Потенциальный валовый доход - общий доход, который можно получить от недвижимости при 100% занятости ее площадей без учета всех потерь и расходов. Потенциальный валовый доход включает арендную плату со всех сдаваемых в аренду площадей, увеличение арендной платы в соответствии с договором и другие доходы от недвижимости. ПВД равен сумме четырех составляющих:

контрактной годовой арендной платы Ipc - выплат по договорам аренды, остающимся действующими в течение всего или части соответст-вующего года;

? скользящего дохода Iph - надбавок за превышение норм использо-вания временных, энергетических и других ресурсов, процентные надбав-ки за превышение оборота бизнеса над оговоренным базовым уровнем, другое;

? рыночной годовой арендной платы Ipm - арендных платежей за планируемую сдачу в аренду по рыночным ставкам всех не занятых арен-даторами основных помещений, в том числе занятых собственником или нанятым им персоналом;

прочих доходов Ipa за год, включая: арендную плату за землю под автостоянкой, платежи за размещение рекламы на фасаде здания или на стенах внутри здания, платежи за размещение мини-прачечной в подвале, торговых киосков и автоматов в вестибюле, телеантенны на крыше, а так-же доходы от сервисного бизнеса, управляемого менеджером объекта и предназначенного исключительно для арендаторов основных помещений объекта.

В рамках данного вида использования здания дополнительных доходов не предполагается.

Определение рыночных арендных ставок на помещения офисного центра

Анализ рынка аренды офисных центров показал, что заполняемость бизнес-центров класса "В" составляет 97-98%, и то потому, что собственники оставляют 2-3% площадей про запас: на случай, если наиболее выгодным арендаторам понадобятся дополнительные площади.

Учитывая местоположение объекта оценки, стабильный спрос на новые офисы, уровень потерь не превысит 2,0% от потенциального дохода от аренды офисных помещений (предполагается поэтажная сдача в аренду офисных помещений, т.е. аренда блоками, что характерно для рынка бизнес центров класса "А" и "В").

Потери в стабильный период будут связаны в основном с необходимостью проведения текущего ремонта помещений офисного центра.

Как показывают проведенные исследования, ремонт офисных помещений проводится один раз в 5 лет, из расчета срока проведения ремонта 1-2 месяца (в среднем 1,5 мес.), потери в стабильный период и составят 2,0%.

14.5 Прогнозирование операционных расходов

В рамках данной работы, годовая сумма амортизационных отчислений определяется линейным способом, исходя из первоначальной стоимости объекта и нормы амортизации, исчисленной исходя из срока полезного использования этого объекта.

В соответствии с Постановлением Правительства РФ от 1 января 2002 г. № 1 "О классификации основных средств, включаемых в амортизационные группы", объект оценки можно отнести к 10 группе основных средств - имущество со сроком полезного использования свыше 30 лет, а норму амортизации для объектов принять равной 2% от балансовой стоимости в год, исходя из срока экономической жизни 50 лет.

Налоговая ставка определена согласно статье 380 Налогового Кодекса: "налоговые ставки устанавливаются законами субъектов Российской Федерации и не могут превышать 2,2%". При расчетах платежей по налогу на имущество предполагалось, что налогооблагаемая база снижается на амортизацию в соответствии с нормативами.

Порядок определения налоговой базы определяется статьей 376 Налогового Кодекса: "Среднегодовая (средняя) стоимость имущества, признаваемого объектом налогообложения, за налоговый (отчетный) период определяется как частное от деления суммы, полученной в результате сложения величин остаточной стоимости имущества на 1-е число каждого месяца налогового (отчетного) периода и 1-е число следующего за налоговым (отчетным) периодом месяца, на количество месяцев в налоговом (отчетном) периоде, увеличенное на единицу".

Расчет платежей в бюджет по налогу на имущество проводился исходя из нормативной ставки налога от остаточной стоимости объекта - 2,2%. Остаточная стоимость объекта получается уменьшением первоначальной стоимости на величину амортизационных отчислений. Предполагается, что первоначальная стоимость построенного объекта, по которой здание будет поставлено на баланс, равно стоимости затрат на его строительство.

