Венчурное предпринимательство в РФ

В конечном итоге исследование, проведённое Дж. Потербой, убедительно продемонстрировало, что снижение ставки налога на прирост капитала оказывает не столь значительное влияние на рост объёмов привлечённых средств в венчурные фонды [111, с. 157-172], как принято было считать ранее. Большинством инвесторов в венчурные фонды в 1980-е гг. были освобождённые от налогообложения структуры, а объём средств инвесторов, которые теоретически должны быть очень заинтересованы в увеличении своих инвестиций, благодаря снижению налогового бремени, постоянно снижался. На основании полученных данных Потерба пришел к выводу о том, что прямой зависимости между снижением ставки налогообложения и ростом объемов инвестиции в венчурные фонды не существует.

Значение венчурного бизнеса трудно переоценить, так как рисковый капитал является практически единственным источником финансовой поддержки малых инновационных предприятий на самых ранних стадиях существования - от идеи до выхода и закрепления их продукции на рынке. Именно поэтому венчурный капитал стал центром кристаллизации для формирования в США современной мощной индустрии прямых инвестиций [64].

Наряду с достаточно высокими для США показателями доходности венчурного бизнеса в целом, особенно показательны результаты деятельности отдельных венчурных фондов и рост котировок акций компаний с венчурным капиталом.

Венчурные инвестиции осуществляются в компании, находящиеся на различных стадиях развития [32]. В зависимости от стадии инвестирования существует специализация венчурных фондов, определяемая особенностями инвестиционных технологий. В США действуют фонды ранних стадий, фонды стадии расширения, а также фонды поздних стадий. Существуют и так называемые сбалансированные фонды, осуществляющие инвестиции на всех стадиях развития компании с венчурным капиталом.

В соответствии с данными о распределении венчурных инвестиций в США по стадиям деятельности портфельных компаний в 1986-1990 гг. можно сказать, что основные изменения в распределении венчурных инвестиций в США заключаются в появлении значительной доли (7 %) фондов, специализирующихся на финансировании поглощений и выкупа.

Несомненный успех венчурного бизнеса в 60-е гг. и его динамичное развитие привлекли к нему значительный интерес финансовых и управленческих кругов, потребовали создания его инфраструктуры и совершенствования взаимосвязей в отрасли прямых инвестиций в целом.

Так, в 1973 г. была образована Национальная ассоциация венчурного капитала (National Venture Capital Association - NVCA) для формирования в широких кругах понимания важности венчурного бизнеса для жизнестойкости экономики США и представления в обществе интересов венчурных капиталистов и развивающихся компаний. В настоящее время ассоциация объединяет 330 организаций, управляющих венчурным капиталом порядка 70 млрд долл. [104, с. 39-52].

Учитывая, что предпочтительной стратегией «выхода» для компаний с венчурным капиталом является публичное размещение акций, фондовые дилеры отреагировали на это созданием системы автоматической котировки Национальной ассоциации дилеров ценных бумаг (NASDAQ) - второй (после Нью-йоркской) фондовой бирже США, специализирующейся на первичном размещении акций растущих компаний.

В связи с высокой доходностью акций компаний с венчурным капиталом, такие компании становятся объектом повышенного интереса для инвесторов на этапе их подготовки к публичному размещению. На рубеже 70-х - 80-х гг. стали образовываться специализированные фонды (т.н. фонды прямого инвестирования в акционерный капитал - private equity fund), ориентированные на приобретение пакетов акций таких компаний. Фонды выкупа (buyout fund) осуществляют (либо финансируют) приобретение контрольного пакета акций с получением полного контроля за использованием активов компании и осуществления ею деловых операций. Мезо-нинные фонды (mezzanine fund) специализируются на инвестиционном финансировании компаний непосредственно перед выходом на фондовый рынок. В настоящее время в США суммарный капитал фондов прямого инвестирования в 4-5 раз превышает капитал венчурных фондов [18].

Капитал для инвестиций предоставляется корпоративными (коллективными) и индивидуальными венчурными инвесторами. Основную часть корпоративного сектора составляют независимые венчурные фонды (компании, фирмы), обычно представляющие собой партнёрства. Участниками таких партнерств могут быть как юридические, так и физические лица. Обращает внимание, что основной объём капитала партнёрств образуется вкладами государственных и частных пенсионных фондов США. В 1997 г. доля пенсионных фондов в мобилизованном венчурном капитале составляла 45 %, в 1998 г. этот показатель вырос до 50 % [18].

Характерной чертой венчурного бизнеса США является его ориентация на вложения средств в предприятия инновационного характера.

Венчурный бизнес в Европе начал активно развиваться в начале 80-х гг. Развитие данного вида бизнеса на Европейском континенте было обусловлено успешным опытом функционирования венчурного бизнеса в Америке, позволившего избежать значительных ошибок и адаптировать к европейским условиям уже достаточно отработанные финансовые и управленческие технологии.

«Индустрия европейского венчурного капитала процветает. Это самодостаточная модель, как никакая другая в мире, и в последние годы наблюдается рост и развитие её во всех странах. Возможности выхода из компаний растут и ширятся. Выход из компаний на американских рынках теперь не представляет собой ничего необычного. Процесс сбора средств быстро набирает силу одновременно с увеличением притока капитала из-за рубежа, главным образом из США. На европейском правительственном уровне венчурные капиталисты и компании, поддерживаемые венчурным капиталом, рассматриваются нынче как серьёзный ответ на многие европейские структурные проблемы. Существует несколько европейских проектов и фондов, которые работают совместно с профессиональными венчурными фирмами, в основном в поддержке малых предприятий. Вполне можно сказать, что успехи этих проектов объясняются участием венчурных капиталистов и тем, что частные и общественные деньги не соперничают друг с другом. Многие национальные государства видят важность этого сектора..., ожидается, что на всем рынке будет принята и заработает единая комплексная система», - так характеризует состояние и перспективы венчурного бизнеса Пол Уоллер, председатель Европейской ассоциации венчурного капитала [112].

