Диаграмма 2.5.

Распределение сделок на российском рынке M&A 1 квартале 2014 года по стоимости, % от общего числа сделок

Источник: Информационное Агентство «AK&M» / диаграмму убрать в доклад (презентацию)./

На первом месте в отраслевом рейтинге впервые после долгого перерыва (с апреля 2013 года) оказалась отрасль связи, где произошло 3 сделки на $1374,9 млн. (32,6% объема рынка). Крупнейшей из них стало слияние мобильных активов «Ростелекома» и «Tele2 Россия», оцененное по доле меньшей стороны в размере 1,37 млрд. долл. США. Первый этап этой сделки завершен в марте. Однако единичные крупные сделки не создают предпосылок для долговременного роста M&A-активности в отрасли.

Второе место в рейтинге по итогам февраля, как и в предыдущем месяце, занимали строительство и девелопмент, где произошло 7 сделок на 765,8 млн. долл. США. (18,2% объема рынка). Крупнейшей из них стала покупка компанией Praktika Development недостроенного торгового комплекса River Mall в Москве оценочно за 325 млн. долл. США.

На третьем месте оказались средства массовой информации. Результат, в 3,6 раза превысивший объем рынка слияний и поглощений в СМИ за весь предыдущий год, обусловлен сделкой по продаже «ПрофМедиа» холдингу «Газпром-медиа» за 602 млн. долл. США. (без учета долга).

Четвертое место в рейтинге отраслей заняли информационные технологии, где продолжается бурный рост M&A-активности. В 1 квартале 2014 года в отрасли произошло 4 сделки на $578 млн. (13,7% объема рынка), в том числе крупнейшая - покупка группой «Ренова» итальянской Octo Telematics, которая занимается разработкой программного обеспечения для транспортных и страховых компаний, оценочно за $400 млн.

На пятом месте в 1 квартале 2014 года находится металлургия - 10,8%. Крупнейшей из сделок стала консолидация менеджментом производителя титана «ВСМПО-Ависма» контрольного пакета компании за $398 млн. (оценочно).

В рейтинге почти полностью отсутствует промышленность (кроме металлургии). Эксперты указывают на «миграцию» инвесторов из реального сектора в инфраструктуру: девелопмент, связь, финансы, информационные технологии. Однако есть риск, что санкции США и Евросоюза скажутся сильнее всего именно в этих отраслях интеграционного рынка.

Объем сделок российских инвесторов за рубежом в 1 квартале 2014 года вырос на 75% по сравнению с 1 кварталом 2013 года. Негативное влияние на трансграничные сделки оказывает падение курса рубля. Это снижает финансовые возможности российских компаний, получающих рублевую выручку. Кроме того, внешнеполитическая напряженность, вызванная введением санкций против России, может во II квартале текущего года отрицательно повлиять на перспективы зарубежных сделок.

Объем сделок иностранных инвесторов с российскими активами в 1 квартале 2014 года сократился в 9 раз по отношению к 1 кварталу 2013 года. Число сделок также снизилось. Крупнейшей сделкой иностранных покупателей с активами российских компаний в 1 квартале стало приобретение турецкой Renaissance Construction 50% проекта строительства башни «Россия» в деловом комплексе «Москва-Сити» оценочно за 85 млн. долл. США. (№194 бюллетеня «Рынок слияний и поглощений»)



3. Проблемы слияния и поглощения как инструментов управления компанией в современной России

3.1 Основные этапы и трудности в процессе слияния и поглощения

Привлечение стратегического инвестора может быть единственным инструментом управления для сохранения или развития бизнеса некоторых компаний. В свою очередь компании, имеющие достаточно средств, могут воспользоваться этой ситуацией, чтобы приобрести ранее недоступный бизнес.

Для целей исследования проблем инструментов управления интеграционным процессом компаний отметим основные практические этапы:

1. Обоснование приобретения и предварительная оценка компании-цели;

2. Прединвестиционное исследование (due diligence);

3. Оценка последствий интеграции компаний;

4. Человеческий фактор в процессах слияния и поглощения;

5. Методы защиты компании от поглощений.

Рассмотрим подробнее каждый этап, а также возникающие на этих этапах трудности.

Этап первый. Обоснование приобретения и предварительная оценка компании-цели.

Определяем страну основной деятельности компании-цели. Когда осуществляется приобретение в новой для приобретателя стране, рекомендуется провести более тщательную финансовую проверку чистоты сделки.

Оцениваем размеры компании-цели в сравнении с размерами инвестора. При заключении относительно мелких сделок приобретатель чувствует себя более уверенно и может провести ограниченную проверку чистоты сделки.

Оцениваем деятельность приобретаемой компании в сравнении с деятельностью приобретателя.

Решение об инвестиции может быть продиктовано исключительной возможностью проникновения на новый рынок. В этом случае главная задача - проверка компании-цели, для подтверждения размеров и стабильности доли рынка.

Другие важные факторы - прибыльность и величина денежного потока. В то же время решение о приобретении компании, активы которой содержат ценные бумаги как с фиксированным, так и с нефиксированным доходом, может зависеть от уровня свободных денежных средств в приобретаемой компании на момент заключения сделки и от ее последующей способности увеличить денежный поток.

Собственники компании-цели стремятся контролировать процесс продажи и ограничивают возможности инвестора при проведении проверки. В свою очередь, покупатель и его консультанты стараются максимально расширить эти возможности. В Соглашении о намерении совершения сделки слияния или поглощения можно отразить много моментов связанных с получением информации, и продавец, который ограничивает процесс проводимого приобретателем исследования, часто оказывается в более слабой позиции, когда вынужден предоставлять гарантии.

Собственник компании-цели сделает все возможное, чтобы максимально завысить стоимость компании при продаже. Но даже при нехватке времени, отведенного на сделку для полноценной предварительной оценки, у инвестора есть все шансы обнаружить расхождения и подстраховаться на случай обмана.

