Оценка инвестиционного проекта на примере ТРЦ "Маскарад"

Размещено на http://www.allbest.ru/

Оглавление

• Введение 2
• Глава 1. Теоретические основы оценки инвестиционных проектов 5
• 1.1 Понятие инвестиций и инвестиционного проекта 5
• 1.2 Понятие эффективности инвестиционного проекта и основные этапы её оценки 10
• 1.3 Обоснование экономической эффективности инвестиционного проекта на этапе принятия инвестиционного решения 13
• 1.4 Обоснование экономической эффективности инвестиционного проекта в процессе его реализации 30
• Глава 2. Расчет эффективности ИП на примере ТРЦ «Маскарад». 35
• 2.1 Расчет и анализ показателей эффективности проекта на этапе его принятия к реализации 36
• 2.2 Оценка эффективности инвестиционного проекта «Маскарад» в процессе его реализации. 46
• Глава 3. Разработка методики обоснования экономической эффективности инвестиционного проекта 53
• 3.1 Основные принципы оценки инвестиционного проекта 53
• 3.2 Методика оценки эффективности инвестиционного проекта 56
• Заключение 73
• Список литературы 75
• Приложение 79
• 

Введение

Актуальность темы исследования. Любая экономическая деятельность компании или отдельно взятого субъекта непременно связана с вложением денежных средств, для достижения положительного эффекта. Поскольку потребность каждого из субъектов экономики в финансовых ресурсах всегда велика, а возможности ограничены, выбор приоритетных направлений инвестирования и оценка их эффективности является практически востребованной, но во многом нерешенной задачей. Это активно стимулирует исследователей к поиску и разработке новых методов и приемов инвестиционного анализа, частных и обобщающих показателей оценки эффективности инвестиционных проектов. Поскольку инвестиционный анализ напрямую связан с возникновением новых идей организации деятельности современного предприятия, он позволяет критично оценить реализуемость этих идей для того, чтобы воспрепятствовать нерациональному использованию ресурсной базы предприятия. С течением времени техника инвестиционного анализа все более совершенствуется. Если в 50е годы XX в. лишь небольшой процент фирм использовал сложные методы дисконтированного денежного потока, то в 70-- 80е годы, по оценкам специалистов, около 80% опрошенных менеджеров реально применяли эти методы для оценки проектов и принятия решений. Сегодня современные методологические подходы делают акцент на отдельных аспектах и направления, однако системная концепция инвестиционного анализа проекта или предприятия с учетом всего жизненного цикла до конца так и не сформирована. Создание отдельно взятых показателей или их группы, такими компаниями, как Stern Stewart & Co или HOLT Value Associates не дают целостного представления о методологии инвестиционной оценки проекта или бизнеса на протяжении всего жизненного цикла. В настоящее время существует множество методов оценки эффективности инвестиционных проектов, которые основаны на использовании различных экономических показателей, таких, например, как срок окупаемости (PP), норма прибыли (ARR), чистая приведенная стоимость (NPV), дисконтированная окупаемость (DPP), внутренняя норма доходности (IRR), коэффициент рентабельности (PI) и другие. Каждому из разработанных методов присущи свои достоинства и недостатки при оценке эффективности инвестиций. Среди них есть такие методы, которые учитывают факторы времени и риска получения потока денежных средств. Попытка одновременного использования нескольких методов с целью принятия правильного инвестиционного решения часто дает неоднозначный результат. В ряде случаев принимаются те инвестиционные проекты, которые не следовало бы реализовывать, и отвергаются те из них, которые могли бы улучшить как состояние и использование основного капитала, так и финансово-хозяйственное положение предприятия.

Таким образом, актуальность темы исследования определяется не только значимостью инвестиционного анализа предприятия, но и отсутствием четко сформированной методологии полного инвестиционного анализа проекта или компании.

Цели и задачи исследования. Целью работы является разработка и обоснование методологии анализа инвестиционного проекта. В соответствии с указанной целью в работе поставлены и решены следующие задачи:

1. Рассмотреть этапы оценки инвестиционного проекта;

2. Описать современные методологии и метрики инвестиционного анализа;

3. Применить описанные методы анализа на примере оценки инвестиционного проекта;

4. Сделать выводы и дать рекомендации по результатам оценки проекта;

5. На основании проведенного анализа разработать и описать методологию оценки инвестиционного проекта;

Объектом исследования является инвестиционный проект, компании.

Предметом исследования являются модели и метрики оценки эффективности инвестиционного проекта.

Структура работы. Выпускная квалификационная работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений



Глава 1. Теоретические основы оценки инвестиционных проектов

1.1 Понятие инвестиций и инвестиционного проекта

В современном понимании инвестиция означает вложение капитала в целях его увеличения в будущем. При этом увеличение капитала должно компенсировать инвестору отказ от потребления средств, имеющихся в настоящее время, и риск. Это увеличение должно перекрыть инфляционные потери.

Нормативное определение инвестиций введено Федеральным законом «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» (№-39-ФЗ, принят Госдумой 15 июля 1998г., вступил в силу 4 марта 1999г., далее - Закон «Об инвестиционной деятельности…»).

Согласно данному Закону, под инвестициями в общем случае понимаются «денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и\или иной деятельности в целях получения прибыли и\или достижения иного полезного эффекта, а капитальными вложениями являются инвестиции в основной капитал (основные средства), в том числе, затраты на новое строительство, расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий, приобретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря, проектно-изыскательные работы и другие затраты. [2]

По-другому, инвестиции - это долгосрочные вложения средств (денежных, материальных), интеллектуальных ценностей в различные отрасли национальной, либо зарубежной экономики с целью получения прибыли.

Традиционно различают два вида инвестиций -- финансовые (портфельные) и реальные (капитальные).

