Техники остатка

При известной стоимости V₁ одного из двух интересов в собственности стоимость второго V₂ рассчитывается посредством капитализации инструментом R₂ части I₂ чистого операционного дохода I₀, относящейся к этому второму из двух интересов (V₂=I₂/R₂). В свою очередь, I₂ находится из условия выполнения очевидных соотношений: I_o=I₁+I₂; I₁=V₁R₁; I₂=I_o-I₁=I_o-V₁R₁ откуда следует: V₂=(I_o-V₁R₁)/R₂ и V_o=V₁+V₂=V₁+(I_o-V₁R₁)/R₂. (4.14)

Наибольший интерес из этой группы техник представляет техника остатка для земли (ТОЗ), которая применяется, когда известна рыночная стоимость улучшений V_b, чистый операционный доход от эксплуатации объекта I_o, а также коэффициенты капитализации для земли R_l и улучшений R_b. В этом случае доход, генерируемый земельным участком, определится из очевидного соотношения I_l = I_o-V_bR_b, откуда с учетом (4.14) следует V_l=(I_o-V_bR_b)/R_l; (4.15) V_o=V_b+(I_o-V_bR_b)/R_l. (4.16)

Этот вариант техники остатка позволяет определять стоимость земли (или - как минимум - находить зависимость этой стоимости от местоположения участка) в городах, где слабо развит или отсутствует рынок земли, но сравнительно легко может быть оценена рыночная стоимость улучшений - техниками затратного подхода к оценке недвижимости. Т.о., в данной классической редакции этой техники без комментариев используется условие равенства величин рыночной стоимости улучшений, найденных методами затратного и доходного подходов к оценке.

Аналогичным образом представляется вторая техника этой группы - техника остатка для улучшений (ТОУ), в которой - в отличие от предыдущей техники - известной считается не рыночная стоимость улучшений V_b, а рыночная стоимость земельного участка V_l: V_o=V_l+(I_o-V_lR_l)/R_b. (4.17)

Эта техника полезна для оценки объектов недвижимости в пригородах, где, как правило, достаточно развит рынок земельных участков, но труднее определяются величины рыночной стоимости улучшений.

Сравнительно легко реализуемыми (как и ТИГ в группе техник коэффициентов капитализации), оказываются две другие техники этой группы.

Техника остатка для собственного капитала (ТОСК) реализуется при известной сумме кредита V_m и неизвестном размере собственного капитала V_e: V_o=V_m+(I_o-V_mR_m)/R_e. (4.18)

Техника остатка для заемного капитала (ТОЗК), напротив, опирается на известную величину собственного капитала, вкладываемого в анализируемый объект: V_o=V_e+(I_o-V_eR_e)/R_m.(4.19)

Обе эти техники весьма редко используются в оценочной практике, но оказываются полезными при обосновании решений о структуре капитала, инвестируемого в оцениваемый объект.

Сравнительный анализ техник метода прямой капитализации доходов

В табл. основные базовые и расчетные соотношения приведены в столбцах, соответствующих группам техник и индивидуальным техникам соответственно. При этом следует иметь в виду отмеченные в разделе 4.2.1 условия признания универсальности инструментов капитализации (перечень условий «а-d»). Как отмечалось ранее, при переходе от первой группы ко второй исключаются только два условия («b» и «с») из четырех: условие идентичности функционального использования помещений (условие «а») и условие примерного совпадения динамики изменения со временем доходов, рисков и величины стоимости (условие «d») для объектов-аналогов и для объекта оценки остаются в силе.

Принимая во внимание отмеченный выше общий недостаток трех первых техник в табл. (их применение лишает доходный подход независимости от сравнительного подхода), будем рассматривать их как дополнительные техники метода сравнительного анализа сделок (именно в таком качестве они и применяются в оценке жилых объектов).

Что касается ТСА, то ее целесообразно использовать для решения обратных задач теории оценки, комментируемых ниже. Потенциально полезная техника коэффициентов операционных расходов (ТКОР) сегодня в российской оценке не применяется из-за запаздывания развития рынка доверительного управления и отсутствия систематизированных данных о типичных для рынка величинах K_oe.

Однако эта техника - вместе с техникой ТСА - уже сегодня может оказаться полезной в консалтинге. В самом деле, определяя посредством ТСА и накапливая рыночно обоснованные значения величин M_eg и R_o для разных типов объектов недвижимости, оценщик-консультант может поставлять учредителям доверительного управления и управляющим компаниям информацию о приемлемых для современного рынка величинах операционных расходов, используя (4.7) и (4.8).