В начале 1990-х гг. активность инвестирования в акции частных фирм, кроме Великобритании и Нидерландов, была в Европе очень низкой. Примерно 1/3 всего венчурного капитала была предоставлена банками, которые ориентированы на относительно безопасные инвестиции (табл. 5). В Европе отсутствовал ликвидный, транснациональный фондовый рынок для малых фирм, аналогичный рынку NASDAQ в США. Однако с середины 1990-х гг. начался бурный рост объёмов венчурного финансирования. Эта тенденция объясняется растущим желанием европейцев инвестировать в корпоративные акции и развитием рынков ценных бумаг. Так, в 1997 г. в Германии венчурные инвестиции выросли более чем на 650 % и почти на 2000 % в Швеции по сравнению с 1996 г. Всё в большей мере венчурные инвестиции получают фирмы на ранних стадиях развития: с 1996 по 1997 гг. их объём вырос в Европе на 60 %, а в период с 1993 по 1997 гг. - более чем в три раза. Инвестиции в МВТФ возросли с 1996 по 1997 гг. на 71 %. Важную роль в развитии индустрии венчурного капитала в Европе сыграли меры государственной политики [12].

Таблица 5

Удельный вес источников капитала для венчурной индустрии в странах ЕС

Необходимо отметить, что в настоящее время значительно активизировался приток в европейские венчурные фонды зарубежных капиталов. Это, в первую очередь, свидетельствует о растущей стабильности и привлекательности европейского рынка, во многом обеспечиваемой интеграционными процессами, происходящими в Европе в последние годы. Кроме того, европейский венчурный капитал характеризуется (опять же в силу объединительных тенденций) высокой степенью межгосударственной интеграции: из привлеченного в 1998 г. капитала около 48 % приходится на международные (в рамках Европы) венчурные фонды [51].

Несомненно, высокое значение доходности европейского венчурного бизнеса является одним из наиболее серьёзных стимулов для импорта капитала в эту отрасль.

Рассматривая представленную картину, может сложиться мнение о незначительных (в сравнении с США) объёмах капитала, вкладываемых в развитие компаний на ранних стадиях, однако это не вполне соответствует действительности. При анализе распределения необходимо учитывать тот факт, что в Европе не существует, как в США, разделения на собственно венчурные фонды и фонды прямых инвестиций (фонды выкупа, мезонинные фонды). Кроме того, в Европе соотношение венчурного капитала и капитала прямых инвестиций -1:1, в то время как в США это отношение близко к 1:5. Переходя к сравнению сопоставимых долевых значений, в общем объёме европейских прямых инвестиций вложения в ранние стадии составляют 7,4 % против 5,7 % в США, в стадию расширения - 35 % против 8,6 %, в поздние стадии - 8 % против 4,4 %. Таким образом, на сегодняшний день европейский венчурный бизнес даже в большей степени, чем американский, ориентирован на реальную поддержку и развитие малых и средних предприятий, особенно на стадии расширения [15].

Основные этапы инфраструктурного развития европейского венчурного бизнеса во многом повторяют американский опыт. Образование в 1983 г. Европейской ассоциации прямого инвестирования и венчурного капитала (EVCA) явилось совместной инициативой представителей венчурной индустрии и Европейской комиссии. Ассоциация, включавшая на момент образования 43 члена, в настоящее время объединяет около 500 активных участников венчурного бизнеса из более чем 30 стран и является авторитетным представителем европейской отрасли прямых инвестиций. Деятельность Ассоциации направлена на создание в Европе благоприятных условий для развития венчурного бизнеса. Основными стратегическими задачами, на решение которых нацелена Ассоциация, являются: привлечение институциональных инвесторов к участию в венчурном инвестировании, представление интересов своих членов и иных участников венчурной индустрии в европейских структурах, выработка эффективных и доступных стратегий и механизмов выхода венчурного капитала.

С участием Европейской ассоциации венчурного капитала была создана Европейская ассоциация биржевых дилеров (EASD) - объединение венчурных капиталистов, биржевых дилеров, инвестиционных банков и иных инвестиционных институтов - для формирования механизмов поддержки экономического развития и инноваций в Европе. Одной из первых инициатив EASD стало создание европейской фондовой биржи для активно растущих молодых компаний - Системы автоматической котировки Европейской ассоциации биржевых дилеров (EASDAQ). Её структура и принципы функционирования заимствованы у аналогичной американской структуры - NASDAQ.

Категории национальных инвесторов, обеспечивающих приток капиталов в индустрию венчурного бизнеса, практически повторяют американскую структуру. Основными инвесторами являются корпоративные: пенсионные фонды, банки, страховые компании, крупные промышленные корпорации. Доля участия индивидуальных инвесторов (бизнес-ангелов) в общем объёме инвестиций составляет не более 2 %. Хотя большинство европейских венчурных фондов формируются преимущественно за счёт национальных (континентальных) источников финансирования, принципиальной особенностью является присутствие в них значительной доли «неевропейского» капитала, в первую очередь американского. Более того, в наиболее развитых европейских странах венчурный бизнес уже нельзя квалифицировать как национальный по действующему капиталу. В частности, Британская ассоциация венчурного капитала в отчёте за 1998 г. сообщает, что из общего объёма привлеченных средств в размере 5,6 млрд экю только 27 % поступило из национальных источников [15].

В отличие от структуры отраслевых предпочтений в США, европейские венчурные фонды более диверсифицированы и размещают инвестиции практически во все сектора экономики. В качестве приоритетных можно выделить два направления инвестиций. Прежде всего, значительный объём инвестиций размещается в компании, обеспечивающие производство потребительских товаров и услуг. В 1997 г. инвестиции в этот сектор составили 2,1 млрд экю, или 22 % от общего объёма, показав рост по сравнению с 1996 г. на 75 %. Быстрыми темпами растут объемы инвестиций в технологические отрасли, включающие средства связи, компьютерные технологии, электронную промышленность, биотехнологию и здравоохранение. Увеличившись в 1997 г. на 71 %, по сравнению с 1996 г., они составили 2,3 млрд экю, или 24 % общего объёма инвестиций [15].

