Размещено на http://www.allbest.ru

Размещено на http://www.allbest.ru

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение

высшего профессионального образования

«КУБАНСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ»

Экономический факультет

Кафедра мировой экономики и менеджмента

МАГИСТЕРСКАЯ ДИССЕРТАЦИЯ

Организационно-экономические аспекты совершенствования механизма венчурного финансирования в российской экономике

Магистрант Александра Владимировна Тюткалова

Научный руководитель Ю.Н. Александрин

Канд. экон. наук, доцент

Нормоконтролер Ю.Н. Александрин

Канд. экон. наук, доцент

Краснодар 2013

Содержание

Введение

1. Теоретико-методологические основы венчурного финансирования

1.1 Венчурный капитал: предпосылки к возникновению, виды и характерные черты

1.2 Венчурные фонды и бизнес-ангелы

1.3 Роль государства в формировании рынков венчурного капитала

2. Исследование зарубежного опыта развития венчурной индустрии

2.1 Особенности венчурного финансирования в США

2.2 Венчурный капитал в странах Евросоюза

2.3 Специфика венчурного финансирования в Израиле

3. Современные тенденции и специфика развития венчурного финансирования в России

3.1 Основные этапы развития индустрии венчурного капитала в России

3.2 Исследование современного состояния венчурного финансирования в РФ

3.3 Совершенствования механизма венчурного финансирования в контексте стратегии модернизации

Заключение

Список использованной литературы

Введение

Венчурное финансирование предоставляет возможность решить существенные проблемы в процессе проведения рыночных преобразований, которые в основном связаны с потребностью использования значительного накопленного ресурсного потенциала (которые еще сохраняет свои преимущества в сравнении с остальными странами) и ростом серьезных кризисных явлений в экономике. В дальнейшем стабилизация хозяйственно-финансовой деятельности может быть достигнута исключительно при условии осуществления правильно сформированной инвестиционной политики.

Венчурный капитал представляет собой одну из малоизученных проблем в современной экономической теории. Однако, проанализировав опыт развитых стран, можно с уверенностью утверждать, что данная форма капитала напрямую способствует развитию научно-технологической отрасли в экономике страны. Развитие технологий позволяет оптимизировать процесс производства, что в конечном итоге ведет к повышению эффективности экономики.

Положение определенного уровня макроэкономической стабилизации и существенного экономического роста за последние несколько лет в нашей стране не должны прикрывать острую проблему качества данного экономического развития, которое на сегодня определенно в большей степени добычей и продажей невоспроизводимого сырья.

При существовании жесткой международной конкуренции, а также в условиях глобальной тенденции перехода на путь инновационного развития, становление стабильной экономической системы не представляется возможным без организации эффективного инновационного механизма, и значительного повышения результативности фундаментальных и прикладных исследований. Показатели развития науки, техники и технологии, -- одни из основных факторов, которые определяют на сегодняшний день место каждой страны в системе мирового хозяйства, а также уровень безопасности ее экономики.

В современной экономике венчурное финансирование является одним из наиболее эффективных инструментов финансовой поддержки и развития инновационного бизнеса, в первую очередь, малого инновационного предпринимательства.

Венчурный бизнес представляет сегодня мощную мировую индустрию с многомиллиардными оборотами, финансовую основу реализации большинства инновационных проектов. И хотя российская венчурная индустрия развивалась весьма не равномерно, а ее масштабы еще не достигли общемировых, сегодня выделяется ряд значительных изменений в данной сфере, к которым можно отнести рост участия российского капитала в формируемых венчурных фондах, постепенное оформление венчурной инфраструктуры, использование механизмов частно-государственного партнерства.

Российские ученые, предприниматели, политики особое внимание направляют на концепцию дальнейшего становления и развития российской венчурной индустрии, ведь очевидно, что на современном этапе трансформации российской экономики, ее перехода на инновационный путь развития, формирование эффективного рынка венчурного капитала является приоритетной стратегической задачей, осуществление которой возможно лишь при условии поступательного решения всего комплекса проблем.

Относительно низкая теоретическая разработанность при возрастающей актуальности проблем, которые связаны с воздействием венчурного капитала на реализацию инновационных процессов, обусловила выбор темы данного диссертационного исследования, определила его цель и задачи.

Целью диссертационного исследования выступает разработка теоретических и прикладных аспектов совершенствования механизма венчурного финансирования в российской экономике.

Достижение выбранной цели требует решения основных задач:

Ї изучить и описать сущность венчурного капитала как экономической категории;

Ї раскрыть механизм формирования венчурных фирм, плюсы и минусы венчурной деятельности;

Ї определить особенности формирования финансовых отношений венчурного фонда с инновационными компаниями;

Ї проанализировать зарубежный опыт применения венчурного капитала в инновационном развитии экономики;

Ї описать особенности формирования и развития российской индустрии венчурного капитала;

Ї исследовать современные тенденции, закономерности и проблемы в становлении венчурного капитала в России;

Ї на основе выявленных проблем, препятствующих эффективному функционированию венчурного капитала в России, предложить рекомендации по улучшению среды для развития российской венчурной индустрии;

Ї разработать и изложить возможные пути развития регионального венчурного финансирования как условия активизации инновационной деятельности.

Объект исследования Ї процесс становления и развития венчурной индустрии в российской экономике.

Предметом исследования выступают организационно-экономические отношения, которые складываются в процессе формирования механизма венчурного финансирования инновационных предприятий.

Рабочая гипотеза диссертационного исследования заключается в том, что совершенствование механизма венчурного финансирования выступает необходимым условием для модернизации российской экономики, перехода к инновационной модели развития общества.

