Размещено на http://www.allbest.ru/

Федеральное государственное образовательное бюджетное учреждение высшего профессионального образования

"ФИНАНСОВЫЙ УНИВЕРСИТЕТ ПРИ ПРАВИТЕЛЬСТВЕ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ"

Кафедра "Финансовый менеджмент"

ДИПЛОМНАЯ РАБОТА

на тему: "Портфельное инвестирование на рынке ценных бумаг"

Москва 2013

Оглавление

• Введение
• Глава 1. Особенности портфельного инвестирования в РФ
• 1.1 Понятие инвестиций и их экономическая природа
• 1.2 Сущность понятия и анализ теорий портфельных инвестиций
• 1.3 Правовое регулирование инвестиционной деятельности в Российской Федерации
• Глава 2. Методологические основы приятия инвестиционных решений
• 2.1 Психология, управление рисками и капиталом
• 2.2 Основные принципы портфельного инвестирования
• 2.3 Современные методы и инструменты портфельного анализа
• Глава 3. Практическая реализация портфельного инвестирования
• 3.1 Анализ макроэкономической ситуации с целью создания инвестиционного портфеля организации
• 3.2 Управление портфельным инвестированием на примере Внешэкономбанка
• Заключение
• Список используемых источников

Приложение

Введение

В сегодняшних социально-экономических условиях остро возникает необходимость усиления участия банков в инвестиционных процессах. Для успешного развития инвестиционной отрасли необходимо следует наладить тесную взаимосвязь банковской отрасли со всеми участниками экономических взаимоотношений, прежде всего сферой бизнеса.

Очевидно, что коммерческие банки заинтересованы в стабильной экономической среде, являющейся необходимым условием их деятельности, с другой - устойчивость экономического развития во многом зависит от степени надежности банковской системы, ее эффективного функционирования. Вместе с тем, поскольку интересы отдельного банка как коммерческого образования ориентированы на получение максимальной прибыли при допустимом уровне риска, участие банка в инвестировании экономики происходит лишь при наличии благоприятных условий.

В выступлении В.В. Путина при представлении ежегодного послания Президента Российской Федерации Федеральному собранию 8 июля 2000 года в качестве приоритетной ставилась задача формирования благоприятного инвестиционного климата на территории РФ и усиления гарантий инвесторам, как отечественным, так и зарубежным^.

В "Стратегии развития рынка ценных бумаг России на 2004 - 2008 г.г." в качестве основных целей обозначается значительное увеличение объемов денежных ресурсов, направляемых в реальный сектор российской экономики через рынок ценных бумаг, в т.ч. привлечение ежегодно через внутренний рынок ценных бумаг инвестиций в реальный сектор в объеме, составляющем несколько десятков млрд. долл. США; устойчивый рост капитализации российского рынка акций до 50 - 60% ВВП при не менее чем 2-кратном снижении рыночного риска и волатильности, являющихся в настоящее время одними из самых высоких в мире; российский рынок акций должен занимать не менее чем 8 - 10% долю в совокупном объеме формирующихся рынков мира; должна быть усилена роль внутренних розничных инвесторов, их доля на рынке должна быть доведена до не менее 20 30% объемов рынка, а с учетом институциональных инвесторов (пенсионных и инвестиционных фондов, страховых организаций) - до 3040% объемов рынка; на рынок корпоративных ценных бумаг должны быть привлечены не менее 1520% сбережений, находящихся внутри страны в наличной иностранной валюте.

Таким образом, российский рынок финансовых услуг стал одним из самых привлекательных секторов российской экономики.

Инвестиционный процесс в Росси и на Западе во многом отличаются. В данном случае европейские страны оказываются в более выгодном положении благодаря своим высоким технологиям и стабильной обстановке в стране. Государство играет важную роль в регулировании инвестиционного процесса. Оно финансирует капитальные вложения, осуществляет выпуск целевых облигационных и иных аналогичных займов, предоставляет концессии отечественным и западным инвесторам по итогам торгов. Существуют такие понятия как инвестиционный потенциал и климат страны. На них ориентируются экономисты при принятии решений.

Цель настоящей дипломной работы - изучение процесса инвестирования на рынке ценных бумаг, анализ практического опыта реализации процессов инвестирования на примере политики Внешэкономбанка, выявление проблем и разработка предложений по их устранению.

Объект исследования - выбран Внешэкономбанк. Предмет исследования - финансово-экономические отношения, возникающие в процессе портфельного инвестирования на рынке ценных бумаг.

Для достижения настоящей цели необходимо решить следующие задачи:

· изучить опыт портфельного инвестирования в России;

· изучить сущность понятия и анализ теорий портфельных инвестиций, правовые основы регулирования инвестиционной деятельности в РФ;

· исследовать основные принципы портфельного инвестирования;

· проанализировать современные методы и инструменты портфельного анализа;

· провести анализ макроэкономической ситуации с целью создания инвестиционного портфеля Внешэкономбанка;

· разработать рекомендации по управлению портфельным инвестированием на примере Внешэкономбанка.

Информационную базу исследования составляют официальные данные Российской Торговой Системы, Московской межбанковской валютной биржи,информационного агентства Reuters, зарубежных рейтинговых агентств и др.

Теоретической и методологической основой исследования являются труды отечественных и зарубежных ученых: Дж. Бэйли, Б. Вильямса, А.В. дельсона, В.В. Капитоненко, Б.А. Лагоши, Ю.П. Лукашина, Г. Марковица, Б.Е. Одинцова, К. Паррамоу, В.А. Половникова, М.А. Рогова, А.Н. Романова, Б.Б. Рубцова, К. Рэдхэд, Ф.Дж. Фаббоци, Т.Дж. Уотшема, С. Хьюса, У. Шарпа, А.Н. Ширяева и др. Практическая значимость работы состоит в исследовании портфельного инвестирования на рынке ценных бумаг РФ и разработке рекомендаций по повышению эффективности процесса портфельного инвестирования.

