Таким образом, для субъектов хозяйства евро означает единство денежно-кредитного и валютного регулирования, в том числе фондового, на всей территории ЕС, а также лучшую управляемость собственными финансами. В частности от единой валюты ожидается более ощутимый, чем это происходит сейчас, толчок подобный таким процессам как концентрация и централизация, что подкрепит вход европейских фирм в элиту мирового бизнеса.

Технически по сравнению с мультивалютной средой единая валюта означает снижение накладных расходов на обслуживание операций, снятие внутри «зоны евро» валютных рисков, сокращение сроков и удешевление межвалютных переводов средств и, как следствие, относительное уменьшение потребностей предприятий в оборотном капитале, а также в размещении своих активов для подстраховки в трудноуправляемых «корзинах» различных валют.

Открылся путь и к унификации налоговой системы ЕС. Из-за этого европейский бизнес уже активно работает с единой валютой и почти без исключений положительно воспринимает ее. Граждане Евросоюза ожидают больших, значительных результатов от деятельности евро: роста доходов и относительного уменьшения расходов, в том числе при инвалютных платежах и улучшения конъюнктуры на рынке труда.

3. Проблемы использования Евро как международной резервной валюты

3.1 Оценка эффективности денежной политики Европейского центрального банка

Денежно-кредитную политику стран Еврозоны регулирует Европейский центральный банк.

Европейский центральный банк (англ. European Central Bank) - центральный банк Евросоюза и зоны евро. Образован 1 июня 1998 года. Штаб-квартира расположена в немецком городе Франкфурте-на-Майне. В его штат входят представители всех государств-членов ЕС. Банк полностью независим от остальных органов ЕС.

Главные функции банка:

- выработка и осуществление валютной политики зоны евро;

- содержание официальных обменных резервов стран зоны евро и управление ими;

- эмиссия банкнот евро;

- установление основных процентных ставок.

- поддержание ценовой стабильности в еврозоне, то есть обеспечение уровня инфляции не выше 2%.

Европейский центральный банк является «наследником» Европейского денежно-кредитного института (EMI), который играл ведущую роль в подготовке к вводу евро в 1999 году.

Европейская система центральных банков состоит из ЕЦБ и национальных центральных банков:

- Национальный банк Бельгии (Banque Nationale de Belgique), управляющий Гай Куаден (Guy Quaden);

- Бундесбанк, управляющий Аксель Вебер (Axel A. Weber);

- Банк Греции, управляющий Николас Гарганас (Nicholas C. Garganas);

- Банк Испании, управляющий Мигель Фернандес Ордоньес (Miguel Fernбndez Ordусez);

- Банк Франции (Banque de France), управляющий Кристиан Нуайе (Christian Noyer);

- Валютный институт Люксембурга.

Все ключевые вопросы, касающиеся деятельности Европейского центрального банка, таких как учётная ставка, учёт векселей и прочие, решаются дирекцией и советом управляющих Банка.

Представители национальных центральных банков стран, входящих и планирующих войти в Еврозону, входят в состав наднационального органа финансового регулирования - Европейскую систему центральных банков (см. Приложение 6).

Европейский центральный банк улучшил прогноз роста ВВП стран Европейского союза на конец 2010 г. и 2011 г. По обновленным оценкам, в текущем году экономика региона вырастет на 1,6%, тогда как ранее прогнозировался подъем на уровне 1%. За следующие 12 месяцев ВВП европейских стран увеличится на 1,4% (согласно более раннему прогнозу - на 1,2%). По сравнению с июньскими макроэкономическми оценками прогноз роста реального ВВП был пересмотрен в сторону повышения за счет соответствующих показателей за II квартал 2010 г., оказавшихся выше наших ожиданий.

Прогнозируется, что в 2010 г. цены в странах Евросоюза вырастут в среднем на 1,5-1,7%, в 2011 г. - на 1,2-2,2%. Данные оценки несколько расходятся со сделанными ранее - они были скорректиррованы с учетом роста цен на сырье.

2 сентября 2010 года управляющий совет Европейского центрального банка принял решение оставить учетную ставку без изменений - на уровне 1%. Базовая ставка ЕЦБ находится на неизменном уровне в 1% уже больше года. Аналитики не ожидают изменения монетарного курса ЕЦБ как минимум до начала 2011 г. Инфляция в еврозоне стабильно ниже ориентира центробанка в 2%, что позволяет ему продолжать мягкую денежно-кредитную политику.

Существенно важная экономическая функция финансовой системы ЕС состоит в том, чтобы обеспечивать передачу средств от «чистых накопителей» (т.е. тех, кто тратит меньше, чем зарабатывает) «чистым потребителям» (т.е. тем, кто хочет тратить больше, чем зарабатывает). Иными словами, финансовая система позволяет «чистым накопителям» давать деньги в долг «чистым потребителям» финансовых средств.

Важнейшее место среди кредиторов обычно занимают домашние хозяйства, но у фирм, правительств и иностранцев тоже иногда оказываются избыточные финансовые средства, которые они готовы дать в долг. И, наоборот, в роли основных заемщиков, как правило, выступают фирмы и правительства, но домашние хозяйства и нерезиденты тоже иногда берут деньги в долг для финансирования своих приобретений.

От кредиторов к заемщикам деньги поступают двумя путями. «Напрямую» или через инструменты финансового рынка (этот путь показан в верхней части рис. 3.1.1), когда заемщики берут деньги непосредственно у кредиторов на финансовых рынках, продавая им финансовые инструменты или, как их еще называют, ценные бумаги (в частности, долговые обязательства и акции), которые представляют собой право претендовать на часть будущих доходов или активов заемщика. Если при организации передачи средств определенную дополнительную роль берут на себя финансовые посредники, то такой путь называется косвенным или через банковские каналы (см. нижнюю часть рис. 3.1.1). Финансовые посредники подразделяются на кредитные учреждения, другие кредитно-финансовые учреждения (КФУ) и прочие организации финансовых посредников.