Основные положения работы, выносимые на защиту:

1. Отсутствие в экономической теории общепринятого подхода к определению категории «венчурное финансирование», а также различия в существующих дефинициях, объясняются многогранностью и сложностью исследуемого понятия. Обобщение методических подходов к указанной категории позволило представить сущность венчурного финансирования, разработать и предложить авторское определение данного терминал наиболее актуального для российской специфики.

2. В процессе изучения механизма функционирования венчурных фондов были рассмотрены различные попытки их классификации. В результате анализа рассмотренного материала были выявлены основные признаки венчурных фондов и разработана авторская классификации.

3. Проанализированы условия процесса формирования и динамика развития венчурного капитала в США, Израиле и странах ЕС. Полученные результаты показывают требование индустрии венчурного капитала активного участия со стороны государства с целью создания соответствующих институтов венчурного инвестирования и формирования благоприятных условия для ее развития и дальнейшего функционирования.

4. Несмотря на увеличении объемов рискового финансирования в России за последние годы, наличие существенного потенциала в сфере конкурентоспособных технологий, имеющиеся возможности национального капитала, еще рано говорить о функционировании в стране развитого, полноценного рынка венчурного капитала, который отвечает всем требованиям инновационной экономики. Проведенное исследование позволяет определить ряд факторов, которые сдерживают развитие венчурной индустрии в Российской Федерации.

5. Российский рынок венчурного капитала существенно отстает от развитых стран. Для решения выявленных преград на пути развития венчурной индустрии страны необходимо разработать комплекс мероприятий для их преодоления, с использованием опыта мировых лидеров в сфере венчурных инвестиций.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в разработке теоретико-методических рекомендаций и комплекса практических мероприятий по совершенствованию механизма венчурного финансирования в России, с учетом опыта передовых стран. К числу положений, содержащих элементы приращения научного знания, можно отнести следующие:

Ї на основе исследования различных научных подходов рас-крыто содержание венчурного финансирования в авторской трактовке данной экономической категории, а именно венчурное финансирование -- это долгосрочное инвестирование с максимальным уровнем риска капитала, в форме интеграции финансовых и интеллектуальных ресурсов, в перспективные компании наукоемких отраслей, как находящихся на начальном этапе организации, так и уже показавшие высокие результаты, которые ориентированы на создание, производство высокотехнологичных продуктов, а также на развитие и расширение своей деятельности, с целью получения сверхприбыли.

Ї разработана авторская классификация венчурных фондов, в разрезе основных признаков их формирования и деятельности. К данным признакам отнесены: период функционирования, право распоряжения инвестициями, наличие организационно-правовой формы, участники венчурных фондов, стадии финансирования и объекты инвестирования.

Ї по результатам проведенного анализа опыта ведущих стран раскрыты основные условия, необходимые для становления, развития и дальнейшего успешного функционирования венчурной индустрии страны: наличие финансовой поддержки со стороны государства и участие его в формировании необходимых институтов венчурного инвестирования, высокий уровень развития финансовой системы государства, наличие инновационного потенциала науки и системы образования, существование достаточного уровня спроса на инновации в производстве, а также высокий уровень развития фондового рынка страны.

Ї выявлены факторы, которые сдерживают развитие венчурной индустрии в России. К ним относятся: недостаточность профессиональных кадров для инновационных компаний, которые смогли бы обеспечить необходимый поток инноваций венчурному капиталу страны; отсутствие нормативно-правовой базы, стимулирующей развитие венчурной деятельности; низкий уровень защиты интеллектуальной собственности в стране, что снижает интерес инвесторов к российским технологиям; отсутствие развитой инфраструктуры венчурной индустрии; слабая осведомленность общества о данном виде инвестиций, а также неразвитость неформального сектора венчурного капитала, представленного «бизнес-ангелами».

Ї по результатам анализа обозначенных правовых, организационных и экономических проблем, которые препятствуют развитию российской венчурной индустрии, были разработаны и предложены возможные пути их решения. К авторским рекомендациям относятся: разработка нормативно-правовой базы с целью стимулирования и регулирования венчурного финансирования; направление деятельности венчурных инвесторов на реализацию Перечня критических технологий; стимулирование государственно-частного партнерства в сфере венчурной индустрии; предоставление различных налоговых льгот для венчурных инвесторов; формирование инфраструктуры венчурного финансирования.

Теоретико-методологической базой магистерской диссертации выступают статьи и публикации зарубежных и российских ученых и аналитиков в области венчурного финансирования, законодательные и нормативные документы по вопросам инвестиционной, инновационной политики, венчурного финансирования, а также соответствующие законодательные и нормативные акты региональных органов управления, данные о социально-экономическом развитии экономики России в целом и в разрезе регионов.

Информационная база исследования Ї официальные данные статистической отчетности о деятельности рынка венчурного капитала, данные ведущих исследовательских центров, результаты экспертных оценок, справочно-статистические материалы, обзоры экономической политики, публичные данные аналитических отчетов зарубежных и российских web-сайтов.

В качестве эмпирического материала были рассмотрены статьи и публикации зарубежных и российских ученых и аналитиков в области венчурного финансирования Каширина А.И., Абрамова C.B., Васильева Т.Н., Кочеткова Г.Б., Аммосова Ю.П, Дагаева А.А., Рогова Е.М., Александрина Ю.Н. и других.

Теоретические и практические аспекты функционирования венчурного капитала с разной степенью полноты рассматривались в трудах А.В. Бандурина, В.В. Бочарова, П.Г. Гулькина, А.А. Дагаева, А.И. Каширина, А.С. Семенова, С.Д. Ильенковой, А.А. Шалаева и др.