Дипломная работа состоит из трех глав. В первой главе раскрываются теоретические основы особенностей портфельного инвестирования в РФ: понятия инвестирования, портфельных инвестиций. Во второй главе проводится анализ основ приятия инвестиционных решений, выявляются проблемы. В третьей главе приводится пример практической реализации портфельного инвестирования на примере Внешэкономбанка.

Глава 1. Особенности портфельного инвестирования в РФ

1.1 Понятие инвестиций и их экономическая природа

Инвестиции - это социально-экономический процесс вложения капитала в различных его формах и видах, а также бытие инвестиций в виде накоплений для определения части дохода за определённый период хозяйственной деятельности, который вновь вкладывается в общественное производство.

При определении сущности инвестирования рассмотрим, прежде всего, термин "инвестиции", под которым большинство авторов рассматривают (с некоторыми вариациями) вложения капитала в какие-либо материальные или финансовые активы. Вложения в такие материальные активы как земля, оборудование, здания и иные производственные мощности называют реальными инвестициями, так как именно эти активы создают добавочную стоимость и, следовательно, являются инструментом для увеличения первоначального инвестиционного капитала. Вложения в различные финансовые инструменты, главным образом в ценные бумаги, с целью получения дохода, называют финансовыми инвестициями.

В данной работе рассматриваются финансовые инвестиции, обращающиеся на рынке ценных бумаг. Под ценной бумагой будем рассматривать свидетельство на право получения в будущем доходов при определенных условиях. Дадим определение таким основополагающим понятиям как инвестиционная среда и инвестиционный процесс. Инвестиционная среда характеризуется типами бумаг, обращающихся на рынке, условиями их приобретения и продажи.

В экономической литературе отечественными и зарубежными авторами предлагаются различные классификации инвестиций по тем или иным признакам.

Классификация инвестиций по форме:

· Материальные инвестиции (связанные с приобретением хозяйствующими субъектами материальных ценностей);

· Финансовые инвестиции (связанные с вложением средств в акции, облигации и другие ценные бумаги, в уставные фонды других организаций);

· Нематериальные инвестиции (связанные с приобретением прав пользования природными ресурсами, объектами и интеллектуальной собственностью и иных аналогичных прав).

Классификация инвестиций по назначению:

· Портфельные инвестиции (вложение средств в группу проектов, например, приобретение ценных бумаг различных предприятий);

· Реальные инвестиции (финансовые вложения в конкретный проект и обычно связаны с приобретением реальных активов).

Классификация инвестиций по величине коммерческого риска:

· Надёжные;

· Рискованные.

Понятие "инвестиции" рассматривается также в российском законодательстве. Так, например, исходя из смысла п. 1 ст. 1 Закона РСФСР "Об инвестиционной деятельности в РСФСР", ст. 1 Федерального закона "Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений" под инвестициями следует рассматривать денежные средства, акции и другие ценные бумаги, любое другое имущество или имущественные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и других видов деятельности целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта.

В законодательной практике Российской Федерации инвестиции определяются как денежные средства, целевые банковские вклады, паи, акции и другие ценные бумаги, технологии, машины, оборудование, лицензии, в том числе и на товарные знаки, кредиты, любое другое имущество или имущественные права, интеллектуальные ценности, вкладываемые в объекты предпринимательской и других видов деятельности в целях получения прибыли (дохода) и достижения положительного социального или иного полезного эффекта.

Понятие "инвестирование" часто отождествляется с понятием "инвестиционный процесс " и "процесс принятия инвестиционных решений". С нашей точки зрения, между ними существуют различия. Так, под инвестированием следует рассматривать общую суть, наиболее существенные черты процесса вложения, что следует из приведенного выше определения. Понятия "процесс принятия инвестиционных решений " и "инвестиционный процесс" имеют свои характерные черты и определения. Процесс принятия инвестиционных решений включает последовательно решаемые в процессе вложений задачи применительно как к первому, так и второму этапу инвестиционной деятельности.

Определим этапы инвестиционной деятельности:

· постановку цели;

· разработку программы или инвестиционного плана, превращающего цель в систему операций.

В частности, определяются сферы вложения и моменты осуществления этих вложений; выполнение оценки эффективности вложения.

Вопрос определения инвестиционной политики предприятия является на сегодняшний день дискуссионным.

Виленский П.Л. определяет инвестиционную политику как систему хозяйственных решений, определяющих объем, структуру и направления инвестиций как внутри хозяйствующего объекта (предприятия, фирмы, организации и т.д.), региона, страны (республики), так и за их пределами целью развития производства, предпринимательства, получения прибыли или других конечных результатов [17].

По мнению Райзберга Б.А., инвестиционная политика -- составная часть экономической политики, проводимой предприятиями в виде установления структуры и масштабов инвестиций, направлений их использования, источников получения с учетом необходимости обновления основных средств и повышения их технического уровня.

Т.В. Теплова, например, в 1й главе своей книги "Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями" разделяет понятия "инвестиционное решение" (как решение о выборе эффективного вложения) и "финансовое решение" (как решение о выборе источников финансирования), а далее включает оба типа решений в понятие инвестиционных. Итак, под "инвестиционным решением" следует рассматривать комплекс решений как по выбору проектов, так и источникам финансирования, а "инвестиционный процесс" это процесс взаимодействия тех, кто предлагает деньги (имеющих временно свободные деньги), с теми, кто предъявляет спрос (испытывающими потребность), в рамках которого и принимаются инвестиционные решения. Обе стороны встречаются либо непосредственно, либо на фондовых рынках.

