Доходный подход к оценке бизнеса

Размещено на http://www.allbest.ru/

18

Размещено на http://www.allbest.ru/

Доходный подход к оценке бизнеса

Метод дисконтированных денежных потоков определения капитализированной стоимости доходов, при котором последовательно каждый доход или группа доходов со своими ставками дисконтирования приводятся к величине, равной сумме их текущих стоимостей, можно назвать методом последовательного дисконтирования.

В соответствии с этим методом при определении стоимости предприятия оценщик должен решить две задачи: проанализировать и спрогнозировать будущие потоки денежных доходов с точки зрения их структуры, величины, времени и частоты их поступлений и определить ставки, по которым их необходимо дисконтировать.

Метод дисконтированных денежных потоков используется в следующих случаях:

ожидается, что будущие уровни денежных потоков будут существенно отличаться от текущих;

можно обоснованно оценить будущие денежные потоки с недвижимости;

объект строится, или только что построен;

предприятие представляет собой крупный многофункциональный коммерческий объект;

потоки доходов и расходов имеют сезонный характер.

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтированных денежных потоков:

Выбор модели денежного потока.

Определение длительности прогнозного периода.

Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации.

Анализ и прогноз расходов.

Анализ и прогноз инвестиций.

Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода.

Определение ставки дисконта.

Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.

Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

10. Внесение итоговых поправок.

При оценке бизнеса мы можем применять одну из двух моделей денежного потока: денежный поток для собственного капитала или денежный поток для всего инвестированного капитала. Применяя модель денежного потока для всего инвестированного капитала, мы условно не различаем собственный и заемный капитал предприятия и считаем совокупный денежный поток. Исходя из этого, мы прибавляем к денежному потоку выплаты процентов по задолженности, которые ранее были вычтены при расчете чистой прибыли. Поскольку проценты по задолженности вычитались из прибыли до уплаты налогов, возвращая их назад, следует уменьшить их сумму на величину налога на прибыль. Итогом расчета по этой модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия.

В обеих моделях денежный поток может быть рассчитан как в текущих ценах, так и с учетом фактора инфляции.

Если расчет ведется в ценах t₀ года (постоянные или реальные цены) и известны годовые индексы инфляции (I_{t/t - 1}), то

GF_{ном t} = GF_{реал t *} I_t/t0 ,

где I_t/t0 = I_{t/t - 1}* I_{t - 1 / t - 2} …* I_{t0 + 1 / t0} ; GF_{ном t} , GF_{реал t} - соответственно номинальный и реальный t-й элемент денежного потока.

Целесообразно учесть, что инфляция различна не только по годам, но и по секторам экономики. Если I ^тов _{t/t - 1} - индексы роста цен на основной товар (услугу) оцениваемой фирмы, I ^изд _{t/t - 1} -- индексы издержек, то индекс изменения чистой прибыли вследствие инфляции определяется из соотношения

I ^приб _{t/t - 1} = (V₀ I ^тов _t/t0 - S₀ I ^изд _t/t0 ) / (V₀ - S₀)

где V₀ , S₀ - выручка и издержки базового периода. Аналогично можно подсчитать инфляционную составляющую других элементов денежного потока.

Согласно методу дисконтированных денежных потоков, стоимость предприятия основывается на будущих, а не на прошлых денежных потоках. Поэтому задачей оценщика является выработка прогноза денежного потока на какой-то будущий временной период начиная с текущего года. В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются (предполагается, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечный поток доходов).

С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем большее число наблюдений и более обоснованным с математической точки зрения выглядит итоговая величина текущей стоимости предприятия. С другой стороны, чем длительнее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств. В странах с рыночной экономикой прогнозный период составляет 5-10 лет, в странах с переходной экономикой допустимо сокращение прогнозного периода до 3 лет.