Опыт построения финансового механизма венчурного инвестирования малых предприятий был рассмотрен в работах Дж. Бартлета, Дж. Гитмана, Дж. Кохрейна, И. Макмиллана, М. Лонга, Д. Холла, У. Шарпа.

Для изучения особенностей минимизации рисков при венчурном инвестировании малых предприятий были использованы труды А.В. Бурова, С.В. Валдайцева, В. Н. Глазунова, Р.К. Карапетяна, Д. М. Морозова, А.А. Шмарова.

Из последних исследований зарубежных авторов, раскрывающих роль венчурного капитала в стимулировании инноваций и создании новых высокотехнологичных компаний, были рассмотрены материалы С. Кортума, Д. Лернера, П. Робертсона и других.

Научно-практическая значимость исследования. Научная значимость магистерской диссертации заключается в предложении авторской трактовки категории «венчурное финансирование», а также разработке собственной классификации венчурных фондов. Результаты исследования могут быть использованы для формирования оптимальной среды для функционирования рынка венчурного капитала, а также стратегии дальнейшего развития венчурного финансирования в России с целью стимулирования инновационного и промышленного роста, а также обеспечения необходимого уровня национальной конкурентоспособности. Практическая значимость полученных результатов заключается в разработке комплекса рекомендаций по совершенствованию механизма венчурного финансирования в России, которые могут быть использованы как органами государственной власти и управления в процессе осуществления мер по активизации венчурной индустрии страны, так и предпринимательскими структурами при реализации инновационных проектов.

Апробация результатов исследования. Основные результаты диссертационного исследования обсуждались на международных и вузовских конференциях в Краснодаре и Саратове (2012 г.). По теме диссертационного исследования опубликовано 5 научных работ общим объемом 5 п.л. (авторский вклад 2,5): коллективная монография и 4 научные статьи в журналах «Общество: политика, экономика, право», «Экономика: теория и практика», «Интеллект.Инновации.Ивестиции» и в сборнике материалов международной научно-практической конференции «Перспективы развития современного общества: инновация и модернизация (экономические, социальные, философские, правовые тенденции)».

Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав (девяти параграфов), заключения, списка используемой литературы.

Во введении обоснована актуальность выбранной темы, определены задачи, объект и предмет исследования, теоретико-методологическая и информационная база магистерской диссертации.

В первой главе проанализированы основные подходы к определению венчурного капитала, идентифицированы его ключевые характеристики и основные функции, исследован механизм формирования венчурного капитала, определена его роль в инновационном развитии трансформирующейся экономики.

Во второй главе проанализирован опыт становления и развития венчурной индустрии в США, странах Европы и Израиля. На основании полученных данных автор определяет ряд необходимых условий для возникновения, существования и развития венчурной индустрии. Проведено исследование современного состояния рынка венчурного капитала в указанных регионах.

В третьей главе показаны особенности формирования и развития российской индустрии венчурного капитала; проведена оценка современного состояния венчурной индустрии; отражена роль государства в развитии российской индустрии венчурного капитала; разработан комплекс рекомендаций, направленных на решение организационных, правовых и экономических проблем, препятствующих в настоящее время развитию российской венчурной индустрии.

В заключении изложены основные выводы и результаты проведенного исследования, обеспечивающие достижение цели магистерской диссертации и решение поставленных задач.

1. Теоретико-методологические основы венчурного финансирования

1.1 Венчурный капитал: предпосылки к возникновению, виды и характерные черты

С развитием инновационной экономики в глобальном масштабе интерес к дефиниции «венчурное финансирование» не только не ослабевает, но с каждым годом лишь усиливается.

Исторически венчурный капитал возник как североамериканский феномен. Венчурная индустрия начала свое становление после Второй мировой войны. Организационно-структурное оформление приходится на 1958 г., с принятием решения Конгрессом США о начале внедрения программы Small Business Investment Company (SBIC). В ходе нее правительство США через SBIC позволило молодым перспективным компаниям получить государственные инвестиции, однако главным условием было наличие привлеченных средств частных инвесторов, которые должны были превышать не менее чем в 2 раза сумму государственного финансирования. Реализация программы SBIC привела к появлению независимых частных фондов венчурного капитала, которые в ходе дальнейшего развития и преобразования приобрели форму современных источников венчурного финансирования. Изначально под эксперимент по привлечению венчурных инвестиций и созданию фондов попали такие штаты, как Массачусетс и Коннектикут. Продемонстрировав хорошие результаты, апробированная схема со второй половины 70-х -- начала 80-х гг. получила распространение на остальные штаты страны.

Активное развитие венчурного капитала в Европе приходится на начало 80-х годов XX века. Именно в данный период рисковое инвестирование приобретает черты индустрии венчурного финансирования. Однако стоит отметить, что сама практика инвестирования в компании с высоким риском в Европе имела место задолго до указанного периода. Скорость развития данной отрасли в европейских передовых странах объясняется наличием американского опыта, который позволил исключить ряд существенных ошибок, а также адаптировать ее к особенностям европейских условий, применив отработанные технологии как финансовые, так и управленческие.

Проанализировав результаты программ по развитию венчурной индустрии в странах Европы и США, а также процесс образования и деятельность венчурных фондов, можно сделать выводы о том, что необходимо для зарождения и дальнейшего успешного развития индустрии венчурного финансирования:

Ї во-первых, требуются такие структурные элементы, как: изобретатели, обладающие перспективными высокотехнологичными разработками; менеджеры--предприниматели, которые будут способны организовать и поддерживать венчурный процесс; инвесторы, желающих принять участие в венчурном проекте и предоставить свой капитал, и т. п.

