Ш Дополнительное оборудование - приборы, иное оборудование и принадлежности, установленные на транспортное средство, не входящие в комплект поставки ТС в соответствии с документацией завода - изготовителя, в том числе: - элементы тюнинга, автомобильная теле, радио и аудиоаппаратура, оборудование салона, кузова, приборы, колеса в сборе, не входящие в комплектацию завода-изготовителя и т.д.

Ш Страхование гражданской ответственности - страхование ответственности, которая может наступить у страхователя вследствие причинения по его вине вреда жизни, здоровью или имуществу других лиц при использовании застрахованного транспортного средства. С момента начала действия ФЗ «Об обязательном страховании гражданской ответственности владельцев транспортных средств» от 01.06.2003 года, страхование гражданской ответственности делится на два вида. Обязательное страхование (ОСАГО) и добровольное страхование гражданской ответственности (ДСАГО). Устав ООО «Первый Автомобильный Салон». - Официальный текст. - Т.: 2007.

Таким образом, ООО «Первый Автомобильный Салон» осуществляет полный спектр услуг связанных с продажей, покупкой и юридическим сопровождением сделок с автомобилями.

2.2 Анализ формирования и структуры собственного и заемного капитала

Для того чтобы оценить эффективность политики финансирования деятельности предприятия, необходимо сопоставить удельный вес различных видов источников ООО «Первый Автомобильный Салон» в динамике и проанализировать их структуру. Для анализа используем данные баланса предприятия ООО «Первый Автомобильный Салон» за 2009 - 2011 гг. (Приложение Excel 6,7,8) и составим таблицы.

Таблица 2.1 Показатели динамики источников средств ООО «Первый Автомобильный Салон»

Источники финансирования	2009, тыс. руб	2010, тыс. руб	2011, тыс. руб	Изменения
				абсолют., тыс. руб.	относит.(%)
				2010 2009	2011 2010	2010 2009	2011 2010
Собственные	5374,35	5367,5	5519,65	-6,85	152,15	98,17	141,40
Долгосрочные обязательства	15598,15	15795,3	15968,55	-137,85	173,25	85,23	121,78
Текущие обязательства	978,4	618,85	582,2	-360,55	-36,65	33,56	23,60
Итого заемный	16576,55	16413,15	16550,75	-197,4	166,6	82,00	118,53
Всего источников	28950,9	28780,65	29069,4	-204,25	318,75	86,11	125,16

На анализируемом предприятии за 2010 год уменьшилась сумма как заемного капитала (на 197,4 тыс. руб.), так и сумма собственного капитала (на 6,85 тыс. руб.). В 2011 г. капитал увеличился, заемный на 166,6 тыс. руб., собственный 152,15 тыс. руб. Такая ситуация вызвана прежде всего тем, что предприятие стремясь увеличить свою ликвидность и платежеспособность внесло дополнительно вложенный капитал в размере 434,4 тыс. руб. Что в значительной степени изменило структуру баланса Устав ООО «Первый Автомобильный Салон». - Официальный текст. - Т.: 2007. что показано в таблице

Таблица 2.2 Показатели структуры источников средств ООО «Первый Автомобильный Салон», за 2009 - 2011 гг., (процент)

Источники финансирования	2009	2010	2011	Изменения
				2010/2009	2011/2010
Собственные	25,45	29,01	32,78	3,56	3,76
Долгосрочные обязательства	63,44	62,79	61,09	-0,65	-1,70
Текущие обязательства	11,11	8,20	6,13	-2,91	-2,07
Итого заемный	74,55	70,99	67,22	-3,56	-3,76
Всего источников	100	100	100	0,00	0,00

По структуре доля собственных источников средств в 2010 г. увеличилась на 3,56 п.п., а заемных средств соответственно уменьшилась на 3,56 п.п., а в 2011 г. доля собственных средств увеличилась на 3,76 п.п, а заемных снизилась на 3,76 п.п. соответственно, что свидетельствует о снижении степени финансовой зависимости предприятия от внешних инвесторов и кредиторов. При внутреннем анализе состояния финансов кроме этих показателей необходимо изучить структуру собственного и заемного капитала, выяснить причины изменения отдельных его слагаемых и дать оценку этих изменений за отчетный период. Абрютина М.С., Грачев А.В. Анализ финансово-экономической деятельности предприятия. М.: Изд-во «Дело и сервис», 2003. - 230 с.

Проведем детальный анализ структуры источников средств ООО «Первый Автомобильный Салон» в следующих таблицах (таблица 2.3 и 2.4).

Таблица 2.3 Показатели динамики источников средств ООО «Первый Автомобильный Салон» по видам за 2009 - 2011 гг., тыс. руб.

Источники финансирования	2009, тыс.руб.	2010, тыс.руб.	2011, тыс.руб.	Изменения
				абсолют., тыс. руб.	относит.(%)
				2010/2009	2011/2010
Уставный капитал	5172,5	5362,5	5362,5	0	0	100	100
Дополнительный капитал	0	0	434,4	0	434,4	-	100
Нераспределенная прибыль (непокрытые убытки)	566,85	1330	-277,25	-4,85	-282,25	42,2	-5545,0
Итого собственный капитал	2106,35	2332,5	519,65	-6,85	152,15	98,2	141,4
Долгосрочные обязательства
Долгосрочные кредиты банков	5933,15	5795,3	5968,55	-137,85	173,25	85,2	121,8
Кредиторская задолженность за товары, работы, услуги	0,45	0	0,65	-0,45	0,65	0,0	100,0
Текущие обязательства
- перед бюджетом	14,25	16,2	111,8	1,95	5,6	145,9	190,3
- по страхованию	0,05	0,05	0,3	0	0,25	100,0	600,0
- по оплате труда	1,55	1,7	1,85	0,15	0,15	109,7	108,8
Прочие текущие обязат.	157,1	95,9	82,6	-61,2	-13,3	61,0	86,1
Итого заемный капитал	15933,55	12332,15	15968,75	-197,4	166,6	82,0	118,5

Таблица 2.4 Показатели структуры источников средств ООО «Первый Автомобильный Салон» по видам за 2009 - 2011 гг., (процент)

