По терминологии, принятой в оценке, процедура пересчета по (3.23) будущих благоприобретений к моменту времени, соответствующему началу первого из n периодов инвестиционного цикла, ознаменованному одномоментным вложением средств в объект, называется капитализацией будущих доходов нормой отдачи Y_o. В западной литературе и в некоторых российских публикациях эта процедура именуется DCF-анализом.

Проект девелопмента с продажей созданного объекта. Рассмотрим теперь модель обеспечения одномоментного получения средств (в сумме Р_с) для возврата капитала и получения дохода на капитал, вложение которого в объект недвижимости было рассредоточено во времени частями Е_j по k периодам, предшествовавшим моменту совершения сделки.

Итоговые соотношения, связывающие издержки на создание объекта, денежную сумму, получаемую инвестором при продаже объекта, с нормами отдачи Y_cj на доли капитала, вложенные в соответствующем периоде инвестиционного цикла, имеют вид:(3.25).

Формула (3.25) может быть использована для анализа эффективности принятия решения о выборе варианта строительства (реконструкции) и управления проектом - при известной величине суммы сделки Р_с: (3.26)

Если представленный в (3.25) вариант использования объекта является наилучшим и наиболее эффективным, если применяемые в расчете суммы затрат на реализацию проекта, графики возмещения этих затрат, а также нормы отдачи на капитал являются типичными для данного рынка (Y_с = Y_oc), то в рамках рассмотренной модели рыночная стоимость V_o объекта инвестиций, «рассредоточенных» суммами C_j по k периодам, определяется в рамках затратного подхода, реализуемого методом, который можно было бы назвать методом капитализации (наращения) издержек нормой отдачи. Найденная этим методом рыночная стоимость, определенная на дату, соответствующую упомянутому моменту совершения сделки и поступления средств инвестору, может быть представлена в виде: (3.27).

Отметим, что в (3.25) - (3.27), как и ранее в (3.2) - (3.5), норма отдачи выполняет также функцию нормы наращения в соответствующих множителях наращения.

Сделка купли-продажи нового объекта. Совместив модели продажи объекта, только что завершенного строительством, и покупки этого объекта для использования его в качестве инвестиционного актива, можем моделировать ценообразование в сделке купли-продажи. Для этого сначала соотношением (3.25) описываем зависимость цены предложения Р_S=P_C от характеристик проекта, реализованного девелопером (продавцом). Позицию покупателя моделируем соотношением (3.20), обеспечивающим формирование цены спроса P_d=P₀. Очевидно, что при моделировании вероятной сделки следует искать условия, на которых покупатель и продавец достигнут соглашения о цене сделки, т. е. определить условия, при которых Р_S=P_d. Полагая, что оба участника сделки руководствуются типичными мотивами и соглашаются с тем, что все доходы и расходы, а также графики их локализации соответствуют «рыночным стандартам» (реальным проявлениям рыночных предпочтений), можем предположить, что в соответствии с ценовым механизмом рыночного ценообразования, окажется Р_S=P_d=V_o. Это означает, что участники сделки должны будут договориться о цене сделки, которая будет примерно равна рыночной стоимости V_o. При этом следует иметь в виду, что все затраты на строительство ограничиваются рынком «снизу», в то время как чистые доходы от эксплуатации объекта ограничиваются рынком «сверху». В этих условиях предметом торга оказывается только норма отдачи на капитал: в (3.20) -норма (ставка) дисконтирования, в (3.25) - норма наращения. Оба участника сделки стремятся к повышению этой нормы (каждый своей), что ведет к превышению Р_S над P_d в процессе торга. В момент достижения соглашения о цене сделки обоих участников интересует соотношение норм наращения и дисконтирования. И хотя аналитику ясно, что набор и величина потерь от рисков у продавца (девелопера) существенно больше, чем у покупателя (Y_ос>Y_o), последнему нужна помощь в осознании этого соотношения. Дело в том, что покупатель может привести «неотразимый» аргумент: у продавца все риски закончились (объект готов), в то время как у него (покупателя) впереди - только прогнозы в условиях неопределенности и риска. Этот аргумент нейтрализуется контраргументом: девелопер намеренно выбрал рискованную сферу деятельности, предполагающую, что после продажи готового объекта полученные деньги вкладываются в новый девелоперский проект, перспективы которого более рискованны, чем перспективы покупателя готового объекта. Из этого следует, что в комбинированных проектах (сначала строим или реконструируем, вкладывая деньги, потом эксплуатируем - с извлечением доходов) для этапа строительства и этапа доходной эксплуатации должны выбираться разные величины нормы отдачи на капитал (Y_ос>Y_o).

8. Структура доходов и расходов для объекта недвижимости- [1]-стр. 62-71

Доходная часть бюджета

Важнейшей экономической характеристикой доходного объекта недвижимости является «рентный доход», генерируемый земельным участком и улучшениями. При использовании объекта в качестве финансового (инвестиционного) актива рентный доход определяется как сумма средств, передаваемых пользователем собственнику в виде арендной платы в обмен на право владения и (или) пользования землей и (или) улучшениями (строениями, коммуникациями) в течение определенного периода времени. Размер суммы и сопутствующие условия определяются соответствующим арендным договором, в котором обозначаются все условия, существенным образом влияющие на уровень арендного дохода. В частности, устанавливаются пять форм расчетов за аренду объекта (или его элементов), среди которых наиболее распространенной является форма единовременных или периодических денежных платежей.