В функционирующей финансовой системе финансовые рынки и финансовые посредники действуют не разобщено, а в тесном контакте друг с другом. Например, деньги перетекают в обоих направлениях - от финансовых рынков к финансовым посредникам и обратно (см. среднюю часть рис. 3.1.1). Средства перетекают из финансовых рынков в банки, когда финансовые посредники выпускают долговые и долевые ценные бумаги, чтобы таким образом привлечь средства для финансирования своей деятельности. И, наоборот, средства из банков перетекают на финансовые рынки, когда, например, финансовые посредники приобретают ценные бумаги, выпущенные правительствами или фирмами, либо для инвестирования собственных средств, либо действуя по поручению клиентов денежного рынка. Другой пример тесного взаимодействия финансовых рынков и финансовых посредников - это когда нефинансовые корпорации, осуществляющие эмиссию ценных бумаг, нуждаются во временном финансировании - краткосрочных займах на то время, пока средства от эмиссии ценных бумаг к ним еще не поступили - и прибегают к услугам финансовых посредников.

Прежде чем перейти к более подробному рассмотрению финансовых рынков, где заключаются сделки о прямом финансировании и где финансовые посредники предлагают свои услуги в области косвенного финансирования, представим основные финансовые активы и обязательства нефинансовых секторов с открытыми позициями по состоянию на конец 2010 года, см. таблицу 3.1.1

Таблица 3.1.1. Основные финансовые активы нефинансового сектора в зоне евро на конец 2010 г.

Отдельные финансовые активы	EUR миллиарды	%
Всего	20,889.3	100.0
Валюта и депозиты	8,588	42.4
Валюта	656.0	3.1
Депозиты	8,202	39.3
МФО еврозоны	7,691.1	36.8
Номера для МФО	510.8	2.4
Ценные бумаги, кроме акций	2,169	10.4
Краткосрочный	181.2	0.9
Долгосрочный	1,988.1	9.5
Акции	4,236	20.3
Акциями	2,329.1	11.1
Акции паевого фонда	1,906.6	9.1
в т.ч. Фонд денежного рынка акций / единиц	473.8	2.3
Страховые технические резервы	5,627	26.9
Чистая стоимость средств домашних хозяйств в жизни страхования и пенсионных резервов фонда	5,137.1	24.6
Предоплата страховых премий и резервов для неоплаченных претензий	489.4	2.3
Источник: ЕЦБ и Евростат (1) Номера для финансового сектора составляют государственного управления, нефинансовых корпораций и домашних хозяйств в том числе некоммерческих организаций, обслуживающих домашние хозяйства. (2) Исключение без кавычек акций.

Открытые позиции по финансовым активам и обязательствам учитываются в разделе «Акции» в стандартных квартальных финансовых отчетах.

Финансовые активы нефинансового сектора в зоне евро, валюты и депозитов составил около 42% от общего объема активов в конце 2010 года, в то время как ценные бумаги и доли составляли вместе около 31%. Страховые технические резервы составляли 27%.

Кредиты составляют 59% от общего объема обязательств, тогда как ценные бумаги, в том числе акциями, составили около 40% источников финансирования нефинансового сектора.

Таблица 3.1.2. Основные финансовые активы нефинансового сектора в зоне евро на конец 2010 г.

Отдельные финансовые активы	EUR миллиарды	%
Всего	26,437	100.0
Кредиты	15,467	58.5
а) взяты из
МФО еврозоны	10,668	40.4
в т.ч. краткосрочные в т.ч. долгосрочные
Другие финансовые посредники	4,799	18,2
б) предоставляется
Сектор государственного управления	1,350	5.1
Краткосрочный	185	0.7
Долгосрочный	1,165	4.4
Нефинансовых корпораций	8,313	31.4
Краткосрочный	2,385	9.0
Долгосрочный	5,928	22.4
Домохозяйства (2)	5,805	22.0
Краткосрочный	358	1.4
Долгосрочный	5,447	20.6
Ценные бумаги, кроме акций	6,996	26.5
сектора государственного управления	6,175	23.4
Краткосрочный	1,008	3.8
Долгосрочный	5,167	19.5
нефинансовых корпораций	821	3.1
Краткосрочный	304	1.2
Долгосрочный	517	2.0
Акциями
выданных нефинансовых корпораций	3,430	13.0
Депозиты
обязательства центрального правительства	212	0.8
пенсионных резервов фонда
нефинансовых корпораций	332	1.3
Источник: ЕЦБ и Евростат (1) Номера для финансового сектора составляют государственного управления, нефинансовых корпораций и домашних хозяйств в том числе некоммерческих организаций, обслуживающих домашние хозяйства. (2) В том числе некоммерческих организаций, обслуживающих домашние хозяйства.

Среди источников финансирования корпораций нефинансовых секторов доля ценных бумаг, включая акции, котирующиеся на бирже, составляла примерно 45%, а доля займов - более 50%. У большей части займов (почти 86% обязательств) сроки погашения составляли более одного года.

Главными финансовыми посредниками в Еврозоне являются кредитные учреждения.

Определение кредитных учреждений приводится в двух Директивах о координации банковской деятельности. Такие учреждения должны соблюдать единые общеевропейские стандарты в области банковского надзора.

Кредитные учреждения являются контрагентами центробанков при проведении последними операций в рамках денежно-кредитной политики. Поскольку кредитные учреждения занимаются кредитованием домашних хозяйств и фирм, в том числе, за счет средств, получаемых в виде кредитов от центральных банков, они имеют важнейшее значение для передачи сигналов, которые посылает центробанк через свою денежно-кредитную политику всем экономическим субъектам. Выражение «кредитно-финансовое учреждение» появилось в связи с тем, что все большее число учреждений, не являющихся кредитными организациями, - в частности, фонды денежного рынка, - стали выполнять функции и предлагать финансовые продукты, которые традиционно считались прерогативой банков.

Отечественные и иностранные компании, зарегистрированные на фондовых биржах в Еврозоне, США и Японии.

Таблица 3.1.3. Отечественные и иностранные компании, зарегистрированные фондовых биржах в Еврозоне, США и Японии

(данные по состоянию на конец года)	1995	2000	2003	2008	2009	2010
Еврозона	4276.	5106	4546	5516	6357	6271
США	6765	8160	8449	7851	7069	6586
Япония	1752	1791	1890	2096	2141	2153

В конце 2010 года кредитные учреждения составляли 81% всех КФУ Еврозоны (см. таблицу 3.1.4).

