Теория и практика валютного дилинга

Например, 7.02.95 г. валютного дилера банка ААА просят проко-тировать месячный своп USD/DEM на 1 млн. долларов банку ВВВ. Используя рейтеровскую страницу FWDT, он видит значение форвардных пунктов для периода 1 месяц: 25-28, которые он котирует банку ВВВ. Если банк-контрагент выбирает своп типа sell and buy, то ему соответствует сторона offer -- 28. Для котировавшего дилера это будет в свою очередь своп buy and sell (b+s). Текущий курс спот в данный момент составляет 1.5160/70. Для дилеров в данном случае важна цена свопа, выраженная в своп-пунктах, а не абсолютное значение самого курса спот. Главное, чтобы разница между курсом спот первой сделки свопа и форвардным курсом второй сделки свопа, составляла определенное количество фор-вардных пунктов (в нашем случае 28). Поэтому для сделки своп в качестве курса спот можно принимать среднее его значение -- 1.5165.

Схематично для банка ААА это можно изобразить в следующем виде:

дата заключения сделки: 07.02.95. USD/DEM 1 mth buy and sell swap;

дата валютирования: 09.02.95. Куплено 1 млн. USD, продано

1.516.500 DEM по курсу спот 1.5165;

дата окончания свопа: 09.03.95. Продано 1 млн. USD, куплено

1.519.300 DEM по форвардному курсу 1.5193 (1.5165 + 0.0028).

Контрагент для обеих сделок -- банк ВВВ.

Короткие свопы (до спота)

Короткие свопы котируются аналогично стандартным свопам в виде форвардных пунктов для соответствующих периодов («овернайт» о/п, «том-некст» t/n). При этом расчет курсов сделки строится в соответствии с правилами расчета курса аутрайт для даты валютирования до спота.

В случае возрастающих слева направо форвардных пунктов (базовая валюта котируется с премией) обменный курс для первой сделки свопа (до спота), должен быть ниже, чем валютный курс обмена для второй сделки (на споте).

В случае убывания форвардных пунктов слева направо (базовая валюта котируется с дисконтом) обменный курс для первой сделки должен быть ниже, чем для второй.

При этом текущий валютный курс спот можно использовать как для даты валютирования (до спота), так и для даты окончания свопа (непосредственно на споте). Главное, чтобы разница двух курсов составляла величину форвардных пунктов для соответствующего периода. Дата спот здесь всегда будет представлять форвардную (более отдаленную дату).

Например, 07.02.95 г. валютного дилера банка ААА банк ВВВ просит прокотировать однодневный своп на условиях том-некст на 1 млн. долларов США к немецкой марке. Используя страницу рейтеровского терминала FWDT, он котирует значение форвардных пунктов для периода «том-некст» (t/n) -- 3.2/1.7. Курс спот составляет 1.5160/ 70, средний -- 1.5165.

Если банк ВВВ заключает сделку своп buy and sell (а для банка ААА -- своп sell and buy), то ему соответствует сторона bid форвардных пунктов -- 3.2.

Поскольку форвардные пункты убывают слева направо, валютный курс на дату валютирования «завтра» (tom), должен быть по своему значению выше, чем курс на дату окончания свопа -- на дату спот. Это может быть достигнуто двумя способами.

Обычный способ. Для даты спот используется курс спот, а для даты валютирования «завтра» используется курс аутрайт, равный курсу спот плюс форвардные пункты: 1.5165 + 0.00032 = = 1.51682. Схематично для банка ААА сделка выглядит следующим образом.

Дата заключения сделки -- 07.02.95 г.; USD/DEM t/n sell and buy swap.

Дата валютирования -- 08.02.95 г.; продано 1 млн. USD, куплено 1.516.820 DEM по курсу 1.51682.

Дата окончания свопа -- 09.02.95 г.; куплено 1 млн. USD, продано 1.516.500 DEM по курсу 1.5165. (Здесь на споте используется курс спот).

Обратный способ. Курс спот используется для даты валютирования «завтра», для даты спот рассчитывается фактически однодневный форвардный курс, то есть 1.5165 -- -- 0.00032 = 1.51617 (по правилу убывающей лестницы).

Для банка ААА данный своп выглядит так:

Дата заключения сделки -- 07.02.95 г.; USD/DEM t/n sell and buy swap.

Дата валютирования -- 08.02.95 г.; продано 1 млн. USD, куплено 1.516.500 DEM по курсу 1.5165 (здесь курс спот используется «на томе»).

Дата окончания свопа -- 09.02.95 г.; куплено 1 млн. USD, продано 1.516.180 DEM по курсу 1.51618.

Нетрудно заметить, что разница в количестве немецких марок на дату окончания свопа составляет в обоих случаях 320 DEM. Они представляют собой цену или стоимость операции своп, отражающую размер форвардных пунктов, а следовательно и разницу в процентных ставках для данного периода. В нашем случае банк ААА купил на 320 немецких марок больше, чем продал следующим днем, то есть можно говорить, что за 1 день он заработал 320 марок на сумму в 1 млн. долларов США, которой он обладал на дату валютирования свопа. Для банка это равносильно размещению депозита в 1 млн. долларов США, где полученный процент выра-жается не в долларах, а в марках.

Аналогичным образом для банка ВВВ данный своп эквивалентен привлеченному депозиту, по которому необходимо выплатить процент в 320 немецких марок.

3.3.9. Использование сделок своп

Сделки своп используются для нейтрализации риска при проведении сделок аутрайт.

Например, некая американская компания ААА намеревается через 3 месяца произвести закупку германского оборудования, в связи с чем 16.01.95 г. она заключает с банком ААА форвардный контракт на продажу 1 млн. долларов против немецких марок. Для банка это сделка аутрайт по покупке долларов против марок с датой валютирования спот + 3 мес. -- 18.04.95 г.

Предположим, что:

По курсу аутрайт 1.5060 банк получает длинную позицию в 1 млн. долларов на 18 апреля 1995 г:

+ 1.000.000 USD - 1.506.000 DEM value date 18.04.95

В принципе, если банк хочет рисковать и надеется на благоприятное изменение валютного курса, он может держать данную позицию вплоть до 16 апреля и закрыть ее на споте. Однако обычно банки не рискуют на столь длительные сроки, а стараются закрыть позиции.

Закрыть данную позицию можно 2 способами.

