Теория финансов

Пассивное управление представляет собой создание хорошо диверсифицированных портфелей с заранее определенным уровнем риска, рассчитанным на длительную перспективу. Другими словами, пассивное управление нацелено на создание долговременного портфеля ценных бумаг с составом ценных бумаг, имеющий определенный уровень риска, определенный доход. Такой подход возможен при достаточной эффективности рынка, насыщенного ценными бумагами хорошего качества. Продолжительность существования портфеля предполагает стабильность процессов на фондовом рынке. В условиях инфляции, а, следовательно, существования в основном рынка краткосрочных ценных бумаг, а также нестабильной конъюнктуры фондового рынка пассивное управление представляется малоэффективным. Пассивное управление эффективно лишь в отношении портфеля, состоящего из низкорискованых ценных бумаг. Ценные бумаги должны быть долгосрочными для того, чтобы портфель существовал в неизменном состоянии длительное время. Это позволит реализовать основное преимущество пассивного управления - низкий уровень накладных расходов.

Общий расчет прибыльности портфеля ценных бумаг осуществляется по следующим формулам:

,

где d - доля ценных бумаг; p - доходность на них

где D - дивиденд, t - срок, r - процент

59. Финансовая аренда (лизинг): основные понятия и варианты применения

Одним из способов финансирования фирмы является лизинг (то есть аренда). Согласно статье 665 Гражданского кодекса РФ лизинг представляет собой операцию приобретения в собственность арендодателем (лизингодателем) указанного арендатором (лизингополучателем) имущества у определённого арендатором продавца с последующим предоставлением его за плату во временное владение и пользование для предпринимательских целей. Как видно из приведённого определения, лизинг представляет собой вид предпринимательской деятельности, предусматривающей инвестирование лизингодателем временно свободных или привлечённых финансовых ресурсов в приобретение имущества с последующей передачей его лизингополучателю на условиях аренды. В настоящее время лизинг (т.е. аренда) рассматривается как весьма эффективный способ финансирования инвестиционного процесса и поэтому широко распространён в экономически развитых странах. Как в зарубежной, так и в отечественной практике лизинговые компании помогают другим компаниям 1) финансировать проекты по приобретению активов; и 2) эффективно реагировать на изменения рынка.

Как в любой хозяйственной сделке, в соглашении о проведении операции лизинга (аренды) участвуют две стороны: лизингодатель, который владеет арендуемым имуществом, и лизингополучатель, который получает право использовать это имущество при условии уплаты лизинговых платежей.

К основным видам лизинга (аренде) относят: 1) операционный; 2) финансовый, или капитальный; 3) возвратный; 4) комбинированный. Строго говоря, можно выделить лишь две основные формы лизинга - финансовый и операционный (подавляющее большинство других видов лизинга, приводимых в литературе, являются надуманными, по сути бессмысленными и практически бесполезными).

Операционный лизинг - это лизинг, не являющейся финансовым. Риски владения и пользования арендованным активом не передаются арендатору (лизингополучателю), и арендодатель (лизингодатель) отражает имущество, переданное в аренду, в своём балансе. Операционный лизинг заключается на срок, меньший, чем амортизационный период арендуемого имущества, и предусматривает возврат объекта лизинга владельцу по окончании срока действия контракта. Как правило, техническое обслуживание, ремонт, страхование и другие обязательства принимает на себя лизингодатель. То есть операционный лизинг предназначен как для финансирования, так и для технического обслуживания актива. Общая сумма арендатора за арендованное имущество не покрывает расходов арендодателя по его приобретению; поэтому, как правило, такое имущество сдаётся в операционный лизинг неоднократно. Основные характеристики договора операционного лизинга следующие:

1. Текущее техническое обслуживание арендуемого оборудования обычно проводит лизингодатель, а его стоимость включается в лизинговые платежи;

2. Неполная амортизация имущества, то есть платежи, оговорённые в договоре лизинга, не покрывают всех затрат лизингодателя на приобретение этого оборудования. Оборудование сдаётся в аренду на период значительно меньшей, чем предполагаемый срок эксплуатации этого актива, причём предполагается, что лизинговая компания сможет покрыть все свои затраты либо с помощью последующего многократного возобновления договора лизинга, либо путём последующей сдачи этого актива в лизинг другому лизингополучателю, либо путём его продажи после окончания срока лизинга;

3. Наличие пункта об аннулировании (расторжения) договора, дающего лизингополучателю право расторгнуть договор аренды до истечения его срока (с возвратом оборудования лизингодателю). Это очень важно для первого, так как оборудование может быть возвращено, если оно окажется морально устаревшим в силу развития технического прогресса или же просто в нём отпадает необходимость в связи с изменением рода деятельности предприятия-лизингополучателя.