В этом случае для расчета арендной платы указывается удельная характеристика - ставка арендной платы, определяемая как арендный доход, выраженный в денежных единицах за единицу времени и отнесенный к единице площади помещения (участка земли). Если использование в качестве финансового актива объектов недвижимости того вида, к которому принадлежит объект анализа и оценки, является типичным, то, как правило, анализ доходности оцениваемого объекта можно выполнять, опираясь на доступную информацию о рыночных ставках арендной платы для аналогичных объектов.

При характеристике доходности объекта недвижимости, используемого в качестве реального актива («операционная» недвижимость для прибыльного производства товаров и услуг), доходность объекта определить сложнее. В связи с этим следует иметь в виду, что во всех случаях доходного использования недвижимости необходимо отличать рентный доход объекта от дохода, генерируемого бизнесом, реализуемым на данном объекте.

При аренде объекта бизнесменом арендная плата (рентный доход объекта) составляет лишь часть дохода от бизнеса (от продажи товара - продукта этого бизнеса). Величина этой платы может быть определена как денежная сумма, которая остается после платы за использование в бизнесе наемного труда и ресурсов (финансов, материалов, машин), предназначенных для производства товара, а также за обеспечение управления бизнесом - все с учетом соответствующих частей прибыли и налогов, относящихся к указанным компонентам бизнеса.

В составе рассчитанного таким образом рентного дохода (арендной платы) в общем случае остаются (не вычитаются из дохода от бизнеса) средства на оплату персонала, ресурсов, налогов, а также прибыль, относящиеся к элементам объекта недвижимости (к земле, строениям, коммуникациям и пр.). Очевидно, что рентный доход (арендная плата), определенный вышеприведенным образом, может быть использован в расчете характеристик доходности объекта недвижимости как реального актива. Однако приведенный алгоритм расчета рентного дохода целесообразно использовать также и при обосновании величины арендной ставки для объекта недвижимости как финансового актива. В обоих случаях задача упрощается, если имеется информация о рыночных ставках арендной платы для аналогичных объектов.

Начнем анализ с характеристики бюджета объекта, доходная часть которого определяется на основе рыночных данных об аренде объектов, аналогичных анализируемому объекту

Наименование	Обозначение	Символ	Примечание
Потенциальный валовой доход = Potential Gross Income	ПВД = PGI	Ipg	Контрактная арендная плата Iрс
			Платежи за перерасход ресурсов Iph
			Рыночная арендная плата Ipm
			Прочие доходы Iра
Потери дохода = Vacancy & Collection Loss	ПД = V&L	IpgKvl	Потери от недозагрузки IpgKv
			Потери от неплатежей IpgKl
Эффективный валовой доход = Effective Gross Income	ЭВД = EGI	Ieg	Ieg=У Ipgi(1-Kvi)(1-Kli)
Операционные расходы = Operation Expences	ОР = ОЕ	Еo	Постоянные Еc.
			Переменные Еv
Чистый операционный доход = Net Operating Income	ЧОД = NOI	Io	Io = Ieg - Е0
Выплаты по обслуживанию долга = Mortgage Debt Service	ОД = DS	Im	Im= Vm Rm
Чистый валовой доход = Pre-Tax Cash Flow	ЧВД = PTCF	Ie	Ie= Io - Im= Ve Re
Налог на прибыль = Tax	Нал = Tax	Tpr	Tpr = KT(Ie-Am)
Чистый доход = After-Tax Cash Flow	ЧД = ATCF	Iat	Iat = Ie(1- KT)+ KT Am
Доход от продажи объекта = Reversion	ДПО = Rev	Vn	За вычетом расходов на сделку

«Стартовой» характеристикой доходности объекта является потенциальный валовой доход (ПВД = I_pg). Этот вид дохода определяется как максимально возможная денежная сумма, планируемая к получению в течение предстоящего года (после даты оценки или даты приема объекта в управление) - при наиболее эффективном коммерческом использовании всего потенциала всех элементов объекта. ПВД включает в себя четыре составляющие:

- контрактную годовую арендную плату I_рс - выплаты по договорам аренды, остающимся действующими в течение всего или части соответствующего года;

- платежи за перерасход ресурсов I_ph - надбавки за превышение норм использования временных, энергетических и других ресурсов, процентные надбавки к арендой ставке при превышении оборота бизнеса над оговоренным базовым уровнем, другое;

- рыночную годовую арендную плату I_pm - арендные платежи за планируемую сдачу в аренду по рыночным ставкам всех не занятых арендаторами основных помещений, в том числе занятых собственником или нанятым им персоналом;

- прочие доходы I_ра за год, включая: арендную плату за землю под автостоянкой, платежи за размещение рекламы на фасаде здания или на стенах внутри здания и пр., предназначенного исключительно для арендаторов основных помещений объекта.