Финансовые инвестиции представляют собой вложение капитала в ценные бумаги, такие как акции, облигации, векселя, депозиты банков и другие финансовые инструменты.

Реальные инвестиции выступают как совокупность вложений в реальные экономические активы: материальные ресурсы (элементы физического капитала, прочие материальные активы) и нематериальные активы (научно-технические разработки, патенты, лицензии, интеллектуальная продукция и т.д.). Важнейшей составляющей реальных инвестиций являются инвестиции, осуществляемые в форме капитальных вложений, которые в экономической литературе называют также реальными инвестициями в узком смысле слова, или капиталообразующими инвестициями. Такие инвестиции могут иметь разные проявления или формы (рис.1).

Источник: Липиц И.В., Косов В.В., Экономический анализ реальных инвестиций. - Москва: Магистр, 2008

Рис.1 Формы реального инвестирования

Основные виды инвестиций:

· иностранные;

· государственные;

· частные;

· производственные;

· интеллектуальные;

· контролирующие;

· неконтролирующие.

С точки зрения направленности действий, инвестиции подразделяются на: начальные инвестиции;

· инвестиции на расширение;

· реинвестиции - направление свободных средств предприятия на приобретение новых основных средств;

· инвестиции на замену основных фондов;

· инвестиции на диверсификацию.

К факторам, определяющим величину инвестиций, относятся: ожидаемые доходы от инвестиций;

· реальная ставка процента;

· налогообложение;

· экономические ожидания;

· изменения в технологии производства.

Под инвестиционной деятельностью понимается вложение инвестиций, или инвестирование, и совокупность практических действий по реализации инвестиций. Под инвестиционными решениями понимаются решения, принимаемые инвесторами, т.е. физическими и юридическими лицами, осуществляющими инвестиционную деятельность. [15]

Основными признаками инвестиционной деятельности, определяющими подходы к ее анализу, являются:

· Необратимость, связанная с временной потерей потребительской ценности капитала (например, ликвидности).

· Ожидание увеличения исходного уровня благосостояния.

· Неопределенность, связанная с отнесением результатов на относительно долгосрочную перспективу.

Понятие инвестиционного проекта

Как правило, любое предприятие имеет ограниченное количество свободных финансовых ресурсов, доступных для инвестирования, поэтому для реализации целей инвестирования предполагается формирование инвестиционных проектов, которые обеспечивают инвесторов и других участников проектов необходимой информацией для принятия решения об инвестировании.

Понятие инвестиционного проекта трактуется двояко:

1) как деятельность (мероприятие), предполагающая осуществление комплекса каких-либо действий, обеспечивающих достижение определенных целей;

2) как система, включающая набор организационно-правовых и расчетно-финансовых документов, необходимых для осуществления каких-либо действий или описывающих эти действия.

Проект является организационной формой реализации процесса инвестирования. В этом понятии сосредоточены как стратегическое планирование инвестиционной деятельности, так и практическая реализация ежедневного оперативного управления.

Основными фазами развития инвестиционного проекта являются: прединвестиционная, инвестиционная и эксплуатационная фазы.

На прединвестиционной фазе разрабатывается основной документ - технико-экономическое обоснование (бизнес-план), в котором, в частности, приведен план реализации проекта. Именно на этом этапе принимается окончательное решение о реализации проекта. Именно на этом этапе принимается окончательное решение о реализации проекта.

На инвестиционной фазе создается объект инвестиционного проекта, при этом решаются основные юридические, финансовые и технические вопросы, вопросы, связанные с созданием этого объекта.

Эксплуатационная фаза посвящена выпуску продукции, внедрению, замене оборудования и получению прибыли. [14]

Так же существует классификация инвестиционных проектов (рис. 2)

Источник: Дамодаран А., Инвестиционная оценка: Инструменты и методы оценки любых активов - 3-е издание/пер. с англ., c 35.

Рис. 2 Классификация инвестиционных проектов

инвестиция капитал экономическая эффективность

Основные задачи, которые приходится решать при оценке эффективности инвестиционных проектов, можно сформулировать следующим образом:

1. Оценка реализуемости проекта - проверка соответствия всем реально существующим ограничениям технического, экологического, финансового и другого характера.

2. Оценка потенциальной целесообразности реализации проекта, его абсолютной эффективности, т.е. проверка условия, согласно которому совокупные результаты по проекту не менее ценны, чем требуемые затраты всех видов.

3. Оценка сравнительной эффективности, под которой понимают оценку преимуществ рассматриваемого проекта по сравнению с альтернативным проектом.

4. Оптимизация инвестиционного проекта - оценка наиболее эффективной совокупности проектов из всего их множества.



1.2 Понятие эффективности инвестиционного проекта и основные этапы её оценки

Эффективность участия в проекте определяется с целью установления для инвесторов, финансирующих проект, конкретной экономической выгодности этого мероприятия. Она может практически реализовываться в форме дополнительной прибыли на капитал, долевого участия инвестора в будущих доходах инвестиционного проекта или ценных бумагах предприятия или отрасли.

При экономической оценке целесообразности инвестиционных проектов рассматривается:

- эффективность проекта в целом;

- эффективность участия инвестора в проекте.

С позиций оценки эффективности инвестиционного проекта в целом определяется экономическая целесообразность и привлекательность проекта для решения конкретных общественных, производственных или социально-экономических задач, а также его коммерческая или финансовая эффективность его принятия возможными участниками.

Показатели эффективности проекта в целом характеризуют с экономической точки зрения технические и организационные проектные решения.

Она включает в себя:

- общественную (социально - экономическую) эффективность проекта;

- коммерческую эффективность проекта.

Показатели общественной эффективности учитывают социально-экономические последствия осуществления ИП для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты проекта, так и “внешние”: затраты и результаты в смежных секторах экономики, экологические, социальные и иные внеэкономические эффекты.