Финансовый (или капитальный) лизинг - это лизинг, при котором риски и вознаграждения от владения и пользования арендованным имуществом ложатся на арендодателя (лизингополучателя). В этом случае арендатор (лизингополучатель) должен отражать предмет лизинга в составе активов. В соответствии с российским законодательством балансодержателем объекта финансового лизинга может выступать как лизингополучатель, так и лизингодатель, что оговаривается в договоре лизинга. Договоры о финансовом (капитальном) лизинге отличаются от случая операционного тем, что они: 1) не предусматривают технического обслуживания; 2) не подлежат аннулированию и 3) предусматривают полную амортизацию активов (т.е. лизингодатель получает платежи, полностью покрывающие капитальные затраты на приобретение арендуемого оборудования, помимо расходов на его обслуживание и затрат на обслуживание инвестированного капитала). Как правило, фирма, которая будет использовать оборудование, сама выбирает конкретное оборудование, которое ей необходимо, и договаривается о цене с производителем. Фирма-пользователь оборудования затем договаривается о том, чтобы лизинговая компания приобрела это оборудование у производителя и одновременно заключила договор о сдаче его в аренду. Условия договора лизинга должны обеспечивать полную амортизацию инвестиций лизинговой фирмы, а также содержать в себе процентные платежи, которые устанавливаются на уровне процентной ставки, которую бы фирма-лизингодатель заплатила по обеспеченной залогом этого оборудования банковской ссуде (лизингополучатель, как правило, после окончания срока первоначального договора лизинга получает право на его возобновление по сниженной ставке). Например, если бы фирма должна была по ссуде уплачивать 10% в год, то приблизительно такая же ставка предусматривается в договоре аренды. Кроме того, лизингополучатель платит налог на арендуемое имущество и оплачивает его страховку. Поскольку этот вид лизинга имеет смысл, только если лизингодатель получает некоторый доход после или за вычетом этих платежей, финансовый лизинг часто называют нетто-лизингом.

Срок договора финансового лизинга равен (или сопоставим) сроку амортизации арендуемого имущества (нижний предел - 75% срока полезной эксплуатации объекта). По окончанию договора имущество переходит в собственность лизингополучателя или выкупается им по остаточной стоимости. Необходимо отметить, что при финансовом лизинге, когда сроки амортизации и лизинга совпадают, остаточная стоимость у лизингодателя по окончании договора лизинга часто равна нулю. Платежи лизингополучателя превышают расходы лизингодателя по приобретению данного имущества; таким образом, лизингополучатель возмещает лизингодателю его инвестиционные затраты (стоимость объекта лизинга) и уплачивает комиссионное вознаграждение. Дисконтированная стоимость лизинговых платежей должна быть не меньше 90% справедливой стоимости объекта лизинга.

Возвратный лизинг. По договору возвратного лизинга фирма, которая владеет землёй, зданиями или оборудованием, продаёт это имущество другой фирме и одновременно оформляет договор о его взятии в лизинг на определённый период и с выполнением определённых условий. Компанией, представляющей капитал, может быть страховая компания, коммерческий банк, специализированная лизинговая компания, финансовое подразделение промышленного предприятия, товарищество с ограниченной ответственностью или индивидуальный инвестор. Продажу объекта с получением его обратно в лизинг можно рассматривать как альтернативу ипотеки. Отметим, что продавец-лизингополучатель имущества немедленно получает его цену, предложенную покупателем-лизингодателем, и в то же время он сохраняет право использовать арендуемое имущество. При этом серия равных лизинговых платежей ясно указывает на сходство с кредитованием. Соглашения о возвратном лизинге похожи также и на финансовый лизинг, основным же отличием является то, что в данном случае арендуемое оборудование не является новым, и что лизингодатель покупает оборудование у самого его пользователя-лизингополучателя, а не у производителя или дистрибьютора. Таким образом, продажа с последующей арендой может рассматриваться как специальный вид финансового лизинга.

Комбинированный лизинг. В настоящее время лизингодатели предоставляют большой выбор условий сделок. Поэтому на практике договоры лизинга могут точно не соответствовать определению операционного или финансового лизинга точно, а сочетать в себе некоторые особенности обоих видов. Такие соглашения об аренде получили название комбинированного лизинга. Так, в договоре о финансовом лизинге появился пункт об аннулировании, то есть как в договоре об операционном лизинге. Правда, в таком договоре о финансовом лизинге появляется пункт неустойки, согласно которому лизингополучатель в случае досрочного расторжения договора должен уплатить сумму, достаточную для покрытия недоамортизированного остатка стоимости арендуемого оборудования.

60. Управление инвестициями. Методы оценки инвестиционных проектов

l. Управление инвестициями. Термин “инвестиции” в переводе на русский язык означает “капиталовложения”. То есть инвестиции представляют собой вложения капитала во всех его формах с целью обеспечения его роста в предстоящем периоде, получения текущего дохода или решения определённых социальных задач.

Многообразие форм и видов инвестиций, осуществляемых предприятием, потребовало их классификации, в которой на первом месте стоят реальные и финансовые инвестиции.

Реальные инвестиции характеризуют вложения капитала в воспроизводство основных средств, в инновационные нематериальные активы, в прирост запасов товарно-материальных ценностей и в другие объекты инвестирования, связанные с осуществлением операционной деятельности предприятия или улучшением условий труда и быта персонала.

Финансовые инвестиции характеризуют вложения капитала в различные финансовые инструменты, главным образом в ценные бумаги с целью получения дохода.