Вероятно, что в ближайшие годы следует ожидать переориентации европейских венчурных инвестиций в технологический сектор, что является общемировой тенденцией для промышленно развитых стран.

Доминирующей европейской стратегией выхода остаётся продажа компаний. Однако из анализа выходов, осуществленных в период 1993-1997 гг., явно прослеживается динамичный рост операций публичного предложения более чем в два раза в рассматриваемый период.

Создание новых венчурных фондов, несмотря на более чем тридцатилетний опыт деятельности венчурного капитала, продолжает оставаться достаточно сложной проблемой для всего мира, прежде всего вследствие несовершенства национальных законодательств как новых, так и развитых рынков капитала. В некоторых странах Европы, в частности в Великобритании, Нидерландах, Франции и др., национальные законодательства достаточно приспособлены для создания и функционирования венчурных структур. В других инвесторам приходится использовать зарубежные юридические структуры. И, тем не менее, практически повсеместно принята практика - регистрация как фондов, так и управляющих компаний в оффшорных зонах (tax heavens). Это позволяет максимально упростить процесс оформления, помогает избежать спорных вопросов, связанных с двойным налогообложением доходов и прибыли [26, с. 98].

Таким образом, в каждой стране проводится государственная политика развития предпринимательства. Она должна формироваться в рамках глобальных тенденций мирового развития экономики. Основным направлением поддержки предпринимательства за рубежом являются финансовые методы в форме предоставления различных займов, субсидий и налоговых льгот. Кроме того, создаются необходимые правовые, организационные и технологические условия для успешной предпринимательской деятельности. При этом в большинстве стран создана разветвлённая система поддержки. Особенно развитая система сложилась в США и Японии, а перечень мероприятий, осуществляемых в этих странах, позволяет судить о её высокой эффективности. Опыт США, Японии, а также стран Восточной Европы в области государственной поддержки обязательно должен учитываться при формировании аналогичной системы в нашей стране.

В России есть возможности для развития любой из рассматриваемых моделей финансирования инвестиций, тем более, что в развитых странах происходит постепенное размывание отличий между ними. Однако анализ мирового опыта показывает, что механическое копирование моделей привлечения инвестиций в реальный сектор экономики недопустимо и малоэффективно. Будущее за применением комбинированных технологий инвестирования, предполагающих разработку соответствующего инструментария государственного регулирования, учитывающего особенности функционирования отечественной экономики.

3.2 Анализ механизмов венчурного финансирования в России

В настоящее время ещё слишком рано говорить о существовании национального сектора российского венчурного бизнеса, основой которого являлся бы отечественный капитал. Хотя в последние годы интерес к этому механизму финансирования малого и среднего бизнеса (в особенности высокотехнологичного) существенно возрос, реального изменения ситуации к лучшему не произошло, венчурная деятельность в России ещё не достигла требуемого уровня развития. В качестве основной причины развития венчурного инвестирования в России видят нехватку ресурсов для научно-технической сферы [68].

С точки зрения венчурного бизнеса Россию можно сравнить (конечно, весьма условно) с Европой на рубеже 70-80-х гг.: есть примеры развитого успешного бизнеса за рубежом, есть первые робкие попытки внедрения нового экономического механизма, есть активная деятельность энтузиастов - венчурников, популяризация бизнеса в печатных изданиях.

По оценке Российской ассоциации венчурного инвестирования (РАВИ), за время своего существования венчурные фонды вложили в малые и средние предприятия всего около 1,5 млрд долл. Причём, если на долю малых высокотехнологических фирм в мире приходится приблизительно 85 % объёма средств рискованного финансирования, то в России всего лишь 5 % проинвестированных предприятий можно отнести к инновационным.

Период становления венчурной индустрии в России можно условно разделить на три этапа.

Первый этап (1994-1998 гг.) - период активного обучения. Российские предприниматели знакомились с тем, что представляет собой венчурный капитал, а менеджеры западных управляющих компаний учились работать в непривычных для них условиях. В этот период были сделанные первые инвестиции, приобретён необходимый опыт и сделанные первые ошибки.

Учреждение в марте 1997 г. Российской ассоциации венчурного инвестирования стало важным шагом по пути профессионального становления венчурной индустрии. Венчурные фонды в основном создавались по инициативе Европейского банка реконструкции и развития, как региональные фонды ЕБРР. Их деятельность регламентировалась множеством обязательных условий, ограничивающих развитие венчурного финансирования:

инвестировать исключительно путем выпуска новых акций;

доля ЕБРР должна быть в пределах 25,1-49,9 %;

не допускаются инвестиции в предприятия ликероводочной, табачной промышленности и отрасли, связанные с производством вооружений;

не допускаются инвестиции в финансовые операции, банковскую и страховую деятельность.

Второй этап включал период с 1998 по 2001 гг. Ключевым моментом этого этапа стал финансовый кризис 1998 г. Из действующих в России 40 венчурных фондов и фондов прямых инвестиций более половины прекратили свою деятельность, а некоторые так и не решились её начать.

Инвесторы и менеджеры управляющих компаний были вынуждены просмотреть подходы к ведению бизнеса. Региональные венчурные фонды ЕБРР с помощью слияния были укрупнены, а неэффективные управляющие команды заменены более дееспособными. Практически из 11-ти региональных венчурных фондов ЕБРР к 2001 г. остались три самые сильные группы, управляемые немецкой «Quadriga Capital» (Санкт-Петербург, Центральная часть России), голландской «Eagle» (Урал, Казахстан) и скандинавской «Norum» (Западный и Северо-Западный регионы).

Региональные фонды ЕБРР стали практиковать более масштабные инвестиции в самые перспективные, по их оценкам, проекты. Новым явлением стала и волна инвестиционного ажиотажа вокруг Интернета. Эта сфера идеально подходит под традиционную схему венчурного финансирования - вложения в перспективную идею или технологию, которая достаточно быстро обещает перерасти в масштабный бизнес.

Третий этап развития венчурной индустрии России начался в 2001 г. Он характеризуется некоторым оживлением венчурного инвестирования на фоне улучшения ситуации с иностранными инвестициями в целом.