Показатели коммерческой эффективности проекта учитывают финансовые последствия его осуществления для единственного участника, реализующего ИП, в предположении, что он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами.

Эффективность участия в проекте определяется с целью проверки реализуемости ИП и заинтересованности в нем всех его участников.

Эффективность участия в проекте включает:

· эффективность для предприятий-участников;

· эффективность инвестирования в акции предприятия (эффективность для акционеров);

· эффективность участия в проекте структур более высокого уровня по отношению к предприятиям-участникам ИП, в том числе:

- региональную и народнохозяйственную эффективность - для отдельных регионов и народного хозяйства РФ;

- отраслевую эффективность - для отдельных отраслей народного хозяйства, финансово-промышленных групп, объединений предприятий и холдинговых структур;

- бюджетную эффективность ИП (эффективность участия государства в проекте с точки зрения расходов и доходов бюджетов всех уровней).

Общую схему оценки эффективности инвестиционного проекта можно представить следующим образом ( подробная схема оценки приведена в приложении 1):

Прежде всего, определяется общественная значимость проекта, а затем в два этапа проводится оценка эффективности инвестиционного проекта.

На первом этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом. При этом:

1. Для локальных проектов (которые не относятся к общественно значимым проектам) оценивается только их коммерческая эффективность:

· если она оказывается отрицательной, то проект не рекомендуется к реализации;

· если коммерческая эффективность локального проекта положительная, то переходят ко второму этапу оценки;

2. Для общественно значимых проектов оценивается сначала их общественная эффективность:

· Если такая эффективность не удовлетворительна, то проект не рекомендуется к реализации и не может претендовать на государственную поддержку

· Если же общественная эффективность общественно значимого проекта оказывается приемлемой, то переходят к оценке его коммерческой эффективности

При анализе коммерческой эффективности общественно значимых проектов возможны различные варианты:

· коммерческая эффективность положительная - в этом случае переходят ко второму этапу оценки;

· коммерческая эффективность отрицательная. При недостаточной коммерческой эффективности общественно значимого проекта необходимо рассмотреть различные варианты его поддержки (снижение налоговой нагрузки, предоставление налоговых режимов реализации продукции и т.п.), которые позволили бы повысить коммерческую эффективность проекта до приемлемого уровня. [9]

Второй этап оценки осуществляется после выработки схемы финансирования и уточнения состава участников. На этапе принятия инвестиционного решения проводится тщательная оценка эффективности выбираемого проекта. Для этого могут быть использованы методологические основы и метрики инвестиционных решений. Условно эти методы можно разделить на три группы:

· Простые, бухгалтерские или статистические

· Методы, основанные на дисконтировании денежных потоков

· Вероятностные методы, учитывающие возможность изменения условий и выбора.



1.3 Обоснование экономической эффективности инвестиционного проекта на этапе принятия инвестиционного решения

Простые (статические) методы (или "экспресс-методы") позволяют достаточно быстро и на основании простых расчетов произвести оценку экономической эффективности. Это очень полезная информация, так как если проект отклоняется по простым критериям, то можно быть почти уверенным в том, что он будет отклонен и по более сложным. В основе простых методов оценки экономической эффективности инвестиций лежит идея о том, что предприятие может оплачивать инвестиции из своей чистой прибыли и из амортизационных отчислений. Простые (или статистические) методы не учитывают временную стоимость денег и базируются на допущении о том, что доходы и расходы, обусловленные реализацией инвестиционного проекта, имеют одинаковую значимость за различные промежутки времени (шаги расчета), в течение которых оценивается эффективность проекта. [13]

В простых методах на основании таблицы движения денежных средств и отчета о прибылях и убытках оцениваются:

· простая норма прибыли проекта - PI (Profitability of investments), или SRR (Simple rate of return);

· простой период окупаемости проекта - PP (Pay-back Period);

· точка безубыточности - BEP (Break-Even Point);

· простая рентабельность инвестиций - ARR (Accounting Rate of Return) проекта.

Простая норма прибыли на инвестиции (Simple rate of return - SRR) - отношение дохода за год к общему объему инвестиционных затрат.

Данный показатель, благодаря легкости его расчета, является одним из наиболее часто используемых так называемых "простых" показателей эффективности инвестиционного проекта.

В общем случае простая норма прибыли рассчитывается как отношение чистой прибыли к объему инвестиций и чаще всего приводится в процентах и в годовом исчислении, по следующей формуле:

(1.1)

Где: SRR - простая норма прибыли, выраженная в процентах за один интервал планирования, NP - чистая прибыль за один интервал планирования, TIC - полные инвестиционные затраты.

Интерпретационный смысл показателя простой нормы прибыли заключается в приблизительной оценке того, какая часть инвестированного капитала возвращается в виде прибыли в течение одного интервала планирования. Сравнивая расчетную величину этого показателя с минимальным или ожидаемым уровнем доходности (стоимостью капитала), инвестор может придти к предварительному заключению о целесообразности продолжения и углубления анализа данного инвестиционного проекта.

Среди основных недостатков простой нормы прибыли как показателя эффективности инвестиций - игнорирование факта ценности денег во времени и неоднозначность выбора исходных значений прибыли и инвестиционных затрат в условиях неравномерного распределения денежных потоков в течение периода исследования проекта. Таким образом, простота вычисления оказывается главным и единственным достоинством этого показателя.

Простой срок окупаемости инвестиций

Срок окупаемости относится к числу наиболее часто используемых показателей эффективности инвестиций. Этот показатель, наряду с внутренней ставкой доходности, выбран в качестве основного в методике оценки инвестиционных проектов, участвующих в конкурсном распределении централизованных инвестиционных ресурсов.

