Размещено на http://allbest.ru

Введение

менеджер личный вознаграждение

На сегодняшний день вопрос эффективного управления компаний стоит как никогда остро. Современные рыночные условия ставят перед менеджерами новые, сложные задачи, требующие компетенции во многих отраслях и принятия оперативных решений. В то же время собственники компаний все чаще говорят об отсутствии квалифицированных кадров не только для начальных позиций, но и для управляющих должностей. За последние годы, можно было увидеть значительное количество переходов топ-менеджеров из одной компании в другую, при этом все ярче прослеживается тенденция к универсальности топ-менеджеров. Если раньше можно было услышать о переходе менеджеров одной крупной компании в другую внутри одной отрасли, то сегодня можно проследить за переходом топ-менеджеров в совершенно новую для себя область. Примером такого перехода может служить карьера Луиса Герстнера, который являлся исполнительным директором таких компаний как American Express, IBM, Carlyle Group и Broad Institute, таким образом, на различных этапах Луис Герстнер руководил финансовой, IT, инвестиционной и медицинской организациями.

В связи с этим обостряется борьба за качественных менеджеров, которым собственники готовы предоставлять все более выгодные условия для работы. Ключевым вопросом в данных отношениях является размер вознаграждения топ-менеджера, за который он готов эффективно управлять компанией. Существует несколько подходов к формированию вознаграждения. Чаще всего вознаграждение привязывается к некоторым ключевым показателям, которыми могут служить размер чистой прибыли, рентабельность, увеличение капитализации компаний. Однако в современных условиях быстрой передачи данных и всеобщего доступа к информации, топ-менеджер становится не просто управленцем, но и лицом компании. Все чаще топ-менеджеры компаний проявляют активность в социальных сетях, дискуссиях, конференциях, интервью в крупных изданиях. Топ-менеджер становится лицом, отвечающим за качество предоставляемого товара или услуги, и являющимся его гарантом. Потребители же могут оказывать доверие менеджеру, что сказывается на их лояльности к компании, кроме того, своими заявлениями и действиями они могут привлекать внимание со стороны других участников рынка. Исходя из этого, открытым остается вопрос, влияет ли уровень социальной активности и узнаваемость топ-менеджера на его вознаграждение. Под социальной активностью в рамках данной работы будет подразумеваться активность менеджера вне компании, то есть деятельность, не оказывающая влияние на деятельность самой компании.

Тем не менее, помимо факторов социальной активности, на вознаграждение топ-менеджера, безусловно, влияет совокупность его предыдущих достижений, которые могут быть выражены в двух ключевых направлениях: образование и опыт работы. С одной стороны, специализированное, углубленное образование в той или иной сфере может служить сигналом глубокого понимания отраслевых процессов, «подводных камней», а также глубокой экспертизы, которая должна привести к более гибкому и эффективному управлению, как стратегической, так и операционной деятельностью компании. На сегодняшний день амбициозные управляющие имеют задачу получить не только профильное образование, но также и бизнес образование, сразу по нескольким причинам. Во-первых, это помогает систематизировать накопленные знания и более эффективно применять их в повседневном управлении компанией, во-вторых, расширить сеть бизнес-контактов, а также узнать о последних тенденциях и технологиях, которые позволят выйти компании на новый уровень. В связи с этим, необходимо четко понимать, каким образом уровень образования влияет на эффективность топ-менеджера, его востребованность и как результат его вознаграждение.

Не менее важным фактором является предыдущий опыт управленца. Крайне неоднозначным среди акционеров компании, традиционно, является вопрос о способе привлечения нового управленца. В этой ситуации, у акционеров существуют сразу несколько подходов к решению данной задачи, с одной стороны, управленцем может быть человек, уже многие годы отработавший в компании и детально понимающий все бизнес-процессы, взаимоотношения с конкурентами, положение в отрасли. С другой стороны, возможно привлечение человека, работающего в той же отрасли, но в другой компании. В данной ситуации возможен синергетический эффект разнообразного опыта человека внутри индустрии, что может дать очевидный результат. Кроме того, еще одним вариантом является привлечение управленца из совершенно другой отрасли, что может позволить компании иметь свежий взгляд и альтернативное решение текущих проблем. Для эффективного решения описанной задачи, собственником компании нужно крайне четко понимать механизм привлечения и удержания топ-менеджеров, что во многом зависит от понимания формирования вознаграждения.

Решение данного вопроса имеет явное практическое применение. Поняв, каким образом личные характеристики влияют на заработную плату управленцев высшего звена, менеджеры смогут скорректировать свои действия и уделять больше внимания именно внешней составляющей своей работы, а собственники смогут скорректировать свое решение по поводу заработной платы топ-менеджера.

Кроме того, в работе мы рассмотрим вопрос влияния личных характеристик топ-менеджеров на капитализацию компании. Ответ на данный вопрос поможет понять заинтересованность собственников в определенных личных качествах топ-менеджеров. Если определенные характеристики топ-менеджеров влияют на стоимость компании, то логично предположить, что собственники будут искать управленца с определенными характеристиками и навыками. Если же характеристики топ-менеджеров не влияют на капитализацию компаний, мы придем к выводу, что только сам менеджер заинтересован в своей социальной активности и получении образования.

Исходя из этого, целью данного исследования является выявление влияния личных характеристик на вознаграждение топ-менеджеров и стоимость компании.