Анализ валовой выручки и ее прогноз требуют детального рассмотрения и учета целого ряда факторов, среди которых: номенклатура выпускаемой продукции; объемы производства и цены на продукцию; ретроспективные темпы роста предприятия; спрос на продукцию; темпы инфляции; имеющиеся производственные мощности; перспективы и возможные последствия капитальных вложений; общая ситуация в экономике, определяющая перспективы спроса; ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего уровня конкуренции; доля оцениваемого предприятия на рынке; долгосрочные темпы роста в послепрогнозный период; планы менеджмента данного предприятия.

На этапе анализа и прогноза расходов оценщик должен:

учесть ретроспективные взаимозависимости и тенденции;

изучить структуру расходов, в особенности соотношение постоянных и переменных издержек;

оценить инфляционные ожидания для каждой категории издержек;

изучить единовременные и чрезвычайные статьи расходов, которые могут фигурировать в финансовой отчетности за прошлые годы, но в будущем не встретятся;

определить амортизационные отчисления исходя из нынешнего наличия активов и из будущего их прироста и выбытия;

рассчитать затраты на выплату процентов на основе прогнозируемых уровней задолженности;

сравнить прогнозируемые расходы с соответствующими показателями для предприятий-конкурентов или с аналогичными среднеотраслевыми показателями.

Этап анализа и прогноза инвестиций метода дисконтирования денежных потоков включает:

определение излишка или недостатка чистого оборотного капитала компании. Излишек увеличивает рыночную стоимость компании, а недостаток должен быть восполнен, поэтому он уменьшает рыночную стоимость;

анализ капитальных вложений с целью замены основного капитала по мере его износа и расширения производственных мощностей;

расчет изменения (увеличения или уменьшения) долгосрочной задолженности (для модели денежного потока, приносимого собственным капиталом).

Расчет денежного потока по годам прогнозного периода производится по результатам предыдущих этапов. Более реален прогноз денежного потока для собственного капитала. При прогнозе денежного потока, как правило, не применяются методы экстраполяции, так как величины денежного потока зависят от инвестиций, а последние не подчиняются какой-либо априорной модели. Нужно вести расчеты элементов денежного потока по годам прогнозного периода по данным о выручке, издержках и инвестициях.

Существуют два основных метода расчета величины потока денежных средств: косвенный и прямой. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Он наглядно демонстрирует использование прибыли и инвестирование располагаемых денежных средств. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т. е. по бухгалтерским счетам.

С технической, т. е. математической, точки зрения ставка дисконта -- это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Ставка дисконта или стоимость привлечения капитала должна рассчитываться с учетом трех факторов: 1) наличие у многих предприятий различных источников привлекаемого капитала, которые требуют разных уровней компенсации; 2) необходимость учета для инвесторов стоимости денег во времени; 3) фактор риска или степень вероятности получения ожидаемых в будущем доходов.

Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются: для денежного потока для собственного капитала: модель оценки капитальных активов (САРМ -- Capital Asset Pricing Model) и метод кумулятивного построения; для денежного потока для всего инвестированного капитала: модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC -- Weighted Average Cost of Capital).

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы. Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал; для денежного потока для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала и рассчитывается по формуле:

WACC = r_d(1-t_c)w_d + r_pw_p + r_sw_s

где r_d -- стоимость привлечения заемного капитала; t_c -- ставка налога на прибыль предприятия; r_p -- стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции); r_s -- стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции); w_d -- доля заемного капитала в структуре капитала предприятия; w -- доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; w_s -доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

В соответствии с моделью оценки капитальных активов -- САРМ -- ставка дисконта находится по формуле:

R=R_f + в(R_m-R_f) + S₁ + S_{2 +} C,

где R -- требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал); R_f -- безрисковая ставка дохода; в -- бета-коэффициент (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране); R_m - общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг); S₁ -- премия для малых предприятий; S₂ -- премия за риск, характерный для отдельной компании; С -- страновой риск.

Модель САРМ основана на анализе массивов информации фондового рынка, конкретно -- изменений доходности свободно обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконта для закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок.