Первые три составляющие отражаются в действующих или планируемых к заключению договорах аренды, связанных, так или иначе, с использованием основных помещений, в то время как четвертая составляющая относится к свободной части земельного участка, а также к помещениям и к элементам конструкций вспомогательного или технического назначения.

Отметим обязательность учета всех названных компонентов потенциального валового дохода, значимость которых должна проверяться при анализе с целью выбора варианта наилучшего и наиболее эффективного использования объекта. Здесь нужно учитывать, что управляющий объектом в интересах собственника старается реализовать все мыслимые и доступные возможности извлечения доходов при эксплуатации объекта.

Все перечисленные выше доходы, как правило, не могут быть получены в полном объеме:

- из-за потерь, связанных с недозагрузкой - вследствие ограниченного спроса или потери времени на смену арендаторов;

- из-за потерь, связанных с обычной в современных условиях практикой задержки или прекращения очередных платежей арендаторами в связи с потерей ими платежеспособности.

С учетом предположения, что потери от недозагрузки и неплатежей для разных типов помещений одинаковы, можем рассчитать эффективный валовой доход (ЭВД = I_eg) как разность ПВД и потерь от недозагрузки и неплатежей.

Структура операционных расходов

Операционные расходы подразделяются на две группы: условно постоянные Е_c и условно переменные Е_v формируемые из довольно полного общего перечня расходов. В табл. представлен примерный перечень операционных расходов, соответствующий «полной» аренде, при которой предусматривается включение в арендную ставку всех видов операционных расходов, связанных с функционированием арендуемых элементов объекта недвижимости.

Заметим, что в «классической» теории оценки операционные расходы группируются в три блока: постоянные расходы, не зависящие от уровня загрузки объекта; переменные расходы, зависящие от уровня загрузки помещений, и резерв замещения (ресурсы на отложенный ремонт). Указанное разделение недостаточно логично, так как в состав ресурсов на отложенный ремонт включаются как переменные, так и постоянные расходы. В частности, в резерв замещения включаются:

- расходы, зависящие от загрузки объекта арендаторами и от интенсивности эксплуатации помещений (ремонт покрытия полов, внутренней отделки стен, оборудования и сетей газоснабжения, водоснабжения, вентиляции и кондиционирования);

- расходы, связанные с компенсацией разрушительного влияния природных сил (кровля, наружная отделка стен), а также затраты на восстановление эксплуатационных качеств систем теплоснабжения и обеспечение безопасности, планируемые даже для объекта, временно выведенного из эксплуатации.

Вид расходов	Постоянные Еc	Переменные Еv
Налоги	На недвижимость	На зарплату персонала
Страховка	Страховка	-
Управление	Управленческий учет	Зарплата управляющих с накладными расходами
Бухгалтерские и юридические услуги	Бухгалтерский учет основных фондов и постоянные платежи	Бухгалтерское и юридическое обслуживание арендных и подрядных отношений
Маркетинг и работа с арендаторами	Исследование рынка и реклама	Работа по удержанию арендаторов
Энергоснабжение	Антиаварийное теплоснабжение здания	Теплоснабжение арендуемых помещений
	-	Электроснабжение
	-	Газоснабжение
Коммунальные услуги	-	Водоснабжение
	-	Канализация
	-	Удаление мусора
Эксплуатация	-	Вентиляция, кондиционирование
	-	Расходные материалы
	-	Обслуживание лифтов
	-	Дезинсекция
	Уборка территории	Уборка помещений
Техническое обслуживание	Отложенный ремонт кровли, теплосетей, фасада, ограждений	Мелкий и отложенный ремонт облицовки, оборудования и сетей
Обеспечение безопасности	Автоматизированная система оповещения	Служба безопасности
	-	Надбавки за сверхурочные услуги
Прочие расходы (из прочих доходов)	Обслуживание рекламных носителей	-
	Обслуживание телесистем и сетей	Обслуживание телеприемников
	Энергоснабжение и ремонт автостоянки и торговых площадок	Автосервис для пользователей
	Обслуживание мастерских	Индивидуальные услуги
	Другое	Другое

Например, к постоянным расходам следует отнести:

- минимальные расходы на управленческий учет;

- затраты на упоминавшееся «антиаварийное» теплоснабжение на уровне, исключающем промерзание сетей и конструкций;

- расходы на эксплуатацию полуавтоматизированной системы обеспечения безопасности в здании без дежурства на вахте;

- указанные выше затраты на своевременный ремонт кровли и сетей из средств, планируемых как резерв замещения.

Уже на данной стадии анализа операционных расходов нужно иметь в виду, что в их состав не включаются:

- платежи по обслуживанию долга (они вычитаются позднее из чистого операционного дохода);

- амортизационные отчисления (резерв средств на возврат капитала остается в составе всех видов доходов);

- капитальные вложения в развитие объекта (они должны вычитаться из чистой прибыли);

- доходы от корпоративного бизнеса, использующего недвижимость (недвижимостью генерируется только часть доходов от бизнеса);

- налоги на прибыль (учитываются позднее на стадии расчета доходов).

В составе этих расходов не должны присутствовать также затраты, не включенные в плату за пользование объектом (например, при «распределенной» аренде). В то же время следует иметь в виду, что в составе операционных расходов должны быть представлены все затраты, сопровождающие получение доходов, включенных в потенциальный валовой доход (в том числе прочих доходов).