Для реализации поставленной цели необходимо решить следующие задачи:

· Провести анализ литературы, затрагивающей вопросы формирования вознаграждения топ-менеджеров

· Выявить факторы, описывающие личные характеристики топ-менеджеров, которые могут оказывать влияние на их вознаграждение

· Составить экономическую модель и выдвинуть гипотезы

· Собрать необходимую базу данных

· Построить эконометрическую модель и описать полученные результаты

· На базе полученных результатов сформулировать выводы и рекомендации

1. Теоретическое обоснование

1.1 Теоретические аспекты конфликта интересов собственника и топ-менеджера компании

Стремительный рост уровня вознаграждений топ менеджмента за последние 30 лет вызвал оживленные споры между учеными и экономистами о том, от чего именно зависит заработная плата менеджера, что может повлиять на ее рост и как именно она устанавливается. Многие считают, что высокий уровень вознаграждений топ -менеджмента является результатом продуктивной работы самого директора. Другие объясняют высокий уровень заработной платы наличием оптимального контракта на конкурентном рынке среди других претендентов на ту же должность.

Тема вознаграждений топ менеджмента является открытой и широко рассматривается в литературе. Большинство эмпирических исследований зарплаты руководителей основывается на теории фирмы. В общей форме неоклассической теории, основной задачей фирмы является достижение экономической цели максимизации прибыли. Это, в свою очередь, максимизирует доходы собственников или акционеров компании. Несмотря на это, существует разделение между управлением и владением фирмой, поэтому менеджеры или директора наделены властью управлять компанией. Именно это позволяет менеджерам преследовать свои собственные интересы, а не интересы собственников или акционеров, которые заключаются в максимизации прибыли. В современной институциональной среде существует огромное количество ситуаций, при которых возникает агентская проблема. В финансовом менеджменте проблема принципал-агента возникает в отношениях между собственниками и топ-менеджерами компании, в ситуации, когда собственник передает полномочия по принятию финансовых и инвестиционных решений менеджеру. Для собственника компания является инвестиционным проектом, когда для менеджера компания представляет источник получения материальных средств, различных поощрений, получение связей и приобретение репутации.

В рамках проблемы принципал-агент собственник выступает в роли принципала, а менеджер является агентом, и получает право от собственника на управление компанией. Менеджер принимает различного рода решения, которые отражаются как на благосостоянии собственника, так и на благосостоянии менеджера компании.

В процессе принятия решений менеджеры обладают информацией относительного того как тот или другой проект может повлиять на стоимость компании. Исходя из этого, менеджерам выгоднее принимать проекты, которые могут улучшить финансовые показатели компании, которые напрямую влияют на доход топ-менеджеров. Стоит учесть, что доход менеджера может быть фиксирован, тогда ему будет безразлично какие проекты принимать. Со стороны собственника, основной целью является увеличение стоимости компании. В свою очередь, менеджер может быть не заинтересован в увеличении стоимости компании, если стоимость компании не отражает эффективность деятельности топ-менеджера.

Собственник не обладает информацией о том, чем руководствуется менеджер при принятии решений. В результате возникает асимметрия информации. Так же, асимметрия информации заключается в том, что собственники не могут быть уверены в том, какие именно факторы повлияли на изменение стоимости компании. К факторам можно отнести деятельность руководителей компании или внешние факторы. Несимметричность информации позволяет менеджеру принимать решения, которые владелец капитала отследить не может (продажа наиболее ценных активов, изменение структуры дебиторской задолженности при сохранении номинальной ее суммы, сдача в аренду площадей, заключение невыгодных для компании контрактов, в том числе страховых), (Теплова, 2003).

Так как цели акционеров (принципал) и менеджеров (агент) не совпадают, менеджеры склонны вести себя оппортунистически и максимизировать свои собственные доходы, которые, в свою очередь будут издержками принципала. Это классическая проблема отношений между принципалом и агентом, в терминах институциональной экономики, решением которой является составление оптимального контракта. Оптимальный контракт должен стимулировать менеджера принимать проекты, опираясь на интересы собственника. Основной задачей составления оптимального контракта является убеждение агента действовать в интересах принципала. В соответствие с этим подходом предполагается, что совет директоров разрабатывает компенсационный пакет таким образом, чтобы обеспечить менеджерам стимулы максимизировать благосостояние собственников (Bebchuk, 2003).

В своей работе (Jensen and Meckling, 1976) ученые установили, что конфликт между собственником и менеджером решается, в том случае, если менеджер начинает принимать решения, которые увеличивают стоимость компании. В свою очередь, чтобы менеджер принимал решения более благоприятные для акционеров, собственники устанавливают вознаграждение менеджерам. Взаимосвязь между вознаграждением менеджера и стоимостью компании должна быть такой, чтобы менеджер учитывал интересы собственников, при принятии решений. Данное вознаграждение представляет собой часть агентских издержек конфликта интересов собственника и топ-менеджера. «Агентские затраты определяются как разница между фундаментальной оценкой компании исходя из сложившихся операционных и межличностных отношений и ее потенциальной ценностью, которая бы существовала в более совершенном мире, где интересы менеджеров и собственников полностью совпадают». М. Дженсен и В. Меклинг (Jensen, Meckling, 1976) подразделяют агентские затраты на три вида: издержки мониторинга, которые несет собственник; издержки соблюдения и соответствия требованиям собственника, которые несет менеджер; а также остаточные потери.

Многие авторы исследовали тему составления оптимального контракта (Holmstrom, Milgrom, 1987, Keiber, 2002, James, 2004, Edmans, 2012) с точки зрения институциональной экономики. Количество работ, в которых авторы занимаются поиском составления оптимального контракта для решения проблемы конфликта между собственником и менеджером, является значительным, но каждая имеет ряд ограничений. Как правило, так как собственники не знают какие именно, из принятых менеджерами, проекты увеличивают стоимость компании, составление оптимального контракта основано на главной цели акционера (Frydman, 2010). Также, уровень вознаграждений топ-менеджмента должен включать самые информативные показатели, которые наиболее точно могут определить, как принятие решений менеджеров увеличивает стоимость компании (Holmstrom, 1979).

Однако не существует такого контракта, который полностью бы удовлетворял обе стороны, поэтому агентские затраты не могут быть равны нулю (Jensen, Meckling, 1976). Из этого следует, что основной задачей становится минимизация агентских затрат, при которых конфликт между интересами топ-менеджмента и акционеров должен быть решен, с помощью составления оптимального контракта.