Собственники компании-цели действуют достаточно рационально. Перед продажей компании они корректируют те показатели, которые напрямую влияют на сумму сделки. Это касается как финансовых результатов компании, так и ее активов и обязательств.

Наиболее распространенный способ манипуляций - завышение прибыли (в том числе, прибыли до вычета налогов и уплаты дивидендов (EBITDA)) и (или) выручки. Искусственно увеличить прибыль можно за счет того, что доходы и соответствующие им расходы распределяются по разным отчетным периодам.

Признаками недостоверности финансовых показателей, как в бухгалтерской, так и в управленческой отчетности могут служить:

· существенные расхождения данных бухгалтерского и управленческого учета, в частности в учете доходов и расходов (если доходы, отраженные в управленческом учете, превышают более чем на 10 % выручку в бухгалтерском учете, это тревожный признак);

· помесячные колебания выручки, необоснованные сезонностью спроса в данной отрасли;

· ограниченные возможности аналитического учета;

· отсутствие начисления налогов по налогооблагаемым операциям и имуществу, а также начисления по затратам постоянного характера (коммунальные услуги, вспомогательные и технологические материалы, амортизация);

· рост затрат на незавершенное производство не пропорционален выпуску продукции;

· иные риски, связанные со спецификой приобретаемого бизнеса.

Для улучшения исторических показателей прибыльности и оборачиваемости, а также для выведения накопленной прибыли широко используются различные схемы с участием зависимых компаний. Формально они могут и не быть аффилированными лицами, но фактически контролироваться тем же владельцем, что и продаваемая компания.

Свидетельством манипуляций с аффилированными компаниями может быть следующее:

· наличие среди контрагентов юридического лица, неизвестного на рынке;

· особые преференции "подозрительным" контрагентам (отсрочки платежей или скидки выше средних, отсутствие штрафов и пеней за задержку платежа);

· наличие среди собственников контрагента сотрудников компании-цели.

Если продается не весь бизнес, а отдельное направление или подразделение, это не гарантирует, что заявленные финансовые показатели выделяемого направления соответствуют действительности, даже если консолидированная отчетность подтверждена аудиторами. Дело в том, что продавец нередко «забывает» учесть часть расходов за услуги, которые головной офис централизованно поставляет всем направлениям бизнеса, или учитывает их по заниженной стоимости, принятой для межгрупповых расчетов. В таком случае для оценки полноты объема отраженных в отчетности расходов необходим анализ не только той части бизнеса, которая является объектом покупки, но и всей группы в целом.

Основным признаком недостоверности прогнозов служит расхождение бюджетных и реальных показателей более чем на 10-15 процентов. Для выявления отклонений достаточно сопоставить планы и оперативную отчетность за последний квартал, месяц или даже неделю.

Для защиты инвестиций от ошибок в сделках по слиянию и поглощению, используют предварительную оценку компании-цели. На такую проверку, как правило, отводится от десяти дней до месяца. За короткий промежуток времени, вряд ли удастся выявить все существующие риски, поэтому в договоре купли-продажи оправдано предусмотреть гарантии для инвестора. Заявления и гарантии для инвестора призваны подтвердить полноту раскрытия информации. Продавец удостоверяет покупателя, что он раскрыл всю имеющуюся у него информацию о бизнесе и обязуется в любое время после завершения сделки возместить любые расходы, понесенные в связи с нарушением данного слова. Гарантии оформляются приложением к договору купли-продажи и действуют обычно в течение года после закрытия сделки.

Когда приобретаешь компанию, возможны два варианта защиты инвестиций - бывший собственник уходит или остается в бизнесе, но уже в качестве наемного менеджера. Во втором случае можно использовать схему отложенного платежа, размер которого привязан к операционным результатам бизнеса в течение определенного периода времени. Каждый транш может быть скорректирован в меньшую сторону, если не выполняются установленные нормативы по заявленным поглощаемой компанией операционным показателям.

Другой вариант отложенного платежа, часто используемый на практике, когда существенная часть суммы сделки резервируется на особом банковском счету и передается продавцу через определенный промежуток времени при выполнении заранее согласованных условий. Например, после завершения аудита финансовой отчетности приобретенной компании. Такой механизм, с одной стороны, позволяет быстрее «закрывать» сделки, с другой - создает дополнительный «комфорт» покупателю, особенно если у него не было возможности провести полноценное исследование финансового состояния до завершения сделки [Пономарёва Е.В."Что противопоставить уловкам продавца и не переплатить при покупке компании", журнал "Финансовый директор" № 3 (189) от 10.03.2014г., электронный ресурс, режим доступа: http://fd.ru/articles/36596-chto-protivopostavit-ulovkam-prodavtsa-i-ne-pereplatit-pri-pokupke-kompanii#ixzz318KC3McE, дата обращения: 10.05.2014г.].

Подписание сторонами Соглашения о намерении совершить сделку по купле-продаже бизнеса завершает первый этап и служит толчком к началу активных действий. Соглашение не обязывает стороны совершить сделку - у него другие задачи, имеющие прикладной характер. В большинстве случаев Соглашение о намерениях не только регулирует отношения сторон в процессе подготовки к закрытию сделки, но и содержит в себе условия будущего договора.

Положения, касающиеся будущего договора о покупке бизнеса, на данном этапе не имеют юридической силы. По этой причине в некоторых случаях стороны рассматривают соглашение как незначительный элемент сделки и пропускают его. Однако, закрепленные в соглашении четкие и недвусмысленные условия сделки, на которые стороны рассчитывали, сыграют свою роль в случае, если одна из сторон откажется от участия в договоре. От того, является ли односторонний отказ от будущей сделки результатом изменений её существенных условий, зависит порядок распределения финансовой ответственности и компенсаций, предусмотренных сторонами.

