Реструктуризация предприятия в форме слияния на примере ООО "Рекорд"

Важным источником положительной синергии является увеличение диверсификации (как в отношении предлагаемых товаров и услуг, так и географической), что снижает общую рискованность операций и гарантирует средний объем поступлений. Это само по себе является стимулом для слияний компаний, специализирующихся в разных областях. Диверсификация помогает стабилизировать поток доходов, что выгодно и работникам данной компании, и поставщикам, и потребителям (через расширение ассортимента товаров и услуг). В результате слияния увеличиваются активы компании, что позволяет расширить масштабы операций и мобильнее перераспределять имеющиеся средства.

Информация как ресурс играет все большую роль в деятельности компаний. Приобретая компанию, вместе с видимыми активами предприятие получает в свое распоряжение дополнительные знания о продуктах и рынке. Как правило, новая компания привносит с собой и наработанную сеть клиентов, которые связаны с ней личными отношениями. Строго говоря, получение доступа к новой, более дешевой информации/ноу-хау (о рынке, продуктах, менеджменте) в ходе слияния/поглощения избавляет компанию от необходимости тратить огромные средства на консалтинговые услуги третьих фирм, тем самым, экономя денежные средства.

Зачастую проще купить действующее предприятие, чем строить новое. Это целесообразно тогда, когда рыночная оценка имущественного комплекса целевой компании-мишени значительно меньше стоимости замены ее активов. Разница в рыночной цене компании и стоимости ее замещения возникает из-за несовпадения рыночной и балансовой стоимости приобретаемой фирмы. Рыночная стоимость фирмы базируется на ее способности приносить доходы, чем и определяется экономическая ценность ее активов. Если говорить о справедливой оценке, то именно рыночная, а не балансовая стоимость будет отражать экономическую ценность ее активов, практика же показывает, что рыночная стоимость очень часто отклоняется от балансовой (инфляция, моральный и физический износ и т.п.).

Мотив разницы между ликвидационной и текущей рыночной стоимостью (продажа "вразброс") можно сформулировать следующим образом: возможность "дешево купить и дорого продать". Нередко ликвидационная стоимость компании выше ее текущей рыночной стоимости. В этом случае фирма, даже при условии приобретения ее по цене несколько выше текущей рыночной стоимости, в дальнейшем может быть продана по частям, с получением продавцом значительного дохода (если активы фирмы могут быть использованы более эффективно при их продаже по частям другим компаниям, имеет место подобие синергетического эффекта). Данный мотив особенно типичен для нынешней российской действительности. Большое количество финансовых структур, приобретя долю на предприятии, приводят его в короткие сроки к банкротству с целью продажи по частям.

Безусловно, большинство деловых решений относительно слияния и поглощения компаний основываются на экономической целесообразности. Однако есть примеры, когда подобные решения базируются скорее на личных мотивах управляющих, чем на экономическом анализе. Это связано с тем, что руководители компаний любят власть и претендуют на большую оплату труда, а границы власти и заработная плата находятся в определенной связи с размерами корпорации. Иногда причиной слияния компаний является самоуверенность руководителей, считающих, что предполагаемая сделка совершенна. Они проникаются азартом охоты, на которой добыча должна быть настигнута любой ценой. В итоге такие покупатели очень дорого платят за свои приобретения. Иногда имеет место спекулятивный мотив. В период биржевых бумов инвесторы часто рассматривают приобретение акций сливающихся компаний как средство получения прибыли от продолжающегося роста их цен. Это, в частности, обусловлено тем соображением, что в результате слияния или поглощения конкуренция в отрасли может быть исключена или ослаблена и, следовательно, прибыль должна вырасти, что увеличит доход инвесторов. Пользуясь такими настроениями инвесторов, финансовые посредники часто сами организуют и подталкивают слияния, надеясь на этом заработать.

Помимо традиционных мотивов интеграции могут встречаться и специфические. Так, слияния для некоторых, в том числе российских, компаний представляют собой один из немногих способов противостояния экспансии на российский рынок более мощных западных конкурентов. В качестве последней попытки защититься от поглощения некоторые фирмы прибегают к объединению с "дружественной компанией", которую обычно называют "белым рыцарем".

Как показывает опыт большинства стран, размеры корпорации сами по себе являются гарантией ее надежности (так называемый эффект "too big to fail" - слишком велик, чтобы обанкротиться). Поскольку государство в силу целого ряда социально-экономических причин вынуждено "опекать" наиболее крупные компании, они получают дополнительные преимущества в конкуренции с более мелкими Молотников А. Слияния и поглощения. М.: Вершина, 2006..

Следует отметить, что на практике одним из наиболее часто приводимых мотивов слияний/поглощений является экономия на дорогостоящих работах по разработке и созданию новых видов продукции, а также на капиталовложениях в новую технологию. За ним следует мотив экономии от сокращения административных расходов на содержание чрезмерно большого управленческого аппарата. Сравнительно меньшее значение имеет экономия на масштабах производства (снижение текущих издержек производства), хотя и она является существенной.