В крупных компаниях для установления компенсационного пакета нанимается специальный комитет по вознаграждениям. «Комитет по вознаграждениям состоит, как правило, из 3-4 директоров, причем в большинстве компаний директоры, входящие в состав комитета по вознаграждениям, являются независимыми».

Можно рассмотреть проблему принципал-агент с другой стороны, в этом случае топ-менеджмент, имея определенный уровень влияния на совет директоров, может сам назначать себе уровень вознаграждений. Согласно данному подходу, компенсационный пакет менеджеров рассматривается не как инструмент решения конфликта интересов между собственниками и менеджерами, а как часть проблемы принципал-агент. Данный подход помогает избежать некоторых проблем при составлении оптимального контракта.

Если мы обобщим вышесказанное, стоит отметить, что в компаниях, где имеется несколько собственников, конфликт интересов менеджеров и акционеров неизбежен, поэтому необходимо искать способы минимизации издержек данного вида. В рамках институциональной экономики, решением проблемы является составление оптимального контракта, в котором топ-менеджеру будет назначен определенный уровень вознаграждения, выступающий как часть агентских затрат, которые понесет принципал.

1.2 Виды вознаграждений и компенсационных выплат топ-менеджеров

Вознаграждение топ менеджмента включает в себя три основных компонента: денежная компенсация, обычно состоящая из заработной платы и бонусов; множество денежных надбавок и дополнительных пособий, таких как страховка, членство в различных клубах, и другие нематериальные вознаграждения; и так называемые программы долгосрочного стимулирования, которые могут включать многочисленные формы приобретения акций и отсроченную компенсацию (O'Reilly III, Main and Crystal, 1988; Stroh, 1996; Ofek and Yermack, 2000).

Как уже обсуждалось ранее, одним из основных компонентов вознаграждения топ-менеджеров является заработная плата. Заработную плату устанавливает комитет по вознаграждениям, который принимает во внимание такие характеристики как сложность выполняемой работы, опыт работы менеджера, средний отраслевой уровень заработной платы аналогичного ранга.

Существует несколько причин, по которым руководители высшего звена уделяют большое внимание заработной плате. Во-первых, заработная плата менеджеров является ключевым компонентом трудового контракта. Заработная плата, в отличие от бонусов и премий, выплачивается на регулярной основе, поэтому данный компонент системы вознаграждения является базовой составляющей трудового контракта (Теплова, 2003). Кроме того, поскольку заработная плата является фиксированной, руководители, не склонные к риску, предпочтут увеличение заработной платы росту непостоянных бонусов и премий.

Проблема координации интересов акционеров и менеджеров не может быть эффективно решена лишь с помощью установления определенного уровня заработной платы. Заработная плата является фиксированной, и не зависит от деятельности компании. Такие факторы как размер компании, и уровень занимаемой менеджером позиции влияют на величину заработной платы менеджера. Так как заработная плата не зависит от деятельности компании, это не послужит стимулом для топ-менеджмента увеличивать стоимость компании.

Если сравнивать премии, основанные на бухгалтерских показателях, с заработной платой, то премии будут более подходящим показателем, способным стимулировать топ-менеджмент. Главным преимуществом, премий и бонусов, является их прямая зависимость от показателей деятельности компании, таким образом, менеджер заинтересован увеличивать стоимость компании, чтобы получать больше премий и бонусов, которые входят в состав компенсационного пакета топ-менеджмента. В этой ситуации удовлетворяются цели собственника.

К сожалению, данный вид стимулирования имеет определенные последствия, заключающиеся в манипуляции менеджерами бухгалтерской отчетностью. Помимо этого, преследуя цели увеличения прибыли, менеджеры стремятся к осуществлению краткосрочных целей, упуская долгосрочные проекты, которые в свою очередь могут оказаться полезными для акционеров компании. Кроме того, исследования показали (Healy, 1985, Jensen, Murphy, 1990), что рост показателей бухгалтерской отчетности не всегда приводит к увеличению стоимости компании. В результате, выплата бонусов и премий, основанных на показателях бухгалтерской отчетности, приводит к тому, что топ-менеджеры концентрируют внимание на увеличении бухгалтерских показателей, игнорируя при этом индикаторы стоимости компании.

Еще одной неотъемлемой составляющей компенсационного пакета топ-менеджмента является схема фондовых опционов. Это считается наиболее эффективным инструментом в рамках проблемы между менеджерами и собственниками. Фондовые опционы предоставляют право на выкуп акций компании по фиксированной цене через определенное время. Следовательно, стоимость фирмы и опционов, а так же прибыль компании прямо пропорциональны. Опционы на акции стимулируют менеджеров принимать решения, в пользу проектов, которые могут увеличить стоимость компании.

К долгосрочным программам стимулирования можно отнести передачу доли собственности, при которых топ-менеджмент получает в долю акции с ограниченным правом продажи.

В некоторых компаниях есть возможность пенсионных выплат топ-менеджменту. Включение данного показателя в компенсационный пакет, зависит от количества лет, отработанных менеджеров в компании (Goergen, Renneboog, 2011). Стоит отметить выплату “золотых парашютов”. Суть данных выплат, заключается в том, что менеджер может не бояться принятия неверных решений, и в случае увольнения ему будет выплачено определенное количество денежных средств, однако данная выплата никак не стимулирует менеджеров увеличивать стоимость компании (Goergen, Renneboog, 2011).

Как мы видим, имеется множество различных показателей, которые собственники используют для объединения своих целей с выгодами топ-менеджмента. Ранее, вознаграждение любого сотрудника не отличалось от вознаграждения топ-менеджмента, в компенсационный пакет входила базовая заработная плата и бонусы, по итогам работы (Murphy, 1999). По мнению таких ученых как, (Jensen, Mecling, 1976), если менеджер переходит из разряда руководителя старшего звена в акционеры, то в этом случае интересы собственника и менеджера будут объединены.