Управление венчурными фондами, созданными ещё в 1995 г. по инициативе и на деньги Европейского банка реконструкции и развития, было возложено на западные финансовые институты, которые обеспечивали 10 % капитала фондов (исключение составила «Quadriga Capital», где пропорции средств ЕБРР к средствам управляющей компании были 99:1). Длительное время эти фонды представляли российский венчурный бизнес, они же были основателями Российской ассоциации венчурного инвестирования. С самого начала перед ними была поставлена цель содействовать социально-экономическому развитию российских регионов, поэтому к инновационному развитию они имели только опосредствованное отношение. Финансовые результаты этих фондов не очень: активы почти через 10 лет после создания фондов всё ещё не превышают их стартовых инвестиций. Тем не менее, ЕБРР уверен в том, что деятельность этих фондов будет успешной (с прибыльностью не меньше 15-20 % годовых), тем более что ограничение на «социально значимое инвестирование в регионы» в 1999 г. было снято.

Из других фондов, которые начинали деятельность в 1999-2000 гг. (их было примерно 14), до конца 2001 г. не осталось практически никого; многие из них переориентировались на традиционные инвестиции, которые не имеют отношение к инновациям (в недвижимость, розничную торговлю и т.п.).

В настоящее время в России стали создаваться частные венчурные фонды. В 2003 г. появилось два таких фонда: местное отделение «Intel Capital» (с возможным объёмом инвестиций до 10-15 млн долл. в год) и фонд «Российские технологии» в 20 млн долл., который относится к группе «Альфа».

В 1994 г. в России действовали 12 венчурных фондов; дефолт августа 1998 г., девальвация рубля и, как следствие, кризис ликвидности финансового рынка сказались и на инвестиционных планах большинства управляющих венчурных фондов. За 4 года (с 1998 по 2001 гг.) десять фондов свернули свою деятельность в России, «забрав» с собой порядка 817 млн долл. (по сумме начальной капитализации). Инвестиции по новым проектам были приостановлены, осуществлённые - списаны или проданы с убытком. Однако далеко не все инвесторы лишились энтузиазма, и после года ожидания активность по созданию новых фондов возобновилась: в семи фондах в 2000-2001 гг. произошло закрытие подписки среди партнеров - инвесторов фонда, таким образом, произошло начало из инвестиционного цикла на сумму свыше 530 млн долл.

Рис. 9. Количество венчурных фондов и фондов прямых инвестиций в России (источник: по материалам [66])

Необходимо отметить, что за последние три года, несмотря на ежегодно увеличивающееся количество новых фондов, их суммарные капитализации остаются на уровне 180 млн долл. в год, что говорит об уменьшении средних размеров новых фондов. Можно рассматривать этот факт как положительный, так как меньший размер фонда предполагает меньшие суммы отдельных инвестиций, снижение накладных расходов, что, в свою очередь, означает смещение интересов инвесторов в сторону начинающих компаний на локальных рынках. Венчурная индустрия в России всё больше выполняет одно из своих важнейших предназначений - способствовать развитию компаний малого и среднего бизнеса, начиная с самых ранних стадий.

Рис. 10. Капитализация венчурных фондов и фондов прямых инвестиций в России (источник: по материалам [66])

По данной российской группы «Эксперт», всего за 1999-2003 гг. в российские технологические компании было вложено 150 млн венчурных долларов. Причем большую часть этих средств получили только несколько компаний - «Cybiko», «Росбизнесконсалтинг» (РБК), «Рамблер», «IBS» и «Ru-Net». За 2002-2003 гг. было сделано всего пять венчурных инвестиций в технологические компании, но «стартовых» инвестиций среди них практично не было:

13,3 млн долл. - в «Росбизнесконсалтинг»;

12 млн долл. - в «IBS»;

10 млн долл. - в «Ru-Net Holdings»;

5 млн долл. - в «A4Vision»;

2,7 млн долл. - в «Egar Technologies».

Только случай с компанией «A4Vision» можно отнести к инвестиции на ранних стадиях, поскольку компания на тот момент еще не имела продаж. Но и для неё это был уже «послестартовый» этап, поскольку сама компания к этому времени существовала на рынке уже около двух лет. Всем другим компаниям уже по 5-9 лет. Три компании из пяти (IBS, Ru-Net/Top BI и РБК) являются чисто сервисными компаниями и ориентированы преимущественно на внутренний ІТ-рынок России, который с 2001 г. демонстрирует неплохие показатели роста и финансовой стабильности. Таким образом, венчурных инвесторов больше интересует стабильность, чем поддержка рискованной инновационной деятельности.

По мнению российских экспертов, дальнейший рост венчурного капитала в России невозможен без подключения к процессу крупных компаний и фондов прямых инвестиций. Кроме того, необходима более целенаправленная государственная политика в данной области. В этом отношении следует отметить, что в России уже разработана «Концепция развития венчурной индустрии» [47], включающая основные направления государственной политики в стимулировании венчурного финансирования инновационной деятельности. Особая роль в Концепции отводится венчурным фондам. Министерство промышленности, науки и технологий России возлагает большие надежды на программу Венчурного инвестиционного фонда (ВИФ).

ВИФ - государственный фонд с капиталом в 10 млн долл., созданный в 2000 г. Согласно его правилам, любой венчурный фонд может получить у него 10 % капитала объёмом 1 млн долл. Таким образом планировалось создать 10 фондов по 10 млн каждый. В случае успеха этой программы российский венчурный рынок смог бы вырасти еще на 100 млн долл. (подобные государственные программы действуют в Израиле - программа Yozma и Финляндии - программа Sitra). В рамках программы ВИФ уже прошло два конкурса, которые выиграли управляющая компания «Академ-партнер» (ее основный инвестор - немецкий технологический брокер «ERBC Holdings») и инвестиционная компания «Лидинг» (основный инвестор - компания «Техснабэкспорт»). Тем не менее, ни один из этих фондов так и не заработал. Эксперты считают, что причиной тому является нежелание государства брать на себя основные риски: «если уже государство собирается делать бизнес на технологиях, отмечают российские эксперты, оно должно брать на себя большие риски, например, обеспечивать хотя бы четверть всего капитала созданных фондов» [96, с. 27-34].