Ї во-вторых, необходимы определенные субъективные факторы, которые способствуют развитию венчурной деятельности: состояние экономики Ї уровень инфляции, степень открытости; государственная долгосрочная инновационная политика; доля малых и средних предприятий в ВВП страны, а также процент трудоспособного населения, занятого в данной сфере; разработанность и лояльность законодательной базы, которая способна не только регулировать, но и стимулировать сферу финансов венчурной индустрии; соотношение государственного и частного секторов экономики; наличие и развитость инновационной инфраструктуры; современная и развитая система образования и уровень предпринимательской культуры населения.

Следует отметить, что до сих пор в экономической теории не существует общепринятого подхода к определению категории «венчурный капитал». Различия в существующих дефинициях объясняются многогранностью и сложностью исследуемого понятия. Рассмотрим несколько определений, встречающихся в современной литературе.

Так Аммосов Ю.П. под венчурным финансированием, в широком смысле слова, подразумевает инвестиции в акционерный капитал не котирующихся на бирже компаний с целью поддержания их будущего развития и прибыльного роста [9]. В своих трудах Васильева Т.Н. приводит такое определение венчурному инвестированию -- способ финансирования стартующих, развивающихся и расширяющихся компаний, при котором венчурные капиталисты получают определенную долю акционерного капитала компании в обмен на предоставленные средства и возможность последующей выгодной продажи этой доли [25].

Также под инвестированием венчурного капитала понимают -- способ материальной, организационной и управленческой поддержки новых малых высокотехнологичных компаний, характеризующихся отсутствием четырех компонентов: материальных ресурсов, опыта ведения бизнеса, точных знаний, профессиональных управляющих. Данной определение можно встретить в работах Ивиной Л.В. и Воронцова В.И [29].

В процессе детального изучения категории «венчурное инвестирование» были выделены определенные особенности данного вида инвестиций, которые представлены на рис. 1.

Рисунок 1 -- Особенности венчурного инвестирования

(составлено автором по источнику [35])

Для венчурного капиталиста важно перед предоставлением инвестиций перспективной компании определиться с вариантом реализации своего права на получение прибыли. Другими словами, каждый инвестор заранее должен выбрать способ выхода.

Так же необходимо понимать, что его роль не ограничивается лишь предоставлением собственного капитала, а включает своевременное инвестирование накопленного опыта в бизнесе и деловых связей, которые могут поспособствовать расширению и дальнейшему развитию компании, появлению новых партнеров и рынков сбыта [19].

В связи с разделением венчурного инвестирования по объему, а также уровню риска, стало общепринято ранжирование процесса создания и развития непубличной компании на следующие стадии.

Посевная (Seed) -- компания представлена лишь на бумаге в виде проекта или бизнес--идеи, иногда начат уже процесс формирования управленческой команды, также осуществляются НИОКР.

Старт-ап (Start-Up) -- компания располагается на организационном этапе, либо уже сформированная, но еще без опыта продажи разрабатываемого продукта. На данной стадии у компании уже есть опытные образцы, и предпринимаются попытки запустить производство с дальнейшим представлением продукции на рынке.

Ранний рост (Earle stage, early growth) -- компанией уже организованы выпуск и реализация созданного продукта, однако устойчивая прибыль еще отсутствует. К данной стадии обычно относят период достижения компанией «точки безубыточности».

Расширение (Expansion) -- компанией завоеваны необходимые ниши на рынке, увеличивается размер прибыли, что приводит к необходимости дальнейшего расширение производства, увеличения объема сбыта, путем осуществления маркетинговых исследований, приобретением основных фондов, оборотного капитала и привлечением дополнительных инвестиций [37].

Выход (Exit) -- заключительный этап, на котором венчурный инвестор осуществляет выход из проекта. Существует несколько способов выйти из проекта: продажа доли стратегическому инвестору, первичное размещение на открытом рынке (IPO), продажа финансовому инвестору, обратный выкуп (МВО). В связи с тем, что продажа осуществляется по ценам, которые значительно выше вложений, инвесторы получают существенные суммы прибыли.

Для венчурного инвестирования принято считать характерным следующее соотношение "3--3--3--1", оно подразумевает, что из 10 профинансированных компаний: 3 Ї потерпели неудачу, 3 -- имеют умеренную доходность, 3 Ї приносят высокий доход, и одна приводит к получению сверхприбыли. Отдача такой компании в разы превышает убытки, понесенные при неудачном инвестировании [20].

Остановимся более подробно на инвестировании каждой стадии развития компании. К самой рискованной форме инвестирования относятся вложения на стартовом этапе становления организации. Порой их разделяют на два подэтапа -- предстартовый и непосредственно стартовый. Предстартовые инвестиции могут осуществляться еще до образования компании, с момента разработки проекта и представления его заинтересованным инвесторам. При стартовом финансировании обычно предполагается, что уже проведены все необходимые исследования, сконструирован продукт, сформирован коллектив и компании остается запустить производство. С этой целью на данном этапе и привлекаются венчурные инвестиции. В этом случае риск немного ниже предыдущей стадии, но остается на достаточно высоком уровне. Окупится такое вложение только через 5--10 лет.

Финансирование стадии развития также можно разделить на инвестирование начальной стадии и последующей. Целью вложений на начальном этапе развития выступает оказание помощи малым и средним предприятиям, которые обладают существенным потенциалом роста и дальнейшего развития. Привлечение кредита на данной стадии обычно не представляется возможным в силу отсутствия гарантий его возврата. Риск для венчурных инвесторов снижается по сравнению с предыдущими этапами финансирования, однако все еще неприемлем для обычных видов инвестиций.