Денежные надбавки и дополнительные пособия, как правило, представляют малую часть от общего вознаграждения, тогда как, программы долгосрочного стимулирования составляют значительную часть от компенсационного пакета. Правильно определить значение долгосрочных программ стимулирования почти невозможно, так как будущая ценность опционов или стоимость акций являются неопределенными и трудными, чтобы оценить их ценность на момент заключения договора, поэтому существует незначительное количество исследований, основанных на этих показателях. Несмотря на это, показатели денежного вознаграждения исследовались на протяжении многих лет, различными учеными (Ciscel and Carroll, 1980; Barkema and Gomez-Mejia, 1998).

1.3 Обзор исследований детерминант вознаграждений топ-менеджеров

Было выявлено четыре основных переменных, которые оказывают влияние на вознаграждение топ-менеджмента: размер компании, деятельность фирмы, отрасль и свойства человеческого капитала. Выручка, активы компании и количество сотрудников являются индикаторами размера компании. Работа менеджера в большой компании более сложна, и требует большей ответственности, нежели в небольшой фирме. Также, чем больше фирма, тем выше уровень заработной платы менеджеров (Ehrenberg and Milkovich, 1988; Gomez-Mejia, Tosi, and Hinkin, 1987). В своей работе Simon (1957) говорит о том, что фирмы большего размера имеют больше иерархических уровней и, так как фирмы стремятся устанавливать разумную разницу в заработной плате между сотрудниками, платят больше менеджерам.

Ученые также стремились объяснить разницу в компенсации менеджеров, используя гипотезы максимизации выручки. Теория утверждает, что с ростом компании, собственники начинают рассредоточиваться, и появляются проблемы, связанные с мониторингом работы менеджеров. В это же время, менеджеры стремятся достичь своих целей, а не максимизировать благосостояние акционеров (Scott and Tiessen, 1995). Благодаря росту выручки, компания занимает более значимую роль на рынке, следовательно, укрепляется позиция менеджера, и в итоге растет заработная плата менеджера. Несмотря на это, Lewellen and Huntsman (1970) в своих работах опровергли эмпирические результаты предыдущих ученых. Они нашли положительную статистически значимую взаимосвязь между прибылью компании и компенсацией менеджеров, и не выявили никакой между выручкой и вознаграждением. Такой непредсказуемый результат, стал отправной точкой для проведения дополнительных исследований, но ученые все так и не могут прийти к какому то общему заключению.

Деятельность компании является еще одним важным экономическим составляющим вознаграждения менеджера. Очевидно, что если менеджер это тот, кто ответственен за общий уровень деятельности компании, следовательно, и вознаграждение должно быть соответствующим (O'Reilly III, Main, and Crystal, 1988). Однако, со стороны эмпирики данный вывод не так ясен. В своей работе Stolley (1987), выявил, что когда совет директоров назначает компенсацию менеджеру, они не различают ни хорошего, что он сделал, ни плохого. Так же, ученые Gomez-Mejia, Tosi, and Hinkin (1987) заметили, что самое интересное в литературе, описывающей исследований о компенсации менеджеров, то, что после исследований, рассматривающих уровень вознаграждения, исследователи не обнаружили взаимосвязи между компенсацией менеджера и деятельностью компании. Хотя, некоторые исследование описывают наличие корреляции между изменением уровня компенсации менеджера и деятельностью компании, через доходность акций или доход на акцию (Lewellen and Huntsman, 1970). Последующие исследования выявили, что доходность акций является более удачным показателем, чем выручка или прибыль, чтобы определить уровень компенсации менеджера (Deckop, 1988).

На протяжении долгого времени ученые проводили исследования, чтобы выявить какие факторы определяют уровень вознаграждений топ-менеджмента. П. Джоксоу (Joskow, 1994) в своей работе описывает, как вознаграждение топ-менеджмента зависит от показателей деятельности фирмы. В результате исследования, было доказано, что совет директоров учитывает доли акций, которые находятся у руководителей высшего звена. Так же, в работе было подтверждено, что на вознаграждение топ-менеджмента оказывают влияние, как показатели деятельности компании, так и показатели бухгалтерской отчетности компании

Отрасль - это третий экономический показатель, который может быть ассоциирован с уровнем вознаграждения менеджера. Ученые пришли к выводу, что существует разброс в заработных платах менеджеров, и зависит он от отрасли компании, где работает менеджер (O'Reilly III, Main, and Crystal, 1988). Некоторые отрасли устанавливают свой собственный уровень вознаграждения менеджеров, который не зависит от организационных характеристик, таких как размер или деятельность компании. К тому же, существует ограниченное количество эмпирических исследований, которые подтверждают данную взаимосвязь.

Еще одним показателем, который может повлиять на эффективность работы менеджера, а, следовательно, и на его заработную плату, является человеческий капитал, включающий образование, опыт работы и срок пребывания в компании (Hogan and McPheters, 1980). Логика, которая лежит в основе связи человеческого капитала и его уровня заработной платы, заключается в том, что менеджер, инвестировавший в свои навыки и опыт должен получать премиум. Так же, менеджеры, которых нанимают из других фирм, так же должен получать премиум, за обучение на месте работы, но исследований с такими взаимосвязями не так много (Gomez-Mejia, Tosi, and Hinkin, 1987). Несмотря на это, продолжительность нахождения менеджера в должности может повлиять на его будущий заработок, либо через факторы человеческого капитала, либо через способность управлять процессом назначения заработной платы, такой показатель может быть принят на независимую переменную в модели.