Источники финансирования	2009	2010	2011	Изменения
				абсолют.
				2010/ 2009	2011/ 2010
1	2	3	4	5	6
Уставный капитал	24,64	28,62	22,86	3,97	-5,75
Дополнительный капитал	0,00	0,00	27,40	0,00	27,40
Нераспределенная прибыль (непокрытые убытки)	0,81	0,39	-17,49	-0,41	-17,88
Итого собственный капитал	25,45	29,01	32,78	3,56	3,76
Долгосрочные обязательства	0,00	0,00	0,00
Долгосрочные кредиты банков	63,44	62,79	61,09	-0,65	-1,70
Кредиторская задолженность за товары, работы, услуги	0,03	0,00	0,04	-0,03	0,04
Текущие обязательства	0,00	0,00	0,00
- перед бюджетом	0,29	0,49	0,74	0,20	0,25
- по страхованию	0,00	0,00	0,02	0,00	0,01
- по оплате труда	0,11	0,13	0,12	0,03	-0,02
Прочие текущие обязательства	10,68	7,57	5,21	-3,11	-2,36
Итого заемный капитал	74,55	70,99	67,22	-3,56	-3,76
Всего капитал	100	100	100	-	-

Анализ динамики и структуры источников капитала предприятия показывают следующие изменения: по динамике и структуре собственного капитала: произошло значительное увеличение собственного капитала (на 2152,15 тыс. руб.), при этом его удельный вес в капитале увеличился на 3,76 п.п. Здесь мы видим увеличение дополнительного капитала на 2434,4 тыс. руб. Удельный вес дополнительного капитала к собственному капиталу составил 27,4 %. Наблюдается значительное уменьшение нераспределенной прибыли на 282,25 тыс. руб.; по динамике и структуре заемного капитала: за 2009 год сумма заемных средств увеличилась на 2166,6 тыс. руб., или на 18,5 %. В абсолютном выражении такое увеличение произошло в основном за счет увеличения статьи долгосрочных кредитов банка на 1173,25 тыс. руб., по статьям текущих обязательств значительных изменений не наблюдалось. Приказ Минфина России "О формах бухгалтерской отчетности" от 22.07.03 г. №67. Российская газета от 22.07.03 г. С. 5-7.

Проведем анализ структуры собственного и заемного капитала по видам, данные занесем в таблицы 2.5 и 2.6.

Таблица 2.5 Показатели структуры собственного капитала, (процент)

Источники финансирования	2009	2010	2011	Изменения
				2010 / 2009	2011/ 2010
Уставный капитал	96,83	98,64	69,76	1,80	-28,88
Дополнительный капитал	0,00	0,00	83,59	0,00	83,59
Прочий дополнительный капитал	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Нераспределенная прибыль (непокрытые убытки)	3,17	1,36	-53,35	-1,80	-54,71
Итого собственный капитал	100,00	100,00	100,00	х	х

Наибольший удельный вес в структуре собственного капитала занимает уставный капитал, более 95 %, однако на конец 2011 года его доля уменьшилась до 69,76 %, что связано с появлением новой статьи дополнительный капитал, доля которого составила 83,59 %. Артеменко В.Г., Беллендир М.В. Финансовый анализ. М.: Изд-во «Дело и сервис», 2005. - С. 84



2.3 Расчет эффекта финансового рычага

Одним из показателей, применяемых для оценки эффективности использования заемного капитала, является эффект финансового рычага (ЭФР)

ЭФР = [ROA(1 - Кн) - СП] ЗК (2.1)

где ROA - экономическая рентабельность совокупного капитала до уплаты налогов (отношение суммы прибыли к среднегодовой сумме всего капитала);

Кн - коэффициент налогообложения (отношение суммы налогов к сумме прибыли);

СП - ставка ссудного процента, предусмотренного контрактом;

ЗК - заемный капитал;

СК - собственный капитал. Эффект финансового рычага показывает, на сколько процентов увеличивается рентабельность собственного капитала (ROE) за счет привлечения заемных средств в оборот предприятия. Он возникает в тех случаях, если экономическая рентабельность капитала выше ссудного процента.

ЭФР состоит из двух компонентов: разности между рентабельностью совокупного капитала посыле уплаты налога и ставкой процента за кредиты плеча финансового рычага: ЗК/СК. Басовский Л.Е. Комплексный экономический анализ хозяйственной деятельности: Учеб. пособие / Л.Е. Басовский, Е.Н. Басовская. - М.: ИНФРА-М, 2006. - С. 31

ROA(1 - Кн) - СП (2.2)

Положительный ЭФР возникает, если ROA(1 - Кн) - СП > 0. Например, рентабельность совокупного капитала после уплаты налога составляет 15 %, в то время как процентная ставка за кредитные ресурсы равна 10 %. Разность между стоимостью заемного и всего капитала позволит увеличить рентабельность собственного капитала. При таких условиях выгодно увеличивать плечо финансового рычага, т.е. долю заемного капитала. Если ROA(1 - Кн) - СП < 0, создается отрицательный ЭФР (эффект «дубинки»), в результате чего происходит «проедание» собственного капитала и это может стать причиной банкротства предприятия. Ситуация несколько изменяется с эффектом финансового рычага, если при исчислении налогооблагаемой прибыли учитывают финансовые расходы по обслуживанию долга. Тогда за счет налоговой экономии реальная ставка процента за кредиты уменьшается по сравнению с контрактной. Она будет равна: [СП (1 - Кн)]. Бернстайн Л.А. Анализ финансовой отчетности. М.: Финансы и статистика, 2004. - С. 108 В таких случаях ЭФР рекомендуется рассчитывать следующим образом:

ЗК ЗК

ЭФР = [ROA (1 - Кн) - СП (1 - Кн) = (ROA - СП) (1 - Кн)] (2.3)

СК СП (2)

Эффект финансового рычага в случае учета финансовых расходов зависит от трех факторов: разности между общей рентабельностью всего капитала после уплаты налога и контрактной процентной ставкой:

ROA(1 - Кн) - СП = 20 (1 - 0,3) - 10 = +4 % (2.4)

сокращения процентной ставки по причине налоговой экономии

СП - СП(1 - Кн) =10-10 (1 - 0,3) = +3 % (2.5)

плеча финансового рычага:



ЗК/СК= 750/250 = 3 (2.6)

В итоге получаем ЭФР = (4 + 3) х 3 = 21 % (для рассматриваемого предприятия).

Однако нужно иметь в виду, что эти расчеты полностью абстрагируются от влияния инфляции. В условиях инфляции, если долги и проценты по ним не индексируются, ЭФР и ROE увеличиваются, поскольку обслуживание долга и сам долг оплачиваются уже обесцененными деньгами.