Сочетая в себе юридически значимые условия и положения, не имеющие юридической силы, однако напрямую влияющие на исход решения по многим вопросам, грамотно составленное Соглашение о намерении способно выступить в качестве «дорожной карты» сделки, в равной степени хорошо защитить интересы, как продавца, так и покупателя.

Этап второй. Прединвестиционное исследование (due diligence).

Прединвестиционное исследование - процедура проведения всестороннего анализа деятельности предприятия с точки зрения финансовых аналитиков, аудиторов и юристов, с последующей подготовкой для заказчика подробного отчета о состоянии предприятия.

В России прединвестиционное исследование становится более востребованным, чему способствует выход российских предприятий на международные рынки капитала, а также усиление требований инвесторов к раскрытию информации об объекте финансирования. По мере увеличения количества компаний, проводящих прединвестиционные исследования, и снижения расценок на услугу такая процедура станет в России такой же распространенной, как в развитых странах.

Прединвестиционное исследование не обязательно проводить в полном объеме. C учетом цели проверки определяется ее достаточный уровень.

Специалисты оценивают выгоды и обязательства предполагаемой сделки путем анализа всех данных прошлого, настоящего и прогнозируемого будущего приобретаемого бизнеса и обращают внимание на любые возможные риски.

Анализ основывается на внутренней информации, нормативных актах, данных, предоставленных конкурентами и партнерами. В ходе анализа необходимо:

· проверить достоверность финансовой и иной внутренней информации;

· найти подтверждение оценкам и предположениям, заложенным в бизнес-плане;

· оценить возможность реализации краткосрочной и долгосрочной стратегии компании;

· убедиться в правильности оформления всех документов с точки зрения их соответствия законодательству и внутренним правилам компании;

· удостовериться в правильности и своевременности подачи налоговой и статистической отчетности;

· оценить конкурентные позиции компании на рынке, на котором она осуществляет свою деятельность;

· выявить наличие и объем внешней и иной задолженности;

· убедиться в том, что руководство компании является достаточно компетентным для реализации намеченных планов.

Прединвестиционное исследование компании является комплексным анализом всей совокупности отношений внутри компании и ее взаимодействия со средой, в которой она осуществляет свою деятельность. Разделим метод на условные блоки:

1. Организационный анализ, в котором основными направлениями изучения являются: историческое развитие компании, организационная структура, менеджмент, персонал, продажи, закупки, сильные и слабые стороны, сдерживающие факторы;

2. Финансовый анализ, который выявит способность компании-цели приносить доход;

3. Анализ налогового положения бизнеса с целью оценки налогового бремени и возможности налоговой оптимизации;

4. Правовая экспертиза определит деятельность компании в соответствии с действующими нормативными актами в области гражданского, трудового, корпоративного права;

5. Анализ положения на рынке с целью определения положения компании в конкурентной среде, потенциала и перспектив развития рынка, а также оценка готовности развития компании в соответствии с динамикой рынка;

6. Проверка влияния компании на окружающую среду [Любовь Семенова, CIG Business Consulting].

В ходе финансового анализа уделим внимание следующим возможным проблемам:

Неучтенное имущество в залоге. Как правило, привлекая банковские кредиты, проверяемые общества предоставляли свое имущество в залог исполнения обязательств. При этом, в официальной отчетности такая информация в большинстве случаев не декларируется. Ее можно получить только при анализе первичных документов - кредитных договоров.

Иногда компании выступают поручителями третьих лиц и также предоставляют имущество в залог.

Наличие нереальных активов.

Например, при проверке дебиторской задолженности может быть выявлено, что учтенные в составе активов вексельные обязательства третьих лиц к моменту проверки были уже погашены, а денежные средства, полученные в их погашение, израсходованы.

Наличие отрицательных чистых активов

Анализ данных бухгалтерского учета может показать, что в составе расходов будущих периодов (относящихся к статьям активов) учтены расходы текущего и предыдущих периодов (что уже относится к убыткам). Таким образом, компания искусственно улучшает свой финансовый статус.

После корректировок, если значение чистых активов принимает отрицательное значение, то в соответствии с действующим законодательством общество обязано ликвидироваться, и все кредиторы получают право предъявить требования о досрочном погашении обязательств. Риск ликвидации организаций в связи с отрицательным значением чистых активов встречается достаточно часто и обусловлен тем, что предприниматели, пытаясь снизить нагрузку по налогу на прибыль, искусственно завышают расходы.

Также, в процессе прединвестиционного исследования важно выявить следующие риски:

- незаявленные продавцом внебалансовые обязательства (например, векселя);

- возможность предъявления требований третьими лицами вследствие нарушения компанией своих обязательств в период, предшествовавший покупке;

- возможность предъявления претензий контролирующими органами за нарушение компанией императивных правовых норм в прошлом;

- проблемы с подтверждением прав на активы компании;

В результате проведения прединвестиционного исследования собираются и обобщаются сведения, позволяющие получить объективную оценку приобретаемого актива. На основе этой оценки может быть принято решение о снижении цены сделки или об отказе от нее. Необходимо отметить, что с точки зрения потенциального инвестора или кредитора наличие выполнимого плана преобразований является позитивным аргументом при принятии решения.

Процесс прединвестиционного исследования является важным этапом подготовки к сделке. Негативные последствия, с которыми приходится сталкиваться компаниям при отсутствии подобной процедуры, нередко оказываются гораздо более существенными, чем затраты ресурсов на ее проведение.

Этап третий.

Оценка последствий интеграции компаний.

Слияния или поглощения могут повысить эффективность объединившихся компаний, но также могут и ухудшить результаты текущей производственной деятельности, усилить бремя бюрократии. Часто сложно заранее оценить, насколько обширными могут быть изменения, вызванные слиянием или поглощением. На сегодняшний день нет однозначных результатов исследований по измерению чистого эффекта уже произведенных сделок. Показатели эффективности интеграционных процессов остаются низкими: более половины всех слияний и поглощений не окупает вложенных в них средств и, отставая по показателям своего развития от других аналогичных, вынуждены разделяться на самостоятельные.