Другой автор (Ueng, Wells, Lilly, 2000) заметил, что в основном все ученые проводят исследования, основанные на данных крупных компаний, поэтому в своей работе он разделил выборку на две части, которые соответствовали размеру компании. Каким методом воспользовался автор, при дроблении выборки, он не описывает. Автор пришел к выводу, что в небольших компаниях показатели деятельности фирмы не оказывают значительного влияния на уровень вознаграждения топ-менеджмента, когда в крупных компаниях, данные факторы являются значимыми. Отметим еще одно интересное исследование, в котором авторы изучали влияние технологии на вознаграждения топ-менеджментов. Исследование было построено таким образом, что можно было выявить, какие факторы влияют на вознаграждения руководителей в компаниях, где применяются высокие технологии и наоборот, где не применяются. В результате проделанной работы, авторы пришли к выводу, что в компаниях, где применяются высокие технологии, уровень вознаграждения топ-менеджмента имеет положительную взаимосвязь с рентабельностью собственного капитала (ROE), отношение Q-Тобина и репутацией компании. В компаниях имеющих низкий уровень технологий, на уровень вознаграждения оказывает влияние только репутация.

Также существуют политические и социальные факторы, которые могут повлиять на уровень вознаграждения менеджера. Например, Westphal and Zajac (1994) использовали политические теории, чтобы объяснить адаптацию программ долгосрочного стимулирования. Количество человек в совете директоров, лояльно относящихся к менеджеру, могут положительно повлиять на способность менеджера управлять ее или его доходом. Это описывает менеджеров, как способных управлять своим доходом, через политические показатели. Sharma and Fayyaz (2000) предложили гипотезу, о том, что менеджер, обладающий большим количеством акций компаний, имеет более высокую заработную плату. Результатом исследования, послужила незначительная связь между данными показателями. В дополнение, социальные нормы всегда имели значительное влияние на составляющие вознаграждения топ менеджмента.

В своей работе (Chad Brooks,2010) сделал очень интересное предположение, что те руководители высшего звена, которые больше используют средства массовой информации получают больший компенсационный пакет. “Результаты исследования были очевидными - средства массовой информации являются недооцененным показателем, который влияет на репутацию компании, бренда, построении более тесных связей”. В ходе исследования было так же доказано, что в 80% компаний, сами сотрудники считают, что использование средств массовой информации увеличивает узнаваемость бренда, что вследствие увеличивает репутацию компании. Также, те руководители высшего звена, которые непосредственно связаны с средствами массовой информации, могут легче выстроить отношения с сотрудниками, партнерами, клиентами, инвесторами. “ Сегодня, у топ-менеджмента есть возможность с помощью средств массовой информации влиять на общественное мнение и формировать репутацию брендов своих компаний”. Таким образом, мы видим, что на протяжении 30 лет, исследования в данной области проводились как в разных странах, так и за разный временной период. В работах были включены переменные, отвечающие за личные характеристики топ-менеджера, финансовые показатели компании, параметры, отображающие технологии и внешнюю среду. Однако существуют факторы, которые ранее не были включены в модели, но будут использоваться в рамках данной работы. Это позволит получить новые результаты и прийти к новым выводам.

2. Постановка исследовательской проблемы

2.1 Обоснование гипотез

Исходя из прошлых исследований в данной области, удалось найти и подобрать факторы, которые не были включены в модели ранее. Вопрос о том, какие именно факторы могут оказывать влияние на уровень вознаграждения топ-менеджера, остается не решенным до конца. С развитием технологий и средств передачи информации, на сегодняшний день все больше факторов оказывают влияние на заработок управленцев. Таким образом, исследовательским вопросом в данной работе является, как личные характеристики топ-менеджера влияют на его вознаграждение.

Многие эмпирические исследования доказали, что общепринятые традиционные экономические показатели, в особенности показатели деятельности компании, оказывают достаточно слабое влияние на решения относительно компенсаций топ-менеджеров. Бэйкер с коллегами (1987) заметил, что эмпирическая взаимосвязь между вознаграждением директора и деятельностью компании, несмотря на то, что она положительная и статистически значима, слишком мала. Многочисленные кросс-секционные экономические исследования объясняют от 20 до 30 процентов дисперсии вознаграждения топ-менеджера, в некоторых научных работах экономические переменные объясняют меньше 10 процентов дисперсии вознаграждения (Crystal,1991). Ученые пришли к выводу, что: “В конечном счете, психологи, бихевиористы, консультанты по управлению персоналом, видят в человеческом поведении то, что еще не нашло отражения в наших экономических моделях ” (Baker, 1987). В экономике начали появляться работы с изучением данного вопроса с уклоном в сторону влияния психологических и политических факторов на вознаграждения топ-менеджеров (Finkelstein and Hambrick, 1989). Следовательно, возросло количество исследований на тему влияния личных характеристик топ-менеджера на его вознаграждение. Для проведения исследования необходимо выдвинуть гипотезы, которые будут подтверждены или опровергнуты в рамках данной работы.

Н1: Социальная активность топ-менеджера положительно влияет на его вознаграждение.

Вознаграждение топ-менеджера, также может быть соотнесено с его общественной активностью и жизненной позицией (Brass, 1995; Ibarra and Andrews, 1993). В случае, если директор задумывается о продвижении по карьерной лестнице, одним из способов может являться привлечение к себе общественного внимания или другими словами популярность (Burt, 1992). Так называемый социальный капитал может предоставить поддержку, а также дополнительную лояльность со стороны общественности, при принятии рискованных решений топ-менеджером (Petty and Cacioppo, 1986). Чем более популярен топ-менеджер компании, тем дороже его собственная стоимость, в таком случае собственнику компании нужно думать о том, как удержать менеджера в компании, чтобы он не ушел и решением является увеличение вознаграждения. В этой же ситуации, выбирает уже менеджер, в какой из компаний ему оставаться. Менеджер, увеличивая свою популярность в обществе, привлекает новых клиентов, а так же становится лицом компании, что в конечном итоге напрямую влияет на его вознаграждение.