I. Осуществить противоположную ей сделку аутрайт на ту же дату валютирования. Однако при этом присутствует риск изменения валютного курса. Размер форвардных пунктов вряд ли изменится (он зависит от разницы в процентных ставках), однако может измениться курс спот, являющийся составной частью форвардного курса. Например, ко времени закрытия сделки курс спот упал до уровня 1.4970/80. Противоположная сделка аутрайт будет иметь следствием чистый убыток на 18.04.95 г., так как банк выполнил ее по более низкому курсу аутрайт: 1.4970 + 0.0065 = 1.5045.

- 1.000.000 USD + 1.504.500 DEM value date 18.04.95

Чистый убыток составит 2500 немецких марок.

II. Одновременно (с разрывом в несколько секунд) с заклю-чением сделки аутрайт заключить обратную ей сделку на спо-те, то есть превратить аутрайт в своп. Этим банк как бы запирает валютный риск по форвардной сделке сделкой спот.

Предположим, банку удалось продать 1 млн. долларов на споте банку ВВВ по курсу 1.5000:

- 1.000.000 USD + 1.500.000 DEM value date 18.01.95

Таким образом, банк осуществил 3-месячный своп USD/DEM sell and buy на 1 млн. долларов.

Данную операцию своп можно перекрыть либо противо-положной операцией своп (то есть buy and sell) с клиентом или другим банком, либо с помощью депозитных операций в двух валютах на 3 месяца.

Осуществление противоположного свопа.

Банк ААА запрашивает другой банк прокотировать ему 3-месячный своп USD/DEM на 1 млн. долларов и получает такое же значение форвардных пунктов (поскольку в течение короткого промежутка времени процентные ставки по двум валютам не успели измениться, поэтому остались без изме-нения форвардные пункты на период 3 месяца): 65 -- 84.

Банк ААА выбирает сторону buy and sell -- по стороне bid 0.0065. Предположим, курс спот упал до уровня 1.4970/80, среднее значение -- 1.4975. Курс аутрайт составит 1.4975 + 0.0065 = 1.5040.

Банк ААА имеет 2 свопа.

Первый своп -- по закрытию форвардной позиции с кли-ентом:

- 1.000.000 USD +1.500.000 DEM value date 18.01.95 + 1.000.000 USD -1.506.000 DEM value date 18.04.95

Второй своп -- с другим банком:

+ 1.000.000 USD -1.497.500 DEM value date 18.01.95

- 1.000.000 USD +1.504.000 DEM value date 18.04.95

По немецким маркам чистый результат на 18 января состав-ляет прибыль в 2.500 DEM, которая однако почти полностью компенсируется убытком в 2.000 DEM на 18 апреля (остаток +500 DEM). В случае обратных сделок по свопу банк ААА мог бы иметь и минус 500 DEM, но главное, что все позиции закрыты, и валютный риск нейтрализован.

Осуществление депозитных операций на период 3 месяца.

Вернемся к ситуации, когда банк ААА осуществил своп при закрытии форвардной позиции с клиентом (см. выше).

Банк на дату валютирования спот имеет короткую позицию по долларам и длинную по маркам. Для того, чтобы выполнить условия по сделке своп банк должен поставить банку-контрагенту ВВВ 1 млн. долларов США и получить от него 1.5 млн. марок.

Он может привлечь недостающие 1 млн. долларов в 3-месячный депозит и разместить 1.5 млн. марок на 3-ме-сячный депозит в другой банк.

Известны текущие процентные ставки по 3-х месячным депозитам:

Банк ААА обратился в другой банк и привлек 1 млн. долларов под 4.125 процентов с 18.01.95 г. по 18.04.95 г. (со спота на 3 месяца). Накопленный за 3 месяца процент по данному депозиту, который подлежит выплате банку-кредитору 18 ап-реля, составит:

Одновременно банк разместил депозит в немецких марках в третьем банке под 5.875 процентов с 18.01.95 г. по 18.04.95 г. Размер полученного 18 апреля процента в марках составит:

В данном случае общий доход по маркам превысил расход по долларам. Рассчитав суммы, банк ААА заключает с неким четвертым банком сделку 3-месячный аутрайт по обмену ма-рок в доллары по курсу oner (см. выше) 1.5089. (Здесь мы абстрагируемся от нерыночной суммы немецких марок и от возможного изменения курса):

Чистая прибыль на закрытие позиции по свопу депозитными сделками составила 14.600-87 -- 10.312-50 = 4.288-37 USD. В действительности, для выбора стратегии закрытия позиций по сделкам аутрайт и своп требуется первоначальный просчет возможных вариантов. Очевидно, что закрытие через депозиты противоположной сделки своп buy and sell, привело бы к потерям. Таким образом, данная тактика означает в реальности процентный арбитраж.

Сделки своп используются для пролонгации открытой валютной позиции вперед

Пролонгировать (или «свопировать» от англ. to swap out) открытую валютную позицию означает сохранить состояние позиции (размер и знак) на определенный срок в будущем.

Например, 15 мая коммерческий банк, занимающийся арбит-ражными операциями, открыл спекулятивную длинную позицию в 1 млн. долларов США против немецкой марки по курсу 1.5100 на споте (дата валютирования 17 мая), рассчитывая на дальнейший рост курса доллара к марке:

Дата сделки		Позиция		Курс	Дата валютирования
15.05.95	+1.000.000	USD-1.510.000	DEM	1.5100	17.05.95

Однако в течение дня курс доллара неожиданно упал до уровня 1.5010 доллара к марке. Если закрыть позицию, то это приведет к убытку в размере 9.000 DEM. Однако дилеры считают, что это временное снижение, вызванное краткосрочными факторами, и реша-ют сохранить позицию до следующего дня, рассчитывая на дальней-ший подъем курса американской валюты.

Если на утро следующего дня 16 мая доллар все еще не достиг уровня 1.5100 к марке, валютный дилер банка может выполнить операцию своп «том-некст», чтобы перенести открытую накануне позицию на новую дату валютирования вперед с 17 на 18 мая -- пролонгировать на один день. Цель операции своп заключается в том, чтобы закрыв позицию на 17 мая (пусть даже по другому кур-су), тем не менее, перенести ее размер и знак (1 млн. долларов длин-ной позиции) на дату спот для нынешнего дня -- на 18 мая. По-скольку на дату валютирования 17.05.95 г. банк имел длинную по-зицию, то надо продать доллары датой 17.05.95 г. и купить их обрат-но датой 18.05.95 г., а это операция swap sell and buy USD/DEM t/n на 1 млн. долларов. Предположим, что форвардные пункты (цена сво-па), прокотированные другим банком для периода t/n для USD/ DEM равны 3.2/1.7, а курс спот составляет 1.5010. Для сделки своп sell and buy используется сторона offer 1.7, которая прибавляется к курсу спот (t/n -- однодневный своп до спота). Таким образом, курс об-мена для первой сделки свопа -- 1.50117, а для обратной ей -- 1.5010. Схематично своп будет выглядеть следующим образом:

Дата сделки	Позиция	Курс	Дата валютирования
15.05.95	-1.000.000 USD +1.501.170 DEM	1.5017	17.05.95
	+1.000.000 USD -1.501.000 DEM	1.5010	18.05.95

На 17 мая банк имеет закрытую позицию по долларам (с про-межуточным результатом минус 8.830 DEM), однако на следующую дату 18 мая вновь открыта длинная позиция на 1 млн. долларов. Стоимость сделки своп составляет 170 немецких марок в пользу этого банка.