В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям); считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается). Однако, как показывает практика, в условиях России государственные ценные бумаги не воспринимаются как безрисковые. Для определения ставки дисконта в качестве безрисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наиболее надежных банках). Можно также основываться на безрисковой ставке для западных компаний, но в этом случае обязательно прибавление странового риска с целью учета реальных условий инвестирования, существующих в России. Для инвестора она представляет собой альтернативную ставку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. Безрисковая ставка используется как точка отсчета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения в данное предприятие, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода.

Коэффициент в представляет собой меру риска. Коэффициент в оценивающий риски инвестирования в конкретный проект, может быть практически, опираясь на объективные реакции рынка, определен как:

коэффициент V_npeдпр/V_рын , соотносящий за максимально возможный ретроспективный период размах колебаний, в процентах от среднего за период (вариацию от среднего или среднеквадратичное отклонение) курса акций компании, куда вкладываются средства (V_npeдпр ), по сравнению с размахом колебаний V_рын курса акций за тот же период в целом по предприятиям всех отраслей национальной экономики (для случая, когда средства инвестируются в открытое акционерное общество с ликвидными или хотя бы котируемыми акциями; при венчурном инвестировании во вновь создаваемое однопродуктовое предприятие такой случай на начальной стадии жизни предприятия нереален);

коэффициент V_{анал.прелпр}/V_рын, соотносящий также за максимально возможный прошлый период размах колебаний (вариацию от среднего или среднеквадратичное отклонение, в процентах) рыночной стоимости акций (в том числе на внебиржевом рынке) аналогичных предприятий (предприятий с продуктом, являющимся ближайшим аналогом вновь осваиваемому, включая товары или услуги-заменители) по сравнению с размахом колебаний V вокруг своего среднего значения за тот же период в целом индекса акций на фондовом рынке.

Дополнительная премия за риск вложения в малое предприятие (S₁) объясняется недостаточной кредитоспособностью (отсутствием достаточных активов для имущественного обеспечения кредитов, которые могут планироваться для финансирования дальнейших капиталовложений по рассматриваемому проекту, а также для покрытия потребности в оборотных средствах и предвидимых поначалу убытков, -- следовательно, ненадежностью финансового плана развития малого предприятия) и финансовой неустойчивостью предприятий с небольшим размером уставного капитала. Величина этой премии (уточняемая экспертно) может составлять до 75% от номинальной безрисковой ставки ссудного процента.

То же касается и численной величины премии за риск, характерный для отдельной компании, -- S₂.

Дополнительную премию за страновой риск -- С в индивидуальной ставке дисконта следует учитывать независимо от того, является ли инвестор резидентом данной страны или иностранным резидентом. Этот риск для них одинаков. Для иностранных резидентов он будет отличаться лишь тогда, когда применительно к данной отрасли или в целом условия инвестирования для него, т. е. издержки трансакций и ограничения, дискриминационны либо, наоборот, более предпочтительны, чем для отечественных инвесторов (согласно современному отечественному законодательству, более вероятным все же является второе).

Метод кумулятивного построения рассматриваемой индивидуальной ставки дисконта отличается от модели оценки капитальных активов лишь тем, что в структуре этой ставки к номинальной безрисковой ставке ссудного процента прибавляется совокупная премия за инвестиционные риски, которая состоит из премий за отдельные «несистематические», относящиеся именно к данному проекту, риски.