Тогда эффект финансового рычага будет равен:

ЭФР =[ROA - CП / 1 + И](1 - Кн) х ЗК /СК + (И х ЗК)/((1 + И) х СК)

x100%; (2.7)

В балансе нашего предприятия сумма собственного капитала проиндексирована на уровень инфляции, и эффект финансового рычага определен по формуле:

ЭФР = ROA - CП 1 + И(1 - Кн) х ЗК /СК + (И х ЗК) СК х 100%(2.8)

Эффект рычага с учетом инфляции составляет:

ЭФР=[20 - 10 / 1,5](1 - 0.3 ) х 500 / 500 + (0,5 х 500)/(1,5 х 500)

х 100%=42,66% (2.9)

Отсюда следует, что в условиях инфляционной среды даже при отрицательной величине дифференциала [ROA - СП (1 + И)] < О эффект финансового рычага может быть положительным за счет не индексации долговых обязательств, что создает дополнительный доход от применения заемных средств и увеличивает сумму собственного капитала. Бухгалтерский анализ / Пер. с англ. СПб: Торгово-издательское бюро ВНУ, 2005. - С. 94 Таким образом, в условиях инфляции эффект финансового рычага зависит от следующих факторов: разницы между ставкой доходности всего инвестированного капитала и ставкой ссудного процента; уровня налогообложения; суммы долговых обязательств; темпов инфляции.

Рассчитаем эффект финансового рычага на основе данных ООО «Первый Автомобильный Салон» представленных в таблице.

Таблица 2.7

Исходные данные для расчета эффекта финансового рычага

Показатель	Прошлый год	Отчетный год
Балансовая прибыль, млн. руб.	15000	20000
Налоги из прибыли, млн. руб.	5250	6800
Уровень налогообложения, коэффициент	0,35	0,34
Среднегодовая сумма капитала, млн. руб.:
собственного	21 880	25 975
заемного	18 120	24 025
Плечо финансового рычага (отношение заемного капитала к собственному капиталу)	0,828	0,925
Экономическая рентабельность совокупного капитала, %	37,50	40,00
Средняя ставка процента за кредит, %	48	42
Темп инфляции, %	60	50
Эффект финансового рычага по формуле (13.2), %	4,03	7,32

Используя данные таблицы 2.7, рассчитываем эффект финансового рычага за прошлый и отчетный месяцы:

ЭФР0 = (37,5 - .48/1,6)0 - 0,35) х 0,828 = +4,03 % (2.10)

ЭФР1 = (40,0 - 42/1,5)0 - 0,34) х 0,925 = +7,32 % (2.11)

В нашем примере на каждый рубль вложенного капитала предприятие получило прибыль в размере 40 коп, а за пользование заемными средствами оно уплатило по 28 коп.(42:1,5). В результате получился положительный эффект (40 - 28 = +12). Это значит, что с каждого рубля заемного капитала, используемого в обороте, предприятие имеет прибыль 12 коп. ЭФР снижается за счет налогов (в данном случае на 34 %). Кроме того, ЭФР зависит также от плеча финансового рычага. Ковалев В.В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. // М.: Финансы и статистика, 2006. - С. 147 Прибыль предприятия за счет привлечения заемного капитала увеличилась на 3903 млн. руб.

?П = [(ROA - СП/(1+И)] (1 - Кн) х ЗК/100 = (40 - 42/1,5) (1 - 0,34) х 24025/100 = 1903 млн. руб. (2.12)

Таким образом, внешняя задолженность - акселератор развития предприятия и риска. Привлекая заемные средства, предприятие может быстрее и масштабнее реализовать свои цели. При этом задача финансиста не в том, чтобы исключить всякий риск, а в том, чтобы пойти на экономически обоснованный риск в рамках дифференциала ЛОЛЯ / (Г+Я), а для этого необходим прогноз экономической рентабельности предприятия, ставки банковского процента и уровня инфляции. В целом по второй главе мы делаем вывод, задержка движения средств на любой стадии ведет к замедлению оборачиваемости капитала, требует дополнительного вложения средств и может вызвать значительное ухудшение финансового состояния предприятия. Достигнутый в результате ускорения оборачиваемости эффект выражается в первую очередь в увеличении выпуска продукции без дополнительного привлечения финансовых ресурсов. Кроме того, за счет ускорения оборачиваемости капитала происходит увеличение суммы прибыли, так как обычно к исходной денежной форме он возвращается с приращением. Если производство и реализация продукции являются убыточными, то ускорение оборачиваемости средств ведет к ухудшению финансовых результатов и «проеданию» капитала. Все критерии оценки эффективного использования капитала важны для получения положительного конечного результата.

Глава 3. НАПРАВЛЕНИЯ СОВЕРШЕНСТВОВАНИЯ СИСТЕМЫ УПРАВЛЕНИЯ КАПИТАЛОМ ПРЕДПРИЯТИЯ

3.1 Подходы к оптимизации структуры капитала

Вопросы возможности и целесообразности оптимизации структуры капитала давно дебатируются среди ученых и практиков. Существуют два основных подхода к этой проблеме: традиционный подход и теория Модильяни-Миллера.

Традиционный подход предполагает, во-первых, стоимость капитала фирмы зависит от его структуры и, во-вторых, существует оптимальная структура капитала, снижающая значение средневзвешенных затрат на привлечение капитала (дисконтной ставки) (далее WACC) и, следовательно, повышающая рыночную стоимость фирмы. Приводятся следующие аргументы. Средневзвешенная стоимость капитала зависит от стоимости его составляющих, обобщенно подразделяемых на два вида - собственный и заемный капитал. В зависимости от структуры капитала стоимость каждого из этих источников меняется, причем темпы изменения различны. Многочисленные исследования показали, что умеренный рост доли заемных средств, т. е. некоторое повышение финансового риска, не вызывает немедленной реакции акционеров в плане увеличения требуемой доходности, однако при превышении некоторого порога безопасности ситуация меняется и акционеры требуют большей доходности для компенсации риска. Луценко А.В. Модель управления капиталом на основе использования синтезированных финансовых инструментов: Диссертация кандидата экономических наук: 08.00.13: Екатеринбург, 2002. - С. 27

Одновременно стоимость заемного капитала, оставаясь сначала практически неизменной, при определенном изменении состава источников начинает возрастать. Поскольку стоимость заемного капитала в среднем ниже, чем стоимость собственного капитала, существует структура капитала, называемая оптимальной, при которой показатель WACC имеет минимальное значение, а, следовательно, рыночная стоимость фирмы будет максимальной.