Таблица 3.1.4. Кредитно-финансовые учреждения Еврозоны

(данные по состоянию па конец года)	2003	2008	2009	2010
Кредитные учреждения	8320	7464	7218	6906
Фонды денежного рынка	1516	1604	1631	1620
Центральные банки и другие
учреждения	20	20	19	18
Всею КФУ	9856	9088	8868	8544

Второй по величине группой КФУ были фонды денежного рынка. Всего в Еврозоне по состоянию на конец 2010 года насчитывалось 8544 КФУ. Сюда же входит и огромное количество сберегательных и кооперативных банков, действующих зачастую только на местном уровне, а также специализированные кредитные учреждения, имеющиеся в нескольких странах. С 2003 по 2010 год число КФУ заметно сократилось, что отражет продолжавшийся процесс консолидации в банковском секторе европейских стран. Тенденция к консолидации, которая наблюдалась в секторе кредитных учреждений, возникла как реакция данного сектора на изменения в рыночной конъюнктуре, вызванные целым рядом факторов, таких, как технический прогресс, ослабление регулирования, либерализация и глобализация. Введение евро, по-видимому, также способствовало этим изменениям за счет обеспечения большей транспарентности в отношениях между государствами.

ЕЦБ и НЦБ получают от действующих в Еврозоне КФУ ежемесячные и ежеквартальные статистические отчеты и на их основе составляют сводный и консолидированный балансы КФУ для всей Еврозоны. Сводный баланс сектора КФУ - эта сумма составленных по единому стандарту балансов всех КФУ, являющихся резидентами Еврозоны. В сводном балансе содержатся данные о валовых позициях по сделкам между КФУ. В нем также приводится информация о трансграничных операциях между КФУ, причем как внутри Еврозоны, так и за ее пределами. На основании этой информации можно судить о степени интеграции финансовых систем и уровне развития рынка межбанковского кредита. Консолидированный баланс сектора КФУ рассчитывается путем сальдирования позиций КФУ Еврозоны, указанных в сводном балансе. Консолидированный баланс служит основой для регулярного анализа новых тенденций на валютных и кредитных рынках в Еврозоне, включая также финансовые агрегаты.

Отправной точкой при определении финансовых агрегатов Еврозоны служит консолидированный баланс сектора КФУ. Вообще, правильность определения финансового агрегата во многом зависит от того, для чего он предназначен. Учитывая то обстоятельство, что многие финансовые активы имеют свои аналоги в виде других активов, а также, что финансовые активы, операции и платежные средства с течением времени меняют свой характер и свойства, возникают определенные трудности при определении самого понятия «деньги» и отнесении различных видов финансовых активов к определенным категориям денежных средств. По этой причине центральные банки обычно различают несколько типов финансовых агрегатов и следят за происходящими внутри них изменениями. ЕЦБ определяет финансовые агрегаты для Еврозоны на основе согласованных определений сектора, осуществляющего эмиссию денег; сектора, владеющего денежными средствами; а также согласованных категорий обязательств КФУ. Сектор, осуществляющий эмиссию денег, состоит из КФУ, которые являются резидентами Еврозоны. Сектор, владеющий денежными средствами, включает в себя все организации-резиденты Еврозоны иные, чем КФУ, но при этом не включает сектор центрального правительства. Хотя сектор центрального правительства не входит в состав сектора, осуществляющего эмиссию денег, его обязательства в части, касающейся денежно-кредитных отношений (например, депозиты, которые хранят домашние хозяйства на счетах в почтовых банках), проходят отдельной строкой в определении финансовых агрегатов, поскольку обладают высокой ликвидностью.

Исходя из концептуальных соображений и данных технико-экономических исследований, а также международных стандартов, Евросистема выделяет агрегат М1 (деньги в «узком смысле»), агрегат М2 («промежуточный») и агрегат М3 (деньги в «широком смысле»). Агрегаты различаются между собой по степени ликвидности относящихся к ним активов (которая оценивается на основе таких критериев, как возможность передачи другому лицу, конвертируемость, предсказуемость цены и возможность реализации на рынке). В таблице 3.1.5 приводятся определения финансовых агрегатов для Еврозоны.

Таблица 3.1.5. Определения финансовых агрегатов Еврозоны

Обязательства	М1	М2	М3
Валюта в обращении	x	x	x
Депозиты «овернайт»		x	x
Срочные депозиты со сроками возврата до двух лет		x	x
Депозиты, возвращаемые с уведомлением менее, чем за 3 месяца		x	x
Соглашения РЕПО			x
Акции/доли в фондах денежного рынка			x
Долговые ценные бумаги со сроком погашения до 2 лет			x

Финансовый агрегат М1 включает валюту (т.е. банкноты и монеты) и депозиты «овернайт». Эти депозиты могут быть в любой момент конвертированы в наличные деньги или использованы для безналичных расчетов. Финансовый агрегат М2 включает М1 и, кроме того, срочные депозиты со сроками возврата до двух лет включительно или депозиты до востребования с уведомлением до трех месяцев включительно. Эти депозиты могут быть конвертированы в компоненты агрегата М1 (деньги в «узком смысле»), но с некоторыми ограничениями, такими, как необходимость предварительного уведомления, пени и сборы.

Финансовый агрегат М3 включает М2 и некоторые другие обращающиеся на рынке инструменты, которые выпускают организации-резиденты, относящиеся к сектору КФУ Еврозоны. К таким обращающимся на рынке инструментам относятся соглашения РЕПО, акции / доли в фондах денежного рынка, а также долговые обязательства со сроком погашения до двух лет включительно (в том числе, ценные бумаги денежного рынка). С учетом высокой степени ликвидности и предсказуемости цен на эти инструменты, они являются близкими аналогами депозитов. В результате включения этих инструментов в М3, «деньги в широком смысле» в меньшей степени подвержены влиянию последствий использования альтернативных классов ликвидных активов и отличаются большей стабильностью по сравнению с М1 и М2.

На схеме 3.1.2 показано, из каких позиций складывался консолидированный баланс КФУ.