Обычно в числе факторов риска инвестирования, выделяемых в рамках метода кумулятивного построения ставки дисконта, оценивают риски:

«ключевой фигуры» в составе менеджеров предприятия (или контролирующих его инвесторов) -- риски отсутствия таковой или ее непредсказуемости, неподконтрольности, недобросовестности, некомпетентности и т. п.;

недостаточной диверсифицированности рынков сбыта предприятия;

недостаточной диверсифицированности источников приобретения покупных ресурсов;

недостаточной диверсифицированности продуктов предприятия;

контрактов, заключаемых предприятием для реализации своих продуктов, включая риски недобросовестности, неплатежеспособности, а также юридической недееспособности контрагентов по контрактам;

узости набора источников финансирования (особенно в случаях неформирования надлежащего амортизационного фонда и его недоиспользования как важнейшего источника самофинансирования, недооценки важности привлеченных средств, неиспользования финансового лизинга и других прогрессивных схем финансирования);

финансовой неустойчивости фирмы (риски недостаточного обеспечения оборота собственными оборотными средствами, недостаточного покрытия краткосрочной задолженности оборотом и т. п.) и т. д.

В зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный период используют тот или иной способ расчета ставки дисконта:

метод расчета по ликвидационной стоимости. Он применяется в том случае, если в послепрогнозный период ожидается банкротство компании с последующей продажей имеющихся активов. Для оценки действующего предприятия, приносящего прибыль, а тем более находящегося в стадии роста, этот подход неприменим;

метод расчета по стоимости чистых активов. Техника расчетов аналогична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию и скидку за срочную продажу активов компании. Данный метод может быть использован для стабильного бизнеса, главной характеристикой которого являются значительные материальные активы;

метод предполагаемой продажи, состоящий в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний. Поскольку практика продажи компаний на российском рынке крайне скудна или отсутствует, применение данного метода к определению конечной стоимости весьма проблематично;

по модели Гордона годовой доход послепрогнозного периода капитализируется в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта. Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины износа и капиталовложений равны.

Расчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится но формуле:

V=CF_{t+1)/(K-g),

где V-- стоимость в постпрогнозный период; CF_{t+1)-- денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода; К -- ставка дисконта; g -- долгосрочные темпы роста денежного потока. Конечная стоимость V по формуле Гордона определяется на момент окончания прогнозного периода.

Предварительная величина стоимости бизнеса cостоит из двух составляющих: текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода и текущего значения стоимости в послепрогнозный период.

Для выведения окончательной величины рыночной стоимости компании вносится ряд поправок.

Если использовалась модель дисконтирования бездолгового инвестированного денежного потока, то найденная рыночная стоимость относится ко всему инвестированному капиталу, т. е. включает в себя не только стоимость собственного капитала, но и стоимость долгосрочных обязательств компании. Поэтому для того, чтобы получить стоимость собственного капитала, необходимо из величины найденной стоимости вычесть величину долгосрочной задолженности.

При расчете стоимости учитываются активы предприятия, которые участвуют в производстве, получении прибыли, т. е. в формировании денежного потока. Но у любого предприятия в каждый конкретный момент времени могут быть активы, не занятые непосредственно в производстве. Здесь их стоимость не учитывается в денежном потоке, но это не значит, что они не имеют стоимости.

В результате оценки предприятия методом дисконтированных денежных потоков получается стоимость контрольного ликвидного пакета акций. Если же оценивается неконтрольный пакет, то необходимо сделать скидку.

В отличие от метода дисконтированных денежных потоков метод капитализации не требует прогноза денежных доходов, а основывается на ретроспективных данных. В этом его преимущества (простота, исключение ошибок расчета) и недостатки (денежный поток в перспективе может существенно отличаться от ретроспективного).

Данный метод заключается в расчете текущей стоимости будущих доходов, полученных от использования объекта с помощью коэффициента капитализации:

V= I/R,

где V -- стоимость; I -- периодический доход; R -- коэффициент капитализации.

Метод прямой капитализации применяется в тех случаях, когда имеется достаточное количество данных для оценки дохода, доход с недвижимости является стабильным или по крайней мере ожидается, что текущие денежные доходы приблизительно будут равны будущим или темпы их роста умеренны. Это касается, например, объектов с четко определенной арендной платой на многие годы вперед. В силу того, что текущая стоимость очень чувствительна к изменениям коэффициента, для его использования необходимы четкие рыночные указания на его величину.