Основоположники подхода Модильяни и Миллера утверждают, что при некоторых условиях рыночная стоимость фирмы и стоимость капитала не зависят от его структуры, а, следовательно, их нельзя оптимизировать, нельзя и наращивать рыночную стоимость фирмы за счет изменения структуры капитала. Модильяни Ф., Миллер М. А. Сколько стоит фирма? Теорема ММ / Пер. с англ. - М.: Дело, 1999. - С. 178 Последнее утверждение иногда называют принципом «пирога»: можно по-разному делить пирог, но его величина при этом, естественно, останется прежней (Приложение 4). Ключевые положения этой теории были опубликованы Модильяни и Миллером в 1958 г. При обосновании своего подхода авторы ввели в явном или неявном виде ряд ограничений: предполагается наличие эффективного рынка капитала, подразумевающего бесплатность информации, ее равнодоступность для всех заинтересованных лиц, отсутствие транзакционных расходов, возможность любого дробления ценных бумаг, рациональность поведения инвесторов; компании эмитируют только два типа обязательств - долговые с без рисковой ставкой и акции (рисковый капитал); физические лица могут осуществлять ссуд заемные операции по без рисковой ставке; отсутствуют затраты, связанные с банкротством; все компании находятся в одной группе риска; ожидаемые денежные потоки представляют собой бессрочные аннуитеты (т.е. рост доходов не предполагается); отсутствуют агентские затраты, т. е. цели собственников фирмы и ее топ-менеджеров конгруэнтны; отсутствуют налоги.

Очевидно, что некоторые ограничения вряд ли можно признать реалистичными, однако дальнейшие исследования показали, что это не оказывает существенного влияния на основные выводы, полученные Модильяни и Миллером. Кроме того, некоторые ограничения позднее были уточнены или вовсе сняты. Финансовый менеджмент как наука базируется на фундаментальных концепциях, разработанных в рамках современной теории финансов и служащих методологической основой для понимания сути тенденций, имеющихся на финансовых рынках, логики принятия решений финансового характера, обоснованности применения тех или иных методов количественного анализа.

Концепция (от лат. conceptio - понимание, система) - это определенный способ понимания, трактовки каких-либо явлений, выражающий ключевую идею для их освещения. К фундаментальным концепциям финансового менеджмента можно отнести:

Ш концепцию денежного потока;

Ш временной ценности денежных ресурсов;

Ш компромисса между риском и доходностью;

Ш операционного и финансового рисков;

Ш эффективности рынка капитала;

Ш асимметричности информации;

Ш агентских отношений;

Ш альтернативных затрат;

Ш временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта;

Ш имущественной и правовой обособленности субъекта хозяйствования;

Ш стоимости капитала. Финансовый менеджмент: Научное пособие для студентов высших учебных заведений / Ред. Г. Г. Кирейцев. - 3-те изд., перераб. и доп. - К.: Центр научной литературы. 2004. - С. 143

Заметим, что некоторые из перечисленных базовых концепций носят теоретический характер. Тем не менее, все они играют исключительно важную роль в плане осознанного построения эффективной системы управления финансами фирмы. Рассмотрим концепцию, играющую главную роль в данной дипломной работе - управление формированием капитала. Эта концепция представляет собой систему принципов и методов разработки и реализации управленческих решений, связанных с установлением оптимальных параметров его объема и структуры, а также с его привлечением из различных источников и в разнообразных формах для осуществления хозяйственной деятельности предприятия. Эффективное управление формированием капитала предприятия обеспечивается реализацией ряда принципов, основными из которых являются: Шеремет А.Д. Финансы предприятий: менеджмент и анализ: Учеб. пособие / А.Д. Шеремет, А.Ф. Ионова. - М.: ИНФРА-М, 2007. - С. 212

1. Интегрированность с общей системой управления предприятием. Финансирование всех сфер деятельности предприятия прямо или косвенно связано с формированием капитала, изменением его объема и структуры. Управление формированием капитала непосредственно связано со всеми иными направлениями финансового менеджмента, инновационным менеджментом, менеджментом персонала и некоторыми другими видами функционального менеджмента. Это определяет необходимость органической интегрированности управления формированием капитала с другими функциональными системами управления и с общей системой управления предприятием.

2. Комплексный характер формирования управленческих решений. Все управленческие решения в области формирования объема и структуры капитала, его привлечения из разных источников и в разнообразных формах теснейшим образом взаимосвязаны и оказывают прямое или косвенное воздействие на последующую эффективность его использования и результаты финансовой деятельности предприятия в целом. Поэтому управление формированием капитала должно рассматриваться как комплексная функциональная управляющая система, обеспечивающая разработку взаимозависимых управленческих решений, каждое из которых вносит свой вклад в общую результативность деятельности предприятия.

3. Высокий динамизм управления. Даже наиболее эффективные управленческие решения в области формирования объема и структуры капитала, схем финансирования отдельных видов деятельности и хозяйственных операций, разработанные и реализованные на предприятии в предшествующем периоде, не всегда могут быть повторно использованы на последующих этапах его хозяйственной деятельности. Прежде всего, это связано с высокой динамикой факторов внешней среды на стадии перехода к рыночной экономике, и в первую очередь, - с изменением конъюнктуры рынка капитала. Пласкова Н.С. Управление капиталом предприятия / Н.С. Пласкова. - М.: ЭКСМО., 2007. - С.67

4. Вариативность подходов к разработке отдельных управленческих решений. Реализация этого принципа предполагает, что подготовка каждого управленческого решения в сфере формирования объема и структуры капитала, выбора источников и форм его привлечения предприятием должна учитывать альтернативные возможности действий. При наличии альтернативных проектов управленческих решений в этой области их выбор для реализации должен быть основан на системе критериев, определяющих финансовую идеологию, финансовую стратегию или конкретную финансовую политику предприятия. Система таких критериев в области формирования капитала устанавливается самим предприятием.