Срок окупаемости проекта - это период времени, в течение которого происходит возмещение первоначальных инвестиционных затрат. Другими словами, это количество периодов (месяцев, кварталов, лет) в течении которых положительное сальдо будущих потоков в первый раз окажется равным или превысит сумму начальных инвестиций и выполнится условие:

(1.2)

где: P - наращенная сумма денежных потоков; IC- совокупный объем произведенных инвестиционных вложений.

В общем случае расчет простого срока окупаемости производится путем постепенного, шаг за шагом, вычитания из общей суммы инвестиционных затрат величин чистого эффективного денежного потока за один интервал планирования. Номер интервала, в котором остаток становится отрицательным, соответствует искомому значению срока окупаемости инвестиций.

Расчет простого срока окупаемости, в силу своей специфической наглядности, часто используется как метод оценки риска, связанного с инвестированием. Более того, в условиях дефицита инвестиционных ресурсов (например, на начальной стадии развития бизнеса или в критических ситуациях) именно этот показатель может оказаться наиболее значимым для принятия решения об осуществлении капиталовложений. [21]

Существенным недостатком рассматриваемого показателя является то, что он ни в коей мере не учитывает результаты деятельности за пределами установленного периода исследования проекта и, следовательно, не может применяться при сопоставлении вариантов капиталовложений, различающихся по срокам жизни.

Точка безубыточности (BEP - break-even point)

Метод расчета точки безубыточности относится к классу показателей, характеризующих риск инвестиционного проекта. Смысл этого метода, как вытекает из названия, заключается в определении минимально допустимого (критического) уровня производства и продаж, при котором проект остается безубыточным, то есть, не приносит ни прибыли, ни убытков. Соответственно, чем ниже будет этот уровень, тем более вероятно, что данный проект будет жизнеспособен в условиях непредсказуемого сокращения рынков сбыта. Таким образом, точка безубыточности может использоваться в качестве оценки маркетингового риска инвестиционного проекта.

Условие для расчета точки безубыточности может быть сформулировано следующим образом: каков должен быть объем производства (при условии реализации всего объема произведенной продукции), при котором получаемая маржинальная прибыль (разность между выручкой от реализации и переменными производственными затратами) покрывает постоянные затраты проекта.

В компьютерных моделях, как правило, точка безубыточности рассчитывается как уровень объема реализации:

(1.3)

где: BEP - точка безубыточности, в процентах от выручки от реализации, FC - сумма постоянных производственных затрат, MP - маржинальная или валовая прибыль (все параметры - за один интервал планирования).

Главным недостатком рассматриваемого показателя является игнорирование налоговых выплат. Поэтому данный метод чаще всего используется при сопоставлении проектов "внутри" одного предприятия.

Коэффициент бухгалтерской рентабельности инвестиций

Показатель расчётной рентабельности инвестиций (расчётной нормы прибыли, Accounting Rate of Return - ARR) является обратным по содержанию сроку окупаемости капитальных вложений. Расчётная норма прибыли отражает эффективность инвестиций в виде процентного отношения денежных поступлений к сумме первоначальных инвестиций:

(1.4)

где: ARR - расчётная норма прибыли инвестиций; CFс.г. - среднегодовые денежные поступления от хозяйственной деятельности; Iо - стоимость первоначальных инвестиций. [22]

Существуют различные разновидности этого показателя. В качестве числителя может приниматься среднегодовая чистая прибыль (после уплаты налогов, но до процентных платежей), а также среднегодовая валовая прибыль до уплаты процентных и налоговых платежей.

Показатель расчётной рентабельности инвестиций не учитывает разноценности денежных средств во времени, игнорирует различия в продолжительности эксплуатации активов, созданных благодаря инвестированию.

Рассмотренные выше методы могут, как правило, применяются на начальных этапах анализа проекта или же при экспресс-анализе, при внедрении масштабных проектов, которые требуют значительных капитальных вложений, длительных сроков реализации и освоении их проектной мощности имеется определенный временной лаг, использование простых методов оценки их эффективности не приемлемо. Это связано с тем, что с течением времени происходит изменение сметной стоимости проектов и отдачи при его эксплуатации под воздействием следующих факторов:

· изменяется стоимость материальных ценностей, используемых при реализации и эксплуатации инвестиционного проекта. Это происходит в результате снижения себестоимости их производства, появления более дорогих, но продуктивно более мощных модификаций или материальных ценностей, имеющих более высокое качество;

· оказывает влияние инфляция в стране или в отдельных отраслях народного хозяйства;

· у инвестора возникает возможность использовать временно свободные (не задействованные на начальных стадиях финансирования проекта) инвестиции на цели, обеспечивающие быстрое получение дополнительных доходов и прибыли.

Поэтому для более подробного и тщательного просчета эффективности инвестиционного проекта на этапе его принятия применяют Методы, основанные на дисконтировании денежных потоков или другими словами интегральные методы.

Дисконтированные методы оценки эффективности инвестиционных проектов, сущность дисконтирования и методы выбора оптимальной ставки дисконтирования

Дисконтирование является универсальной методикой приведения будущих денежных потоков к моменту оценивания эффекта инвестиционных вложений, основанной на понятиях сложных процентов. Стоимостная оценка денег во времени выражается с помощью ставки дисконтирования. Ставка дисконтирования r обычно определяется в виде процентов в установленный инвесторами период: месяц, квартал, год.