Предполагается слияние ООО "Рекорд" с ООО "ТД Стендал". Мы относим эту сделку к сделкам вертикальной интеграции.

Вертикальная интеграция - это объединение предприятий из одной сферы деятельности, но участвующих в разных стадиях технологической цепочки, связанных кооперацией. Прямая интеграция направлена на проникновение на рынки сбыта, обратная - на получение доступа к источникам сырья и комплектующих.

К производственным целям M&A относится расширение производственных мощностей и повышение их загрузки, совершенствование технологии и организации производственных процессов.

Коммерческие цели M&A - это увеличение доли рынка, контроль (регулирование) сбыта и поставок.

Финансовые цели M&A связаны с централизацией финансовой политики, усилением позиций на рынке ценных бумаг, обеспечением прозрачности компании, расширением возможностей финансирования, экономией на налоговых выплатах.

Инвестиционные цели M&A - это возможность капиталовложений в перспективные активы, в модернизацию производства, проведение мониторинга эффективности и риска инвестиций.

Успех зависит от достижения главной финансовой цели слияний или поглощений - эффекта синергии, а такой фактор успеха, как скорость проведения всех этапов, закладывается на стадии разработки общей стратегии и зависит от наличия четко определенных целей и обоснования выгод объединения; проведения детального исследования партнера; детализации плана интеграционного процесса; учета законодательных аспектов слияния; информационных (PR) мероприятий для персонала, государственных органов, инвесторов и акционеров; от действий группы профессионалов, руководящих процессом слияния, - продуманной тактики интеграции.

Действия в рамках различной тактики слияний и поглощений, подробно рассмотренные в Учебном курсе АССА (www.consulting.ru) и систематизированные нами в табл.3.5, проанализируем с позиций финансовой оценки их последствий.

Таблица 3.5

Тактика слияний и поглощений

Расчеты основных показателей приведены в табл.3.6.

Таблица 3.6

Значения показателей до и после объединения компаний

Приведенные расчеты демонстрируют рост эффективности (рентабельности), и снижение риска (увеличение запаса финансовой прочности) в результате объединения компаний.

Предприятия в рамках вертикальной интеграции при объединении с компанией-поставщиком стремятся обеспечить надежность и качество поставок, регулировать цены на ресурсы, период отсрочки платежей, управлять кредиторской задолженностью и тем самым сэкономить на оборотном капитале: повысить оборачиваемость за счет оптимизации запасов и улучшить ликвидность. Финансовым аспектом защиты рынков сбыта при помощи поглощения компании-клиента является обеспечение действия и эффекта операционного рычага - управление объемами продаж и структурой затрат, риском снижения рентабельности, риском получения убытков.

Для того чтобы специализировать производство и осуществлять реструктуризацию надо иметь номенклатуру пользующейся спросом выпускаемой продукции. В случае если объем заказов на профильную продукцию не обеспечивает необходимой загрузки производственных мощностей необходимо диверсифицировать деятельность, прибегая, в первую очередь к связанной диверсификации, и за счет выпуска новых видов продукции, увеличивать загрузку. С увеличением объемов производства повышается производительность, снижается доля условно-постоянных расходов в себестоимости продукции, следовательно, увеличивается прибыль и рентабельность производства.

Таким образом, и специализация, и диверсификация направлены на повышение результатов и эффективности деятельности предприятия. Напрашивается вывод о получении дополнительного эффекта при реализации ни какой-то одной, а одновременно двух стратегий. В этом случае бизнес в целом становится диверсифицированным, гибким, снижаются рыночные, инвестиционные и другие виды рисков, повышаются финансовые потоки. В то же время производственная деятельность осуществляется в рамках специализированных бизнес-единиц, что позволяет изготавливать продукцию с максимальной эффективностью использования всех видов ресурсов.

Представим методический подход к согласованной реализации стратегий специализации и диверсификации, основанный на диверсификации деятельности, выделении направлений в самостоятельные дочерние предприятия (бизнес-единицы) и их специализации.

Для реализации подхода необходимо:

1. Путем реструктуризации предприятия на базе основных производственных и вспомогательных подразделений и служб создать кластер специализированных бизнес-единиц;

2. В случае недостаточной загрузки бизнес-единиц для повышения эффективности работы кластера необходимо диверсифицировать его деятельность;

3. Увеличить загрузку производства существующих бизнес-единиц за счет выпуска новой продукции по реализуемым проектам связанной диверсификации;

4. Создать новые производственные бизнес-единицы для реализации проектов по несвязанной диверсификации. В этом случае увеличивается загрузка и обеспечивающих бизнес-единиц, возникает системный эффект;

5. Разработать математическую модель для оптимизации параллельно-последовательного запуска инвестиционных проектов специализации и диверсификации.