В течение длительного времени останется неприменимой в российской оценке и техника группы компонентов собственности. Однако, оценщик-консультант, накапливая информацию о характерных для разных сегментов рынка величинах R_o, R_l и R_b, полученных из (4.7) и (4.10) или с помощью модельных техник, может получить полезную для градостроительной деятельности информацию об экономически обоснованном варианте застройки присоединенной или освобождающейся городской территории, определяя L сравнением (4.7) и (4.9).

В сегодняшних условиях появляются возможности использования в оценке техники инвестиционной группы (ТИГ). Дело в том, что банки все смелее кредитуют инвестиции в коммерческую недвижимость, открывая оценщикам информацию о рыночно обоснованных величинах R_m и М. В то же время фондовый рынок, открывающийся для операций с инструментами закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости (ЗПИФН), обнадеживает оценщиков перспективами появления открытой информации о рыночно обоснованных величинах R_e. Однако, активы многочисленных ЗПИФН пока что далеки от оптимальных параметров инвестиционного портфеля недвижимости, будучи представленными всего лишь небольшими трастовыми комплексами. Это означает, что в ближайшие несколько лет будет актуальным предложение оценщиков-консультантов услуги учредителям, пайщикам и потенциальным участникам сделок с инструментами ЗПИФН об оценке приемлемой для нынешнего рынка доходности этих инструментов - сравнением (4.7) и (4.12).

Привлекательной для целей оценки в ближайшее время будет и техника коэффициентов покрытия долга (ТКПД), т.к. расширение ипотечного кредитования коммерческой недвижимости потребует от банков углубленного анализа рисков и принятия решений о рекомендуемых величинах коэффициентов покрытия долга DCR. В этом им сегодня могут помочь рекомендации о рыночно обоснованных и приемлемых для заемщиков величинах DCR, получаемых оценщиками-консультантами в результате сравнения (4.7) и (4.13).

Анализируя достоинства техник остатка, обратим внимание на то, что, например, в технике остатка для земли ТОЗ удалось избавиться от недостатка техник группы компонентов ТГКС собственности, заменив пока что недоступную величину L относительно легко определяемой величиной рыночной стоимости улучшений V_b. В случае доступности информации о рыночных сделках с земельными участками, можно решать и обратные задачи: например, сопоставляя с (4.15) найденную сравнительным анализом сделок рыночную стоимость земли, можно оценить величину потерь стоимости из-за всех видов износов или из-за трудно определимого внешнего устаревания улучшений в составе V_b.

Завершая раздел, обратим внимание на то, что все техники метода прямой капитализации просты в употреблении, но не учитывают динамику изменения доходов и цен на рынке недвижимости. С этой задачей более успешно могут справляться техники метода капитализации доходов нормой отдачи на капитал, описываемые в следующем разделе.

15. Метод капитализации доходов нормой отдачи на капитал- [1]-стр. 227-243

Метод капитализации доходов нормой отдачи устанавливает (с использованием общей нормы дохода на капитал Y_o в качестве нормы дисконта) связь искомой рыночной стоимости V_o с величинами чистого операционного дохода I_oj, вычисленными для каждого j-го года всего прогнозного периода в n лет, и стоимостью реверсии V_on на конец последнего года прогнозного периода - в соответствии с (4.1):

, (4.20)

Заметим, что в общем случае Y_oj в (3.17) обозначает общую норму отдачи - среднюю для первых j периодов из горизонта планирования.

Техники непосредственного дисконтирования

Данная техника обеспечивает дисконтирование потоков чистых операционных доходов и реверсии по (4.1) с использованием локальных (для периодов) и средних величин общей нормы отдачи Y_o, найденных обработкой рыночной информации о доходности инвестиционных проектов, связанных с приобретением и доходным использованием объектов, или с использованием информации о доходности альтернативных проектов, ближайших к оцениваемому типу объектов по уровню рисков.

Первой в этой группе позиционируется техника дисконтирования с суммированием рисков (ТДСР), которая предусматривает расчет по (3.14) общей нормы отдачи Y_o на капитал, вложенный в объект оценки, добавлением к безрисковой норме суммы премий за все виды рисков: Y_o=Y_rf+?Y_ri,(4.21)

Здесь Y_rf - безрисковая норма, включающая в себя безинфляционную составляющую и темп «расчетной» инфляции; Y_ri - премия за i-й тип риска из полного набора k типов, характерных для проектов, связанных с недвижимостью.