Основное преимущество этого метода -- простота расчетов. Другое преимущество состоит в том, что метод прямой капитализации так или иначе непосредственно отражает рыночную конъюнктуру. Это связано с тем, что при его применении, как правило, берется достаточно большое количество сделок с недвижимостью и проводится их анализ с точки зрения дохода и стоимости.

Однако метод не следует применять, когда отсутствует информация о рыночных сделках; если объект еще не построен, а значит, не вышел на режим стабильных доходов; когда объект подвергся серьезным разрушениям в результате стихийного бедствия, т. е. требует серьезной реконструкции.

Метод имеет еще один серьезный Недостаток. Дело в том, что в формуле расчета текущей стоимости присутствует ежегодный доход. В качестве этого дохода при оценке недвижимости берется так называемый чистый операционный доход. Это такой доход, который получается из потенциального валового дохода после вычитания из него всех возможных потерь и операционных расходов, включая резерв на замещение. Эта информация очень часто относится к разряду коммерческих тайн и, следовательно, доступ к ней крайне ограничен. В силу этого задача сбора информации о рыночных сделках и, следовательно, расчет коэффициента капитализации является довольно сложной проблемой. Практическое применение метода капитализации предусматривает следующие основные этапы:

Анализ финансовой отчетности, ее нормализация и трансформация (при необходимости).

Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована.

Расчет адекватной ставки капитализации.

Определение предварительной величины стоимости.

Проведение поправок на наличие нефункционирующих активов (если таковые имеются).

Проведение поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли, а также на недостаток ликвидности (если они необходимы).

При применении этого метода возникает целый ряд проблем. Во-первых, как определить чистый доход предприятия, во-вторых, как выбрать ставку капитализации.

При расчете чистого дохода важно правильно выбрать период времени, за который производятся расчеты. Это могут быть несколько периодов в прошлом, обычно пять, а могут использоваться данные о доходах за несколько периодов в прошлом и прогнозы на ближайшее будущее.

В большинстве случаев на практике в качестве капитализируемой величины выбирается прибыль последнего отчетного года.

С математической точки зрения ставка капитализации -- это делитель, который применяется для преобразования величины прибыли или денежного потока за один период времени в показатель стоимости. Существует несколько методов определения коэффициента (ставки) капитализации.

Способ рыночной экстракции для идентичных объектов. Основан на статистической обработке рыночной информации о величинах чистого операционного дохода и цен продажи объектов недвижимости. В соответствии с этим методом коэффициент капитализации рассчитывается в три этапа по формуле:

R₀ = ?

где R_i -- коэффициент капитализации i-ro объекта; R_i = I_i / V_i

Корректируется размер арендной платы объектов-аналогов с целью определения чистого операционного дохода, который может приносить данный вид недвижимости. При необходимости проводится корректировка цен продажи объектов-аналогов.

Определяется общий коэффициент капитализации.

Из общего коэффициента капитализации выделяется ставка дисконтирования.

Использование общей ставки капитализации является хорошим инструментом анализа приносящей доход недвижимости, когда она не отягощена ипотечным долгом. Когда же под недвижимость выдан кредит, то эта техника не способна учесть особенности долга, поэтому оценщик вынужден переходить к более сложным методам анализа.

Доход от объекта, относящийся к недвижимости, включает две основные составляющие: доход на капитал и возврат капитала:

I = iV +

где iV-- доход на капитал; - возврат капитала; п -- количество периодов функционирования недвижимости, приносящей доход; i -- ставка процента; S -- шестая функция сложного процента.

Доход на капитал по существу является необходимой компенсацией, получаемой инвестором за ценность денег, отдаваемых в долг. Величина этой компенсации зависит от времени, риска и других условий, при которых сделаны инвестиции. Иными словами, это плата за использование денежных средств. Доход на капитал называют также отдачей. Существует два вида отдачи на капитал: текущая и конечная.