Таблица 3.1.

Доля успеха и неудач сделок слияний и поглощений в зависимости от сходства бизнеса и величины компании

	Небольшие компании	Большие компании
Схожий бизнес	Успех	45%	27%
	Неудача	55%	73%
Различный бизнес	Успех	38%	14%
	Неудача	68%	86%

Источник: Б.Э. Гаджиметов, "Риски процесса интеграции компаний: источники, оценки компенсаций", журнал "ИнВестРегион" № 2, 2013г., С.53.- таблицу РАЗМЕСТИТЬ в ДОКЛАДЕ (презентации).

Эксперты выделяют три причины неудачи слияний и поглощений компаний:

- неверная оценка поглощающей компанией привлекательности рынка или конкурентной позиции компании-цели;

- неправильная оценка размера инвестиций, необходимых для осуществления сделки по слиянию и поглощению компании;

- ошибки, допущенные в процессе интеграции.

Поглощающие компании порой неверно оценивают активы компании-цели или её обязательства. Например, можно недооценить издержки, сопряженные с необходимостью модернизации оборудования компании-цели либо её обязательства по гарантийному обслуживанию выполненных работ (выпущённой продукции). Могут повлиять на эффективность сделки обязательства компании-цели по охране окружающей среды.

Часто недооцениваются необходимые инвестиции для осуществления сделки по слиянию или поглощению. Ошибки в оценке стоимости будущей сделки могут быть очень внушительными. Например, компании "BMW" для финансирования сделки по приобретению компании "Rover" потребовалось 800 млн. фунтов стерлингов, а необходимые в последующие пять лет инвестиции в "Rover" составили 3,5 млрд. фунтов стерлингов ["История отношений BMW и Rover", журнал "Эксперт-online", электронный ресурс, режим доступа: http://expert.ru/ratings/table_48251/, дата обращения: 10.05.2014г.].

Некоторые сделки слияния и поглощения, первоначально считавшиеся экономически обоснованными, терпят неудачу из-за ошибок, допущенных в процессе их осуществления.

Часто менеджеры не справляются с трудностями интегрирования компаний с различными особенностями производственного процесса, бухгалтерского учета, корпоративной культуры.

Ценность многих компаний прямо зависит от таких специфических активов, как человеческие ресурсы, - профессионализма менеджеров, квалификации рабочих, инженеров, исследователей. Смена собственника приводит к пересмотру сложившихся критериев оценки персонала, к изменению приоритетов расходования средств, к изменению относительной важности отдельных функций управления, к изменениям неформальной структуры. Кроме того, если менеджеры компании-цели имеют определенную долю в капитале, их мгновенное превращение из собственников в наемных работников негативно сказывается на мотивации и производительности.

Этап четвёртый. Человеческий фактор в процессах слияния и поглощения.

Ошибки административного управления внутри компании, в частности в управлении персоналом объединяющихся компаний - одна из основных причин неудачной интеграции компаний.

Сливающиеся компании, даже если объединение горизонтальное, отличаются друг от друга принципами ведения бизнеса, организационными структурами, корпоративными культурами, политикой, которая ведется в отношении персонала, и т.д.

Проблема сопротивления персонала изменениям особенно актуальна для компаний, занимающихся инвестиционной и банковской деятельностью, консалтингом, IT-технологиями, телекоммуникациями, так как основа их капитализации - люди, их знания и уникальный опыт. Уход людей из поглощенной компании, снижение уровня их лояльности может свести на нет все усилия по слиянию.

Причины сопротивления корпоративным изменениям могут быть разные, но преодолевать сопротивление сотрудников необходимо по принципу каскада - сверху вниз. Прежде всего, нужно привлечь на свою сторону топ-менеджеров компании, среднее звено руководителей, затем особо ценных специалистов - носителей экспертного мнения, неформальных лидеров организации, далее - всех остальных.

Для преодоления сопротивления также необходимо:

· грамотно провести освещение предстоящих изменений при объединении компаний, убедить сотрудников в необходимости и выгодности этого шага;

· вовлечь сотрудников в работу по успешному объединению организаций, в сам процесс создания такого плана и стратегии, привлечь их к работе по реформированию организации дав некоторую самостоятельность в принятии решений, поддержать их инициативы;

· обучить навыкам, необходимым в условиях новой организации. Организационное изменение невозможно без изменения сознания людей, составляющих организацию;

· стимулировать сотрудников для активного участия в процессе интеграции. Один из простых, но затратных методов преодоления сопротивления - материальное поощрение активных участников организационного реформирования компании. Специальные стимулирующие программы для сотрудников всех рангов могут помочь в привлечении на сторону руководства новых сторонников происходящих изменений;

· если необходимо - уволить «непримиримых». При интеграции компаний увольнение части сотрудников неизбежно. Обычно первыми уходят некоторые представители верхнего и среднего звена специалистов, так как компания-поглотитель смещает их с занимаемых позиций. Увольнение сотрудников, неспособных приспосабливаться к новым условиям или специально тормозящих процесс по интеграции бизнеса, можно использоваться как метод борьбы с сопротивлением.

Для того чтобы успешно преодолеть сопротивление персонала интеграционным процессам, менеджменту необходимо комплексно взглянуть на процесс готовящихся изменений, предугадать реакцию на них людей, выработать план профилактических мероприятий по предупреждению этих действий.