Существенно, что в состав источников получения дополнительных (прочих) доходов включаются ресурсоемкие виды сервисного бизнеса: прокат и мелкий ремонт автомобилей, мебели и техники. Использование таких источников в практике управления недвижимостью в принципе возможно. Однако включение в доходную часть бюджета объекта недвижимости не только платы за использование элементов объекта недвижимости для организации бизнеса, но также и других частей дохода от бизнеса возможно лишь при соблюдении дополнительных условий. Прежде всего, собственно расходы на персонал, материалы, ремонт технологического оборудования и автомобилей должны включаться в состав операционных расходов. Кроме того, все аспекты этого бизнеса (сервисного для арендаторов помещений) должны быть полностью подконтрольны управляющему объектом недвижимости. Последнее важно, поскольку в вознаграждение управляющего включается оплата его труда, затраченного на получение этих доходов.

Отметим здесь и особенность учета капитальных затрат на подвесные потолки, перегородки, пристройки: независимо от того, предусмотрены эти вложения арендным договором или нет, и от того, на чьи деньги (собственника или арендатора) они создаются, капитальные затраты в состав операционных расходов не включаются, так как финансироваться они должны из чистой прибыли.

Имеются особенности и в учете амортизационных отчислений: в состав операционных расходов они не включаются, но учитываются при расчете налога на прибыль, когда в качестве налогооблагаемой базы используется денежный поток до уплаты налогов, уменьшенный на годовую сумму упомянутых амортизационных отчислений.

Чистые доходы объекта недвижимости

Чистый операционный доход (ЧОД = NOI = I_o) представляет собой чистый годовой доход на весь капитал (собственный и заемный), инвестированный в изучаемый объект недвижимости. Рассчитывается он как разность эффективного валового дохода и операционных расходов (I_o = I_eg - Е₀). Чистый операционный доход включает в себя две составляющие: часть, приходящуюся на заемные средства (платежи по обслуживанию долга ОД = DS = I_m), и часть, приходящуюся на собственные средства (чистый валовой доход до налогообложения ЧВД = PTCF = I_e). Заметим, что в составе последнего дохода имеется часть, предназначенная для накопления средств, призванных обеспечить простое воспроизводство объекта по истечении срока его жизни, так как по приведенной выше схеме из ЭВД не вычитались средства, обычно планируемые для этой цели (амортизационные отчисления Am). Теперь эти средства исключаются из налогооблагаемой базы при исчислении налога на прибыль по ставке налога К_Т.

Чистый доход от эксплуатации объекта (ЧД = ATCF = I_at) находится вычитанием из чистого валового дохода I_e налога на прибыль Tax = T_pr и содержит в себе чистую прибыль и сумму, резервируемую для обеспечения простого воспроизводства изнашиваемого объекта по истечении срока его жизни.

Кроме указанных выше доходов, получаемых ежегодно, в бюджете объекта или комплекса объектов учитывается доход от продажи объекта Rev = V_n получаемый по завершении инвестиционного цикла в конце n-го периода. Существенно, что этот доход «очищается» от налога на сделку и уменьшается на величину транзакционных издержек.

9. Планирование доходной части бюджета - [1]-стр. 72-92

Формирование потенциального валового дохода

Потенциальный валовой доход объекта недвижимости как инвестиционного актива (финансового актива в вещной форме) определяется арендными платежами. Эти платежи могут поступать от сдачи в аренду всех элементов объекта, включая следующие:

- основные помещения, занимаемые арендаторами и закреплённые за каждым из них;

- вспомогательные помещения, используемые совместно и оплачиваемые дополнительно разными арендаторами пропорционально их доле в суммарной площади основных помещений, закрепленных арендными договорами за этими арендаторами, являющимися в то же время пользователями данного вспомогательного помещения;

- технические помещения, предназначенные в основном для подразделений, персонала и инженерного оборудования, обеспечивающих функционирование объекта, и не используемые (не посещаемые) арендаторами.

Кроме помещений в аренду могут сдаваться также:

- элементы конструкций (стены и крыша - для размещения рекламы, коллективной антенны и др.);

- свободные части земельного участка (под автостоянку, торговый киоск и др.).

Площадь основных помещений - полезная S_и, сумма полезной площади и площади вспомогательных помещений - арендная площадь S_r, а сумма арендной площади с площадью технических помещений - общая площадь S_o. Арендные ставки A обычно относятся к единице одной из площадей. Эти ставки устанавливаются, как правило, в расчете на год, но выплачиваются средства один раз в месяц или в квартал (авансовый платеж в начале периода) или (гораздо реже) в середине и в конце периода.

На величину арендной ставки оказывает влияние распределение обязанностей между арендодателем и арендатором по покрытию операционных расходов и финансированию улучшений. По составу затрат, включаемых в арендную плату или исключаемых из нее, различают:

- полную аренду - с включением в арендную плату всех статей операционных расходов;

- чистую аренду - с исключением из арендной платы всех операционных расходов;

- распределенную аренду - с включением в арендную плату обусловленной договором аренды части операционных расходов, расчеты по которым с подрядчиками производит арендодатель.

