing-yu W., Cun-bao C. Mezzanine Financing and its Application in China [J] Financial Theory & Practice. - 2008. - Т. 7. - С. 007.

Приложение №1

Условия предоставления мезонинного кредита в разных странах

Страна	Агентство	Целевая группа	Вид мезонинного финансирования	Гарантии	Диапазон мезонинного кредита	Срок	Права мезонинного инвестора	Частное софинансирование	Официальный вклад	Участие в случае получения дохода
Австрия	Austria Wirtschaftsservice	Компании малого и среднего размера	Субординированный заем	70% собственных фондов	До €2,5 млн	3-10 лет	Предоставление информации о компании	Да	-	-
Бельгия (Фландрия)	ParticipatieMaatschappij Vlaanderen (PMV)	МСП, работающие более шести лет. Инновационные стартапы, которые получили гос.субсидии на инновации в научной и технологической сферах	-	-	От €500 тыс. до €5 млн. Для инновационных проектов максимальная сумма -- €1 млн, или 80% стоимости проекта за вычетом суммы, выделенной в качестве субсидии государством	Максимальный срок -- десять лет, в сред- нем -- семь лет, для инновационных проектов -- шесть лет	Предоставление информации, Возможно участие в управлении компанией	Со-финансирование по меньшей мере 20% от мезонинного кредита	Субординированный заем	-
Бельгия (Валлония)	Sowalfin	МСП, расположенные в Валлонии, не испытывающие финансовых затруднений	Субординированный заем		Максимально 40% стоимости специфического проекта; от €25 тыс. до €350 тыс. за проект; максимальный размер финансирования для компании -- €500 тыс.	Не более 10 лет (плюс 2 года максимальной франшизы, если банк тоже выделяет средства	Без участия в правлении	Частное со-финансирование, минимальный размер -- 60% от стоимости проекта	Субординированный заем	Варранты, права в зависимости от структуры сделки и типа компании
Бельгия (Брюссельский столичный регион)	SRIB -- местная инвестиционная компания в Брюсселе	Компании малого и среднего размера	Необеспеченный/конвертируемыйзаем	Нет	-	3-7 лет	Предоставление информации, возможно участие в управлении компанией	Да	Прямой или конвертируемый долг	В некоторых случаях
Канада	Business Development Bank of Canada (BDC)		Субординированный заем		От $250 тыс. до $10 млн	3-7	Предоставление информации, участие в управлении или получение статуса наблюдателя	Да	Гибкие	Нет
Чехия	Czech-Moravian Guarantee & Development Bank	Компании малого, среднего и крупного размера	Субординированный заем	-	До €750 тыс.	Максимальный - 9 лет	Право на информацию	-	-	Нет
Дания	Vaekstfonden (State investment fund)	Компании малого, среднего размера	Субординированный заем	-	-	6-8 лет	-	В зависимости от размера фонда -- 100%	-	-
Эстония	Kredex	Компании малого, среднего, крупного размера	Субординированный заем, участие без права руководства		От €64 тыс. до €1,1 млн	3-10 лет	Право на информацию	Нет	Субординированный заем	Да, процент в случае успеха
Франция	OSEO			Да	От €40 тыс. до €3 млн	7 лет	Право на информацию	Банковский кредит или частные инвестиции		Да, доля в обороте
Германия	KfW	Устоявшиеся компании, МСП, ИП, оборот которых меньше или равен €50 млн	Субординированный долг плюс банковский кредит	100% субординированного долга	В 2011 г. общие обязательства по программам финансирования инновационного бизнеса составили €1309 млн	Десять лет (первые семь лет -- льготный период)			Гарантии субординированного долга
		Стартапы, молодые компании	Субординированный долг	100%		15 лет (первые 7 лет -льготный период)		Акции компании	Гарантии субординированного долга
	European Investment Fund	МСП, оборот которых меньше или равен €500 млн	участие без права руководства			7 лет
	Regional Profit Participation Funds	Стартапы, молодые компании, оборот незначительный, до €75млн	Участие без права руководства компанией	Да, покрытие 50% риска					Гарантия контрагента
Ирландия	InnovationFund Ireland Scheme and Seed and Venture Capital Schemes		Фонды фондов: могут инвестировать в мезонинные инструменты и др.
Норвегия	InnovationNorway (Инновации Норвегии)
Польша	BGW		Программа в разработке
Испания	Empresa Nacional de Inovacion (ENISA)	Компании малого и среднего размера	Субординированный заем	Нет	От €75 тыс. до €1 млн	Девять лет (первые 7 лет --льготный период)
Великобритания	CfEL (Капитал для финансирования компаний)				1,2 млрд для компаний МСП. С распределением всех активов среди частных инвесторов -- 4 млрд, частично мезонинное финансирование
	BIS	МСП	Чистый субординированный долг с PIK, финансирование через банк	Нет		3-5 лет	Предоставление статуса главного держателя долга без права участия в собраниях	Да	Прямой кредит	Нет
		МСП с небанковскими кредиторами		Нет		Неоднозначный	Неоднозначные	Да	Прямой кредит	В равных долях
США	SBA (Управление малым бизнесом)	Компании, прибыль которых после вычета налогов составляет менее $1 млн, а чистая стоимость -- менее $18 млн	Инвестиционные компании для малого бизнеса (SBIC)		Двух-трехразовые Частные вклады		Право на информацию, участие в управлении компанией		Старший долг	Нет



Приложение №2

Кредитование в Европе, 2002-2015

Банковский кредит	Мезонинный кредит
Год	Общая сумма непогашенных сделок (млн. евро)	Общая сумма непогашенных банковских кредитов (млн. евро)	Количество	Медианный процент возврата (%)	Год	Общая сумма непогашенных мезонинных кредитов (млн. евро)	Количество	Средний размер (млн. евро)	Срок погашения (мес.)	Средний процент возврата (%)
					2002	146	4	37	40
					2003	336	5	67	39	45,4
					2004	102	4	26	54	6,8
					2005	538	5	108	33	40,4
					2006	371	5	74	43	1,3
2007	2 161	1 436	6	100	2007	449	5	90	31	33,4
2008	5 431	4 863	6	25	2008	350	4	87	21	0
2009	25 593	20 798	38	50	2009	2 958	25	118	32	11,2
2010	14 022	8 823	16	66	2010	1 886	11	171	37	10
2011	12 259	6 387	11	54	2011	822	5	164	40	14,3
2012	10 85	6 19	10	61	2012	959	6	160	61	0
2013	13 973	9 88	15	61	2013	650	4	162	58	0
2014	13 25	8 765	11	67	2014	246	3	82	62	33,3
2015	1 461	759	3	100	2015	527	2	263	45	37

Приложение №3

Выборка для модели

	Средний коэффициент обеспеченности	Средняя прибыльность	Ликвидность	Срок*	Средний размер сделки, тыс. евро**	Возможность мезонинного финансирования
Франция	62,50%	1,75%	5	7	1520	Абсолютно
Великобритания	65%	1,60%	5	5	3575	Абсолютно
Германия	65%	1,18%	5	10	1500	Абсолютно
Испания	60%	3%	4	9	538	Ограничено
Голландия	60%	5%	4	7,5	1500	Хорошо
Польша	65%	2,13%	4	7,5	1500	Хорошо
Бельгия	60%	1,38%	4	7	2750	Хорошо
Италия	57,50%	2,93%	3,5	7,5	1500	Хорошо

* В случае, если срок не известен, оставляем среднее значение = 7,5 лет

** В случае, если размер сделки не известен, оставляем среднее значение = 1,5 млн. евро

Размещено на Allbest.ur