Этап пятый. Методы защиты компании от поглощений

В большинстве случаев слияния и поглощения проводятся по взаимному согласию между владельцами обеих компаний. Однако нередка практика враждебных слияний и поглощений - это сделки, в которых руководящий состав компании-цели не согласен с готовящейся сделкой и предпринимает ряд противодействующих мер. В этом случае компания, которая хотела бы приобрести заинтересовавшую ее фирму, в обход менеджеров обращается непосредственно к акционерам компании-цели (совладельцам). Существует два возможных способа такого враждебного поглощения:

1. Прямое предложение о покупке контрольного пакета акций;

2. Получение права голосования чужими акциями по доверенности. В этом случае пытаются найти поддержку среди определенной части акционеров целевой компании на очередном ежегодном собрании акционеров.

Менеджеры компаний, сопротивляясь предполагаемому поглощению, могут преследовать две цели:

- предотвратить поглощение в принципе. Часто это происходит из-за боязни, что в новой компании им не удастся сохранить свое должностное положение или работу;

- заставить покупателя заплатить завышенную цену за компанию.

При захвате более или менее успешной компании, особенно при сопротивлении менеджеров, значительную долю средств приходится выплачивать в качестве премии акционерам за утрату контроля. В большинстве случаев размер премии колеблется от 10% до 40% рыночной цены компании до объявления сделки.

В некоторых случаях для смягчения противоречий между компаниями менеджерам поглощаемых компаний предоставляют изрядные выходные пособия на случай потери ими работы в результате поглощения. Чаще всего эти пособия выплачиваются поглощающей компанией, но иногда и акционерами компании-цели, чтобы менеджеры не мешали сделке.

В результате, учитывая премии акционерам и “золотыми парашютами” менеджерам, затраты на захват компании могут быть чрезмерными.

В мировой практике известна целая система противозахватных мер, которые применяют менеджеры, чтобы противостоять нежелательным сделкам.

Обобщим наиболее интересные из мер противодействия "недружественным" поглощениям в таблице 3 и таблице 4.

Таблица 3

Основные приемы защиты от поглощения до публичного объявления о сделке

Вид защиты	Краткая характеристика вида защиты
Внесение изменений в устав корпорации	Ротация совета директоров (деление на несколько частей). Вместо обычного большинства требуется более высокая доля голосов, не менее 2/3 плюс 1 акция (голос) для принятия решения о слиянии. Слияния ограничиваются акционерами, владеющими большинством, если не предлагается цена, определяемая утверждённой формулой или соответствующей процедурой оценки
Изменение места регистрации корпорации	Учитывая разницу в законодательстве отдельных стран (регионов), выбирается то место для регистрации, в котором можно проще провести необходимые поправки в устав и облегчить судебную защиту
Уменьшения своей привлекательности	Например, для существующих акционеров выпускаются права, которые в случае покупки значительной доли акций захватчиком могут быть использованы для приобретения обыкновенных акций компании по низкой цене, обычно по половине рыночной цены. В случае слияния права могут быть использованы для приобретения акций покупающей компании
Выпуск акций с более высоким правом голоса	Позволяет менеджерам компании-цели получить большинство голосов без владения большей долей акций
Выкуп с использованием заемных средств	Покупка компании или ее подразделения группой частных инвесторов с привлечением высокой доли заемных средств

Таблица 4

Основные приемы защиты компании от поглощения после публичного объявления об этой сделке

Вид защиты	Краткая характеристика вида защиты
Защита Пэкмена	Контрнападение на акции захватчика.
Судебное разбирательство	Обращение в суд против захватчика за нарушение антимонопольного законодательства или законодательства о ценных бумагах.
Обратный выкуп	Предложение группе инвесторов, угрожающей им захватом, об обратном выкупе с премией - выкуп своих акций по цене, превышающей рыночную, и, как правило, превышающей цену, которую уплатила за акции эта группа инвесторов
Заключение (изменение условий) контрактов на управление	Компании заключают со своим управленческим персоналом контракты на управление, в которых предусматривается высокое вознаграждение за работу руководства. Увеличивается стоимость “золотых парашютов”, что увеличивает цену поглощаемой компании
Реструктуризация активов	Покупка активов, которые не понравятся захватчику или которые создадут для него антимонопольные проблемы
Реструктуризация обязательств	Выпуск акций для дружественной третьей стороны или увеличение числа акционеров. Выкуп акций с премией у существующих акционеров
Слияние с “белым рыцарем”	Использование варианта объединения с “дружественной" компанией

Источники:

интернет-проект "Корпоративное управление" [интернет-проект "Корпоративное управление" электронный ресурс, режим досупа: http://www.cfin.ru/press/management/1999-1/03.shtml, дата обращения: 15.05.2014г.],

[Абдулов Р.Э. Управленческие решения при недружественных поглощениях. Научные труды Московского гуманитарного университета. - Вып. 122. - М.: Изд-во Московского гуманитарного университета «Социум», 2010. С.115].

3.2 Перспективы интеграции России в мировое хозяйство через процессы слияния и поглощения компаний

Рассмотрим перспективы интеграции России в мировое хозяйство разделив проблемы внутреннего рынка слияний и поглощений и внешние факторы.

Для целей исследования внутреннего рынка слияний и поглощений выделим основные проблемы:

1. Совершенствование российского законодательства.

Развитию рынка поспособствует дальнейшее совершенствование законодательства в сферах гражданского права, антимонопольного регулирования и иностранных инвестиций. В частности, назрела необходимость в следующих мерах:

- расширение форм интеграции и возможности комбинирования форм реорганизации;

- в целях защиты интересов участников сделок необходимо законодательное закрепление обязанности привлечения независимого оценщика для определения рыночной стоимости акций, на основе которой осуществляется сделка;

- ужесточение требований по раскрытию структуры собственности (в том числе конечных бенефициаров) для выявления заинтересованных сторон при совершении сделок;

- ужесточение требований по раскрытию информации о стоимости проводимых сделок, что позволит повысить эффективность рынка за счет увеличения его прозрачности;

· совершенствование законодательства о финансовых инструментах (например, в части обеспеченных активами ценных бумаг), что позволит структурировать сделки, в наибольшей степени удовлетворяющие требованиям продавца и покупателя.