Базовое определение ставки дисконтирования - это ставка дохода, который можно получать на свои деньги, если отказаться от анализируемых инвестиций и поместить их в инвестиционные инструменты, не связанные с различимым риском (банковские депозиты, стабильные ценные бумаги и т.п.), т.е. ставка "естественного прироста денег". Однако, во-первых, понятие "различимого риска", как и доступность альтернативных инвестиций, для разных инвесторов будут различаться, а во-вторых, кроме "естественного прироста денег" в ставку дисконтирования часто закладывают дополнительную "премию за риск", учитывающую степень неопределенности анализируемых инвестиций. Кроме того, дисконтирование применяется в самых различных областях финансового анализа, каждая из которых имеет собственные методы расчета ставки. Поэтому, единого подхода к определению ставки дисконтирования не существует.

Однако есть несколько методик определения оптимальной ставки дисконтирования или по-другому ставки доходности. В общем случае предполагается взаимное влияние трех факторов (минимальной доходности, инфляции и риска), поэтому общая форма вычисления ставки принимает следующий вид:

(1 + E) = (1+ R) (1 + I) (1 + b ), (1.5)

Где: E -- ставка дисконтирования; R -- минимально гарантированная реальная норма доходности; I -- процент инфляции; b -- рисковая поправка.

Таким образом, мы предполагаем мультипликативное влияние выбранных нами факторов для расчета ставки дисконтирования (для малых значений R, I и b можно использовать вариант простого арифметического сложения). [28]

Однако существуют более сложные и углубленные подходы к оценке ставки доходности или так называемой, барьерной ставки. Наиболее распространенными в практике финансового управления компаниями являются модели WACC, CAPM.

WACC (Weighted average cost of capital) - это средневзвешенная стоимость капитала, показатель используется при оценке необходимости инвестирования в различные ценные бумаги, проекты и дисконтировании ожидаемых доходов от инвестиций и измерении стоимости капитала компании.

Экономический смысл средневзвешенной стоимости капитала состоит в том, что организация может принимать любые решения (в том числе инвестиционные), если уровень их рентабельности не ниже текущего значения показателя средневзвешенной стоимости капитала. WACC характеризует стоимость капитала, авансированного в деятельность организации.

Фактически WACC характеризует альтернативную стоимость инвестирования, тот уровень доходности, который может быть получен компанией при вложении не в новый проект, а уже в существующий. WACC рассчитывается по следующей формуле:

WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * (1 - T) (1.6)

где: Ks - Стоимость собственного капитала (%); Ws - Доля собственного капитала (в % (по балансу); Kd - Стоимость заемного капитала (%); Wd - Доля заемного капитала (в % (по балансу); T - Ставка налога на прибыль (в %).

Модель CAPM (capital pricing model) - равновесная однофакторная модель, увязывающая цены финансовых активов (формирующиеся на рынке процентные ставки) с уровнем принимаемого портфельными инвесторами систематического риска. CAPM основывается на той идее, что инвесторы требуют дополнительный ожидаемый доход (рисковую премию), если их просят взять на себя дополнительный риск. Модель CAPM утверждает, что ожидаемый доход, который потребуют инвесторы, равен сумме ставке по безрисковой ценной бумаге и рисковой премии. Если ожидаемый доход не равен или выше, чем требуемая доходность, то инвесторы откажутся инвестировать, и инвестиции не будут сделаны.

Формула CAPM является следующей:

Или: r = Rf + Beta x (RM - Rf) (1.7)

где:

· r норма ожидаемого дохода по ценной бумаге;

· Rf ставка «безрисковой» инвестиции, т. е. по денежным средствам;

· RM норма доходности сопоставимого типа актива;

· Beta x - Ожидаемая премия за рыночный риск

Так же для расчета показателей экономической эффективности инвестиций дисконтированным методом используется понятие денежного потока - CF (Cash Flow). Для решения задач инвестиционного анализа денежный поток представляет собой численный ряд, состоящий из последовательности распределённых во времени денежных результатов полученных в ходе реализации инвестиционного проекта. Отдельный элемент такого ряда может иметь как положительное, так и отрицательное значение. [23]

Чистая приведенная стоимость - NPV (Net present value) характеризует чистый прирост потенциальных активов фирмы за счет реализации проекта, помогает оценить масштаб совокупного эффекта от реализации проекта, приведенный на момент оценивания. В общем случае определяется как разность между приведенной стоимостью и суммой начальных инвестиций.

Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) рассчитывается по формуле:

(1.8)

где: r - норма дисконта; n -- число периодов реализации проекта; CF_t -- чистый поток платежей в периоде t. Тогда

(1.9)

Если рассчитанная таким образом чистая современная стоимость потока платежей имеет положительный знак (NPV > 0), это означает, что в течение своей экономической жизни проект возместит первоначальные затраты и обеспечит получение прибыли согласно заданному стандарту r, а также ее некоторый резерв, равный NPV. Отрицательная величина NPV показывает, что заданная норма прибыли не обеспечивается и проект убыточен. При NPV = 0 проект только окупает произведенные затраты, но не приносит дохода. Однако проект с NPV=0 имеет все же дополнительный аргумент в свою пользу - в случае реализации проекта объемы производства возрастут, т.е. компания увеличится в масштабах (что нередко рассматривается как положительная тенденция).

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

(1.10)

Являясь абсолютным показателем, NPV обладает важнейшим свойством - свойством аддитивности, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. К числу других важнейших свойств этого критерия следует отнести более реалистические предположения о ставке реинвестирования поступающих средств. (В методе NPV неявно предполагается, что средства, поступающие от реализации проекта, реинвестируются по заданной норме дисконта r.) [9]

Правила и методы вычисления NPV

При определении приведенной стоимости и проведении операций дисконтирования надо руководствоваться следующими правилами:

1) Необходимо дисконтировать потоки денег, под которыми понимают в общем случае оборот денежных средств определенного направления или вида деятельности, протекающий непрерывно во времени. Необходимо использование именно денежных потоков, а не бухгалтерских значений выручки, затрат, прибыли и убытков.