Расчеты платежей по налогу на имущество и амортизационных отчислений для оцениваемого объекта был выполнен в Главе №9 "Анализ наилучшего и наиболее эффективного использования объекта"

Расходы на страхование

Определение ставок дисконтирования при использовании доходного подхода является одной из наиболее сложных и ответственных задач процедуры оценки.

С математической точки зрения ставка дисконтирования - это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости имущественного комплекса (бизнеса).

В экономическом смысле в роли ставки дисконтирования выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или это - требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату проведения оценки.

Коэффициент капитализации - отношение чистого операционного дохода от использования недвижимости к величине ее стоимости.

Коэффициент капитализации является измерителем текущей доходности объекта недвижимости, а ставка дисконтирования измеряет конечную (потенциальную) доходность. Потенциальная доходность учитывает все ожидаемые выгоды от недвижимости, включая поступления при продаже в конце срока инвестиций.

Для определения ставки дисконтирования используются различные методы:

метод кумулятивного построения;

экспертный метод (основан на опросе нескольких экспертов);

метод САРМ;

метод альтернативных проектов;

метод рыночной экстракции и т.д.

В соответствии с методом кумулятивного построения ставка дисконтирования равна сумме безрисковой ставки дохода и премий за различные систематические и несистематические риски.

Вкладывая свой капитал в недвижимость, инвестор рискует не получить прибыль от приобретенного объекта недвижимости, поэтому, он вправе ожидать в качестве компенсации соответствующую премию за риск в виде процентных надбавок к норме прибыли, которую он мог бы получить, вложив свой капитал в менее рискованное дело, например, положив деньги в надежный банк.

Метод кумулятивного построения - способ последовательного наращивания первой составляющей ставки отдачи на капитал, при котором в качестве базовой берётся безрисковая ставка процента, и к ней последовательно прибавляются поправки на различные виды риска, связанные с особенностями оцениваемой недвижимости, такие как неликвидность, расходы на инвестиционный менеджмент и прочее. Математическое выражение метода кумулятивного построения:

, где:

Y_{B -} базовая ставка;

dY_{i -} i-тая поправка

На сегодняшний день в оценочной практике применяются разнообразные инструменты, относимые к условно безрисковым - ставки по депозитам Сбербанка РФ и прочих российских банков высшей категории надежности, доходность по государственным облигациям, выраженным в национальной валюте РФ (ГКО и ОФЗ), доходность по государственным облигациям, выраженным в иностранной валюте (ОВВЗ и еврооблигации).

Наибольшим суверенным рейтингом из перечисленных инструментов обладают государственные ценные бумаги, номинированные в иностранной валюте, и, прежде всего, еврооблигации. Котировки данных ценных бумаг поступательно растут. Среди всех отечественных аналогов еврооблигации обладают максимальным объемом выпуска, наличием большого количества разнообразных траншей и легкостью получения необходимой информации об их доходности. Кроме того, даже в связи с августовским кризисом 1998 года, по данному виду ценных бумаг дефолт не объявлялся.

На дату проведения оценки в качестве безрисковой ставки (номинальной) В состав указанной безрисковой ставки входят страновой риск и инфляция доллара США была принята ставка доходности еврооблигаций РФ со сроком погашения в 2030 г, которая составляет округленно 6,3 % годовых.

Поправки на риск определяются на основе анализа факторов, приведённых ниже в таблице.

Таблица № 14.6.1

Риск строительства включает в себя риски, возникающие на этапе получения разрешительной документации на строительство и возведения планируемых улучшений, которые могут включать: риск неполучения окончательного разрешения на строительство, риск невыполнения работ в запланированные сроки, риск отсутствия должного качества работ, риск отсутствия инженерного обеспечения квартала и др. При реализации строительного риска возможен срыв сроков ввода объекта в эксплуатацию, изменения в проекте возводимых улучшений.

Под риском управления проектом понимаются риски, связанные с реализацией инвестиционной стратегии. Деятельность по продвижению проекта включает в себя следующее: привлечение консультантов по различным вопросам, связанных с проектом, проведение кампании по освещению проекта в средствах массовой информации, реклама, разработка и реализация стратегии и др. При реализации риска управления проектом возможна потеря интереса к проекту у рынка, использование непрофессиональных выводов и заключений консультантов, рост расходов по продвижению проекта и т.п. На стадии эксплуатации возникает риск некомпетентного управления, который связан с привлечением недостаточно квалифицированной управляющей компании, что может привести к повышению расходов и снижению дохода.