Если имеется возможность корректировки величины капитализируемого дохода с учетом влияния риска соответствующего типа, то нет необходимости вносить поправки на риск в норму отдачи как норму дисконтирования (или наращения). Однако в этом случае учет влияния рисков должен базироваться на анализе представительного множества возможных сценариев реализации проекта с построением «дерева решений» и дальнейшим «свертыванием» полученных результатов. Поскольку количество рисков, подлежащих учету, весьма велико, анализ представительного множества сценариев оказывается практически нереализуемым. Вследствие этого, из-за снижения уровня представительности рисков «сценарный» подход теряет преимущество перед подходом, предусматривающим приближенный учет рисков введением соответствующих премий в структуру нормы отдачи.

В состав общей нормы отдачи не должны включаться премии за те виды рисков, которые учтены корректировкой будущих доходов (например, за риски, ущерб от которых будет покрываться страховщиком). Тогда: Y_o?Y_rf+Y_r+Y_l+ Y_fin, (4.22) где Y_r - премия за основной пакет рисков, характерных для проектов, связанных с недвижимостью, кроме рисков низкой ликвидности (премия Y_l) и рисков принятия инвестиционно-финансовых решений (премия Y_fin), которые выделяются из состава пакета для того, чтобы подчеркнуть особенность недвижимости, отличающую ее от других типов финансовых инструментов.

В этой связи здесь уместно рассмотреть модель оценки финансовых активов (CAPM - Capital Asset Pricing Model), которая является разновидностью техники суммирования рисков и предназначена для оценки нормы отдачи на собственный капитал Y_e, вложенный в портфель ценных бумаг: Y_CAPM=Y_e=Y_rf+в(Y_M-Y_rf). (4.23)

Здесь аналогично (4.22) представлены: безрисковая норма Y_rf, премия за основной пакет рисков, характерных для ценных бумаг в(Y_M-Y_rf), где Y_M -средняя за несколько последних лет норма отдачи для ценных бумаг, представленных на фондовом рынке; в - коэффициент, измеряющий относительный уровень специфических рисков рассматриваемого проекта по сравнению со средними рисками инвестиционных проектов того же типа.

Для закрытых и малых компаний, чьи акции не продаются на фондовой бирже, в дополнение к премиям за риски, представленным в (4.23), вводятся также премии Y',Y"за специфические риски, связанные с особенностями компании (малое предприятие, закрытое акционерное общество): Y_CAPM=Y_e=Y_rf+в(Y_M-Y_rf)+Y'+Y" (4.24)

Следует иметь в виду, что техники суммирования рисков оказываются трудно реализуемыми в российских условиях из-за отсутствия статистических данных о проявлении тех или иных рисков и трудностей оценки величины премий за риски.

Техника сравнения с альтернативными проектами (ТСАП) предусматривает определение для общей нормы отдачи Y_o диапазона возможных значений с границами снизу Y₁ и сверху Y₂ - путем сопоставления уровней рисков, снижающих величину отдачи от объекта оценки, - в сравнении с объектами альтернативного вложения капитала. Реализация техники обеспечивается ранжированием проектов по степени рискованности с целью отыскания альтернативных проектов, максимально приближенных к проекту с оцениваемым объектом.

Техника дисконтирования с нормами, полученными техникой экстракции (ТДЭН) обеспечивает определение общей нормы отдачи с использованием соотношения, записанного для инвестиционного цикла с известными: ценой купли P₀, ценой последующей перепродажи объекта P_n и величинами чистых операционных доходов I_j, полученных или прогнозируемых для всех периодов от момента покупки до момента перепродажи объекта, - как правило, при условии неизменности во времени величин потоков доходов и обшей нормы отдачи Y:

(4.25)

Здесь NPV_p - чистая текущая стоимость благоприобретений и издержек данного конкретного инвестиционного проекта, а IRR - внутренняя норма рентабельности проекта. Искомая величина среднерыночной нормы отдачи Y_o определяется обработкой результатов итерационных расчетов локальных величин Y для разных инвестиционных проектов.