5. Ориентированность на стратегические цели развития предприятия. Какими бы эффективными не казались те или иные проекты управленческих решений в области формирования объема и структуры капитала, выбора схем финансирования отдельных видов деятельности и хозяйственных операций в текущем периоде, они должны быть отклонены. Если они вступают в противоречие с миссией (главной целью деятельности) предприятия, стратегическими направлениями его развития, подрывают экономическую базу формирования высоких размеров собственных финансовых ресурсов за счет внутренних источников и эффективного использования капитала в предстоящем периоде. Эффективная система управления формированием капитала, организованная с учетом изложенных принципов, создает основу высоких темпов наращения ресурсного потенциала предприятия, обеспечения необходимой финансовой его устойчивости в процессе развития, постоянного роста его рыночной стоимости.

Компромиссный подход. Оптимальная структура капитала по компромиссной модели определяется соотношением выгод от налогового щита (возможности включения платы за заемный капитал в себестоимость) и убытков от возможного банкротства. Издержки банкротства зависят от вероятности разорения и ликвидации компании и величины издержек, связанных с этим процессом. При небольших займах вероятность разорения низка и издержки банкротства также невелики. Преимущества в налогообложении приводят к росту рыночной оценки капитала компании. При большом финансовом рычаге вероятность банкротства увеличивается, и налоговые преимущества могут не покрывать растущих издержек банкротства. Есть еще один момент, который усугубляет ситуацию банкротства, он связан с возможностью оппортунистического поведения менеджеров и владельцев собственного капитала. В ситуации банкротства акционеры часто отказываются от цели максимизации рыночной оценки всего капитала и начинают действовать в своих интересах. Часто используемый способ спасения компании - рискованная игра за счет владельцев заемного капитала. При выборе структуры капитала (обосновании целевой структуры капитала) следует руководствоваться следующими рекомендациями. Волков И.М., Грачева М.В. Проектный анализ. М.: Банки и биржи ИО «ЮНИТИ», 2003. - С. 20

1. Чем выше риск получаемых результатов при принятии финансовых решений (высокие значения дисперсии прибыли и доходности), тем меньше должно быть значение финансового рычага. Для корпораций с большой неопределенностью спроса и, следовательно, с большой вариацией прибыли, вероятность ситуации нехватки финансовых средств больше при любом уровне финансового рычага по сравнению с низко рискованными корпорациями. Корпорации с низким операционным риском могут привлекать заемные средства в большем объеме до тех пор, пока ожидаемые издержки банкротства не перекроют налоговые преимущества привлечения заемных средств.

2. Корпорации, в структуре активов которых преобладают материальные активы, могут иметь более высокий финансовый рычаг по сравнению с корпорациями, где значительная доля активов представлена в виде патентов, торговой марки, различных прав пользования. Это связано с тем, что угроза банкротства по-разному влияет на рыночную оценку материальных и нематериальных активов. При угрозе банкротства оценкой материальных активов является их ликвидационная стоимость продажи на рынке (целиком или частями), которая редко падает до нуля. Для ряда нематериальных активов угроза банкротства "зануляет" ликвидационную стоимость.

3. Для корпораций, имеющих льготы по уплате налога на прибыль, целевая структура капитала не играет роли. Чем выше налоговая ставка, тем больше выгод получит корпорация от заемного финансирования (при условии, что вся сумма платежей будет вычитаться из налогооблагаемой прибыли). Финансовый рычаг следует увеличивать до тех пор, пока издержки банкротства и затраты на привлечение дополнительного заемного капитала не перекроют налоговые выгоды. Завгородний В.И., Скляр В.А., Трубилин И.Т. Анализ и оценка капитала предприятий. М.: Агропромиздат, 2005. - С. 173

3.2 Влияние дивидендной политики на структуру капитала

Дивиденд - доход, периодически (обычно ежегодно) выплачиваемый акционерам на каждую акцию из прибыли акционерного общества. Инвестиционная политика предприятия требует определения и проведения предприятием дивидендной политики. Повышенное внимание отечественных и зарубежных авторов к различным аспектам дивидендной политики определяется рядом обстоятельств. Основные тезисы были сформулированы Д.-К. Шимом и Д.-Г. Сигелом. Авторы отмечают следующее. Бланк И. А. Финансовая стратегия предприятия: Учебный курс. - М.: Эльга, Ника - Центр, 2006. - С. 120

Во-первых, дивидендная политика оказывает влияние на отношения с инвесторами. Акционеры негативно относятся к компаниям, которые сокращают дивиденды. Это связано в первую очередь с финансовыми трудностями компании. В этом случае, акционеры могут продать свои акции, влияя на снижение их рыночной цены. Во-вторых, дивидендная политика влияет на финансовую программу и бюджет капиталовложений предприятия. В-третьих, дивидендная политика воздействует на движение денежных средств предприятия («компания с плохой ликвидностью может быть вынуждена ограничить выплаты дивидендов»). В-четвертых, дивидендная политика сокращает собственный капитал, так как дивиденды выплачиваются из нераспределенной прибыли.

Формирование рациональной структуры капитала - одна из важнейших проблем корпоративных финансов. На практике существует взаимосвязь структуры капитала и дивидендной политики корпорации. Данная взаимосвязь проявляется в том, что структура капитала зависит от рентабельности собственных средств и нормы определения чистой прибыли на выплату дивидендов и развитие производства, при высокой рентабельности собственного капитала можно оставить больше этой прибыли на цели накопления и пополнения оборотных активов без уменьшения дивидендных выплат акционерам.

Между внутренним (за счет чистой прибыли) и внешним (за счет кредитов и займов, а также эмиссии акций) финансированием наблюдается тесная взаимосвязь. Однако это не означает взаимозаменяемости источников средств. Так, внешнее долговое финансирование не должно подменять собой привлечения и использования собственных средств. Только достаточный объем собственного капитала (более 50%) способен обеспечить развитие корпорации, укрепить ее финансовую независимость и усилить доверие к ней акционеров, кредиторов, поставщиков, страховщиков и других партнеров.