Рис. 3.1.2 Консолидированный баланс КФУ Еврозоны (включая Евросистему) по состоянию на конец 2010 год (доли в процентах в общем балансе)

На долю депозитов приходилось 45% общего объема обязательств, в то время как другие важные позиции по обязательствам включали внешние обязательства и долговые ценные бумаги, доли которых от общего объема обязательств КФУ составляли 19% и 13%, соответственно. Самую большую долю от общего объема активов составляли ссуды (по состоянию на конец 2010 года их доля равнялась 56%). Доля внешних активов составляла 20% от общего объема активов КФУ, в то время как предоставление ссуд через покупку долговых обязательств, акций и других долевых инструментов - всего лишь 15%.

Банковские депозиты в странах Еврозоны составляли на конец 2010 года 81% ВВП. Этот показатель был выше, чем у США (44% ВВП), но ниже, чем у Японии (119% ВВП). В то же время совокупный объем банковских ссуд в странах Еврозоны составлял 108% ВВП, а в США и Японии этот показатель был на уровне 51% и 101%, соответственно.

Приведенная выше статистика показывает, насколько важную роль в странах Еврозоны, в особенности, по сравнению с США, играют в качестве финансовых посредников банки.

И в странах Еврозоны, и в США объемы банковских ссуд нефинансовым корпорациям составляли в конце 2010 года около 40% ВВП. В отличие от Еврозоны и США, в Японии этот показатель в конце 2010 года доходил до 64% ВВП. Столь заметная разница в показателях отражает важное значение рынков капитала в качестве источников финансирования корпоративного сектора в станах Еврозоны и США, в отличие от Японии, где нефинансовый корпоративный сектор в качестве источника финансирования чаще использует обычный банковский кредит.

Финансовые рынки могут быть разделены на: деньги, - долга и фондовые рынки.

Денежный рынок состоит из сегментов необеспеченные и обеспеченные «наличными» и производные сегментов. Денежный рынок в широком смысле включает также рынок краткосрочных долговых ценных бумаг.

Денежный рынок выполняет важнейшую функцию передаточного механизма денежно-кредитной политики, ибо изменения в денежно-кредитной политике в первую очередь сказываются на состоянии денежного рынка. Наличие развитого и интегрированного денежного рынка является необходимым условием эффективности денежно-кредитной политики, поскольку в этом случае обеспечивается равномерность распределения ликвидных средств центробанков и единообразие процентных ставок по краткосрочным кредитам на всей территории, где действует единая валюта. В случае с Еврозоной это условие было выполнено практически сразу же, к началу

Этапа III в создании ЭВС, когда была успешно проведена интеграция национальных денежных рынков в единый эффективно действующий денежный рынок Еврозоны.

Быстрой интеграции денежного рынка Еврозоны также способствовали успехи в развитии инфраструктуры платежных систем и, в первую очередь, создание системы ТАРГЕТ (Общеевропейской оперативной системы клиринговых расчетов в евро), которая обеспечивает бесперебойное функционирование системы взаимозачетов платежей между государствами Еврозоны.

Система ТАРГЕТ объединяет в единую сеть оперативные системы клиринговых расчетов в евро при НЦБ и платежный механизм ЕЦБ.

Вопросы, касающиеся руководства, управления и контроля за работой системы ТАРГЕТ, относятся к ведению Совета управляющих ЕЦБ.

Денежный рынок Еврозоны характеризуется наличием разнообразных, так называемых, «кассовых» сегментов (где расчеты производятся в наличной валюте).

Наиболее важный из них - это рынок «необеспеченных» кредитов.

Его основное предназначение - регулировать спрос и предложение банков на ликвидные средства, а, следовательно, большинство совершаемых на нем сделок связаны с предоставлением необеспеченных кредитов «овернайт». Состояние денежного рынка необеспеченных кредитов оценивается по двум важным показателям: индексу ЭОНИЯ (индекс средней ставки «овернайт» в евро) и индексу ЮРИБОР (предлагаемая ставка на рынке межбанковских кредитов в евро). Вместе оба эти индекса дают достаточно целостное представление об уровне процентных ставок на кредиты со сроками погашения от одного дня до одного года.

Сумма непогашенных деноминированных в евро краткосрочных долговых ценных бумаг, выпущенных резидентами Еврозоны составил 16% ВВП на конец 2010 года. Впервые с 2000 года, все частного сектора сократили свои задолженности краткосрочного выпущенные долговые ценные бумаги. В отличие от неуплаченной суммы краткосрочных долговых обязательств государственного сектора продолжает увеличиваться.

Таблица 3.1.6. Суммы непогашенных деноминированных в евро краткосрочных долговых ценных бумаг, выпущенных резидентами Еврозоны

(На конец года; EUR миллиарды; (% от ВВП))	1991	1996	1999	2001	2003	2006	2008	2009	2010
Всего	475 (11.6)	605 (10.9)	538 (8.8)	581 (8.6)	699 (9.6)	810 (10.1)	1102 (12.4)	1422 (15.6)	1419 (16.0)
МФО	104 (2.6)	165.9 (3.0)	169 (2.8)	243 (3.6)	281 (3.9)	359 (4.5)	610 (6.9)	686 (7.5)	573 (6.5)
Неденежные финансовые корпорации	4 (0.1)	9.6 (0.2)	4 (0.1)	6 (0.1)	16 (0.2)	18 (0.2)	36 (0.4)	63 (0.7)	63 (0.7)
Нефинансовых корпораций	44 (1.1)	33.7 (0.6)	47 (0.8)	87 (1.3)	77 (1.1)	78 (1.0)	97 (1.1)	112 (1.2)	69 (0.8)
Общественный сектор	322 (7.9)	395.9 (7.2)	318 (5.2)	245 (3.6)	325 (4.5)	354 (4.4)	359 (4.0)	561 (6.1)	714 (8.1)

В отличие от долгосрочных долговых ценных бумаг составил более 100% от ВВП на конец 2010 года. На этом рынке, государственный сектор является наиболее важным эмитента, а затем сектора МФО и других эмитентов частного сектора.

Обращаясь к рынку ценных бумаг, обычно используемый показатель его значение рыночной капитализации акций, торгуемых в терминах ВВП. Этот показатель, хотя и пострадавших от движения цен на акции, показывает, что рынок ценных бумаг является менее важным, чем на рынке долговых ценных бумаг в еврозоне.