Отметим, что при чистой аренде ставки арендной платы обычно относят к единице общей площади, при полной аренде эти ставки «привязываются» к единице полезной площади, а при распределенной аренде арендные ставки соотносятся чаще всего с единицей арендной площади. Следует иметь в виду, что объективно размеры арендных платежей (и арендных ставок) определяются условием, по которому полная совокупность выплат в течение всего жизненного цикла объекта недвижимости обеспечивает:

- возмещение текущих операционных расходов (на эксплуатацию, техническое обслуживание);

- компенсацию затрат на поддержание потребительских (эксплуатационных) качеств объекта на уровне требований соответствующих стандартов;

- выплату земельной ренты;

- возврат (в конце концов) капитала, вложенного в создание улучшений (строений, коммуникаций, многолетних насаждений);

- получение достойной (рыночной) прибыли на этот капитал - с учетом стоимости денег во времени.

Реализация указанного условия приводит к тому, что ставки арендной платы, приведенные к единице общей, арендной и полезной площадей, оказываются взаимосвязанными: в простейшем случае определения средних ставок арендной платы для одного здания можно записать: A_oS_o= A_rS_r= A_uS_u (2.3).

Существенными для характеристики доходности объекта являются условия, касающиеся упоминавшихся форм расчетов между арендатором и арендодателем. По договорам аренды ставки арендной платы могут быть постоянными на весь период действия договора или переменными - увеличивающимися или уменьшающимися один или несколько раз в год. В свою очередь, переменные ставки подразделяются на три группы, определяемые условиями задания изменений:

- фиксированные на период (месяц, квартал, год) - ставки задаются численными значениями, «привязанными» к определенным датам начала или окончания периода (обычно без указания правила исчисления изменений);

- корректируемые (индексируемые) - изменения ставки задаются правилом их «привязки» к изменениям экономических и прочих факторов, влияющих на доходность объекта: в связи с инфляцией или дефляцией (индексируемые), с изменением рыночной стоимости объекта, с увеличением стоимости строительной продукции, с ростом тарифов, налогов или страховых взносов (корректируемые);

- наращиваемые - изменяемые (по факту за предыдущий месяц, квартал или по прогнозируемому изменению уровня на следующий период) на величину, равную договорной процентной доле от превышения оборота (торгового или иного доходного бизнеса) над уровнем, определенным арендным договором в качестве базового (в таких случаях арендные ставки иногда называются процентными).

К условиям, касающимся форм расчетов между арендаторами и арендодателями, относятся и условия участия арендатора в текущем или капитальном ремонте элементов объекта и (или) в возведении дополнительных улучшений - с компенсацией затрат соответствующим снижением арендных ставок на весь период или на часть периода действия арендного договора. В этом случае арендная ставка уменьшается таким образом, чтобы с учетом стоимости денег во времени и с использованием нормы отдачи для ближайшего альтернативного проекта обеспечить арендатору компенсацию его расходов (возврат капитала и доход на капитал) на ремонт, реконструкцию, достройку объекта. При этом могут реализоваться две схемы расчета компенсаций: исходя из величины рыночной ставки арендной платы для улучшенного объекта (на момент завершения проекта) или исходя из рыночной ставки для объекта в стартовом состоянии (при определенной, оговоренной заранее, продолжительности арендного договора). При реализации первой схемы использование арендных ставок в оценке приведет к определению рыночной стоимости, в то время как во втором случае (специальный способ стимулирования инвестора!) возможна оценка с получением инвестиционной стоимости.

При планировании доходности объекта с описанными условиями инвестирования денежных средств рекомендуется обращать внимание на наличие или отсутствие условия о закреплении за арендатором права собственности на дополнительные улучшения. В частности, перегородку, подвесной потолок, встроенную мебель, другие элементы, изъятие которых может быть выполнено без ущерба для последующего использования объекта, арендатор имеет право изъять («унести с собой») по окончании действия договора аренды. Очевидно, что в этом случае упомянутая компенсация затрат арендатора на возведение таких элементов не предусматривается.

Кроме указанного выше к условиям, связанным с формами расчетов, относятся условия использования для платежей некоторых эквивалентов денежных средств:

- долей продукции, плодов, доходов, полученных на арендованном объекте недвижимости;

- услуг арендатора арендодателю;

- прав аренды вещи, переданной арендатором объекта недвижимости собственнику этого объекта.

Во всех этих случаях договор аренды должен содержать правила определения стоимости указанного эквивалента в денежных единицах и предусматривать процедуры оценивания и передачи эквивалента арендатором арендодателю.

На договорную величину арендной ставки существенное влияние оказывает качество прав пользования и владения объектом, обеспеченное договором аренды. К существенным элементам арендного договора относятся: наличие или возможность государственной регистрации договора, возможности продления или возобновления арендных отношений после завершения срока действия договора, наличие обременений - ресурсных, временных, ситуационных, функциональных и других ограничений прав пользования и владения арендуемым объектом. В частности, риски потери права аренды при отсутствии регистрации и неудобства от обременений обычно компенсируются снижением договорной ставки арендной платы.