Если предположения дилеров оказались верными и валютный курс вырос в течение 16 мая до уровня 1.5150, то банк закрывает длинную позицию обычной конверсионной сделкой спот -- продает 1 млн. долларов против немецкой марки по курсу 1.5150:

Дата сделки	Позиция	Курс	Дата валютирования
16.05.95	-1.000.000 USD +1.515.000 DEM	1.5150	18.05.95

В результате по состоянию на дату валютирования спот -- 18 мая банк имеет доход в размере 14.000 немецких марок, из которых необходимо вычесть промежуточный результат по свопу на 17 мая и добавить цену свопа, чтобы получить чистую прибыль:

14.000 DEM - 8.830 DEM + 170 DEM = 5.340 DEM

С помощью сделок своп банки могут пролонгировать свои откры-тые позиции как угодно долго, в зависимости от прогноза движе-ния валютного курса. Они могут пролонгировать их как с помощью однодневных свопов (каждый раз на 1 день), так и с помощью более длинных по срокам сделок своп (например, на месяц с помощью месячного свопа).

Глава 4

МЕТОДЫ ПРИНЯТИЯ РЕШЕНИЙ И СТРАТЕГИЯ ДИЛИНГОВЫХ ОПЕРАЦИЙ

В данной главе рассматриваются вопросы, связанные с факторами, на основе которых принимаются решения об открытии валютных и депозитных позиций с целью получения прибыли, то есть дилинговых арбитражных операций. Это может относиться к стратегии как коммерческих банков, так и других участников валют-ного рынка -- компаний, брокерских фирм, физических лиц.

4.1. Множественность валютных курсов

Для разных видов конверсионных операций может существовать различный валютный курс. В странах, где имеются валютные ограничения на обмен валют по срокам, видам сделок или статусу участников рынка, существует множественность валютных курсов. Принято выделять несколько видов валютных курсов.

Валютный курс по безналичным межбанковским сделкам

Этот курс формируется в результате межбанковских сделок по продаже/покупке безналичной валюты на валютных рынках (для свободно конвертируемых валют -- на мировых валютных рынках. для курса доллар/рубль -- на российском межбанковском рынке. Этот курс принят в качестве официального в большинстве развитых стран (например, курс на конец рабочего дня).

Обменный курс валютных бирж

В тех странах, где сохранились валютные биржи, через которые проходит основной оборот конверсионных операций, курс, устанавливаемый на бирже, является основным курсом внутреннего валютного рынка, а также часто официальным курсом (Россия, Китай, Нигерия и др.).

Сохранившиеся в ряде развитых стран валютные биржи носят подчиненный характер по отношению к межбанковскому рынку и служат, в основном, для фиксации курса на определенный момент времени (например, фиксинг по курсу USD/DEM во Франкфурте-на-Майне в 11-00). Данный фиксинг служит в качестве офи-циального курса, однако сам курс практически не отличается от курса межбанковского рынка в этот момент.

В России курс ММВБ устанавливается с утра, когда межбанков-ский рынок практически еще не функционирует, давая банкам первичную информацию о тенденциях рынка и служа отправной точкой для формирования курса по межбанковским сделкам. Сле-дует ожидать, что по мере снижения объемов сделок на валютной бирже, а также увеличения объемов межбанковских операций с самого утра до начала биржевой сессии, основную роль будет играть межбанковский валютный курс.

Валютный курс наличных сделок

Данный курс формируется на основе спроса и предложения на рынке торговли наличной валюты и может значительно отличаться от безналичного курса межбанковских сделок. Для стран со значительной долей наличных денег во внутреннем денежном обороте (например, Россия) наличный обменный курс отличается от межбанковского безналичного сильнее, чем в странах с развитой системой безналичных платежей населения (по чекам, пластиковым картам и т. д.). В обменных пунктах развитых стран курс наличного обмена валют устанавливается строго на основе межбанковского валютного курса с достаточно узкой маржей.

4.2. Процесс установления валютного курса

Реальный валютный курс формируется на межбанковском рынке на основе конкретных сделок между банками-контрагентами в данную минуту. Например, если предположить, что на рынке в данный момент существует только 2 банка, и они заключают сделку по обмену долларов на рубли по курсу 4185.00 -- это означает, что рыночный валютный курс составляет 4185 рублей за доллар США.

В действительности на рынке присутствует множество продавцов и покупателей безналичной валюты, которые в каждый данный момент времени заключают сделки по одинаковому курсу. Ключе-вую роль здесь играет информированность рынка о текущем уровне валютного курса.

Раньше сделки по обмену валют между множеством контрагентов совершались в основном на валютных биржах, где представители банков могли заключать сделки друг с другом и знали курс текущих сделок. При этом сделки по обмену одних и тех же валют (например, долларов в немецкие марки), проводимые в одно и то же время на разных биржах (например в Лондоне и Сингапуре или доллара к рублю в Москве и Новосибирске) могли совершаться по разному курсу в зависимости от текущего спроса и предложения на местных валютных рынках. Эта ситуация существовала в связи с разор-ванностью валютных рынков в пространстве.

С развитием современных средств связи и телекоммуникаций -- прямых телефонных, телексных линий, а также с развитием дилин-гового оборудования фирмы Рейтер, заключение сделок стало воз-можным не с помощью прямого контакта (лицом к лицу), а опосре-дованно -- из дилинговых залов банков по техническим средствам связи. При этом стало возможным заключать сделки между разны-ми финансовыми центрами, находящимися в разных часовых по-ясах. Например, валютный дилер лондонского банка мог одновременно по телефону заключать конверсионные сделки с банком в Сингапуре и с банком во Франкфурте-на-Майне. В случае несовпа-дения курсов он мог купить валюту дешевле, скажем в нью-йоркс-ком банке, и продать дороже банку в Франкфурте-на-Майне. Дея-тельность десятков дилеров из разных банков по использованию таких курсовых различий привела к тому, что межбанковский курс данных валют выровнялся во всем мире.