Под инвестиционным процессом рассматривается последовательность этапов, действий, процедур и операций по осуществлению инвестиционной деятельности. Конкретное течение инвестиционного процесса определяется объектом инвестирования и видами инвестирования (реальные или финансовые инвестиции).

Поскольку инвестиционный процесс связан с долгосрочными вложениями экономических ресурсов для создания и получения выгоды в будущем, то сущность этих вложений заключается в преобразовании собственных и заемных средств инвестора в активы, которые при их использовании создадут новую стоимость.

В инвестиционном процессе выделяются три основных этапа:

Первый (подготовительный) этап - этап принятия решения об инвестировании. В рамках его начальной фазы формируются цели инвестирования, во второй фазе определяются направления инвестирования, в третьей происходит выбор конкретных объектов, подготовка и заключение инвестиционного договора, в котором определяются права и обязанности участников в отношении величины вкладываемых средств, сроков и порядка инвестиций, а также взаимодействие сторон при осуществлении инвестиционного процесса, порядок пользования объектом инвестиций, отношения собственности на созданный объект инвестиций, распределение будущих доходов от эксплуатации объекта.

Второй этап инвестиционного процесса ? осуществление инвестиций, практические действия по их реализации, облекаемые в правовую форму путем заключения различных договоров. Ими могут быть документы, связанные с передачей имущества; договоры, направленные на выполнение работ или оказание услуг; лицензионные или другие гражданско-правовые соглашения. Этот этап завершается созданием объекта инвестиционной деятельности.

Третий этап связан с использованием созданного объекта инвестиционной деятельности. На этой стадии организуется производство товаров, выполнение работ, оказание услуг, возникает система маркетинга и сбыта нового товара. Кроме того, происходит компенсация инвестиционных затрат, генерируются доходы от реализации инвестиций. Именно этот этап совпадает со сроком окупаемости инвестиций.

Инвестиционная деятельность - это вложение инвестиций, или инвестирование, заключающееся в осуществлении практических действий в целях получения прибыли или достижения иного полезного эффекта. Инвестирование в создание и воспроизводство основных фондов осуществляется в форме капитальных вложений.

В соответствии с Международными стандартами бухгалтерского учета инвестиционная деятельность - это приобретение или реализация долгосрочных активов и других инвестиций, не являющихся эквивалентами денежных средств.

Капитальные вложения - инвестиции в основной капитал (основные средства), в том числе затраты на новое строительство, расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий, приобретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря, проектно-изыскательские работы и другие затраты; объектами капитальных вложений в Российской Федерации являются находящиеся в частной, государственной, муниципальной и иных формах собственности различные виды вновь создаваемого и(или) модернизируемого имущества, за изъятиями, устанавливаемыми федеральными законами.

Объекты инвестиционной деятельности - находящиеся в частной, государственной, муниципальной и иных формах собственности вновь создаваемые и модернизируемые основные фонды, оборотные средства в отраслях и сферах народного хозяйства, ценные бумаги, целевые денежные вклады, научно-техническая продукция, другие объекты собственности, включая имущественные права и права на интеллектуальную собственность.

В России запрещено инвестирование в объекты, создание которых не отвечает требованиям экологических, санитарно-гигиенических и других стандартов и норм, установленных законодательством, действующим на территории РФ, или наносит ущерб охраняемым законом правам и интересам граждан, юридических лиц и государства.

Субъектами инвестиционной деятельности являются инвесторы, заказчики, исполнители работ, пользователи объектов инвестиционной деятельности, а также поставщики, юридические лица (банковские, страховые и посреднические учреждения, инвестиционные биржи) и другие участники инвестиционного процесса. Субъектами инвестиционной деятельности могут быть физические и юридические лица, в том числе иностранные, а также государства и международные учреждения .

Субъекты инвестиционной деятельности действуют в инвестиционной сфере, где осуществляется практическая реализация денежных и материальных вложений.

Понятие инвестиционного процесса обуславливается тем, каким образом инвестор принимает решения при выборе видов бумаг, объемов и сроков инвестирования

Возвращаясь к понятию инвестиционного процесса, следует обратить внимание на этапы процесса инвестирования. Предлагается следующая детализация этого процесса [22, 24, 20, 22, 78]:

. Выбор инвестиционной политики. На этом этапе определяются цели инвестора и объем инвестируемых средств.

. Анализ рынка ценных бумаг. Данный этап включает изучение отдельных видов (групп) ценных бумаг, особенно тех, которые в данный момент оценены неверно. Существующие подходы анализа и оценивания ценных бумаг разделяют на два вида: технический анализ и фундаментальный анализ.

Фундаментальный анализ предполагает рассмотрение существа происходящих на финансовом рынке процессов путем выявления сложных причинных взаимосвязей между различными явлениями. Технический анализ не связан с изучением существа экономических процессов, при его применении с использованием графиков прогнозируются три вида показателей: цены, объем и открытый интерес. Цена может означать как действительную цену товара, продаваемого на рынке, так и значения валютных и других индексов. Графики могут фиксировать каждое изменение цены, а также колебания цен за минуту, час, рабочий день, рабочую неделю, календарный месяц, год. Объем торговли определяет количество зарегистрированных сделок за установленный период времени, обычно за торговый день, неделю или месяц. Открытый интерес показывает количество позиций, не закрытых на конец торгового дня, и характеризует устойчивость текущего тренда. Таким образом, при составлении прогноза инвестиционного процесса с периодом упреждения на неделю и более целесообразно использовать информацию только по ценам и объему торговли.