Инвестирование представляет собой один из наиболее важных аспектов деятельности любой развивающейся организации. Причины, обусловливающие необходимость инвестиций, могут быть различными, однако в целом их можно подразделить на три вида: обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производственной деятельности, освоение новых видов деятельности. С учётом этого формируется содержание инвестиционной политики предприятия, представляющей собой часть общей финансовой стратегии предприятия.

В инвестиционной политике расписываются как планируемые к использованию предприятием формы реальных инвестиций и особенности управления ими, так и планируемые к использованию формы финансовых инвестиций и особенности управления ими. При этом в формирование политики управления инвестициями включаются: 1) анализ состояния инвестирования в предшествующем периоде; 2) определение объёма инвестирования в предстоящем периоде; 3) выбор форм инвестирования; 4) оценка инвестиционных качеств отдельных финансовых инструментов (при финансовых инвестициях); 5) формирование портфеля финансовых инвестиций; 6) обеспечение эффективного оперативного управления портфелем финансовых инвестиций; 7) подготовка бизнес-планов реальных инвестиционных проектов; 8) оценка эффективности отдельных реальных инвестиционных проектов; 9) формирование портфеля реальных инвестиций; 10) обеспечение реализации отдельных реальных инвестиционных проектов и инвестиционных программ.

Любой инвестиционный проект может быть охарактеризован с различных сторон: финансовой, технологической, организационной, временной, экологической, социальной и др. Каждая из них по-своему важна, однако финансовые аспекты инвестиционной деятельности во многих случаях имеют решающее значение.

В финансовом плане, когда речь идет о целесообразности принятия того или иного инвестиционного проекта, необходимо получить ответы на три вопроса:

а) каков необходимый объем финансовых ресурсов?

б) где найти источники финансирования (кредитования) в требуемом объеме и какова цена их услуг?

в) окупятся ли сделанные вложения, то есть достаточен ли объем прогнозируемых поступлений по сравнению со сделанными инвестициями?

Ответ на первый вопрос определяется инженерной сутью проекта и выражается в виде финансового потока, обоснованного в бизнес-плане. Ответ на второй вопрос зависит от конкретной ситуации на финансовом рынке. Для ответа на третий вопрос необходимо от финансового потока как функции от времени перейти к той или иной его обобщенной характеристике. Такой переход целесообразен также при сравнении различных проектов.

Таким образом, в основе процесса принятия управленческих решений инвестиционного характера лежит оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений. Общая логика анализа с использованием формализованных критериев в принципе достаточно очевидна - необходимо сравнивать величину требуемых инвестиций с прогнозируемыми доходами.

Методы оценки инвестиционных проектов. Инвестиционные проекты описываются финансовыми потоками (потоками платежей и поступлений), то есть функциями (временными рядами), а сравнивать функции естественно с помощью тех или иных характеристик (критериев).

Критерии (показатели, характеристики финансовых потоков), используемые при анализе инвестиционной деятельности, подразделяются на две группы в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр:

а) основанные на дисконтированных оценках (фактор времени принимается во внимание);

б) основанные на учетных (номинальных) оценках (фактор времени не учитывается).

К первой группе относятся критерии:

· чистая текущая стоимость (NPV);

· индекс рентабельности инвестиции (PI);

· внутренняя норма доходности (IRR);

· модифицированная внутренняя норма доходности (MIRR);

· дисконтированный срок окупаемости инвестиции (DPP);

· чистая терминальная стоимость (NTV).

Ко второй группе относятся:

· срок окупаемости инвестиции (PP);

· коэффициент эффективности инвестиции (ARR).

Чистая текущая стоимость. Этот критерий основан на сопоставлении величины исходных инвестиций (IС) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых проектом в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента r, устанавливаемого аналитиком (выступающим от имени инвестора) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который инвестор хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

Приведённые критерии используются в следующих методах оценки инвестиционных проектов:

· метод расчёта чистой дисконтированной стоимости

,

где - денежный поток от реализации инвестиций в момент времени t; t - шаг расчёта (год, квартал, месяц и т.д.); r - ставка дисконтирования; IC - величина первоначальных инвестиций; Т - продолжительность инвестиционного проекта (финансовой операции);

· метод расчёта индекса рентабельности инвестиций

;

· метод расчёта внутренней нормы прибыли инвестиции, то есть IRR, под которой понимают значение ставки дисконтирования, при котором NPV проекта равен нулю:

IRR = r,

при котором

;

· метод расчёта модифицированной внутренней нормы прибыли. Общая формула расчёта этого метода выглядит следующим образом:

где - отток денежных средств в t-м периоде (абсолютная величина);

- приток денежных средств в t-м периоде;

· метод определения дисконтированного срока окупаемости инвестиции. Определяется посредством следующей расчётной формулы:

· метод расчёта чистой терминальной стоимости

· метод определения срока окупаемости инвестиции

,

или

· метод расчёта учётной (простой) нормы прибыли ARR. Существуют разные алгоритмы исчисления показателя ARR, распространённым является следующий:

где PN - среднегодовая прибыль;

RV - наличие остаточной или ликвидационной стоимости.