На последующей стадии предоставление средств осуществляется предприятиям с уже запущенным производством, которые обладают значительным потенциалом для дальнейшего развития и расширения. Период окупаемости таких инвестиций сокращается до 2--5 лет, риск существенно снижается в сравнении с финансированием предыдущих стадий роста компаний. На данной стадии возможно привлечение других форм инвестиции, в том числе кредитования в его классическом виде.

Венчурное предпринимательство представляет собой новый тип инвестиционного механизма инновационной деятельности, а также способствует повышению эффективности функционирования экономики в целом.

По итогам анализа специализированной и профессиональной литературы в области венчурного финансирования, а также изучение подходов к исследованию венчурного капитала были выявлены два основных направления в характеристике данной категории, обусловленные различиями в историческом и экономическом развитии рынков венчурного капитала: американский и европейский.

Следует отметить, что изначально термин «венчурный капитал» был использован Артуром Роком -- основоположником первых венчурных сделок в Силиконовой долине. Главный смысл, который вкладывался первоначально в понятие «венчурный капитал», был напрямую связан с этимологией слова «венчур» (англ. venture), означающего «рискованное начинание вообще или, с экономической точки зрения, высокорисковое предприятие».

В результате в США к венчурному капиталу до сих пор относят исключительно инвестиции в компании, находящиеся именно на ранних стадиях развития («семенной» и на стадии «старт-апа»), что позволяет считать американскую трактовку как «узкую». Аналогичной точки зрения придерживаются и экономисты Австралии, которые характеризуют венчурные инвестиции как высокорисковый капитал, направляемый в только созданные или молодые предприятия с потенциалом активного роста с целью получения нормы прибыли выше среднерыночной.

Европейская трактовка шире в сравнении с американской и представляет собой финансирование фирм на всех стадиях жизненного цикла, включая и поздние, где необходимо использование существенного объема финансовых ресурсов для осуществления сделок по приобретению компании. Европейская Ассоциация прямого инвестирования и венчурного капитала (EVCA) определяет венчурный капитал как «акционерный капитал, предоставляемый профессиональными фирмами, которые инвестируют средства в частные предприятия, демонстрирующие значительный потенциал роста на их начальном этапе развития, в процессе расширения и трансформации, одновременно управляя этими предприятиями» [67].

Инвестиции подобного рода принято обозначать термином «прямые инвестиции». Таким образом, под прямыми инвестициями понимают приобретение контрольного пакета акций, что в дальнейшем позволяет осуществлять влияние на развитие фирм; зачастую роль прямого инвестора приходится на частный инвестиционный фонд, который создается в большей степени из средств портфельных инвесторов, являющихся его акционерами [31].

Выделяют различные подвиды инвестиций, которые относятся к прямым инвестициям. Основные из них: вложения в непубличные компании с помощью выкупа контрольного пакета акций менеджерами компании, приобретение крупного пакета акций сторонним инвестором, венчурный капитал, который представляет собой рисковое финансирование на начальной стадии проекта или предоставление капитала для дальнейшего развития.

На рис.2 представлены оба подхода к определению венчурного капитала с разделением по стадиям развития компании, которые они захватывают.

В современной российской практике понятие «венчурный капитал» характеризуется многозначностью и неточностью толкования. Основной причиной существования многообразия определений в российской экономической системе мы считаем то, что венчурный капитал, представляющий собой альтернативный источник финансирования бизнеса, зародился в России достаточно поздно по сравнению с западными рынками -- в начале 1990-х гг.

Рисунок 2 -- Распространение венчурного капитала по стадиям развития компании: американский и европейский подходы[9]

В российской экономической практике венчурные фонды осуществляют инвестиции не только в предприятия, находящиеся на ранних этапах развития, но и в предприятия на стадии расширения бизнеса и реструктуризации. Данная особенность имеет место в связи с тем, что в России рисковыми можно назвать все этапы инвестиционной деятельности, а вложение средств в компании на стадии расширения чаще оказывается более доходным, чем на начальных стадиях проекта [35].

Таким образом, для России ближе европейский подход к определению венчурного капитала. По нашему мнению, это обусловлено несколькими причинами, во-первых, грань между венчурными и прямыми инвестициями в России является достаточно условной, так же как и разделение процесса развития компании на стадии, а во-вторых, становление венчурной индустрии в России проходило при активной поддержке и участии со стороны европейских стран.

Обобщив изученный материал по данной теме, в наиболее сокращенном виде и с учётом многогранности изучаемого процесса, можно сделать вывод, что венчурное финансирование -- это долгосрочное инвестирование с максимальным уровнем риска капитала, в форме интеграции финансовых и интеллектуальных ресурсов, в перспективные компании наукоемких отраслей, как находящихся на начальном этапе организации, так и уже показавшие высокие результаты, которые ориентированы на создание, производство высокотехнологичных продуктов, а также на развитие и расширение своей деятельности, с целью получения сверхприбыли. Главная особенность данного вида инвестирования сводится к объединению денежных ресурсов со стороны одних предпринимателей и интеллектуальных способностей других с целью получения каждой стороной прибыли в разы превышающей вложенный капитал.

1.2 Венчурные фонды и бизнес-ангелы

Венчурное инвестирование -- это один из наиболее эффективных методов финансирования инновационных предприятий. Однако самостоятельно привлечь вкладчиков для них весьма непросто. Чаще всего обладатели инновационных идей и проектов не умеют правильно представить концепцию своей работы, а заинтересовать инвестора абстрактными предложениями -- задача невыполнимая. В решении подобных проблем молодым компаниям могут помочь фонды венчурного капитала.

Наиболее удобной организационно-правовой формой для образования венчурного фонда за рубежом признано Limited Partnership (Ограниченное партнерство). Данная форма наиболее гибкая и более подходит для организации фондов с ограниченным сроком деятельности. В ней предусматривается разделение партнеров на генеральных и ограниченных.