В практической ситуации только собственные средства способны обеспечить возврат кредитов и займов. Однако на отдельных этапах жизненного цикла компании возникает потребность во внешнем заимствовании (например, у банков), задолженность смягчает возможный конфликт между руководством акционерной компании и ее собственниками, понижает акционерный риск. С другой стороны, задолженность обостряет конфликт, между собственниками и кредиторами. В рыночной экономике существует механизм нивелирования данных противоречий. Широко известный способ - выпуск таких финансовых инструментов, которые позволяют владельцам корпоративных облигаций стать акционерами корпорации (облигации, конвертируемые в акции, облигации с подписными купонами и т. д.). Басовский Л.Е. Комплексный экономический анализ хозяйственной деятельности: Учеб. пособие / Л.Е. Басовский, Е.Н. Басовская. - М.: ИНФРА-М, 2006. - С. 33

Корпорация может также проводить политику постоянного возобновления заемных средств, привлекаемых на краткосрочной основе, на цели долгосрочного финансирования высокоэффективных мероприятий. Тогда при каждом очередном погашении краткосрочных кредитов (вместе с процентами) кредиторы убеждаются в надежности руководства компании-заемщика. Нестабильная обстановка на фондовом рынке ограничивает возможности корпораций в использовании долевого и долгового финансирования (с помощью эмиссии собственных акций и облигаций). Поэтому любая компания (вне экстремальных условий) не должна исчерпывать свою кредитную способность. Всегда следует оставлять резерв для дополнительного заимствования средств, чтобы в случае необходимости покрыть дефицит денежных средств кредитом банка без серьезной угрозы для своего финансового состояния. При оптимизации структуры капитала исходят обычно из главной цели финансового менеджмента: установить такое соотношение между заемным и собственным капиталом, при котором стоимость акций компании достигнет своего максимального значения. Уровень задолженности служит для инвестора индикатором для оценки финансовой устойчивости эмитента. Яблокова Р. Финансовый менеджмент (Учебное пособие) // Электронный ресурс. Сайт: inventech.Ru. Режим доступа: http://www.inventech.ru

Высокий удельный вес заемных средств в пассиве баланса свидетельствует о повышении уровня риска банкротства заемщика. Если корпорация располагает преимущественно собственными источниками средств, то риск потери финансового равновесия значительно понижается, но акционеры могут не получить высоких дивидендов. В данном случае они полагают, что корпорация не преследует цели максимизации прибыли, и могут начать продажу принадлежащих им акций, снижая тем самым их рыночную стоимость.

Итак, новая эмиссия акций компаний, давно работающих на фондовом рынке, обычно расценивается инвесторами как сигнал вероятной финансовой нестабильности этих компаний; привлечение заемных средств - как благоприятный сигнал или нейтральный. Поэтому рекомендуется сохранять резерв финансовой гибкости, чтобы всегда иметь возможность привлечь кредиты и займы на приемлемых для заемщика условиях. На практике используют четыре основных способа внешнего финансирования:

Ш Закрытая подписка на акции. Если она проводится между прежними акционерами, то, как правило, по заниженной по сравнению с рыночным курсом цене. Поэтому у корпорации возникает улучшенная выгода, что является потенциальным расходом.

Ш Открытая подписка на акции. Акционеры открытого общества вправе реализовать принадлежащие им акции без согласия других собственников. Такое общество может проводить открытую подписку на выпускаемые им акции и проводить их свободную продажу с учетом требований федерального законодательства России. Открытое общество вправе проводить закрытую подписку на акции, если такая подписка предусмотрена его уставом и не ограничена правовыми актами РФ.

Ш Привлечение кредитов и займов (эмиссия корпоративных облигаций).

Ш Смешанный (комбинированный) способ. Финансовый менеджмент: Учебник / Е.С. Стоянова [и др.] - М.: Изд-во Перспектива, 2007. - С. 215

Первый способ имеет ограниченное применение из-за возможного дефицита денежных средств у акционеров или их уклонения от дальнейшего финансирования общества. Выбор между вторым и третьим вариантами обусловливается сведением к минимуму риска утраты контроля над акционерным обществом. «Дивидендная» политика оказывает прямое влияние на цену предприятия. Действительная стоимость предприятия представляет собой сумму двух слагаемых: действительной стоимости всех имеющихся в наличии производственных ресурсов этого предприятия и действительной стоимости его земельного участка.

Основополагающей интегральной характеристикой производственных ресурсов предприятия является цепочка взаимосвязанных нормативных значений показателей его производственной мощности, товар производительности, доходности и прибыль производительности. Научно обоснованная капитализация (мультипликация) последнего из этих показателей с учетом фактического интегрального износа производственных ресурсов рассматриваемого предприятия позволяет установить его действительную стоимость. Интегральный износ объединяет объективные последствия физического, морального и экономического износа производственных ресурсов оцениваемого предприятия. Учет физического износа дает возможность исключить из номинальной (без поправок на интегральный износ) действительной стоимости этих ресурсов денежные средства, которые в процессе эксплуатации предприятия возвратились его собственнику в виде амортизационных отчислений, предусматриваемых в составе себестоимости выпускаемой продукции, выполняемых работ и оказываемых услуг.

С помощью учета морального и экономического износа производственных ресурсов предприятия из показателя их номинальной действительной стоимости вычитаются невосполнимые потери той части этих ресурсов, возобновление либо модернизация которых экономически нецелесообразны. На действительную стоимость занимаемого предприятием земельного участка оказывают существенное влияние его месторасположение, размеры, конфигурация, наличие подъездных путей и близость к центральным транспортным магистралям, а также наличие и качество инфраструктурных коммуникаций: энергоснабжения, теплоснабжения, газификации, наличие холодной и горячей воды, канализации, телефонизации, надежного ограждения и т.д. Финансовый менеджмент: Учебник / Е.С. Стоянова [и др.] - М.: Изд-во Перспектива, 2007. - С. 218

Наиболее приближены к действительной стоимости предприятия результаты специального статистического эксперимента, суть которого будет изложена ниже, а также оценки, которые определяют при использовании затратного подхода в варианте установления нормативно-сметной стоимости замещающего предприятия аналогичного типоразмера с теми же корректирующими коэффициентами, принятыми для оцениваемого объекта и на том же земельном участке. Таким образом, цена предприятия напрямую будет зависеть и от правильно построенной структуры собственного и заемного капитала предприятия, модель которой мы рассмотрим ниже. Финансовый менеджмент: Учебник / Е.С. Стоянова [и др.] - М.: Изд-во Перспектива, 2007. - С. 223

3.3 Модель системы управления собственным и заемным капиталом предприятия

Финансовая структура капитала формируется под воздействием различных факторов, отражающих, как характеристики компании, так и влияние на нее внешней среды, поэтому единого оптимального соотношения собственного и заемного капитала для всех компаний не существует. Вместе с тем в рамках практики по оптимизации финансовой структуры компании можно построить модель, обеспечивающую такое соотношение собственного и заемного капитала, при котором достигается максимизация обоснованной рыночной стоимости компании с учетом требуемого баланса «доходность - риск - ликвидность». Алгоритм реализации данной модели предполагает ряд этапов (Приложение 5).