Котировка доллара к марке 1.5430/40 означает, что в данный момент на мировом валютном рынке этот курс будет котироваться банками в любой точке земного шара (естественно в рабочее время), то есть курс доллара США к немецкой марке является мировым курсом. Однако порой в условиях резкого изменения курса валюты (после сообщений экономического или политического характера), паники на валютных рынках, случаются ситуации, когда котировки курса в разных финансовых центрах и даже у разных банков различаются, но обычно не более чем на 10 -- 20 пунктов.

Обеспечение рынка информацией о текущем уровне валютного курса осуществляется двумя путями:

из брокерской фирмы

с информационной страницы системы Рейтер или других информационных систем (Доу Джонс Телерейт, Блумберг, Тенфор).

Брокерская фирма собирает данные о текущих котировках bid и offer у большого количества банков и сообщает о них по линиям прямой телефонной связи всем заинтересованным участникам рынка. Информационная страница агентства Рейтер показывает всем подписчикам, имеющим рейтеровский терминал, текущие значения валютного курса, котируемые крупными банками -- маркет-мейкерами (страница EFX= или FXFX для мировых курсов валют; RUR= для курса доллара к рублю).

Котировки, получаемые от брокерской фирмы, являются реальными, поскольку отражают действительные «твердые» заявки (firm orders) банков на покупку и продажу валюты. Курс инфор-мационной страницы является индикативным (справочным) и отражает только данные о котировках, введенных в систему Рейтер банками, имеющими доступ к вводу на данную страницу. Если, например, какой-либо банк, осуществляющий ввод своих котиро-вок, ошибся или ввел заведомо неверные данные, которые высве-тились на информационной странице Рейтер, то дилеры других банков имеют возможность сравнить эти котировки и курс у брокера. (Обычно дилеры говорят, что экран лжет -- screen is lying). При необходимости банки будут котировать курс, ориентируясь на курс брокерской фирмы, но не на курс с информационного экрана.

4.3. Банки маркет-мейкеры и мелкие банки

Банки и компании, являющиеся участниками валютного рынка, делятся по степени влияния на валютные курсы и процентные ставки на 2 группы.

Маркет-мейкеры (market makers) -- крупные банки и финансовые компании, определяющие текущий уровень валютного курса или процентных ставок за счет значительной доли своих операций в общем объеме рынка.

На мировых валютных рынках маркет-мейкеры -- это крупные международные банки, осуществляющие ежедневно валютные операции на миллиарды и десятки миллиардов долларов США, такие как, например, Barclays Bank Pie, Chase Manhattan Bank, Union Bank of Switzerland. Fuji Bank, Deutsche Bank и т. д. Причем для каждого рынка могут быть свои маркет-мейкеры, например: для рынка конверсии типа доллар/швейцарский франк -- Union Bank of Switzerland, Credit Suisse, для рынка экзотических валют стран Юго-Восточной Азии -- бывший британский колониальный банк -- Standard Chartered Bank, а для рынка конверсии дол-лар/рубль -- российские банки -- банк Российский Кредит, банк Империал, Международный Московский банк, Онэк-симбанк, Инкомбанк и др.

При определении маркет-мейкеров основное значение имеет не абсолютный размер самого банка, а его доля в операциях рынка, то есть его способность, устанавливая цену, влиять на рынок. Например, относительно небольшой по между-народным меркам Italian International Bank в Лондоне на рынке конверсии иностранных валют к итальянской лире является маркет-мейкером, так как имеет на этом рынке значительную долю. По той же причине на российском рынке конверсии типа доллар/рубль маркет-мейкером является наряду с другими относительно небольшой банк Московский деловой мир (МДМ-банк).

Маркет-мейкеры устанавливают текущий уровень курса путем проведения операций друг с другом и с менее крупными банками, являющимися пользователями рынка.

Мелкие банки и финансовые компании -- используют для своих операций тот курс, который для них устанавливают маркет-мейкеры, то есть являются пользователями рынка -- маркет-юзерами (market users). Данные участники рынка не являются активными игроками на рынках, и, хотя совокупный объем

их операций на рынке может быть довольно большим, доля каждого из них незначительна.

Основной функцией маркет-мейкеров является осущест-вление ими котировок для мелких банков, а роль мелких маркет-юзеров заключается в принятии или непринятии коти-ровок маркет-мейкеров. Таким образом,

Маркет-мейкеры -- котируют цену (make price) Маркет-юзеры -- берут цену (take price)

4.4. Функционирование брокерских фирм

Брокерские фирмы осуществляют посредничество между продавцами и покупателями иностранной валюты. На разных рынках в различных валютах действует множество конкурирующих брокерских компаний, но принцип их работы везде одинаков.

Брокерская фирма состоит из залов разной величины в зависи-мости от объемов операций по различным валютам (например, один зал отведен для конверсионных операций доллара к марке USD/DEM, другой GBP/USD и т. д.). В зале находится круглый стол (desk), разделенный на рабочие места брокеров. Круглая фор-ма стола позволяет всем брокерам видеть друг друга и обменивать-ся информацией. Каждый брокер обслуживает несколько десятков банков: его рабочее место оборудовано панелью с кнопками прямой телефонной связи с дилинговыми залами банков (точнее, с рабочи-ми местами валютных дилеров банков). При загорании кнопки брокер знает, какой банк звонит; нажав кнопку, он может слышать инструкции банковского дилера из расположенного рядом динами-ка, либо переключить звук на телефонные трубки.

Помимо этого рабочее место каждого брокера оборудовано мик-рофоном на гибкой ножке (его удобно поворачивать), а также дву-мя лампочками разных цветов на верхней панели рабочего стола. При получении брокером от клиента (дилера банка) заявки (order) на покупку базовой валюты (стороны bid) он зажигает левую лампоч-ку на своем столе, при получении же заявки на продажу (стороны offer) он зажигает правую лампочку. Все брокеры, находящиеся вокруг стола, отлично видят, у кого из их коллег клиент запраши-вает котировку bid, а у кого offer.

Поскольку каждый брокер работает с несколькими десятками банков, то брокерский зал способен обслуживать несколько сотен коммерческих банков в данном финансовом центре. При этом в результате многолетней практики брокеры знают, с какими банками могут заключать сделки его клиенты, то есть, существуют ли у кли-ентов лимиты на другие банки, обслуживаемые другими брокера-ми.