При рассмотрении аспекта государственного регулирования развития венчурного финансирования, первостепенным вопросом применительно к российским условиям, становится уяснение возможности участия самого государства в качестве одного из субъектов инвестиционной деятельности (по сути - венчурного капиталиста) [3, с. 372].

На основании анализа зарубежного опыта можно сказать, что государство не только активно действует в поддержании механизмов венчурного финансирования предпринимательской деятельности, но и само (через уполномоченных) участвует в рисковом финансировании в качестве одного из субъектов.

Можно отметить, что роль государства в венчурном финансировании предпринимательской деятельности особенно велика ещё и потому, что результативность рискового бизнеса непосредственно связана с вопросами рациональной оценки многочисленных рисков и возможностью их минимизации. Очевидно, что указанные факторы почти полностью находятся под контролем государства: первый - через диктуемые им приоритеты развития и информационное обеспечение экономической системы, а второй - посредством влияния на уровень рисков в ней.

Весь возможный инструментарий для поддержки рискового капитала или входит в полномочия государства или является сферой его регулирования. Фондовый рынок, финансовые учреждения, профессиональная структура управления других организаций - всё играет важную роль в стимулировании действия рискового капитала. Также одним из ключевых вопросов является обеспечение взаимосвязи общественного и частного секторов для совместного эффективного функционирования.

В нашей стране нет отдельного закона или положения о венчурном капитале. По сути, венчурный капитал, как правовое понятие, просто не существует. Как следствие, для венчурного капитала нет и благоприятных правовых условий, которые удовлетворяли бы как потребностям венчурного капиталиста, так и инвестируемой компании. В связи с этим возникают проблемы, связанные с пробелами в законодательстве и не до конца отработанными законами [75]. Пoэтoмy зaдaчa paзвития венчурного финанси-рования былa включeнa в гocyдapcтвeнныe пpoгpaммы, cpeди кoтopыx:

Фeдepaльнaя пpoгpaммa гocyдapcтвeннoй пoддepжки мaлoгo пpeдпpинимaтeльcтвa в Poccийcкoй Фeдepaции нa 1998-1999 гг. [72].

Пpoгpaммa coциaльнo-экoнoмичecкoгo paзвития PФ нa cpeднe-cpoчнyю пepcпeктивy (2003-2005 гг.) [78].

Гopoдcкaя цeлeвaя пpoгpaммa пoддepжки и paзвития мaлoгo пpeдпpинимaтeльcтвa в иннoвaциoннoй cфepe нa 2004-2006 гг. [71].

Ocнoвы пoлитики Poccийcкoй Фeдepaции в oблacти paзвития нayки и тexнoлoгий нa пepиoд дo 2010 г. и дaльнeйшyю пepcпeк-тивy [90].

B 2002 г. paзpaбaтывaлиcь тaкжe плaны пpинятия кoнцeпции гocyдapcтвeннoй cиcтeмы cтимyлиpoвaния вeнчypныx инвecтиций [73].

Показательным примером является вопрос гарантии имущественных прав, включая права на интеллектуальную собственность. Неурегулированность этих вопросов создаёт неустойчивую ситуацию в области, где высокотехнологичным нововведениям следует создавать самые благоприятные условия, в которых они могли бы процветать и крепнуть, и прежде всего окупать затраты на их разработку. Кроме того, торговые и лицензионные соглашения, а также соглашения о передаче ноу-хау становятся непривлекательными или даже нереальными, и будут оставаться таковыми до тех пор, пока не будут выполнены требования Всемирной торговой организации.

Наряду с необходимостью государственной поддержки и регулирования значительную роль играют и действия самого инвестора по минимизации рисков.

В частности, немаловажное место в деятельности инвесторов занимает процесс поиска и отбора перспективных идей и проектов, успешная реализация которых приносит прибыль. От того, насколько успешным будет выбранный проект, зависит не только уровень прибыли инвестора, но и его профессиональная репутация.

Как показывают специально проводившиеся исследования, в процессе выработки инвестиционных решений фактор риска обычно перевешивает фактор потенциальной выгоды. Поэтому инвесторы рискового капитала предпочитают диверсифицировать свои усилия, разделяя финансовый риск и получаемую в конечном итоге прибыль. Подобная диверсификация может осуществляться в нескольких основных формах [29].

Во-первых, не стоит доверять все ресурсы одному предпринимателю. Целесообразно распределить средства между несколькими проектами, это позволит значительно снизить риски.

Во-вторых, инвестор венчурного капитала может пойти на финансирование совместных проектов. Это позволит не только снизить уровень риска вложений, но создаст условие общей заинтересованности в успешном завершении проекта.

И, наконец, в-третьих, может быть создан совместный венчурный фонд, который, как правило, имеет статус партнёрства с ограниченной ответственностью. Участники совместного венчурного фонда получают прибыль и несут финансовую ответственность согласно вложенным средствам.

В заключение можно сказать, что венчурный капитал оказался наиболее приспособленным для инвестиционного обеспечения воспроизводства инноваций, сопряженного с большим разнообразием рисков [99]. В целом, можно сделать вывод о существовании в России необходимых предпосылок для активного использования современных технологий венчурного финансирования. Пока рано говорить о российском венчурном бизнесе как о целостной системе, однако общая ситуация настоятельно требует реализации пилотных проектов создания венчурных фондов с российским капиталом, эффективных для инвесторов и спасительных для российских технологий.

Венчурному бизнесу не избежать трудностей и противоречий периода становления, однако широкое внедрение этого механизма объективно необходимо и российскому капиталу, и российской экономике. Венчурное финансирование в России на современном этапе, тем не менее, обладает рядом особенностей, влияющих одновременно позитивно и негативно на развитие венчурного бизнеса.

К числу основных позитивных факторов следует отнести следующие:

Большое количество проектов, почти или уже доведённых до стадии коммерческого использования. Причём в ряде случаев запуск подобных проектов требует относительно небольшой доли собственно инвестиций, остальную часть необходимого финансирования могут составить средства на заёмной основе.