Функционирование портфеля ценных бумаг. На этом этапе происходит определение конкретных активов для вложения инвестиций, а также пропорций распределения инвестируемого капитала между активами. Для этого инвестор составляет прогнозы цен для отдельных видов ценных бумаг и на основе полученных прогнозов решает задачу диверсификации, т.е. формирует такой инвестиционный портфель, который при заданных ограничениях соответствовал бы целям инвестора. Данный этап является основным, так как здесь с использованием критериев и методов прогнозирования определяется предполагаемая эффективность ценных бумаг, и в соответствии с полученными результатами принимается решение, в какие ценные бумаги вкладывать инвестиции.

. На четвертом этапе планируется осуществлять оценку эффективности портфеля. На наш взгляд, более целесообразно периодически, через определенный интервал времени, или в случае существенного изменения каких-либо обстоятельств, проводить переоценку эффективности портфеля, и, если его эффективность не будет входить в приемлемые для инвестора границы, определенные с заданной достоверностью, то только в этом случае осуществлять пересмотр портфеля.

. Пересмотр портфеля, как мы уже отметили, производится, когда портфель не соответствует заданной эффективности. Это чаще всего имеет место при изменении курса ценных бумаг, либо при изменении цели инвестирования. В таких случаях инвестору приходится изменять структуру портфеля, продав часть находящихся в нем бумаг и закупив некоторые новые.

Для этого необходимо заново повторить предшествующие этапы, особенно второй и третий.

Естественно, что в большинстве случаев инвестор вкладывает средства, предполагая в качестве цели получение прибыли. Как отмечается литературе, "большинство инвесторов наверняка согласятся с утверждением, что их задача - заработать как можно больше денег". В фундаментальном труде У. Шарпа, Г. Александера и Дж. Бэйли термин "инвестировать" используется в значении "расстаться с деньгами сегодня, чтобы получить большую сумму в будущем". В связи с этим ситуации, при которых инвестор преследует цель достичь некоего не определенного с точки зрения законодательства "полезного эффекта".

В зависимости от характера участия инвестора инвестировании выделяют прямые инвестиции и косвенные (портфельные). Прямые инвестиции предполагают непосредственное участие инвестора в выборе объекта для вложения денежных средств и в деятельности получателя инвестиций.

Косвенные (непрямые, портфельные) инвестиции осуществляются через финансовых или инвестиционных посредников - банки, фонды, инвестиционные организации и т. д., которые размещают вложенные в них средства по своему усмотрению и передают инвестору оговоренную часть прибыли от этих средств, - или посредством приобретения инвестором ценных бумаг, дающих право на получение дохода^.

В ряде источников выделяются также так называемые ссудные инвестиции, которые осуществляются в форме предоставления займов и кредитования на инвестиционные цели.

Рассмотрим подробнее понятие и сущность портфельных инвестиций и инвестирования с использованием ценных бумаг. Главными товарами финансового рынка являются внутренняя и иностранная валюта, т.е. деньги, банковские кредиты и ценные бумаги.

1.2 Сущность понятия и анализ теорий портфельных инвестиций

Инвестирование с использованием ценных бумаг требует рассмотрения финансового рынка и инструментов, из которых формируют портфель.

Главная цель в функционировании портфельных инвестиций состоит в достижении оптимального сочетания между риском и доходностью. Иначе говоря, соответствующий набор инвестиционных инструментов призван снизить до минимума риск потерь для инвестора при заданном уровня доходности или обеспечить максимальную ожидаемую доходность при некотором заданном уровне риска.

Портфель -- это набор финансовых активов, которыми располагает инвестор. В него могут входить как инструменты одного вида, например, акции или облигации, или разные активы: ценные бумаги, производные финансовые инструменты, недвижимость.

Главная цель формирования портфеля состоит в стремлении получить требуемый уровень ожидаемой доходности при более низком уровне ожидаемого риска. Данная цель достигается, во-первых, за счет диверсификации портфеля, т. е. распределения средств инвестора между различными активами, и, во-вторых, тщательного подбора финансовых инструментов. В теории и практике управления портфелем существуют два подхода: традиционный и современный. Традиционный основывается на фундаментальном и техническом анализе. Он делает акцент на широкую диверсификацию ценных бумаг по отраслям.

В основном приобретаются бумаги известных организаций, имеющих хорошие производственные и финансовые показатели. Кроме того, учитывается их более высокая ликвидность, возможность приобретать и продавать в больших количествах и экономить на комиссионных.

Развитие широкого и эффективного рынка, статистической базы, а также быстрый прогресс в области вычислительной техники привели к возникновению современной теории и практики управления портфелем финансовых инструментов. Она основана на использовании статистических и математических методов подбора финансовых инструментов в портфель, а также на ряде новых концептуальных подходов.

Главными параметрами при управлении портфелем, которые необходимо определить менеджеру, являются его ожидаемая доходность и риск. Формируя портфель, менеджер не может точно определить будущую динамику его доходности и риска. Поэтому свой инвестиционный выбор он строит на ожидаемых значениях доход ности и риска. Данные величины оцениваются, в первую очередь, на основе статистических отчетов за предыдущие периоды времени. Поскольку будущее вряд ли повторит прошлое со стопроцентной вероятностью, то полученные оценки менеджер может корректировать согласно своим ожиданиям развития будущей конъюнктуры.

Для получения количественных характеристик инвестиционного портфеля используются различные подходы. [28, 33, 34, 48, 78, 86, 113, 126]

Классический подход к формированию инвестиционного портфеля заключается в определении такой структуры портфеля, которая обеспечила бы инвестору некоторое значение эффективности при наименьшем риске. Такая задача впервые была сформулирована Г. Марковицем. При дальнейшей разработке этой теории Д. Тобином в рассмотрение были включены безрисковые активы, и основной проблемой формирования портфеля стала задача правильного распределения капитала между рисковыми и безрисковыми вложениями.