Техника квалиметрического моделирования (ТКМ) оказывается полезной для установления величины общей нормы отдачи для объекта оценки в случае, если известен диапазон возможных значений этой нормы - от минимального значения Y_min до максимального значения Y_max. Локальное значение искомой нормы отдачи для объекта оценки внутри указанного диапазона устанавливается с использованием ТКМ, позволяющей решать задачи количественной оценки качественных показателей. При этом определяется интегральный показатель качества K объекта оценки и применяется процедура интерполяции с использованием линейной связи:

Y_o=Y_max-K(Y_max-Y_min)(4.26)

Модельные техники

Эти техники обеспечивают определение рыночной стоимости всего объекта недвижимости для относительно простых частных случаев капитализации чистых операционных доходов, не меняющихся по периодам или меняющихся, но по простейшим моделям - с использованием одинаковой для всех периодов общей нормы отдачи.

Тогда: V_o=I_oa_n(Y_o, n)+V_ond_n(Y_o, n).

Здесь использованы обозначения: d_n=1/(1+Y_o)ⁿ -дисконтный множитель, текущая стоимость единицы; a_n=(1-d_n)/Y_o -текущая стоимость единичного аннуитета.

Если в (4.27) ввести величину относительного приращения стоимости объекта Д_o=(V_on-V_o)/V_o, разделить обе части равенства (4.27) на I_o и вспомнить, что среднерыночная величина общего коэффициента капитализации равна R_o=I_o/V_o, получим формулу Эллвуда:

. (4.28)

Здесь SFF=1/S_n - коэффициент фонда возмещения (Sinking Fund Factor), представляющий собой четвертую из шести функций сложного процента, а S_no=[(1+Y_o)ⁿ-1]/Y_o - будущая стоимость единичного аннуитета, являющаяся еще одной (пятой) функцией сложных процентов. Обратим внимание на необходимость обоснования возможности использования в методе капитализации доходов нормой отдачи соотношения R_o=I_o/V_o, введенного в методе прямой капитализации. Здесь нужно иметь в виду феномен аксиомы теории оценки: очевидно, что рыночная стоимость, найденная «прямой» капитализацией и капитализацией нормой отдачи на капитал одного и того же дохода должна быть одинаковой. При этом нужно лишь иметь в виду, что в (4.28) коэффициент R_o определяется аналитическим соотношением, полученным путем преобразования формулы дисконтированных денежных потоков, в то время как в (4.7) R_o задается эмпирическим соотношением, обеспечивающим обработку данных о конкретных сделках.

Нетрудно заметить, что при тех же упрощающих предположениях аналогичную структуру будут иметь связи норм отдачи для собственного и заемного капиталов с соответствующими коэффициентами капитализации:

V_m=I_ma_n(Y_m, n)+V_mnd_n(Y_m, n) (4.29)

V_e=I_ea_n(Y_e, n)+V_end_n(Y_e, n) (4.30)

; (4.31)

; (4.32)

Несколько иначе будут представляться коэффициенты капитализации для земли R_l и улучшений R_b. Особенностью ситуации является то, что доходность и риски, характеризующие использование земли и улучшений, взаимосвязанных в составе одного (единого) объекта недвижимости, оказываются неделимыми. Из этого следует, что для земли и улучшений в составе объекта недвижимости следует использовать одну норму отдачи, равную общей норме отдачи на капитал для всего объекта.

V_l=I_la_n(Y_o, n)+V_lnd_n(Y_o, n) (4.33)

V_b=I_ba_n(Y_o, n)+V_bnd_n(Y_o, n) (4.34)

; (4.35)

; (4.36)

Техники без учета амортизации (МТБА) реализуются:

- при бесконечно большом числе периодов получения доходов из n>? следует SFF>0 и, если Д_o ограничено, то R_o>V_o;

- при равенстве стоимости реверсии первоначальной стоимости объекта V_o=V_on имеем Д_o=(V_on-V_o)/V_o=0, откуда R_o=V_o.

В обоих этих случаях чистый операционный доход от эксплуатации объекта формирует только доход на капитал, так как исчезает необходимость резервирования средств на возврат капитала.

Техники полной амортизации (МТПА - модели Инвуда и Хоскольда) применяются, когда доходы от эксплуатации обеспечивают не только формирование дохода на капитал, но и полный возврат капитала. Техники базируются на соотношении (4.28) с использованием предположения о полном истощении актива (V_on=0) к концу срока управления объектом (соответствует реальной ситуации, когда стоимость улучшений отрицательна и равна по модулю стоимости земельного участка). Из условия полной амортизации актива по (4.28) следует Д_o= -1, откуда получаем: R_o=Y_o+SFF_o, (4.37) т.е. общий коэффициент капитализации равен сумме нормы дохода на капитал Y_o и коэффициента фонда возмещения SFF_o.