Риск конкуренции это риск появления конкурентных проектов в ближайшем окружении объекта, вследствие чего возможна частичная потеря потенциальных клиентов строящегося объекта, и недополучение дохода.

Риск неликвидности связан со спецификой инвестирования средств в здание. Ликвидность показывает, насколько быстро актив может быть превращен в денежные средства.

Под прочими рисками понимаются риски, не учтённые выше, а также риски связанные с самой сферой инвестиций в недвижимость и её стабильностью.

Базовые значения для расчета ставки дисконтирования приведены в Таблице № 14.6.2.

Таблица № 14.6.2

Таким образом, ставка дисконтирования, определенная методом кумулятивного построения, округленно составляет 13%.

Метод САРМ (capital assets pricing model) может быть применен, если объект недвижимости рассматривается как бизнес, приносящий доход от сдачи свободных площадей в аренду. Метод САРМ описывается следующей формулой:

r = r_f + в Ч (r_m - r_f)

где r - искомая ставка дисконтирования,

r_{f -} безрисковая ставка дохода, % в год,

r_{m -} средняя рыночная ставка доходности, % в год,

в - коэффициент, выражающий меру риска вложений в данное предприятие

Эта модель служит основой для оценки доходности и риска, применяемых при инвестировании в акции. Сегодня на рынке недвижимости рекомендуется использовать данную методику в предположении, что инвестиции в финансовые активы являются одним из альтернативных проектов вложения средств в недвижимость.

В связи с недостоверностью информации по найденным объектам аналогам, данный метод не был применен.

Метод рыночной экстракции основан на статистической обработке рыночной информации о величинах чистого операционного дохода и цен продажи аналогичных объектов, максимально близких по своим характеристикам к объекту оценки. Данный метод является наиболее надежным и доказательным из вышеперечисленных методов, поскольку отражает процессы, непосредственно происходящие на рынке недвижимости.

В качестве наиболее близких аналогов к объекту оценки с известными ценами продаж можно взять аналоги, рассмотренные в Главе №11 "Оценка объекта недвижимости с использованием сравнительного подхода". Важно указать, что при определении ставки дисконтирования только методом рыночной экстракции будет не совсем корректно, т.к. получится смешивание двух подходов сравнительного и доходного.

Поэтому необходимо использовать несколько методов для получения более точных результатов.

Таблица. Результаты расчетов

В расчетах были использованы параметры, рассчитанные раннее для объекта оценки:

1. темп роста арендной ставки рассчитан в 7.1.2.3 "Арендные ставки"

2. коэффициент операционных расходов для объектов аналогов 2,3 принят субъективно, для объекта аналога "Петровский Форт", принят на уровне 30%, исходя из расчетов того, что для объекта оценки необходимы существенно больше затрат на маркетинг

3 коэффициент роста цены продажи принят на уровне 10% в год.

Так как объект аналог бизнес-центр "Петровский Форт", как было доказано в Главе №13. "Оценка объекта недвижимости с использованием сравнительного подхода", является самым близким аналогам по своим характеристикам к объекту оценки, то ставка дисконтирования, полученная данным методом принята на уровне 13%.

14.7 Определение текущей стоимости реверсии

Таким образом, расчетная величина рыночной стоимости комплекса прав на объект недвижимости, полученная с использованием сравнительного подхода, округленно составляет:

79 652 000 долларов США

Анализ чувствительности является первым этапом в количественном анализе рисков, он способствует выбору тех факторов, к которым наиболее чувствительна результирующая переменная. В качестве результирующей переменной была выбрана стоимость объекта полученная доходным подходом. В качестве варьируемых факторов были выбраны следующие параметры:

арендная ставка для офисов

арендная ставка для паркинга

операционные расходы

ставка дисконтирования

стоимость реверсии

Каждый параметр изменялся на 5 % и определялась чувствительность изменения результирующей переменной при изменении одного из факторов по формуле прироста:

где xo - базовый вариант фактора; xi - измененный вариант фактора.