Н2: Степень образования топ-менеджера оказывает положительное влияние на его вознаграждение.

Среди исследований на тему влияния образования на вознаграждение топ-менеджера, большинство авторов пришло к выводу о том, что образование играет важную роль в определении уровня вознаграждения топ-менеджера. В случае, если топ-менеджер имеет профильное высшее образование, в среднем его заработок возрастает на 15 процентов, по сравнению с другими кандидатами (Sparrow, 2001).В некоторых статьях, чтобы оценить влияние образования на вознаграждение топ-менеджера, проводилось сравнение результатов итоговых тестов, что в итоге оказалось статистически значимым результатом.

В настоящее время, можно наблюдать похожую тенденцию, топ-менеджеры с высшим профильным образованием и дополнительными учеными степенями не просто востребованы, их уровень вознаграждения на порядок выше, чем у конкурентов.

Н3: Опыт работы топ-менеджера (срок пребывания в должности) положительно влияет на его вознаграждение.

Существует масса поводов предполагать, что чем опытнее топ-менеджер, тем больше власти он имеет внутри компании, а так же уровень его вознаграждения значительно отличается от других директоров в большую сторону. В частности, топ-менеджеры, которые находятся в компании длительное время, обладают влиянием на совет директоров, который устанавливает уровень вознаграждений топ-менеджерам (Herman,1981).К тому же, со временем совет директоров становится более лояльным к топ-менеджерам, чем к собственникам, таким образом происходит кооперация и в данной ситуации выигрывает топ-менеджер (Baker, 1987).

Также, стоит отметить, что с годами топ-менеджер может увеличивать свое влияние с помощью владения внутренней информацией о компании, что позволяет представить себя в лучшем виде перед советом директоров, а также собственниками компании (Coughlan & Schmidt, 1985).

Логично предположить, что чем больше топ-менеджер находится в компании, индустрии или должности, тем большей квалификацией он обладает, следовательно, он должен получать премию за свои вложения.

Н4: Личные характеристики топ-менеджера оказывают положительное влияние на его вознаграждение, но не оказывают влияния на стоимость компании.

Логично предположить, что социальная активность топ-менеджера создает его капитал и повышает его собственную стоимость, что повышает возможность перехода в другую компанию с более высокой заработной платой или настаивать на повышение заработной платы на прежнем месте работы. Таким образом, топ-менеджер действует в своих интересах, при этом, не повышая благосостояние собственником путем повышения капитализации компании.

2.2 Описание переменных

Прежде, чем приступить к проверке гипотез и построению моделей, следует описать переменные, которые будут включены в анализ. В таблице 1 представлено подробное описание зависимых, объясняющих и контрольных переменных.

Таблица 1

Переменная	Описание
Зависимые переменные:
WAGE	Вознаграждение топ-менеджера, измеряется как сумма заработной платы, бонусов и надбавок.
P/BV (Price to Book Value)	Коэффициент, отображающий соотношение рыночной стоимости компании к балансовой стоимости компании.
Контрольные переменные:
Employees	Численность сотрудников компании.
ROA (return on assets)	Рентабельность активов - отношение прибыли до уплаты процентов и налогов к общим активам.
SALES	Выручка компании, измеряются в миллионах евро.
Объясняющие переменные:
	Отвечает за срок пребывания топ-менеджера в компании, измеряется в годах.
	Отвечает за срок пребывания топ-менеджера в отрасли, измеряется в годах.
	Отвечает за срок пребывания топ-менеджера в должности, измеряется в годах.
	Отвечает за присутствие топ-менеджера на обложке журнала, бинарная переменная(1- топ-менеджер был на обложке,0-топ-менеджер не был на обложке)
	Отвечает за наличие книги о топ-менеджере, бинарная переменная(1- книга о топ-менеджере есть, 0- книги о топ-менеджере нет)
	Отвечает за наличие книги о топ-менеджере, написанной самим топ менеджером, бинарная переменная(1-топ-менеджер автор книги, 0- топ-менеджер не автор книги)
	Отвечает за наличие аккаунта в твиттере у топ-менеджера, бинарная переменная (1- у топ-менеджера есть аккаунт, 0- у топ-менеджера нет аккаунта)
	Отвечает за наличие степени магистра у топ-менеджера, бинарная переменная (1-топ-менеджер магистр, 0 - топ-менеджер не магистр)
	Отвечает за наличие степени магистра у топ-менеджера, бинарная переменная (1-топ-менеджер магистр, 0 - топ-менеджер не магистр)
	Отвечает за наличие степени магистра у топ-менеджера, бинарная переменная (1-топ-менеджер магистр, 0 - топ-менеджер не магистр)

Для тестирования поставленных гипотез в работе будет построено две модели, в каждой модели объясняющие и контрольные переменные будут одинаковыми, но зависимые переменные будут отличаться.

В качестве переменной, отвечающей за уровень вознаграждения топ-менеджера, была рассчитана сумма заработной платы, бонусов и надбавок топ-менеджера. Программы долгосрочного стимулирования не были включены по нескольким причинам, во-первых, в европейских компаниях не так популярно долгосрочное премирование, а также из-за особенностей выборки выделить долгосрочное премирование из общего компенсационного пакета не получилось. Зависимой переменной, отвечающей за стоимость компании, является соотношение рыночной стоимости компании к балансовой стоимости. Основным преимуществом такого подхода является то, что этот показатель относительный и очищен от размера компании.