2) Подлежат оценке только дополнительные суммы денег, т.е. только предстоящие затраты и поступления, обусловленные реализацией инвестиционного проекта;

3) При оценке эффективности инвестиционного проекта надо учитывать фактор инфляции. В данном случае говориться об учете трех видов цен в зависимости от учета общего уровня цен: текущие цены, прогнозные цены и дефлированные цены (прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции). [9]

Следует учитывать, что метод NPV является центральным при проведении подобных оценок и наиболее широко используется для выбора инвестиционного проекта. Однако данный метод имеет отдельные недостатки:

Во-первых, величина NPV представляет собой абсолютную характеристику и измеряется в денежных единицах. Это не позволяет соотнести приведенную стоимость и стоимость потока доходов по проекту с первоначальными инвестиционными затратами.

Во-вторых, для оценки NPV требуется значительный объем вычислений.

Дисконтированный срок окупаемости - это минимальный временной интервал от начала реализации проекта, когда соответствующий интегральный эффект становится положительным и остается таковым до конца анализируемого периода, т.е. период времени, через который аккумулированный поток дисконтированных сумм ожидаемых потоков доходов превзойдет сумму начальных инвестиций. Дисконтированный срок окупаемости устраняет недостаток обыкновенного срока окупаемости, связанный с тем, что при применении последнего все потоки денег имеют равные веса во времени.



Дисконтированный срок окупаемости инвестиций рассчитывается по формуле:

(1.11)

Дисконтированные оценки срока окупаемости всегда больше простых оценок, т.е. DPP PP.

Недостатки метода DPP:

· не учитывает влияние денежных притоков последних лет;

· не делает различия между накопленными денежными потоками и их распределением по годам;

· не обладает свойством аддитивности.

Преимущества данного метода:

· прост для расчетов;

· способствует расчетам ликвидности предприятия, т.е. окупаемости инвестиций;

· показывает степень рискованности того или иного инвестиционного проекта, чем меньше срок окупаемости тем меньше риск и наоборот.

Дисконтированный индекс доходности (рентабельности) - DPI

Дисконтированный индекс рентабельности (Discounted Profitability Index) проекта рассчитывается как отношение текущей оценки будущих чистых денежных потоков по проекту к текущей оценке инвестиционных затрат.

; (1.12)



где: CFt - приток денежных средств в период t; It - сумма инвестиций (затраты) в t-ом периоде; r - барьерная ставка (ставка дисконтирования); n - суммарное число периодов (интервалов, шагов) t = 0, 1, 2, ..., n.

Индекс прибыльности (Profitability Index, PI) рассчитывается по следующей формуле:

(1.13)

где NCFi - чистый денежный поток для i-го периода; Inv - начальные инвестиции; r - ставка дисконтирования (стоимость капитала, привлеченного для инвестиционного проекта).

Правило метода индекса рентабельности следующее:

· если индекс рентабельности ИР > 1, то проект принимается;

· если ИР < 1 , то проект следует отвергнуть;

· для случая IP = 1, то у проекта нет конкурентных преимуществ.

Расчет данного показателя используется:

1) При отборе альтернативных проектов, имеющих разные первоначальные инвестиции, или же при отборе проектов, имеющих разные сроки реализации;

2) в ситуации «лимитированности свободного капитала»

Внутренняя норма прибыльности (IRR)

По определению, внутренняя норма прибыльности (иногда говорят доходности) (IRR- Internal Rate of Return) - это такое значение показателя дисконта, при котором современное значение инвестиции равно современному значению потоков денежных средств за счет инвестиций, или значение показателя дисконта, при котором обеспечивается нулевое значение чистого настоящего значения инвестиционных вложений.

Экономический смысл внутренней нормы прибыльности состоит в том, что это такая норма доходности инвестиций, при которой предприятию одинаково эффективно инвестировать свой капитал под IRR процентов в какие-либо финансовые инструменты или произвести реальные инвестиции, которые генерируют денежный поток, каждый элемент которого в свою очередь инвестируется по IRR процентов.

Математическое определение внутренней нормы прибыльности предполагает решение следующего уравнения

, (1.14)

где: CFj - входной денежный поток в j-ый период; INV - значение инвестиции.

Решая это уравнение, находим значение IRR. Схема принятия решения на основе метода внутренней нормы прибыльности имеет вид:

· если значение IRR выше или равно стоимости капитала, то проект принимается,

· если значение IRR меньше стоимости капитала, то проект отклоняется.

Таким образом, IRR является как бы “барьерным показателем”: если стоимость капитала выше значения IRR, то “мощности” проекта недостаточно, чтобы обеспечить необходимый возврат и отдачу денег, и, следовательно, проект следует отклонить.

В общем случае уравнение для определения IRR не может быть решено в конечном виде, хотя существует ряд частных случаев, когда это возможно.

MIRR - модифицированная внутренняя норма доходности (рентабельности)

Как и IRR, MIRR характеризует ставку дисконтирования, при которой суммарная приведенная стоимость доходов от осуществляемых инвестиций равна стоимости этих инвестиций. Поскольку метод, используемый для расчета IRR, иногда приводит к неопределенностям, модифицированное значение IRR рассчитывается несколько иначе.

MIRR - скорректированная с учетом нормы реинвестиции внутренняя норма доходности.

Порядок расчета модифицированной внутренней нормы доходности MIRR:

1. Рассчитывают суммарную дисконтированную стоимость всех денежных оттоков и суммарную наращенную стоимость всех притоков денежных средств.

Дисконтирование осуществляют по цене источника финансирования проекта (стоимости привлеченного капитала, ставке финансирования или требуемой нормы рентабельности инвестиций, Capital Cost, CC или WACC), т.е. по барьерной ставке. Наращение осуществляют по процентной ставке равной уровню реинвестиций.