В экономическом анализе надлежит учитывать также особые условия арендных отношений:

- договоренность о выкупе объекта арендатором по окончании срока арендного соглашения (арендные отношения оформляются договором купли-продажи), что может привести к повышению арендной ставки в обмен на снижение цены помещения (объекта), приобретаемого арендатором, или, напротив, к снижению арендной ставки в обмен на повышение цены будущей сделки;

- договоренность о снижении ставки арендной платы для арендатора - бывшего собственника арендуемого объекта, достигнутая ранее при совершении сделки купли-продажи объекта, когда с целью уменьшения налога на сделку цена продажи была установлена ниже рыночной в обмен на соответствующее снижение арендной ставки;

- разрешение арендатору на сдачу помещений в субаренду, что дает возможность арендодателю в условиях ожидаемого роста спроса на помещения данного типа несколько повысить договорную ставку арендной платы с учетом будущего превышения «субарендных» ставок над сегодняшними арендными ставками;

- дополнительные условия стимулирования арендаторов при вялом спросе на рынке (дополнительные услуги, льготы и рассрочки по платежам), что вынуждает арендодателя нести дополнительные расходы, ведущие к фактическому уменьшению арендного дохода;

- разрешение на использование помещения под функцию, не соответствующую принципу наилучшего и наиболее эффективного использования, без корректировки арендной ставки.

Выбор условий назначения ставок, привязки их к площади, полноты включения расходов, порядка корректировок и режима выплат согласуется арендодателем и арендатором при подписании договора и влияет на договорную величину арендной ставки. Кроме этих (субъективных) условий на величину арендной ставки как «договорной цены» права пользования и владения объектом влияют и другие ценообразующие факторы: характеристики элементов объекта и условия функционирования последнего.

Из факторов, влияющих на арендные ставки, важнейшими являются:

- местоположение объекта;

- физические свойства участка и улучшений;

- экономические характеристики объекта;

- сервис для объекта.

Определение текущих рыночных ставок арендной платы

Рассмотрим некоторые особенности практики определения ставок арендной платы, которые целесообразно учитывать при планировании арендного дохода. Рыночные ставки арендной платы устанавливаются главным образом на основании обработки рыночных данных и, прежде всего, на основании анализа всех прошлых, действующих и предлагаемых к заключению договоров аренды -как для оцениваемого объекта недвижимости, так и для объектов, конкурирующих с ним на местном рынке.

При этом рыночные ставки арендной платы определяются методом сравнительного анализа не только условий арендных договоров по объектам-аналогам, но и предложений по арендным ставкам для подобных объектов - с подробным изучением (методом интервью и «модельного» торга с арендодателями) всех существенных условий договоров.

Важно, что при назначении арендной ставки для помещения учитываются результаты анализа с целью выбора варианта наилучшего и наиболее эффективного использования (ННЭИ) последнего: эта ставка назначается для функции, соответствующей ННЭИ - независимо от планов будущего арендатора по использованию помещения.

Перечисленные выше характеристики объекта, условия его функционирования и важнейшие параметры договора аренды должны включаться в перечень ценообразующих факторов, влияющих на уровень арендного дохода, и рассматриваться в качестве элементов сравнения при определении величин рыночных ставок арендной платы по объектам-аналогам. В качестве объектов-аналогов должны выбираться объекты того же функционального назначения, соответствующего принципу наилучшего и наиболее эффективного использования.

Упомянутый перечень ценообразующих факторов оказывается весьма пространным, и из-за ограниченности информации исследователи обычно выводят из рассмотрения часть факторов, влияние которых пренебрежимо мало, группируя затем оставшиеся факторы в «родственные» пакеты. Рассмотрим следующий перечень групповых элементов сравнения для ставок арендной платы с выделением некоторых факторов.

1. Качество права аренды (наличие обременений, отсутствие регистрации и условий продления договора).

2. Условия и формы расчетов (полнота включения операционных расходов в арендную ставку, компенсация затрат арендатора на улучшения, применение в расчетах эквивалентов вместо денег).

3. Особые условия договора (льготы по арендной ставке в связи с отношениями купли-продажи, условие корректировки ставки за право субаренды, наличные платежи).

4. Время сделки (временной интервал от даты анализа до даты подписания договора как даты сделки по назначению арендной ставки или до даты начала платежей в случае ремонта).

5. Местоположение объекта (район, удаленность от центра активности или жизнеобеспечения, удаленность от транспортной магистрали и станции метро).

6. Физические характеристики объекта (состояние и размер помещений, ориентация входа, этаж, состояние окружения, территории и фасада).

7. Экономические характеристики объекта (доля расходов в арендном доходе и размеры дополнительных расходов).

8. Сервис для объекта (телефон, парковка, охрана, персонал).

Конечно, группировка факторов не исключает необходимости учета влияния каждого из факторов группы - особенно при противоположном направлении их влияния. Так, например, положительное влияние высокой престижности района местоположения может быть ослаблено удаленностью объекта от станции метро, а это последнее может компенсироваться близостью к парковой зоне или ослабляться близостью к месту локального источника экологической опасности.

Особого внимания заслуживают проблемы учета факторов, от которых ставка арендной платы зависит немонотонно: например, для жилых помещений зависимость этой ставки от высоты этажа размещения помещения имеет максимум.