Текущая отдача -- это отношение величины текущего денежного дохода на инвестиции к сумме инвестиции.

Конечная отдача -- отношение эффективного (реального, реализованного) текущего денежного дохода на инвестиции, учитывающего возврат капитала в конце срока функционирования актива, к сумме инвестиций. При этом под эффективным текущим доходом на инвестиции понимается часть (доля) полного денежного дохода от инвестиций, текущая стоимость n-периодной серии которого с учетом износа на амортизацию капитала равна, при ставке внутренней нормы рентабельности, сумме первоначальных инвестиций.

Существуют три способа или метода рекапитализации: прямолинейный, рекапитализация при формировании фонда возмещения по ставке дохода на инвестиции и рекапитализация при формировании фонда возмещения по безрисковой ставке процента.

1. Метод прямолинейной рекапитализации (или метод Ринга) подразумевает, что возврат суммы инвестированного капитала происходит ежегодно равными долями. В этом случае коэффициент капитализации равен:

2. Рекапитализация по коэффициенту доходности инвестиций (или метод Инвуда) состоит в том, что коэффициент рекапитализации как составная часть коэффициента капитализации равен фактору фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям, или:

где i -- коэффициент дохода на капитал; коэффициент рекапитализации.

бизнес оценка стоимость

В отдельных случаях определенные виды инвестиций являются очень прибыльными. И реинвестирование по той же ставке процента, что и первоначальные вложения, считается маловероятным, так как в этом случае при определении величины взноса на амортизацию первоначальных инвестиций получается сравнительно малая величина и велика вероятность не вернуть капитал. Поэтому лучше применять:

3. Метод рекапитализации по безрисковой ставке процента (или метод Хосколда)

В общем случае взаимосвязь между коэффициентами капитализации и дисконтирования можно выразить следующей формулой:

R₀ = J₀ - ?a

где R₀ -- коэффициент капитализации; J₀ -- общая ставка доходности (дисконта); а -- составляющая, определяемая рядом факторов, например повышением стоимости актива и дохода (в годовом исчислении).

Список использованной литературы

1. Бурцев В. Оценка эффективности бизнеса/ В. Бурцев /Аудит и налогообложение. - 2005. - N5. - С. 32-35

2. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса: учебник/ С.В. Валдайцев . - Изд. 2-е, перераб. и доп . - М.: Проспект , 2004. - 355 с.

3. Есипов В. Е. Оценка бизнеса: учебник для вузов/ В. Е. Есипов, Г. А. Маховикова, В.В. Терехова. - СПб. [и др.] : Питер , 2002. - 415 с.

4. Есипов В.Е. Оценка бизнеса: учебное пособие / В.Е. Есипов, Г.А. Маховикова, В.В. Терехова. - 2-е изд . - СПб. [и др.]: Питер , 2007. - 457 с.

5. Есипов В.Е. Оценка бизнеса: учебное пособие / В.Е. Есипов, Г.А. Маховикова, В.В. Терехова . - 2-е изд . - СПб. [и др.]: Питер , 2007. - 457 с.

6. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): учебное пособие / ред. Н.А. Абдулаев, Н.А. Колайко. - М. : ЭКМОС , 2000. - 351 с.

7. Симионова Н.Е. Оценка бизнеса: теория и практика: учебное пособие / Н.Е. Симионова, Р.Ю. Симионов. - Ростов н/Д : Феникс , 2007. - 571 с.

8. Симионова Н.Е. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Н.Е. Симионова, Р.Ю. Симионов. - Ростов н/Д: МарТ , 2004. - 493 с.

9. Сычева Г.И. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Г.И. Сычева, Е.Б. Колбачев, В.А. Сычев. - Изд. 2-е . - Ростов н/Д : Феникс , 2004. - 378 с.

10. Федотова М.А. Оценка недвижимости и бизнеса: учебник / М.А. Федотова, Э.А. Уткин. - М. : ЭКМОС , 2000. - 351 с.

Размещено на Allbest