Первые несут неограниченную ответственность за результаты работы фонда и отвечают в полном объеме за всего его долги, ограниченные партнеры в свою очередь несут риск потери только в рамках сумм их вкладов. Если рассматривать эту форму организации фонда с точки зрения налогообложения, то она является наиболее прозрачной: только участники уплачивают налоги, непосредственно партнерство данных выплат не осуществляет, что обеспечивает исключение двойного налогообложения.

Следует отметить, что именно на данной форме создания венчурных фондов организованы, к примеру, система венчурных инвестиций в Израиле и венчурные программы регионального масштаба в Великобритании.

Процесс формирования венчурного фонда носит название «сбор средств». Специализация на рынке венчурного капитала привела к появлению профессионалов, деятельность которых основана на управлении средствами, им не принадлежащими. Для предоставления детальной информации инвесторам о целях, задачах, предпочтениях по отраслям, различным условиям деятельности учредители фондов изначально выпускают меморандум, в котором излагают необходимые данные о создаваемом фонде.

Для Запада основными традиционными источниками создания венчурных инвестиций фондов выступают:

-- средства частных инвесторов (business angels);

-- инвестиционные институты (corporate investors);

-- пенсионные фонды (pension funds);

-- страховые компании (insurance companies);

-- различные правительственные агентства и международные организации.

Подавляющее большинство фондов, осуществляющих свою деятельность в России, или же находящиеся непосредственно на территории России, организованы либо международными компаниями, либо национальными, но в рамках межправительственных соглашений [23].

На сегодня для России существуют две формы, наиболее подходящие для регистрации фондов венчурных инвестиций -- к ним относятся договор простого товарищества и закрытый паевой инвестиционный фонд венчурных инвестиций. Каждая из них позволяет избежать двойное налогообложение.

Большинство экспертов придерживаются мнения, что форма ЗПИФ весьма далека от западной Limited Partnership, а также достаточно неудобна и непривлекательна частным инвесторам и управляющим фондами. Существующие на сегодня ЗПИФ ОР (В) И следует отнести скорее к фондам прямых инвестиций, чем к фондам венчурного капитала в классическом смысле. Это связано с ориентированием данных фондов на финансирование компаний более поздних стадий, или уже вышедших на фондовый рынок.

Также к недостаткам ЗПИФ следует отнести: высокий уровень контроля со стороны ФСФР, что и приводит к необходимости осуществлять деятельность как фонд более поздних инвестиций.

Что же касается второй формы организации венчурных фондов -- договор простого товарищества -- она наделена Гражданским кодеком такими значимыми преимуществами, как возможность выбора методов оценки имущества и вкладов по договоренности между участниками, а также возможность внутреннего контроля за деятельностью фонда инвесторами. Данная форма позволяет избежать бюрократических процедур, внешнего контроля со стороны ФСФР, депозитария, оценщика и аудитора и затрат на них [46].

Необходимо отметить, что форма ДПТ весьма удобна для организации венчурного фонда, особенно если его объем небольшой. Договор простого товарищества можно признать аналогом западного Ограниченного партнерства. Это также подтверждают исследования специалистов такой крупнейшей консультационно-аудиторской сетью как PricewaterhouseCoopers.

В процессе изучения профессиональной литературы по вопросам организации и функционирования фондов венчурного капитала, были рассмотрены различные виды венчурных фондов, выявлены основные признаки и подходы к их классификации. Проанализировав рассмотренный материал, авторами была разработана обобщенная схема классификации венчурных фондов, приведенная на рис. 3.

Также отдельно следует рассмотреть дифференциацию фондов на венчурные и фонды прямых инвестиций.

Рисунок 3 -- Классификация венчурных фондов (разработана автором)

По сути, данные фонды очень похожи друг на друга: инвестирование в непубличные компании, осуществление финансирования через выпуск ценных бумаг, в дальнейшем реализация акций для получения прибыли. Однако необходимо отметить ряд отличий. Во-первых, к фондам прямых инвестиций требования более жесткие и содержат больше ограничений. К примеру, данные фонды имеют право осуществлять инвестирование исключительно в акционерные общества (ОАО и ЗАО), в свою очередь венчурные фонды, могут предоставлять инвестиции обществам с ограниченной ответственностью (ООО).

Во-вторых, фонды прямых инвестиций в основном приобретают контрольный пакет акций компании, что приводит к руководству компанией непосредственно менеджерами фондов. Венчурные фонды предпочитают обладать лишь «блокирующим» пакетом акций, т.е. 25% + 1 акция, и не стремятся принимать участие в управлении компанией, которую профинансировали.

Прямые инвестиции рассматриваются компаниями как один из основных источников средств для расширения деятельности. Данные инвестиции обладают меньшим риском, и их «целевой аудиторией» выступают уже перспективные рыночные игроки либо компании, достигшие значительных результатов в своей сфере деятельности и стремящиеся к дальнейшей модернизации и расширению производства, завоеванию новых рынков [28].

Деятельность фондов относится к формальному рынку венчурного капитала. Рассмотрим теперь неформальный рынок, который состоит из частных инвесторов, предоставляющие свои личные финансовые ресурсы новым и растущим малым перспективным фирмам. Их принято называть «неформальными инвесторами», или «бизнес-ангелами».

О данном сегменте венчурных инвесторов известно намного меньше. Одно из существенных отличий их от венчурных компаний в том, что компании управляют привлеченными средствами, а «бизнес-ангелы» инвестируют свои собственные.