Капитализация фондового рынка в Еврозоне, США и Японии представлена в таблице 3.1.7

Таблица 3.1.7. Капитализация фондового рынка в Еврозоне, США и Японии

(На конец года, в процентах от ВВП)	1991	1996	1999	2001	2003	2006	2008	2009	2010
Зона евро	20	27	63	86	50	62	84	38	55
Соединенные Штаты	54	94	145	155	106	140	144	82	106
Япония	97	67	63	68	53	100	99	63	65

После введения евро неоднократно предпринимались попытки создания биржевых альянсов или интеграции деятельности фондовых бирж отдельных стран Еврозоны.

Участники фондового рынка также все больше принимают в расчет экономические факторы, которые определяют общее состояние экономики всей Еврозоны в целом. Одним из очевидных признаков растущей интеграции фондовых рынков Еврозоны служит тот факт, что все большее внимание уделяется общеевропейским индексам фондового рынка, таким как индекс Доу Джонса ЕВРО СТОКС.

Влияние денежно-кредитной политики на экономику можно охарактеризовать следующим образом: центральный банк - единственный эмитент банкнот и единственный источник банковских резервов, т.е. он обладает монополией на пополнение денежной базы. Благодаря этой монополии, центральный банк может влиять на конъюнктуру денежного рынка и регулировать краткосрочные процентные ставки.

В краткосрочной перспективе, когда своими действиями центральный банк вызывает изменения процентных ставок денежного рынка, включаются соответствующие механизмы и начинают реагировать экономические субъекты, что, в конечном итоге, оказывает влияние на динамику таких экономических показателей, как объем производства и цены. Этот процесс, известный также как «передаточный механизм денежно-кредитной политики», представляет собой сложное явление, и, хотя порядок работы этого механизма в общих чертах понятен, некоего единого понимания всех его аспектов не существует. Однако среди экономистов бытует мнение, что в долгосрочной перспективе, т.е. после того, как экономика полностью перенастроилась на новый ритм, изменение количества денег в экономике (при прочих равных условиях) проявится в изменении общего уровня цен, но не вызовет постоянных изменений таких реальных показателей, как реальный объем производства или уровень безработицы. Изменение объема денежных средств в обращении в конечном итоге представляет собой изменение единицы измерения (а, следовательно, общего уровня цен), которое никак не влияет на все остальные показатели, по аналогии с тем, как при изменении меры длины (допустим, если расстояние измерять не в километрах, а в милях) само расстояние не меняется.

Этот общий принцип, известный как «нейтральность денег в долгосрочной перспективе», лежит в основе всех общепринятых макроэкономических теорий и концепций. Уровень реальных доходов и уровень занятости в стране в долгосрочной перспективе в основном определяются реальными факторами (т.е. факторами предложения). К ним относятся технический прогресс, рост численности населения, предпочтения экономических субъектов, а также нормативная база экономики во всех ее аспектах (в частности, права собственности, налоговая политика, политика в области социального обеспечения и другие меры нормативно-правового регулирования, которые определяют степень свободы рынка и стимулируют предложение рабочей силы и капитала, а также инвестиции в человеческий капитал).

В долгосрочной перспективе центральный банк не может влиять на темпы экономического роста путем изменения объема денежной массы. Из этого следует, что в конечном итоге инфляция представляет собой явление монетарного характера. Более того, сохранение высокого уровня инфляции в течение продолжительного времени обычно сопровождается стремительным наращиванием денежной массы. Хотя в краткосрочной перспективе на динамику цен могут оказывать влияние другие факторы (такие, как изменения совокупного спроса, технический прогресс или резкое повышение цен на сырьевые товары), со временем их воздействие можно нейтрализовать с помощью регулирования объемов денежной массы. С этой точки зрения, центральный банк в состоянии контролировать более долгосрочные тенденции в области цен и инфляции.

Наличие тесной связи между ростом денежной массы и инфляцией в экономике, равно как и нейтральность денежно-кредитной политики в долгосрочной перспективе подтверждаются результатами многочисленных исследований, которые охватывают разные периоды экономического развития в разных странах. В то же время, и практические, и теоретические исследования подтверждают, что инфляция (равно как и дефляция) оборачивается огромными потерями. Все большее число стран сегодня признают тот факт, что ценовая стабильность способствует повышению экономического благосостояния и росту экономики центральным банкам обычно приходится иметь дело со сложными хитросплетениями различных экономических факторов. По этой причине при выработке решений и в целях самоконтроля они также довольно часто руководствуются простыми практическими правилами. Согласно одному из них, в средне-долгосрочной перспективе инфляция всегда представляет собой явление монетарного характера. Соответственно, центральным банкам рекомендуется следить за развитием ситуации в денежно-кредитной сфере, чтобы оценивать инфляционные тенденции.

Чтобы правильно строить денежно-кредитную политику, очень важно представлять себе, как работает ее передаточный механизм. Поэтому не удивительно, что в ряде исследований, подготовленных как представителями научных кругов, так и персоналом Евросистемы, предпринимались попытки пролить дополнительный свет на систему сложных взаимосвязей, лежащих в основе этого механизма. Технико-экономические методы оценки последствий изменений краткосрочной процентной ставки на реальную экономику и цены Для оценки последствий изменения краткосрочной процентной ставки на объем производства и цены использовались несколько эконометрических моделей

Качественные параметры, характеризующие изменения ВВП и цен в связи с повышением процентной ставки, совпадают во всех трех моделях. При повышении краткосрочной процентной ставки наблюдается временное сокращение объема производства, который достигает своего низшего уровня примерно через два года после прохождения первоначального сигнала о повышении ставок по каналам передаточного механизма, а затем вновь возвращается в исходное положение.

Совет управляющих ЕЦБ определил ценовую стабильность как соответствующее значение Согласованного индекса потребительских цен (СИПЦ) для Еврозоны. Концептуальная часть работы, связанной с компиляцией данных для этого ценового индекса, осуществляется Европейской Комиссией (Евростатом) в тесном взаимодействии с национальными статистическими управлениями.