Перейдем к рассмотрению контрольных переменных. Одной из них является размер компании, представленный количеством сотрудников в фирме. Количество работников фирмы принято считать классическим показателем, который определяет уровень вознаграждений топ-менеджмента. Существует теория предельной производительности труда, согласно которой фирмы должны платит топ-менеджерам такой уровень вознаграждений, который был бы равен предельной производительности. Так же компенсационные выплаты менеджеров должны быть выше, чем заработная плата других сотрудников, так как решения, принимаемы топ-менеджментом оказывают влияние на производительность сотрудников фирмы. В более крупных компаниях количество сотрудников, которые находятся в подчинение у топ-менеджмента, гораздо больше, чем в некрупных компаниях и как результат производительность топ-менеджмента в крупных компаниях выше (Rosen, 1992). С точки зрения бюджета компании, в крупных компаниях топ-менеджеры получают больше, так как компания может себе позволить такие расходы. Другими словами, большее количество сотрудников, свидетельствует о высоких доходах компании и это позволяет выплачивать высокие уровни вознаграждения топ-менеджменту (Wruck, 1994). Следующей контрольной переменной является рентабельность активов, данный коэффициент характеризует отдачу от использования всех активов компании и показывает насколько эффективно оперирует компания. Так как рентабельность активов является определителем эффективности компании, этот показатель указывает на эффективность и самого топ-менеджера. Еще одной контрольной переменной является показатель выручки компании. С помощью контроля по выручке, в данной работе происходит уравнивание между компаниями в выборке.

Переходя к объясняющим переменным, начнем с факторов социальной активности. В данной работе одной из переменных будет наличие книги у руководителя высшего звена. Как уже упоминалось ранее, в работе будет осуществлено деление на категории, была ли написана книга самим руководителем, или другой автор написал книгу о нем. Главным является наличие книги в целом. В данной работе будет сделано предположение, что наличие книги у топ-менеджера будет положительно влиять на его уровень вознаграждений. Еще одной переменной является бинарная переменная, отвечающая за авторство книги.

В качестве следующего показателя была выбрана обложка журнала, если говорить конкретнее, то присутствие топ-менеджера на обложке известных журналов. Данный фактор увеличивает узнаваемость руководителя среди людей, возможно, оказывает влияние на имидж компании, в которой работает топ-менеджер. Нужно отметить, что если топ-менеджер оказался на обложке одного из ведущих журналов, это может означать, что произошло какое-то событие в компании, которому он поспособствовал, или у него есть какие-то другие заслуги. Если связывать данный фактор с компанией, то впоследствии, можно предположить что присутствие топ-менеджера на обложке может положительно влиять на его доход. Наличие аккаунта в таком средстве массовой информации, как твиттер, также может положительно сказаться на компенсационных выплатах топ-менеджера. Если топ-менеджер регулярно публикует новости определенного характера, которые непосредственно связаны с его работой, другим бизнесменам это может быть тоже интересно, а обществу полезно. Человека можно лучше узнать, таким образом, у людей уровень доверия к данному человеку может возрасти. Следующий блок объясняющих переменных связан с опытом топ-менеджера. Во-первых, в работе в модель включена переменная, отвечающая за срок пребывания топ-менеджера в должности. Предполагается, что чем дольше топ-менеджер находится в должности, тем выше его заработок. Данная переменная измеряется в годах. Во-вторых, существует переменная, отвечающая за срок пребывания топ-менеджера в компании. Считается, что чем дольше топ-менеджер работает в компании, тем больше он знает о внутренних процессах, он более уверен в своих решениях и его вознаграждение должно быть выше. В-третьих, еще одной переменной, является переменная, отвечающая за срок пребывания топ-менеджера в индустрии. Немаловажно для топ-менеджера хорошо знать индустрию, где он работает. Зачастую, принимая серьезные решения, необходимо обладать дополнительной информацией и опытом, которые приходят с годами. В работе, существует предположение о положительном влиянии данной переменной на уровень вознаграждения топ-менеджера.

Заключительный блок переменных отвечает за образование топ-менеджера. В работе будет использована градация на три степени образования: магистр, кандидат наук и магистр бизнес образования. Данные степени являются наиболее популярными среди остальных на сегодняшний день. Профильное образование напрямую влияет на вознаграждение топ-менеджера, и благодаря градации образования по степеням, в работе будет проведен анализ влияния каждой из них в отдельности на вознаграждение топ-менеджера. Все переменные бинарные.

В результате, в рамках данной работы были выдвинуты гипотезы, которые впоследствии будут подтверждены или опровергнуты. С помощью этого мы сможем понять, как именно выбранные факторы влияют на компенсационные выплаты топ-менеджмента. Помимо этого, было проведено описание всех переменных, включенных в модель.

Особенностью исследования является включение в модель новых показателей социальной активности, которые не были включены ранее в работах. Для того чтобы определить какое влияние данные показатели оказывают на вознаграждение топ-менеджмента и проверить гипотезы, необходимо построить эконометрические модели.

Модели выглядит следующим образом:

где:

2.3 Обоснование методов проведения исследования

Существует три основных метода оценки панельных данных: сквозная регрессия, модель с фиксированными эффектами и модель со случайными эффектами (Wooldridge, 2011). В работе будут построены две модели, и обе будут являться моделями с фиксированными эффектами. Более подробно рассмотрим каждый метод.

Способ построения сквозной (pulled) регрессии подразумевает построение простейшей линейной модели регрессии, которая по существу, не учитывает панельную структуру данных Параметры модели (m+1) оцениваются при помощи МНК по всем n*T наблюдений, не учитывая специфику панельных данных. Использование метода оправдано, если не предполагается существование гетерогенных характеристик объектов наблюдения или моментов времени. В противном случае нарушаются предпосылки МНК об остатках.

Сквозная регрессия является наиболее простым способом оценки панельных данных, однако она не учитывает влияние некоторых индивидуальных эффектов присущих каждому объекту наблюдения в модели. Для решения данной проблемы можно воспользоваться моделью с фиксированными эффектами. В таких моделях различия в единицах наблюдения моделируются через параметры модели. Модель панельных данных с фиксированными эффектами опирается на структуру панельных данных, что позволяет учитывать неизмеримые индивидуальные различия объектов. Эти отличия называются эффектами. В данной модели эффекты интерпретируются как мешающий параметр, и оценивание направлено на то, чтобы их исключить.