2. Развитие финансового рынка.

Общее развитие российского финансового рынка положительно повлияет на процессы слияний и поглощений. В настоящее время российские компании могут получать большую выгоду от зарубежного листинга - с 2013 года снято действовавшее 25-процентное ограничение на размещение акций на зарубежных площадках. [“ФСФР снимает ограничения на размещения акций за рубежом”, РБК Daily от 15.11.2011].

Развитие использования финансовых инструментов для совершения сделки, что позволит проводить сделки с использованием более привлекательных для сторон схем структурирования.

3. Приватизация.

Реализация запланированных приватизационных программ приведет к появлению открытых возможностей, как для финансовых, так и для стратегических инвесторов. Эти программы вызвали большой интерес иностранных инвесторов.

4. Развитие банками целевого кредитования на приобретение бизнеса.

Практика целевого кредитования банками сделок по приобретению бизнеса в настоящий момент в России почти не развита. Однако на зарубежных рынках подобные программы существуют и инвесторы их активно используют, в частности, для проведения сделок "выкупа с рычагом" (LBO).

5. Развитие оценки бизнеса.

Увеличение компаний, использующих практику прединвестиционной оценки интеграционных сделок и как следствие, развитие института оценки бизнеса, совершенствование практики оценки бизнеса при слияниях и поглощениях, что приблизит суммы сделок к справедливым значениям и позволит верно оценивать синергетический эффект при проведении сделки.

Также, жизненно необходимо:

- повысить прозрачность компаний корпоративного сектора;

- увеличить участие и роль независимых директоров в публичных компаниях;

- ликвидировать высокие экономические институциональные риски (от несовершенства конкурентного законодательства до коррупции в органах власти) и административные барьеры;

- уменьшить участия государства в нестратегических сферах бизнеса;

- развитие института медиации при решении корпоративных споров.

Для целей исследования перспектив интеграции России в мировое хозяйство тенденции рынка международных слияний и поглощений и выделим перспективные направления участия компаний России в международных сделках слияний и поглощений.

Основные современные, за последние 15 лет, тенденции рынка международных слияний и поглощений:

? увеличение обрабатывающих отраслей промышленности,

- сфера услуг характеризуется резкими падениями в период снижения рынка международных слияний и поглощений. Динамика объема сделок в сфере услуг, начиная с конца 90-х годов 20 века опережает динамику сделок в производственной сфере;

? доминирование развитых стран на рынке (как по покупкам, так и по продажам);

? доминирование финансовых услуг в отраслевой структуре отечественных компаний.

Сделки международных слияний и поглощений играют важную роль в формировании различных секторов мировой экономики, как традиционных добывающих и обрабатывающих отраслей (металлургия, топливно-энергетический комплекс), так и крупнейших секторов «новой экономики» (прежде всего, телекоммуникации, фармацевтика и биотехнологии).

На международном рынке слияний и поглощений Россия становится более экономически-значимой страной: только за период с 2005 по 2013 гг., объем сделок с участием российских компаний вырос с 9,8 до 25,7 млрд.долл.США. Несмотря на то, что число международных сделок с участием российских компаний невелико, объем российского участия серьёзный и имеет потенциал к росту [Клычев Т.Ю. Журнал «Российское предпринимательство» № 4 (226) за 2013 год, С.. 10-16.].

Основная активность в сегменте рынка сделок по приобретению российскими компаниями зарубежных активов исходит от крупнейших бизнес-групп, которые расширяют свое присутствие на зарубежном рынке.

Отраслевая структура международных сделок слияний и поглощений с участием российских компаний сохраняет структурные диспропорции российской экономики: доминирование предприятий добывающих отраслей (63% от общего объема сделок в 2012 г.) и обрабатывающих отраслей низкого передела (16% от общего объема сделок в 2013 г.).

Достаточно противоречивы для национальной экономики России выгоды международных сделок слияний и поглощений с участием российских компаний. Очевидные плюсы: сделки по приобретению российских компаний способствуют привлечению инвестиций в экономику страны; покупая зарубежные компании, компании России расширяют своё присутствие на рынке.

Не менее очевидные минусы: в результате сделок по приобретению российскими компаниями зарубежных происходит вывод капитала из страны в крупных объемах. При этом, российские компании, как правило, участвуют в международных сделках слияний и поглощений через иностранных юридических лиц, что делает маловероятными возможные выгоды для национальной экономики (так как в этом случае сделки происходят вне правового поля России) [журнал "Общество и экономика", № 6, 8. 2011 год].

Перспективные направления участия компаний России в международных сделках слияний и поглощений.

1. Превращение слияний и поглощений в устойчивый фактор роста российской экономики.

Эффективность перспективной интеграции зависит, главным образом, не от степени либерализации или жесткости административного контроля, а от того, насколько эффективное взаимодействие отдельных элементов внешнеэкономического комплекса, от сочетания мер государственного регулирования с рыночными механизмами.

Более активное участие России в системе мирохозяйственных связей ограничивается внутренними факторами: невысоким уровнем технико-экономического развития и, как следствие, низкой конкурентоспособностью большинства отечественной продукции. Соответственно, основные усилия по интеграции страны в мировое хозяйство должны быть направлены на развитие внутренней экономики.

Стратегическая цель развития отечественных компаний ? превращение слияний и поглощений в устойчивый фактор роста и модернизации экономики на основе эффективного участия в международном разделении труда. С учётом вводимых в последнее время экономических санкций стран США и ЕС в отношении России, требуется разработка долговременной системной стратегии развития экспорта и импортозамещения для повышения эффективности использования конкурентных преимуществ страны.

При сохранении слияний и поглощений в топливно-сырьевой отрасли в ближайшей и долгосрочной перспективе необходимо добиваться повышения их народнохозяйственной эффективности.