Экономико-математическое моделирование является неотъемлемой частью любого исследования в области экономики. Моделирование бизнес-процессов: доступно о сложном. Д. Пинаев, Д. Веретенников // Источник: www.e-xecutive.ru

Наиболее объективным финансовым критерием деятельности ООО «Первый Автомобильный Салон» является максимизация рыночной стоимости ООО «Первый Автомобильный Салон» (далее - РСФ, Показатель). Целевая функция финансовой деятельности ООО «Первый Автомобильный Салон» была введена в имитационную модель, что преобразовало ее в модель принятия решения, при помощи которой стало возможным находить оптимальную структуру капитала. В качестве дополнительного целевого показателя функционирования финансовой системы фирмы был выбран показатель резерва ликвидности (РЛ). Обычно РЛ принимается равным 0,52% дохода в зависимости от отрасли, в модели РЛ равен 1% дохода. Мерой риска принятия решения в отношении структуры капитала была выбрана величина :

= ROE -ROEo (3.1)

где ROEo - среднеквадратическое отклонение (далее - СКО) рентабельности собственного капитала ROE в отсутствие заемного финансирования;

ROE - СКО ROE при наличии заемного финансирования.

Величина ROE определяется следующим выражением:

ROE = NOPLAT / E (3.2)

где NOPLAT - чистая (после налогов) прибыль от операционной деятельности,

E - величина собственного капитала. Волков И.М., Грачева М.В. Проектный анализ. М.: Банки и биржи ИО «ЮНИТИ», 2003. - С. 27

В процессе моделирования на основе бизнес-плана, бюджета инвестиций, заданных финансовых показателей моделировался CFt, рассчитывалось значение РСФ и оценивался риск по значению коэффициента вариации . Для расчета значения РСФ деятельность ООО «Первый Автомобильный Салон» была условно разделена на два периода: основной прогнозный период и «оставшийся» период (следующий за основным). Бернстайн Л.А. Анализ финансовой отчетности. М.: Финансы и статистика, 2004. - С. 101

Для каждого из этих периодов рассчитывалась стоимость ООО «Первый Автомобильный Салон». Чистая приведенная стоимость ООО «Первый Автомобильный Салон» (далее - ЧПС) за основной прогнозный (10 лет) период. И остаточная стоимость (далее - ОС) за «оставшийся» период. Значение РСФ рассчитывалось как сумма полученных значений стоимостей:

РСФ = ЧПС + ОС (3.3)

Оценка значения РСФ в модели выполнялась по следующей обобщенной формуле (здесь первое слагаемое соответствует значению ЧПС, второе - остаточной стоимости ОС):



где CFt - консолидированный денежный поток за период t;

t - текущий индекс периода (длительность одного периода равна одному году);

WACC - средневзвешенные затраты на привлечение капитала (дисконтная ставка);

NOPLAT11 - чистая операционная прибыль после уплаты налогов в первый год «оставшегося» периода («11» обозначает 11-й год с начала основного прогнозного периода);

g - прогнозируемые темпы роста NOPLAT в бессрочной перспективе. Луценко А.В. Модель управления капиталом на основе использования синтезированных финансовых инструментов: Диссертация кандидата экономических наук: 08.00.13: Екатеринбург, 2002. - С. 30

Для расчета CFt был использован метод затрат собственного капитала (далее - ДПСК), позволяющий избежать «закольцованности» при расчете ЧПС. «Закольцованность» может возникать при расчете ЧПС, если используются другие методы расчета ЧПС, когда при определении WACC требуется знать структуру капитала и, следовательно, величину РСФ. Например, в методе чистого операционного денежного потока, основанного на денежных потоках для инвесторов и акционеров, консолидированный денежный поток CFt и средневзвешенные затраты на привлечение капитала WACC рассчитываются по следующим формулам:

CFt = EBIT х (1-T) (3.5)

где EBIT - операционный доход до уплаты процентов и налогов. Буряковский В. В. Финансы предприятий - учебник. HTML-версия книги // Электронный ресурс. Режим доступа: http://books.efaculty.kiev.ua

WACC = Kd х D х (1-T) / РСФ + Ke х E / РСФ (3.6)

В методе ДПСК анализ ЧПС основан на денежных потоках, предназначенных исключительно для акционеров. В этом случае расчет консолидированного денежного потока CFt и средневзвешенных затрат на привлечение капитала WACC может быть продемонстрирован следующими упрощенными соотношениями:

CFt = (EBIT - Kd х D) х (1-T) WACC = Ke (3.7)

Найденный таким образом, консолидированный денежный поток CFt позволяет найти стоимость акционерного капитала САК, а затем и ЧПС по формуле

ЧПС = САК + D (3.8)

Для расчета величины остаточной стоимости ОС необходимо знание истинного значения величины WACC, которое может быть найдено, только если известна величина рыночной стоимости ООО «Первый Автомобильный Салон» РСФ. Гаврилова А.Н. Финансовый менеджмент: Учеб. пособие / А.Н. Гаврилова. - 4-е изд., исправл. и доп. - М.: Кнорус, 2007. - С. 67

Так, как на данном этапе значение РСФ еще не известно, то для расчета ОС было использовано приближенное значение WACC, обозначенное WACC1 и рассчитанное с использованием уже вычисленного значения ЧПС:

WACC1 = Kd х D х (1-T) / ЧПС + Ke х E / ЧПС (3.9)

После определения величины РСФ выполнялась оценка величины WACC:

WACC = Kd х D х (1-T) / РСФ + Ke х E / РСФ (3.10)

Таким образом, моделирование финансовой системы ООО «Первый Автомобильный Салон» с целью определения оптимальной структуры долгосрочного капитала выполнялось автором в следующей последовательности:

Ш проводился ретроспективный анализ финансовых результатов деятельности ООО «Первый Автомобильный Салон» за три последних года;

Ш прогнозировалась будущая финансовая деятельность на ближайшие десять лет, для чего выполнялся постатейный прогноз расходов, инвестиций, валовой выручки от реализации и других данных с помощью методов корреляционно-регрессионного анализа;