В классической теории предлагается следующий подход. Любое конкретное значение r доходности операции является реализацией случайной величины R. Эта гипотеза позволяет использовать для изучения свойств портфеля ценных бумаг правила теории вероятностей.

Для описания модели используются следующие характеристики случайной величины [39]:

) математическое ожидание случайной величины R, обозначаемое:

m=M{R} (3.1),

математическое ожидание показывает среднее по всем значениям

(реализациям) случайной величины, вычисленное с учетом частоты их возможного появления.

) вариация (дисперсия) случайной величины:

V=M{(Rm)2} (3.2);

и стандартное (среднеквадратичное) отклонение

у = V (3.3);

) ковариация двух случайных величин Ri и Rj

Vij=M{(Rimi)(Rjmj)} (3.4),

которая представляет собой математическое ожидание произведения отклонения доходов по акциям каждого вида от их ожидаемых значений.

Величина ковариации выражает тесноту связи между распределениями доходов по ценным бумагам обоих видов.

) регрессия парная (в арбитражных моделях - множественная).

Рассматриваются n видов различных ценных бумаг, и пусть xj, j= 1 , n доля общего вложения, приходящаяся на jый вид ценных бумаг. Очевидно, что:

N ? x j = 1 (3.5)

j = 1

Доходность портфеля Rp равна:

R p = ? R j x j (3.6)

j = 1

если доходность jгo вида ценных бумаг равна Rj. Согласно правилам теории вероятностей ожидаемый эффект от портфеля равен:

m p = M(Rp) = ? x jM(R j ) = ? x jm j (3.7)

j = 1

j = 1

Отклонение от ожидаемого значения равно:

Rp mp = ? x j(R j ? m j ) (3.8)

j = 1

Нетрудно заметить, что при росте числа n видов ценных бумаг, включенных в портфель, риск портфеля ограничен и уменьшается в соответствии со значениями коэффициентов ковариации. Этот результат известен в теории вероятностей как закон больших чисел, а в теории финансового риска как эффект диверсификации портфеля. Отсюда вытекает главное правило финансового рынка: для повышения надежности доходности вложения в рискованные ценные бумаги целесообразно делать вложения не в один вид, а формировать инвестиционный портфель ценных бумаг, содержащий как можно больше разнообразных ценных бумаг, эффект от которых случаен, но случайные отклонения независимы.

При полной обратной корреляции возможно такое распределение вложений между различными видами ценных бумаг, что риск будет полностью отсутствовать. Но в реальной жизни прямая и обратная корреляция явление крайне редкое, наиболее реальными являются ситуации, когда нет ни полной прямой, ни полной обратной корреляции, но разумная диверсификация приводит к снижению риска без потери ожидаемой эффективности.

Используя для характеристики инвестиционного портфеля рисковых ценных бумаг ожидаемую доходность и среднеквадратичное отклонение, очевидно, что эти две характеристики будут зависеть от его структуры, т.е. доли инвестируемого капитала, вложенной в каждый вид ценных бумаг. Одну и ту же доходность можно достичь, используя различные структуры портфеля, следовательно, при различных уровнях риска. Т.к. при увеличении доходности, как правило, увеличивается и риск (и наоборот), то следует сделать определенный выбор, который зависит от субъективных факторов.

Если на бирже допускается операция "short sale" (кредитование ценными бумагами), то требование неотрицательности долей вложения может быть снято, а отрицательные величины могут интерпретироваться как взятые в долг ценные бумаги. В этом случае (при минимизации уровня риска с достижением заданной доходности) может достигаться любой уровень доходности, а задачу можно решить методом множителей Лагранжа. Важно отметить, что оптимальные доли будут линейно зависеть от уровня желаемой доходности (mр), а зависимость уровня риска от mр будет квадратичной.

Модель доходности финансовых активов (САРМ) [41]: концепция коэффициентов составляет основу модели оценки финансовых активов, описывает зависимость между рыночным риском и требуемой доходностью.

Модель САРМ основывается на системе строгих предпосылок. Согласно логике этой модели, инвестиционное решение принимается под воздействием двух факторов - ожидаемой доходности и риска, мерой которого является дисперсия или стандартное отклонение доходности. Доходность ценных бумаг удобно отчитывать от доходности безрискового вклада. Доходность безрисковой ценной бумаги принимается равной доходности государственных обязательств, близких к российским. Однако российские государственные обязательства не являются безрисковыми. Это было очевидно задолго до кризиса 1998 г.: доходность ГКО всегда была изменчивой и то поднималась (в период их обращения) до 200% годовых и выше, то опускалась (во время относительной стабилизации экономической ситуации) до 15%. Если мерой риска выбрать дисперсию, то можно сказать однозначно, что ГКО были не просто рисковыми, а чисто спекулятивными бумагами. Следует заметить, что САРМ разрабатывалась на основе не вполне реалистичных предпосылок, поэтому эта модель, скорее всего, не отражает в полной мере реальной ситуации особенно на развивающихся рынках.

В отличии от САРМ, представляющей собой однофакторную модель: риск является функцией одного фактора вкоэффициента, выражающего зависимость между доходностью ценной бумаги и доходностью рынка, С. Росс предложил метод, названный теорией арбитражного ценообразования (Arbitrage Pricing Theory - АРТ). Концепция АРТ предусматривает возможность включения любого количества факторов риска, так что зависимость между доходностью и рисками в общем случае является многофакторной.

При построении многофакторных моделей пытаются учесть основные экономические факторы, систематически воздействующие на курсовую стоимость всех ценных бумаг. Недостатком таких моделей является следующее: на практике трудно выяснить, какие именно факторы риска нужно включить в модель. В настоящее время в качестве таких факторов используют показатели развития промышленного производства, изменений уровня банковских процентов, инфляции, риска неплатежеспособности конкретного предприятия и т.д.