Наращенную стоимость притоков называют чистой терминальной стоимостью (Net Terminal Value, NTV).

2. Устанавливают коэффициент дисконтирования, учитывающий суммарную приведенную стоимость оттоков и терминальную стоимость притоков. Ставку дисконта, которая уравновешивает настоящую стоимость инвестиций (PV) с их терминальной стоимостью, называют MIRR. [15]

Формула для расчета модифицированной внутренней нормы доходности (MIRR):

(1.15)

(1.16)



CF+i - доходы i-го периода; CF-i - затраты (инвестиции) i-го периода; WACC - средневзвешенная стоимость капитала; r - ставка дисконтирования N - длительность проекта.

В левой части формулы - дисконтированная по цене капитала величина инвестиций (капиталовложений), а в правой части - наращенная стоимость денежных поступлений от инвестиции по ставке равной уровню реинвестиций.

Отметим, что формула MIRR имеет смысл, если терминальная стоимость притоков превышает сумму дисконтированных оттоков денежных средств (приток денег больше их оттока).

Критерий MIRR всегда имеет единственное значение и может применяться вместо показателя IRR для оценки проектов с неординарными денежными потоками.

При описании методов дисконтированных потоков платежей существенно были использованы следующие два допущения:

1. Потоки денежных средств относятся на конец расчетного периода времени. На самом деле они могут появляться в любой момент в течение рассматриваемого года. В рамках рассмотренных выше инвестиционных технологий мы условно приводим все денежные доходы предприятия к концу соответствующего года.

2. Денежные потоки, которые генерируются инвестициями, немедленно инвестируются в какой-либо другой проект, чтобы обеспечить дополнительный доход на эти инвестиции. При этом предполагается, что показатель отдачи второго проекта будет, по крайней мере, таким же, как показатель дисконтирования анализируемого проекта.

Используемые допущения, разумеется, не полностью соответствуют реальному положению дел, однако, учитывая большую продолжительность проектов в целом, не приводят к серьезным ошибкам в оценке эффективности.

Вероятностные методы

Метод реальных опционов (ROV, Real Option Value)

Данный метод предполагает оценку инвестиционных проектов и возможностей компании в виде финансового опциона.

Опцион - договор, по которому потенциальный покупатель или потенциальный продавец получает право, но не обязательство, совершить покупку или продажу актива (товара, ценной бумаги) по заранее оговорённой цене в определённый договором момент в будущем или на протяжении определённого отрезка времени.

Таким образом, проводится аналогия управления инвестиционной возможностью с управлением опционом.

Таблица 1.1. Сравнение финансового и реального опционов

Финансовый опцион	Реальный опцион
Стоимость опциона	Ценность проекта
Текущая цена финансового актива	Чистый приведенный доход от реализации проекта
Цена исполнения опциона	Стоимость проекта (размер инвестиций)
Волатильность стоимости финансового актива	Изменчивость стоимости проекта
Безрисковая ставка процента	Временная стоимость инвестиций
Дата исполнения опциона	Дата истечения возможности осуществления проекта

Такой подход дает возможность шире взглянуть на возможность управления инвестиционными проектами. Оценка проекта протекает в течение всего периода его реализации с учетом динамических процессов (социальных, экономических, политических и.д.) и в соответствии с этим принимаются управленческие решения (заморозка, продажа проекта и т.д.). Другими словами инвестиционный проект представляется как программа, разбиваясь на этапы, у каждого из которых просчитываются показатели и варианты управленческих решений при каждом из альтернативных вариантов развития событий.[18]

Суть заключается, в том, что при расчете денежных потоков приносимых проектом, учитывается волатильность (изменчивость стоимости проекта) или риск. В итоге мы получаем возможность своеобразного моделирования неопределенности. Убедиться в этом можно в однотипности схожести оценки опционов и реальных активов (рис 3)

Рис. 3 Сравнение оценки стоимости опциона и реального актива

Существуют три условия, при которых использование ROV в деле оценки инвестиционных проектов или стоимости бизнес-проекта приносит максимальные результаты:

1. NPV (или DCF) > 0;

2. Менеджеры проекта (предприятия) могут влиять на исход событий при получении новой информации;

3. Велика вероятность получения новой информации.

Оценка реальных опционов позволяет перейти от тщательной оценки активов и необходимости составления правильных прогнозов для управления к точному определению потенциальных реакций на ряд возможных будущих условий.

1.4 Обоснование экономической эффективности инвестиционного проекта в процессе его реализации

Критерий чистого дисконтированного дохода (ЧДД, или NPV) позволяет отобрать проекты, по которым прогнозируется положительный чистый эффект с учетом временной стоимости денег. В гл. 8 будет показано, как в расчет NPV проекта может быть включен фактор риска. Полученное значение чистого эффекта является агрегированным показателем эффективности проекта на дату начала осуществления инвестиционных затрат.

Однако менеджер и владельцы капитала заинтересованы в периодическом мониторинге реализации проекта и оценке влияния его на ранее начатые проекты. Часто ход реализации проекта отслеживается движением денежных средств компании с выделением потоков, связанных с проектом. Ежеквартально или ежемесячно рассчитываются маржинальный доход, прибыль, чистый денежный поток, накопленный денежный поток. Иногда расчет дополняется показателями доходности с учетом вложенных средств (рентабельность всех активов, чистых активов, собственного капитала).

Таблица 1.2. Относительные показатели для мониторинга проекта

Показатель	Сокращенное обозначение	Метод расчета
Экономическая добавленная стоимость	EVA	Чистая прибыль по проекту за период - Капитал * Стоимость капитала
Показатель общей доходности бизнеса	TBR	Свободный денежный поток/прирост стоимости компании за период
Доходность по денежному потоку	CFROI	Чистый денежный поток/ затраты

Показатели отдачи от вложенных средств, частично позволяют проследить решения менеджеров по принятию проектов и их осуществлению, хотя возможна ситуация недоинвестирования, так как стандартный расчет показателей доходности учитывает только текущие денежные потоки, которые могут быть весьма нестабильны.