Ш осуществлялся расчет чистой приведенной стоимости ЧПС консолидированного денежного потока, генерируемого предприятием «Первый Автомобильный Салон», за прогнозный период; выполнялась оценка остаточной стоимости ОС ООО «Первый Автомобильный Салон»;

Ш рассчитывалась рыночная стоимость ООО «Первый Автомобильный Салон» РСФ;

Ш оценивалась адекватность модели;

Ш планировались и выполнялись эксперименты на имитационной модели;

На разработанной модели было выполнено имитационное моделирование. Целью моделирования являлась оценка адекватности модели. Для этого:

1. Были заданы начальные параметры базового варианта:

Ш исходный баланс;

Ш другие исходные данные для моделирования: объем долгосрочного капитала - 16 млн. руб.; объем продаж - 75 тыс. шт.; темп роста NOPLAT (чистый операционный доход минус чистая прибыль после уплаты налогов и процентов) в «оставшийся» период g = 10%; совокупная налоговая ставка на прибыль Т = 30%; размер постоянных и переменных затрат; размер амортизационных отчислений; требуемая доходность акционерного капитала Ke = 33%; процентная ставка по заемному капиталу Kd = 20%.

2. Далее было выполнено моделирование, в результате которого получена оценка рыночной стоимости ООО «Первый Автомобильный Салон» РСФ.

3. Выполнялась проверка чувствительности модели к следующим параметрам: объему долгосрочного заемного финансирования D; соотношению переменных и постоянных затрат; объему реализации.

4. По итогам проверки результатов моделирования на отсутствие абсурдных значений; анализа чувствительности показателя РСФ к анализируемым переменным и параметрам: постоянным и переменным затратам, доходу, величине D - был сделан вывод об адекватности модели, т.е. достигнута уверенность в правильности получаемых результатов. Луценко А.В. Модель управления капиталом на основе использования синтезированных финансовых инструментов: Диссертация кандидата экономических наук: 08.00.13: Екатеринбург, 2002. - С. 48

В заключении необходимо сделать следующие выводы. Инвестиционная политика предприятия требует определения и проведения предприятием дивидендной политики. Дивидендная политика оказывает влияние на отношения с инвесторами и формирование капитала. Чтобы заинтересовать собственников предприятия необходимо построить правильную структуру собственного и заемного капитала, способную сохранить компанию «на плаву».



Заключение

Капитал - это экономическая категория, которая известна давно, но получила новое содержание в условиях рыночных отношений. Как главная экономическая база создания и развития предприятия, капитал в процессе своего функционирования обеспечивает интересы государства, собственников и персонала. Капитал предприятия характеризует общую стоимость средств в денежной, материальной и нематериальной формах, которые инвестируются в формирование его активов. Капитал - главная сумма средств, необходимых для учреждения и осуществления производства (деятельности). Предприятие создается для занятия предпринимательской деятельностью и в процессе этой деятельности использует как собственный капитал, так и заемные средства.

Собственными денежными средствами являются средства, которые постоянно находятся в обороте и время использования которых не установлено. Формируются они за счет собственного капитала, то есть части капитала в активах предприятия, остающейся после отчисления всех его обязательств. Привлеченными называются средства, которые предприятие получает на определенный период за плату на условиях их возврата. Формируются они в основном за счет долго- и краткосрочных кредитов банка. Заёмными называются средства, которые принадлежат предприятию, но вследствие действующей системы расчётов постоянно находятся в обороте. Формируются эти средства за счет всех видов кредиторской задолженности. Все перечисленные источники принимают участие, как в формировании активов предприятия, так и в осуществлении производственно-финансовой деятельности с целью получения дохода и прибыли.

С позиций финансового менеджмента капитал предприятия характеризует общую стоимость финансов в денежной, материальной и нематериальной формах, инвестированного в формирование его активов. Управление капиталом представляет собой систему принципов и методов разработки и реализации управленческих решений, связанных с оптимальным его формированием из различных источников, а также обеспечением его эффективного использования в различных видах хозяйственной деятельности предприятия.

Одной из важных предпосылок эффективного управления капиталом предприятия является оценка его стоимости. Стоимость капитала - это цена, которую предприятие платит за его привлечение из разных источников. Концепция такой оценки исходит из того, что капитал имеет соответствующую стоимость, которая формирует уровень операционных и инвестиционных расходов предприятия. Эта концепция является одной из базовых в системе управления финансовой деятельностью предприятия. При этом она не сводится только к определению цены капитала, привлекаемого, а определяется целый ряд направлений хозяйственной деятельности предприятия в целом. В работе проведен анализ текущего состояния и исследованы направления совершенствования политики управления капиталом в ООО «Первый Автомобильный Салон».

На основе проведенного исследования можно сделать следующие выводы:

Ш Анализ структуры и динамики капитала показал следующее. На анализируемом предприятии за 2010 год уменьшилась сумма как заемного капитала (на 5197,4 тыс. руб.), так и сумма собственного капитала (на 1600,85 тыс. руб.). В 2011 г. капитал увеличился, заемный на 1166,6 тыс. руб., собственный 2152,15 тыс. руб.

Ш По структуре доля собственных источников средств в 2010 г. увеличилась на 3,56 п.п., а заемных средств соответственно уменьшилась на 3,56 п.п., а в 2011 г. доля собственных средств увеличилась на 3,76 п.п, а заемных снизилась на 3,76 п.п. соответственно, что свидетельствует о снижении степени финансовой зависимости предприятия от внешних инвесторов и кредиторов.

Ш По динамике и структуре собственного капитала: произошло значительное изменение величины собственного капитала (на 5152,15 тыс. руб.), при этом его удельный вес в капитале увеличился на 3,76 п.п.. Такое увеличении связано прежде всего с увеличением дополнительного капитала на 2434,4 тыс. руб. Удельный вес которого к капиталу составил 27,4 %. Наблюдается значительное уменьшение нераспределенной прибыли на 1282,25 тыс. руб.

Ш По динамике и структуре заемного капитала: за 2011 год сумма заемных средств увеличилась на 5166,6 тыс. руб., или на 18,5 %. В абсолютном выражении такое увеличение произошло в основном за счет увеличения статьи долгосрочные кредиты банка на 5173,25 тыс. руб., по статьям текущих обязательств значительных изменений не наблюдалось.