Процесс формирования и изменения валютного курса выглядит следующим образом.

Утром, в самом начале рабочего дня данного финансового цен-тра брокер обзванивает дилеров коммерческих банков, с которыми он работает и спрашивает о желании дилеров купить либо продать валюту.

Предположим, валютный курс доллара к марке на уже работаю-щих рынках составляет 1.5560/65. Дилер одного из крупных банков маркет-мейкеров (например, Credit Suisse), желающий купить дол-лары, ставит через своего брокера заявку на покупку 10 млн. дол-ларов против марки по курсу 1.5561: "bid 10 at 61" (указываются только пункты) или «покупаю 10 миллионов долларов по 61».

Брокер, получивший заявку bid, зажигает левую лампочку и выкрикивает: «Bid at 61». При этом, если не называется сумма выставленной заявки, считается, что это среднерыночная сумма.

Валютный дилер другого банка, например, Deutsche Bank, рассчитывающий на понижение курса доллара, ставит через другого брокера, находящегося в этом же зале заявку на продажу 10 млн. дол-ларов по курсу 1.5564 -- «offer 10 at 64» или «продаю 10 миллионов долларов по 64».

Брокер, обслуживающий Дойче банк, получив заявку offer, зажи-гает правую лампочку и выкрикивает: «Offer at 64».

Все остальные брокеры котируют голосом в свои микрофоны образовавшийся курс доллара к марке в виде обычной двойной котировки -- 61/64 (sixty one -- sixty four). Эту информацию можно слышать из включенных динамиков в дилинговых залах коммер-ческих банков, что позволяет дилерам в каждый данный момент представлять текущий уровень валютного курса (базовое число они видят на экране мониторов).

Любой дилер имеет возможность заключить конверсионную сделку двумя способами: через брокера, согласившись выполнить сделку по стороне bid или offer с тем банком, который выставил заявку; или напрямую с банком-контрагентом, запросив цену по телефону или дилинговому оборудованию (см. гл. 5).

Предположим, что на рынке преобладает тенденция покупать доллары, и дилер третьего банка, например, Bankers Trust Co, опасаясь резкого подъема курса, решается купить 10 млн. долларов по курсу 1.5564 через брокера. Он нажимает кнопку прямой связи с брокером и говорит: «Покупаю 10 миллионов по 64» (I buy 10 mio at 64). При этом обслуживающий его брокер обращается к брокеру, на рабочем месте которого горит правая лампочка offer, запрашивает банк и, получая имя крупного банка -- Deutsche Bank, выставившего заявку на продажу (offer), заключает сделку. Bankers Trust Co купил 10 млн. долларов США против марки у Deutsche Bank по кур-су 1.5564.

При этом брокер, выставлявший сторону offer, гасит лампочку и выкрикивает: «Куплено» или «Taken». Это означает, что из двусторонней котировки сделка выполнена по стороне offer. Брокеры повторяют за ним «taken» каждый в свой микрофон, информируя слушающих их дилеров банков, что на рынке покупают доллары. Если сделка осуществляется на стороне bid, то брокеры произносят слова «продано» или «given».

Дилер банка Credit Suisse, также рассчитывающий купить доллары осознает, что поскольку на рынке покупают доллары по курсу 1.5564, то его заявка на покупку bid вряд ли выполнима по более низкому значению 1.5561. Если он является маркет-меикером и котирует курс другим банкам, то в данный момент он поднимет свои котировки до уровня 1.5564-1.5568, рассчитывая, что другие банки станут продавать по более высокой стороне bid. Одновременно он поставит через брокера заявку на покупку bid по 1.5564. Другой банк, видя, что курс поднимается, соответственно поднимет цену заявки на продажу offer до 1.5568.

Новые лампочки зажгутся у новых брокеров и дилеры услышат в динамиках новый курс доллара к марке. Понятно, что после изменения курса они не станут котировать старые значения курса 61/64; это означало бы, что их оплошность будет быстро использована другими дилерами в невыгодную для них сторону: если дилер увидит котировку 61/64, зная, что реальный курс выше -- он непременно купит доллары.по 64.

Примерно так же происходит формирование курса маркет-мейкерами, обслуживающими значительную долю сделок на рынке. Например, дилер крупного банка Российский кредит котирует рыночный курс доллара к рублю 4205/4208 банку Менатеп. Предположим, Менатеп покупает 5 млн. долларов по курсу 4208. Следовательно, Российский кредит получил короткую позицию на 5 млн. долларов по 4208, и, если его дилер считает, что данная позиция рискованна и курс может расти, он меняет котировки и начинает котировать другим банкам более высокий bid 4207/4210. При этом он рассчитывает, что другой банк, запрашивающий котировку, найдет курс достаточно высоким по сравнению с рыночным и продаст по 4207. Тем самым банк Российский кредит закроет свою позицию: продал по 4208 и купил по 4207 (то есть сделает прибыль в миллион рублей на каждый миллион долларов).

Банк, являющийся маркет-мейкером, обслуживает в каждый момент времени противоположные сделки -- покупает по стороне bid и продает по стороне offer, получая прибыль без изменения уровня курса, в то время как маркет-юзерам, чтобы сделать прибыль, необходимо купить по стороне offer у маркет-мейкеров и дождаться, пока сторона bid превысит offer. Изменение уровня курса у нескольких маркет-мейкеров означает общее изменение курса.

Маркет-мейкеры часто используют брокерские фирмы для установления своих двусторонних котировок -- например, крупный банк может одновременно поставить через брокера заявку на покупку и заявку на продажу, задав тем самым текущий уровень курса.

4.5- Стратегия валютного арбитража

Валютный арбитраж заключается в получении прибыли за счет разницы валютных курсов. Принято выделять два вида валютного арбитража.

Пространственный арбитраж -- то есть получение прибыли за счет использования разницы валютных курсов у разных банков в данный момент времени. Например, дилер покупает доллары за марки по курсу 1.5254 у нью-йоркского банка и продает по курсу 1.5258 московскому банку. На мировых валютных рынках пространственный арбитраж являлся наиболее распространенной формой арбитража до недавнего времени, однако с развитием современных средств связи и системы расчетов по валютам потерял значение. В настоящее время пространственный арбитраж можно проводить в России (курс доллара к рублю отличается в разных региональных центрах), однако его использование затруднено сложностью расчетов по рублевым средствам (медленной скоростью прохождения рублевых платежей).