Данная версия техники предложена Инвудом и из нее следует методически важный вывод: I_o=V_oR_o=V_oY_o+V_oSFF_o, т.е. в условиях, когда доход на капитал и возврат капитала обеспечиваются только текущими доходами (стоимость реверсии равна нулю), слагаемые в правой части последнего соотношения характеризуют две части I_o: одна из них обеспечивает доход на капитал (V_oY_o - по определению), другая (V_oSFF_o - оставшаяся часть) обеспечивает возврат капитала. Отсюда следует вывод о том, что (4.37) представляет собою интегральную норму, включающую в себя норму отдачи (дохода на капитал) - Y_o и норму возврата капитала - SFF_o.

Все соотношения, приведенные выше, базировались на модели Эллвуда, полученной в предположении неизменности доходов во времени. Это приближение хорошо согласуется с концепцией и реализацией «безамортизационных» техник (МТБА), но не согласуется с исходным положением техник полной амортизации: условие V_on=0 означает, что к концу n-го прогнозного периода чистый операционный доход обращается в ноль (V_on=I_o/R_o=0), что противоречит исходному положению модели Эллвуда (I_o=const). Таким образом, модели Инвуда и Хоскольда оказываются внутренне противоречивыми, что не позволяет использовать их в практике оценочных расчетов.

Модельная техника линейного изменения цен (МТЛИЦ - модель Ринга). Указанную противоречивость предыдущих моделей попытался преодолеть Ринг, который предложил моделировать процессы, характеризуемые одновременным уменьшением доходов и стоимости (вследствие старения актива), используя соотношение: R_o=Y_o-Д_o/n (4.38)

Здесь относительное приращение Д_o стоимости объектов недвижимости того типа, к которому относится объект оценки, на горизонте планирования (и прогнозирования цен) распределяется между всеми n предстоящими годами поровну. При этом рассматривается возможность использования модели не только для случая отрицательного Д_o (аналогично линейной амортизации), но и для положительного Д_o (аналогично модели линейного роста цен). В представленной трактовке модель не содержит противоречий, но предлагается без какого-либо обоснования. Таким образом, возможность использования и ограничения в применении модели Ринга нуждаются в дополнительной проверке.

Модельная техника ускоряющегося изменения иен (МТУИЦ). Учитывая, что модель Эллвуда и «безамортизационные» техники могут применяться для качественного анализа и приближенных расчетов при слабом изменении доходов и цен на недвижимость, целесообразно рассмотреть другое крайнее предположение о том, что доходы растут (или уменьшаются) по «схеме сложных процентов» (с положительной или отрицательной величиной темпа ч_o -роста или уменьшения соответственно):

I_oj=I_o1(1+ч_o)^j-1.

Подставляя I_oj в (4.20), умножая обе части равенства на (1+ч_o) и суммируя геометрическую прогрессию со знаменателем (1+Y_o)/(1+ ч_o), получим:

; и_ny=(1+Y_o)ⁿ-1; и_nч=(1+ч_o)ⁿ-1. (4.39)

В частном случае, когда прогнозируемые цены на недвижимость меняются синхронно с изменением доходов, целесообразно рассмотреть вариант изменения стоимости реверсии к концу каждого периода пропорционально изменению дохода следующего периода (V_k=I_k+1/R)- В таком случае можем определить и величину относительного приращения стоимости объекта:

V_o1=I_o1(1+ч_o)/R_o=V_o(1+ч_o); V_o2=I_o1(1+ч_o)²=V_o(1+ч_o) ²; V_on=V_o(1+ч_o)ⁿ;

. (4.40)

Подставляя (4.40) в (4.39), получим результат, называемый в литературе моделью Гордона: R_o?Y_o-ч_o. (4.41)

Аналогичным образом можем получить соответствующее соотношение и для собственного капитала: R_e?Y_e-ч_e. Что касается заемного капитала, то в наиболее часто встречающемся случае использования самоамортизирующегося кредита размеры платежей по обслуживанию долга одинаковы по всем периодам, а по окончании срока действия кредитного договора Д_m= -1, откуда R_m=Y_m+SFF_m.