2. Модернизация экономики. Развитие наукоемких технологий.

Анализируя ситуацию на мировом рынке высоких технологий можно отметить, что Россия способна достаточно успешно конкурировать приблизительно по 10?15 направлениям из 50 основных. Поскольку поддержку десятков крупных научно-технических программ по всем направлениям развития высоких технологий не может себе позволить сейчас ни одна страна, правильный выбор нескольких макротехнологических приоритетов позволил бы России уже до 2015 года претендовать по крайней мере 3% мирового рынка наукоемкой продукции, что могло бы приносить не менее 50 млрд долл. США в год [Hume A. "The world of cheap debts". Wall Street Journal, 2010г.].

Россия необходимо проводить «стратегию лидерства» (создание новых производственных и технологических компаний) в производстве некоторых видов вооружений и военной техники, авиакосмической и атомной промышленности. Однако в большинстве отраслей России придется руководствоваться «стратегией преследования», которую применяли Япония, Южная Корея и ряд стран Юго-Восточной Азии и в настоящее время Китай.

Еще одним вопросом, имеющим принципиальное значение для развития экономики России, являются характеристики инновационного поведения основных субъектов, вступающих в сделки по слиянию и поглощению. В России на сегодняшний день сложилась парадоксальная ситуация - основные субъекты экономических отношений ведут себя одинаково пассивно в области инновационного обновления народного хозяйства.

Российский крупный бизнес демонстрирует отдельные локальные достижения, не создав за последние двадцать лет ничего принципиально нового. Инвесторы предельно рациональны и не ищут сложных ходов. Необходим поиск и внедрение современных технологий в производственный процесс, которые повысят общественную производительность труда, вложения в реальный сектор экономики [Модернизация России в контексте глобализации // Мировая экономика и международные отношения. ? 2010. ? № 3. ? С.105?118, C. 109].

Не лучшим образом ведет себя в создании национальной инновационной системы еще один субъект интеграционного рынка - государство. Нельзя сказать, что ничего не делается, но нужного результата так и нет.

3. Государственно-частное партнерство.

Необходимо формировать институты, которые в состоянии обеспечить эффективное взаимодействие государства, бизнеса и общества в деле общественной модернизации. Такими институтами в первую очередь могут стать крупные государственные и полугосударственные корпорации, создание которых становится важным структурным элементом рынка слияний и поглощений.

Наиболее эффективный институт совместного решения проблемы модернизации российской экономики государством и частным бизнесом, в рамках которого может происходить как слияние капитала, так и деловой активности двух субъектов. Ведущую и направляющую роль выполняет в этом союзе государство. На нем и лежит ответственность за эффективность такого рода объединений. Успех будет зависеть от умелого комбинирования рыночных и нерыночных инструментов, регулирующих их деятельность [Исаева С.А. Процессы слияний и поглощений в период модернизации экономики // Российское предпринимательство. -- 2011. -- № 11 Вып. 1 (195). -- c. 58-63. -- http://www.creativeconomy.ru/articles/14170/].

Форма государственно-частного партнерства, должна стать не объединением собственности двух субъектов, а объединением усилий по достижению конечной единой цели [Чеберко Е.Ф. Новые тенденции в отношениях государства и бизнеса // Вестник Санкт-Петербургского университета. Серия 5. Экономика. ? 2008. ? Выпуск 4. ? С.22?31., C. 30].

4. Смена инвестиционных тенденций.

Вместо стремления к росту капитализации компании и вложений в финансовые инструменты необходимо инвестировать реальный сектор, производство (желательно "длинными" кредитами на вменяемых условиях).

За последние двадцать лет целевая функция бизнеса претерпела серьезную трансформацию. Ключевым ориентиром развития корпораций стал рост капитализации. Между тем стремление к максимальной капитализации вступает в противоречие с реальным основанием социально-экономического прогресса - повышением производительности труда [Мау В. Драма 2008 года: от экономического чуда к экономическому кризису // Вопросы экономики. - 2009. ? № 2. - С. 4?23., C. 9].

Смещение направлений движения капитала в сторону вложений в финансовые активы наблюдалось практически во всех странах и по мере приближения кризиса оно становилось интенсивнее, и тем быстрее приближался кризис. В России в 2003 году в нефинансовые активы (преимущественно основные фонды) направлялось около 40% общего объема инвестиций, а к 2013 г. их доля сократилась более чем вдвое. Вложения в финансовые активы увеличились почти до 80% всех инвестиционных ресурсов. Этот структурный сдвиг определяется сравнительной доходностью вложений ["Экономические итоги 2013 года"/ Б. Замараев, А. Киюцевская, А. Назарова, Е. Суханов // Вопросы экономики. - 2014. ? №3. - С. 4?25., C. 5].

Критерием целесообразности сделок по слиянию и поглощению должен стать рост общественной производительности труда и повышение инновационного уровня производства. В любом варианте речь идет об интеграционных процессах, направленных на повышение эффективности производства.

Главное правило для интеграции России в мировое хозяйство на более выгодных условиях ? оптимальное сочетание открытости и протекционизма. Такое сочетание возможно лишь в рамках долговременной промышленной стратегии, правильного выбора экономических и научно-технических приоритетов.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Объективная целесообразность проведения слияний и поглощений в условиях формирования глобальной системы мирового хозяйства, с одной стороны, и невысокая эффективность данных процессов - с другой, обусловливают актуальность исследования таких инструментов управления компанией как слияния и поглощения.

В настоящем исследовании были рассмотрены теоретические основы проведения сделок по слиянию и поглощению и особенности их осуществления на российском рынке, показано, что возможности успеха проведения сделки во многом определяются на ранней стадии - при анализе роли планируемой сделки в рамках долгосрочной стратегии компании. Кроме того, конкретные мотивы осуществления слияния и поглощения, как правило, влияют на его эффективность. На конечном этапе проведения сделки необходимо корректно провести интеграцию объединённых предприятий, что поспособствует их наилучшему дальнейшему развитию.