Наличие существенного числа проектов, обладающих значительным экспортным потенциалом, что во многом облегчает задачу привлечения необходимых средств.

Наличие существенного научно-технологического отрыва от среднемирового уровня в ряде отраслей, которое пока сохраняется, несмотря на многолетнюю хроническую нехватку средств в сфере высоких технологий.

Высокая квалификация кадров.

Однако, несмотря на наличие указанных позитивных факторов, присутствуют обстоятельства, ограничивающие развитие венчурного бизнеса в России. Многие из них обусловлены макроэкономическими причинами. В России практически отсутствует необходимая инфраструктура и традиции открытого размещения эмиссии акций (IPO) новых компаний. Реализация же этой задачи на западных фондовых площадках типа NASDAQ для молодых российских компаний практически невозможна. Для инвестора остаётся путь закрытой подписки, что подразумевает необходимость объяснения новому инвестору всех особенностей своих вложений в данную компанию.

Таким образом, особые надежды следует возлагать на эффективные нестандартные решения, которые так часто содействовали в достижении успеха во многих российских начинаниях. Огромный потенциал, которым сейчас обладает Россия, можно и нужно научиться использовать.

3.3 Организационно-экономические основы развития венчурного бизнеса в России

До начала 60-х гг. XX в. подавляющее большинство инноваций во всем мире могло появиться только в рамках крупных государственных или частных научно-производственных объединений. При этом начинающие предприниматели и молодые фирмы могли привлечь средства, необходимые для развития своего инновационного бизнеса, только у друзей, родственников, знакомых или должны были закладывать имущество под обеспечение банковского кредита. Этих источников, чаще всего, было недостаточно, и, следовательно, шансов на реализацию даже самых перспективных идей у предпринимателей не было никаких. Причём, чем более революционные технологии затрагивала идея, тем меньше было возможностей для её быстрого воплощения. Решительный перелом в эту отстававшую от темпов технического прогресса организацию инновационного процесса принесло возникновение венчурного бизнеса.

Развитие венчурного бизнеса началось в Силиконовой долине чуть более 40 лет назад. В 1957 г. А. Рок, в то время работавший в инвестиционной банковской фирме, впервые сумел привлечь частный капитал без залогового обеспечения в размере 1,5 млн долл. для финансирования проекта производства нового кремниевого транзистора, предложенного инже-нером Ю. Клейнером. Так была основана Fairchild Semiconductors - одна из первых полупроводниковых компаний Силиконовой долины [14].

Становление венчурного капитала совпало по времени с бурным развитием компьютерных технологий. Современные гиганты компьютерного бизнеса DEC, Apple Computers, Compaq, Sun Microsystems, Microsoft, Lotus, Intel сумели стать тем, кем они есть теперь, во многом благодаря венчурному капиталу. Более того, бурный рост новых отраслей, таких как персональные компьютеры и биотехнология, оказались возможным в основном при участии венчурных инвестиций.

Первый венчурный фонд, сформированный А. Роком в 1961 г., был размером 5 млн долл., из которых инвестировано было всего 3 млн долл. Но результаты работы фонда оказались ошеломляющими: Рок, израсходовав всего три миллиона, через непродолжительное время вернул инвесторам почти девяносто. Другим примером венчурных капиталистов является компания Cisco Systems, один из мировых лидеров производства телекоммуникационного оборудования. В 1987 г. Дон Валентин из Sequoia Capital приобрел за 2,5 млн долл. пакет акций Cisco. Через год стоимость его пакета составила 3 млрд долл. [25].

Венчурный капитал в Европе появился чуть более 15 лет назад. Первые шаги в этом направлении делала Великобритания. Очень скоро робкие шаги перешли в резвый галоп. Если в 1979 г. общий объем венчурных инвестиций в этой стране составлял всего 20 млн фунтов, то в 1987 г. он уже превышал 6 млрд фунтов. В настоящее время количество проинвестированных частных компаний в Европе составляет около 200 000. В 1996 г. в этом инвестиционном бизнесе трудилось более 3000 профессиональных менеджеров и инвесторов. В 20 странах Европы насчитывалось 500 венчурных фондов и компаний [107, с. 1]. В 1996 г. объём инвестиций достиг рекордной отметки 6,8 млрд ECU. При этом 15 % всех инвестиций было сделано за пределами Европы, в том числе и в Россию.

Европейская ассоциация венчурного капитала, основанная в 1983 г. всего 43 членами, сейчас насчитывает 320.

Венчурное финансирование стало одним из двигателей экономики развитых стран, хотя объём его капиталовложений в общем инвестиционном потоке относительно невелик. По данным компании Pricewaterhouse Coopers частные инвестиции в новые технологии в 1998 г. составили 14,3 млрд долл. Из них Силиконовой долине досталось только 4,5 млрд долл. Тем не менее, именно создаваемые таким путём небольшие предприятия, развивая новые технологии, позволяют развиваться остальным, оперативно обеспечивая их передовыми разработками в самых различных областях. Сами же обитатели Силиконовой долины живут по формуле: высокий риск (high risk) - высокие технологии (high tech) - высокий уровень жизни (high life) [107, с. 1].

Венчурные фонды в России стали создаваться в 1994 г. по инициативе Европейского Банка Реконструкции и Развития (ЕБРР). Региональные венчурные фонды (РВФ), число которых составляло в конце 1996 г. 10, были образованы в различных регионах России. Одновременно с ЕБРР другая крупная финансовая структура - Международная Финансовая Корпорация (International Finance Corporation) также решилась на участие в создаваемых венчурных структурах совместно с некоторыми известными в мире корпоративными и частными инвесторами. В 1997 г. 12 действующих на территории России венчурных фондов образовали Российскую Ассоциацию Венчурного Инвестирования (РАВИ) со штаб-квартирой в Москве. По данным Financial Times на сентябрь 1997 г. в России действовало 26 специализированных фондов, инвестирующих в российские корпоративные активы с суммарной капитализацией в 1,6 млрд долл. [25]. Помимо этого, еще 16 восточноевропейских фондов инвестировали в Россию часть своих портфелей. Российское законодательство не содержит нормативных актов, регулирующих деятельность венчурных фондов и компаний. Все действующие на территории России и работающие извне с Россией фонды не являются российскими резидентами, что, как уже отмечалось выше, является общемировой практикой.