Временной арбитраж -- получение прибыли за счет открытия спекулятивных позиций по одному курсу с последующим закрытием по прошествии определенного времени (от нескольких минут до нескольких месяцев) по изменившемуся курсу.

Этот наиболее распространенный сегодня вид валютного арбитража предполагает расчет дилера на положительное изменение обменного курса и характеризуется принятием риска убытков при открытии валютных позиций. Длинная позиция (long position) -- открывается в ожидании роста курса валюты.

Короткая позиция (short position) -- открывается в ожидании снижения валютного курса.

По длительности валютные позиции, создаваемые для проведения арбитражных операций, делятся на два вида.

Дневная позиция (intraday position) -- дилер открывает и закрывает позиции в течение рабочего дня с расчетами на одну дату валютирования. При этом минимальным количеством сделок могут быть две (одна по покупке валюты, другая по продаже), максимальное количество сделок ограничено лишь физической возможностью дилера их заключать. Например, валютный дилер купил 1 млн. долларов против рублей по курсу 4206 в 11-30 утра расчетами завтра, а продал их в 17-00 по курсу 4215, получив прибыль в 9 млн. рублей. Риск убытков дневной позиции ограничен пределами возможного дневного колебания курса валюты и в среднем не превышает 1-1,5% от размера позиции (среднее дневное колебание валютного курса доллара к большинству свободно конвертируемых валют).

Стратегия минимизации валютного риска предполагает обязательное закрытие дневных позиций на данную дату валютирования. Например, лондонский дилер, торгующий на споте по арбитражным операциям с мировыми валютами, открывая в течение дня позиции, должен к концу дня их полностью закрыть. При этом он ведет учет заключенным сделкам на специальном листе бумаге (или в журнале), лежащем перед ним на столе: купленная базовая валюта (длинная позиция) записывается со знаком «+», проданная (короткая позиция) со знаком «-». После закрытия вечером позиции на дату валютирования по данным валютам дилер ставит жирный квадратный ноль в графе «позиция», подводя итог рабочему дню. От слова квадрат (square) произошло сленговое выражение: "/ am squared" или кратко "sq", означающее, что банк закончил конверсионные операции на данную дату валютирования.

В русском языке данное выражение получило форму прямого перевода: «Мы заскверились» или «Я в сквере» или просто «сквер».

Стратегическая позиция (strategic position). В расчете на значительное изменение курса позиция открывается и держится до закрытия в течение определенного периода времени (от нескольких дней до нескольких месяцев). Например, дилер продает 2 млн. долларов против немецкой марки 9 декабря по курсу 1.5805 и закрывает позицию 15 января покупкой долларов по курсу 1.5350, получив прибыль в размере 91 тыс. немецких марок.

Риск убытков при неблагоприятном изменении валютного курса здесь значительно выше, поэтому размер стратегической позиции, как правило, намного меньше обычной дневной.

4.6. Рабочий день валютного дилера

Рабочий день валютных дилеров западных коммерческих банков начинается обычно в 7-30 утра по местному времени. В 8-00 утра дилеры уже активно заключают сделки. Утренние полчаса обычно посвящаются краткому анализу событий, происшедших на мировых валютных рынках к моменту начала работы. Дилеры и старшие дилеры пользуются при этом экономическим и техническим анализом поведения рынка, читают аналитические статьи в прессе, обмениваются точками зрения, а также свежими слухами друг с другом и с дилерами других коммерческих банков.

На основе разнообразных данных постепенно складывается картина возможного поведения валютного курса на предстоящий день с разными вариантами вероятности тех или иных событий.

К 8 часам утра рынок, состоящий из индивидуальных дилеров, вырабатывает тактику поведения в целом и начинает включаться в операции мирового валютного рынка, давая новый энергичный импульс движению валютного курса.

Различным территориальным рынкам можно дать следующие характеристики средней типичной активности в течение суток.

Дальний Восток

Здесь наиболее активны сделки на рынке конверсионных операций доллара к японской иене, доллара к марке, марки к иене и доллара к австралийскому доллару, однако в целом колебания валютного курса довольно незначительны (20-50 пип-сов). В Москве в это время ночь и утро (до полудня в Москве можно работать с Токио, до обеда -- с Сингапуром).

Европа

В 10-00 по московскому времени открывается рынок в европейских финансовых центрах материковой части -- Цюрихе, Франкфурте-на-Майне, Париже, Люксембурге. Однако по настоящему сильное движение валютного курса доллара к основным валютам (в частности, к немецкой марке) начинается после 11-00 по московскому времени, когда открывается лондонский рынок. Это продолжается, как правило, в течение двух-трех часов, после чего дилеры европейских банков отправляются на обед -- ланч, а активность рынка слегка снижается. Колебания валютного курса могут находиться в границах 10-15 пипсов (дилеры называют это мертвым или скучным рынком -- dead или boring market), но порой могут достигать 70 -- 100 пипсов (т. е. большой фигуры), что характеризуется как оживленный или занятый рынок (bouant или busy market).

Северная Америка

Ситуация оживляется вновь с открытием рынка в Нью-Йорке в 16-00 по московскому времени, когда начинают утреннюю работу дилеры американских банков, а также возвращаются с ланча европейские дилеры. Силы европейских и амери-канских банков примерно равны, поэтому колебания курса в среднем не выходят за пределы обычных европейских колебаний. Тем не менее валютные дилеры с нетерпением ожидают открытия нью-йоркского рынка, чтобы получить свежие данные о возможном движении курса (в особенности, если европейский рынок был вялым). Однако после закрытия европейского рынка (около 19--20 ча-сов по московскому времени), агрессивные американские банки, оставшись в одиночестве на «тонком» рынке, способны привести к резкому изменению валютного курса доллара к немецкой марке, иене, фунту стерлингов и т. д. На это время приходятся самые драматические движения курсов валют -- до 400 -- 500 пипсов (USD/DEM), что соответствует нескольким процентам изменения их стоимости.

Московский рынок

Операциям на межбанковском валютном рынке России свойственна определенная специфика в отличие от мирового рынка твердых валют. Она связана с тем, что в течение дня на рынке текущих конверсионных сделок доллар/рубль проводятся операции с разными датами валютирования. Начало рабочего дня московских дилеров, оперирующих на внутреннем валютном рынке проходит достаточно спокойно -- подводятся итоги минувшего дня, проводится страте-гическое прогнозирование возможного развития ситуации на сегодняшнем рынке, исходя из анализа фундаментальных, технических и иных факторов (например, слухов).