Показатель EVA рассчитывается периодически как чистая прибыль по проекту за период за вычетом капитала умноженного на его стоимость.

Текущая финансовая эффективность оценивается по показателю прибыли, скорректированному на альтернативные возможности вложения капитала. Расчет EVA за период, например год, производится по следующей схеме:

1) оценка чистой прибыли;

2)оценка платы за капитал (Скорректированная оценка активов по балансу X - средневзвешенная стоимость капитала компании);

3) выделение добавленной стоимости.

Метод основывается на возможном превышении доходности капитала (доходность капитала r = Прибыль/Капитал) над стоимостью капитала корпорации, как средневзвешенной величины из стоимостей собственного и заемного капитала. Корректирующая величина оценки капитала (economic value added - EVA) за год составит:

EVA = (r -- k) х V0, (1.17)

где V0 -- балансовая величина капитала на начало года.

Текущая оценка ЕVА равна дисконтированному значению конца года: EVA/(1 + k). На основе оценки капитала на начало года и оценки роста капитала (рассматривается рост за год) может быть рассчитана текущая оценка капитала по следующей формуле:

(1.18)

При рассмотрении деятельности за ряд лет оценка капитала может быть представлена как V= V0 + РV возможного роста. [23]

Показатель общей доходности бизнеса

В контексте интересов всех инвесторов проекта (собственников и кредиторов) может рассматриваться показатель общей доходности бизнеса (total business return, TBR). Показатель общей доходности за период рассчитывается по формуле:

(1.19)

Экономический смысл показателя TBR таков, что при расчете FCF - созданный за период свободный денежный поток, учитываются потребности в инвестициях в основной и оборотный капитал. Для растущей компании типична ситуация, когда свободный денежный поток в течение ряда лет имеет отрицательное значение. С точки зрения собственника, это означает отрицательную текущую доходность. Однако если отражаемые в расчете инвестиции позволяют существенно нарастить стоимость бизнеса (рыночную оценку), то отрицательная текущая доходность оправдана. Важно, чтобы общая доходность, фиксируемая по результатам за год, устраивала владельцев капитала.

Показатель внутренний нормы доходности компании на основе потока денежных средств CFROI

Одним из недостатков показателя EVA являются акцент на прибыль и игнорирование фактических притоков и оттоков денежных средств. Для ряда компаний это приемлемо. Однако некоторые инвестиционные аналитики видят в этом серьезный недостаток и в большей степени опираются на показатель CFROI (Cash Flow Return On Investment). Показатель CFROI был разработан HOLT Value Associates. Он основывается на гипотезе финансовой теории о том, что рынок капитала больше всего ценит способность компании генерировать денежные потоки.

В расчете CFROI используется четыре компонента:

GI - Gross Investment (Валовые инвестиции)

GCF - Gross Cash Flow (Валовой денежный поток)

Non-Depreciable Assets (Неамортизируемые активы)

Assets Life (Экономический срок жизни активов)

Общую схему расчета CFROI можно выразить следующим образом:



CFROI = (GCF+SV)/GI (1.20)

Знаменателем являются совокупные инвестиции, для определения которых требуется к бухгалтерским совокупным активам добавить обратно накопленную амортизацию и скорректировать балансовую стоимость на влияние инфляции. [33]

Вывод к главе 1

Описанные выше механизмы и метрики оценки инвестиционных проектов являются неотъемлемым инструментом инвестора при принятии решения о реализации проекта. Каждая из методик является индивидуальной, и перед её применением требует от инвестора тщательно сформированных и поставленных целей её использования. Однако следует взять во внимание, что ни одна из рассмотренных методик и моделей не может служить универсальным средством оценки эффективности проекта, полный и достоверный анализ возможен только при целевом комплексом использовании описанных выше методов в их взаимной увязке. В противном случае отдельно взятые значения в отрыве от группы показателей, могут быть интерпретированы неверно и нанести вред инвестору.



Глава 2. Расчет эффективности ИП на примере ТРЦ «Маскарад»

Целью практической части дипломной работы является проведение оценки эффективности предлагаемого инвестиционного проекта по существующей методике, а также обоснование экономической целесообразности реализации данного проекта.

Для оценки эффективности инвестиционного проекта необходимо:

1. Провести оценку коммерческой эффективности проекта на основании прогнозных данных;

2. Оценить эффективность проекта на этапе реализации, опираясь на реальные показатели деятельности компании;

3. Сделать аргументированные выводы, исходя из полученных результатов, и дать рекомендации по управлению реализацией проекта.

Расчет и последующий анализ эффективности инвестиционного проекта в данной дипломной работе был проведен на примере реализации проекта по покупке торгово-развлекательного центра «Маскарад» акционерным обществом «Rent Center» в 2010 году.

Акционерное общество «Rent Center», в дальнейшем именуемое «общество», является открытым акционерным обществом. Общество является юридическим лицом, действует на основании устава и законодательства Российской Федерации. Фирменное полное наименование общества - открытое акционерное общество «Rent Center», сокращенное - ОАО «RC». Место нахождения общества и почтовый адрес: Россия, Московская область, г. Красногорск, ул. Гоголя дом 21.

В основе инвестиционного проекта находится концепция приобретения компанией ОАО «RC» торгово-развлекательного центра, модернизация для создания на его базе полномасштабного современного многофункционального торгово-развлекательного центра, предоставление жителям города ХХХХХХХ и близлежащих районов Москвы доступа к развлекательному центру и продуктовому супермаркету современного формата и с доступными ценами.