Связанная диверсификация ведет к созданию новых бизнес-единиц кластера и увеличению числа заказов и объемов производства существующих основных производственных и обслуживающих бизнес-единиц. Несвязанная диверсификация ведет к созданию новых производственных бизнес-единиц и повышению загрузки существующих вспомогательных и обслуживающих бизнес-единиц. В результате создания в рамках кластера новых направлений деятельности увеличиваются объемы реализации и возникает системный эффект от использования общего управления, закупок маркетинга и т.д.

Задача поставлена так: получение максимальной суммы чистого дисконтированного дохода от двух проектов развития вступающих в холдинг предприятий с учетом их финансирования за счет собственных средств предприятия и кредитов.

Кредиты на финансирование капитальных вложений по проектам названы "долгосрочными", на финансирование прироста оборотного капитала - "краткосрочными". Величина вложений собственных средств определяется частью чистой прибыли, получаемой от реализации проектов (с учетом синергетического эффекта).

Величина используемого краткосрочного кредита определяется из следующего ограничения:

е_jvt Y_jvt - к _t + к _t-1 - 0,76 р_t + r_t = 0,^{j, v}

где 0,76 - доля прибыли без налога на прибыль, отсюда 0,76р_t - чистая прибыль, r_t - остатки чистой прибыли.

Баланс финансового обеспечения реализации инвестиционного процесса с учетом использования долгосрочного кредита фиксируется так:

(Е_jvt - а_jvt) Y_jvt - К_t + К_t-1 - r_t + Р_t - Р_{t - 1} = 0,^{j, v}

где Р_t - остатки чистой прибыли нарастающим итогом.

Использование долгосрочного кредита ограничено желанием кредитных организаций участвовать в финансировании инвестиционных проектов.

Величина прибыли до налогообложения р (t) находится с учетом выплаты процентов за кредит, синергетического эффекта:

(В_jvt + s_jvt) Y_jvt - а_кt к_t - а_КtК_t-1 - р_t = 0,^{j, v}

5. Значения коэффициентов дисконтирования обозначены через d_t. Тогда значение ЧДД от реализации всех проектов определится так:

ЧДД = d_t { (- Е_jvt - е_jvt + a_jvt) Y_jvt + 0,76р_t}^{t j, v}

Часть системного эффекта от параллельного запуска инвестиционных проектов и их взаимодействия определяется при расчетах.

Большой интерес для компании "Рекорд" представляет связанная диверсификация.

В работе представлена методика оценки системного эффекта от параллельного запуска нескольких инвестиционных проектов. Решение, полученное в модели, свидетельствует о получении дополнительного экономического эффекта при связанной реализации 2-х проектов, направленных на диверсификацию и специализацию деятельности компании "Рекорд", в сравнении с их независимой реализацией: увеличение ЧДД на 4,9 (таб.3.7) млн. рублей и снижение объема привлекаемых кредитов на 28,2 млн. рублей (таб.3.8 и рис.3.4).

Это говорит о повышении эффективности инвестиционной деятельности при ее осуществлении в рамках диверсифицированного холдинга в сравнении с ее осуществлением в рамках отдельного специализированного предприятия.

Теоретически лучшим вариантом был бы тот, при котором все проекты запускались бы в первый год одновременно и финансировались бы полностью за счет собственных средств предприятия и при необходимости - за счет кредитов. В этом случае ЧДД был бы максимальным, равным 162,3 млн. руб., капитальные вложения в течение первых двух лет - 65.6 и 107.2 млн. руб., использование долгосрочного кредита в первые два года - 54 и 96.8 млн. руб. Однако на использование долгосрочных кредитов поставлено следующее ограничение в первые два года реализации проектов - 55 и 80 млн. руб. То есть, нарастающим итогом предприятие не может за два года взять долгосрочных кредитов более чем на 80 млн. руб.

Таким образом, синергетический эффект только от системного построения финансового обеспечения реализации указанных инвестиционных проектов составляет 4.99 млн. руб. ЧДД, это - более 10 млн. руб. чистой прибыли.

Таблица 3.7

Разница в чистом дисконтированном доходе

Таблица 3.8

Данные по привлечению краткосрочных и долгосрочных кредитов при связанной и независимой реализации проектов

КК - краткосрочные кредиты; К - долгосрочные кредиты

Рис.3.4 - Разница в объемах привлекаемых кредитных ресурсов

Данный системный эффект можно распределить между всеми проектами, решив задачу оптимизации со всеми проектами и без какого-то фиксированного. Так, для первого проекта ЧДД равен 36.85 млн. руб. Если решить задачу без участия первого проекта, то ЧДД для трех оставшихся проектов будет равен 104.12 млн. руб. Следовательно, ЧДД первого проекта равен 39.44 млн. руб. (143.56 - 104.12). На рисунке 3.4 графически представлена разница ЧДД первого проекта при двух вариантах его реализации.

Заключение