В 11 часов утра начинает работу сессия Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ), по результатам которой становится ясно соотношение спроса и предложения валюты, политика Центрального банка РФ, регулирующего степень изменения курса, а также определяется курс доллара к рублю, принимаемый в качестве официального.

На момент объявления фиксинга начинается активный процесс межбанковской торговли валютой расчетами «сегодня» (today). Начавшись сразу после фиксинга ММВБ, данный рынок плавно снижает обороты и практически затихает к обеду (14-00 по московскому времени), хотя спорадические сделки могут осуществляться вплоть до вечера. Курс today (или tod)* формируется в первые минуты после биржевого фиксинга на основе информации о новом курсе ММВБ, на базе вчерашнего курса расчетами tomorrow (который для сегодняшнего дня стал today), а также позициями банков.

Через полчаса после начала рынка конверсии расчетами today появляется рынок сделок расчетами «завтра» (tomorrow), курс которого рассчитывается как однодневный курс айутрайт от курса today через процентные ставки типа «овернайт» на рублевом денежном рынке. Операции расчетами «завтра» продолжаются до самого вечера (обычно до 18-00, хотя случаются и более поздние сделки), несколько снижая активность во время обеденного перерыва (с 13 до 15 ч.).

Специфика российского рынка состоит в том, что оба курса являются текущими валютными курсами доллара к рублю (аналогично курсу спот); так как операции на этих рынках являются текущими операциями банков по регулированию своих, балансов, осуществлению клиентских конверсии и арбитража. При этом курс tom, рассчитанный вначале как форвардный курс от курса today, в течение дня по мере окончания работы рынка today становится непосредственно текущим курсом.

Во второй половине дня появляется рынок сделок расчетами на споте, курс которых также определяется как однодневный курс аутрайт, только от курса tom, однако принципиального значения для рынка доллар/рубль они не имеют.

На принятие решений о покупке или продаже валют, определяющих направление движения валютного курса (а следовательно тактику валютного арбитража), влияют 3 группы факторов:

фундаментальные факторы,

технические факторы,

краткосрочные неожиданные факторы.

4.7. Анализ фундаментальных факторов

Фундаментальные факторы являются ключевыми макро-экономическими показателями состояния национальной эко-номики, действующими в среднесрочной перспективе, воз-действующими на участников валютного рынка и уровень валютного курса.

Агентство Рейтер публикует специальную страницу прогноза основных экономических индикаторов развитых стран: ECI/I

Табл. 19

REUTERS			Th	uesday, 23 Febru	ary 1995
ll:29CONSEI	MSUS	- Forecast of key economi	с indicators
GMT	KEY]]	4DICATORS	FORECAST	RANGEP	REVS
1330 THU	U.S.	JOBLESS CLMS 18	FEB 331,000	N/A	338K
N/ATH-FR	GER.	CURRENT ACCOUNT	DEC -2.6	BLN -3.7/-2.0	+0.5
N/ATH-FR	GER.	TRADE BALANCE	DEC +8.0	BLN +5.5/+9.5	+8.5
N/ATH-MO	GER.	M3 (PREL)ANNLSD	JAN -0.8	PCT -5.2/+4.3	+4.8
2130 THU	U.S.	Ml	FEB N/F	BLN N/A	+3,5
2130 THU	U.S.	M2	FEB N/F	BLN N/A	+5.7
2130 THU	U.S.	M3	FEB N/F	BLN N/A	-0.3
0030 FR1	U.K.	CBI MONETARY TREI'	4DS SURVEY	- FEBRUARY
0745 FR1	FRA.	CONSUMER PRICES	JAN +0.3	PCT +0.2/+0.5	+0.4
0745 FR1	FRA.	CPI (FINAL) Y/Y	JAN +1.7	PCT+1.6/+1.9	+1.6
0750 FR1	FRA.	GDP (PREL)	04+0.4	PCT FIAT/+0.7	+0.8
07 50 FR1	FRA.	GDP(PREL) Y/Y	Q4 +3.2	PCT +2.8/+3.6	+2.9
0930 FR1	U.K.	NON-EU TRADE	JAN -0.6	BLN -1.1/-0.2	-1.05
0930 FR1	U.K.	EX OIL	JAN N/F	MLN N/A	-928
1330 FR1	U.S.	DURABLE GOODS	JAN -1.3	PCT N/A	+1.4
1330 FR1	U.S.	EX DEFENCE	JAN +0.3	PCT N/A	-0.8
1330 FR1	U.S.	REAL GDP	Ql +2,7	PCT +2,3/+3,0	+5,1
1330 FR1	CAN.	1NDUST PROD PRI	JAN +0.8	PCT N/A	+0.8
1330 FR1	CAN.	RAW MATERIALS	JAN +3.9	PCT +0.5/+4.0	+0.5
N/A FR1	W.G.	CST OF LIVING	FEB +0.3	PCT +0.2/+0.3	+0.5
N/AFR1	W.G.	COL(PREL) Y/Y	FEB +2.3	PCT +2.2/+2.3	+2.3
N/A FR-MO	E.G.	1NDUST ORDERS	DEC N/F	PCT N/A	14.8
N/A FR-MO	E.G.	1NDUSTORDSY/Y	DEC N/F	PCT N/A	31.8

Обычно -- это данные макроэкономической статистики, публи-куемые национальными статистическими органами (в США -- статистические бюро при министерствах, в России -- Госкомстат Российской Федерации). Информационное агентство Рейтер доставляет пользователям свежие статистические данные в момент их опубликования (release of data). Известен график публикации статистических данных различных стран: в какой день и во сколько те или иные показатели (figures) будут официально объявлены, и мгновенно переданы в системе Рейтер, возникнув на экранах рейтеровских мониторов по всему миру.

В разбивке по дням недели приводятся средневзвешенные прогнозы экономистов и исследовательских центров об ожидаемых показателях национальной статистики (колонка FORECAST). Дается время их публикации, а также предыдущие значения показателей (колонка REVS). Эти данные тщательно анализируются дилерами и аналитическими отделами банков, и на их основе вырабатывается сценарий поведения валютного курса и тактика арбитражных операций.