Следующим методом, часто используемым для анализа панельных данных, является анализ модели со случайными эффектами. Данная модель опирается на структуру панельных данных, что позволяет учитывать неизмеримые индивидуальные различия объектов. Однако в данной модели предполагается, что индивидуальные отличия носят случайный характер.

В рамках данной работы будет использован метод фиксированных эффектов. Во-первых, данный метод позволяет учесть невидимые взаимосвязи между факторами, а так же личные особенности самого топ-менеджера. Данный метод встречается наиболее часто среди работ в данной области.

Для выбора между тремя моделями существует специальные тесты. Во-первых, для сравнения моделей сквозной регрессии и модели с фиксированными эффектами используется тест Бройша-Пагана.

Для сравнения модели с фиксированными эффектами и модели со случайными эффектами используется тест Хаусмана. В тесте проверяется следующая основная гипотеза: H₀. И следующая альтернативная гипотеза: H₁.

3. Методология

3.1 Описание выборки

В данной работе будут анализироваться панельные данные с 2008 по 2013 год. В выборку входят европейские компании, имеющие публичную отчетность, и во всех компаниях количество сотрудников превышало 250 человек. Вся информация о компенсационных выплатах была взята из годовых отчетов компаний, а так же с американского сайта, на котором практически все зарубежные компании публикуют свои отчетности (US securities and exchange commission). Информация относительно факторов социальной активности и образования была собрана вручную. Поиск аккаунта в твиттере осуществлялся в самой социальной сети. Чтобы проверить присутствовал ли топ-менеджер на обложке известного журнала, были выбраны журналы для проверки, и просматривались все обложки с 2008 по 2013 год. Проверка на наличие книги производилась на сайте amazon, где можно найти огромное множество книг в свободном доступе для их приобретения. О степени образования топ-менеджера можно было узнать из годовых отчетов. Информация о финансовых показателях компаний была собрана из таких баз данных, как Bloomberg и Amadeus.

Изначально, выборка включала в себя 1455 европейских публичных компаний. После исключения компаний, не имеющих информации по необходимым показателям, выборка значительно сократилась. Таким образом, в выборку вошло 497 европейских компаний за период в 6 лет, общее количество наблюдений составило 2982. Данная выборка включает в себя компании разных отраслей, таких как финансовая, нефтеперерабатывающая, сельскохозяйственная, образовательная и другие. Данные собраны по компаниям семи европейских стран: Германия, Франция, Швейцария, Нидерланды, Италия, Великобритания и Испания.

3.2 Предварительный анализ данных

Перед тем как перейти к построению моделей, следует провести предварительный анализ данных. Анализ описательных статистик и проверка на нормальность распределения позволят построить более качественные модели и достичь достоверных результатов. В таблицах 2 и 3 представлены описательные статистики независимых переменных. В таблице 3 представлены описательные статистики независимых переменных, которые являются бинарными, а в таблице 2 описательные статистики всех остальных независимых переменных.

Таблица 2

	Среднее значение	Минимальное значение	Максимальное значение
Опыт в должности	8	1	45
Опыт в компании	11	1	50
Опыт в индустрии	13	1	52
Размер компании	36735	258	648254
Выручка	10948.57	38.53	197007
Рентабельность активов	4.1777	-64.652	48.753

Таблица 2 отражает суммарную описательную статистику независимых переменных за 6 лет. В данной таблице представлены среднее значение, минимальное значение и максимальное значение объясняющих переменных.

Независимая переменная опыт в должности, характеризующая срок пребывания топ-менеджера в должности, измеряется в годах и имеет среднее значение 8 лет. Минимальное значение составляет один год, а максимальное 45 лет. Данная информация позволяет прийти к заключению о том, что в европейских компаниях существуют топ-менеджеры, кто занимает свою должность почти всю свою жизнь, но в то же время есть топ-менеджеры, кто только занял свой пост.

Если посмотреть на переменную опыт в компании, которая отображает количество лет топ-менеджера проведенных в компании, мы видим, что среднее количество равно 11 годам, максимальное значение равно 50 годам, а минимальное 1 году. Как и с предыдущим показателем, топ-менеджеры достигают своей позиции, работая в одной компании почти всю жизнь. Не переходя на другие предприятия, топ-менеджер обеспечивает себе лояльность со стороны собственника, а так же со стороны совета директоров. Директор, работая долгие годы в одной компании, обладает совершенными знаниями относительно внутренних процессов бизнеса, а так же об имеющихся проблемах. В то же время, есть топ-менеджеры, кто только пришел в компанию и уже находятся в должности управленца. Это свидетельствует о том, что, скорее всего, таких директоров приглашают из других компаний, где кандидат уже был топ-менеджером или занимал топовые позиции. Еще одной независимой переменной в данной работе связанной со сроком пребывания, является переменная, характеризующая срок пребывания топ-менеджера в индустрии. Логично предположить, что чем больше топ-менеджер работает в одной индустрии, тем большей квалификацией он обладает, скорее всего, он осведомлен относительно деталей, которых не знают новички, только начинающие работать специалисты. Среднее значение пребывания топ-менеджера в индустрии равно 13 годам, тогда как максимальное равно 52 годам, минимальное значение равно 1 году. Показатели по данной переменной выше чем у предыдущих, это означает, что с большим количеством отработанных лет в индустрии, шансы на повышение в должности возрастают. С другой стороны, на сегодняшний день идет много разговоров об универсальности топ-менеджеров, то есть если раньше топ-менеджеры переходили из одной компании в другую внутри индустрии, сейчас управленцы меняют место работы в совершенно разных сферах бизнеса. Минимальное значение срока пребывания в индустрии равно 1 году, что подтверждает интересный факт - опыт работы в индустрии может не быть очень важным, и сразу возникает вопрос, относительно того, какие другие факторы могут быть важнее для топ-менеджера.