В классических моделях существует ряд недостатков, так как в основе классического подхода лежат следующие предположения:

* стационарность поведения случайных величин на фондовом рынке;

* некоррелированность последовательных значений случайных величин при сколь угодно малом шаге дискретности. С одной стороны, для получения лучших оценок математического ожидания и дисперсии необходимо рассматривать большие временные интервалы, с другой может быть нарушено условие стационарности.

Кроме того, у приведенных выше моделей существует общий недостаток, который заключается в том, что учет как положительных, так и отрицательных колебаний равновероятен, хотя в действительности инвестора волнует только риск снижения доходности. Например, если доходность всех активов монотонно возрастает на всем интервале исследования, то риск потерять свои вложения для инвестора равен нулю. Но если мы попробуем найти оптимальную структуру портфеля при помощи классического метода, то дисперсия отклонений от среднего будет тем выше, чем значительнее темпы роста доходности, а, следовательно, наиболее доходные ценные бумаги будут исключены из портфеля или получат заниженный вес. Правда, в реальной экономической жизни возникновение ситуации, когда доходность по какому-либо виду ценных бумаг на протяжении длительного периода постоянно возрастает, крайне маловероятна.

Одним из существенных отличий российского фондового рынка, как рынка развивающегося, является нестабильность протекающих на нем процессов (высокий уровень доходности и волатильности). Если исходить из того, что большинство реальных и потенциальных инвесторов являются консервативно настроенными, то основной стратегической задачей, решаемой инвестором при выборе объектов вложения капиталов, является обеспечение устойчивости и положительной динамики развития инвестируемых средств.

Несмотря на многочисленные работы, предлагающие различные подходы оптимального размещения инвестиционных средств, интерес к этой проблеме не ослабевает из-за ее комплексности и значительной субъективности. Все это мотивирует поиск эффективных методов управления инвестиционным капиталом, удовлетворяющих предпочтения инвесторов с низкой степенью риска и учитывающих особенности российского фондового рынка.

Д.А. Ендовицкий в книге "Анализ и оценка эффективности инвестиционной политики коммерческих организаций: Методология и методика", определяя содержание инвестиционной деятельности банка, так раскрывает суть и последовательность принятия инвестиционных решений применительно к долгосрочным вложениям:

Определение стратегических целей долгосрочного инвестирования (стратегический инвестиционный анализ).

Исследования и поиск вариантов капиталовложений, соответствующих стратегическим целям (оценка потребности инвестирования).

Изучение социально-экономической и экологической среды, которой будут осуществляться долгосрочные инвестиции (управленческий анализ, анализ в системе маркетинга).

Определение и оценка результатов долгосрочного инвестирования (перспективный анализ, моделирование и калькуляция денежных потоков).

Предварительный отбор инвестиционных проектов (оценка целесообразности каждого варианта инвестирования, сравнительный и ситуационный анализ).

Санкционирование инвестиционных предложений и принятие окончательных управленческих решений (оценка соответствия целям и анализ значимости проектов).

Реализация инвестиционных проектов (оперативный анализ выполнения намеченных инвестиционных мероприятий).

Контроль за выполнением управленческих решений (ретроспективный инвестиционный анализ).

Как видно, терминология, использованная автором, характерна для инвестиций капитального характера, и тогда она описывает второй этап инвестиционного процесса этап выбора материального объекта вложения, непосредственно обеспечивающего экономический рост предприятия. Однако те же решения по сути могут приниматься и на первом этапе инвесторами предприятия, когда они решают вопрос о своих вложениях в те или иные предприятия. Тогда инвестиционные решения следует трактовать как действия

Согласно портфельной теории, при функционировании портфеля инвесторы должны диверсифицировать свои вложения путем распределения средств между неким набором ценных бумаг. Портфельный принцип инвестирования предполагает, что управление осуществляется всей совокупностью ценных бумаг как единым целым. Тем не менее, многие инвесторы, не прибегая к портфельному инвестированию, покупают и продают отдельные виды ценных бумаг, считая такой способ заработать деньги лучшим.

Какой из этих подходов способствует более успешному инвестированию в финансовые активы на российском рынке?

Для ответа на этот вопрос следует, прежде всего, разобраться, как оценить финансовый результат от проведения операций на рынке?

Финансовым результатом инвестиций в ценные бумаги может быть: прибыль, полученная за счет текущих платежей в течение всего периода инвестирования (процентных или дивидендных выплат); прибыль / убыток за счет курсовой разницы (дисконта) (может быть получена инвестором однократно независимо от длительности периода инвестирования).

При анализе финансовых потоков в случае долгосрочного инвестирования важной компонентой будет доход, полученный за счет текущих платежей в течение всего периода инвестирования, а курсовая разница будет финальным аккордом длительной инвестиции мажорным в случае положительной разницы и минорным, если она отрицательна. Для краткосрочных операций, напротив, курсовая разница является главным результатом инвестирования (и преимущественно единственным).

Инвестиционный анализ утверждает чем выше риск, тем выше должен быть доход по инвестиции. Рассматривая вопросы соотношения дохода и риска на эффективном рынке, можно предполагать, что ценная бумага, имеющая наибольший риск, приносит как больший доход, так и возможно больший убыток.

Различают следующие направления формирования инвестиционной политики:

1) инвестирование с целью получения доходов в виде процентов, дивидендов -- политика доходов; функционирование инвестиционных применяются в сочетании, формируя вложений в инвестиционный портфель с целью диверсификации финансовых рисков; инвестирование с целью получения доходов за счет разницы между ценой приобретения ресурсов (активов) и более высокой ценой реализации -- политика роста; инвестирование с целью роста и получения доходов одновременно -- политика доходов и роста.