Обычно на мировых валютных рынках, где 80 процентов арбитражных операций проводятся с американским долларом, наибольшее влияние имеют данные по экономике США, что приводит к повышению или снижению курса доллара по отно-шению к остальным валютам. Можно выделить два временных аспекта влияния фундаментальных факторов на валютный курс:

долгосрочное влияние, то есть данный набор фундаментальных факторов определяет состояние национальной экономики, а, следовательно, тренд изменения валютного курса на протя-жении месяцев и лет. Такое среднесрочное прогнозирование курса используется для открытия стратегических позиций. Например, многолетнее отрицательное сальдо торгового ба-ланса США с Японией является причиной постоянного снижения курса доллара к японской иене (с 250 в 1985 г. до 80 в 1995 г.). Для средне- и долгосрочного влияния учиты-ваются статистические индикаторы за период больше месяца (квартал, год).

краткосрочное, то есть влияние опубликованного статисти-ческого индикатора на курс валюты, действующее в течение нескольких часов или порой минут. Например, публикация данных о снижении дефицита торгового баланса США с Япо-нией за прошлый квартал способна привести к некоторому росту курса доллара к иене в течение нескольких часов (с 88.20 до 89.50). Краткосрочное влияние на курс оказывают индикаторы за короткие периоды (неделя или месяц).

Валютные дилеры, принимающие решения о покупке или продаже валюты после появления на экранах мониторов сообщений о значении данного экономического индикатора, должны мгновенно ответить на ряд вопросов, от правильного решения которых зависит размер прибыли или убытка, полученного банком.

Эти цифры -- такие как ожидал рынок, или наоборот неожиданные?

Поскольку дилеры банков знают предварительный прогноз экономического показателя, в первую секунду после его публикации они сравнивают прогноз и реальное значение. В случае совпадения спрогнозированного и реального значения показателя сильного движения валютного курса, как правило, не происходит. При этом говорят, что рынок уже заранее дисконтировался или «заложился» (discounted или priced in) на данное значение показателя, и движение курса произошло ранее. Характер реакции валютного курса на опубликованный показатель или ожидаемое сообщение определяется той долей рынка, которая уже дисконтировалась на значение данного показателя.

Например, стал известен прогноз по резкому снижению показателя прироста валового национального продукта (ВНП) США с 1.2 до 0.4% в квартал. Несмотря на то, что это пока лишь прогноз, многие дилеры начинают заблаговременно продавать доллары, что приводит к понижению курса. Если их доля в общем объеме рынка достаточно велика, то на момент публикации данных в среду в 13-30 по гринвичскому времени реакция рынка будет зависеть от конкретной цифры показателя:

если значение прироста ВНП составит 0.4%, показатель курса практически не изменится;

если реальное значение прироста ВНП превысит ожидаемое, например 0.9%, курс доллара, возможно, повысится, хотя и не очень сильно;

если реальный прирост ВНП составит всего 0.1%, то есть ниже ожидаемого -- очевидно дальнейшее падение курса доллара;

если же прирост ВНП окажется необычайно высоким и абсо-лютно не ожидаемым рынком, что сменит оценку текущей экономической ситуации, то валютный курс сильно вырастет.

Эти данные положительные или отрицательные?

Положительные данные приводят к росту курса валюты, отрицательные, наоборот, к его снижению. Отвечая на вопрос о степени положительности данных, дилеру следует различать номинальные и реальные показатели, например, номинальный прирост ВНП за год в абсолютных цифрах: ВНП(1)/ВНП(0), или, что лучше отражает истинное состояние экономики -- годовой прирост ВНП, скорректированный (деленный) на индекс инфляции за год, то есть реальный показатель.

Показатель, учитывающий сезонную цикличность (seasonally ad-justed). Например, показатель занятости в течение года может значительно изменяться в зависимости от сезона (в сельском хозяйстве в весенний и осенний период проведения полевых работ увеличивается число временных работников), поэтому для точного определения состояния занятости в экономике ее очищают от показателя сезонных сельскохозяйственных рабочих.

Выделяют следующие основные фундаментальные факторы.

ВАЛЮТНЫЙ КУРС ПО ПАРИТЕТУ ПОКУПАТЕЛЬНОЙ СПОСОБНОСТИ (Purchasing Power Parity Rate - PPP Rate).

Курс по паритету покупательной способности является идеаль-ным курсом обмена валют, рассчитанным как средневзвешенное соотношение цен для стандартной корзины промышленных, потребительских товаров и услуг двух стран. В идеальной модели формирования курса на основе только цен торговли двух стран друг с другом реальный валютный курс был бы равен курсу по паритету покупательной способности.

В самом простом виде, абстрагируясь от реальных объемов торговли и долей разных товаров в структуре потребления, формула нахождения курса по паритету покупательной способности может выглядеть следующим образом:

P(i-DEM) и P(i-USD) -- цены соответственно в немецких марках и долларах США на товары и услуги в Германии и США, входящие в стандартную корзину промышленного и частного потребления этих стран.

W(i) -- доля этих товаров и услуг в структуре промышленного и частного потребления (в ВНП или национальном доходе).

n -- количество товаров, включенных в корзину. Чем значи-тельнее выборка, тем более репрезентативен результат валютного курса.

Метод определения и корректировки курса в соответствии с паритетом покупательной способности валют свойственен системе фиксированных валютных курсов (золотой стандарт, Бреттон-Вудсская система); в настоящее время используется странами Европейской валютной системы (курсы европейских валют привязаны друг к другу и корректируются на основе покупательной способности). В СССР до начала реформ в области валютного регулирования курс доллара к рублю периодически определялся по методу паритета покупательной способности и затем еженедельно корректировался в зависимости от колебания курсов доллара к другим валютам.

По расчетам экспертов в июне 1994 г. валютный курс доллара к немецкой марке по паритету покупательной способности составлял:

по потребительским ценам (consumer prices)	1.68
по промышленным ценам (producer prices)	1.82
по стоимости услуг (services prices)	2.05
В среднем	1.82

В действительности курс доллара к марке в июне 1994 г. находился на уровне 1.65, то есть много ниже значения РРР.

В долгосрочном аспекте (несколько лет) реальный валютный курс имеет тенденцию колебаться вокруг значения паритета покупа-тельной способности, однако сам паритет постоянно пересчи-тывается по мере изменения уровня цен в сравниваемых странах (например, в 1990 г. курс доллара к немецкой марке по паритету покупательной способности равнялся 2.13).

ВАЛОВЫЙ НАЦИОНАЛЬНЫЙ ПРОДУКТ - ВНП

(Gross National Product -- GNP)

Валовый национальный продукт является ключевым показателем состояния национальной экономики и включает в себя в качестве составляющих менее крупные экономические индикаторы. Формула ВНП выглядит следующим образом:

GNP =C+I+G+X-M,

где

С -- потребление (Consumption) I -- инвестиции (Investments)