В подавляющем большинстве работающих сегодня с Россией фондов присутствует значительная доля средств европейских инвесторов. В Европе же под венчурным бизнесом чаще всего понимается финансирование развития компаний. Поэтому существующий сейчас в стране венчурный бизнес практически не оказывает поддержки разработке и внедрению российских товаров и технологий для XXI в.

Сегодняшняя ситуация в России напоминает период, предшествующий бурному развитию венчурного бизнеса в США в начале 60-х гг. Главными предпосылками для этого рывка в то время были [70, с. 12-18]:

зарождение нового научно-технического направления, которое на протяжении следующих нескольких десятилетий дало толчок к революционным изменениям в технологии производства потребительских товаров и услуг. За это время был пройден путь от разработки первых компонентов, электронной техники до внедрения сложнейших устройств, создаваемых на основе этих компонентов, в самые разнообразные отрасли человеческой деятельности;

наличие в США научно-технического потенциала, способного поддержать опережающие конкурентов темпы развития новых технологических направлений;

присутствие частного капитала в руках людей, способных оценить открывавшиеся перспективы и пойти на риск финансирования разработок в новых технологических направлениях.

Сейчас в России складывается аналогичное сочетание необходимых для развития венчурного бизнеса организационно-экономических факторов:

предстоящие в ближайшие десятилетия революционные перемены в сферах производства широкой номенклатуры товаров и услуг под влиянием применения в них современных информационных технологий. Суть этой начавшейся революции заключается в изменении отношений потребителей и производителей товаров и услуг. На смену главному существующему принципу - изготовители сначала производят товары в расчёте на гипотетических усредненных покупателей, а затем «заставляют» реальных индивидуумов этот товар приобретать - приходит другой. Сначала производители должны будут выяснить с помощью информационных технологий у каждого реального покупателя, что можно сделать для удовлетворения его индивидуальных потребностей, и только после этого для него изготовить товар. Современные технологии сбора, обработки и передачи информации уже сейчас позволяют начинать эти изменения, которые продлятся не одно десятилетие, постепенно затрагивая всё большее число отраслей производства товаров и услуг;

наличие в России научно-технического потенциала для развития новых приложений телекоммуникационных технологий в производстве широкой номенклатуры товаров и услуг для населения. Причём этот потенциал могут составлять не только, как уже отмечалось выше, специалисты, работавшие в научно-технических подразделениях ВПК, но и большое количество молодых программистов, с достаточно высоким уровнем квалификации (темпы роста создаваемых WEB-сайтов в сети Интернет одни из самых высоких в мире (еще в 1995 г. их было около 500, а в середине 1998 г. уже более 17 тысяч));

наличие потенциального российского венчурного капитала, который мы оцениваем на ближайшие годы в диапазоне от 20 до 30 млн долл., что составляет 2-3 % от объёмов российского рискового капитала, вкладываемого сейчас в акции. Этот объём венчурного капитала приблизительно соответствует тому, с которого начинала в 1979 г. Великобритания. Нужно напомнить, что за восемь лет после старта венчурный капитал в Великобритании увеличился в 300 раз. Существующие оценки объёмов российских частных капиталов, размещённых вне страны, которые колеблются в пределах от 100 до 300 млрд долл., позволяют нам надеяться на резкий рост венчурного капитала, вкладываемого резидентами в России в ближайшие 5-10 лет. Высокий уровень технического образования в России (1,5 млн человек), который превышает аналогичный уровень в США в 2 раза, делает значительной вероятность наличия российского венчурного капитала у людей, способных оценить перспективность предлагаемых бизнес-идей.

Венчурное финансирование совершенно не обязательно должно быть связано с инновациями - коммерциализацией научно-технических разработок. Однако коммерциализация изобретений требует именно венчурного финансирования, поскольку весь инновационный путь является высокорисковым предприятием, что объясняется особенностями национального рынка идей и ноу-хау. Однако именно в этом случае для венчурного капиталиста появляется возможность получить прибыль в разы, а то и десятки раз превышающую затраченный капитал - последнее особенно резко проявляется при выходе на зарубежный рынок патентов и технологий, что связано с некоторой особенностью национального бизнеса: при вложении капитала в России и реализации продукта, полученного за счет этой инвестиции, за рубежом, рубль равен доллару [50].

Предполагая безусловным, что некая идея или технология работоспособны и патентоспособны - это на совести изобретателя - немного посчитаем, прикидывая порядок чисел. Стоимость патентования (инновация, как и венчурирование, имеет смысл только при работе с объектом промышленной собственности) в России составляет от 100 до 500 долл. США, патент в США - около 5000 долл., европейский патент 15-25 тыс. долл. Общая сумма патентования 30-35 тыс. долл. США и вряд ли с учётом стоимости рабочей силы и материалов в России цена создания рабочей модели, макета или промышленного образца будет выше такой суммы. Таким образом, затраты венчурного инвестора даже не на инновационный, а на прединновационный процесс не превышает 60-70 тыс. долл. США, а если исключить изготовление промышленного образца, составят до 40 тыс. долл.

Реализация патента за рубежом - от 500 тыс. долл. до 1,5 млн, то есть отличие велико. Венчурирование инновации (ноу-хау, изобретения, технологии и т.д.) само по себе, без организации производства, приносит прибыль, на порядок превышающую исходные затраты. Отметим здесь вскользь еще один момент, связанный с инновационно-венчурным бизнесом: полученный за рубежом патент, оцененный известным определенным образом, вовсе не обязательно должен быть продан - он может быть включен в уставный фонд венчурного или иного предприятия, повышая его величину на те же 500 тыс. долл. и более.