Таблица №14.8.1 Анализ чувствительности

Таблица №14.8.2 Анализ чувствительности

Таблица № 14.8.3 Анализ чувствительности

График № 14.8.4 Графическое изображение полученных результатов

Таким образом, стоимость объекта, определенная доходным подходом, наиболее чувствительна к ставке дисконтирования. Поэтому было принято решение провести более детальный анализ рисков, с использованием метода анализа сценариев, который в отличие от метода анализа чувствительности, включает одновременное изменение факторов по Риск неопределенности проекта можно в данном методе оценивается по следующим показателям: средневзвешенное значение результирующей переменной, размах, среднеквадратическое отклонение (взвешенное), коэффициент вариации. Коэффициент вариации (отношение среднеквадратического отклонения к среднему значению) применяют в качестве меры неопределенности (риска) проекта.

Таблица №14.8.5 Расчет весовых коэффициентов

Учитывая тот факт, что параметры для расчета пессимистического и оптимистического вариантов были приняты на среднерыночном уровне, без детализации по каждому отдельному параметру, им были присвоены наименьшие веса. Ставка аренды для пессимистического и оптимистического вариантов были взяты из анализа рынка (верхний и нижний доверительный интервалы по бизнес-центрам класса В); диапазон ставки дисконтирования составляет 13% -15%, исходя из уз условий того, что сегодня спрос на качественные офисные помещения высокий, насыщения рынка не прогнозируется; операционные расходы для 2 крайних вариантов приняты на уровне среднерыночных. Для наиболее вероятного сценария все показатели определены в рамках доходного подхода.

Таблица №14.8.6 Результат полученных расчетов

Таким образом, стоимость объекта, полученная доходным подходом, с учетом вероятности округленно составляет 81 100 000 $, коэффициент вариации равен 29%.

81 100 000 долларов США или $3 072 за 1 м² общей площади улучшений $ 4 175 за 1 м² полезной площади улучшений

Заключительным элементом аналитического исследования ценностных характеристик оцениваемого объекта является сопоставление расчетных стоимостей, полученных с использованием классических подходов оценки. Целью согласования результатов является определение наиболее вероятной стоимости прав собственности на оцениваемые объекты на дату оценки через взвешивание преимуществ и недостатков проведенных расчетов.

Несмотря на то, что выбор конкретного подхода в основном обусловлен характером доступной информации, особенностями рынка и спецификой самого оцениваемого объекта, результат всех упомянутых процедур должен быть один - рыночная стоимость.

Согласование результатов проводится методом анализа иерархии (МАИ).

1. Стоимость, полученная сравнительным подходом. Характерными особенностями проведенного анализа являются: небольшое количество сделок с объектами аналогичных характеристик (было найдено только 3 аналога), отсутствие открытого доступа к информации о заключенных сделках (использовалась информация, представлена в открытых источниках, что снижает доверие к указанным ценам).

2. Стоимость, полученная доходным подходом, опирается на рыночные подходы и критерии, в основном отражает стоимость выгод от будущего использования объекта и возможность получения доходов, достоверность конечного результата сильно зависит от правильности выбранных процентных ставок, а также прочих допущений и предположений, оценки тенденций их изменения.

По мнению автора работы, данный подход был выполнен наилучшем образом, была выполнена попытка обосновать каждый параметр, подбирались достоверные источники информации, был проведен анализ рисков, что повышает доверие к полученному результату, поэтому доходному подходу был присвоен наивысший бал.

3. Достоверность результата определения рыночной стоимости, полученного затратным подходом, снижается по следующим причинам:

отсутствие опыта и недостаточность знаний в области строительства автора работы;

отсутствие данных о техническом обследовании объекта;

снижение достоверности результата по данному методу в связи с постоянным изменением ситуации на строительном рынке города (изменение стоимости строительных материалов, вынужденной изменение подхода инвесторов в отношении расчетной прибыльности аналогичных строительных проектов).

стоимость земельного участка найдена одним подходом, что снижает доверие к полученным результатам. Данному подходу присваивается меньший по сравнению с другими подходами вес.

Таким образом, с учетом весов стоимостных оценок, полученных в результате применения классических подходов, средневзвешенное значение рыночной стоимости объекта оценки округленно составит:

78 245 000 долларов США