Определяющим фактором политики доходов является стабильность доходов по конкретным видам активов. Она эффективна в приобретении активов с фиксированной нормой доходности. Такая политика предполагает покупку акций, облигаций, депозитных сертификатов.

Привлекательными могут быть также вложения в производственную сферу, если при этом будет обеспечиваться стабильный доход. Основная задача портфельных вложений заключается в создании оптимальных условий инвестирования, обеспечивая при этом портфелю инвестиций такие инвестиционные характеристики, достичь которых невозможно при размещении средств в отдельно взятый объект.

При формировании инвестиционной деятельности инвестор нацелен на получение прибыли (дохода), действуя при этом рамках приемлемого для него риска. В процессе формирования портфеля путем комбинирования инвестиционных активов достигается новое инвестиционное качество: обеспечивается требуемый уровень дохода при заданном уровне риска. Политика роста базируется на росте рыночной стоимости активов (ресурсов), что во многом обусловливает объем прибыли предприятия и степень ее капитализации. Так как риски по отдельным направлениям неодинаковы, то целесообразно осуществлять вложения активы разной ликвидности, что, собственно, и характеризует инвестиционную политику конкретного предприятия. Поэтому на практике эти два направления инвестиционной политики

При разработке инвестиционной политики определяется общий объем инвестиций, способы рационального использования собственных средств и возможности привлечения дополнительных денежных ресурсов. Инвестиционные проекты согласуются между собой по объемам выделяемых ресурсов и срокам реализации исходя из достижения максимально общего экономического эффекта.

1.3 Правовое регулирование инвестиционной деятельности в Российской Федерации

Юридическое понятие инвестиций содержится в ст. 1 Закона РСФСР от 26.06.1991 г. № 14881 "Об инвестиционной деятельности в РСФСР"3, согласно которому инвестиции - денежные средства, целевые банковские вклады, паи, акции и другие ценные бумаги, технологии, машины, оборудование, кредиты, любое другое имущество или имущественные права, интеллектуальные ценности, вкладываемые в объекты предпринимательской и других видов деятельности в целях получения прибыли (дохода) и достижения положительного социального эффекта.

Согласно ст. 1 Федерального закона от 25.02.1999 г. № 39ФЗ "Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений", согласно которому под инвестициями рассматриваются: денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта.

"Конвенции о защите прав инвестора", заключенной в Москве 28 марта 1997 г., также указано, что инвестиции - это вложенные инвестором финансовые и материальные средства в различные объекты деятельности, а также переданные права на имущественную и интеллектуальную собственность с целью получения прибыли (дохода) или достижения социального эффекта, если они не изъяты из оборота или не ограничены в обороте в соответствии с национальным законодательством сторон.

Таким образом, в правовом аспекте под инвестициями рассматриваются определенные виды материальных ценностей, которые представляют собой "вклад" в осуществляемую деятельность для извлечения какой*либо выгоды. науке и практике существуют различные классификации инвестиций в зависимости от направлений вложения капитала (прямые, портфельные), от формы собственности инвестора (государственные, частные), по степени риска (с низким риском, с высоким риском), по сроку (срочные, бессрочные), по характеру использования (ссудные, предпринимательские) и т.д.

Наиболее распространенной классификацией инвестиций при изучении правового регулирования является разделение инвестиций на прямые и портфельные:

Прямые инвестиции - вложения в уставной капитал хозяйствующего субъекта с целью извлечения дохода и получения прав на участие в управлении данным хозяйствующим субъектом. Портфельные инвестиции - это вложения капитала, связанные с функционированием портфеля, представляют собой приобретение ценных бумаг и других активов.

Прямым инвестициям свойственны долгосрочный характер и большая степень риска, чем портфельным инвестициям. Движение инвестиций происходит в процессе инвестиционной деятельности. Инвестиционная деятельность - это институт финансового права, регулирующий общественные отношения в области консолидации, движения и использования централизованных и децентрализованных фондов (собственных или привлеченных инвестором) денежных средств с целью извлечения прибыли.

Инвестиционная деятельность реализуется обычно в правовых формах, соответствующих договорам подряда на капитальное строительство, проектирование, может происходить путем приобретения акций акционерного общества, вступления в товарищество с вложением пая, осуществляться путем приобретения прав использования по лицензионному договору, и в иных формах. процессе осуществления инвестиционной деятельности складываются инвестиционные правоотношения, которые в свою очередь представляют собой совокупность

общественных отношений, возникающих по поводу привлечения, использования и контроля за инвестициями и осуществляемой инвестиционной деятельностью, а также отношения, связанные с ответственностью инвесторов за действия, противоречащие законодательству.

Инвестиционные правоотношения обладают собственным субъектным составом. Согласно ст. 2 Закона РСФСР от 26.06.1991 г. № 14881 "Об инвестиционной деятельности в РСФСР" основными субъектами инвестиционной деятельности являются: инвесторы, заказчики, исполнители работ, пользователи объектов инвестиционной деятельности, а также поставщики, юридические лица (банковские, страховые и посреднические учреждения, инвестиционные биржи) и другие участники инвестиционного процесса.

Субъектами инвестиционной деятельности также могут быть физические и юридические лица, в том числе иностранные, а также государства и международные учреждения.

Инвесторы - субъекты инвестиционной деятельности, осуществляющие вложение собственных, заемных или привлеченных средств в форме инвестиций и обеспечивающие их целевое использование. В качестве инвесторов могут являться:

· органы, уполномоченные управлять государственным муниципальным имуществом или имущественными правами;

· граждане, предприятия, предпринимательские объединения и другие юридические лица;

· иностранные физические и юридические лица, государства и международные учреждения.