Кроме финансов, они предоставляют компаниям и другой значительный вклад -- управленческие навыки, опыт в сфере их деятельности, обычно этого особенно не хватает на начальных стадиях развития, а также свои связи в бизнес-кругах. Одни из них могут принимать участие в управление компанией, другие предпочитают быть пассивными инвесторами. По данным экспертов количество активных бизнес-ангелов в Европе насчитывает 125 тысяч человек, а потенциальных -- более миллиона [21].

Преимущественно бизнес-ангелы останавливают свой выбор на венчурных проектах, которые имеют инновационный характер, и потенциально обещают быть высокодоходными, однако при этом носят высокий уровень риска и находятся на начальных этапах развития.

Бизнес-ангелы могут осуществлять инвестирование как единоразовым вкладом, так и траншами. При втором варианте риски немного снижаются, однако далеко не всем проектам подходит финансирование траншами, чаще необходим приток капитала сразу в большом объеме, например, в силу особенностей производства.

Наглядно типология бизнес-ангелов представлена на рис.4

Рисунок 4 -- Классификация бизнес-ангелов (составлено автором по источнику [42])

Рассмотрим более подробно каждый тип:

1. Корпоративные бизнес-ангелы -- частные инвесторы, которые используют для инвестиций средства, полученные ими в качестве компенсации при увольнении с должности топ-менеджера крупной корпорации. Руководящую должность они пытаются занять и в финансируемой компании. Участвуют они, как правило, только в одном проекте, инвестиционные ресурсы около 1 млн долл., вкладывают в проект не более 200 тыс. долл.

2. Ангелы-предприниматели. К ним относятся наиболее активные из бизнес-ангелов. Суммы вложений у них более крупные -- от 200 до 500 тыс. долл. Зачастую, они успешные предприниматели, которые ищут способ оптимизировать свой инвестиционный портфель.

3. Ангелы-энтузиасты. У них меньше профессионального опыта, и инвестиции для них скорее хобби. Оперируют они небольшими суммами (от 10 до 50 тыс. долл.), инвестируют обычно в несколько компаний и ни в одной из них не участвуют в управлении.

4. Ангелы-микроменеджеры. Данные инвесторы стремятся контролировать собственные инвестиции, поэтому зачастую находятся в Совете директоров, но при этом в оперативном управлении финансируемой компанией не участвуют.

5. Ангелы-профессионалы. Это инвесторы различных профессий -- врачи, аудиторы, адвокаты, которые стремятся вкладывать в те компании, продукт которых относится к их профессиональной деятельности. В таком случае инвесторы предоставляют еще и экспертную оценку, однако активно в деятельности компании не участвую. Вкладывают обычно от 25 до 200 тыс. долл., финансируя одновременно несколько проектов.

Отметим основные преимущества в финансировании проектов представителями неформального рынка венчурного капитала:

-- бизнес-ангелам свойственна наибольшее проявление активности именно на начальной стадии реализации проектов, когда необходимы меньшие средства, при более высокой норме прибыли, однако и риски максимальны.

-- данные инвесторы занимают собственную нишу рынка, которая не вызывает повышенный интерес у крупных венчурных фондов по причине незначительных сумм вложений.

-- для бизнес-ангелов зачастую не принципиальны направление и отрасль промышленности, главным фактором выступает высокий потенциал роста.

-- бизнес-ангелы, в большинстве своем, имеют собственный опыт организации бизнеса, и предоставляя его вместе с инвестициями, оказывают значительную помощь молодым компаниям во всех аспектах [43].

-- география распространения бизнес-ангелов значительно шире, нежели у формальных венчурных фондов.

-- любая компания, сумевшая привлечь бизнес-ангелов, выглядит привлекательней и для других инвесторов.

Деятельность неформальных инвесторов взаимовыгодна для каждой из сторон, а порой даже расценивается как единственный путь к осуществлению идей и начинаний венчурной компании, которая еще не успела зарекомендовать себя в глазах крупных венчурных фондов.

1.3 Роль государства в формировании рынков венчурного капитала

Проанализировав опыт США, европейских стран и ряда других регионов, можно с легкостью определить основную и обязательную предпосылку для зарождения и развития национальной системы венчурного капитала, а именно наличие финансовой поддержки со стороны государства. Для эффективного построения данной системы у государства есть все необходимые возможности.

Одной из них выступает возможность использования государственного имущества, а также его интеллектуальной собственности для ресурсного поддержания венчурного бизнеса. Однако необходимо учитывать, что результативным это может стать исключительно при софинансировании, т.к. венчурные инвестиции в нефинансовой форме не принесут отдачи без их подкрепления финансовыми ресурсами в необходимых пропорция. Подобное государственное участие может осуществляться в различных формах, к примеру, предоставление для венчурных фондов необходимых помещений, переча в качестве залога для кредитных организаций ценных бумаг, а также объектов интеллектуальной собственности при финансировании венчурных проектов, либо стать соучредителем венчурного фонда.

Также государство может использовать разнообразные способы и методы для стимулирования владельцев капитала принимать участие в прямом и венчурном финансировании инновационных проектов и предприятий. К таким стимулам можно отнести: налоговые кредиты, налоговые льготы, государственные гарантии под инвестиции в акций венчурных фирм, гарантии под кредиты малым венчурным предприятиям, а также гарантии для снижения риска при инвестировании высокотехнологичных венчурных компаний.

При этом необходимо соблюдать главное требование -- государственная поддержка должна носить системный характер, иначе должного результата получено не будет.

Деятельность государства, направленная на становление и развитие рискового финансирования, началась с начала 60-х годов в США. Главным толчком послужил тот факт, что данный вид инвестирования является катализатором инновационных процессов, ускорителем реиндустриализации экономики. По сути государство прибегло к новой для него тактики -- венчурное финансирование осуществлялось посредством предоставления субсидий и использования различных прямых и косвенных мер стимулирования.