Зачастую этим простым расчётом и объясняется, почему существующие в России фонды (МКНТ, РФФИ и прочие) охотно выделяют небольшие деньги (до 300-400 тыс. руб., чаще по 100-150 тыс. руб.) на научные разработки - эти институты вкладывают деньги в идеи, которые при дальнейшем венчурировании приносят значительную прибыль, поскольку одним из условий финансирования является дальнейшее совместное использование разработки.

Согласно обзору, представленному Российской ассоциацией прямого и венчурного инвестирования на Пятой венчурной ярмарке, состоявшейся в Санкт-Петербурге, следует: спрос на деньги инновационных компаний и их предложение венчурными фондами - две большие разницы.

Расстыковка наблюдается практически по всем важнейшим параметрам. Так, опросы руководителей 17 управляющих компаний, согласившихся ответить на вопросы, показали, что для того чтобы принять решение об инвестировании, фондам требуется получить как минимум блокирующий (64 % опрошенных), а то и контрольный (12 %) пакет акций. В то же время отдать контроль над своим первоначальным детищем при условии получения инвестиций готовы всего 4 % инновационных компаний. Ещё 9 % согласны поступиться блокирующим. Правда, большинство ответили, что по этому вопросу пока не определились, что заставляет вспомнить слова министра образования и науки Андрея Фурсенко: «В вопросах продажи бизнеса все дело в цене». Однако из личных бесед автора с участниками венчурной ярмарки вытекает, что успешные предприниматели отдавать контроль над своим бизнесом не хотят ни за какие деньги. Предпочитают искать тот или иной вид дешевого кредита, рассматривая фактически как таковой и венчурный капитал. Как показал опрос, лишь 2 % предпринимателей рассматривают в перспективе возможность продажи развившейся компании стратегическому инвестору. То есть большинство не прочь попользоваться деньгами, но желают оставить бизнес за собой. Вывод первый: российские предприниматели не готовы получать инвестиции на условиях, которые им предлагают [35, с. 21-25].

Серьёзная нестыковка вырисовывается и в размерах инвестиций. 47 % инновационных компаний нуждаются в суммах до 500 тыс. долл. Только 16 % готовы привлечь свыше 2,5 млн. При этом средний размер сделки в уже проинвестированных компаниях составляет 6,8 млн долл. Пять наиболее крупных венчурных компаний, под управлением которых находится 1,58 млрд долл. (а это половина всего венчурного капитала в России), декларируют минимальные суммы инвестиций - от 2,5 млн и выше. То есть для большинства потенциальных потребителей их капитал недоступен. Это вывод второй.

Деньги, в основном, в России предпочитают давать на расширение уже существующего производства (51 %). Предпочтения - потребительский рынок и телекоммуникации. А если точнее - мобильная связь, производство упаковки, пивоварение и пищевая промышленность. «Вкладывают на самом деле не в принципиальные новшества, а в незначительные улучшения давно и хорошо продающейся продукции. То есть туда, где риск невелик», - отметил заместитель председателя комитета экономического развития, промышленной политики и торговли Санкт-Петербурга Сергей Зимин. Честно говоря, такие инвестиции называть венчурными как-то язык не поворачивается.

Правда, какой-никакой сдвиг к лучшему вроде бы наметился. Если до кризиса 1998 г. потребительский рынок, телекоммуникации, энергетика и лёгкая промышленность поглощали более трёх четвертей венчурных капиталов, то в последние пять лет их доля сократилась процентов до шестидесяти. В то же время в программно-аппаратное обеспечение, электронику, биотехнологии, медицину и химические материалы (то есть в отрасли, которые можно считать высокотехнологичными и инновационными) вложено в десять раз больше, чем в 1994-1998 гг. Но и поныне высокие технологии не потребляют и четверти всех венчурных инвестиций.

В России два сектора потенциальной жизнеспособности: сырьевой, включая отчасти металлургию, и высокотехнологичный ВПК. Это сектора, в которых есть потенциал и где его можно развить. Основной источник валютных ресурсов в России -- это сырьевой сектор. Известно, что сейчас Россия держится на высоких ценах на нефть и газ, и проблема в том, чтобы нефтяной сектор и газовая промышленность не стали бы вдруг абсолютно неконкурентоспособными, ведь через 2-3 года цены придут в норму. Поэтому России необходимо обновление основных фондов, внедрение хай-тека, в первую очередь в этих и других отраслях. В условиях рынка финансирование промышленности и науки напрямую зависит от платёжеспособного спроса на продукцию.

Коммерческий потенциал российских технологий - большой, но его возможности ограничиваются отсутствием инвестиций. Традиционная формула, по словам генерального директора ФГУП «Российские технологии» Бориса Салтыкова: высокие технологии (а в широком смысле наука в целом) - заложники экономики. Нельзя сегодня в бедной стране вдруг сразу получить технологический уровень как в США, Японии по хай-теку в ведущих отраслях, если нет инвестиций. Чтобы потенциал стал источником дохода, требуется его доведение до товара.

Также, по словам генерального директора ФГУП «Российские технологии» Бориса Салтыкова, существуют такие официальные цифры в России: зарегистрировано около 50 тыс. малых предприятий, в уставе которых заложена инновационная деятельность. Конечно, строка в уставе ещё ни о чём не говорит, но я думаю, что порядка 20 тыс. реально действующих инновационных предприятий у нас есть [35, с. 21-25]. Пусть не везде реализуют хай-тек, но научно-технологическая продукция предприятий малого бизнеса всё-таки востребована, и в этом смысле коммерческий потенциал их велик. Что касается интересных разработок в гражданском секторе, то можно отметить гамму медицинских приборов и оборудования, целый ряд приборов экологического назначения, включая контроль атмосферы и воды, лазерные технологии и мн. др. Все это, безусловно, вызывает интерес, в том числе и за рубежом, хотя обычно имеются претензии к дизайну, эргономике. К сожалению, малые инновационные предприятия не имеют достаточных собственных ресурсов, поэтому очень зависимы от спроса и могут реализовать свои идеи до коммерческой стадии, только если они не инвестиционноемки. Конечно, это является серьёзным сдерживающим фактором коммерческого роста предприятий и здесь необходима помощь как государства, так и негосударственных инвесторов.