В рамках данной модели, применимой в реальных условиях роста цен и доходов по схеме сложного процента, можем вернуться к обсуждавшейся выше проблеме установления связи между нормами отдачи для всего инвестированного капитала Y_o и нормами отдачи на собственный Y_e и заемный Y_m капитал. При этом воспользуемся введенным ранее соотношением между соответствующими коэффициентами капитализации: R_o=MR_m+(1-M)R_e.

При этом следует иметь в виду, что во все n периодов платежи по обслуживанию долга составляют неизменную (большую) часть чистого операционного дохода I_o. Вследствие этого относительное наращение I_o (как и стоимости объекта в целом) изменяется с темпом ч_o, несколько меньшим темпа ч_e наращения тех же величин для собственных средств (ч_o< ч_e, так что ч_o?(1-M)ч_e). C учетом сказанного выше для данного случая можем записать:

Y_o?МY_m+(1-М)(Y_e- ч_e)+ч_e?MY_m+(1-М)Y_e (4.42)

(4.42) может использоваться теперь для расчета прибыли предпринимателя при финансировании проекта - как из собственных средств, так и с использованием заемных средств.

Техники ипотечно-инвестициоиного анализа

Эта группа техник обеспечивает определение общей рыночной стоимости V_o объекта путем суммирования величины кредита V_m, используемого для приобретения недвижимости, и величины собственного капитала V_e, рассчитываемой с использованием нормы отдачи для собственного капитала Y_e, части чистого операционного дохода, приходящейся на собственный капитал I_ej, и стоимости собственного капитала в составе стоимости реверсии V_en.

(4.43)

Техника ипотечно-инвестнционного анализа с дисконтированием (ТИИАД) предусматривает представление стоимости собственного капитала с использованием соотношения типа (4.43), а в часто встречающемся упрощенном приближении неизменности потоков доходов и норм отдачи расчетное соотношение приобретает вид: V_o=V_m+a_neI_e+d_neV_en, (4.44) где d_ne=1/(1+Y_e)ⁿ - дисконтный множитель; a_ne=(1-d_ne)/Y_e - текущая стоимость единичного аннуитета, рассчитанная для n периодов при норме отдачи на собственный капитал Y_e.

Здесь величина дохода I_e на собственный капитал рассчитывается путем вычитания годовых платежей по обслуживанию долга I_m из чистого операционного дохода I_o, а стоимость реверсии для собственного капитала V_en рассчитывается путем вычитания остатка платежей по кредиту V_mn из общей стоимости реверсии V_on.

Преимуществом данной техники является отсутствие необходимости использования общей нормы отдачи, надежно определяемой только техникой экстракции - с частичной потерей независимости доходного подхода от сравнительного подхода.

Вторая техника этой группы - модельная техника анализа (МТИИА) применяется для частных случаев постоянства доходов и норм отдачи, когда процедура расчета рыночной стоимости упрощается введением базового соотношения техник ТКК (V_o=I_o/R_o) и расчетной схемы для определения соответствующей величины коэффициента капитализации: R_oy=R_mM+R_e(1-M); R_e=Y_e-Д_e/S_ne(Y_e, n); M=V_m/V_o; S_ne=[(1+Y_e)ⁿ-1]/Y_e; Д_e=(V_en-V_e)/V_e=(Д_o-MД_m)/(1-M), (4.45) откуда следует R_oy=r_o-Д_o/S_ne; r_o=Y_e-M(Y_e+PRN/S_ne-R_m). (4.46)

Здесь введены обозначения: r_o - «базовый коэффициент капитализации»; PRN = [(1+Y_m)^N-1]/[(1+Y_m)ⁿ-1] - доля самоамортизирующегося кредита, выплаченная к концу n-го периода, при общем сроке кредитного соглашения, равном N лет; Y_m - эффективная ставка процента по этому кредиту.

Сравнительный анализ техник метода капитализации доходов нормой отдачи

Для начала сопоставим ценность и применимость техник метода капитализации доходов нормой отдачи на капитал, воспользовавшись табл.

Обсудим для начала некоторые особенности применения представленных техник метода капитализации доходов нормой отдачи на капитал, обратив внимание, прежде всего, на основную - первую группу, использование которой должно быть рекомендовано (в комплексе с другими техниками) для оценки доходных объектов в условиях повышенного уровня рисков российского рынка. Последнее утверждение приводит к необходимости подробного обсуждения способов количественного определения норм отдачи.