Для запуска венчурной системы могут применяться различные механизмы государственно-частного партнерства. Основная цель -- создание прибыльного и самоподдерживающегося сектора венчурных инвестиций, который будет ориентирован на сферу высокотехнологичных предприятий.

Механизм государственно-частного партнерства в венчурном финансировании реализуется через долевое участие государства в венчурных фондах, либо путем предоставления финансовой поддержки частным венчурным фондам и наукоемким предприятиям. Участие в фондах может организовываться напрямую или же через посредничество «фонда фондов». Также государству необходимо подготавливать непосредственно инновационные фирмы для венчурных инвесторов, путем предоставления финансовой помощи на «посевной» стадии. Не следует исключать и необходимость в создании со стороны государства некоторых элементов инфраструктуры венчурного капитала: формирование центров подготовки и обучения предпринимателей венчурной культуре, проведение ярмарок венчурного капитала, подготовка менеджеров инновационных отраслей.

Существуют разные инструменты с участием государственного финансирования, которые способствуют развитию венчурного инвестирования:

Ї венчурные фонды со 100 % участием государства

Ї государственные «посевные» фонды, осуществляющие финансирование самых рискованных стадий развития компаний

Ї частно-государственные фонды, в которых участвуют и государственный, и частный капитал. В таких фондах государство принимает на себя роль соинвестора, а управлением занимается частная управляющая компания

Ї государственный «фонд фондов» -- представляет собой агента государства в соинвестировании государственно--частных фондов (доля таких фондов обычно составляет до 40-50% венчурного фонда).

Ї софинансирование инновационных предприятий, которые сумели привлечь частного венчурного инвестора (осуществляется в виде грантов или возвратных средств)

Ї налоговые льготы на прибыль для венчурных инвесторов, к тому же реализация благоприятного с точки зрения налогообложения процесса вложения средств в высокотехнологичные компании.

Как показывают исследования чаще всего в наукоемких и инновационных отраслях встречаются следующие формы государственно-частного партнерства:

Ї софинансирование инновационных проектов на доконкурентной стадии (основным мотивом, который стимулирует инвесторов к участию на данной стадии, выступает дальнейшее получение прав на результаты данных исследований и разработок с возможностью их коммерциализации);

Ї софинансирование ранних стадий коммерциализации;

Ї формирование совместных исследовательских центров в отраслях, которые обычно приходятся на зону ответственности государства (оборона, здравоохранение, охрана окружающей среды).

Практика применения частно-государственных партнерств показывает, что данный механизм применяется там, где государство и бизнес имеют взаимодополняющие интересы, однако при этом не в состоянии действовать исключительно самостоятельно и независимо друг от друга.

Американская программа SBIC -- представляет собой первую по времени появления инициативу смешанного государственно-частного финансирования малого бизнеса. В период 1958--1969 гг. через данную программу правительство США прямыми или косвенными методами организовало предоставление инвестиций в малые технологические фирмы в размере более 3 млрд. долл., что в разы превышало объемы венчурных инвестиций, совершенных в компаниях этого типа за аналогичные периоды.

С 1970-х годов к федеральной поддержке также было добавлено финансирование венчурного капитала администрациями отдельных штатов. До этого периода традиционное воздействие администраций штатов на развитие экономики заключалось в применении налоговых послаблений, дотаций и преференций.

В 1980 г. в США был опубликован закон Стивенсона-Вайдлера «О технологических нововведения», который предполагал различные меры стимулирования развития промышленных инноваций.

Следует отметить, что в США также с 1981 года была введена система налоговых льгот на НИОКР. При возникновении данных затрат, которые связаны с производительной деятельностью и торговлей налогоплательщика, налоговая скидка дает возможность их вычета из сумм дохода, облагаемого налогом.

Уже в 1982 г. конгрессом был принят новый закон о нововведениях и разработках в малом предпринимательстве. Данный законопроект существенно увеличил значение малых инновационных фирм в проводимых за счет государственных средств НИОКР. Также была запущена программа нововведений и исследований в малом бизнесе (СБИР), чью реализацию координировала Администрация малого бизнеса (СБА). В рамках данной программы каждое федеральное учреждение, осуществляющее заказы на сумму более 100 млн. долларов, должно было 1,25% из них выдавать в качестве безвозвратных субсидий на НИОКР в малом бизнесе.

В конце 2000 г. правительством США была запущена еще одна программа The Markets Tax Credit Program, главная цель которой направлена на стимулирование 15 млрд. долл. инвестиций в высокотехнологичные предприятия.

Аналогично правительства западноевропейских стран проводили различные программы для оказания поддержки новой формы инвестирования в период ее становления и развития. Например, в Голландии до 1996 г. успешно функционировала схема РРМ, направленная на поддержку деятельности венчурных фондов. В рамках реализации данной программы правительство гарантировало возврат 50% возможных убытков, при финансировании венчурными фондами частных компаний. Результатом апробации данной схемы стал значительный рост венчурных фондов, и следовательно, осуществление в них активных финансовых влияний [49].

В Дании фонд VaekstFonden, основанный на финансировании правительства, не требует возмещения выдаваемых займов при неудачных вложениях в новые фирмы, ориентированные на разработку инновационных продуктов.

Инвестиционный фонд ALMI Foretagspartner АВ, действующий в Швеции и организованный правительством данной страны, освобождает компании, которым предоставил займы на 6--10 лет в качестве стартового капитала, от уплаты процентов первые два года, а погашение суммы непосредственно долга не осуществляется в течение первых четырех лет.