Анализ российской практики показал, что национальный рынок корпоративного контроля находится в фазе посткризисного восстановления, однако в предыдущие годы был достаточно волатилен, что нашло отражение в высокой вариации премии за контроль при проведении сделок в разные года. На рынке высоко активен малый бизнес - на сделки стоимостью до 10 млн. долл. приходится около половины всего количества транзакций.

Перспективы дальнейшего развития рынка во многом связаны с возможностью осуществления фундаментальных преобразований на финансовом рынке и в национальной экономике в целом.

Были рассмотрены проблемы структурирования сделок - для российского рынка перспективно использование акций и альтернативных финансовых инструментов (в первую очередь, корпоративные облигации и привилегированные акции). В частности, оплата акциями снижает размер требуемой премии за контроль, а использование гибридных инструментов позволяет ограничить размытие долей текущих акционеров компании.

Однако возможности полноценного использования таких механизмов структурирования пока ограничены ввиду общей неразвитости российского финансового рынка.

В ходе работы были выявлены ключевые проблемы, затрудняющие развитее слияний и поглощений как эффективных механизмов развития российских компаний: недостаток ликвидности национального фондового рынка, проблемы корпоративного управления, непрозрачная структура собственности и финансовой отчётности компаний и прочее. Недостаточная информационная открытость рынка осложняет эффективность оценки стоимость бизнеса для целей совершения сделки и поиск потенциальных инвесторов. Проблемы корпоративного управления и прозрачности деятельности компаний повышают риски приобретающей стороны.

Были рассмотрены возможности использования зарубежного опыта по проведению сделок: выкуп институциональными инвесторами, с большой долей заёмных средств на финансирование сделки. При этом активы поглощаемой компании используются как обеспечение для заёмного капитала, выкуп бизнеса менеджментом (MBO) или обратное поглощение. LBO представляет собой перспективный механизм финансирования слияний и поглощений, но для его эффективного использования необходимо определенное совершенствование денежно-кредитной сферы (в части развития специальных программ кредитования на цели приобретения бизнеса и снижения долгосрочных кредитных ставок). В целом, в российской экономике существенно ограничивает перспективы развития рынка корпоративного контроля высокая стоимость заёмных ресурсов, которая снижает привлекательность структурирования сделки с использованием заёмного финансирования.

Далее были исследованы проблемы прединвестиционной оценки бизнеса. Формирование рыночных механизмов управления в экономике современной России предполагает внедрение адекватных им способов и методов управления различными сферами экономики. Децентрализация управления экономикой, формирование многосубъектных экономических отношений, появление реальной конкурентной среды оказывает влияние на вновь создаваемую рыночную систему корпоративных отношений, где реально функционирующая система управления корпоративными отношениями позволит реализовать рыночные реформы и придать им необратимый характер.

Корпоративная стратегия во всём мире ориентирована на глобальные процессы, и используя новые технологии, компании укрепляют стратегические возможности для усиления своих позиций на внутренних и зарубежных рынках в целях повышения эффективности капиталовложений. Одними из основных стратегий как транснациональных, так и национальных компаний являются присоединения, слияния и поглощения. Слияния и поглощения представляются инструментами системы управления корпоративными отношениями призванными придать новый импульс, а иногда и вектор развития корпорациям.

Некоторые компании, оказавшись на грани банкротства, вынуждены пойти на нарушение суверенности своего бизнеса, и меняют владельца, часто становясь частью более крупной компании, элементом холдинга и т.п. Реструктуризации собственности и сделки слияний и поглощений являются одними из основных инструментов управления в целях повышения эффективности использования капитала компании с созданием новой стоимости (увеличение стоимости акций новой компании, увеличение спроса на новые акции, и т.д.).

Некоторые эксперты считают, что слияния и поглощения - рядовые явления рыночной экономики, а ротация собственников необходима для поддержания эффективности и предотвращения застоя. Другая часть экономистов уверена, что слияния и поглощения «убивают» честную конкуренцию и не ведут к развитию национальной экономики, так как разрушают стабильность и уверенность в завтрашнем дне, отвлекая ресурсы на защиту.

Россия активно включена в мировые процессы слияний и поглощений. Причем, если ранее практически все сделки были сделками поглощений зарубежными и международными компаниями российских фирм, то теперь, отечественные и транснациональные корпорации, реализуя стратегию выхода на мировой рынок, покупают активы за рубежом и на равных сливаются с международными компаниями. Наиболее активны инвесторы в сфере телекоммуникаций, энергетики, горнодобывающей промышленности, а также в финансовом секторе - областях, которые традиционно представляют наибольший интерес для инвесторов.

Процессы слияний и поглощений на российском рынке могут стимулировать два фактора: восстановление общемировой экономики и рост продаж предприятий, испытывающих финансовые трудности. В перспективе инвесторам следует ожидать уточнения законодательства о стратегических предприятиях, становления и развития судебной практики по делам, связанным с акционерными соглашениями по российскому праву и, как следствие, более активного применения российского законодательства.

Теоретически Россия действительно обладает потенциалом для улучшения показателей рынка слияний и поглощений, инвестиционного климата. Россия является страной больших, но нереализованных потенциалов (доклад, на Всемирном экономическом форуме совместно Сбербанком России и консалтинговой компанией Strategy Partners Group, URL: http://www.sberbank.ru/amur/ru/press_center/all/?id114=11011075).

По результатам настоящего исследования можно с уверенностью говорить о том, что потенциально Россия может развиваться так же быстро, как и динамичные представители быстроразвивающихся рынков (Индия, Китай). Экономика России может расти такими же темпами, как и экономика других стран БРИК, но трудности в ряде сфер экономической политики не дают стране реализовать ее значительный потенциал