Предварительно укажем, что первая техника (ТДСР) первой группы не дает возможности получить величину нормы отдачи (нормы дисконта), необходимую и достаточную для расчетов рыночной стоимости объекта, но позволяет ранжировать проекты по уровням риска.

Важные выводы следуют из базовых соотношений второй группы техник: величины коэффициентов капитализации для земли и улучшений, трудноопределимые, но необходимые для практики оценки недвижимости техниками остатка, можно оценивать, пользуясь - при оговоренных выше приближениях - модельными соотношениями.

Последняя группа техник предусматривает более детальный анализ, чем во всех техниках, рассмотренных ранее, но основным преимуществом ее является исключение необходимости определения общей нормы отдачи на капитал обработкой сделок на рынке недвижимости.

Использование этих техник обеспечивает более высокую надежность и точность оценки - главным образом, за счет более широкой базы данных по фактическим или ожидаемым величинам норм отдачи на собственный капитал в сравнении с данными, необходимыми для расчета общей нормы отдачи. Однако из-за слабого развития в России института ипотечного кредитования основное преимущество (высокая точность) данной группы техник пока что не может быть реализовано, поэтому эти техники ипотечно-инвестиционного анализа на некоторое время остаются в резерве оценщиков.

Для убедительного обоснования результата применения методов в определении рыночной стоимости рекомендуется применение одновременно нескольких техник. Приведенная систематизация техник, имеющихся в арсенале оценочной практики, и краткий анализ их особенностей позволяют обосновывать выбор комбинаций техник. Выбор и использование упомянутых комбинаций целесообразно осуществлять при выполнении непременного условия независимости источников информации для каждой из техник в наборе.

16. Рыночный подход к оценке, метод сравнительного анализа продаж- [1] - стр. 381-448

Широко представленный в литературе рыночный подход к оценке недвижимости обеспечивает формирование заключения о рыночной стоимости объекта на основании обработки данных о ценах сделок (купли-продажи или аренды) с объектами, подобными (аналогичными) объекту оценки по набору ценообразующих факторов и называемыми объектами сравнения. При этом имеется в виду, что понятие рыночной стоимости по сути своей совпадает с понятием равновесной цены P*, которая оказывается функцией только количественных характеристик f_i исчерпывающе полной совокупности ценообразующих факторов, определяющих спрос и предложение для объектов сравнения:

P*=F(f₁, f₂,…, f_j,…, f_k-1, f_k)=F({f_j}) (6.26)

Упомянутые ценообразующие факторы (общим числом, равным k) с количественными характеристиками f называются элементами сравнения. Число этих элементов весьма велико, число их сочетаний бесконечно велико, так что в реальной практике исследователям приходится ограничиваться только теми объективно контролируемыми факторами, которые влияют на цены сделок наиболее существенным образом. Вследствие этого цена любой сделки, определяемая в основном контролируемыми элементами сравнения, тем не менее, зависит также и от ряда факторов, экспертно исключаемых из рассмотрения, а иногда и недоступных для измерения (к последним относятся, например, субъективные пристрастия участников сделки).

Учитывая сказанное выше, а также случайный характер самих сделок (со случайным проявлением сочетания ценообразующих факторов), при реализации рыночного подхода сделки с объектами рассматриваются как случайные события, а цены сделок - как случайные величины. Это обстоятельство не в полной мере учитывается пользователями рыночного подхода к оценке недвижимости при выборе способов обоснования, путей реализации и использования результатов этого подхода.

Методы оценки

Учитывая, что метод моделирования рыночного ценообразования требует весьма больших затрат ресурсов и применяется лишь в массовой оценке для целей государственного управления (при определении базы налогообложения недвижимости или ставок арендной платы для сдачи в аренду государственного имущества), здесь основное внимание уделяется применяемому в индивидуальной оценке методу сравнительного анализа сделок.

Рассмотрим теперь алгоритм реализации метода сравнительного анализа сделок. На первом этапе осуществляется исследование рынка недвижимости с целью выявления набора факторов, характеристики которых могут (могли бы) оказать влияние на цену сделки с объектом недвижимости. При этом имеется в виду, что различие в величинах этих характеристик приводит - при прочих равных условиях - к подлежащему корректировке различию в ценах сравниваемых сделок.