Отметим, что с повышением требований к точности метода определения рыночной ставки число факторов, влияние которых подлежит учету, возрастает. Так, например, определение ставок методами массовой оценки с декларированной погрешностью в 15% и с нормативно назначаемой ставкой, на 30% меньшей рыночной величины для офисных, торговых и производственных помещений можно ограничиться учетом влияния всего девяти факторов: удаленности от локальных центров, в том числе от метро; удаленности от центра города; удаленности от магистрали; размера помещения; состояния помещения; номера этажа, расположения входа; типа здания; качества благоустройства. Влияние остальных факторов в пределах означенного доверительного интервала менее существенно. Очевидно, что для индивидуального (нетипового) проекта управляющему и оценщику потребуется учет существенно большего числа факторов.

Из рекомендуемых ниже техник оценки арендных ставок сравнительным анализом договоров аренды чаще других применяются техники парных сравнений и качественного (относительного) сравнительного анализа, с дополнительным использованием техник оценки издержек и анализа тенденций. При этом техника парных сравнений может быть реализована, если число объектов-аналогов на единицу или более превышает число элементов сравнения, причем имеется хотя бы одна пара объектов, различающаяся только одним элементом сравнения. Если число объектов-аналогов равно или меньше числа элементов сравнения, применяется техника качественного сравнительного анализа. Здесь абсолютные и процентные корректировки по отношению к объекту анализа.

Нередко число объектов сравнения оказывается меньше числа элементов сравнения, и в этом случае для определения рыночной ставки рекомендуется использовать метод относительного сравнительного анализа ставок.

Здесь стрелками показано направление корректировок ставок арендной платы для объектов-аналогов в сравнении с объектом исследования. Обратим внимание на то, что при наличии «стрелок» разного направления требуется дополнительное количественное сравнение соответствующих корректировок: может случиться так, что весомость одной корректировки окажется заметно больше весомости трех противоположно направленных. В этом случае требуется более детальное изучение влияния всех ценообразующих факторов в перечисленных пакетах. Здесь полезно использовать для корректировок технику компенсационных корректировок (сравниваются затраты на устранение различия), а также технику тенденций (изменение арендной ставки со временем оценивается с учетом инфляции и изменения стоимости строительства).

Нетрудно оценить и различие ставок (а, следовательно, и размер корректировки) при инвестировании средств арендатора в развитие объекта: сумма затрат должна быть равна текущей стоимости будущих выгод арендатора от снижения ставки с учетом не только возврата средств, но и дохода на капитал по норме, равной норме дохода для арендуемого объекта недвижимости.

Прогнозирование ставок арендной платы

При прогнозе доходов практикуется использование метода сценариев с вариациями этих сценариев - от пессимистического до оптимистического. При этом в качестве пессимистического рассматривается вариант, в котором одновременно устанавливаются минимально возможные ставки арендной платы и максимально возможные потери, а в оптимистическом сценарии, напротив, максимально возможные ставки арендной платы сопровождаются минимально возможными потерями. Очевидно, что такая «сценарная разработка» позволяет аналитику оценить возможности «провала» бюджета и принять меры для минимизации и компенсации возможных потерь. В этом случае приходится ставить задачу управления рисками. Заметим, что более всего распространены модели изменения потоков будущих доходов, принимающих условия:

- постоянства дохода I_pg = const; (2.7)

- изменения дохода по линейному закону: I_pgk = I^*(1+kч); (2.8)

- изменения дохода по схеме «сложных процентов» I_pgk = I^*(1+ч)^k. (2.9)

Здесь k обозначает число прогнозных периодов, а ч - среднегодовой темп роста ставок арендной платы. Первый вариант может реализоваться только в случае, если инфляционная тенденция роста ставок арендной платы полностью компенсируется тенденцией уменьшения этой ставки вследствие превышения предложения арендуемых помещений над спросом на эти помещения. Что касается последнего варианта, то он реализуется, например, в случае роста ставок арендной платы исключительно за счет инфляции, характеризуемой темпом h = ч за период (это имеет место только при равенстве спроса и предложения).

Расчет эффективного валового дохода

Завершая анализ проблемы планирования доходов, обратим внимание на то, что упомянутые выше два типа валового дохода - потенциальный и эффективный - в практике управления недвижимостью имеют различное назначение. Потенциальный доход задает высокие цели и ориентиры роста качества управления объектом, в то время как величина эффективного валового дохода определяет доходную статью бюджета объекта и должна быть получена непременно. В связи с этим ясно, насколько важно по возможности точно прогнозировать величины потерь от недозагрузки и неплатежей.

В соответствии с отмеченным выше, эффективный валовой доход определяется соотношением

I_еg= (I_рс + I_ph)(1-K_l) + I_pm (1-K_v)(1-K_l) + I_ра (1- K_v^*)(1- K_l^*). (2.9)

Здесь учтено, что для помещений, занятых арендаторами, потери связаны только с неплатежами. Кроме того, учитывается, что потери от недозагрузки и неплатежей при аренде основных помещений отличаются от таковых при аренде технических и вспомогательных помещений, земельных участков и элементов конструкций (обозначения K_v^* и K_l^* соответственно).