Меры по согласованию практики применения индекса СИПЦ принимались разными странами на основе ряда положений и инструкций ЕС, одобренных государствами-членами. В частности, они касались учитываемых потребительских расходов, базовых нормативов учета разницы в качестве, включения в индекс новых товаров и услуг и порядка изменения долей различных компонентов. Выражение «базовые» означает, что в некоторых областях предусматривается дальнейшее согласование. Кроме того, согласована подробная единая классификация субиндексов, которая дает возможность на единообразной основе сравнивать динамику цен в более мелких подгруппах потребительских расходов в разных странах. Благодаря принятым мерам по согласованию практики применения и повышению качества статистики за счет обеспечения более точной, достоверной и своевременной информации, СИПЦ превратился в высококлассный ценовой индекс на уровне мировых стандартов, который получил широкое применение в разных странах. В настоящее время дорабатываются нормативы учета разницы в качестве, правила формирования статистических выборок, а также порядок учета жилищных расходов собственников жилья, которые проживают в принадлежащих им домах и квартирах.

В таблице 3.1.8 перечислены основные характеристики двух видов операций, которые предусмотрены в Евросистеме для осуществления денежно-кредитной политики: операции на открытом рынке и постоянно действующие механизмы.

Таблица 3.1.8. Операции на открытом рынке и постоянно действующие механизмы Евросистемы

Операции в рамках денежно-кредитной политики	Тины сделок	Сроки	Периодичность
	Выделение ликвидности	Поглощение ликвидности
Операции на скрытом рынке
Основные операции по рефинансированию	- Обратные сделки		- Одна неделя	- Еженедельно
Долгосрочны* операции по рефинансированию	- Обратные сделки		-Три месяца	- Ежемесячно
Корректировочные операции	- Обратные сделки - Валютные свопы - Обычные сделки покупки	- Валютные свопы - Привлечение - срочных депозитов - Обратные сделки - Обычные сделки продажи	- Не стандартизированы	-Нерегулярно
Структурные операции	- Обратные сделки - Обычные сделки покупки	- Выпуск долговых сертификатов - Обычные сделки - продажи	- Стандартизированы/не стандартизированы	- Регулярно и нерегулярно - Нерегулярно
Постоянно действующие механизмы
Резервный механизм ломбардного кредитования	- Обратные сделки		- До начала следующего рабочего дня	- Доступ по усмотрению контрагента
Депозитный механизм		- Депозиты	- До начала следующего рабочего дня	- Доступ но усмотрению контрагента

Таким образом, наиболее важными являются операции на открытом рынке. Это название применяется к операциям, которые осуществляются по инициативе центрального банка, обычно на денежном рынке. Денежный рынок означает рынок, где сделки заключаются на срок, как правило, не более одного года. Операции на открытом рынке играют важную роль в управлении процентными ставками, обозначая позицию ЕЦБ в рамках денежно-кредитной политики и регулируя уровень ликвидности на денежном рынке.

3.2 Роль интеграции Европейских стран в обеспечении оптимального валютного пространства и устойчивости евро

Процесс международной экономической интеграции обусловлен развитием и углублением международного разделения труда. Он развивается от простого обмена товарами - к устойчивой масштабной международной торговле товарами и услугами к интернациональному перемещению факторов производства, капиталов и трудовых ресурсов, созданию новых предприятий, т.е. к тесной производственной и научно-технической кооперации к совместной хозяйственной деятельности и управлению.

В результате - экономики суверенных национальных государств взаимно «притираются», «диффузируют» друг с другом. Интернационализация хозяйственной жизни приобретает устойчивое, масштабное выражение, когда переплетаются многие и разные фазы научно-технической, производственной, инвестиционной, финансово-коммерческой деятельности. Таким образом, процесс международной экономической интеграции обретает практическое воплощение, определяя и перспективы дальнейшего хозяйственного прогресса.

Качественно новым этапом в условиях глобализации мирохозяйственных связей, предполагающим более тесное сближение отдельных национальных хозяйств, является экономическая интеграция, в рамках которой обеспечивается концентрация и переплетение капиталов, проведение согласованной межгосударственной экономической политики.

Валютно-финансовая интеграция имеет под собой развитую теоретическую базу, изучение которой представляется важным для понимания происходящих процессов интеграции.

При рассмотрении теории валютно-финансовой интеграции было выявлено, что валютная интеграция, хоть и является частью экономической интеграции, не должна рассматриваться только как завершающая стадия интеграционного процесса. В можно согласиться с рядом отечественных и зарубежных экономистов, указывающих на то, что координация валютной политики и интеграция финансовых рынков не должна откладываться до завершения формирования стадии таможенного союза, но должна быть обусловлена фундаментальными потребностями экономики и финансовых систем. Важно понимать, что валютно-финансовая интеграция является неотъемлемой частью экономической интеграции, и находится с ней в прямой и обратной связи. С одной стороны, для эффективной валютно-финансовой интеграции требуется реализация ряда мер, входящих в экономическую интеграцию, а с другой - валютно-финансовая составляющая оказывает существенное влияние на экономическую интеграцию, ускоряя или замедляя этот процесс.

Основные критерии оптимальных валютных зон включают в себя следующие показатели: достаточная степень мобильности факторов производства, достаточная степень открытости и диверсификации экономики стран, интенсивная торговля внутри объединения, корреляция шоков и другие. Важно отметить, что европейские страны этим критериям в полной мере никогда не отвечали. Более того, принятие решения о вхождении в валютный союз в Европе происходило, как правило, посредством всеобщих референдумов в стране-претенденте, а формальные критерии в европейском экономическом и валютном союзе существенно отличались от критериев, предложенных теорией оптимальных валютных зон.

Согласно теории валютно-финансовой интеграции, вступление в валютную зону имеет как позитивные, так и негативные стороны для национальных государств, при этом интегральную оценку последствий от вступления в валютную зону сложно формализовать в виде количественного показателя. В качестве некоторого ориентира можно использовать результаты исследований Европейской комиссии, показавшие, что выигрыш от создания валютной зоны, обусловленный устранением необходимости осуществления валютных операций, составляет 0,25-0,5% совокупного ВВП входящих в валютный союз стран. По расчетам Лондонской школы экономики, достижение полной финансовой интеграции в условиях единой валюты добавит Европейскому Союзу не менее 1,1% ВВП в год в долгосрочной перспективе, при этом ВВП на душу населения в ценах 2002 г. возрастет на €350, а уровень занятости увеличится на 0,5%.