Инвесторы могут выступать в роли вкладчиков, заказчиков, кредиторов, покупателей, а также выполнять функции любого другого участника инвестиционной деятельности.

Заказчиками могут быть как инвесторы, так и любые иные физические и юридические лица, уполномоченные инвестором (инвесторами) осуществить реализацию инвестиционного проекта, не вмешиваясь при этом в предпринимательскую и иную деятельность других участников инвестиционного процесса, если иное не предусмотрено договором (контрактом) между ними. Также субъектом инвестиционных обязательств является получатель инвестиций, и именно этот субъект, заинтересованный в получении инвестиций, во многих случаях является инициатором инвестиционных правоотношений.

Получателями инвестиций могут являться:

· государство, субъекты федерации, местные администрации;

· граждане, предприятия, предпринимательские объединения и другие юридические лица;

· иностранные физические и юридические лица, государства и международные учреждения.

Рассматривая правовые основы государственного регулирования инвестиционной деятельности, необходимо учитывать императивный характер воздействия самого государства как властного субъекта на прочих участников инвестиционной деятельности.

Государство выступает одновременно как инвестор и как инициатор инвестиционной деятельности для удовлетворения интересов общества.

Объектами инвестиционной деятельности могут быть:

· вновь создаваемые и модернизируемые основные и оборотные средства;

· целевые денежные вклады;

· научно-техническая продукция; - права на интеллектуальную собственность;

· имущественные права;

· другие объекты собственности.

Государственное регулирование инвестиционной деятельности может выступать в форме:

· государственных инвестиционных программ;

· прямого управления государственными инвестициями;

· налоговой политики;

· предоставления финансовой помощи на развитие отдельных территорий, отраслей, производств;

· финансовой, кредитной, ценообразовательной и амортизационной политики; антимонопольной политики;

· приватизации объектов государственной собственности.

В соответствии со ст. 12 Закона "Об инвестиционной деятельности в РСФСР" решения по государственным инвестициям принимаются высшим представительным органом на основе прогнозов экономического и социального развития РФ, схем развития и размещения производственных сил, научно-технических и технико-экономических обоснований, определяющих целесообразность этих инвестиций. Финансирование может осуществляться за счет средств государственного бюджета РФ и внебюджетных источников.

Источником инвестиций могут быть и кредиты банков под государственные гарантии.

Инвестиционные правоотношения, как и любое иное правоотношение, содержит в себе субъективные права и юридические обязанности. Именно осуществляя инвестиционную деятельность, субъекты (инвесторы, заказчики, исполнители работ, пользователи объектов инвестиционной деятельности и т.д.) приобретают соответствующие права и обязанности. Инвестор как главная фигура инвестиционного проекта обладает различными инвестиционными правами, которые регламентированы нормативно-правовыми актами, содержащими инвестиционные нормы права.

Согласно ст. 5 Закона РСФСР от 26.06.1991 г. № 14881 "Об инвестиционной деятельности в РСФСР", инвесторы обладают равными правами на осуществление инвестиционной деятельности. Инвестирование имущества и имущественных прав в объекты инвестиционной деятельности признается неотъемлемым правом инвестора и охраняется законом.

Инвестор:

· имеет право самостоятельно определять объемы, направления, размеры и эффективность инвестиций и по своему усмотрению привлекать на договорной, преимущественно конкурсной, основе (в том числе через торги подряда) физических и юридических лиц, необходимых ему для реализации инвестиций;

· в случае если инвестор не является пользователем объектов инвестиционной деятельности, то он имеет право контролировать их целевое использование и осуществлять в отношениях с пользователями таких объектов другие права, предусмотренные договором (контрактом) законодательством;

· вправе передать по договору (контракту) свои правомочия по инвестициям и их результатам гражданам, юридическим лицам, государственным и муниципальным органам в установленном законом порядке;

· вправе владеть, пользоваться и распоряжаться объектами и результатами инвестиций, в том числе осуществлять торговые операции и реинвестирование на территории Российской Федерации, в соответствии с законодательством;

· вправе приобретать необходимое ему имущество у граждан и юридических лиц непосредственно или через посредников по ценам и на условиях, определяемых по договоренности сторон, без ограничений по объему и номенклатуре, если это не противоречит законодательству.

Вышеуказанный перечень прав инвестора является наиболее общим, что не исключает установления законодателем специальных прав инвестора соответственно форме осуществления инвестиционной деятельности. Например, ст. 6 Федерального закона от 25.02.1999 г. № 39ФЗ "Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений" о правах инвестора.

Обязанности инвесторов меняются в зависимости от специфики инвестиционной деятельности. Наиболее общими обязанностями являются:

· осуществление инвестиционной деятельности в соответствии с международными договорами Российской Федерации, федеральными законами и иными нормативными правовыми актами Российской Федерации, законами субъектов Российской Федерации и иными нормативными правовыми актами субъектов Российской Федерации, а также с утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами);

· исполнение требований, предъявляемых государственными органами и их должностными лицами, не противоречащих нормам законодательства Российской Федерации;

· использование средств, направляемых на капитальные вложения, по целевому назначению.

Так, инвестиционная деятельность - это институт финансового права, регулирующий общественные отношения в сфере аккумулирования инвестиций, их целевого перераспределения и расходования для дальнейшего извлечения прибыли или достижения иного социально полезного эффекта. Современное развитие экономики невозможно без реконструкции старых и создания новых предприятий практически во всех сферах производственной и непроизводственной деятельности. Этот процесс невозможен без учреждения эффективного притока инвестиций, в частности иностранных инвестиций, которые в свою очередь зависят от инвестиционного климата и уверенности инвестора в безопасности инвестирования, гарантии возврата инвестиций и получении дохода.