В процессе исследования рынка выполняется анализ соотношения спроса и предложения в регионе и в окрестности анализируемого объекта. При этом используются определения понятий спроса и предложения применительно к аренде помещений, несколько отличающиеся от определений спроса и предложения для сделок купли-продажи:

- предложением называется сумма S_s площади S_bs занятых помещений (уже сданных в аренду) и площади S_js свободных помещений, предназначенных для сдачи в аренду.

- спрос измеряется суммой S_d площади S_bd занятых помещений и площади S_fd незанятых помещений, аренда которых ожидается.

Соотношение между уровнями спроса и предложения служит основанием для анализа тенденций изменения ожидаемого уровня арендной платы:

- если предложение превышает спрос (S_s > S_d), то можно ожидать, что со временем ставки арендной платы будут снижаться;

- при равенстве спроса и предложения (S_s = S_d) уровень арендной платы будет оставаться неизменным;

- в случае превышения спроса над предложением (S_s < S_d) уровень арендной платы будет повышаться.

Однако при прогнозировании изменения ставок кроме данных о текущих величинах спроса и предложения необходимо учитывать инфляционные ожидания, а также ожидания ввода в эксплуатацию новых доходных объектов и вывода из арендного оборота части ныне арендуемых объектов. Если рынок находится в состоянии равновесия (S_s = S_d), то арендная плата будет расти примерно с тем же темпом, с каким растет стоимость потребительской корзины. Если предложение превышает спрос (S_s > S_d), арендная плата будет расти с темпом, меньшим темпа инфляции. Изменения в предложении ДS_s определяются площадью S_sN планируемых к вводу в эксплуатацию новых объектов за вычетом площади S_sD помещений зданий, подлежащих сносу и (или) выводу из оборота вследствие переоборудования и перепрофилирования.

Изменения в спросе ДS_d определяются изменениями спроса на продукт деятельности потенциальных арендаторов и определяются величинами:

- площади S_de помещений, занятых арендаторами, впервые появившимися на рынке,

- площади S_da помещений, дополнительно занимаемых нынешними арендаторами,

- за вычетом площади S_dq помещений, планируемых к высвобождению от арендаторов.

Полезной характеристикой состояния рынка аренды является показатель емкости S_mc этого рынка, определяемый увеличением или уменьшением площади фактически занятых помещений за рассматриваемый период времени (площадь помещений, занятых за год): S_mc= S_f0+ S_N- S_q-S_f1

Здесь использованы обозначения:

S_f0 - площадь помещений, не занятых на начало периода, S_N - площадь новых помещений, введенных за период, S_q - площадь помещений, выведенных из оборота за период, S_f1 - площадь помещений, не занятых на конец периода. Величина показателя S_mc может быть не только положительной, но и отрицательной. В последнем случае делается вывод о нецелесообразности ввода в арендный оборот новых помещений.

Теперь можно определить и упоминавшийся выше важный показатель эффективности управления объектом - коэффициент K_v потерь от недозагрузки помещений арендаторами (коэффициент недозагрузки}. Величина этого коэффициента для объекта сопоставляется со среднерыночной величиной его К_vm и деятельность менеджера объекта подвергается критическому анализу как в случае, если K_v>> K_vm (ставка арендной платы может быть занижена), так и при K_v<< K_vm (ставка завышена или недостаточно эффективна работа по привлечению арендаторов). Среднерыночная величина K_vm коэффициента потерь от недозагрузки важна и для прогноза доходов от эксплуатации объекта в будущие периоды. В связи с этим в процессе исследования рынка полезно оценить величину этого коэффициента по отношению общей площади S_f свободных помещений к общей площади S_s предложенных помещений: K_vm =S_f / S_s

10. Планирование операционных расходов - [1]-стр. 92-122

Налогообложение недвижимости и учет налогов

К особенностям учета налогов в структуре операционных расходов относится то, что здесь кроме налогов на недвижимость (земля и строения) учитываются обязательные платежи (в бюджет и фонды), начисленные на заработную плату (пенсионный фонд, социальное и медицинское страхование, фонд занятости).

Налоги на заработную плату целесообразно учитывать не отдельной строкой, а вместе с соответствующими расходами. Налог на добавленную стоимость учитывается в составе операционных расходов при расчете платежей внешним подрядчикам (включая вознаграждение управляющей компании). Заметим, что этот налог учитывается при расчете доходов, поскольку ставка арендной платы указывается с учетом этого налога. Тогда обеспечивается «представительство» этого налога в составе чистого операционного дохода, что при капитализации последнего в рыночную стоимость обеспечивает присутствие налога на добавленную стоимость и в составе величины стоимости объекта.

Рассмотрим подробнее схемы расчета налогов, включаемых в состав операционных расходов. Прежде всего, обратим внимание на то, что в ближайшие годы налог на недвижимость будет взиматься с единого объекта, включающего в себя земельный участок и улучшения и представленного под единым номером в кадастре недвижимости (соответствующий Федеральный закон прошел первое чтение в Государственной Думе). Однако в настоящее время взимаются отдельно земельный налог и налог на строения (здания, сооружения).