В целом необходимо признать, что, несмотря на достаточно широко разработанную теоретическую базу валютно-финансовой интеграции, ее практическое применение в Европе было ограничено. Европейский опыт показывает, что соблюдение критериев оптимальности не является строгим условием для формирования экономического и валютного союза. Более того, проведенные статистические исследования показали, что имеет место так называемая эндогенность критериев оптимальных валютных зон, в соответствии с которой образование валютного союза имеет позитивное воздействие на приближение показателей стран к оптимальности.

Страны Евразийского экономического сообщества (ЕврАзЭС) при формировании общего вектора и характера валютно-финансовой интеграции должны основываться не только и не сколько на теоретических разработках, но на объективных потребностях собственного экономического развития с учетом опыта экономической и валютно-финансовой интеграции в Европейском союзе.

Интеграционные процессы в Европе имеют достаточно продолжительную историю, изучение которой позволяет выделить объективные и субъективные факторы, имеющие существенное влияние на развитие интеграции.

Этапы валютно-финансовой интеграции способно не только систематизировать подход европейских стран к валютно-финансовому взаимодействию, но и послужить ключом к пониманию концептуальных основ формирования валютного союза в Европе, которые могут быть неким ориентиром для постсоветских стран. В предложенной периодизации четко видна роль внешних факторов, показывающая, к примеру, что в период функционирования Бреттон-Вудской системы и слабого развития мировых финансовых рынков предпосылок для валютно-финансовой интеграции практически не было. С другой стороны, как только мировые рынки капитала вошли в стадию активного роста, европейские государства начали прилагать усилия по либерализации внутренних рынков капитала и объединению финансовых систем.

На основании изучения хода интеграции в Европе и выявленной периодизации можно заключить, что внешние факторы, с которыми сталкиваются страны ЕврАзЭС в настоящее время, серьезно отличаются от внешнеэкономических реалий, сопровождавших историю европейской валютно-финансовой интеграции. Страны Евразийского сообщества уже на начальных стадиях интеграционного взаимодействия сталкиваются с вопросами адаптации к высокоразвитым мировым финансовым рынкам и нестабильностью мировой валютной системы. Это говорит о необходимости разработки собственной интеграционной политики, отличной от европейской. С другой стороны, опираясь на европейский опыт, представляется необходимым включение в число приоритетных задач ЕврАзЭС налаживание платежно-расчетных механизмов, которые способны оказать позитивное воздействие как на динамику торговых взаимоотношений, так и на укрепление позиций национальных валют, что, в свою очередь, сформирует стимул для дальнейшего углубления интеграционных процессов.

Европейская валютно-финансовая интеграция в настоящее время находит свое отражение в концентрации усилий на создании единого финансового рынка. Можно выделить ряд показателей, на основании которых можно сделать вывод о степени финансовой интеграции. Среди них: уровень и вариация процентных ставок в различных сегментах финансового рынка, консолидация инфраструктуры, объем рынка и другие. Введение единой валюты существенно сказалось на финансовой интеграции на денежном рынке (краткосрочные кредиты без обеспечения), а также на рынке ценных бумаг. Розничный сегмент кредитного рынка (собственно кредитование потребителей и предприятий) интегрирован относительно слабо, причиной чему являются различия в уровне кредитного риска, налогообложении, а также слабая информированность физических и юридических лиц о возможностях привлечения банковских кредитов в других странах еврозоны. Отчасти это объясняется и культурно-языковыми барьерами. Таким образом, можно заключить, что формирование законодательной базы для финансовой интеграции в Европе еще не завершилось, однако введение единой валюты оказало масштабный интеграционный эффект.

В целом интеграционные процессы в Европе являются уникальным примером поэтапного продвижения группы стран к созданию экономического и валютного союза. Вместе с тем, изучение европейской интеграции позволяет выделить ряд универсальных факторов, которые необходимо учитывать при построении взаимоотношений в интеграционных объединений других регионов, в частности, в ЕврАзЭС. Среди таких факторов необходимо отметить следующие: последовательность интеграционного процесса с выделением приоритетных задач, которые должны быть решены на каждом этапе развития; необходимость налаживания эффективных платежно-расчетных механизмов; важность наличия «интеграционного ядра», инициирующих углубление интеграции; наличие политических решений и четкой ориентации на интеграцию; необходимость сближения законодательства и либерализации доступа на рынки стран-участниц экономического и валютного союза; относительно равный уровень экономического развития.

3.3 Перспективы развития и расширения Еврозоны

Ведение единой европейской валюты - евро - является одним из важнейших событий конца XX века. Главной особенностью, возникшей после введения евро в обращение, является определенно обозначившаяся тенденция к переходу от валютной системы, основывавшейся в течение многих десятилетий на абсолютном доминировании американской валюты, к новой биполярной международной системе, опирающаяся на доллар США и евро. Перспективы реализации данной тенденции в большой степени определяются нынешним состоянием и перспективами интернационализации евро, его способностью максимально полно выполнять функции второй мировой валюты. При этом особое значение для определения того, насколько динамично будет развиваться процесс формирования бивалютной мировой системы, приобретают такие вопросы, как обеспечение внутренней и внешней стабильности евро, масштабы и глубина его использования на международном рынке капиталов в качестве инструмента инвестирования свободных ресурсов как внутри еврозоны, так и за её пределами.

Уникальность евро связана с тем, что впервые появилась региональная международная валюта, тогда как ранее в мировой валютной системе взаимодействовали только национальные валюты. Евро удалось потеснить рамки регионального объединении и выйти на международные рынки. Появление евро не является исключительно внутренним вопросом Европейского союза, так как оказывает влияние на различные стороны развития мировой экономики.

Согласно результатам опроса, проведённого в ноябре-декабре 2008 года бельгийским агентством Belga среди жителей западноевропейских стран и США, более половины опрошенных (70% испанцев, две трети французов, 62% итальянцев, 58% немцев, 48% американцев) считают, что к 2014 году евро превзойдёт доллар США в качестве ведущей мировой валюты.

В ноябре 2009 года бывший глава Федеральной резервной системы США Алан Гринспен утверждал, что евро скоро станет первой и главной резервной валютой. В ноябре 2010 года глава подразделения валютной стратегии британского банка HSBC Дэвид Блюм разделял подобное мнение:

На месте доллара вполне можно представить себе многие валюты, например, евро.

По мнению главного экономиста Deutsche Bank Норберта Вальтера, во время начавшегося в 2008 году мирового финансового кризиса евро стал надёжной защитой против финансовых спекулянтов. В 2008 году их атаки против форинта и лата поставили Венгрию и Латвию на грань финансовой катастрофы, и Вальтер считает, что, не будь евро, такая участь грозила бы даже таким странам как Германия и Франция.

Весной 2009 года Международный валютный фонд (МВФ) рекомендовал странам Восточной Европы, сильнее всего пострадавшим от мирового финансового кризиса, как можно скорее отказаться от своих национальных валют в пользу евро, даже не претендуя на представительство в правлении ЕЦБ. Это, по мнению МВФ, позволит указанным странам вернуть доверие инвесторов, утраченное из-за наращивания долгов в иностранной валюте.

Правда, в самой еврозоне эта идея поддержки не нашла - например, член Совета управляющих ЕЦБ, глава национального банка Австрии Эвальд Новотни заявил, что такой шаг может привести к снижению доверия к евро и увеличить уже существующий разрыв в уровнях экономического развития отдельных стран еврозоны

В Швеции и Дании прошли референдумы, на которых большинство высказалось против принятия евро. Великобритания также решила не заменять национальную валюту.

Таблица 3.3.1. Планируемые даты для введения евро

Страна	Старая валюта	Дата перехода	Курс обмена
Болгария	болгарский лев	1 января 2013	1,95583 BGN
Великобритания	Фунт стерлингов	неопознанный	0,8593 GBP
Венгрия	Венгерский форинт	неопознанный	271,9117 HUF
Дания	Датская крона	Вопрос о вступлении должен решиться на новом референдуме 2011 г.	7,46038 DKK ± 2,25%
Латвия	Латвийский лат	1 января 2014 и позднее	0,702804 LVL
Литва	Литовский лит	1 января 2014 и позднее	3,4528 LTL
Польша	Польский злотый	неопознанный	3,9786 PLN
Румыния	Румынский лей	1 января 2015	4,2076 RON
Чехия	Чешская крона	1 января 2015 и позднее	24,291 CZK
Швеция	Шведская крона	планируется в 2012 или 2013 году	8,8859 SEK

Латвия и Литва планировали перейти на евро в 2009 году, но из-за экономического кризиса этот переход пришлось отложить минимум на два года, сейчас сроки отодвигаются еще на несколько лет в силу сложного экономического состояния республик, сложно встретивших мировую экономическую рецессию 2008-2009-х годов. В отличие от Латвии и Литвы, Эстония смогла выполнить все Маастрихтские критерии, необходимые для перехода на евро к 2011 году, и 12 мая 2010 года Еврокомиссия выступила с официальным предложением о присоединении этой страны к еврозоне 1-го января 2011 года, что Эстония и сделала. Ожидается, что остальные страны Балтии и ряд других членов ЕС будут входить в еврозону не ранее 2014 года.

Болгария, Венгрия, Латвия, Литва, Польша, Румыния, Чехия и Швеция тоже претендуют на вступление в еврозону, но пока не удовлетворяют Маастрихтским критериям.

Переход Польши на евро ожидается в 2012 или 2013 году, хотя некоторые аналитики считают, что это может быть отложено до 2015 или даже 2019-2020 годов. По данным Deutsche Welle на март 2009 года, около половины тамошнего населения - за вступление в еврозону, официальное согласие на этот шаг страна уже дала, и самым большим препятствием остаётся требование стабильности национальной валюты на двухлетний срок, предшествующий вступлению в еврозону - колебания курса злотого относительно евро не должны в течение этого срока превышать 15% (в любую сторону), и у специалистов нет уверенности, что у национального банка Польши хватит резервов для выполнения этого требования.

Страны, находящиеся на пути в Европу и до недавнего времени не решавшиеся на незамедлительное вступление в еврозону, теперь более открыты для этого. И это не только небольшие государства вроде стран Балтии, но и Польша… Признаки того, что Дания и Швеция такой возможности больше не исключают, уже появились.

В ноябре 2010 года председатель правительства России Владимир Путин, выступая на ежегодном экономическом форуме в Берлине, заявил, что когда-нибудь к еврозоне может присоединиться и Россия: Можно ли предположить, что Россия когда-то вместе с Европой будет в одной какой-то валютной зоне? Вполне это допускаю. Вполне.

Глава Deutsche Bank Йозеф Акерманн выразил согласие и сказал, что он может только поддержать вступление РФ в еврозону, но назвал никаких конкретных сроков.

Некоторые страны пока ещё не вошли в состав еврозоны, но создали в своих национальных экономиках благоприятные условия для «переходного периода» - привязывают свои валюты к евро по установленным соотношениям в случае ожидаемого перехода на евро, к примеру: латвийский лат (0,702804 лата за один евро), литовский лит (3,4528 лита за один евро).

Некоторые другие валюты были изначально привязаны к немецкой марке (боснийская марка (1:1), болгарский лев (1:1), эстонская крона (8:1)). После перехода Германии на евро соотношение привязки этих валют к евро было умножено на курс обмена немецкой марки на евро.

Хотя датская крона не имеет фиксированного курса по отношению к евро, на практике колебания валютного курса ограничены полупроцентом в любую сторону от значения 7,45 датской кроны за один евро.

Каждая страна зоны евро печатает для себя свои купюры и ставит перед серийным номером свою букву: Австрия - N, Бельгия - Z, Германия - Х, Греция - Y, Ирландия - T, Испания - V, Италия - S, Кипр - G, Люксембург - R, Мальта - F, Нидерланды - P, Португалия - M, Словакия - E, Словения - H, Финляндия - L, Франция - U, Эстония - D.

Апокалипсические прогнозы по поводу будущего зоны евро и самой единой валюты пока еще существуют. В качестве решения проблем Греции монетарными властями Евросоюза и МВФ избрано самое простое, можно сказать тривиальное решение - это укрепление ослабевшей части конструкции еврозоны посредством «накачивания» денег. Формируются планы по созданию стабилизационного (антикризисного) фонда. Основная идея конструкции еврозоны - принцип единой валюты, похоже, под сомнение не ставится.